三季报业绩略低预期:主营收入、营业利润分别为32.7、2.86亿元,分别同比上升12.1%、20.0%,净利润2.42亿元,同比增长25.1%,略低于我们的预期;EPS0.50元,ROE9.8%,每股经营性现金流1.0元,经营状况良好。 毛利率稳中有升,费用率较大增长:医药工业比重增加带动毛利率提升到28.9%,同比提高1.1个百分点,其中单季度毛利率达到了近几年的最高水平;研发投入、营销费用的增长使得期间费用率有所增长,其中管理费用率11.5%,提高了3.1个百分点,销售费用率6.7%,提高了1.2个百分点。 国内制剂增长放缓,原料药出口是看点:1、公司国内制剂市场比较成熟,以肿瘤药、抗感染药、心血管药为主,增速有所放缓,约在10%左右;2、富阳生产线投产、原料药出口拉动,内分泌药物、抗寄生虫药成为10年增长较快的原料药品种,增速达到40%左右。 制剂出口是发展方向:1、富阳基地提供产能保证:制剂生产项目进展顺利,加上10年8月的募投项目,筑成了公司成长的基石;2、制剂转移生产是发展方向:目前公司与礼来、雅来、先灵葆雅等国际化合作进展顺利,公司原料药生产为主,为未来制剂代工合作提供了良好基础;3、他克莫司胶囊带来业绩惊喜:8月公司公告产品欧盟首仿上市成功,具备里程碑意义,预计11年开始贡献盈利。 投资建议:公司目前销售收入稳定,原料药制剂一体化的经营模式将继续提高公司的盈利能力,而他克莫司的首仿成功也昭示着公司的产业升级进入了新的阶段,我们认为公司在未来3年将迎来快速发展期。我们预计业绩20 10、2011年EPS分别为0.75、1.00元,同比增长34%、32%,目前股价38.7元,相当于11年PE39倍,给予谨慎增持。

三季报符合预期:实现营业总收入6.55亿,同比增长59.9%;实现营业利润1.21元,同比增长41.4%,归属于母公司所有者的净利润1.16亿,同比增长60.9%,eps0.46元,每股经营性现金流0.05元。 业绩大幅增长原因:1、在消费升级和基层医疗市场扩容的拉动下,公司的康复护理系列和医用供养系列产品继续保持高速增长;2、强大的销售网络和营销实力,使得新产品上市就能带来盈利增长。 毛利率稳定,费用率提升:产品毛利率为37.9%,与去年同期基本持平;管理费用率12.1%,同比提高了2.9个百分点,主要是加大了研发力度,不断引进技术人员,研发费用增加所致;销售费用率5.5%,销售规模效应使其同比下降了0.5个百分点;存货周转率有所下降主要是因为公司为减少主要产品原材料的价格波动影响,采购了一批原材料作为战略储备;应收账款周转率也有所下降。 公司经营思路明确:1、研发、并购、OEM三轮驱动高增长:通过自主研发(电子血压计、电子血糖仪、高频X射线机、大型制氧机)和外延并购(体温计、缝合线、针灸针)丰富产品线;2、产能扩张提供支撑:小型制氧机,原有6万台产能,拟新增12万台产能。大型制氧机:09年6月取得国内医疗器械注册证,拟新增年产200套产能。轮椅车:10年5月开始恢复欧美市场的外销,拟新增年产15万辆手动轮椅车产能。 电子血压计产能30万台。 投资建议:公司在医疗器械细分领域精耕细作,通过内生式发展和外延式扩张增强产品线的广度和深度,巩固其行业龙头地位。我们维持鱼跃医疗10、11年EPS分别为0.65、0.98元,目前股价41.3元,相当于11年42倍PE,估值较高,我们暂时给予谨慎增持。

三季报业绩符合预期:实现营业总收入96.57亿,同比增长21.0%;实现营业利润2.27元,同比增长38.6%,归属于母公司所有者的净利润1.84亿,同比增长25.9%,eps 0.64元,每股经营性现金流0.99元,现金流状况良好。 毛利率小幅提升,期间费用控制良好:公司销售毛利率为8.5%,同比提高了0.3个百分点。商业纯销比例的增加以及09年收购万庆后完善了头孢产业链是毛利率提升的主要催化剂。管理费用率和销售费用率比较稳定,同比略有下降。 坏账准备计提影响全年业绩:在上半年计提了广东利远药业1569万元坏账准备后,第三季度子公司国控南宁又计提了280万元坏账准备,使得本期资产减值损失比上年同期增加1450万元,增长率308.63%,在一定程度上影响了10年业绩的释放。 未来主要看点:1、商业布局深入两广地区:借助国家商业领域规划契机,公司将进一步加快整合步伐,特别是广西地区正处于初步扩张阶段,未来目标争取实现分销网络地级市的全覆盖,我们预计公司分销业务增速将快于行业平均水平,达到25%左右;2、作为国药控股的主要工业平台,致君制药正逐步实现头孢上下游的产业链一体化,苏州万庆二期技改下半年的的投产以及三期动工将是盈利增长的保证。3、OTC 和中药将成工业新版图:公司收购深圳中药53%股权,同时大健康产品的销售工作也即将展开,将新添盈利点。 投资建议:公司整体经营规划明确,作为国控的南方商业平台已初步建立,工业发展有较大潜力,存在超预期空间。我们预测10、11年公司eps 为0.84元、1.12元,同比增长25%、34%,给予谨慎增持评级,目标价39元。

三季报符合预期:实现营业总收入33.6亿,同比增长17.6%;实现营业利润3.91亿元,同比增长50.4%,归属于母公司所有者的净利润3.23亿,同比增长43.5%,eps0.66元,毛利率32.18%,销售费用率下降了2.7个百分点,因此期间费用率总体下降至19.9%。 工业收入增幅14%,其中复方丹参滴丸10%(公司目前在中小城市重点进行学术推广,明年增速可能会加快),二线产品在营销在分线营销改革的推动下,养血清脑颗粒增幅40%和水林佳增速30%,销售表现优异;益气复脉针剂进入10多个省市医保,未来目标是尽快进入国家医保;丹酚酸B今年底有望获批,尿激酶元需要等到11年。其他进展:以“糖敏灵丸”为代表的一批在研产品,即将完成三期临床;第三代亚单位流感病毒疫苗取得了药品注册批件(设计产能为年产预充式注射器包装280万支、西林瓶包装120万瓶);和法国TRANSGENE的合作项目也在积极推动中。 公司主打产品复方丹参滴丸公司计划展开全球的Ⅲ期临床方案:即在全球150个临床中心选择1000-1500个病人(主要在美国)同时进行实验。 预计最早2012年底将完成试验,2013年有望上市;Ⅲ期临床总共约需要不到2.5亿元。 定向增发方案:公司已公告拟向不超过10家特定对象发行股份数量不超过4000万股但不低于2000万股,募集资金10.69亿元,增发价不低于26.73元/股。 业绩展望:预计公司2010-2012年EPS分别为0.85、1.08、1.31元,考虑到在“墙外开花墙内香”的效应下,国内营销有望拉动,且公司FDA新药认证获得重大突破应给予估值溢价,我们以2011年35倍PE给公司定价,目标价38元,维持"谨慎增持"评级。

三季报低于预期:实现营业总收入9.5亿,同比增长54.1%;实现营业利润1.59亿元,同比增长21.2%,归属于母公司所有者的净利润1.43亿,同比增长20%,eps0.34元,毛利率略降2.5个百分点至73.2%,销售费用率略升了2个百分点,因此营业利润率略降至16.8%。 我们比较了08年至09年工业销售和消化数据,总体来讲:08年销售比消化数据多3800万,09年少5700万,因此我们认为公司的渠道总体来讲是比较健康的。 从工业品种销售数据来看:1-9月桂枝茯苓胶囊2.7亿,同比增幅15.5%;热毒宁2.34亿,同比增幅109%;4个二线品种(天舒胶囊0.6亿、散结镇痛0.87亿、腰痹通0.82亿和金振口服液0.2亿)增速略慢,银杏内酯ABK注射液在等待批文,如果进展顺利,有望成为明后年的新增长点。 公司认为主要是中药材成本上涨和销售费用上涨导致毛利率略降和销售费用率上升,这是业绩低于市场预期的主要原因。 现代中药注射剂生产线技术改造项目,原拟投入金额为15,188万元,现在累计投入金额为17,007万元,主要是公司为适应新版GMP标准对药品生产软、硬件条件要求的提高而追加投入。目前,小容量注射剂车间已通过国家GMP认证,正式投产;冻干粉针车间、大输液车间预计2010年年底完成安装调试。因此,热毒宁的生产线和未来银杏内酯ABK注射液等生产线已经有了保障。 业绩展望:公司中报10转3股,股本发生变化。我们略微下调公司2010-2011年EPS分别为0.48、0.61元,我们以2011年35倍PE给公司定价,目标价21元,维持"谨慎增持"评级。

三季报业绩低于预期:实现营业总收入6.41亿,同比增长6.8%;实现营业利润0.68元,同比下降36.9%,归属于母公司所有者的净利润0.88亿,同比下降10.9%,eps0.20元,每股经营性现金流0.27元。 业绩低于预期原因:1、沙坦类增速放缓,预计4季度会有恢复性增长;2、制剂生产线FDA复查推迟到9月完成,影响了制剂的出口销售。 原料药价格下滑:公司毛利率为35.5%,由于主导产品沙坦类、普利类等原料药的价格2010年以来出现下跌,因而同比下降了1.5个百分点。 费用率大幅提升:管理费用率20.9%,同比提高了5.8个百分点,主要是研发力度加强、药证注册规模扩大等所致;而国内制剂销售规模的扩大也使得销售费用率达到2.5%,同比提高了0.7个百分点;应收账款周转率和存货周转率比较稳定;营业外收入比上年同期增加9.08倍,主要由于出售了临海市城关泉井洋路回浦实验小学的土地取得处置收益以及政府补助增加。 制剂出口业务期待突破:1、2010年3月开始为默克代工生产抗艾药制剂,但还需通过相关资质认证后才能实施合同,预计订单收入将在2011年确认;2、公司年产100亿片固体制剂项目正在稳步推进,预计2010年底达产33%,2011年底65%,2012年底100%,为制剂出口提供了产能基础。3、目前有6个ANDA,公司目标是每年增加5~10个号。 投资建议:近期仍主要关注原料药出口对业绩的拉动。2010-2014年将有超过200亿美元的沙坦类品种专利到期,公司能否把握由此产生的原料药需求,是这两年业绩增长的动力所在;而制剂转移生产带来的出口盈利预计将在2011年后释放,目前存在一定的不确定性。我们预计2010、2011年eps分别为0.34元、0.47元,同比下降8.4%和增长38.2%,目前股价19.3元,相当于11年41PE,暂时给予“谨慎增持”评级。

封丘浆站获批采浆之后,公司目前共有 13 个浆站处于正常采浆,其中封丘浆站所采血浆要到11 年才能投产贡献产能。由于河南是传统的献浆大省,献浆动员的进度预计会比较理想,11 年应该可以上规模,12 年采浆量有望达到正常采浆水平,约40 吨/年。 在建浆站共有 5 个,其中广西博白的浆站预计年内可以获准采浆。重庆巴南浆站由于地处山区,建设周期较长,预计11 年建成;重庆潼南县、彭水县、巫溪县浆站则刚获批建设,建设期预计还需要1-2 年。 未来2、3 年,公司每年都有1-2 个新增的浆站开始供浆;同时在重庆和河南地区还会有新的浆站获批,未来5 年投浆量有望翻倍,年增速预计在15%-20%。 血液制品价格方面,受供需状况的支撑,产品最高零售价下调的可能性不大,且不排除白蛋白最高零售价提升的可能,在静丙和小制品相继大幅调高终端限价后,两年未调价的白蛋白有补涨的动力。此外,静丙出厂价也有进一步提升的空间,向600 元的终端价靠拢。 疫苗业务方面,甲流疫苗由2200 万剂在10 年确认;季节性流感疫苗受益于市场整体扩容,10、11 年增长会非常迅速,预计10 年1500-2000 万剂,11 年2000-3000 万剂,顺利完成甲流疫苗向季节性疫苗的过渡;四价流脑疫苗预计将是下一个重磅品种,11 年收入有望过亿。 投资建议:封丘获批采浆在预期之内,因此我们维持原盈利预测,10、11 年EPS 为1.42、1.51 元,同比增长34%、7%,目前股价50.8 元,相当于11 年PE 34 倍,长期值得看好,维持增持评级,目标价60元。

投资要点: 2010前三季度,公司累计主营收入3.17亿,同比增长11.8%;毛利润2.54亿,同比增长7.7%;净利润1.96亿,同比微增3.4%,对应EPS 0.78元;每股经营现金流0.58元。毛利率80.2%,较去年同期降低2.1pp;期间费用率持平;证券投资小额浮亏及所得税率提升1.2pp削减净利率。 单季度来看,10Q3实现营收1亿,同比减少11.5%,净利润6130万,同比减少13.9%,EPS 0.24元。毛利率降低4.4pp至76.5%,销售和管理费用率同比提高,因此期间费用率攀升3.2pp至15.4%。 公司的长期增长点:贝科能进入广东、北京、河南等地地方医保,11年实质性铺开;公司有意继续增持普仁鸿,借助其销售网络实现贝科能的二次跨越;三氧化二砷和进入国家医保目录的抗肿瘤药也会有良好的发展,三氧化二砷10年收入预计翻两倍;星昊医药11年有望上市,贡献投资收益约1.7亿;研发进展和长期布局提升估值。 股票期权行权将完成,估价掣肘因素消除。 不考虑星昊医药的收益贡献,预计10、11 EPS 1.09、1.5元,目前股价对应PE 41、30倍,处于医药股低端,相对估值安全。考虑到近期医药板块的局势,以及公司对股票期权行权的心理价位,短期内绝对价格存在一定风险。但公司的产品线比较好,适合中长期持有,如有下调应该是介入的良机。我们认为11年33倍PE是合理估值,目标价50元,给予谨慎增持。

公司公告:鉴于国内毛驴的存栏量逐年下降,驴皮资源日趋紧张,导致原料收购价格不断上涨,公司在相关部门批准的价格范围内,从2010 年10 月9 日上调10%阿胶块产品出厂价。同时公告:10 年前三季度归属于母公司股东的净利润同比增幅:50%-100%,即36285 万元-48381 万元。 评论:1、从历史来看,阿胶块提价时间在年度的1、2 月份;4、5 月份;9-12 月是相对敏感的时间点;提价后出厂价上升为596 元/500g,零售价目前公司执行的是806 元,因此提价后公司零售价相对出厂价溢价率为35.2%,差价为210 元。我们很早就从剪刀差(最高零售价-出厂价)的角度分析认为阿胶块的提价空间很大,目前提价后差价率35%仍然很大,提价趋势仍将继续。2、公司公告三季度10 年前三季度归属于母公司股东的净利润同比增幅:50%-100%,eps 可能在0.554-0.739 之间,中报净利润3.05 亿元,同比增长92.1%,EPS 0.47 元(一季度0.26 元、二季度0.21 元),我们预计前三季度最可能的区间是0.63-0.74 元;3、提价的影响:四季度是公司的传统旺季,因此提价对四季度业绩和11 年业绩会有提升(和10 年1 月516 元出厂价相比,目前价格相当于涨幅15%左右,和09 年同期393 元相比,涨幅52%。)我们预计10 年EPS 为0.93-1 元之间,11 年eps 我们之前预计的是1.23 元,提价使11 年业绩向上弹性更强,很有可能会超出我们预期,下一个重要的观察时间点是11 年1、2 月份,我们暂时维持东阿阿胶50 元目标价。