变电智能监控龙头，“储能+钙钛矿”贡献新增长极①变电智能监控龙头深耕智能电网，积极拓展储能、光伏新业务。自2002年公司成立以来，公司致力于电气设备感知预警装置及储能系统的研发、生产和销售，并提供电力相关技术服务及综合解决方案。当前公司已经形成了覆盖“输电、变电、配电”全链路及“高压、超高压、特高压”全电压等级的数十种智能监测系列产品及在线诊断预警数字化平台。2022年公司推出高能量密度的电化学储能系统及安全防护平台发展储能新业务，2023年公司投建100MW钙钛矿电池产线，布局新型光伏业务，为公司发展贡献新增长极。 ②营收稳步增长，持续增加研发投入提升竞争力。2023年，公司实现营业收入2.02亿元，同比增长6.28%；实现归母净利润0.46亿元，同比下滑18.57%。归母净利润下降主要系技术不断更迭创新，研发投入持续增长所致。随着公司在电气设备智能感知与诊断预警装置领域的持续深耕以及加快发展电化学储能设备业务和钙钛矿光伏业务，预计公司利润将持续增长。 顺应电网智能化发展趋势，智能变电产品存增量空间广阔2023年国内电网投资额达到5275亿元，智能电网市场规模在政策推动下持续增长。公司目前主要产品包括电力设备检测及技术服务、电化学储能系统和电力相关技术服务，2022年电力设备检测及技术服务收入占比为65.5%，是公司主要收入来源。变电产品贡献了电力设备检测及技术服务业务的主要收入。公司核心优势产品变电类电气设备被广泛应用于电网首批试点智能化变电站示范站及超特高压等重点项目中。国网规划2020-2025期间，预计新增改造合计7450座智能变电站。对应2020-2025年国内智能变电站在线监测系统新增和改造的市场空间合计达544.44亿元。 政策市场双驱动，储能业务打开成长空间储能在促进新能源大规模开发消纳、支撑电网安全稳定运行等用能场景中发挥关键调节作用。电化学储能系统具备的多种优势使其适用于光、风发电等波动较大的可再生能源发电侧、电网侧和用电侧等用能场景。在政策、市场的双重推动下，电化学储能系统市场快速增长。国家能源局预计2025年，新型储能装机量将达到30GW以上。储能系统业务与公司主营业务高度协同，能够服务于电力系统，提高电网运行的安全性。公司凭借物联网和大数据技术积累，丰富的电气、机械系统集成经验，并结合AI智能及大数据分析技术，推出了商业化储能系统及应用平台。2023年11月公司投建年产2GWh储能产品的产线，用以投放至用户侧和电网侧实现分布式储能。 布局新型光伏钙钛矿业务，开启全新增长曲线钙钛矿电池是利用钙钛矿型材料作为吸光层的新型化合物薄膜太阳能电池。钙钛矿电池相对晶硅具备更高的效率上限（33%）和更低的组件成本（极限0.5-0.6元/W），未来有望大规模应用于地面电站及分布式光伏领域。目前钙钛矿电池处于产业化初期，短期内在电站端相对晶硅还不具备经济性。但可以凭借其优秀的透光、多彩、柔性的特点在广阔的BIPV场景和晶硅差异化竞争。根据我们测算，2028年BIPV市场装机规模有望达到201GW，若钙钛矿组件渗透率达20%，其装机量可达40GW，市场空间广阔。2023年11月公司积极布局光伏组件业务，投建年产100MW钙钛矿电池产线，开启全新增长曲线。钙钛矿行业中试线大多侧重研发，真实产能不足，无法承接即将爆发的BIPV需求。公司百兆瓦产线倘若能够成功投产，将会是上市公司中为数不多的钙钛矿制造标的，具有很强的稀缺性。 首次覆盖，给予“增持”评级。公司持续深耕智能电网领域，在该领域已具备较强市场地位，并且在持续发展储能系统业务的同时向钙钛矿光伏领域拓展，完善延展公司的产业链，打开公司长期成长空间。预计公司2023-2025年的营业收入分别为2.02、5.27、10.02亿元，归母净利润分别为0.46、1. 11、1.63亿元，对应2024年3月21日收盘价的PE分别为54、23、15倍。给予“增持”评级。 风险提示：智能电网经营投资不及预期的风险；储能业务发展不及预期的风险；钙钛矿新型光伏项目不及预期的风险；行业规模测算偏差风险；研报使用的信息存在更新不及时风险等。

公司变电站传感解决方案全面且性能优秀。1) 过去很多公司业务都涉及过变电站各类型监控产品，但往往较为单一；而公司可针对变电站绝大多数电力设备，从电、声、光、力、温全维度数据进行监控，提供一站式解决方案、产品兼容性强，是其硬件端的竞争壁垒。2) 变电站电磁环境复杂、采集精度要求高，是发、输、变、配、用等各环节中技术难度较高领域之一，公司产品具备高采集数据精度、优秀的抗电磁干扰和稳定长时间工作的能力，较高的毛利率也从结果印证公司产品研发能力的稀缺性和竞争力。 AI算法模型和样本知识库护城河壁垒较高：简单的监控功能实现相对简单，而电网企业最大的痛点在于自动诊断和预警功能，能对变电站电力设备进行健康体检、并在故障之前预警，从而降低停电故障时间。要实现该功能，核心能力是样本知识库、AI算法模型库、IoT人工智能应用开发平台等技术的融汇贯通。模型、算法数据库的建立和训练需要大量实际运行数据，浙江作为变电智能化监测先行军，公司又负责浙江各级电力公司变电云平台软件开发工作，具备极大的先发优势，数据模型迭代速度和预测精度远高于后发者。 公司AI交互式诊断技术达到国内先进水平：截至2022年6月30日，公司及子公司合计拥有自主知识产权183项，其中包括14项发明专利，56项实用新型专利，及113项软件著作权，9项核心技术已达到国内先进或更高水平（2项国际领先/先进），有效解决了电气设备健康状态感知与诊断领域的痛点，已研发出数十种系列化产品并成功实现了成果转化。9项核心技术中大量使用了AI、大数据模型等算，包括：基于图像AI识别在线自动校正和数据智能拟合补偿算法的SF6监测预警技术，基于设备健康状态精准评价及智能AI交互式诊断技术的电力IOT平台技术。 盈利预测与投资建议：公司软件板块电力相关技术服务业务2021年收入0.15亿，毛利率66%；2022H1收入增长到0.24亿元。设备板块软硬件深度融合，智能化和定制创新支撑较高毛利率。我们维持对公司2022-2024年归母净利润达到0.6/1.4/2.3亿元的预测。由于智能电网建设边际提速，公司省外拓展放量在即，维持目标价81.50元/股、“买入”评级。 风险提示：项目验收交付节奏不及预期、省外拓展不及预期等。

2022年受疫情影响，施工确认不及预期：公司发布2022年业绩快报，2022年实现收入1.90亿元，同比下滑22%，实现归母净利润0.58亿元，同比下滑42%。其中22Q4实现收入0.96亿元，同比下滑36%，实现归母净利润0.31亿元，同比下滑54%。主要由于22Q4疫情拖延项目安装交付进度，省外拓展、研发费用提升，从而影响收入确认和盈利能力。22年公司股权激励费用约0.16亿元，若加回股权激励费用，归母净利润率仍有39%，在收入下滑的不利因素下，与2021年盈利能力基本持平。 十四五承上启下之年，智能电网投资有望超预期：2021-2022年受疫情等客观因素影响，全国电网工程建设投资仅完成4916/5012亿元，同比+0.4%/2%。我们认为2023年是十四五的承上启下之年，国网董事长辛保安表示2023年国家电网总投资将超过5200亿元，创历史新高。市场普遍认为电网投资增速整体不快，新型电力系统建设增量难以落到实处。我们认为2023年硅料、碳酸锂价格下行将刺激大基地等新能源项目装机并网，给电网消纳能力带来的压力将集中体现，从而自下而上提升电网智能化、数字化的需求。公司主攻高压变电、输电、配电全场景在线智能监测，将受益于细分赛道增长。 省外拓展投入将兑现，定制化、新品类巩固盈利能力：公司上市前深耕电网智能化升级示范省份浙江，上市后知名度提升，逐步向全国拓展，截至2021年末，省外销售占比已提升至24%。2023年在跨省出行强恢复背景下，省外业务有望实现规模化突破，前期渠道建设投入将真正进入兑现期。市场认为公司省外业务规模必须牺牲毛利率才能扩大。我们认为公司较高的毛利率主要来自定制化能力和高端产品迭代能力，各省由于变电站主设备型号、运行周期、电力消费结构不同，定制化需求将更为强烈；同时由于各省智能化建设渗透率较低，本土供应商培养滞后，对外省的优秀供应商接纳能力较高，公司竞争力有望实现全国化拓展。 盈利预测与投资建议： 考虑到2022年受疫情影响，项目安装施工确认等不及预期，在此基数上，我们将公司2022-2024年归母净利预期从1.6/2.3/3.0亿元下调到0.6/1.4/2.3亿元。由于智能电网建设边际提速，公司省外拓展放量在即，维持目标价81.50元/股，“买入”评级。 风险提示：项目验收交付节奏不及预期、省外拓展不及预期等。

双碳催化电网智能化转型，新基建拉动电网投资。 新能源天然不稳定性决定大规模并网需要更灵活、可靠的电力系统支持，双碳背景下新能源装机并网量大幅提升，对电网可靠性提出更高要求，对具备故障提前预警、实时监测功能的输变配智能监控系统需求有望提升。 国家电网“十四五”期间，计划投入电网投资2.4万亿元，大力推进新能源供给消纳体系建设。南方电网“十四五”电网规划（不含竞争性新兴业务投资）总投资约6700亿元，较“十三五”实际完成总投资高22.3%。稳增长背景下，1-7月我国电网基础建设累计同比增长10.4%，下半年电网新基建投资有望加速。 省外拓展稳步推进，全国布局初显成效。 公司在进入北京/上海/江苏/安徽/湖北/河南/河北/山东/四川/内蒙/新疆等市场后，陆续开拓了广东/湖南/云南/贵州/陕西/西藏等省外市场，截至2021年末，浙江省外销售占比提升至24.13%。四川省电力公司、南方电网科学研究院2021年已成为公司第三、第五大客户（新增）。 股权激励落地，董监高自愿延长锁定期，充分体现长期发展信心。 2022年3月底公司股权激励落地，覆盖30%员工共66人，尤其是为拓展省外业务扩建的销售服务团队。17名包含董监高、技术团队的核心成员自愿延长锁定IPO限售股锁定期2年，充分体现对公司长期发展的信心。 盈利预测与投资建议：预计公司2021-2024年营收、归母净利CAGR分别为35%/44%当前股价对应PE23.9/16.9/12.9倍。我们给予公司2022年20倍PE，对应目标价81.50元/股，给予“买入”评级。 风险提示：原材料供应及价格波动、电网投资规划、省外拓展不及预期。

公司发布2021年报，营业收入2.43亿元，同+3%；实现归母净利润1.01亿元，同-5%；实现扣非归母净利润0.94亿元，同-4%。 2021年实现收入2.43亿元（同+3%），其中浙江省外收入从17%提升到24%，华中/华南/西南收入占比从不到0.3%提升到3%/4%/7%，西北实现从无到有的突破。此前市场担忧公司省外拓展需以价换量，实际上2021 年华南/西南地区毛利率高达76%/75%，超过浙江和公司平均毛利率72%（同+3pct）。 2022Q1国内多地受疫情影响，公司仍实现收入0.30亿元，同+34%；实现业绩0.11 亿元，同+49%。且今年非经常性损益主要为理财产品收益13 万元（去年同期该项高达133万元），扣非业绩达0.11亿元，同比大幅增长75%。2022Q1毛利率62%，主要受到个别毛利率较低业务（Q1现场确认收入较少，或为技术服务项目）阶段性影响，公司整体产品以软硬件结合模式为主，。销售/管理/研发费用率同比变化-2.5/-1.9/-4.9pct，规模效应下净利润率同+3.5pct达35.5%。 3月底公司股权激励落地，覆盖30%员工共66人，尤其是为拓展省外业务扩建的销售服务团队。近期17 名包含董监高、技术团队的核心成员自愿延长锁定IPO限售股锁定期2年，充分体现对公司长期发展的信心。 我们预计公司2022-2024 年归母净利润为1.62/2.28/2.99 亿元，同比增长60.6%/40.9%/31.4%，对应当前股价PE 20.30/14.40/10.96倍。维持买入评级。 电网智能化投资不达预期、公司省外业务拓展不达预期等。

公司发布业绩快报，2021年实现营业收入 2.43亿元，同比+2.51%；实现归母净利润 1.01亿元，同比-4.6%；实现扣非归母净利润 0.95亿元，-3.7%。2021Q4实现营收 1.51亿元，同比-2%；实现归母净利润 0.68亿元，同比-13%。 按电网规划-招标-三产公司下订单-安装确认流程惯例，公司历年超过六成收入集中在 Q4确认（20Q4占 65%，21Q4占 62%）。但 21Q3末到 Q4能源供给紧缺，原材料和部分外协加工供应紧缺；同时地方为保电能供应，暂缓变电站、线路检修，叠加去年底浙江省内大范围疫情影响，公司部分产品安装、调试进程放缓，Q4收入确认节奏随之延后。但电网项目涉及多环节多企业，延后周期预计不会太长，有望在生产用能淡季 Q1安装确认，预计 Q1收入、业绩同比高增。 公司 21Q1-3毛利率同比提升明显，净利率略有下滑恰恰印证公司省外渠道拓展在销售费用上的投入。去年公司上市后品牌力显著提升，并加大渠道扩张力度，在两网重点区域加速铺设营销服务中心，逐步开始收获此前已培育的江/京/鄂/沪/皖/鲁/川市场，继续开垦粤/贵/云/晋/疆等省外市场，预计 2021年省外收入占比提升到两成左右。同时，公司变电监测拳头产品已完成南网技术鉴证，进入南网新技术推广应用目录；今年其他产品有望继续攻克南网下一批推广目录。当前南网十四五智能化需求明确，预计南网订单/业绩今年有望大幅放量，占比显著提升，前期投入即将进入收获期。 新模式提效率：公司输变电物联网传感器类型代表产品在国网电商平台-物资配件板块可实现便捷在线点单，采招模式大幅简化。新产品拓方向：公司产品技术外延拓展性强，已布局多年向输配电和其他领域智能监控产品延伸，有望加速实现在抽水蓄能/电池监控等领域应用，拓宽成长外延，塑造中长期新成长曲线。 我们预计公司 2021-2023年归母净利润为 1.01/1.62/2.28亿元，对应当前股价 PE 33.71/21.04/14.93倍。维持买入评级。 电网智能化投资不达预期、公司省外业务拓展不达预期等。

电力物联网需求加速落地，省外拓展进度超预期，股权激励充分体现发展信心。 国网：董事长辛保安在2022年度工作会议上指出，今年计划投资金额为5012亿元，创历史新高。南网：“十四五”电网发展规划总投资超过6700亿元，较十三五实际完成额提高22.3%。重点投向智能电网、配网（3200亿元）、储能，提出加快智能输电巡检、智能变电站、智能配电领域建设，对十四五电网投资方向有重大启示和借鉴作用。总体而言，在稳增长、重视新基建背景下，电网总投资景气度有望明显提升，且在结构上将更重视智能化、信息化投资方向。 去年公司上市后品牌力显著提升，并加大渠道扩张力度，在两网重点区域加速铺设营销服务中心，逐步开始收获此前已培育的江/京/鄂/沪/皖/鲁/川市场，继续开垦粤/贵/云/晋/疆等省外市场，预计2021年省外收入占比提升到两成左右。同时，公司变电监测拳头产品已完成南网技术鉴证，进入南网新技术推广应用目录；今年其他产品有望继续攻克南网下一批推广目录。当前南网十四五智能化需求明确，预计南网订单/业绩今年有望大幅放量，占比显著提升。 新模式提效率：公司输变电物联网传感器类型代表产品在国网电商平台-物资配件板块可实现便捷在线点单，采招模式大幅简化。新产品拓方向：公司产品技术外延拓展性强，已布局多年向输配电和其他领域智能监控产品延伸，有望加速实现在抽水蓄能/电池监控等领域应用，拓宽成长外延，塑造中长期新成长曲线。 本次股权激励涵盖66人（占30%），有利于绑定公司核心人员利益，使团队协力拓展省外市场、研发和推广新产品、新模式。对应2022-2024年业绩考核目标为在2019-2021平均净利润基础上增长20%/40%/60%，充分体现公司发展信心。 预计公司2021-2023年业绩达1.18/1.62/2.28亿元，同增11.5%/37.1%/40.9%，对应当前股价PE 为29.11/21.24/15.07倍，输配变电监控智能化渗透率较低仍处于成长早期，公司业绩高速成长确定性高，维持买入评级。 电网智能化投资不及预期，供应链风险等。!

电力物联网需求加速落地，省外拓展取得实质性突破。 公司今年加快省外渠道拓展、加大投入力度，在重点区域增设营销中心，有效复制在浙江省的经验优势，在培育了江/京/鄂/沪/皖/鲁/川市场后，继续开拓粤/贵/云/陕/新疆等省外市场，5月公司通过国网江苏中标，在订单层面取得实质性进展。此外，公司变压器振动检测与故障诊断系统已完成南网技术鉴证，进入其新技术推广应用目录，预计未来在南方电网区域放量在即。 国网不断推进招标采购模式向智能化、平台化创新，通过新一代电子商务平台等进行网上智能云采购。上半年，公司的输变电物联网传感器类型代表性产品已纳入国家电网新一代电子商务平台的参考品牌，辐射范围覆盖国家电网系统下全部地方分支机构，通过物资配件板块可便捷实现在线点单，直接打通公司向国网多省市的推广渠道，简化招投标流程，大幅提升公司向省外拓展效率。 公司产品已覆盖“输、变、配”全链路及“高压、超高压、特高压”全电压等级，可实现宽频域、局部放电、声纹振动监测、故障预警及定位和环境调控等功能，技术全部自主研发，处于国内、国际领先水平。当前研发团队继续推进电力物联网 SIP 芯片、多物理量融合、激光非接触式超声波局放监测、输变配边缘智能网关的研究开发，并不断根据客户特定需求定制新产品，以丰富应用场景、充实监测指标、提高质量等级，巩固竞争优势。 我们预计公司 2021-2023年归母净利润为 1.38/1.95/2.64亿元，同比增长30.6%/41.0%/35.6%，公司所处的输配变电监控智能化渗透率较低仍处于成长早期，行业高速成长确定性高，维持买入评级。 电网智能化投资不达预期、公司省外业务拓展不达预期等。

公司发布2021年半年报，上半年实现营收0.62亿元（同+27%），归母净利0.17亿元（同+11.48%）。 2021Q2实现营业收入0.39亿元（同+28%，环+71%），实现归母净利0.10亿元（同+5%，环+36%），扣非归母净利0.07万元（环+16%）。由于确认收入的产品结构差异，Q2毛利率环比下降4.78pct达69.3%（同+1.34pct），H1合计毛利率仍同比提高2.85pct 达到71.01%。上半年管理费用率受股票发行上市相关支出影响提高1.25pct达15.3%，省外拓展提高销售费用率3.59pct达14.88%，收入增长带来的规模效应降低研发/财务费用率2.27/0.80pct，净利率降低3.97pct达到27.87%（注：公司收入集中于Q4确认，全年期间费用率将明显下降）。 上市之前公司浙江省内收入占比超90%，当前公司正在加大力度拓展省外市场，目前已经培育开拓了江苏、北京、广东等10余个省外市场，伴随技术认证、招标的快速落地，预计省外收入占比将快速提升。公司输变电物联网传感器类型产品已纳入国家电网新一代电子商务平台的参考品牌，并且5月份已在江苏省电网中标，采招标模式多元化也利于公司产品进一步拓展。 公司具备7项核心技术，整体处于市场领先竞争地位，同时公司继续加强电力物联网相关技术研发，涉及芯片、边缘计算、通信网关、安全防护、蓄电池健康管理等领域，相较于传统电力监控设备公司产品能实现故障前预警、远程实时监控等功能，因为我们认为技术研发和产品创新是公司核心竞争壁垒，丰富的数据模型利于产品保持其先进性。 P我们预计公司2021-2023年归母净利润为1.38/1.95/2.64亿元，同比增长30.6%/41.0%/35.6%，公司所处的输配变电监控智能化渗透率较低仍处于成长早期，行业高速成长确定性高，维持买入评级。 电网智能化投资不达预期、公司省外业务拓展不达预期等。

提升电网可靠性是我国电网内生需求。过去几年电网智能化信息化投资结构化占比明显提升，双碳目标下，发电侧大规模新能源并网、用户侧日趋复杂的负荷将对电网稳定性产生冲击，对电网可靠性提出更高要求。为响应中央构建以新能源为主体的新型电力系统要求，国网、南网正积极布局相关技术的研究和储备，相关细化政策落地，电网智能化、信息化投资有望进一步提速。 广东/上海/湖北/海南/四川/山东等多省市已开始电网智能化规划布局，公司已进入多省国网电力公司参考品牌。在技术交底、小批量挂网试用后，有望迎来招标放量，极大支撑公司业绩持续快速增长。 高技术先进性构成公司核心竞争优势，而非简单的关系营销。先行品牌优势在上市后将进一步演绎，积累深厚的数据模型know-how将继续加深业务护城河。 公司当前高盈利能力缘于：公司负责产品最核心的软件设计步骤；当前市场规模较小，需要有较高的毛/净利率激励开发设计和生产。未来为开拓市场可适当让利，规模效应叠加定制化、在线运化产品特性决定毛利率不会大幅下降。 短期：我们预计公司2021-23年业绩为1.38/1.95/2.64亿元，给予公司2022年26倍PE，对应目标价90元，仍有62%上涨空间。长期：2025年电力信息通信总投资规模达820亿元，2020-2025年化增长14%。2020-2030年全国智能变电站在线监测市场容量近550亿元，而当前每年市场规模仅17亿元，五年年化增长20%。 碳中和大背景下新型电力系统建设相关政策纲要及量化投资规划，国网、南网信息化投资增速，公开招标产品中电网智能监测软硬件需求量；公司省内外中标、订单情况，各项盈利能力指标。 电网投资增速不达预期，省外市场开拓进度不及预期等。

十四五”电力物联网改造、电网智能化升级之风快速成长，定制化技术创新能力铸就高毛利护城河。 我国电网正加速迈入“电力物联网”信息化建设阶段，电网智能化改造力度将不断提升，预计 2025年电力信息通信总投资规模达到 820亿元，5年复合增速将达到 14%。预计2020-2030年间，我国将新增或改造超过 7000座智能变电站，变电系统监测产品市场容量超过 500亿元。公司深耕的浙江省（电网智能化试点省份）当前存量变电设备监控智能化渗透率较低，省内外市场潜在空间巨大，且行业处于成长早期需求增速较快。 品类延伸：公司软硬件开发能力较强，产品种类拓充和功能创新迭代速度较快，及时满足电网智能化升级需求。区域扩张：公司深耕浙江多年，省内市占率超过 50%。随国内其他省份变电站智能化改造需求快速跟进，公司凭借领先技术实力、优质服务团队及上市后进一步提升的品牌影响力，有望体现先发优势，大规模拓展全国市场。领域拓展： 公司核心技术延展性强，预计将进一步开拓输电、配电智能化建设改造的千亿级市场，中长期甚至有望延伸至医疗、军工、环保等物联网智能化领域。 技术渠道壁垒高：公司凭借领先的技术创新能力，与本土高校及研究机构建立的密切产学研合作，电气设备智能感知与诊断预警装置产品领域不断巩固技术护城河；此外公司产品高度定制化并配备专业技术服务团队，具备快速响应客户需求、客户渠道耕耘深等高壁垒。盈利能力强：产品核心价值在于软件叠加定制化产品带来的较高溢价，公司多项产品毛利率超 70%。且为抓研发和组装的轻资产经营模式，ROE、净利率均保持较高水平。 受益于全国电网智能化升级加速推进，预计公司 2021-2023年归母净利润达到1.38/1.95/2.64亿元，同比增长 30.6%/41.0%/35.6%，EPS 为 2.47/3.49/4.73元。公司业绩增速/盈利能力均优于行业平均水平，给予 2022年 25.6倍 PE，对应目标价 89.3元/股，现价上涨空间为 110.4%，给予公司买入评级。 浙江省外业务拓展不及预期风险；原材料价格上升风险；电网智能化不及预期风险。