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杨荣

中信建投

研究方向: 银行业

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工作经历: 证书编号:S1440511080003,中央财经大学金融学博士,英国杜伦大学商学院访问学者(2008年),银行业分析师。专注于将金融学理论和中国具体的市场实践精巧结合,并且借助规范科学的研究方法,发现市场内在的规律和秩序。...>>

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招商银行 银行和金融服务 2019-08-14 35.19 43.00 18.56% 36.54 3.84% -- 36.54 3.84% -- 详细
一、招商银行估值溢价的四个阶段 招行的零售业务一直领先于同行业,2004年开始一次转型开启零售引领之路,2010年开始二次转型,明确轻型银行战略。但是招商银行的估值溢价是在2015年下半年开始真正出现的。 第一个阶段是2015年上半年之前,招商银行估值与其他上市银行的平均估值接近。如2015年6月末估值溢价率只有6.69%,并且此前一度低于0%。第二个阶段是从2015年下半年至2017年一季度,招商银行的估值溢价率逐渐提高。这段时间招行溢价率扩大的主要原因来自于央行数次降息并大规模释放流动性,导致银行业普遍净息差收窄。而招商银行拥有较多的零售贷款,使得其息差稳定性更强。第三个阶段是从2017年二季度至2018年初,这段时间招商银行估值溢价率大幅提高至70%左右。金融去杠杆背景下,招商银行在零售业务和金融科技方面的竞争优势开始显现。第四个阶段是2018年至今,国内外政治经济形式错综复杂,国外中美贸易战爆发,国内经济下行压力加大,但招行的估值溢价率仍以较快的速度上升。截至2019年6月底,招商银行的估值溢价率已经达到94.33%。 二、估值溢价持续提高的原因分析 招商银行长期领先且不断扩大的ROE水平为其赢得了投资者的认可,也成为其估值溢价的基石。从2015年至2018年,招商银行相对于可比同业的ROE差距从1.06BP上升至3.15BP,平均每年增长0.70BP,表明招商银行与同行业相比,具备更强的高盈利能力。 招行的估值溢价持续提高主要来自两个维度。其一、活期存款占比高且同行业的差距持续回升。较高的活期存款占比带来较低的综合负债成本率,从而导致高的NIM,从而带来高净利润增速和高ROE,带来较高的估值溢价。而且随着活期占比同行业的差距持续扩大,从而综合成本率其较行业的差值也在持续扩大,助推估值溢价的提升。当然零售贷款占比高,资产端优势显著,带来较高的资产收益率,对NIM也有贡献,但是同行业的差值不太显著,但是估值溢价却持续回升,从而资产端优势不是招行估值溢价持续提高的核心来源。 其二、资产质量优于同业且同行业的差距持续扩大。招行不良率和行业均值的差持续扩大,这同零售溢价持续回升保持一致。资产端优势领先,估值可以持续回升。逻辑是:不良率持续下降,同行业差不断扩大,需要计提的拨备减少,确保业绩高增长,从而带动ROE回升,带来较高溢价。 如果把招行估值溢价分为零售溢价和资产质量溢价两个部分,其中活期占比高是零售溢价最为核心的原因,而资产质量溢价主要来自资产质量好于行业均值带来的溢价,而这个也同零售贷款占比高有关,因为零售贷款不良率低,其也来自零售端优势的持续增强。 零售业务优势不仅仅体现在负债端,较高的活期占比和较低的综合负债成本率,同时也体现在资产端,较低的不良率。从而无论是零售溢价或者是资产质量溢价最终都是来自零售业务优势。而这种行业领先优势的持续增强是估值溢价持续提高最为核心的原因。从而我们得出结论:零售业务行业领先优势趋强是其估值溢价持续提高的核心原因。 三、金融科技发展如何增强招商银行的零售业务优势?提升零售溢价 招行发展金融科技的初衷是为了巩固其在零售业务的优势。零售业务是最容易被金融科技颠覆的业务,金融科技公司的出现提高了客户对于服务的期望值,招行通过对标金融科技公司的零售业务金融科技,并提出“移动优先”战略,持续推进两个APP的升级换代;同时从2018年4季度开始推进MAU考核,引入大量互联网和科技人才,并在大数据、云计算、区块链等技术上投入了大量研发资源。 金融科技对于招商银行的原有零售业务优势主要有两点增强: 其一、引流原有零售客户向线上转移,将持卡人变成App用户。手机APP 作为导流的渠道,未来零售客户数将出现稳步增长。随着中国进入无卡时代,手机端APP逐步将代替银行卡成为银行业务的新入口,招商银行的零售客户将从“质”和“量”两个方面迎来突破:一、借力MAU考核激励,零售客户数量会出现几何级数增长,二、金融科技实力强大后,客户画像更加完善,为客户推送产品和服务更加精准,单位客户的贡献度提升。金融科技对招商银行收入端的贡献将逐步显现。 其二、对于长尾客户的风控水平提高。招商银行不良率的快速降低,得益于招商银行在大数据和金融科技方面的技术优势。针对长尾客户,传统的风控模型时是无效的,从而必须要有新的模型和数据来实现更好的风险管控。随着招行开放场景的扩大,场景金融业务的发展,其积累客户数据和信息更加全面和准确,纬度更长,从而在风险管控上的有效性更高。比如:招行在零售长尾客户上,已经积累了10年的数据;在对公的长尾客户上,也已经积累了3年左右的数据;同时招商银行在2017年引入大数据和金融科技技术,开发优化风险评级、预警模型,搭建IFRS9下的预期损失模式拨备模型,打造全链条风险管理,持续优化和改良风控模型。招行的数据积累将极大程度提高其风控管理能力和预警水平,改善其资产质量。而且行业内的领先优势将持续提高,绝对领跑行业,自然在估值端会有显著的体现。 四、未来零售溢价提高预测--对标富国银行 敏感性分析结果显示,招商银行ROE具备进一步上升空间。综合考虑金融科技未来发展的前景,其活期存款占比上升(5%/8%/10%)和不良率下降(5BP/10bp/15BP)的共同影响,招商银行ROE上升的最小值和最大值分别为1%和3%。招商银行零售业务具有明显的先发优势,基础底子深厚,同时在金融科技上明显加大投入力度,也取得了非常明显的成绩,将进一步巩固其零售优势,从而估值溢价率可以达到100%以上后继续回升。 借鉴富国银行发展历史,招行的零售估值依然低,有望回升到2倍以上。从历史上国外银行发展的经验来看,我们目前所处的利率并轨时期类似于2000年前的美国。美国银行业在完成利率市场化且度过储贷危机之后,迎来了2000年到2007年稳定较高ROE的阶段,由于银行估值与其ROE水平显著正相关,而这两个阶段中美银行业的ROE水平相似,均处于15%左右。因此,基于相似的发展阶段,可以用富国银行在2001~2007年对标招商银行目前的估值现状。2001年~2007年,富国银行的PB维持在2.5倍以上,而目前招商银行的PB估值震荡徘徊在1倍~2倍之间。从而,我们认为现阶段招商银行的估值依然是较低,未来仍有较大提升空间。 五、投资建议 招行金融科技上的优势突出,而且,本年开始,金融科技发展将改善其核心业务指标,从而继续巩固其零售业务优势,提高其估值溢价。主要的路径是:其一、活期存款占比将持续回升;因为随着进入无卡时代,手机APP代替银行卡,同时借力MAU考核激励,零售客户数量会出现几何级数增长。目前1.25亿零售客户,预计未来达到2亿左右都不是问题;手机APP用户终将成为招行客户,将贡献活期存款,提高活期存款占比;其二、对长尾客户的风险管控能力提升,不良率继续改善。金融科技实力增强后,客户画像更加完善,招行对长尾零售客户,积累了近10年的数据,风控模型更加有效,对长尾客户的风险管控能力提升,且高于行业均值,不良率将继续改善。 我们认为随着金融科技的发展,将强化零售端优势,同行业均值差将继续扩大,估值溢价可超100%。我们预计公司19\20年营业收入同比增长13%/15%,归母净利润同比增速16%/17%,EPS分别为3.70元/4.33元,BVPS为23.64元/26.23元,对应的PE为9.6/8.2,对应的PB为1.5/1.35。维持“买入”评级,六个月目标价43元,对应1.8倍的PB。 六、风险提示 公司未来可能面临2大方面风险,一是宏观经济下行叠加中美贸易摩擦的不确定新引起新发放贷款的资产质量出现问题,二是经济增长不及预期下,央行若进行降息可能导致行业净息差进一步收窄。
平安银行 银行和金融服务 2019-08-09 13.90 19.00 29.69% 15.22 9.50% -- 15.22 9.50% -- 详细
一、业绩增速创新高,盈利能力提升 上半年,平安银行总共实现营业收入678.29亿元,同比增长18.50%,增速创近年来新高;实现归母净利润154.03亿元,同比增长15.19%,增速同样创近年来新高,且略高于我们的预期(14.78%)。 从单季度来看,二季度实现营收353.53亿元,同比增长21.01%,较一季度高5.13个百分点;实现归母净利润79.57亿元,同比增长17.41%,较一季度高4.51个百分点。公司二季度营收和净利增速均高于一季度,有别于其他银行二季度营收增速放缓的现象,成绩取得不易,主要来自于其净息差的持续改善。 盈利能力持续提升。上半年年化加权平均ROE为12.63%,较去年同期高0.27个百分点;EPS为0.85元/股,较去年同期高16.4%;二季度末BVPS为13.78元/股,较年初高7.5%。 二、NIM逐季改善超预期,零售稳定资产收益,对公缓解负债压力 上半年,公司实现利息净收入436.39亿元,同比增长16.6%;其中利息收入同比增长6.2%,主要来自贷款业务和拆放同业;而利息支出反而是同比负增长2.5%,主要来自应付债券和同业负债成本率的下降。 上半年年化NIM为2.62%,较去年同期和去年全年分别高36和27个BP,较一季度继续上升9个BP。其中,生息资产综合收益率同比提高28个BP至5.23%,主要是贷款收益率提高了68个BP,其他资产收益率均为下降;付息负债综合成本率同比下降20个BP至2.69%,除了存款成本率上升14个BP以外,其他负债来源成本率均有所下降。 从单季度定价趋势来看,二季度NIM为2.71%,较一季度高18个BP;生息资产综合收益率较一季度高8个BP,贷款和债权投资收益率分别高13和2个BP;付息负债综合成本率较一季度继续下降11个BP,各类负债成本均在下降,特别是存款成本环比下降了6个BP。 在资产重定价影响下,上半年平安银行净息差仍然逐季改善,超市场预期,但符合我们此前的判断:公司拥有较多零售贷款有助于稳定资产端收益率,而做精对公将有望改善负债端压力。表现在:一方面,上半年零售贷款和对公贷款的收益率分别同比上升了33和45个BP,但单季来看,二季度零售收益率要高于一季度38个BP,但对公贷款收益率要低于一季度27个BP。另外一方面,上半年对公存款成本率要同比下降13个BP,但零售存款同比上升9个BP,从单季度来看,二季度对公存款成本率低于一季度9个BP,但零售存款仍要高于一季度2个BP。 三、非息收入同比增长22.1%,贡献加大。 上半年实现非息收入241.90亿元,同比增长22.1%,占总营收的35.7%,同比上升了1.1个百分点。其中,手续费及佣金净收入达183.91亿元,同比增长2.5%,但占比较去年同期下降4.2个百分点至27.1%;而其他非利息净收入达57.99亿元,同比增长210.8%。 手续费及佣金收入方面,主要来自于银行卡业务收入的持续增加,上半年达148.68亿元,同比增加11.02亿元,增幅8.0%。同时,代理及委托业务、结算业务也分别同比增加了9.68和3.01亿元,增幅46.90%和23.00%;而资产托管业务和咨询顾问业务仍同比下降17.3%和35.2%。 其他非息收入方面,主要受交易性金融资产的投资收益增加的影响,投资收益项达49.38亿元,同比增加37.51亿元,增幅316%。 四、资产质量全面改善,拨备充足性明显提高 不良率环比下降5个BP。二季度末,不良贷款余额349.25亿元,较年初小幅上升0.1%,基本维持稳定,但不良率为1.68%,较年初下降了7个BP,较一季度末继续下降5个BP。 关注类贷款占比环比下降10个BP。二季度末,关注类贷款515.76亿元,较年初下降5.5%,占比为2.48%,较年初下降了25个BP,较一季度末继续下降10个BP。 公司逾期90天以上贷款余额和占比持续下降。二季度末,公司逾期90天以上贷款余额327.79亿元,较年初减少3.46%;逾期90天以上贷款占比为1.58%,较年初下降0.12个百分点;不良贷款偏离度为94%,较年初下降3个百分点。 拨备充足性明显提高。二季度末,拨备覆盖率为182.52%,较年初上升27.29个百分点,较一季度继续上升11.94个百分点;拨贷比为3.06%,较年初和一季度末分别上升0.35和0.12个百分点。 五、零售转型2.0效果巩固,各项指标改善显著 2019年公司零售转型进入2.0阶段,第一次完整提出了零售业务“3+2+1”经营策略,即发力基础零售、私行财富与消费金融“3大业务模块”,提升风险控制与成本管理“2大核心能力”,推动以AI为核心的“1大平台”持续赋能,实现业绩突破式成长,全力打造“中国最卓越、全球领先的智能化零售银行”。从效果来看,成效十分显著,表现在: 其一、零售业务对集团的业绩贡献在巩固并继续提高。上半年,零售金融业务的营收和净利润贡献分别达到56.9%和70.2%,较去年同期提高5.7和2.3个百分点,较去年全年提高3.9和1.2个百分点。 其二、零售贷款占比提升,收益率上升但不良下降。二季度末,零售贷款达1.22万亿元,占总贷款的58.8%,占比较年初和一季度末分别提高了1.1和0.8个百分点。从收益来看,上半年零售贷款的平均收益率为7.74%, 较去年同期上升33个BP,较一季度上升19个BP。同时,在零售共债风险加大的形式下,零售贷款不良率保持相对稳定,二季度末零售不良率为1.09%,较年初仅上升2个BP,较一季度末下降了1个BP。其中,新一贷、汽融贷款、按揭贷款、信用卡分别较年初上升13、8、6和5个BP至1.13%、0.62%、0.15%和1.37%,而抵质押类贷款和小额消费贷款不良率下降34个BP至1.63%。 其三、零售客户基础不断夯实。二季度末,公司管理零售客户AUM达1.76万亿元,较年初增长23.9%,个人存款余额5407.79亿元,较年初增长17.2%;零售客户数达9019.42万户,较年初增长7.5%;口袋银行APP注册客户数7431.93万户,较年初增长19.4%,月活客户2835.13万户,较年初增长9.5%。 六、对公做精做强持续推进,效果初步显现 近两年,在公司进行零售转型的过程中,压降了较多的对公贷款。那么从2019年开始,公司通过管理组织架构调整,开始重点发力“对公做精”战略。为此,也同样提出了对公业务经经营的“3+2+1”战略,即做强行业银行、交易银行与综合金融“3大支柱”,聚焦战略客群与小微客群“2大客群”,坚守资产质量“1条生命线”,做强对公生态,丰富业务场景,提供综合金融解决方案,为零售输送更多优质资产。 在资产端,公司总贷款较年初增长4.2%,其中企业贷款较年初增1.60%,开始恢复正增长,但目前主要增长来源于票据贴现,增长49.3%,一般企业贷款仍有小幅下降,降幅达0.9%,预计在公司补足核心一级之后,一般企业贷款增长也有望实现由负转正。 在负债端,二季度末,公司企业存款余额为1.80万亿元,较年初增长8.1%,其中企业活期存款余额5878.99亿元,较上年末增长10.2%,企业存款活期率有所提高,主要是通过支付结算和交易银行等产品来推动存款结构持续优化。 在中收端,上半年实现了对公业务非息收入的持续增长。其中增长最快的是跨境金融服务收入,同比增长15倍;代理保险业务收入,同比增长7倍;国内证开证及福费廷手续费收入,同比增长12倍。 七、持续推进AI赋能,成本收入比下降 平安银行将“科技引领”作为全行首要发展战略方针。科技投入方面,在去年较科技投入增长82%的高增长基础上,2019年上半年继续加大投入,IT资本性支出及费用合计同比增长36.9%。 在科技引领战略下,公司通过AI赋能管理和业务,来提升产出和效率,并加大创新投入保持持续增长动能,推动投入产出持续优化。从总体效果来看,上半年成本收入比为29.46%,较去年同期下降20个BP,较去年全年下降86个BP。具体来看: 在运营成本方面,通过全方位精细化管理及流程改造,缩短作业流程和管理链条,进一步精简作业类和管理行政类支出,降低零售运营成本,如实现短信支出下降10%、集中作业件均成本下降7%等,推动整体运营成本逐步下降。 在固定成本方面,通过网点标准化、智能化、轻型化转型,降低单网点成本,上半年营业网点减租1.8万平方米,网点综合效益持续提升;以上举措共减少运营及固定成本开支2.1亿元。 在产能效率方面,通过实施AI战略,为业务和管理赋能,零售人力产能得到进一步提升,人均营收同比增长14%。在零售转型、保持业务快速增长的同时,零售成本收入比近两年持续优化。 八、资本充足性持续提高,本年可转债有望强制转股 二季度末,公司核心一级资本充足率、一级资本充足率和资本充足率分别为8.89%、9.71%和12.62%,较年初分别上升0.35、0.32和1.12个百分点,较一季度末继续上升0.14、0.12和1.12个百分点。 公司资本充足性的持续提高主要来自两个方面: 其一是建立了以经济增加值(EVA)和经济资本回报率(RAROC)为核心的综合绩效考核机制,通过调配业务、向低风险业务引导(主要是零售业务转型),加大税务核销力度,加大抵债资产处置力度、减少无效资本占用,提升资本水平; 其二是积极拓展了外源性的资本补充渠道。1月25日公司成功发行了260亿的可转债,已经在7月25日开始转股,强制转股价13.96元,预计3Q会完成强制转股,将提高核心一级资本充足率,对公贷款投放将在下半年持续回升。此外,4月25日,公司也发行了300亿的二级资本债券。 九、投资建议 上半年,平安银行取得了非常靓丽的业绩。表现在:其一、业绩增持逐季上升,净利润增速超预期;其二、NIM环比持续改善;其三、质量改善各项指标改善,逾期90天以上贷款占比将继续下降,存量风险降低;其四、零售业务资产端,零售贷款占比仍在上升,业绩贡献继续加大,综合收益率环比上升的同时保持了不良率的相对稳定;其五、零售业务负债端,零售存款增速加快,零售AUM持续提高将夯实负债基础;其六、对公做精做强战略效果初步显现,对公贷款开始实现正增长,对公存款也在缓解整体负债压力。 目前公司2019年PB估值仅0.84倍,处于低估状态。此前市场担忧其零售不良率、负债成本等问题,从上半年业绩来看,这些担忧将明显缓解。我们认为,本年公司资产端潜在风险的显性化会持续,零售端也将继续改善,从而估值修复要求更高。 我们预计公司19/20年营业收入将分别同比增长20%/22%,净利润分别同比增长15%/16%,EPS分别为1.66/1.92元,BVPS分别为16.05/17.78元,对应的PE分别为8.18/7.05倍,对应PB分别为0.84/0.76倍。6个月目标价19元,维持“买入”评级。
南京银行 银行和金融服务 2019-08-07 7.90 12.00 53.85% 8.16 3.29% -- 8.16 3.29% -- 详细
与同业相比,我们认为南京银行具有以下核心优势:其一、资产质量处于同业前列,不良率连续4个季度稳定在0.89%,且潜在不良指标均在持续改善。其二、拨备计提充足,为盈利稳定提供有力保障;其三、高股息率与高分红率;其四、资产综合收益率高,且仍有提升空间;其五、估值处理历史低位,性价比高。公司目前19年PB估值仅0.80倍,处于历史低位,也低于同业平均水平,但公司ROE反而要高于同业。 我们认为约束南京银行估值的核心因素在于核心一级资本金的压力,而2019年这一约束有望缓解,估值需要提升。主要原因: 其一、随着公司零售战略的持续推进,零售占比还将继续提高,零售对集团业绩的贡献也还有较大的提升空间,同时也将缓解负债端成本压力,提高NIM水平。因此需要给予相应的零售溢价; 其二、零售业务的持续推进将缓解公司核心一级资本补充压力,资产规模增长有望提速。二季度末公司核心一级资本充足率和资本充足率的环比大幅上升就是很好的佐证。 其三、新推出的定向增发方案虽有波折,但募集规模并未超额下调。最快将在19年年底完成,提升核心一级资本充足率1.38个百分点,能够满足未来3年的资产扩张需求。 我们预计公司19/20年营业收入同比增长20%/23%,净利润同比增长16%/17%,EPS为1.52/1.78,BVPS为9.93/10.82,对应的PE为5.33/4.60,对应的PB为0.81/0.75。给予“买入评级”,六个月目标价12元。
西安银行 银行和金融服务 2019-08-07 6.67 8.60 27.41% 7.04 5.55% -- 7.04 5.55% -- 详细
一、扎根西北第一城,经济腾飞助发展 西安市GDP增速高,第三产业发达,为西安银行的战略转型和业务创新提供广阔的发展空间和动能。同时依托政府背景,西安银行成为陕西省地区政务代理合作银行,带来大量业务机会和沉淀资金,截至2018年上半年末,西安银行存款、贷款规模在西安地区的市场份额分别位列第3和第5。 二、净息差和增幅均位居同业前列 西安银行2018年净息差达2.23%,在城商行中第3,增幅22bp,仅次于上海银行。西安银行净息差居前列的原因有2点: 其一、2018年西安银行计息负债成本率为2.49%,在同业中仅高于宁波、成都和长沙银行。较高的存款占比和较低的存款成本率是西安银行负债端成本优势的主要原因。 其二、西安银行日均计息负债与日均生息资产的比例仅为90.40%,位于城商行最低值。表明其同业最优的生息资产投放效率和周转效率,拉高净息差。 三、资产质量同业居前,未来不良压力较轻 西安银行不良率自2015年起波动较小,虽然整体呈波动上升趋势但增长幅度轻微。趋势上在2016年达到1.27%的高点后连续两年小幅下滑;19Q1不良率为1.23%,在同业中仅高于南京银行、宁波银行和上海银行。 从不良贷款认定严格程度来看,西安银行不良认定标准日益趋严。从2015年开始逾期贷款占比、逾期90天以上贷款占比和剪刀差均显著下降。 四、核心一级远超同业,支撑未来发展空间 西安银行于2019年IPO募集资金20.8亿元,为西安银行本身就充足的核心一级资本充足度夯实优势。2019年1季度末,核心一级资本充足度、一级资本充足度和资本充足度分别为13.15%、13.16%和15.48%,其中核心一级资本充足度与一级资本充足度位于同业首位,资本充足度仅次于青岛银行。 五、零售贷款占比较低、同比幅度巨大 西安银行过去作为政府业务代理行,以对公为主,零售基础比较薄弱。17年开始推动五年“战略规划”,重点推进零售业务转型,以房产按揭贷款为基础,以消费贷为增长动能,18年末,个人贷款余额346.12亿元,增幅77.75%。 六、不良集中两行业、多数行业不良极低 近几年来西安银行不断调整贷款结构,将对公贷款向发展前景好、资产质量高的水利、环境和公共设施管理业和租赁和商务服务业等行业倾斜,同时压缩资产质量问题高发的批发和零售业以及制造业贷款占比,整体对公贷款结构持续优化。 西安银行按行业不良率出现两极分化状态,制造业与批发和零售业贷款不良率远远高出其他行业。制造业作为传统上来说不良率较高的行业,在2016年不良爆发后资产质量一直较差,没有缓解趋势;批发和零售业不良余额占总对公不良余额比例在2015年约68%,随后不良余额缓慢下滑,但整体来看该行业资产质量依然不容乐观。其他行业不良率均不超过1%,远低于同业平均水平。 预计未来西安银行随着贷款规模的不断增长和问题贷款的逐渐处置,制造业不良率将稳步下降,加上多数行业贷款资产质量优质、贷款结构不断优化、西安和榆林地区经济好转,未来整体对公贷款质量将稳步提升。 七、投资建议 我们认为西安银行拥有强大的股东背景,政府背景带来大量业务机会和沉淀资金,又依托外资背景,引入先进的风险管理架构、人员制度体系和信贷客户评级系统。作为长期对公为主、稳健发展的银行,公司贷款质量好,负债端成本低,给稳健的业绩增长提供有力支持。同时通过和阿里巴巴深度合作,显著提升金融科技实力,并借助支付宝的“借呗”产品迅速在零售端华丽转型,收益率高不良率低的消费贷迅速拉高零售贷款占比和零售收益率,且显著降低了资本金的消耗。未来随着西安市户籍人口大幅增加、经济蓬勃发展,带来资产负债两端极大的成长空间,西安银行低不良、高增长、资本金充足的优势将更加明显。 我们预计公司19/20年营收增速分别为24.25%/20.63%,归母净利润增速分别为13.87%/14.76%;BVPS为5.34元/5.77元;对应的PE为11.11/9.70,PB为1.26/1.16。我们给予“增持”评级,6个月目标价8.6元。
上海银行 银行和金融服务 2019-07-29 9.02 12.00 33.78% 9.35 3.66%
9.35 3.66% -- 详细
事件 7月 25日, 上海银行发布 2019年度半年度业绩快报,其中营收同比增长 27.35%,归母净利润同比增长 14.32%。 简评 1、 整体营收和利润保持高增速, 二季度单季增速有所下滑 上半年, 上海银行营业收入 251.51亿元,较上年同期增长27.35%; 归母净利润 107.14亿元,较上年同期增长 14.32%。 从二季度单季来看,实现营收 121.36亿元,较上年同期增长 14.55%,增速慢于一季度 27.61个百分点;实现归母净利润增速 56.95亿元,较上年同期增长 14.50%,增速慢于一季度 0.37个百分点。 盈利能力同比上升。上半年年化后的加权平均 ROE 为14.62%,较上年同期上升 0.40个百分点; EPS 为 0.75元/股,较上年同期上升 13.64%; BVPS 为 10.37元/股,较年初增加 4.22%。 2、 二季度规模加速扩张, 存贷款规模占比均提升 上半年加大了贷款的投放。 二季度末,公司总资产达 2.16万亿, 较年初增长 6.75%; 其中贷款总额达 0.93万亿, 较年初增长 8.79%,快于总资产增速, 占总资产比 42.75%,较年初提高 0.80个百分点。 存款占比提升,降低负债成本。 二季度末,总负债达 2.00万亿,其中存款总额 1.14万亿, 较年初增长 9.82%,存款占总负债的比重较年初上升了 1.46个百分点至 57.33%。 规模加速扩张。 从资产负债增长节奏来看, 资产端二季度环比增长 5.01%, 为两年来最快环比增速,环比增速较一季度提升3.34个百分点。 上半年在规模加速扩张的情况下,上海银行加大收益较高的贷款的投放和占比,有助于提升整体收益率,而负债端成本较低的存款占比上升 1.46个百分点,降低整体成本率,我们预计上半年 NIM 将环比上升。 3、 不良率较年初上升但环比下降,拨备覆盖率继续提升 整体资产质量基本保持稳定。 上半年末不良率为 1.18%,较年初上升 4bp,较一季度末环比下降 1bp。 拨备覆盖率继续提升。上半年末拨备覆盖率 334.14%,较年初提高 1.19个百分点; 拨贷比 3.94%,较年初提高 0.14个百分点。 4、 2.01亿元股价稳定方案持续进行, 第四大股东额外增持 18.92亿元 7月 6日,上海银行公布股价维稳方案, 持股 5%以上的 3家股东在触发日后应以不低于触发日前最近一个年度自上海银行获得现金分红总额的 15%增持股票,合计金额不低于 2.01亿;根据除权除息后每股净资产 9.6元/股,目前 8.88元/股的股价尚有 8.11%的预期提升空间。 7月 17日,上海银行第四大股东 TCL集团获批将持股比例由 4.99%提升至不高于 6.5%,持股提升比例 1.5%,增持约 2.13亿股,按当前 8.88元/股的股价,增持金额约 18.92亿。 5、 投资建议 从 2019年上半年业绩来看, 整体营收与利润保持高增速,存贷款规模占比双双上升,预计继续提升 NIM,资产质量基本保持稳定, 继续位于同业前列, 拨备覆盖率继续提升。 随着上海银行在零售端持续转型,战略布局和目标客户十分清晰, 强劲业绩将带来净息差的回升、利息净收入的大幅增长和 ROE 的持续改善,有利于提升整体估值。 同时, 在股价稳定方案和 TCL 集团额外增持的双重刺激下,给上海银行股价带来有力的底部价格支撑和可观的提升空间。 我们预测 19/20年营业收入同比增长 18.71%/19.87%,净利润同比增长 20.76%/21.35%,EPS 为 2.00/2.42元,BVPS 为 15.41/18.39元, PE 为 4.44/3.66, PB 为 0.57/0.49,维持买入评级, 6个月目标价 12元。
招商银行 银行和金融服务 2019-07-26 36.75 43.00 18.56% 37.37 1.69%
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事件 7月24日,招商银行发布2019年度半年度业绩快报,其中营收同比增长9.65%,归母净利润同比增长13.08%。 简评 1、二季度营收同比增速下滑,但利润同比增速上升上半年,公司实现总共营业收入1383.23亿元,较上年同期增长9.65%;实现归母净利润506.12亿元,较上年同期增长13.08%。 从二季度单季来看,实现营收695.85亿元,较上年同期增长7.30%,增速慢于一季度4.84个百分点;实现归母净利润增速253.72亿元,较上年同期增长14.90%,增速要快于一季度3.58个百分点。 盈利能力同比小幅下降。上半年年化后的加权平均ROE为19.47%,较上年同期下降了0.14个百分点;EPS为2.01元/股,较上年同期上升13.56%;BVPS为21.17元/股,较年初增加5.48%。 2、非息收入整体贡献下降,二季度同比负增长从收入结构来看,上半年实现利息收入874.15亿元,较上年同期增长13.51%,占总营收的63.20%,这一占比要高出去年同期2.15个百分点;对应地,上半年非息收入合计509.08亿元,较上年同期增长3.61%,占总营收的36.80%。 从趋势来看,二季度利息收入同比增长12.73%,慢于一季度1.58个百分点;而非息收入同比下降0.93%,一季度为同比增长8.62%。 我们预计公司二季度非息收入的下降主要来自于中间业务中的理财业务收入的持续影响。由于招行理财业务规模较大,理财收入模式变化带来的影响也会更长。 3、二季度规模加速扩张,但资产主要配置在投资类资产二季度末,公司总资产达7.19万亿元,同比增长6.64%,其中贷款总额达4.32万亿元,同比增长9.93%,快于总资产增速。 二季度末,总负债达6.62万亿元,同比增长6.72%,其中存款总额4.70万亿元,同比增长6.80%,存款占总负债的比重较年初上升了0.05个百分点至71.00%。 从资产负债增长节奏来看,资产端二季度环比增长6.39%,而一季度仅增长0.32%,但是在信贷投放上,一季度新增1928.13亿元,二季度新增1976.83亿元,基本保持稳定,因此我们预计二季度公司在投资类资产中加大了配置的力度。 同样,在负债端,二季度总负债环比增长5.88%,而一季度仅环比增长0.72%;二季度存款环比增长6.16%,而一季度仅环比增长0.60%。 由此我们推断,二季度无论在资产规模还是负债规模,公司均是呈加速扩张的趋势,但由于资产主要配置对象并非信贷资产,而是投资类资产,因此生息资产加权收益率实际上要有所下降,NIM收窄,导致二季度利息收入增速下滑。 4、不良率环比大幅下降,不良贷款实现“双降”。 二季度,公司加大了资产质量的夯实力度。季末不良率仅1.24%,较年初下降了12个BP,较一季度下降了11个BP,不良贷款呈现加速出清的趋势。 一季度末,公司不良贷款余额556.45亿元,按照二季度末贷款总额4.32万亿计算,即便二季度不良贷款余额536.11亿元,较一季度末下降3.66%。因此,实际上二季度公司不良贷款实现了不良余额和不良率的“双降”。 在拨备上,我们预计在不良贷款余额明显下降的情况下,拨备覆盖率仍保持上升趋势的概率很大。从而即便减少了拨备计提力度,公司低于信用风险的能力并没有下降,反而会上升。 5、投资建议从2019年上半年业绩来看,受行业因素影响,二季度NIM可能有所收窄导致营业收入增速放缓,但其归母净利润增速仍呈加快趋势。同时,上半年净利润增速超预期,我们预计12.5%左右。主要原因是不良率大幅的环比下降,超预期,带来的信用成本的降低。 我们仍然看好公司2019年基本面优势,表现在:其一、公司营收和归母净利润增速仍处于股份行前列位置;其二、ROE仍高于同业;其三、上半年不良贷款实现双降,二季度不良率明显下降,资产质量优势更一步突出,抵御经济下行的能力增强;其四、零售业务取得突破,巩固先发优势。19年公司将重点发力零售转型的3.0阶段,在“移动优先”和“MAU北极星指标”的牵引下,通过“招商银行”、“掌上生活”双APP并进策略,不断夯实零售客户基础,在保持核心业务领域体系化竞争优势的同时,全面向“APP时代”进发。 此外,招行金融科技上的优势更为突出,而且,本年内金融科技发展对其零售端的实质影响将逐步显现,强化零售端优势;获得的零售溢价可超100%。主要来自量和质两个纬度:其一、随着进入无卡时代,手机APP代替银行卡,同时借力MAU考核激励,零售客户数量会出现几何级数增长。目前1.25亿零售客户,预计未来达到2亿左右都不是问题;其二、金融科技实力强大后,客户画像更加完善,为客户推送产品和服务更加精准,单位客户的贡献度提升。金融科技在对公领域和风险管理领域的应用也将降低业务运营成本,业务贡献度提升。 我们预计公司19\20年营业收入同比增长13%/15%,归母净利润同比增速16%/17%,EPS分别为3.70元/4.33元,BVPS为23.64元/26.23元,对应的PE为9.78/8.37,对应的PB为1.53/1.38。维持“买入”评级,六个月目标价43元,对应1.8倍的PB。
苏农银行 银行和金融服务 2019-06-24 5.69 10.10 96.88% 5.74 0.88%
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1、股价稳定机制触发原因 根据苏农银行招股说明书中陈述的股价稳定预案,上市后三年内,当公司股票连续20个交易日的收盘价低于每股净资产(指上一年度末每股净资产,如果除权、除息作除权除息处理,公司及公司主要股东、董事(不含独立董事)和高级管理人员等相关主体将启动稳定公司股价的机制。 自2019年5月17日至2019年6月11日,苏农银行股价股票连续17个交易日的收盘价低于2018年度每股净资产6.50元/股,2019 年6月12日(除权除息日)至2019年6月14日,股价又连续3个交易日的收盘价低于2018年度末经除权除息调整后的每股净资产5.82元/股,符合上述股价稳定机制触发条件。 2、股价稳定机制实施细节:底价为5.82 相关主体增持金额应不低于上年度初至股价稳定机制通过日期间从公司获取的税后薪酬及税后现金分红总额的15%。其中,亨通集团(持股6.89%)金额不低于370万元,新恒通集团(持股6.81%)金额不低于419万元,环亚实业(持股5.90%)金额不低于363万元,董事及管理层(合计持股0.24%)合计增持金额不低于222万元。相关主体合计增持金额不低于1374万元,按6月19日收盘价5.54元/股计算,合计增持不低于248.01万股,占总股本的0.1376%。 同时,本次增持不设价格区间和最高增持额,实施期限于股价稳定机制审议通过后6个月内。当公司股票连续20个交易日的收盘价高于每股净资产时,将停止实施股价稳定措施。 3、规模增速强劲、不良双双改善 2018年全年,公司实现营业收入31.49亿元,同比增长15.54%。全年营收增速持续上升,2019年一季度,公司营收实现8.74亿元,同比增长25.17%。2018年全年,实现归母净利润8.02亿元,同比增长9.72%,2019年一季度归母净利润同比增长12.01%。 2018年NIM较上年末下降了33个BP至2.64%,主要原因在于资产端平均收益率大幅下行而负债端平均成本率上行导致息差大幅收窄;2019年一季度利息净收入7.84亿元,同比增长19.97%,增幅较去年有所增加,预计主要原因在NIM企稳回升,较18年末增加41个BP至3.05%。 2018年非息收入达到4.65亿元,同比上升131.81%,中间业务同比增长19.67%,其中主要是代理业务带动增长,代理业务较去年末同比增长221.58%,电子银行业务、贷记卡业务和支付结算业分别同比增长39.78%、28.21%、8.29%。2019年一季度,非息收入达到8950.1万元,同比增长101.99%,预计公司2019年非息收入持续上行。 2018年末不良贷款率为1.31%,同比下降33个BP,2019年Q1不良率较去年末下降6个BP至1.25%,不良率持续下降资产质量稳步转好。剪刀差同比下降近10个百分点。关注类贷款占比保持下降趋势,18年末关注类贷款占比较上年末同比减少1.54个百分点至4.67%,19年Q1环比继续下降26个BP至4.41%。 拨备计提力度上升趋势明显。18年末拨备覆盖率248.18%,较上年末提高46.68个百分点,拨贷比3.26%,19年一季度拨备覆盖率263.75%,较18年末提高15.57个百分点,抵补能力进一步加强。 4、零售“轻型”加快步伐,优化“商行+投行”综合化服务 苏农银行2018年加快零售转型步伐,设立零售金融总部、财富管理及私人银行部,分层服务升级智能零售系统,大力推动零售银行华丽转型。2018年零售业务营收5.26亿元,增幅64.78%,零售业务利息收入实现4.77亿元,增幅60.46%,资产端,零售贷款余额达107.89亿元,较期初增长62.52%,其中主要源于信用卡业务较期初增长101.94%。负债端,零售存款实现323.60亿元,同比增长12.26%。公司在中高端客户数量实现较大突破,实现中高端客户数增长19.58%,规模增长37.69%。 围绕专、精、深,向“商行+投行”、交易银行、轻型银行、绿色银行转型,通过加强与地方政府合作,推出系列支持科创企业发展的金融服务产品;创建“股债结合”业务发展模式,推动创立投贷联动基金;通过“商行+投行”综合化金融服务,拉动投行新兴业务和分支行传统业务快速发展。 5、稳定公司股价彰显发展信心 一般来说公司内部增持有3种:公司回购股票、股东增持、董事会和管理层增持。对于A股银行来说,还没有进行过股票回购。因为境内银行回购股票属于重大无先例事项,需要监管批准和债权人公告;且回购股后要注销注册资本,将会减少其核心一级资本,降低其资本充足水平。 相对于过去几次银行股价稳定计划,本次苏农银行同时进行了股东增持和董事会和管理层增持,且不设价格区间和最高增持额,股价稳定机制终止条件也更严格,彰显了股东和管理层均对苏农银行发展前景拥有强烈信心。 6、投资建议 从2018年年报和2019年一季度报的业绩来看,苏农银行有以下亮点: 其一、营收增速保持高增长。营收增收连续2季度单季同比增速超过25%。 其二、净息差在1季度企稳回升。18年NIM同比下降33BP,而19年1季度息差开始改善,较18年末增加41个BP至3.05%。苏农银行的负债端成本农商行最低,且仅高于负债端比较有优势的大行;资产端收益优势也较显著,在农商行中仅次于常熟银行。资产收益高、负债成本低,其净息差在农商行中也处于较高水平。 其三、不良实现“双降”,资产质量持续改善。18年不良率1.31%,同比下降33个BP,在上市农商行中表现突出;拨备覆盖率248.18%,较上年末提高46.68个百分点。剪刀差同比下降近10个百分点。19Q1不良率较去年末继续下降6个BP至1.25%,拨备覆盖率263.75%,较18年末又提高15.57个百分点,抵补能力进一步加强。 其四、核心一级资本充足率大幅提高,资本实力进一步增强。19Q1核心一级资本充足度较年初大增1.54个百分点至12.53%,资本充足度较年初提升0.18个百分点。苏农银行18年发行的25亿可转债在19年2月11开始转股,截至1季度末约12亿可转债已转股,预期全部转股后将再度提升核心一级资本充足度1.53%至14.06%,足以满足未来几年资本金需求。 其五、展业区域拓展到苏州城区。3月,吴江银行更名为苏农银行,其展业的范围在拓展,从吴江市区拓展到苏州城区,其已经获准在苏州地区设立了近18家营业网点,已正式开业。初期业务集中在理财、存款等负债端的业务,未来逐步拓展到资产端业务,业务重点在零售业务上。未来其在苏州城区、郊区的网点数量有望继续增加,而且核心一级资本金也相对充足,便利未来开设新的网点。 苏农银行最大的优势在于其负债端成本率在农商行中最低,同时资产质量改善非常明显,未来成长空间较同业更大。其将零售业务作为主攻方向和未来利润增长点,发展战略清晰,业务发展迅速。更名后获得更大成长空间,充足的资本金也对扩张速度做支撑。当地客户基础优质,在负债端的优势也将慢慢显现在资产端,看好未来零售业务的发展。我们预计公司2019年、2020年归母净利润分别增长14.57%、17.61%,EPS分别为0.63、0.75,对应PB为0.87、0.80,对应的PE为8.99、7.65。维持“买入”评级,六个月目标价10.1元。
民生银行 银行和金融服务 2019-05-28 5.78 8.05 38.08% 6.48 6.23%
6.15 6.40%
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月9日和22日,民生银行相继收到银保监会、央行的批复,批准发行400亿的永续债,成为继中国银行之后国内第二单商业银行无固定期限资本债券,也是国内股份制银行首单。 民生银行核心一级和一级资本充足率低,亟需补充核心一级资本金和其他一级资本金。2019年一季度末一级资本充足率为9.28%,低于股份行均值0.94个百分点。若永续债发行成功后,预计可提高公司一级资本充足率和资本充足率0.84个百分点。 公司近几年再融资计划参与度较高,还未完成的规模达1100亿元,除了永续债以外,还有500亿可转债以及200亿的境外优先股正在走监管审核流程。 目前,市场上上市银行已经发行成功的永续债只有中国银行,发行规模400亿。除此之外,在2019年3月、4月,上市银行也纷纷公布了自己的永续债发行计划,合计规模5100亿元。对比中国银行,此次民生银行的永续债审核流程更快。民生银行从通过股东大会审议(2019.01.12)到拿到最终的批文(2019.05.22)仅花了5个半月时间,在审批流程上缩短了1个半月。除中行和民生以外,预计19年永续债发行规模将达1000亿左右。 永续债发行中需要重点关注一下问题:(1)税收问题。永续债投资方和发行方所得税和增值税是否可以减免;(2)险资投资永续债的条件能否进一步放开;(3)银行自营投资永续债时计提的风险权重;(4)CBS操作中一级交易商的标准能否放开。 民生银行基本面优劣势分析。优势:(1)同业负债占比高,同业负债占比达到22%,NIM弹性大;(2)转型成效好,中收保持高增长,对净利润贡献更大;(3)关注类贷款占比大幅下降,逾期90天已全部被计入不良;(4)18年非保本理财维持正增长,非保本理财占总资产比重相对低,未来提升空间大。不足:(1)拨备覆盖率较低,拨备计提压力相对较大;(2)不良净生成率高(2.28%),而且回升幅度较大(109个bp); 投资建议。19年民生银行资产端压力依然较大,因为:由于存量小微贷款风险仍需进一步化解,不良净生成率仍将回升;监管政策调整,不良认定标准提高,不良率确认压力在增加;同时1季度拨备覆盖率只有137%,尽管满足监管要求,但是依然低于可比同业,整体拨备计提压力相对较大。但是,其在收益端的优势有助于维持较高的ROE;同时同业负债占比22%,相对较高,在流动性宽松背景下,负债端成本压力小,NIM弹性更大,利息净收入将维持高增长;另外随着400亿永续债成功发行,将提高一级资本充足率,满足其信贷扩张的需要,也将有助于维持较高的利息净收入的增速。 我们预测19/20年营业收入同比增长11.2%/10.3%,净利润同比增长7.15%/8.19%,EPS为1.03/1.11元,BVPS为9.58/10.37元,PE为5.95/5.50,PB为0.64/0.59,维持买入评级,6个月目标价8.50元。
南京银行 银行和金融服务 2019-05-27 8.03 11.47 47.05% 8.70 3.57%
8.44 5.11%
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资产质量:不良率长期保持1%以内,潜在不良逐渐改善 南京银行的资产质量在同业中十分优秀,不良率仅0.89%,关注类贷款仅1.42%,逾期90天以上贷款仅0.84%,账面不良和潜在不良仅次于宁波银行。在趋势变化上,南京银行不良率控制常年保持相对稳定,而潜在不良情况呈持续改善态势。 公司在风险暴露和出清速度上要忙于宁波银行。主要原因在于,一方面南京市内贷款占比低于南京市外,另一方面,前三大行业贷款占比较高,不良较为集中。虽然从现状来看,南京银行的资产质量还要弱于宁波银行,但随着区域和行业不良逐渐出清,并结合公司正加快不良核销和零售转型的步伐,未来公司资产质量,包括潜在不良风险,仍有较大的改善空间和可能性。 拨备计提:拨备覆盖率高,盈利稳定有保障 与同业相比,南京银行的拨备计提非常充足,拨备覆盖率与拨贷比均处于行业前列。2019年一季度末,拨备覆盖率和拨贷比分别为415.42%和3.70%,在城商行中仅次于宁波银行。 从2010年开始,南京银行的拨备计提力度一直在加大,直到近两年才有所稳定。公司目前460%多的拨备覆盖率是其未来业绩的重要支撑。测算结果显示,2019年公司拨备覆盖率若下降5~15个百分点,可以增厚当年净利润增速2~9个百分点。 定价能力:优势在资产端,存款成本承压 公司整体净息差水平仅处于同业中游,随着战略转型步伐加快,公司有望走出净息差底部并稳步回升。2019年一季度NIM为1.96%,改善幅度高于宁波。 在资产端,公司定价优势显著,综合收益率达4.70%,处于同业前列。且未来零售贷款收益率还有进一步的提高空间;但在负债端,综合成本率达2.86%,成本压力大于同业,主要来自于存款活期率较低。 资本金压力来源及与宁波银行的对比分析 截至2019年一季度末,南京银行三项资本充足指标分别为8.52%、9.70%和12.78%,尤其是核心一级资本充足率低于同业均值近1个点,急需补充。 我们认为公司核心一级资本偏低有以下几方面的原因:其一、资产规模高速增长。2011年至2016年,南京银行资产年复合增长率达29.89%,高于同业均值6.12个百分点,直到最近两年才有所放缓。主要是对公等重资产业务消耗了较多的核心一级资本金。 其二、高分红率+高股息率。从上市以来的累计分红率来看,南京银行在26.34%,仅次于四大行。高分红率对应着低收益留存率,因此公司每年通过内源融资补充的核心一级资本金要更小。同时,低估值叠加高分红率,使得南京银行股息率位列上市银行首位。 其三、外源融资渠道有待拓宽。上市以来南京银行累积完成再融资规模227.64亿元,主要采用配股、定增以及优先股三种方式;而宁波银行完成再融资合计规模323.38亿元,比南京银行高出100亿左右,采用的方式中不仅包括了定向增发、优先股,还包括了可转债。 其四、规模扩张受资本金约束,使净利润增速放缓。2016年以来,由于资本金压力所致,南京银行归母净利润增速持续放缓,导致公司核心一级资本金更加难以实现可持续的内生增长。从净利润增长的拆解结果来看,生息资产增速放缓是公司2018年净利润增速不如2017年的主要原因。 目前,公司已经发布了新的定向增发方案,募集资本140亿保持不变,我们预计19年底有望完成,可以提高核心一级资本充足率1.66个百分点,满足未来3年资产高速扩张的需求。此外,新引入的交通控股作为第三大股东,背靠江苏省国资委,有助于扩展公司在南京市外的业务布局。 大零售战略持续推进,轻资产转型效果将愈加凸显 2016年下半年,公司大零售板块战略开局,通过“三部一中心”架构调整,提升了零售业务管理效能。同时公司加大金融科技的投入力度,18年在总行层面成立数据银行管理部,借助金融科技来助力零售转型,包括通过“鑫云+”互金平台开展“1+2+3N”的业务合作模式,通过大零售营销管理平台提升零售营销管理效能,以及通过人工智能提升核心风控能力。经过两年的时间,零售转型取得了良好的效果,表现在:(1)资产端,零售贷款占比正在以较快速度向宁波银行靠拢。2018年零售贷款占比已经达到了26.93%,较2016年初提高了10.93个百分点,与宁波银行差距缩小了12.31个百分点。 (2)负债端,零售存款占比持续提升,零售AUM明显增加。18年末,零售存款同比增长33.11%,占总存款的18.35%,较16年提高了4.13个百分点。零售客户金融资产规模达3762亿元,较16年增长48.88%。 (3)客户端,零售客户规模高速增长,尤其是财富及私行客户数翻了一番。目前公司拥有零售客户总数1763万户,较16年增长139.54%;财富及私行客户2.19万户,较16年增长93.81%。 (4)在收益端,零售业务对南京银行整体营收和利润的贡献明显加大。2018年,零售业务对营收和净利润的贡献分别达15.81%和8.37%,较16年分别提高了6.45和4.83个百分点。 2019年业绩增长有望超预期 2019年一季度,南京银行业绩增速呈加快趋势,营收同比增长29.73%,无论是增速还是改善幅度均要快于同业均值,主要来源于以下几个方面:其一、NIM环比上升7个BP;其二、资产增速明显提高,且快于RWA增速;其三、非息收入增速加快,中收增速加快。我们预计2019年公司业绩有望超市场预期。 估值处于历史低位,性价比高 表现在两个方面:其一、从纵向比较来看,当前南京银行估值低于历史均值一倍标准差左右;其二、从横向比较来看,南京银行具有高ROE,低PB的优势。 投资建议 与同业相比,我们认为南京银行具有以下核心优势:其一、不良率长期保持在1%以内,潜在不良指标均在持续改善。其二、拨备计提充足,为盈利稳定提供有力保障。其三、资产综合收益率高,且仍有提升空间。其四、高股息率与高分红率。其五、估值处理历史低位,性价比高。 约束南京银行估值的核心因素在于核心一级资本金的压力,一方面是受此前资产规模高速增长带来资本金消耗较快的影响,另一方面来自于外源融资规模不足,方式较单一的影响。2019年,我们认为约束公司估值的枷锁有望打开,估值需要提升。 其一、对标宁波银行,随着公司零售战略的持续推进,零售占比还将继续提高,零售对集团业绩的贡献也还有较大的提升空间,同时也将缓解负债端成本压力,提高NIM水平。因此需要给予相应的零售溢价;其二、零售业务的持续推进将缓解公司核心一级资本补充压力,资产规模增长有望提速;其三、新推出的140亿定向增发方案在19年年底有望完成,提升核心一级资本充足率1.66个百分点,能够满足未来3年的资产扩张需求。 我们预计公司19/20年营业收入同比增长20%/23%,净利润同比增长16%/17%,EPS为1.52/1.78,BVPS为9.93/10.82,对应的PE为5.36/4.60,对应的PB为0.82/0.75。给予“买入评级”,六个月目标价12元。
民生银行 银行和金融服务 2019-05-02 5.98 8.52 46.14% 6.32 0.16%
6.15 2.84%
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事件 4月30日,民生公布2019年一季度业绩报告,其中营业收入同比增长19.35%,归母净利润同比增长5.69%。 简评 1、营收增速同比大增,ROE同比下滑 2019年1季度营业收入438.59亿元,同比增长19.35%,增速较18Q1单季增速增长17.92个百分点,且为3年以最高单季营收增速,营收业绩增长势头强劲。归母净利润157.92亿元,同比增长5.69%,较18Q1单季增速增长0.46个百分点,增速基本符合预期。 从利润分解来看,一季度归母净利润同比增加8.50亿元,其中营收同比增加71.11亿元;营业支出同比增加61.71亿元,主要是在报表科目调整及货款减值准备增提的影响下减值损失增加56.66亿元;所得税同比增加2.91亿元。 盈利能力同比上升。一季度年化加权平均ROE为15.09%,较18Q1下降1.19个百分点;EPS为0.36元,较去年同期增长5.88%;季末BVPS为9.75元,较18年末增长4.06%。 2、利息净收入同比上浮39.90%,非利息净收入同比上浮3.95% 1季度利息净收入220.22亿元,较去年同期上涨39.90%,主要因贷款规模的增加和净息差的回升。非利息净收入218.37亿元,较去年同期上涨3.95%,主要因为手续费及佣金净收入同比上涨16.32%和汇兑收益由负转正。 3、不良率微降1bp,拨备计提力度有所加强 19年1季度不良贷款总额550.17亿元,比上年末增加11.51亿元;不良贷款率1.75%,较上年末微降1bp,不良率保持同业中游水平。 拨备计提力度有所加强。1季度末拨备覆盖率为137.82%,较年初上升3.77个百分点;贷款拨备率2.41%,较年初上升0.05个百分点。 4、各项资本充足度上升 19年1季度,核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为9.06%、9.28%和12.14%,较年初分别增加13bp、12bp和39bp;资本充足率上升较快主要因为1季度发行了400亿二级资本债。杠杆率6.12%,比上年末上升8bp。 5、各项业务平稳发展,零售存款增长较快 民生银行1季度各项业务平稳发展,贷款总额31,416.38亿元,增幅2.78%,其中零售贷款12,494.87亿元,比上年末增长1.54%,占贷款总额比34.21%,比上年末提高0.44个百分点;小微贷款4,273.97亿元,比上年末增长2.85%。存款总额33,014.28亿元,增幅4.24%,其中储蓄存款余额6,370.63亿元,增幅10.74%。 6、投资建议 从2019年1季度业绩来看,民生银行单季营业同比增长19.35%,为3年以最高单季增速;NIM逐季回升,资产质量保持稳定,定价与风控管理初显成效。1季度计提力度有所加强,拨备覆盖率有所提升,预计19年营收和净利润的回升将会促使民生银行加大计提力度。此外,民生银行非标和同业负债占比较高,之前受金融严监管的影响,估值收到拖累。现阶段,随着政策的边际宽松,同业利率的下降将带来民生银行息差改善,非标压力的减轻也有利于其估值修复。 我们预测19/20年营业收入同比增长17.40%/16.49%,净利润同比增长10.71%/14.08%,EPS为1.06/1.21元,BVPS为9.59/10.43元,PE为6.02/5.27,PB为0.67/0.61,维持买入评级,6个月目标价维持9元。
常熟银行 银行和金融服务 2019-04-30 7.63 11.70 48.85% 8.39 7.15%
8.41 10.22%
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投资建议 从2018年业绩来看,公司主要有以下亮点: 其一、18年营收、净利润同比大幅增长,19Q1增速再次提升。2018年营收58.24亿元,同比增长16.56%; 归母净利润14.86亿元,同比增长17.54%。19Q1营业收入15.37亿元,同比增长19.25%,较18Q1同比增速高6.75个百分点,归母净利润4.47亿元,同比增长20.96%,较18Q1同比增速高4.20个百分点。 其二、18年NIM企稳回升,同比上浮9bp。18年全年NIM达3.00%,较上年上浮9bp。主要原因是个人贷款收益率达8.04%,同比上升40bp,稳居上市银行最前列,主要因为零售贷款结构进行调整,收益率较高的个人经营性贷款占比继续大幅上升。 其三、不良贷款率逐季下滑,剪刀差显著低于100%。2018年末不良贷款率0.99%,较上年下降15个百分点,较3季度末下降1bp;19Q1不良率继续下降3bp,达0.96%,在整个上市行中仅高于宁波银行和南京银行。 常熟银行的低不良率也充分体现了常熟银行在小微贷款业务方面积累的丰富经验和在风险管控方面的突出优势。 其四、更加突出零售资产服务经营性领域的发展定位。18年储蓄存款余额为622.07亿元,增长19.07%,零售贷款余额为473.45亿元,增幅27.39%,占总贷款比首次超过50%,继续保持上升态势。结构继续向优势业务个人经营性贷款倾向,在进一步推高收益率的同时,又保持了持续下降的不良率,经营优势显著。 其五、获新型银行牌照,拓展村镇银行业务范围。常熟银行目前已获得首张新型银行牌照,可在海南省内新设村镇银行,并可在全国范围内开展村镇银行兼并收购。常熟银行有成熟的村镇银行经营模式,通过批量化流程化的经营管理模式可以迅速兼并村镇银行,拓展村镇银行业务模式,享受政策红利和牌照红利。 常熟银行一直以来在农商行中盈利能力和风控水平均处于绝对领先地位,高增长,高净息差,低不良率使的常熟银行在基本面指标上大幅领先可比同业。其在小微贷款业务上的多年经营经验和能力积累带来的零售贷款业务的高收益和高占比,尤其是经营贷业务上独树一帜,在保持上市行最高的零售贷款回报率的同时持续降低已经很低的不良率,凸显其经营和风控能力。此外,目前市值不到200亿,大幅低于招行和宁波,享有小市值溢价。小市值溢价主要的来源是:较低的监管成本、风险相对较低、区域经济优势。持续重点推荐。我们预测19/20年营业收入同比增长20.50%/20.85%,净利润同比增长23.41%/25.50%,EPS为0.81/1.02,PE为9.43/7.51,PB为1.23/1.07,维持买入评级,6个月目标价维持12元,对应2倍PB。
杭州银行 银行和金融服务 2019-04-30 8.32 10.68 32.34% 8.95 4.43%
8.69 4.45%
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投资建议 我们从短期和中长期角度均比较看好杭州银行的投资机会。从2018年年报和2019年一季度报的业绩来看: 其一、公司存贷款增速均较快,尤其是零售存贷款增速均在35%左右; 其二、息差进一步回升,是支撑业绩增长的主要动力,未来有望继续提高; 其三、资产质量持续改善,逾期90天以上贷款大幅下降,并全部纳入不良,关注类贷款占比下降幅度将近1.3个百分点; 其四、公司业绩迎来拐点,并且超市场预期,18年营收增长20.96%,归母净利润增长18.96%,19年一季度营收和归母净利润增速进一步加快。若非拨备计提加快所致,业绩增速或更快。未来潜在不良已经没有确认压力。 其五、拨备计提力度加大,风险抵御能力增强。 此外,杭州银行零售业务发展战略清晰,而且落实到位,由于其当地的客户基础好,预计零售业务优势将持续增强,最终都会体现在资产端。公司零售业务转型战略已经启动,在一年过程中也取得了相当的成效,零售贷款占比进一步提高至36.45%,且零售不良率下降十分显著。未来随着公司更加重视消费信贷类业务,零售息差将进一步提升,零售对公司总营收和利润的贡献也将进一步加大。 我们预计公司2019年、2020年归母净利润分别增长21%、23%,EPS分别为1.28、1.57,对应PB为0.74、0.70,对应的PE为6.77、5.51。维持“买入”评级,六个月目标价11元。
招商银行 银行和金融服务 2019-04-29 34.24 41.87 15.44% 35.73 1.62%
37.49 9.49%
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招商银行于2017 年正式明确了“金融科技银行”的定位目标,对标金融科技公司,将金融科技银行作为该行“轻型银行”战略目标的进一步发展与深化。作为国内金融科技起步最早、最先提出对标金融科技公司的上市商业银行,招商银行目前的金融科技发展状况如何,与金融科技公司还有多远的距离?本报详细梳理招商银行金融科技的发展战略、发展现状,并通过同业的对标分析,找到招商银行金融科技发展过程中的优势与不足,通过分析“全面对标金融科技公司”的规划,厘清招商银行金融科技发展的战略和方向。 招商银行金融科技战略的推进进程早在2010 年,招商银行就开始构建手机银行App,并在2013 年率先推出微信公众号,金融科技意识领先;2016 年,招商银行正式指出要加快推进金融科技战略,推动公司向“网络化、数据化、智能化”的未来银行转变,并明确零售金融领域的“手机优先”策略、批发金融领域的“线上化”策略以及风险管理预警模型的研发策略;2017 年,招商银行又明确了金融科技银行的目标,并在2018 年又提出对标金融科技公司,拥抱银行3.0 时代。 零售、批发和风险管理三个方面招商银行金融科技发展领先在零售端,大力运用金融科技,主要是“招商银行”和“掌上生活”两大手机App。2018 年招行提出以月活跃用户(MAU)作为零售业务发展的“北极星”指标,牵引整个招行零售业务的理念向数字化转型,两大App 的MAU 达 8104.67 万,较上年末增长47.24%。我们认为,零售端金融科技应用提升获客能力、提高服务的精准度、促进信用卡业务发展,并推动无卡化战略实施。 在批发端,2018 年开始深入金融科技布局,我们认为这是其金融科技的最新亮点。在风险管理方面,引入大数据和金融科技,全面提升风险识别、预警能力,2018 所有不良都下降。 上市银行的金融科技战略的对标分析:优势在零售端金融科技发展已经成为各家银行战略的必选项。对比分析工行、建行、民生和中信的金融科技发展,发现:虽然各家银行对金融科技的重视程度不断提高,但招商银行在金融科技领域——尤其是金融科技与零售业务的结合,仍具有无可撼动的地位。 金融科技公司的对标分析:优势在对公业务和数据资源端招行通过对标金融科技公司,发展金融科技技术的同时,发挥银行在批发业务以及数据资源方面的独特优势,与金融科技公司差异化发展,未来在金融科技领域仍大有可为。
紫金银行 银行和金融服务 2019-04-05 9.07 10.84 71.79% 9.28 0.87%
9.15 0.88%
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投资建议 紫金银行是上市农商行中规模最大的,业务基本位于南京市,具有上市农商行中最好的区位。当地经济发达,企业资质好,为紫金银行的资产质量提供了保障。 我们比较看好公司上市之后的业绩表现,主要原因: 其一、净息差企稳回升带来ROE逆势上升。业绩预报显示2018年公司ROE上升8个BP,是两家ROE上升的农商行之一; 其二、负债压力减轻,NIM将继续提升。过去,公司净息差的压力主要来自于计息负债的成本率上升,特别是发行了较多成本偏高的同业存单,随着金融去杠杆结束,并进入“稳杠杆”,市场流动性已经得到缓解,预计公司计息负债成本率将继续下降,而生息资产收益率较为稳定,净息差可继续提高。 其三、不良控制能力强,存量不良稳定下降,未来改善空间很大。紫金银行不良控制能力一直较强,15年以来一直保持着逾期90天以上贷款100%的不良认定,且不良率自16年以来在农商行中降幅最大、净生成率最低,核销转出压力非常小,未来还可大幅改善。 其四、零售业务在当地覆盖广,零售贷款占比较高。公司个人客户在南京市总人口中占比超46%,零售贷款占比在上市农商行中位居第三,近年来随着地区经济发展和居民生活水平的提高,零售贷款规模增长迅速。 我们预计公司19\20年营收增速分别为17.42%、18.87%,归母净利润增速分别为12.16%、14.70%;BVPS为3.52元、3.82元;对应的PE为24.58、21.43,对应的PB为2.69、2.48。次新股效应将持续存在,估值高于行业和其他个股。给予“增持”评级,6个月目标价11元。
常熟银行 银行和金融服务 2019-03-20 7.75 11.70 48.85% 8.85 11.32%
8.63 11.35%
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1、触发强制赎回条款 常熟银行股票在2019年2月25日至2019年3月18日之间,有15个交易日的收盘价格不低于“常熟转债”当期转股价格(5.76元/股)的130%(7.49元/股),根据《募集说明书》的约定,已触发可转债的赎回条款。按照最新的公告,需要等待交行获得监管回复后才会发强制转股公告。 目前公司董事会已批准,批准公司行使可转债的提前赎回权,对“赎回登记日”登记在册的“常熟转债”全部赎回。常熟银行即将发布正式赎回公告。正式公告将约定投资者可在赎回登记日(一般为公告发布日后5到20个交易日)之前进行转股。可转债可在交易日当天转股并可在下一交易日卖出。 2、赎回价低促使投资者卖出或转股,抛压不大 若强制赎回,赎回价格为债券面值加当期利息,价格不超过100.5元/张,若按3月18日收盘价7.95元/股卖出计算,每张可转债可获利38.02元。故投资者应在赎回登记日之前卖出可转债或进行转股。之前已经有40%的可转债转为股份,目前剩余余额为18.19亿元,我们预计前十大股东尚未进行转股,且其对常熟银行基本面看好,转股后不会大举抛售。 3、BVPS轻微上涨、EPS摊薄 经测算全部转股后,BVPS由5.68元/股上升到5.69元/股,上升0.26%;EPS由0.67元/股下降到0.54元/股,下降18.71%;我们认为可转债转股后对银行股估值更看重的BVPS有轻微提升,并移除了可转债的利息负担,看好其积极影响。 4、各级资本充足率提升大,提升2.42% 目前核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为10.03%、10.08%、14.84%,完全转股后各项资本充足率分别为12.45%、12.49%、17.26%,提升幅度均为2.42%。 转股后带来的可观的资本金补充了常熟银行资本充足度并提升了其抵御未来风险的能力,满足其业务拓展的需要,比如:新设消费金融子公司的资本需求等。 5、投资建议 常熟银行一直以来在农商行中盈利能力和风控水平均处于绝对领先地位,高增长,高净息差,低不良率使的常熟银行在基本面指标上大幅领先可比同业。其在小微贷款业务上的多年经营经验和能力积累带来的零售贷款业务的高收益和高占比,尤其是经营贷业务上独树一帜,在保持上市行最高的零售贷款回报率的同时持续降低已经很低的不良率,凸显其经营和风控能力。此外,目前市值不到200亿,大幅低于招行和宁波,享有小市值溢价。小市值溢价主要的来源是:较低的监管成本、风险相对较低、区域经济优势。持续重点推荐。 我们预测19/20年营业收入同比增长17.28%/19.35%,净利润同比增长19%/20.5%,EPS为0.80/0.96,PE为9.94/8.28,PB为1.36/1.19,维持买入评级,6个月目标价维持12元,对应2倍PB。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名