上半年净利润同比增长45.44%:受益于2012年订单的同比高增长,上半年公司收入增长28.53%;受益于规模效应和公司加强管理的战略,期间费用占比大幅下降,综合毛利率保持稳定,上半年净利润同比增长45.44%,符合预期。 上半年新增订单同比增长6%:上半年公司新增订单22.47亿元,同比增长6%,实现全年目标的46.8%。虽然上半年公司的订单增速低于预期,但是公司的订单增长仍然是跑赢行业基本面的增速的。从我们之前的分析报告中可以看到,国网集中招标上半年需求同比下降,全社会的去杠杆化进程大幅影响了制造业的固定资产投资。整个电力设备行业上半年的订单景气度较差,是公司订单增速不达预期的原因。从产品结构来看,传统产品竞争力依旧强势,隔离开关类和互感器类持续保持高增长,二次设备类新产品增速不达预期。 我们判断公司可以实现全年订单目标:虽然公司上半年订单增速有所放缓,但是公司并未调整全年的订单目标,显示了公司对自身市场竞争力的自信心。上半年国家电网公司的最高负荷增速高位徘徊,国家电网公司披露的7月份用电量旬度数据显示7月全社会用电量增速反弹明显。下半年经济下行的压力必然倒逼公用事业为主的基建投资加速,这些是下半年公司订单增速反转的动力。 投资建议:维持“买入-A”的投资评级。虽然上半年订单增速不达预期,但是公司目前在手订单仍然比较充足。我们测算在手订单超过30亿元,对于实现全年35亿元的收入目标不是问题。我们维持之前的盈利预测,预计2013-2015年EPS为0.9元、1.3元和1.7元,维持22.5元的目标价。 ■风险提示:国家电网公司改变投资计划的风险。

许继电气发布2013年半年报,实现收入25.45亿元,同比增长0.13%,归属于母公司净利润1.82亿元,同比增长68.14%,每股收益0.37元,符合预期。 费用大幅度减少:得益于精益化管理和集约化管理,销售费用同比减少11.55%,管理费用同比减少15.48%,财务费用同比减少38.66%,三相费用同比减少8070万元。 收入持平:智能变配电收入增长2.56%,珠海许继和珠海许继芝合计实现收入7.35亿元,比去年同期下降26%,我们判断是因为今年配网项目施工有延迟,推算变电和电厂自动化收入增长71.54%。直流输电系统收入下降18.42%,主要是因为去年有直流场总包。智能中压供用电设备收入下降32.44%,我们预计是变压器收入有下降。 智能电表收入增长42.94%,同时毛利率上升4.21个百分点,预计是和智能电表高端化有关。 配网业务贡献主要利润:配网超强的盈利能力得到体现,实现净利润2.81亿元,同比增长60%,净利润率高达38.23%。即将收购10%股权的许继软件收入增长17.8%,净利润增长135%。许继仪表也因为收入高增长,同时毛利率提升,净利润增长53%。另外公司收到软件增值税退税,政府补助高于去年4804万元。 现金流抢眼:虽然收入持平,由于经营收到的现金高于去年同期约5亿元,经营活动现金流为5.1亿元,比往年大为改观。 盈利预测与投资评级:我们维持之前的盈利预测,预计资产注入前2013-2015年EPS分别为1.16元、1.54元、1.97元,资产注入后2013-2015年EPS分别为1.16元、1.47元、1.82元,维持“买入-A”投资评级,6个月目标价35元。 风险提示:电网建设进度低于预期的风险。

净利润同比增长45.44%,营业利润同比增长58.58%,符合预期:公司上半年营业收入增长28.53%,毛利率与去年同期持平,期间费用率大幅下降,实现营业利润同比增长58.58%。 新增订单同比增长6%,略低于预期,但公司的长期竞争逻辑不变:公司上半年新增订单同比增长6%,低于市场预期。公司订单增速放慢的主要原因是组合电器、SVG 和在线监测等新产品的增速不达预期,而常规产品订单增速反而高于公司的整体订单增速。组合电器订单增长低于预期的原因是上半年国家电网公司集中招标规模较小,且公司在第二批规模最大的一次220kV 组合电器招标中因为报价策略问题未能中标;在线监测产品受到国家电网公司对供应商市场份额限制的影响,订单增速不达预期;SVG 产品由于全国的流动性问题导致轨道交通建设放缓和风电场的无序竞争而不达预期。公司在成熟产品也受到市场份额限制的影响,但是增速仍然很快,显示出了公司的市场竞争底蕴。我们认为公司的订单增速低预期是由于客户的投资进度和市场政策扰动所致,并不是公司的竞争力出了问题,且公司的产品储备和市场潜力仍在,不会影响公司的估值水平。公司需要的是及时调整市场策略,来弥补订单增速问题。 投资建议: 我们认为上半年公司的订单增速略微低于预期是行业性原因,公司的核心竞争力不变,费用控制优秀,新产品储备良好,潜在市场仍未充分打开,我们认为公司有能力完成全年48亿元的订单目标。我们预计公司2013-2015年EPS 为0.9元,1.30元和1.70元,给予公司2013年25倍的市盈率,维持目标价22.5元,维持“买入-A”的投资评级。 风险提示:1. 国家电网公司投资进度不达预期。

预计业绩将高于市场预期:许继电气发布2013年中期业绩预告,预计归属于母公司净利润16198万元–20518万元,同比增长50%-90%,预增范围符合我们预期,市场之前预计增长50%-60%,预计业绩将高于市场预期。 预计费用率大幅度下降:得益于精益化管理和集约化管理,公司在上年度和今年一季报的费用率都大幅度下降,我们预计这个趋势将在中期业绩中延续,费用率下降是中期业绩增长主要来源。 受益清洁用电业绩将长期增长:由于环境改善的需求,电从远方来、新能源、油改电、煤改电将是长期发展趋势,国网公司承诺未来8年投资3万亿建设特高压和智能电网。许继是特高压、智能电网和电动车充换电设备的龙头公司,我们预计公司业绩将长期增长。 盈利预测与投资评级:我们维持之前的盈利预测,预计资产注入前2013-2015年EPS分别为1.16元、1.54元、1.97元,资产注入后2013-2015年EPS分别为1.16元、1.47元、1.82元,维持“买入-A”投资评级,6个月目标价35元。 风险提示:电网建设进度低于预期的风险。

公司受益电网业务的高增长和收购公司的并表:公司上半年实现营业收入约4.7-4.75亿元,同比增长66-68%。其中剔除收购的一拉得公司收入并表因素,收入同比增长约32%。拉动母公司收入增长的主要因素是电网业务的高增长。 公司实现净利润4800-5000万元,同比增长35%-41%:公司的净利润增速不及收入增速的原因一是去年上半年公司的产品结构较好,毛利率还维持在较高的水平,二是由于公司完全并表了一拉得公司的收入,却只并表50%的利润导致的。剔除掉并表因素,公司的毛利率已经企稳。 公司受益轨道交通建设,下半年业绩增速将超过上半年:从2012年下半年开始,国内的铁路投资已经恢复,地铁建设也陆续展开,今年上半年公司累计获得轨道交通领域订单超过2亿元,将极大的支撑公司下半年的业绩。 投资建议:维持“买入-B”的投资评级,预计2013-2015年EPS为0.65元,1.01元和1.30元。给予6个月内目标价19.5元,对应2012年30倍的市盈率。 风险提示:电网投资和轨道交通投资不达预期的风险。

2013-2014年逆变器行业长期向好。2012年底,中国的各种规划表明国内市场将有高增长(年均50%以上),国网身体力行打破并网障碍,欧洲双反预期加强国内政策对冲的预期,因此需求量可期。 逆变器业务拐点显现。2011-2012年行业历经两年价格战,竞争对手开始收缩。毛利率下滑在2013Q2见底,因为需求启动供给收缩;2013Q2是行业长期均值拐点,利润率企稳,需求量释放,长期均值向上。 EPC业务进展良好,是公司业绩的有力补充。2012年,阳光电源与酒泉朝阳新能源发电有限公司和三阳新能源发电有限公司签署EPC合同,共计金额8亿RMB,100MW电站。三峡新能源发电有限公司和阳光电源将注资两个项目公司。项目公司首先获得当地发改委路条和电网公司审批,再开始建设电站,避免并网拖延风险。且甘肃和酒泉区域送电能力强。收入确认上,公司以工程进度确认收入,确保公司和股东利益。业务净利润率7%-10%,产生5600-8000万净利润额,有利地保证公司今年的业绩目标。 投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价22.00元。我们预计公司2013年-2015年的收入增速分别为102%、49%、38%,净利润增速分别为269%、51%、21%,成长性突出;首次给予”买入-A“的投资评级,6个月目标价为22.00元,相当于2013年25的动态市盈率。 风险提示:国内光伏安装量不大预期。

国内配网一次设备的龙头供应商,短期景气度看轨道交通,中长期看中压市场的蓝海拓展:公司是国内配网一次设备行业颇具实力的供应商,且产品业务逐渐从单一产品(箱式变电站)、单一客户(铁路)向多产品多客户发展。2013年高铁建设重启,地铁建设井喷,成为公司短期业绩增长的有力支撑,中长期看好以电网市场为代表的蓝海开拓。 短期受益轨道交通的建设:从2011年7月发生7.23动车事故以来,国内的高铁建设全部停滞。从2013年下半年开始高铁建设重启,同时地铁建设也受益于城镇化的推进。2013年上半年公司已经新签了轨道交通订单超过2亿元,这些订单将对今年的业绩产生积极的影响。 电网订单成为未来增长的支柱:从2011年开始电网客户的订单是公司的主要订单来源。2012年公司来自电网客户的订单增长37%,占全部订单规模的60%。从过去两年的情况可以看出,公司已经摆脱了高铁股的形象,以煤炭行业作为过渡,成功地打开了电网市场,并不断地谋求电网市场份额的提升。2013年开始国家电网将中压产品纳入集中招标范围,有利于行业的重新整合,利好龙头供应商。 管理团队稳定,未来的战略思路清晰:公司自从成立以来,控股股东德锐投资的7名股东仍然在公司担任高管,管理团队非常稳定。我们认为公司稳定的管理团队和清晰的战略思路是未来在中压设备市场脱颖而出的核心因素。 投资建议:鉴于公司基本面的前景和轨道交通领域的短期反转态势,我们给予公司“买入-B”的投资评级,我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.65元、1.01元和1.30元。6个月内目标价为19.50元,对应2013年30倍的市盈率。 风险提示:电网和高铁建设进度不达预期的风险。

四方股份发布一季报,实现收入4.97亿元,同比增长48.27%;利润总额1879万元,同比增长67.09%;归属于母公司净利润1456万元,同比增长58.31%,超出市场预期。 智能变电站的高增长将持续到2015年:收入增长超预期一方面是去年收购的5家公司本季度全部并表,另一方面是公司原有业务如预期实现增长。智能变电站二次设备投资相比综合自动化站高50-70%,国网公司近期开始试点的新一代智能变电站的设备投资相比目前的智能变电站又高出20%。智能电网建设尚在爬坡期,根据我们近期调研的结果,到2012年底前投产的智能变电站才200多座,按照国网公司规划,“十二五”期间新建和改造智能变电站有6000多座,智能变电站建设2013年将加快,高增长将持续到2015年。 营业利润略有提升:毛利率同比下降2个百分点,但环比提升了1.8个百分点,销售费用率同比下降3个百分点,管理费用率同比下降0.5个百分点,财务费用率上升2.3个百分点。去年收购的南京摩科和中能博瑞是4季度才部分并表,因此毛利率环比提升是有意义的,一季度毛利率高于我们预测的全年毛利率,存在业绩超预期可能性。公司规模扩大而费用率同比下降,显示在控制费用上做出了努力。 电力电子业务预计将增长50%以上:从最近的行业情况看,三伊公司的高频焊机电源和多晶硅、单晶炉电源市场同比出现增长,中能博瑞的变频器市场也是如此。我们近期了解,三伊公司订单有接近30%的增长。 盈利预测与投资评级:我们维持盈利预测,预测公司2013-2015年EPS分别为0.95元、1.2元、1.51元,维持“买入-A”投资评级,按照2013年25倍市盈率上调目标价至23.75元。 风险提示:智能电网建设进度低于预期风险。

国电南瑞发布资产重组进度公告,拟注入资产的资产评估报告已经在国资委备案。北京科东100%股权、电研华源100%股权、国电富通100%股权、南瑞太阳能75%股权和稳定分公司整体资产及负债等拟注入资产评估价值为258,688.51万元,按照16.44元/股的价格,本次交易需发行股份157,353,108股,发行后公司总股本1,732,891,395股,南瑞集团合计持有744,163,188股,占本次发行后总股本的42.94%。 交易价格让利中小投资者:按照本次交易价格计算的2012年静态市盈率为10.5倍,2012年静态市净率为3.1倍,交易价格虽然较之前的预估值22.9亿元略有提升,考虑2012年业绩的确定性和未来的成长性,交易价格是合理的,让利了中小投资者。 拟注入资产备考盈利预测非常保守:拟注入资产2013年备考盈利预测归属于母公司净利润为2.43亿元,相比2012年没有增长。我们认为应该理性去看待盈利备考:1)在南瑞集团与上市公司签署的《盈利预测补偿协议》中,注入资产在补偿期2013年-2015年的净利润预测数分别为28,536.32万元、29,068.78万元和32,844.36万元,高于备考盈利预测。2)备考盈利预测数据来源于《资产评估报告》,对未来盈利预测越高,则必然资产评估值越高,增发的股份越多,对业绩的摊薄越多。3)根据我们对行业的判断及前期调研的结果,拟注入资产盈利将大大超过备考值。 备考模拟合并盈利预测非常保守:备考盈利预测中预测公司现有业务2013年收入为71.65亿元,归属于母公司净利润1.22亿元,增长率分别20.91%、15.46%,低于董事会下达的任务:营业收入75.35亿元,同比增长25%,归属于母公司所有者的净利润13.73亿元,同比增长30%。 投资建议:我们维持对公司现有业务的盈利预测,2013-2015年EPS分别为0.9元、1.14元、1.42元,上调对拟注入资产2013-2015年盈利预测,按照资产注入后股本计算,2013年-2015年EPS分别为1.03元、1.31元、1.63元,维持“买入-A”投资评级和25.75元的目标价位。 风险提示:公司重组还需要股东大会批准和证监会批准,智能电网建设进度低于预期风险。

一季度实现净利润同比增长480%,预计半年报增长40-70%:一季度公司实现营业收入5.22亿元,同比增长41%,实现净利润2488万元,同比增长480%。收入增长的原因是公司的2012年底结余订单较多,利润增速大幅超过收入增速的原因是毛利率大幅提升,同时期间费用占比下降较快。 订单同比增长22%,全年新增订单或超48亿元:公司去年一季度新增订单9.34亿元,超过全年订单的1/4,基数较高,主要是由于2011年国家电网第六批集中招标规模过大的影响所致。今年一季度公司没有受到国家电网公司集中招标批次间规模波动的影响,新增订单仍然同比增长22%,体现了在公司在守住国家电网公司的市场份额之后,其他市场的开拓能力。考虑到今年新能源、油色谱在线监测和轨道交通建设的景气度,以及GIS高电压等级产品持续增厚订单,我们判断全年的新增订单将超过48亿元, 一季报的增长质量较高,不排除半年报继续超预期的可能:从一季报的情况看,公司的成长质量相当优秀,利润的大幅增长来自于毛利率同比提升3.4%。期间费用占比下降1.76%。同时公司的应收账款规模控制较好,现金流情况正常,体现了高管理水平下的良性发展。我们预计半年报的期间费用占比会进一步下降,由于产品结构的调整,公司的毛利率仍然有进一步提升的空间,存在超预期的可能。 投资建议:我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.9元,1.3元和1.7元,维持“买入-A”的投资评级,6个月内目标价22.5元,对应2013年25倍的市盈率。 风险提示:国家电网公司改变投资计划的风险。

长江日报报道,4月24日,武汉市地铁集团、南瑞集团公司、中铁建股份有限公司签署武汉地铁8号线一期、机场线BT项目合作框架协议。南瑞及中铁建将负责地铁8号线一期、机场线的建设工作,验收合格后移交给地铁集团。地铁8号线全长16.5公里,总投资达132.8亿元;机场线20公里,投资100亿元。 8号线一期设12个站,机场线设9个站,都将争取6月份开工。 有望实现轨道交通信号系统突破:国电南瑞在近年的轨道交通综合监控系统市场份额高达60%,轨道交通信号系统是2010年的非公开增发项目之一。信号系统是轨道交通自动控制系统中最核心的部分,价格是综合监控提供的1.5-2倍,盈利能力极强,目前大多采用国外公司设备。本次南瑞集团以BT方式承建武汉两个地铁项目,预计国电南瑞除承建综合监控系统外,还将首次承建信号系统。预计将采取与外资合作的方式承建这次两个项目的信号系统,进而取得信号系统资质,享受轨道交通黄金发展期倍增的市场空间。 享受轨道交通黄金发展期倍增的市场空间:2012年9月5日,国家发改委审批轨道交通项目23项,共43条轨道交通线路,总投资6990.47亿元,预计其中综合监控系统投资56-70亿元,信号系统投资约百亿元。据了解今年将有17个城市,27条地铁招标,估算综合监控系统约35亿元,信号系统52-70亿元。 我们预计今年公司轨交业务将大丰收,本次两个项目预计综合监控系统约2亿元,信号系统约3-4亿元。 电网业务将持续快速增长:智能电网建设尚处于爬坡期。智能变电站建设速度加快,收入增加的同时毛利率也在提升,刚刚开始试点的新一代智能变电站建设将使得智能变电环节市场空间进一步扩大;调度业务盈利能力将进一步提升;配网自动化行业高增长,产能在江宁基地投产后将大幅度提升,资产注入后将形成配网产品全部配套能力;智能用电业务国际化,预计30%以上增长。 拟注入资产盈利或超预期:从刚刚召开的公司股东大会了解到,拟注入资产2013年计划的权益利润总额达4.77亿元,超出预期。 盈利预测与投资评级:我们维持之前盈利预测,2013-2015年EPS分别为0.9元、1.14元、1.42元,考虑资产注入后的EPS分别为1.03元、1.32元、1.65元,维持“买入-A”投资评级,按2013年25倍市盈率,上调6个月目标价至25.75元。 风险提示:资产注入进度低于预期。

一季度实现净利润同比增长206%,净利润率提升29%:由于有特高压产品确认收入,一季度实现营业收入6.04亿元,同比增长127%;且毛利率和净利率大幅提升,毛利率同比提升14.5%,净利率同比提升29%。 公司的期间费用控制有成效:一季度总的期间费用约为7500万元,同比下降4%,期间费用率下降17.3%。公司期间费用控制的主要原因是加强了企业管理,重点攻关大项目,减少了电网公司以外客户的投标,节约了投标费用和代理费用所致。 “福州-浙北”特高压项目已经获批,今年业绩确定性较高:“福州-浙北”交流特高压项目已经获批,根据我们对项目规划的测算,平高电气将获得超过10亿元的订单,对今年的业绩是极大的支撑。 投资建议:维持“买入-A”的投资评级,不考虑资产注入后股本的摊薄,预计2013-2015年EPS为0.48元,0.85元和1.04元,目标价12元,对应2013年25倍市盈率。 风险提示:特高压建设进度不达预期的风险。

许继电气发布一季报,实现收入11亿元,同比增长11.74%,归属于母公司净利润6827万元,同比增长407.54%。增长幅度超出预期。 盈利预测与投资评级:我们上调公司盈利预测,2013-2015年EPS分别为1.51元、2元、2.56元,考虑资产注入后EPS分别为1.51元、1.9元、2.36元,维持“买入-A”投资评级,按照2013年25倍市盈率估值,目标价上调到37.75元。 风险提示:智能电网建设进度放慢的风险,小股东减持风险

国电南瑞发布一季报,实现收入11亿元,同比增长42%,归属于母公司净利润1.03亿元,同比增长50.23%,实现EPS0.07元。 收入高增长:正如我们之前所说,智能电网建设处在爬坡期,由于智能电网大规模建设的初期调试进度很慢,2012年前三个季度智能电网的建设进度是很缓慢,正是这个原因,造成2012年国电南瑞季报的收入增长较慢,随着甲乙方调试人员熟练程度提高,调试进度将加快,公司的收入增长也将加快,我们预计前三个季度的收入都可能保持高增长。 费用率下降:管理费用率下降了2.57个百分点,公司研发费用增长的前提下,管理费用绝对值上只增长了580万元。这是公司今年降低管理成本的体现。 轨道交通将好转:2012年9月5日,国家发改委批准轨道交通项目合计6990亿元,预计随着宏观经济好转,轨交项目的订单和收入增长将大大好于去年。 配网竞争力将加强:公司在江宁基地生产线上半年将投产,配网配套能力将大大加强,在建工程增加4100万元,是因为设备正在安装。 用电自动化将高增长:国内智能用电和充换电站市场平稳,加上海外大订单收入确定,2013年用电自动化业务将高增长。 2013年内生性增长目标30%:2013年,公司力争新签合同112亿元,同比增长25%,营业收入75.35亿元,同比增长25%,归属于母公司所有者的净利润13.73亿元,同比增长30%。季报的高增长为年度实现目标打下基础。 投资建议:我们维持之前盈利预测,2013-2015年EPS分别为0.9元、1.14元、1.42元,考虑资产注入后的EPS分别为1.03元、1.32元、1.65元,维持“买入-A”投资评级,6个月目标价22元。 风险提示:智能电网建设进度低于预期风险,资产注入进度低于预期

四方股份发布年报,2013实现收入23.5亿元,同比增长39%,归属于母公司净利润2.95亿元,同比增长36%,每股收益0.72元。 所得税费用虚高:利润总额同比增长45.5%,所得税费用同比增长92%,导致净利润与利润总额增长不同步。去年收购的5家公司在报表合并时无形资产产生递延所得税负债4072万元,冲抵后损益表所得税仍增加了2275万元。这笔所得税负债没有影响到当期现金流,后续无形资产摊销期内可以减少损益表所得税约400万元,但一次性减少了损益表当期净利润。 订单增长41%:2012年新增订单31.09亿元,同比增长41.48%。据我们了解本部新增订单同比增长约30%。 费用率下降:期间费用率下降3.84个百分点,其中销售费用率下降3.69个百分点、管理费用率下降0.87个百分点。 智能电网建设尚在爬坡期:2012年国网公司智能变电站开工较多,投产偏少;随着调试经验积累,项目进展加快将加快2013年的收入确认。智能变电站比例提高处于爬坡阶段,我们认为变电站自动化的增长两年内不会见顶。配网自动化业务增长45.7%,我们预计高增长也可以持续。 电力电子业务预计将增长50%以上:三伊公司和中能博瑞2012年只是部分并表,从最近的行业情况看,三伊公司的高频焊机电源和多晶硅、单晶炉电源市场同比出现增长,中能博瑞的变频器市场也是如此。本部的变频器低电压穿越电源、储能、微电网、SVG、光伏逆变器等产品在2012年也打下良好基础。 ABB四方公司将盈利:ABB四方承接了ABB在中国的全部高压直流业务,2012年权益净利润亏损159万元,预计2013年权益净利润盈利2000万元。 股权激励成本将减少:2012年确认股权激励成本2415万元,2013年股权激励成本减少到1007万元。 盈利预测与投资评级:我们预测公司2013-2015年EPS分别为0.95元、1.2元、1.51元,目前估值约2013年14.7倍。公司的高增长隐藏在保守的会计处理下,公司价值被低估。我们维持“买入-A”投资评级,目标价20元。 风险提示:智能电网进度低于预期