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鱼跃医疗 医药生物 2019-11-22 20.61 -- -- 21.01 1.94% -- 21.01 1.94% -- 详细
通过内生+外延促进公司全面系统竞争能力的提升。 公司目前拥有产品品类达550多种,产品规格近两万个,覆盖家庭医疗器械、医院设备、临床耗材与医院消毒与感染控制等各个方面。公司收入从上市初的4亿迅速扩张超40亿,2018年至今公司家用+医用两大框架基本搭建完成,主要任务转变为持续推进资源整合,进一步巩固快速发展基石。 国内医疗器械发展空间广阔,家用器械发展正当时。 根据中国医药物资协会数据,中国医疗器械市场规模由2012年的1700亿元增长至2018年的5304亿元,年复增长率为20.88%。我们认为在稳定的医疗服务需求增长下,再叠加全球化趋势+政策扶持利好,医疗器械行业有望持续高于药品增速稳定发展。根据wind数据,2017年国内家用医疗器械市场规模为480亿元,2010-2017年复增长率为18.22%。2016年我国医院医疗器械市场规模为2690亿元,2013-2016年复增长率为17.23%。 核心产品继续龙头优势,新产品迅速放量。 家用康复系列,血糖类产品目前是公司增长最快的品类,家用端逐渐替代进口产品。电子血压计方面,公司是国内第一品牌,收入保持快速增长态势。而医用供氧和呼吸方面,医用制氧机是公司的传统优势产品,市场占有率远超竞争对手。而呼吸机迅速放量,发展空间值得期待。最后医用临床板块,上械集团持续恢复性增长,而中优医药业绩继续快速增长,最后业绩承诺年2019年也将顺利达成。 维持“推荐”评级。 我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.85元、1.01元和1.19元,考虑到公司处于清库存整理销售渠道阶段,使得短期业绩增速承压,给予30倍估值,合理价位在25.5元,维持“推荐”评级。 风险提示: 产品价格招标进一步下降;市场推广弱于预期;费用增长过快等。
鱼跃医疗 医药生物 2019-10-28 21.39 -- -- 22.89 7.01%
22.89 7.01% -- 详细
公司 1-9月实现收入同比增长 11.82%,实现归母净利润增长 13.51%,符合预期: 公司公告 2019年三季报,实现营业总收入 35.56亿元,同比增长 11.82%;归属上市公司股东的净利润 7.13亿元,同比增长3.51%、归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 6.85亿元,同比增长 14.67%,符合预期。 019年 Q3单季度,公司实现收入为 10.55亿元,同比增长 10.18%;归属上市公司股东的净利润 1.80亿元,同比增长 13.55%;归属上市公司股东的扣非净利润 1.74亿元,同比增长 15.40%,符合预期。 . 制氧产品板块处于调整,其他核心业务增长稳健: 公司三季度的销售收入增速和利润增速基本维持了和半年报相当的水平,整体处于稳健增长的态势。公司三大业务条线中, 1)以家用医疗器械为主的康复护理板块增长保持了较好的增速,公司的多款产品,包括血糖仪、电子体温计、轮椅、电子轮椅均保持高速增长态势; 2)医药临床板块,主要以上械、中优、华佗等几个部分为主,整体依然保持了上半年的增速水平; 3)医用供氧产品线,由于渠道整合等原因,导致上半年出现负增长,延续至三季度,拖累公司的业绩增长。我们判断,随着公司医用供氧产品的逐渐恢复以及 2019年下半年产能的逐步释放,公司收入和利润将进入稳步提升的周期。 019年 1-9月,公司毛利率为 41.92%,比 2018年同期毛利率水平高 1.76个百分点;同期的净利润率为 20.23%,同比下降 0.16个百分点。公司的销售费用率和管理费用率分别为 10.67%和 8.37%,同比分别上升 0.82个百分点和 0.70个百分点。 盈利预测与投资评级: 基于对公司现有家用和医院用医疗器械产品的市场分析、竞争格局分析、以及公司竞争力和渠道销售能力分析,我们认为公司迎来稳定的黄金增长期,预计未来 3年的收入和利润增速均在0%左右的水平。我们预期 2019-2020年公司的收入为 48.52亿元、57.13亿元和 67.61亿元,同比增长 15.98%、 17.76%和 18.34%;归母净利润为 8.66亿元、 10.46亿元和 12.67亿元,同比增 19.0%、 20.8%和 21.1%; 对应 EPS 分别为 0.86元, 1.04元和 1.26元。因此,维持公司的“买入”评级。 风险提示: 行业政策风险;产品研发注册风险;并购整合风险
江琦 7 2
鱼跃医疗 医药生物 2019-10-25 21.70 25.00 25.38% 22.89 5.48%
22.89 5.48% -- 详细
事件:公司公告 2019年三季报, 实现营业收入 35.56亿元,同比增长 11.82%,归母净利润 7.13亿元,同比增长 13.51%,扣非净利润 6.85亿元,同比增长14.67%。 业绩符合预期,去渠道库存短期增速放缓,四季度开始有望逐步回升。 2019Q3单季度实现收入 10.55亿元,同比增长 10.18%,归母净利润 1.80亿元,同比增长 13.55%, 扣非净利润 1.74元,同比增长 15.40%, 其中家用端部分产品线以及临床端上械、中优等子公司依然存在产能受限问题,公司已开始进行产线搬迁, 未来产能问题有望逐步缓解;此外公司于 2019年初对渠道库存(尤其是线下)进行清理,对公司收入增速带来负面影响,我们预计去库存目前已基本告一段落,四季度开始收入增速有望逐步回升。 公司综合毛利率 41.92%,同比提高 1.75pp, 主要是由于公司高毛利率产品占比持续提高带来, 费用率18.55%,同比提高 2.08pp,主要是因为线上天猫旗舰店收归自营, 带来费用率上升。 电商收入占比过半下依然保持 25+%增长, 核心产品保持快速增长。 受公司销售政策调整,加速清理历史渠道库存影响, 公司重点产品制氧机收入同比继续下滑,但终端需求仍然保持高个位数增长; 其他主要产品血糖仪及试纸、 电子血压计等保持 30+%增长, 呼吸机、轮椅车等产品增速均超过 20%。 参股隐形眼镜企业,有望发掘新的延展方向。 公司拟以 4200万元参股江苏视准 20.95%股权,进军隐形眼镜市场,考虑到三类医疗器械进入壁垒较高,而江苏视准已建立一条月产能 1.2Mpcs 的量产线,经过 3年取得 GMP 认证,并获得 ISO13485、 CE 等质量管理体系认证及水胶月抛证照,于今年 5月开始出货月抛产品,预计 2019年底至 2020年初取得水胶日抛证照,企业已进入良性发展阶段,有助于公司消费类医疗器械产品线的延伸。 盈利预测与估值: 我们预计 2019-2021年公司收入 48.23、 56.55、 66.55亿元,同比增长 15.29%、 17.25%、 17.69%,归属母公司净利润 8.49、 10.02、 11.96亿元,同比增长 16.81%、 18.00%、 19.29%,对应 EPS 为 0.85、 1.00、 1.19。 目前公司股价对应 2020年 22倍 PE,考虑到公司内生增长稳健,外延整合效果良好, 去渠道库存结束和产能问题缓解有望带来业绩加速,我们认为公司合理估值区间为 2020年 25-30倍 PE, 合理价格区间为 25-30元, 维持“ 买入”评级。 风险提示: 产品推广不达预期风险,外延并购整合不大预期风险。
鱼跃医疗 医药生物 2019-10-25 21.70 24.58 23.27% 22.89 5.48%
22.89 5.48% -- 详细
2019三季报业绩略低预期 公司于 10月 23日发布 2019年三季报, 实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润 35.56/7.13/6.85亿元, 分别同比增长 11.82%/13.51%/14.67%, 3Q19营业收入/归母净利润/扣非归母净利润增速分别为 10.18%/13.55%/15.40%,略低市场预期。我们调整盈利预测,预计公司 2019-2021年 EPS 为0.84/0.98/1.14元, 调整目标价至 24.58-26.55元,维持“买入”评级。 2019年前三季度费用高企,影响利润 受天猫旗舰店收归自营和中优民用产品放量, 公司 2019年前三季度毛利率 41.92%, 同比提高 1.75pct。公司 2019年前三季度销售费用和管理费用率分别为 10.67%和 5.30%, 同比+0.82pct 和-0.30pct。 公司继续对研发大力投入, 2019年前三季度研发费用达到 1.09亿元, 同比增长 65.5%,占收入比例为 3.08%,同比提高 1.00pct。汇率波动导致汇兑收益减少,2019年前三季度公司财务费用为-1752万元, 同比减少约 1600万汇兑收益。费用支出增长,拖累公司整体业绩。 家用医疗:重要单品制氧机清库存,拖累整体业绩 我们估计公司 2019年前三季度血糖试纸/电子血压计/呼吸机收入增速分别超过 40%/30%/20%,增长较好。但公司为了清理历史遗留问题,主动降低重要单品制氧机线下经销商库存,销售放缓, 我们估计 2019年前三季度收入同比下降 0-10%,迫使 2019年前三季度家用医疗线下销售同比略有下降。 我们估算 2019年前三季度家用医疗器械线上销售增速约 25%,增速平稳。我们认为 4Q19开始制氧机清库存影响基本消化,家用医疗业务收入增长有望加速。我们预计公司 2019年家用医疗业务线上销售增长25%左右, 线下基本与去年同期持平。 医用临床:上械恢复增长,中优持续放量 我们估算上械在完成技改之后, 2019年前三季度收入和扣非净利润增速约20%。 中优利康除本身院内消毒感控用品外, 也开发民用消费产品,产品线进一步丰富,毛利率提高,我们估计中优 2019年前三季度收入增长超过 20%, 净利润增速超过 50%。我们预计公司 2019年医用临床业务收入增长 20-25%。 静待下半年业绩加速,维持“买入”评级 考虑到制氧机等产品销售承压, 我们调整相应产品收入、 销售费用率和管理费用率,预计公司 2019-2021年归母净利润为 8.46/9.86/11.46亿元(前值为 8.58/10.00/11.61亿元),同比增长 16%/17%/16%,当前股价对应2019-2021年 PE 估值分别为 26x/22x/19x。考虑到 2020年去库存影响基本消化, 业绩增长有所恢复, 我们给予公司 2020年 25x-27x 的目标 PE 估值(可比公司 2020年 PE 均值为 27x), 调整目标价至 24.58-26.55元,维持“买入”评级。 风险提示:清库存进度低预期; 线上增长低预期。
鱼跃医疗 医药生物 2019-10-25 21.70 -- -- 22.89 5.48%
22.89 5.48% -- 详细
业绩总结:公司2019年前三季度实现营业收入35.6亿元,同比增长11.8%;实现归母净利润7.1亿元,同比增长13.5%;实现扣非归母净利润6.9亿元,同比增长14.7%。 业绩整体增长稳健,费用端整体控制良好。公司前三季整体业绩较上半年表现稳健,其中Q3收入和归母净利润分别增长10.2%和13.6%,较Q2增速均有小幅提升。公司今年收入端增速较去年小幅下滑,主要系渠道去库存影响所致,其中核心制氧机影响最大。费用端看,前三季度销售费用为3.8亿,销售费用率为10.7%,较去年同期增加0.8个百分点,预计主要系持续加大市场营销力度所致,管理费用为1.9亿,管理费用率为5.3%,同比下降0.3个百分点。 家用医疗增长稳健,制氧机Q4增长有望回暖。受渠道去库存影响,前三季度公司OTC端线下预计负增长,但电商预计增长接近25%,较上半年20%增速有所提升,主要系电子血压计、血糖系统、睡眠呼吸机等产品快速增长所致。 分产品看,前三季度公司电子血压计预计增长30%左右,血糖系统增长40%左右,睡眠呼吸机增长约20%,核心产品制氧机同比下滑,其中线上预计个位数增长,线下受去库存影响较大,预计随着库存因素减小,四季度增长将有所改善。 临床业务表现稳健,上手厂恢复增长。预计公司临床业务继续延续上半年稳健增长趋势。分拆来看,预计苏州医用厂增长20%以上,中优医药收入端增长20%左右,表现稳健。上海医疗器械集团通过产能技术改造,预计前三季度收入端增长近20%,其中上手预计收入增长30%左右。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年归母净利润为8.5亿、10.4亿和12.6亿元,对应估值分别为25倍、21倍、17倍。考虑到公司是国内家用医疗器械领域绝对龙头,持续受益于老龄化,维持“买入”评级。 风险提示:核心产品销量或大幅下降、临床业务整合或不及预期。
鱼跃医疗 医药生物 2019-10-25 21.70 -- -- 22.89 5.48%
22.89 5.48% -- 详细
Q3符合预期,制氧机去库存进入尾声: 公司Q3单季度实现营收10.55亿元(+10.18%),实现归属净利润1.80亿元(+13.55%),扣非后归属净利润1.74亿元(+15.40%),延续上半年的稳健增长态势。天猫旗舰店收归自营后,公司前三季度毛利率(41.92%,+1.76PP)与销售费用率(13.75%,+1.18PP)均有小幅上升。由于医院总包项目尚未执行完毕,对经营现金流的影响仍然持续,但年底前大概率能收到部分回款。 从渠道看,公司线上销售前三季度增长速度约为25%,Q3的提升较为明显(2019H1时增速接近20%);而线下销售由于制氧机清库存因素继续维持小幅下滑态势。目前公司制氧机库存已到达较低水平,去库存周期进入尾声,公司整体线下销售有望改善。 新建产能陆续落地,后续增长得到保障: 公司在丹阳的新建产能陆续落地,现已有部分产线完成搬迁工作。若能顺利度过调试期,诸如血糖仪及配套试纸等热门产品的产能限制将被打开,也有助于提升公司整体增速。 上手厂经过2018年的调整后运营有所改观,前三季度收入端增长约20%左右。其在丹阳的新产能部分有望在2020年启用,缓解目前产能跟不上订单的困境。中优同样在2018年时遇到了产能不足的困扰,今年9月一条新产线开始启用,为销售的快速增长带来保障。后续消毒产品产量能够充分满足对公市场后,公司还将向消费级市场开拓。 维持“强烈推荐”评级:公司作为国内领先的小型医疗设备及耗材供应商,拥有难以撼动的龙头地位。公司传统业务在产品迭代中保持稳健增长,上械、中优经过整合开始释放潜力。随公司制氧机业务去库存基本完成,丹阳新产能陆续落地,公司后续增长具有较高的确定性。维持2019-2021年EPS为0.85、1.02、1.22元的预测,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1)业务整合风险:外延扩张后若整合不顺可能影响并购效果;2)产品销售不及预期风险:若公司新品销售不能及时上量,可能影响产品迭代节奏;3)产品降价风险:公司部分产品销售对象为医院,存在一定降价压力。
贺菊颖 6 7
鱼跃医疗 医药生物 2019-10-25 21.70 -- -- 22.89 5.48%
22.89 5.48% -- 详细
事件 鱼跃医疗发布三季报,2019年前三季度实现营业收入同比增长11.82%,扣非净利润同比增长14.67%。 简评 第三季度收入增速略有下降,净利润增速与中报基本持平 公司2019年前三季度实现收入35.56亿,同比增长11.82%,归母净利润7.13亿,同比增长13.51%,扣非净利润6.85亿,同比增长14.67%,EPS0.71元。三季度单季实现营业收入10.55亿,同比增长10.18%,相比中报的12.53%略有下降;归母净利润1.8亿,同比增长13.55%,扣非净利润1.74亿,同比增长15.40%,利润端与中报基本持平。 呼吸制氧板块受渠道库存影响为负增长,医用临床板块加速增长 我们预计家用医疗板块增速为25%左右,血糖仪及试纸增速为40%左右,电子血压计,轮椅车,体温计,AED等产品实现良好增长。线上业务目前已达较大体量,上半年增速超过20%,预计下半年将有所提升。 医用呼吸与供氧板块收入受公司加速清理渠道历史存货影响,增速同比下降7-10%,我们预计扣除存货影响后仍有一定程度的增长,其中睡眠呼吸机仍维持快速增长。预计四季度渠道库存因素逐渐消除,全年制氧板块与去年基本持平。 医用临床板块同比增长20%左右,上械集团原有主要产能技术改造已实现阶段性成果,上海中优维持快速增长。 财务指标基本正常,毛利率有所提升 公司研发投入同比增长39%,主要为公司不断增加新品研发、提升产品竞争力,加大研发投入所致。期间费用率提升2.08个百分点,经营现金流同比下降63.86%,毛利率提升1.76个百分点。2019年前三季度公司毛利率41.92%,提升1.76个百分点。毛利润及净利润有所提升,主要与牙膏等民用市场产品销售依托公司平台优势放量增长,环保核查影响洗涤产品有所提升,增值税税率下降等因素有关。期间费用率18.56%,提升2.08个百分点,其中销售费用率10.67%,提升0.82个百分点,研发+管理费用率8.37%,提升0.70个百分点,财务费用率-0.49%,提升0.56个百分点,每股经营性现金流0.13元,同比下降63.86%。 看好公司长期增长潜力 下半年公司呼吸供氧板块增速将逐渐回升,家用医疗器械板块有望持续推出新产品,医用临床板块有望通过产能搬迁进一步释放产能,公司全年业绩有望维持快速增长。公司作为家用器械龙头已经形成了品牌和渠道壁垒,长期来看有望在内生+外延双轮驱动下实现快速稳定发展。我们预计19-21年公司归母净利润为我们预计19-21年公司归母净利润为8.40、9.96、11.84亿元,增速为15.6%、18.5%、18.9%,对应PE为26、22和18倍,维持买入评级。 风险提示 产品推出进度不及预期,并购整合不及预期。
鱼跃医疗 医药生物 2019-10-10 21.36 -- -- 23.16 8.43%
23.16 8.43% -- 详细
鱼跃医疗对外投资4,200万元,参股江苏视准20.95%股权,进入视觉健康产品领域:公司公告拟以自有资金人民币4,200万元认购江苏视准医疗器械有限公司(江苏视准)新增的注册资本人民币2,100万元,其中2,100万元计入江苏视准注册资本,超过部分计入江苏视准资本公积,本次投资完成后,上市公司将持有江苏视准20.96%的股权。 标的公司江苏视准医疗器械主要生产并销售抛弃式软性隐形眼镜。江苏视准产品使用材质为亲水的软性材料,采注模式(Cast-Molding)生产,产品包括日抛、月抛镜片等产品,主要分为2类:(1)矫正近视用的单色水蓝片(Tint 镜片),(2)具有彩妆效果的彩妆镜片(三明治Color 镜片)。 公司的发展历史表明,对外延扩张产品线十分重视,同时能够通过公司的运营整合能力提高并购标的的盈利能力,其中的典范就包括了华佗品牌、上械集团、上海中优等国内标的并购发展。此次公司拟出资4,200万元认购江苏视准20.96%的股权,将逐步进入隐形眼镜这一视觉健康产品领域,为公司在OTC端新增明星产品。 盈利预测与投资评级:基于对公司现有家用和医院用医疗器械产品的市场分析、竞争格局分析、以及公司竞争力和渠道销售能力分析,我们认为公司迎来稳定的黄金增长期,预计未来3年的收入和利润增速均在20%左右的水平。我们预期2019-2021年公司的收入为48.52亿元、57.13亿元和67.61亿元,同比增长15.98%、17.76%和18.34%;归母净利润为8.66亿元、10.46亿元和12.67亿元,同比增19.0%、20.8%和21.1%;对应EPS分别为0.86元,1.04元和1.26元。因此,维持公司的“买入”评级。 风险提示:行业政策风险;产品研发注册风险;并购整合风险。
鱼跃医疗 医药生物 2019-09-19 22.26 -- -- 23.16 4.04%
23.16 4.04% -- 详细
鱼跃医疗:打造家用、医用医疗器械双擎发展平台。鱼跃医疗涉家用和医用医疗器械等多个细分产品领域,公司拥有产品品类达500多种,产品规格近两万个,其主要产品制氧机、雾化器、轮椅车、血压计、听诊器等位居于全国领先地位。公司通过内生与外延的方式扩张产品线,从而推动公司不断发展壮大:对内不断丰富产品线,加大对现有产品的技术革新和新产品的扩张。公司内外兼修下,鱼跃医疗成为产品众多、覆盖面广的国内医疗领先企业,形成了院内+院外的两大产品平台,具备比较强的竞争能力和风险抵御能力。 鱼跃医疗持续提高产品竞争力,成为家用器械龙头:市场需求、支付能力提高,创造家用医疗器械千亿市场。老龄化社会和生活环境变化等问题,导致慢性病发病率快速提升、亚健康问题日益凸显而家用医疗器械是慢病管理的“排头兵”,也是最有效方式。 1)鱼跃医疗品牌已经是国内医疗器械领域的领先者。鱼跃医疗经过多年在家用医疗器械市场的耕耘,产品线丰富,涵盖了慢病管理、家用护理、家用呼吸等多个领域的数十种产品,并且“鱼跃”已经成为我国知名度最高的家用医疗器械品牌。 2)知名品牌+丰富的家用医疗器械产品线形成平台化的核心竞争力。鱼跃医疗通过多年的发展已经形成一系列的家用医疗器械产品,在品牌知名度和产品系列不断强化下,公司的平台价值越发凸显。从淘宝/天猫的销售数据分析,2018年鱼跃医疗超越欧姆龙、强生、罗氏等世界知名医疗器械品牌和众多国产品牌,成为2018年淘宝/天猫线上销售额第一的医疗器械品牌。 外延获取优质产品资源,逐步打造成医院用器械平台:鱼跃医疗通过收购多个领域的优质标的,扩充其医院领域的产品线,逐步完善整合融入鱼跃医疗体系。目前公司产品品类500多种,产品规格近两万个,逐渐形成了平台销售优势,提升公司竞争力,形成有一个强有力的发展引擎。 盈利预测与投资评级:我们预期2019-2020年公司的收入为48.52亿元、57.13亿元和67.61亿元,同比增长15.98%、17.76%和18.34%;归母净利润为8.66亿元、10.46亿元和12.67亿元,同比增19.0%、20.8%和21.1%;对应EPS分别为0.86元,1.04元和1.26元。公司作为家用医疗器械的龙头,在医院渠道同时并进,形成双擎驱动的发展模式,长期业绩增长稳定性好。同时,对应当前公司2019-2021年的估值为26X、22X和18X,对应2019年和2020年的PEG为1.38和1.05,整体处于公司过去3年的估值底部,因此我们给予公司“买入”评级。 风险提示:行业政策风险;产品研发注册风险;并购整合风险。
鱼跃医疗 医药生物 2019-09-10 22.77 -- -- 23.49 3.16%
23.49 3.16%
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收入稳定增长,血糖业务增长40%。公司2019上半年收入、归母净利润、扣非归母净利润分别同比增长12.53%、13.49%、14.42%。经营性现金流净额1.31亿元,同比下降33.38%,主要受一季度项目预付款和电商超级品牌日活动经费影响,2019年Q2经营性现金流2.51亿元,同比增长46.47%,增幅明显。 公司2013年开始做电商,根据投资者交流及年报,我们估计2014年电商收入2亿元左右,2015年收入4亿元左右,16年电商收入超过6亿元,2017年年报披露2017年电商销售增长50%+,实现收入超过9亿元。2018年年报披露电商收入增长40%以上,我们估计电商收入近13亿元。我们认为线上的品牌效应更强,对鱼跃线下覆盖不到的地方是良好的补充。2019年上半年公司线上平台继续保持稳定增长,同比增速近20%,是公司业绩增长的主要动力。 公司主要产品血糖仪及试纸增速超过40%,电子血压计、轮椅车、体温计、AED等产品增速超过20%。在临床医疗方面,核心子公司大多保持较快增长。上海中优营收达到2.72亿元,同比增长18%,实现净利润0.71亿元,同比增长62%,产品毛利整体提升,牙膏等民用市场产品销售依托公司平台优势放量增长,显著提升业绩;苏州用品厂中医器械业务营收达到1.58亿元,同比增长30%,上海医疗器械(集团)有限公司技改后已实现阶段性成果,营收达到3.34亿元,同比增长18.91%。 分版块来看,呼吸供氧收入7.29亿元,同比下降6.55%,主要受公司报告期内加速清理渠道历史存货影响,家用医疗收入10.12亿元,同比增长24.53%,医用临床收入5.85亿元,同比增长19.88%,外贸产品收入1.56亿元,同比增长21.64%。 公司销售毛利率为41.22%,略高于去年同期。公司期间费用4.12亿元,同比增长了30.56%,主要系销售费用增长及研发投入增长影响,其中,销售费用增长主要是公司在报告期内线上天猫旗舰店收归自营及加大线上品牌推广力度导致,财务费用主要是美元汇率波动引起财务费用汇兑损益的变化,研发费用增长主要是公司不断增加新品研发、研发人员薪酬支出增长所致。 鱼跃品牌强势崛起。鱼跃电商的爆发式增长,背后是鱼跃品牌的强势崛起,我们认为鱼跃崛起成为国内家用医疗器械第一品牌是鱼跃未来10年成长的逻辑。我们估计鱼跃的品牌正在崛起,在鱼跃强大的品牌和渠道支撑下,通过自研+外延新产品能实现快速增长,我们认为鱼跃自身做大做强品牌和渠道,外延扩充产品线的模式可以实现品牌和渠道的快速“变现”,增长模式是可持续的。 维持“优于大市”评级。我们预计19-21年EPS分别为0.85、1.00、1.18元,参考可比公司估值,我们给予公司2019年33-35倍PE,对应合理价值区间27.97-29.66元,维持“优于大市”评级。 风险提示。外延整合不达预期,电商发展不及预期,医用耗材拓展不及预期,产品价格下跌风险,原材料涨价风险。
贺菊颖 6 7
鱼跃医疗 医药生物 2019-09-03 21.71 -- -- 23.49 8.20%
23.49 8.20%
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业绩维持快速增长,利润增速略低于一季度 公司2019年上半年实现收入25.02亿,同比增长12.53%,归母净利润5.33亿,同比增长13.49%,扣非净利润5.11亿,同比增长14.42%,EPS为0.53元。二季度单季实现营业收入13亿,同比增长10.06%,归母净利润2.87亿,同比增长11.89%,扣非净利润2.72亿,同比增长12.77%,相比一季度的16.36%略有下降。 呼吸制氧板块受渠道库存影响为负增长,医用临床加速增长 1)家用医疗板块收入同比增长25%,相比年报的17%有所提升。其中血糖仪及试纸增速超过40%,维持较高增速;电子血压计,轮椅车,体温计,AED等产品增速超过20%,实现良好增长。 2)医用呼吸与供氧板块收入同比减少6.55%,主要受公司加速清理渠道历史存货影响,我们预计扣除存货影响后仍有一定程度的增长,其中睡眠呼吸机增长20%以上。随着渠道因素影响消除,以及制氧机、雾化器新品推出,下半年增速有望逐渐提升,全年增速有望恢复至0%以上。 3)线上业务目前已达较大体量,上半年增速超过20%,相比以往略有下降,主要目前体量较大且消费市场整体乏力等因素有关。 4)医用临床板块同比增长20%,相比年报的10%有所提升。 苏州用品厂中医器械业务营收达到1.58亿元,同比增长30.39%;上械集团原有主要产能技术改造已实现阶段性成果,上半年实现营业收入3.34亿,同比增长18.91%。上海中优业绩表现亮眼,实现营业收入2.72亿,同比增长17.52%,实现净利润0.71亿,同比增长61.65%;产品毛利润及净利润有所提升,主要与牙膏等民用市场产品销售依托公司平台优势放量增长,环保核查影响洗涤产品有所提升,增值税税率下降等因素有关。 毛利率有所提升,研发费用大幅增长 公司销售毛利率为41.22%,略高于去年同期,预计与主要部分产品原材料降价及毛利率较高的临床板块占比提升有关;公司期间费用4.12亿元,期间费用率16.46%,提升2.27个百分点,同比增长了30.56%,主要系线上天猫旗舰店收归自营,从而产生的相关销售费用增长及报告期内公司研发投入增长所致。其中公司销售费用高同比增长22%,主要公司加大营销体系建设以及线上品牌推广力度,以及一季度所致;管理费用率同比增长28%,主要为加大员工培训、办公设备及软件升级的投入所致。公司研发投入同比增长39%,主要为公司不断增加新品研发、提升产品竞争力,加大研发投入所致。 看好公司长期增长潜力 下半年公司呼吸供氧板块增速将逐渐回升,家用医疗器械板块有望持续推出新产品,医用临床板块有望通过产能搬迁进一步释放产能,公司全年业绩有望维持快速增长。公司作为家用器械龙头已经形成了品牌和渠道壁垒,长期来看有望在内生+外延双轮驱动下实现快速稳定发展。我们预计19-21年公司归母净利润为8.76、10.56、12.72亿元,增速为20.5%、20.5%、20.4%,对应PE为26、22和18倍,维持增持评级。 盈利预测 我们预计2019-2021年收入为49.78、59.74、71.09亿元,同比增长19%、20%、19%,归母净利润为8.76、10.56、12.72亿元,增速为20.5%、20.5%、20.4%,对应PE为26、22和18倍,维持增持评级。 风险提示 产品推出进度不及预期,并购整合不及预期。
鱼跃医疗 医药生物 2019-09-02 21.71 28.52 43.03% 23.49 8.20%
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维持增持评级。公司2019年上半年实现营业收入25.02亿元,同比增长12.53%;归母净利润5.33亿元,同比增长13.49%;扣非归母净利润5.11亿元,同比增长14.42%;经营性现金流1.31亿元,同比下降33.38%,主要系支付战略销售部的项目预付款及电商超级品牌促销活动经费所致。业绩基本符合预期。维持2019-2021年预测EPS0.87/1.08/1.30元,维持目标价28.52元,对应2020年PE26X,维持增持评级。 家用医疗产品及医用临床线稳健增长,医用呼吸与供氧产品有所下降。2019H1家用医疗板块收入同比增长24.53%,其中血糖仪及试纸收入增速超40%,电子血压计、轮椅车、体温计、AED等产品收入增速超20%。临床板块收入同比增长19.88%,其中苏州用品厂收入增速30.39%,上械集团收入增速18.91%,上海中优收入增速17.52%。医用呼吸与供氧产品收入同比降低6.55%,制氧机、雾化器因清理渠道库存略有影响。分渠道看,线下继续个位数增长,线上保持近20%增速。 整体费用保持平稳增长。公司加大营销体系建设及线上品牌推广力度,销售费用率达9.38%,同比提升0.694pp;管理及研发费用率7.26%,同比提升1.05pp;财务费用率同比提升0.53pp,整体费用保持平稳增长。 去库存影响边际减弱,静待产能释放。作为国内家用医疗器械龙头,公司品牌优势突出,产品品类丰富。预计下半年去库存影响边际减弱,随着后续产能释放、核心高毛利产品放量,全年有望实现平稳增长。 风险提示:新产能释放不及预期,收购整合不及预期。
鱼跃医疗 医药生物 2019-09-02 21.71 25.72 28.99% 23.49 8.20%
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1H19业绩低预期 公司于8月27日发布2019年中报,实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润25.02/5.33/5.11亿元,分别同比增长12.53%/3.49%/14.42%,低于市场预期。我们调整盈利预测,预计公司2019-2021年EPS为0.86/1.00/1.16元,调整目标价至25.72-27.43元,维持“买入”评级。 1H19公司毛利率和费用率提高 去年公司将天猫旗舰店收归自营,取消代理经销环节,同时中优高毛利民用产品放量,1H19毛利率41.67%,同比提高1.43pct。公司参加天猫超级品牌日促销,叠加天猫旗舰店自营影响,相应费用率也在上升,1H19公司管理费用率和销售费用率分别达到4.98%和9.38%,同比提高0.62pct和0.69pct。公司在1H19也加大研发投入,研发费用率2.28%,同比增长0.43pct。汇率波动导致汇兑收益1H19为196万元,同比减少781万元,1H19财务费用率-0.18%,同比增加0.53pct。 家用医疗产品增长稳健,医用呼吸与供氧产品拖累 公司1H19家用医疗产品收入10.12亿元,同比增长24.53%。其中,公司1H19血糖产品收入增速超过40%,电子血压计、轮椅车、体温计、AED等产品增速均超过20%。我们预计2019全年家用医疗产品收入增速为20-25%。公司加速清理制氧机等产品渠道库存,销售受到影响,1H19医用呼吸与供氧产品收入7.29亿元,同比降低6.55%。随着去库存影响边际减弱,我们预计2019全年医用呼吸与供氧产品收入增长5-10%。从渠道角度看,1H19线上销售增长约20%,增速放缓。但线下渠道销售恢复,我们估计1H19公司线下收入增长10-15%。 医用临床线中上械收入增长恢复,中优业绩超预期 公司1H19医用临床收入5.85亿元,同比增长19.88%。苏州用品厂收入中医器械业务收入1.58亿元,同比增长30.39%。上械集团技改完成阶段性成果,收入3.34亿元(+18.91%),净利润0.21亿元(+5.15%)。中优利康的民用产品依托公司平台放量增长,毛利率整体提升,收入2.72亿元(+17.52%),盈利0.71亿元(+61.65%),超出市场预期。 静待下半年业绩加速,维持“买入”评级 考虑到制氧机等产品销售承压,我们调整相应产品收入及上调毛利率、销售费用率和管理费用率,预计公司2019-2021年归母净利润为8.58/10.00/11.61亿元(前值为8.73/10.53/12.77亿元),同比增长18%/17%/16%,当前股价对应2019-2021年PE估值分别为27x/23x/20x。考虑公司有望在2H19逐步释放产能,且去库存影响边际减弱,我们给予公司2019年30x-32x的目标PE估值(可比公司2019年PE均值为32x),调整目标价至25.72-27.43元,维持“买入”评级。 风险提示:新产能释放低预期;临床渠道整合低预期;线上增长低预期。
江琦 7 2
鱼跃医疗 医药生物 2019-09-02 21.71 -- -- 23.49 8.20%
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事件:公司公告2019年中报,实现营业收入25.02亿元,同比增长12.53%,归母净利润5.33亿元,同比增长13.49%,扣非净利润5.11亿元,同比增长14.42%。 业绩略低于预期,产能问题有望逐步缓解。2019Q2单季度实现收入13.00亿元,同比增长10.06%,归母净利润2.87亿元,同比增长11.89%,扣非净利润2.72元,同比增长12.78%,其中家用端部分产品线(血糖等)以及临床端上械、中优等子公司均存在产能受限问题,公司预计于2019Q2逐步开始生产线搬迁,全年产能问题有望缓解。公司综合毛利率41.67%,同比提高1.43pp,费用率16.46%,同比提高2.28pp,主要是因为线上天猫旗舰店收归自营,低开转高开的同时费用率上升所致;整体净利率21.47%,同比下降0.43pp,基本保持稳定,经营性现金流1.32亿元,同比下降33.38%,主要原因是公司一季度参加天猫超级品牌日及预付中标医院总包项目中非本公司生产设备的采购款项产生等非常态性支出导致。 电商收入占比过半下依然保持近20%增长,核心产品持续快速放量。2019H1家用器械实现收入10.13亿元,同比增长24.53%,核心产品呼吸和供氧产品实现收入7.29亿元,同比下降6.55%,主要是受公司销售政策调整,加速清理历史渠道库存影响,其他主要产品血糖仪及试纸增速超过40%,电子血压计,轮椅车,体温计,AED等产品增速均超过20%。 上械集团技改获阶段性成果带来收入回升,中优净利率大幅提高。2019H1上械实现营业收入3.34亿元,同比增长18.91%,主要是上械原有主要产能技术改造实现阶段性成果;中优医药实现营业收入2.72亿元,同比增长17.52%,净利润7149万元,同比增长61.65%,净利率26.24%,较往年有显著提升;整体临床产品收入5.85亿元,同比增长19.88%。 盈利预测与估值:我们预计2019-2021年公司收入48.89、57.12、66.30亿元,同比增长16.87%、16.82%、16.07%,归属母公司净利润8.63、10.00、11.66亿元,同比增长18.72%、15.79%、16.70%,对应EPS为0.86、1.00、1.16。目前公司股价对应2019年26倍PE,考虑到公司内生增长稳健,外延整合效果良好,产能逐步缓解有望带来业绩加速,我们认为公司合理估值区间为2019年30-35倍PE,合理价格区间为25-30元,维持“买入”评级。 风险提示:产品推广不达预期风险,外延并购整合不大预期风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名