上半年内销旺,品牌和ODM 双提升 2013 年上半年母公司实现净利润0.44 亿元,同比增长25.98%,与合并利润报表数据接近,说明子公司—北京华斯在上半年业绩迅速增长,预计内销品牌增长在50%左右。同时,我们看到出口业务收入略下滑1.47%,内销业务收入则快速增长124.92%,其中ODM 业务收入也增长了48.96%,说明上半年主要是内销贡献业绩。我们认为该情况符合出口业务二季度生产,三季度交货的代工规律,相信下半年出口业务将逐渐贡献业绩。鉴于内销业务快速增长及欧美经济正在复苏,我们上调全年收入增速从14.51%至18.43%。 受益于内销高毛利业务快速增长,综合毛利率也从去年同期的22.41%提升到23.79%;而由于开店,8.95%的期间费用率(销售和管理)略高于去年同期的8.83%。且从业务结构来看,高毛利的ODM 业务增长快,OBM 保持了稳定的增长,我们预计全年这一趋势仍将持续。 下半年主要看皮城二期贡献业绩 从中报的情况来看,原皮交易市场二期已经完成了61.36%,主体工程业已完工,预计今年下半年将贡献业绩。从第一期原皮交易市场的火爆程度来看,我们认为皮城二期招商有可能超预期,这将为未来的业绩贡献奠定良好基础。根据11万平米的面积,我们假设按照10%的比例出售,则可贡献约2500 万元的业绩;加之今年新上马的服装裘皮交易中心2014 年有望贡献业绩,未来将以出售和出租的形式将业绩释放常态化。 长期看好公司转型,维持“推荐”评级 业务结构持续优化,上、下游延伸效果将逐步显现,公司转型过程中不乏亮点。 由于内销增长较快,皮城二期下半年、裘皮交易中心有望明年贡献业绩,我们上调了2013-2015 年EPS 分别为0.87、1.20 和1.55 元(0.76、0.91 和1.11元)。结合当前股价对应动态PE 分别为17.6、12.8 和9.9 倍,维持“推荐”评级。 风险提示:国内、外经济形势进一步恶化,拖累业绩增长。

公司是专注羊绒产业的龙头上市公司 公司是目前国内唯一一家专注羊绒纺织及制品的全产业链龙头上市公司,产业链逐步从水洗绒、无毛绒、绒条等初级产品的简单加工贸易向下游延伸到纱线、羊绒衫等高毛利制品的生产和销售。伴随着产品结构不断升级,毛利率稳步提升,业绩迅速增长,2009-2012年间收入复合增速达到46.9%,净利润复合增速高达92.7%。 羊绒产业属供给受限的资源依托型行业 羊绒属高端天然纺织原料,由于产绒山羊主要分布在北纬35-55度、东经5-120度的高寒、半荒漠区域,因此具有稀缺性和地域性特征。近五年全球羊绒年产量在1.7万吨左右,我国羊绒年均产量在1.2万吨左右。受益消费升级,我国羊绒需求稳步提升;且随着技术进步,羊绒混纺需求将释放更大的需求空间。尤其是在我国“退耕还林、退耕还草”等限制性政策出台的背景下,供给受限,产量难提升,羊绒资源属性将愈加凸显,长期羊绒价格将稳中有升。 公司具有依托资源的全产业链优势 预计公司掌控了25%左右的全球原绒、35%的中国原绒资源。羊绒资源的稀缺性将使得具有资源掌控力的企业有着更大的发展潜力和基础,公司正是在掌控原料的基础上逐步壮大和发展的。公司的全产业链优势提升了客户尤其是大客户的粘性,符合当前承接产业转移和集中度提升的趋势。最后,遍布全球的销售网络使公司可以对接全球客户,公司业已具备了承接全球高端产能和各大品牌客户的能力和基础。 看好由“贸易”向“基地”的转型,给予“推荐”评级 公司目前正处在由“贸易”向“基地”的转型阶段,未来2-3年的亮点在于:继续提升高毛利的羊绒衫业务占比,毛利率将稳步提升;近两年羊绒衫产能的不断释放为业务结构优化打开了空间;全产业链的基地资源在未来将越来越稀缺,客户粘性将不断提升,因此四季产品的多品类扩张具有可行性。 考虑到23亿元定增的摊薄,我们预计2013-2014年EPS分别为0.39和0.58元,同比增速分别为40%和47%,结合当前股价,对应动态PE分别为20.7和14.1倍。我们看好公司的中长期发展战略,未来的成长空间依然广阔,且增长更加扎实,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:经济进一步恶化导致需求不振,产能扩张不及预期。

投资要点 事项:公司公布了2013年半年报,上半年实现主营业务收入6.84亿元,同比增长25.21%;实现归属上市公司股东的净利润1.49亿元,同比增长4.93%,EPS为0.75元,基本符合我们此前0.78元的预期。公司拟以每10股派发现金红利3.5元(含税),并且预测1-9月份业绩增速0-20%。 平安观点: 收入趋势向好,毛利率有所提升 相对于2013年一季度16.79%的收入增速,第二季度36.82%的收入增长表现出明显向好趋势,使得相对处于淡季的第二季度表现超预期。我们认为这得益于整个团队销售效率的提升,2013年上半年新增门店29家至550家,外延扩张速度6%不到,意味着业绩贡献多为内生增长,预计终端同店增长近20%。 我们相信这一趋势将会延续下去,今年战略重点不在开店,而在内生增长。我们预计全年新增门店在80-100家,外延扩张速度15%左右,同店增长10%以上,维持全年27.8%收入增速的判断。 第二季度单季63.47%的毛利率较第一季度60.92%提升了2.55个百分点,我们认为这得益于两方面:一是销售策略有所调整,重服务和体验而减少折扣,二是高毛利的直营收入占比有所提升。我们认为这两方面都是符合品牌发展趋势的,有助于维持高端品牌形象。 综合销售端的情况而言,我们认为新的管理团队正在带给公司一些有益的改变,也符合我们之前的判断,继续看好。 销售费用仍需严控 销售费用的高增长和所得税率优惠取消是影响净利润增速远低于收入增速的主要原因。 上半年36.96%的销售费用增长高于收入增速,导致销售费用率较第一季度增长至22.21%。我们认为原因主要来自两方面:一是销售人员规模增加及上调“三险一金”所致,销售费用中占比超过50%的职工薪酬项同比增长58%,是导致销售费用增长的最大因素;二是销售费用中的第二大项—商场费用同比增长30%,反映出商场对服装品牌的费用压力仍然较大。我们认为,销售费用的增长相对刚性,但随着费用控制更加严格,以及去年下半年同期较高的基数,下半年销售费用的增长会得到一定控制,销售费率有望保持稳定甚至降低。

收入增速有所放缓,毛利率继续提升 2013 年二季度单季收入同比增长7.73%,较第一季度的8.61%增速继续放缓,表明终端消费情况仍不理想。我们认为年内消费形势难有明显起色,但随着消费旺季和整改措施的见效,下半年情况应略好于上半年,维持全年收入13%增长的判断。 可喜的是,我们仍看到毛利率的继续提升,上半年毛利率较去年同期大幅提升了5.24 个百分点至51.88%。我们认为毛利率的提升主要源自三个方面:一是直营业务增长好于加盟,高毛利业务占比提升;二是电商业务上半年快速增长,其盈利能力也好于加盟业务;三是自建产能投产,自动化水平提高,制造成本降低。坚持我们此前判断,相信这一趋势将继续延续。 期间费用率有所增长,但资产质量无忧 上半年销售费用同比增长14.36%,高于收入增速因此销售费用率提升了1.27个百分点至23.77%;由于近800 万元股权激励费用的摊销,导致管理费用同比增长40.5%,费用率提升至5.99%。存货同比增加11.92%至5.5 亿元,主要是备货所致,水平仍较合理;应收账款仅增长4.54%,但由于提前下单及备货需要,预付账款大幅增长57.54%至0.84 亿元;上半年经营现金净流出0.29 亿元,低于去年同期,但影响不大。整体资产状况仍保持了健康的态势。 长期看好,维持“强烈推荐”评级 上半年净开门店127 家至2398 家终端,符合我们全年250 家左右开店速度的预期。今年的亮点在于单店精细化管理能力的提升,及“类宜家”一站式购物大家居馆建设,有利于提升家居用品的比例。由于毛利率的大幅提升,我们小幅上调2013-2014 年盈利预测分别为0.98 和1.18 元(原盈利预测为0.94 和1.14 元),对应PE 分别为16.3 和13.5 倍。目前估值较为合理,但公司稳健的经营风格,健康的增长质量,及对品牌的重视和坚持,使其成为可中长期持有的投资标的,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:消费环境进一步恶化,整改措施效果低于预期。

定位“蓝海”,成长空间大,维持“推荐”评级 公司定位三、四线青春休闲市场,属于“蓝海”领域,且1800家左右的终端规模相对于近3000个三级县市仍有巨大的拓展和渗透空间。从中报可以看到,公司在保持优势区域——华南地区47%的高速增长同时,积极扩大弱势区域如华北和西北等地的拓展,两个区域都实现了60%以上的业务增长。 更为重要的是,我们认为公司自上市后对“管理”的重视能为未来的发展奠定良好基础,在“限制渠道数量,更重质量”的策略指导下,公司将稳健成长,看好其中长期发展。我们维持2013、2014年EPS 分别为0.79和0.99元的预测,对应PE 分别为15和12倍,维持“推荐”评级。 风险提示:终端消费进一步下滑,外延扩张不及预期。

投资要点 事项:公司发布了2013年半年报,上半年实现主营业务收入6.8亿元,同比增长0.35%;实现归属上市公司股东净利润0.83亿元,同比增长24.36%;摊薄后EPS 为0.35元,基本符合我们预期。 平安观点: 利息收入大增致业绩增速高于收入增速 受益于定存利息收入结算1137万元(去年同期利息收入115万元)和523万元的汇兑收益,财务费用为-1279万元,较去年同期424万元大幅减少,由此致净利润同比增加16%左右。 毛利率稳步提升 第二季度单季实现营收3.86亿元,同比下降2.3%,主要是由于下游品牌消费疲软传导到上游所致,相信随着公司战略调整及旺季到来,第三季度开始将有所好转。值得关注的是,16.7%的单季毛利率较第一季度的15.5%又有提升,说明公司产品结构调整战略效果逐步显现,高毛利产品的开发和销售比较顺利。 费用控制仍然严格 上半年的管理费用率保持了稳定,其中销售费用率为0.36%,管理费用率为2.72%,同比略有增长,主要是由于增加了安东项目的管理和销售人员所致; 但环比有所下降,主要是得益于第二季度单季期间费用率下降明显,其中销售费用率从第一季度的0.41%下降到第二季度的0.31%;管理费用率从第一季度3.05%下降到第二季度的2.47%。这反应了公司对精细管理提升的努力。 综合而言,毛利率的稳步提升、费用的严格控制态势仍将继续,验证了我们之前的观点:公司质地持续向好。 资产质量有所下降,但无需过分担忧 经营活动净现金流出3.5亿元,同比大幅下滑。主要是由于应收账款账期延长致同比增加61%,及为了应对下游客户小批量、多批次的订货模式提高了原材料的备货,存货大幅增加128%所致。 但我们认为“以销定产”的模式下无需过分担心资产质量问题。由于兴业科技的下游客户往往都是国内知名品牌,实力较强,加之客户粘性高,因此我们认为无需担心应收账款坏账的问题。应收账款增加确实一定程度上反映了下游客户的经营状况,这也是促使公司经营更加稳健的重要原因。 同时,进入2013年来,下游客户集中采购模式开始向小批量多批次采购模式改变,在这种模式下,公司的预测难度加大,因此加大了原材料的储备力度。虽然一方面这种模式下加大了资金占用,降低了存货周转,但同时也压缩了经销商的生存空间,有利于公司加大直销占比,提升市占率。因此,总体上,我们认为这种订货模式的变化有利于公司长远发展。 长期看好受益政策调控红利的皮革龙头,维持“推荐”评级 维持“大行业、小公司,集中度提升”的推荐逻辑,兴业科技将充分受益政策调控红利,稳健成长,值得长期关注。维持公司2013-2014年EPS 分别为0.72元和0.95元的盈利预测,结合当前股价对应13年PE 分别为13和10倍,鉴于业绩仍有提升空间,公司稳健的经营风格和集中度逐渐提升的前景使得当前股价具有一定的安全边际,弱市中的防御价值开始凸显,维持“推荐”评级。 风险提示:经济进一步恶化,原材料价格波动剧烈,募投项目进展不及预期。

公司定调2013年为“终端运营管理年”,提升精细化管理能力 上市后,为了应对业务的迅速发展,公司将2012年定调为“管理年”,主要是就公司战略、部门框架做了梳理和建立了定期内部部门间的协调机制。在终端环境不振,消费疲软的大背景下,公司又将2013年定调为“终端运营管理年”,有意识放慢扩张步伐,并将重心放在提升终端门店的运营管理上,以缓解甚至避免未来“成长的烦恼”,为后续发展奠定扎实基础。 目前公司ERP系统业已覆盖绝大部分终端,为提升精细化管理能力奠定了良好基础。 按最终售价计算,目前公司终端门店平效在1-1.2万元间,仍有较大的潜力可挖。2013年公司将通过招聘优秀的行业人才及外聘专家顾问的形式加强对“人、场、货”的管理,提升精细化管理能力,以改善终端管理效率和效益,预计2013年同店增长将达到5-10%。 2013年秋冬订货会增速有所放缓,预计全年收入增速25%左右 相较于30%左右的2013年春夏订货会增速,5月份举行的2013年秋冬订货会增速有所放缓,在20-25%之间,其中冬款订货会增速较秋季进一步回落,反映出加盟商对终端消费信心有所下滑。公司加盟收入占比90%以上,加盟商订货比例在90%左右,因此我们预计公司2013年收入增速在25%左右。 预计开店规模将有所放缓,面积增长仍是主要外延扩张方式 由于加盟商信心受到终端消费不振的影响,我们预计今年开店规模将低于2012年净增263家的规模,预计在200家左右。从这两年的情况来看,我们认为公司的外延扩张方式并不是净增门店数量为重点,而是终端面积的快速增长。公司去年提倡“开大店,向空中发展”的开店策略,终端面积增长在40%左右。今年在原有策略基础上,将提倡“多开店”策略,鼓励加盟商在一条商业街上开多店,并且新增门店面积要求在100平米以上。 同时,结合公司提升终端运营管理的战略,今年也加大了原有店铺改造力度,店铺升级不仅体现在装潢、货品陈列方面,也体现在店铺面积的提升上。我们预计2013年面积增长在20%左右,同店增长在5-10%之间,有助于实现全年25%的收入增速。 定位“蓝海”,成长空间大,维持“推荐”评级 公司定位三、四线青春休闲市场,属于“蓝海”领域,且1784家的终端规模相对于近3000个三级县市仍有巨大的拓展和渗透空间;我们认为公司自上市后对“管理”的重视能为未来的发展奠定良好基础,看好中长期发展。我们维持2013、2014年EPS分别为0.79和0.99元的预测,对应PE分别为16和13倍,给予6个月目标价14.22元,维持“推荐”评级。 风险提示:终端消费进一步下滑,外延扩张不及预期。

事项:5月9日董事长、销售经理、加盟商代表出席投资者交流会,就产品设计、品类拓展、业务发展策略等方面与投资者进行了交流。总体而言,2013年公司将以提升终端运营能力为主,产品设计进一步差异化,家居品类更加丰富,提倡“宜家式”的大家居馆。总之,公司有意将差异化进行到底,避免同质竞争,我们认为这是长期发展的根本。 平安观点: 设计风格进一步差异化,避免同质竞争 2013年秋冬订货会主题为“雀跃中国”,以孔雀形象为主打,与代言人杨丽萍的形象相得益彰,设计风格独一无二,产品做工和品质更加精益求精,凸显高端气质。我们认为在竞争越加激烈的家纺市场中,富安娜的差异化设计风格利于其在同质化的产品竞争中脱颖而出,是家纺市场中难得的以产品设计为诉求的公司,强大的产品设计能力是公司长远发展的核心竞争力,利于维护其差异化的高端形象,引导消费,提升品牌形象。 家居品类进一步丰富,“大家居”理念将落实 2013年公司将进一步扩大家居品类,家居服、丝巾、箱包、壁纸乃至地板等均有所涉及和扩张。从加盟商的情况来看,家居用品销售增长较快,尤其是在大店中效果较好,销售占比逐年提升,高者占据了半壁江山。 打造类“宜家式”一站式购物的大家居生活馆是公司努力的目标,不断拓展的家居用品品类也将逐渐满足一站式购物的要求。2013年公司将鼓励加盟商开大店,以500平米左右的“家居馆”为突破,实现富安娜各系列、品类的充分展示和组合销售,以进一步提升品牌形象,提升品牌知名度,并与其他竞争品牌形成明显的定位区隔。 公司扎实的管理是稳健经营的基础 在不确定的环境中,公司以“过冬”的心态和理念来优化管理,夯实基础。2013年将在两个方面有所加强。一是降低对“促销”的依赖,提升终端运营能力。有意识降低促销频次和力度,避免陷入同质竞争;同时重点做好营销推广,深挖和满足客户需求,在终端门店、产品、品类管理等方面强化体验性和差异化。二是整合公司销售体系,改变往年直营和加盟独立分开运营的模式,这样将有望实现产品在各渠道间的统一调配和营销政策的统一管理。基于此,我们认为公司良好的库存结构和稳健的收入增速仍然值得期待。 长期看好,维持“强烈推荐”评级 我们预计富安娜在消费大环境仍不确定的2013年,有意识放缓开店速度(250家左右),保持资产负债表的健康;同时将继续优化管理、重点提升终端销售能力。维持2013-2014预测EPS分别为1.88和2.28元的判断,对应PE分别为17和14倍。目前估值较为合理,但公司稳健的经营风格,健康的增长质量,及对品牌的重视和坚持,使其成为可中长期持有的投资标的,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:消费环境进一步恶化,整改措施效果低于预期。

投资要点近期平安证券组织了朗姿股份一季报业绩电话会议,邀请公司管理层与投资者交流了公司一季度业绩与未来业务发展情况。总体来看,公司对未来业绩增长表达出积极乐观的态度。 费用控制更明确,有助于带动业绩快速增长 由于2012年采取了较为激进的扩张战略,人员扩容70%左右,净增门店133家,以及取消股权激励一次性摊销3141万管理费用,导致销售和管理费用激增,2012年两项费用率合计近38%,严重拖累业绩增长。我们判断严格控制费用是公司2013年的管理重点之一,一季报32.17%的期间费用率说明公司控费效果开始显现,我们认为这也是公司全年努力追求的目标。 终端折扣管理更规范,预计毛利率仍将稳中有升 新管理团队到任后,非常重视VIP 客户管理和终端折扣政策,预计未来终端折扣将有所降低,毛利率仍将保持稳中有升的态势。在VIP 管理上,一方面制定了VIP 客户管理制度,实行“3315”服务工程,有效提升VIP 客户服务质量;另一方面,基于更优质的 VIP 客户服务,公司将收缩VIP 折扣到9折左右,有利于稳定和提升毛利率。一季度效果明显,VIP 管理和服务的改善明显提升了VIP 的消费占比,预计未来公司将在不断提升VIP 客户规模的基础上努力提升VIP 客户的平均购买频率。 在终端折扣方面,公司强化了终端门店参与商场促销活动的管理。促销活动严格执行门店申请、分公司到营销中心审批的程序,不允许擅自参加。我们预计一季度商场促销活动参与率同比降低50%,这也是一季度毛利率继续提升的重要原因之一。 预期同店增长改善,业绩有望逐季回升 随着一系列举措陆续实施,我们认为未来同店增长情况将有所改善,这将助推业绩逐季企稳回升。我们预计一季度老店同店增长在10%左右,次新店在5%左右,新店由于尚在培育期,且多为2012年下半年新开,按照一年左右的培育期,预计在2013年下半年开始释放业绩。相信随着区域分公司的陆续到位,VIP 管理更加规范,今年同店增长情况将有明显改善。 我们预计2013年将以120家左右的规模扩张,外延扩张速度在23%左右,预计同店增长在5%以上,维持全年28%左右的收入增速,2013年业绩将逐季回升的判断。 n 精细化管理是未来重点发展方向,供应链改善仍有空间新管理团队更加重视精细化管理,我们认为以区域分公司设立和VIP 客户管理为抓手的精细化管理改革将有效带动同店增长和品牌形象提升。公司计划在终端和营销中心之间设立区域分公司,承上启下,一方面贯彻营销中心的战略,门店管理、货品及陈列等公共职能将逐渐下移,统一对门店进行指导;另一方面则更加贴近市场,了解客户需求,并及时反馈信息,形成良性循环。预计6 月份区域分公司将正式运营,效果值得期待。 另外,4 月份后的VIP 客户管理将更加规范,制度设计、培训及规范流程等工作正在有序进行,目前效果已开始显现,预计一季度VIP 客户消费占比在30%左右。未来将在大力拓展VIP 客户群体的基础上努力实现两次以上的重复购买率。 精细化管理则要求公司供应链进一步优化,目前公司的供应链改善主要体现在两个方面。 一是响应速度提升。目前公司开始在SAP系统中嵌入基于POS机的一款软件,对终端每件衣服的畅销度、补货需求和速度响应都能够及时掌握,目前从采购源头到终端消费的各环节都能在SAP 系统中清晰可视,各事业部响应速度明显提升。 二是战略供应商的建立。公司对供应商的要求日益提高,希望和优质供应商建立战略合作关系。目前公司的供应商总数在减少,但供应商的实力和规模都有所提升,有望实现快速补单和追单。供应链的改善将提升运营效率、降低成本。 公司未来成长“质”“量”兼备,维持“强烈推荐”评级 通过这次交流,我们看到新的管理层上任后,公司正在悄然进行着超出预期的变化。短期而言,费用控制、毛利率提升、同店增长改善等政策有助于带动公司短期业绩实现强反弹。长期来看,新管理团队到任后,在强化全面预算基础上,进行了以区域分公司设置、VIP 客户管理为抓手的更贴近市场的精细化管理改革,以SAP 系统管理为核心的涉及到物流链响应速度及供应商战略合作等方面的供应链管理改革,这些已经或者将要反应在响应速度、运营效率提升、成本降低和毛利率提升等方面,使公司更值得长期看好。正如我们4 月10 日深度报告《身处“蓝海”,未来成长“质”“量”兼备》中提到的那样,朗姿股份正在站上内生增长的起点,未来的增长将由“量”及“质”。 我们维持2012 年业绩筑底,2013 年业绩反弹的推荐逻辑,新管理团队正在为公司带来一些列改善举措,将使朗姿股份的成长更加扎实和持续。维持2013-2015 年EPS 为1.60、2.17 和2.83 元的盈利预测,结合当前股价对应PE 分别为14.5、10.7 和8.2 倍,当前估值处于历史低点,安全边际强,维持“强烈推荐”评级。 风险因素:消费环境进一步恶化,品牌拓展不及预期。

事项:兴业科技2013年4月25日发布一季报,实现营收2.95亿元,同比增长4.09%;实现归属上市公司股东净利润0.280亿元,同比增长11.3%;扣非后净利润0.278亿元,同比增长10.3%;摊薄后EPS为0.12元,业绩符合我们一季报前瞻的预期。 平安观点: 毛利率超预期提升反映公司议价能力有所增强 由于季节性因素,2012年一季度营收增长基数较高,2012年春节对2013年一季度影响比较大,营收仍能在高基数基础上增长4%仍可体现出公司的稳健成长性。 利润增速超过营收增速的主要原因在于毛利率的超预期提升和财务费用的大幅下降。在安东项目仅有后整饰工序的情况下(后整饰工序毛利率在9%左右),公司整体毛利率仍在2012年14.43%的基础上进一步提升到15.54%,超出我们预期。我们认为主要是两方面的原因。一是随着上游原皮价格上涨,公司成品皮价顺势上涨转嫁成本同时提升毛利率,说明公司产品质量过硬,提价易获市场认可;另一方面,我们认为产品升级和结构优化是公司的战略目标,这将在2013年有所表现。总体而言,我们认为随着公司规模不断扩大,集中度不断提升,行业龙头地位将越加稳固,将逐渐体现在过硬的产品质量、较高的客户粘性和议价能力增强等方面,符合我们之前“强者恒强”的逻辑判断。 此外,利息收入引致的财务费用大幅下降121%,以及政府补贴引起的营业外收入大幅增长701%也是利润增速超过收入增长的原因之一。 费用控制更严格体现公司的精细化管理能力 销售费用同比增长45.6%,销售费率从去年同期的0.30%增至0.41%,主要是由于去年同期低基数,而今年安东项目的销售人员增加所致;绝对额的角度来看,2013年121.6万的销售费用反而比去年第三、四季度140万左右的水平还低,说明费用控制在今年将更加严格。 管理费用同比仅增8.93%,费用率从2012年同期的2.91%略升至3.05%,绝对额则较去年第二、三、四季度下降明显,主要是一方面上市后费用计提在2012年,另一方面公司2013年更加重视费用控制。总体而言,我们认为公司在2013年对于费用成本控制方面将更加严格,体现了公司的稳健经营理念和精细化管理能力。 “以销定产”模式下无需过分担忧公司资产质量问题 经营活动现金净流出2.67亿元,同比下降1498%,主要是由于存货增长35.58%至6.46亿元,应收账款增长69.7%至1.15亿元,预付账款增长68.1%至1.53亿元所致。但我们认为“以销定产”的模式下无需过分担心资产质量问题。 为迎接二季度生产旺季,一季度往往是原皮和蓝湿皮备货期,公司会根据原皮价格走势来决定采购量大小,但最终都不会有积压问题;另一方面,也有去年一季度安东项目还未投产,生产和备货基数较低的原因。 相信随着二季度加工旺季到来存货结构会有所改善。 由于皮革客户开发难度较大、周期较长,因此客户粘性也较高,同时由于兴业科技的下游客户往往都是国内知名品牌,实力较强,因此我们认为无需担心应收账款坏账的问题。应收账款增加确实一定程度上反映了下游客户的经营状况,这也是促使公司经营更加稳健的重要原因。 产能释放推动业绩持续稳健增长 2013年后将进入募投项目正常推进过程,根据2012年报披露的产量测算2012年安东项目投产率在25%左右,预计2013年将达到40%左右,瑞森项目也将在2013年末投产。考虑到经济环境尚未明显好转,我们认为2013年公司将采取较为稳健的投产节奏以控制风险,预计业绩增长在20%左右。而随着2014年瑞森项目及安东蓝湿皮项目的正式放量,我们判断2014年将是业绩高速增长的一年,值得期待。 长期看好受益政策调控红利的皮革龙头,维持“推荐”评级 维持“大行业、小公司,集中度提升”的推荐逻辑,兴业科技将充分受益政策调控红利,稳健成长,值得长期关注。2013年一季报显示出公司稳健扎实的管理风格,相信随着公司规模不断扩大,内部管控将会进一步规范化和精细化,未来公司成长将“质”“量”兼备。维持公司2013-2014年EPS分别为0.72元和0.95元的盈利预测,结合当前股价对应13年PE分别为13.5和10.3倍,鉴于业绩仍有提升空间,公司稳健的经营风格和集中度逐渐提升的前景使得当前股价具有一定的安全边际,弱市中的防御价值开始凸显,维持“推荐”评级。 风险提示:经济进一步恶化,原材料价格波动剧烈,募投项目进展不及预期。

事项:朗姿股份2013年4月24日公布了2013年一季报,实现营收3.70亿元,同比增长16.79%;实现归属上市公司股东净利润0.86亿元,同比增长9.48%; 扣非后归属上市公司股东净利润为0.84亿元,同比增长3.48%。摊薄后EPS为0.43元。 平安观点: 优惠所得税率取消致利润增速低于收入增速 由于2012年一季度基数较高,2013年一季度16.79%的营收增长仍然体现出公司较高的成长性。9.48%的业绩增速低于营收增速主要是由于优惠所得税率取消所致,一季度所得税费用同比上升53.85%。60.91%的毛利率相比去年同期稳中有升,伴随着新款逐步上市,相信毛利率仍有提升空间。此外,由于财政补贴,营业外收入286万元,同比大幅增长858.7%,营业务支出同比下降94%,贡献业绩约0.02元。 销售和管理费用率下降明显,资产质量有所改善 一季度销售费用率为21.29%,低于去年22.73%的水平,是继去年三、四季度以来的首次下降;管理费用率为10.88%,远低于去年15.21%的水平。销售和管理费用率合计32.17%,略高于去年同期的31.76%,但明显低于去年全年37.94%的水平,也低于剔除一次性计提股权激励费用后的35.12%,说明公司控费效果开始显现,这无疑将增强我们对2013年业绩反弹的判断。 应收账款同比增长19.29%至1.02亿,略低于期初的1.06亿元,且增速明显放缓;随着春夏新款的提货,一季度末4.98亿的存货水平较期初的5.48亿有所降低;经营活动活动净现金流入2902万,较去年改善明显。总体而言,资产质量有所改善。 预计上半年业绩较为平淡,业绩将逐季回升 我们认为短期内,业绩增长仍将以外延扩张为主,内生增长为辅。预计2013年开店规模仍为120家左右,外延扩张速度在23%左右;期待新管理团队效果的逐渐体现,预计2013年同店增长在5%左右,这样全年有望实现28%左右的收入增长。 由于去年一季度基数较高,今年一季度业绩有望成为全年低点;但因为二季度受消费淡季和集中换货的影响,预计上半年业绩表现较为平淡,公司预测上半年业绩增速在0-20%区间。我们认为随着控费效果逐季显现,三、四季度消费旺季的到来,业绩有望逐季回升,更期待下半年业绩表现。 长期看好公司战略和成长,维持“强烈推荐”评级 我们长期看好公司多品牌发展战略,期待组织架构调整后的改善效果,预计2013年业绩呈现逐季回升态势。维持2013-2015年EPS为1.60、2.17和2.83元的盈利预测,结合当前股价对应PE分别为14、11和8倍,当前估值处于历史低点,也较同行为低,我们认为安全边际强,维持“强烈推荐”评级。 风险因素:消费环境进一步恶化,品牌拓展不及预期。

事项:2013年4月22日华斯股份公布了2013年一季报,实现营收10.5亿元,同比增长26.37%;实现归属上市公司股东净利润0.15亿元,同比增长52.72%,扣非后的净利润为0.13亿元,同比增长42.51%;摊薄后EPS为0.13元。 平安观点: 内销旺盛致收入和业绩超预期 从公司过去两年的情况来看,一季度往往是出口淡季,是全年中营收最低的一个季度,具有低基数,高增长的特点,反映了近年来内销的迅速增长。今年受益北方冷冬天气,皮草服饰和原料需求都比较旺盛,带动营收超预期增长,我们预计一季度出口业务增速在10%以内,内销业务增速在50%左右。毛利率较高的内销业务高增长带动了2013年一季度毛利率较去年同期大幅提升了3.96个百分点至29.1%;销售和管理费用同比增长20.64%和35.41%,远低于去年同期的115%和68%的增速,共同促使利润增速高于收入增速。 业务结构继续优化,毛利率仍有提升空间 从业务结构来看,低毛利的OEM业务增速下滑、占比降低,高毛利的ODM和OBM业务增长快、业务占比逐渐加大。业务结构优化在2012年已现端倪,我们预计2013年这一趋势仍将持续,毛利率仍有提升空间。2013年一季度是个好的开始,公司转型效果将逐渐显现。 2013年上下游延伸效果将逐渐显现 我们预计上下游延伸效果将在2013年逐渐体现。预计原皮交易市场二期将在第二季度完工,下半年投入使用;从第一期原皮交易市场的火爆程度来看,我们认为皮城二期招商有可能超预期,这将为未来的业绩贡献奠定良好基础。而国内品牌方面,预计2013年底公司将拥有19家左右的终端,内销业务增长有望再上一个台阶,我们判断仍将有40%左右的增速。 长期看好公司转型,维持“推荐”评级 业务结构持续优化,上、下游延伸效果将逐步显现,公司转型过程中不乏亮点。 由于内销业务占比偏低,仍需继续关注出口动态,我们维持2013-2015年EPS为0.76、0.91和1.11元的预测。结合当前股价对应动态PE分别为18、15和12倍,估值较为合理,维持“推荐”评级。 风险提示:国内、外经济形势进一步恶化,拖累业绩增长。

事项:2013年4月22日卡奴迪路公布了2013年一季报,实现营收2.20亿元,同比增长31.02%;实现归属上市公司股东净利润0.71亿元,同比增长31.03%,扣非后净利润为0.70亿元,同比增长30.24%;摊薄后EPS为0.71元。 平安观点:费用大增+优惠税率=业绩增长稳定. 在终端消费不振的背景下,公司仍能维持31.0%的收入增速,凸显了公司的稳定高成长性。67.03%的毛利率稳中有升,期间费用率则增长迅速,其中销售费用同比增长62.89%,主要是由于2012年新增94家直营店的人工增加和装修费摊销所致;管理费用同比增长98.82%,一是公司扩张,二是研发费用增加所致。但总体上,两项费用率合计27.79%虽明显高于去年同期,但仍小于2012年33%的水平。优惠税率的取得使所得税费用同比降低24%,抵消了费用率的上升,使业绩保持了稳定高增长。 存货可控,现金流有所改善. 存货同比增长80%至2.92亿元,主要为春夏备货所致,根据2011年70%、2012年66%左右的售罄率,我们认为存货仍控制在合理范围。经营活动净现金流虽然为-999万,但相比去年同期-3726万改善明显。应收账款大幅增长120%说明公司放宽了信用,以支持加盟度过难关。总体上,我们认为公司会在2013年消费不景气的背景下,公司将努力提升精细化管理能力,有意识降低库存和改善现金流,降低集中备货比例,加强期间补单能力,以保持资产负债的健康。 外延扩张仍为主动力,业务多点开花助推2013稳健高成长2012年末公司共有443家终端,预计2013年净开店规模仍将在120家左右,外延扩张速度有望保持在30%左右,仍是业绩主要驱动力。同时,卡奴迪路已具备优秀的品牌运营管理能力,未来在大力拓展自有品牌的基础上,有望加强国际品牌代理、尝试探索三线城市高端精品买手店、大力发展团购定制和港澳业务,这些都将有助于公司业绩快速稳定增长。 高成长的高端男装龙头,维持“推荐”评级. 公司规模较小,未来仍具有较大的拓展空间,高成长性突出。我们维持2013-2014年EPS分别为2.30和3.01元的预测,结合当前股价对应动态PE分别为15.8和12.1倍。我们认为公司业绩成长性高、确定性较强,目前股价具有一定的安全边际,维持“推荐”评级。 风险提示:消费环境恶化,外延扩张和多元业务拓展不及预期。

收入增速渐趋平稳合理 2012年公司采取了逆势扩张战略,收入放缓的同时费用激增拖累业绩增长。 2012年上半年净利润负增长,随后在公司积极纠偏下逐季回升,2012年第四季度单季收入实现17.2%的增长,利润实现37.4%的大幅增长,全年实现正增长。我们认为在2013年收入渐趋合理平稳增长,公司在年报中预计2013年收入增速在10-16%区间。 费用控制效果显现,2013年利润增速将与收入匹配 公司下半年着力控制费用支出,效果明显。第四季度销售和管理费用增速显著回落,其中销售费用同比下降7%左右,管理费用同比回落6%左右,两项费用率基本稳定在25%左右,未来将有望继续回归到2011年之前的20-25%区间水平。我们认为期间费用的有效控制,是2013年业绩实现反弹的关键,合理的期间费用率有利于业绩增速与收入相匹配,保证业绩健康持续增长。公司2012年报中预计2013年业绩增速在10-16%区间。 外延扩张仍为主要业绩驱动力 2012年底终端规模在2737家,净增366家。在公司仍以抢占市场份额为主导的战略背景下,预计2013年仍将保持400家左右的开店规模,外延扩张速度在15%左右,一定程度上保障了收入的稳健增长。 预计2013业绩逐季回升,维持“强烈推荐”评级 仍维持2012业绩筑底,2013年趋势向好的判断。我们认为在终端消费未见明显好转,春节减少发货的影响下,2013年一季度业绩仍有下滑风险,将是全年低点,随后将逐季回升,趋势向好。我们维持2013-2014年EPS分别为3.08和3.65元,对应PE分别为12和10倍。作为家纺板块中弹性最大的家纺龙头,当前股价仍处于历史低点,也较同行为低,具有较强安全边际,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:终端消费不振,费用控制低于预期,订货会不及预期,所得税率优惠取消导致业绩波动风险。

收入增速放缓,毛利率大幅提升 继续受到终端零售不振影响,3月份促销效果有限,致2013年第一季度旺季不旺,收入增速低于2012年22.3%的增速,延续了去年第四季度起下滑的态势。 二季度是家纺消费淡季,我们认为短期内终端消费和公司收入增长仍难见起色,并且有可能影响2013年秋冬订货会增长。值得欣喜的是毛利率从2012年的48.45%大幅提升3.65个百分点至52.10%。我们认为:一方面是一季度仍在售的秋冬产品毛利率较高,春夏新品则折扣力度较小保障了毛利率;更为重要的是,稳健的直营和飞速发展的电商使高毛利业务结构占比提升,而加盟商则可能由于预期悲观致提货意愿和结构占比有所降低。我们相信毛利率提升趋势有望继续保持,而收入增长则仍将保持谨慎,维持全年收入15%的增长预测。 费用控制稳健,资产质量依然良好 一季度销售费用增长8.3%,19.37%的费用率与去年同期相当;管理费用增长48.85%,略低于去年同期增速,但由于营收增速放缓,导致管理费用率略有上升至5.38%。总体而言,合计24.75%的销售和管理费用率在营收增速放缓的背景下,仍较2012年的27.93%有所降低,彰显了精细化管理能力。公司一季度存货同比下降了6.6%,应收账款增长18.3%,经营活动净现金流入117万,较去年同期1789万下降明显,主要是由于收入增长放缓及应收款项的增加所致。 总体而言,资产质量仍保持了良好态势。 长期看好,维持“强烈推荐”评级 维持公司2013年“转型年”的判断,预计富安娜在消费大环境仍不确定的2013年,有意识放缓开店速度(250家左右),保持资产负债表的健康;同时将积极谋求转型,重点提升终端销售能力和发展电商等新兴渠道,提升内生增长能力。 维持原盈利预测,预计2013-2014年EPS分别为1.88和2.28元,对应PE分别为16.5和13.6倍。目前估值较为合理,但公司稳健的经营风格,健康的增长质量,及对品牌的重视和坚持,使其成为可中长期持有的投资标的,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:消费环境进一步恶化,整改措施效果低于预期。