事项:公司发布三季度业绩报告,2017年前三季度公司实现营业收入2.87亿元,同比增长1.1%,实现归母净利润3399万元,同比下降30.56%,扣非后归母净利润4131万元,同比下降6.93%。 平安观点: 收入保持稳定,土地违约金影响净利润。前三季度公司主营业务收入和去年同期保持齐平,低压断路器行业增速逐渐趋稳,公司收入增速符合我们预期。归母净利润相比去年大幅下滑,主要是因为公司支付土地违约金1052万元所致,该地块原计划用于公司募投项目?年产30万台电机及2500万件模塑制品扩能项目?和?研发中心建设项目?,但经勘测后认为土地不适宜安装高精度设备,因而放弃原定地块,将项目变更至公司原厂区,本次土地退回共损失1093万元,对公司前三季度净利润产生较大影响。扣非后归母净利润小幅波动,和收入增速相对一致。 收购天宜上佳进展顺利。9月份,上市公司实际控制人赵汉新、赵敏海父子和公司高管沈华、余旭签署《一致行动协议》,扩大实际控制人及其一致行动人股权占比,收购完成后,实际控制人和天宜上佳原控制人及各自的一致行动人股份占比分别为30.76%和20.22%,控制权不发生变更。同时收购双方重要股东分别承诺锁定5年,保障公司长期稳定。目前证监会已经受理此次股份收购事项,后续工作将有序开展。 天宜上佳业绩增长迅速,2017年净利润有望超过业绩承诺。天宜上佳2017-2019年业绩承诺扣非后归母净利润分别不低于2.28亿、2.63亿、3.03亿元,相比2016年1.97亿元净利润,业绩承诺相对稳健。2017年1-4月份天宜上佳已经实现净利润9400万元,我们认为公司今年净利润大概率将超过业绩承诺,天宜上佳继续保持快速增长。 投资建议:不考虑收购完成,维持业绩预测,我们预计公司2017-2019年净利润分别为6800、8000、9000万元,EPS分别为0.46、0.54、0.60元,对应的市盈率为82、70、62倍。考虑收购完成,公司备考股本变更为3.13亿股,预计公司2017-2019年备考净利润为2.96、3.43、3.93亿元,备考EPS分别为0.95、1.10、1.26元,对应的市盈率为39、34、30倍,新宏泰作为低压断路器行业核心部件龙头企业,收购天宜上佳后再造高铁刹车片第一品牌,高铁刹车片行业门槛高,进口替代空间较大,天宜上佳率先供应中国标准动车组“复兴号”刹车片,未来业绩有保障,维持“推荐”评级。 风险提示:收购进度不达预期;市场竞争加剧;高铁刹车片价格下滑。

断路器关键部件领先企业,掌握核心工艺享受高毛利率:公司深耕低压断路器行业多年,主营低压断路器、模塑绝缘部件、微型电机、电操等产品,依靠技术研发、模具设计、精密制造等优势,逐步成长为低压断路器核心部件龙头公司。公司产品定位高端市场,主要客户包括富士电机、施耐德、西门子、三菱、上海人民电器厂等国内外知名电气企业,且公司模塑绝缘制品拥有独特料团配方,因而享受到较高的毛利率水平,2017年上半年公司毛利率为39.36%,高于同行内其他公司。我们认为,公司将伴随断路器行业平稳增长,凭借核心工艺技术享受高毛利率,确保盈利水平的稳健提升。 拟收购天宜上佳,打造高铁刹车片第一品牌:2017年8月,公司拟收购天宜上佳100%股权(后调整为99.675%),后者是最早打破国外品牌垄断,目前国内规模最大、技术最领先的高铁、城轨车辆刹车片供应商之一。国内高铁刹车片进口替代空间巨大,天宜上佳已经向中铁总下属18个铁路局中17个铁路局提供动车组粉末冶金闸片,市占率由2014年的7%提升到2016年的19%以上,未来几年天宜上佳仍将是进口替代大潮中的领跑者。2016年天宜上佳实现净利润1.97亿元,承诺2017-2019年扣非后归母净利润分别不低于2.28亿、2.63亿、3.03亿元。高铁刹车片属于工业易耗品,预计2020年市场规模将超过50亿元,产品不具有周期性,市场空间广阔且波动性较小。 高铁刹车片行业门槛高,公司先发优势明显:高铁刹车片对技术和稳定性要求极高,行业门槛包括粉末冶金复杂的技术要求、较高的资金壁垒等,其中通过CRCC认证成为最重要的一个环节。目前我国通过CRCC认证的企业只有8家,天宜上佳共持有五个粉末冶金闸片CRCC认证证书,覆盖15个车型,并且成为“复兴号”高铁刹车片唯一供应商,2019年之前有望垄断“复兴号”刹车片供应。技术实力+产品齐全+先发优势,支撑公司高毛利率,2015年、2016年、2017年1-4月份,公司毛利率高达69.7%、74.3%、72.3%,盈利能力非常强,并保持稳定趋势。 盈利预测与投资建议:新宏泰作为低压断路器行业核心部件龙头企业,收购天宜上佳后再造高铁刹车片第一品牌,强强联合打造全新新宏泰,不考虑收购完成,我们预计公司2017-2019年净利润分别为6800、8000、9000万元,EPS分别为0.46、0.54、0.60元,对应的市盈率为80、69、61倍。考虑收购完成,公司备考股本变更为3.13亿股,预计公司2017-2019年备考净利润为2.96、3.43、3.93亿元,备考EPS分别为0.95、1.10、1.26元,对应的市盈率为39、34、29倍,公司双轮驱动,打造双龙头主业发展,高铁刹车片行业门槛高,天宜上佳率先供应中国标准动车组“复兴号”刹车片,未来业绩有保障,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:收购进度不达预期;市场竞争加剧;高铁刹车片价格下滑。

公司是国内断路器材料、零部件行业龙头,业绩保持稳定发展。新宏泰是国内断路器行业中关键部件配套制造能力领先企业,于2016年7月上市。公司主营业务为断路器关键部件、低压断路器及刀熔开关的研发、生产与销售。 公司具有突出的研发设计能力,并与众多国际国内知名电气企业保持良好的业务关系。受益于国内国外电力工业的稳定增长,近年来公司业绩保持稳定增长。2016年公司实现收入约3.77亿,归母净利润0.66亿,分别同比增长-4.39%和0.1%;2017年上半年实现收入约1.86亿,同比增长2.49%,实现归母净利润0.29亿,同比下降13.39%。 拟收购国内高铁刹车片唯一龙头天宜上佳,进入工业消费品广阔市场。公司于2017年8月2日公告,拟收购国内轨交闸片领域龙头天宜上佳100%股权,交易对价43.2亿元,其中2.5亿元以现金支付,40.7亿元以发行股份方式支付,发行价格为29元/股。标的承诺17-19年分别实现净利润不低于22814.70万元、26281.45万元和30341.07万元,以17年承诺净利润计算,本次收购标的PE估值约为18.9倍。同时公司拟募集配套资金7.85亿用于支付现金对价、中介费用、高速列车基础制动材料研发及智能制造示范生产线项目。 刹车片是轨交装备中使用量最大的耗材之一,刹车片在高铁运营中需要频繁更换(一年2-4次)、需求量非常稳定并且跟随车辆保有量刚性上升,我们认为属于典型的“工业消费品”。我们测算高铁单车年均耗费刹车片100-150万元,当前国内高铁市场容量在30-40亿元(按3000列保有量测算),加上地铁、机车闸片,总市场容量大于50亿元。若每年国内外合计销售动车保持400列水平,则未来5-6年时间,轨交车辆保有量接近翻倍,刹车片市场容量将刚性上升到80-100亿元。此外,随着全国范围内高铁的提速,我们对刹车片的消耗量和远期市场空间的判断可能更为乐观;天宜上佳:国内高铁闸片当之无愧的领头羊,实现进口替代的民族骄傲。天宜上佳是国内领先的的动车组粉末冶金闸片及机车、城轨车辆闸片、闸瓦供应商。闸片是制动系统的核心关键部件,但我国动车组的粉末冶金闸片曾长期依赖进口。标的公司具有自主研发实力和领先的技术,在13年取得中铁CRCC动车组粉末冶金闸片认证证书,并开始向长客提供闸片,开始实现进口替代。而随着产品技术发展和客户拓展,目前公司已向中国铁路总公司下属18个铁路局中包括北京、上海、哈尔滨等15个铁路局提供动车组粉末冶金闸片,我们估计公司的市场份额约达20%。高铁刹车片对于技术工艺的要求极高,天宜上佳是唯一一家国产供应商,并且是复兴号标动唯一供应商。 高铁发展速度不减,国产化率提升、高铁出口带来新机遇。近年来我国高铁发展迅猛,2016年运营里程达2.2万公里。根据发改委《中长期铁路网规划》,2020年我国高铁里程将达3万公里,2025年达3.8万公里,仍将保持稳定发展。随着一带一路逐步实施,高铁走出去的机会将不断增加;复兴号的正式推出,也预示着国产化率提升是大趋势。天宜上佳具有强大的技术和客户技术,并且是复兴号闸片的唯一供应商,我们估计其高铁动车闸片的市场占有率在20%左右,对比其它国产零部件的供应格局,未来具有很大提升空间。 盈利预测:工业消费品稀缺属性,国产化龙头广阔成长空间享受估值溢价。我们预计新宏泰17-19年归母净利润分别为5859、6410、6931万,在不考虑增发的情况下,EPS分别为0.40、0.43、0.47元/股。考虑并购后,我们假设全年并表以体现业绩规模增长,且仅以天宜上佳的承诺17-19年净利润22814.70万元、26281.45万元和30341.07万元来计算,则考虑并购后,新宏泰本部17-19年EPS为0.20、0.22、0.24元/股,天宜上佳部17-19年EPS为0.79、0.91、1.05元/股。(详见最后一章业绩估算表)根据可比公司估值水平,新宏泰可比电器行业公司的平均估值约23倍,考虑到公司上市时间不长且体量较小,未来发展空间较大,我们给予一定的估值溢价,给予17年PE估值40倍。轨交行业可比公司的平均估值约35倍,我们预计轨交产业链也将逐渐回暖,估值有望上升,且考虑到天宜上佳所处的工业消费品市场具有很强的稀缺价值,同时公司是行业“独角兽”、具有较广阔的成长空间,我们给予18年PE目标估值47.5倍。综合看,给予公司目标价45.5元,增持评级。

投资逻辑 下游电力设备投资增速放缓,公司积极寻求优化业务格局。新宏泰主营业务为低压断路器、断路器关键部件的研发销售,客户包括富士、西门子、施耐德、上海人民电器厂、罗格朗低压电器等。近年来由于社会用电增速放缓,电力设备投资需求下降,公司产品受到一定影响。2016年全年实现营业收入3.77 亿元、同比下降4.39%,归属上市公司股东净利润6595万元、同比增长0.1%。公司积极寻求通过外延并购优化业务结构和产业布局,提升持续盈利能力和抗风险能力。 拟收购天宜上佳,打造国内高铁制动闸片龙头。新宏泰今年8月公告,拟以发行股份及支付现金方式作价43.2亿收购天宜上佳100%股权。天宜上佳是国内领先的动车组粉末冶金闸片及机车、城轨车辆闸片闸瓦供应商,客户主要为铁总下属各铁路局及动车组整车制造企业。天宜上佳创始人团队具备多年摩擦材料研发制造经验积淀,2009年开始从事高铁闸片研制试验,2013年向长客股份提供动车组粉末冶金闸片1万片,成功打破国外垄断,实现进口替代。2016实现营业收入4.71亿元,同比增长72%,归属上市公司股东净利润1.97亿元、增长122%;公司产品盈利能力强劲,毛利率高达70%,净利率超过40%。 产品认证齐全+ 标动唯一供应商,天宜上佳在高铁闸片领域优势地位突出。天宜上佳高铁闸片有两个核心优势:一是公司产品认证齐全、车型覆盖广泛,目前共持有五个动车组粉末冶金闸片CRCC 认证证书,覆盖15 个车型,涵盖时速300-350公里及200-250公里的主流车型,动车组存量需求基数庞大。(2)天宜上佳TS588A粉末冶金闸片是“复兴号”动车组闸片唯一供应商,根据CRCC认证流程,其他厂家获得复兴号认证最早要到2019年,公司在标动领域有望保持价格和市场先发优势;近年在动车组闸片市场份额不断提高,2016年已达到近20%,未来有望进一步提升。 高铁建设带来动车组保有量持续增长,动车组闸片需求空间广阔。2016 年,国内高铁营业里程达到2.2万公里,预计十三五期间将达到3万公里以上。高铁建设及通车带来动车组保有量持续增长,2016年我国动车组保有量2586标准列,预计到2020年将超过4500列。动车闸片属于耗材,平均每标准列需装配闸片160片,一年要更换闸片3次左右。随着国内动车组保 有量的不断增长,以及高铁提速带来的磨损增加,对闸片的需求量将保持快速增长,我们测算到2020年动车组闸片的市场规模将达到46亿元,相比2015年翻倍增长,2016-2020年合计市场规模170亿元,年均复合增速17%。我们认为天宜上佳作为国内首家打破国外垄断的闸片供应商,市场优势地位明显,拥有目前唯一的中国标动闸片供应商资质,未来成长空间广阔,公司17-19年业绩承诺为扣非后净利润2.28亿、2.63亿、3.03亿元。 盈利预测 考虑收购天宜上佳后的备考业绩,我们预计2017~2019年营业收入分别为9.8/12.0/14.1亿元,同比增长160%/22%/17%;归母净利润分别为3.22/4.08/4.91亿元,分别同比增长388%/27%/20%;EPS分别为1.12/1.42/1.71元,对应PE分别为38/30/25倍。 投资建议 我们认为公司此次收购天宜上佳,有望成为国内掌握高铁核心技术的动车组闸片龙头和稀缺标的;十三五高铁建设带来动车组保有量增加,动车组闸片作为耗材需求空间广阔;天宜上佳闸片产品已覆盖多个动车组车型,并且是目前标动复兴号的唯一供应商,市场地位与先发优势明显,未来市场份额有望提升、业绩具备较高成长性。我们给予公司“买入”评级,6-12个月目标价55元。 风险提示 收购事项的审批风险,动车组招标采购落地缓慢,动车组粉末冶金闸片行业竞争加剧的风险。

1、新宏泰9月7日复牌,公告收购轨交闸片制造商天宜上佳。拟以43.2亿元的价格向天宜上佳全体股东发行股份及支付现金购买其合计持有的天宜上佳100%的股权。本次交易价格中的2.5亿元以现金方式支付,40.7亿元以新宏泰向交易对方发行股份的方式支付。同时,公司拟通过询价方式,向不超过十名特定投资者募集配套资金7.85亿元用于现金支付与高铁制动材料研发及智能生产线。公司将实现断路器关键部件、低压断路器及刀熔开关的研发、生产与销售,及动车组粉末冶金闸片及机车、城轨车辆闸片、闸瓦产品的双主业驱动,实现跨越式多元化发展。 2、本次收购前后股权结构发生重大变化,但实际控制人不变。本次交易完成后(在不考虑本次配套募集资金发行股份的情况下),赵汉新、赵敏海、沈华、余旭作为一致行动人分别持有公司20.00%、6.93%、3.05%、0.42%的股份(合计持股比例为30.40%),赵汉新仍为公司的第一大股东,赵汉新、赵敏海仍为上市公司实际控制人。而交易对手方吴佩芳、久太方合、释加才让将分别持有新宏泰17.67%、2.15%及0.17%的股份。赵汉新、赵敏海及其一致行动人沈华、余旭承诺延长锁定至本次发行结束之日起60个月,上述锁定期内无减持公司股份的计划;除本次交易外,吴佩芳及其一致行动人未来60个月内不存在增持公司股份的计划。 3、本次收购对价对应2017年业绩承诺的PE为18.94X。本次收购对价为43.2亿元,而天宜上佳2017-2019年的承诺业绩分别为经审计的扣非后归母净利润不低于22,814.70万元、26,281.45万元和30,341.07万元。 4、业绩承诺不达预期的补偿协议较为特殊:1)标的公司业绩承诺期累计实现的净利润之和不低于79,437.22万元,则利润承诺方无需对新宏泰进行补偿;2)利润承诺方中各方当期应暂计补偿金额=(截至当期期末累计承诺净利润数-截至当期期末累计实际实现的净利润数)÷79,437.22万元×利润承诺方中各方于本次交易获得的全部对价-利润承诺方中各方累计已暂计补偿金额;3)若出现需要暂计补偿金额的情况,吴佩芳将优先以本次交易所获的新宏泰股份暂计补偿,不足时以其所获现金对价暂计补偿,而利润承诺方中除吴佩芳之外的其他方应以本次交易所获的新宏泰股份暂计补偿。 5、天宜上佳是闸片国产化龙头。闸片市场每年总规模约40-50亿。如果按照出货量计算,2015年度、2016年度,天宜上佳在高铁闸片市场的占有率分别为13.50%、19.86%。公司报告期内天宜上佳累计销售动车组粉末冶金闸片41.45万片。2015年至2017年1-4月营业收入分别为27,463.76万元、47,149.85万元、21,318.90万元,净利润分别为8,866.62万元、19,696.99万元、9,400.52万元。尽管高铁闸片价格持续下降,但公司净利率仍维持40%以上的超高水平。预计未来经营业绩将持续保持平稳增长态势。 盈利预测及投资建议:不考虑收购备考的情况下,预计2017-2019年公司归母净利润分别为0.69、0.73、0.77亿元,对应PE为73.9、70.1、66.5。如本次收购顺利完成,则预计2017-2019年公司归母净利分别为2.97、3.36、3.80亿元,在不考虑募集配套资金的情况下股本变为2.89亿股,对应PE为33.61、29.77、26.32。首次覆盖并给与买入评级。 风险提示:本次收购仍存在过会风险、国家轨交规划建设不达预期。