投资逻辑 市场需求为公司产能的35倍:公司主打产品磨球主要应用于火电、水泥、氧化铝和铁矿石。我们的测算表明,假如四大行业全部采用红宇新材的磨球,磨球年总需求约在45.37万吨-69.91万吨之间。考虑到公司仅有1.7万吨/年的产能以及市场无同类产品竞争,摆在公司面前的无疑是一个巨大的市场。 产品性能鹤立鸡群,市场开拓是短板:公司目前主要客户集中在火电、水泥、氧化铝等传统行业,对上述行业的销售存在着明显依赖。这三个行业,国家政策客观都要求节能减排,但主观上,由于是国有企业,其主动节能降耗的动力弱于民营企业,特别是在磨球等耐磨铸件及其带来节能效果占成本比重不大时,要替换原来习惯使用的产品和供应商就更加困难。 使用公司产品对于客户实际上具备明显的节能降耗,减少成本的作用。因此,得出结论,公司的市场拓展速度基本取决于客户的主观意愿。 河北鼎基耐磨将带动水泥磨球1.5倍的需求增长:公司在水泥龙头企业海螺的磨球占比已经达到90%,但并未进入其他水泥企业,这表明市场开拓确实不仅仅是产品好就足够。面对全行业超10万吨的需求,公司去年底收购的河北鼎基耐磨是水泥行业众多大企业的优秀耐磨铸件供应商,其客户合计水泥年产能预计超过4亿吨,为红宇新材提供了极其宝贵的现成客户资源。考虑到河北鼎基之前提供的仅有衬板产品,红宇新材有望为鼎基的现有客户提供磨球、设计在内的全套产品方案。以水泥产能计算,公司水泥板块的需求有望实现1.5倍以上的增长。 募投项目与并购将解决产能瓶颈问题:公司现有磨球产能1.7万吨/年,募投项目计划至2014年新增2万吨/年,面对水泥潜在的巨大需求,2013年产能存在瓶颈问题。通过收购河北鼎基耐磨,公司通过并购迅速解决产能和市场问题的战略已经明确,公司仍然手握3.31亿的现金,因此我们预计,并购将成为公司迅速解决产能瓶颈的首选。 投资建议 我们认为公司已经找到了合适的发展模式,在不考虑并购的前提下,我们预计公司2013-2015年ESP分别为0.649元、0.938元、1.117元。对应2013-2014年PE分别为23.87倍、16.53倍。我们给予公司买入评级,目标价19.47元,对应2013年30倍PE。 风险 市场开拓不顺;

评论 机构认可度高:本次定增参与方,国内公募机构占据了7席,包括博时基金1300万股,财通基金1350万股,金鹰基金2160万股,太平资产734万股,申万证券1310万股,浙商证券1300万股。此外还有安徽省铁路建设投资基金2300万股,安徽省投资集团1300万股,自然人袁吉1350万股。其中博时基金已经通过二级市场持有323万股。公募机构的高度参与显示了专业投资者对公司定增项目以及未来发展的认可。 大股东不参与增发不影响公司发展:我们多次提及公司最有价值的部分在于其优秀的管理团队领导和战略发展模式,而这两点都离不开大股东王民夫妇。由于王民夫妇除利源铝业之外并未拥有其他资产,因此没有参与此次增发,持股比例从38.06%下滑至27.40%,共计12825万股,仍为公司第一大股东。同时,此次参与均为专业的财务投资者,也不会干涉和影响公司未来的经营。 重申定增项目对公司巨大的战略意义:此次定增尽管有对融资额有过大的声音。但我们认为,这是公司管理层发展战略的必然选择。我们再次强调,公司的“纵横双向”发展模式,即横向上,不断通过自身研发和引进高端设备相结合与下游合作开发高附加值新产品,纵向上不断深化现有业务合作,将产品往下往精深化终端化延伸,这同样也需要投资。对于融资上马的新项目如果其ROE 水平明显高于现有业务,同时也代表了行业未来的发展方向,那么这就是个好的融资项目。而此次的定增项目恰好符合这样的特点,在做大做强苹果产品线后开始全面大举进军轨道交通铝型材市场。意味着公司将扩展至下游组装业务,成为国内少数有能力踏入此领域的铝合金挤压型材公司,能够提供列车车体大部件,如顶板、地板、侧板等,下游客户收货后只需要少量加工处理便可直接组合装配。而车头大部件生产计划则明显领先于市场,目前国内并无厂家能够生产,公司产品若能顺利投产,将填补国内空白。 投资建议:摊薄不影响我们的观点,长期看好,继续推荐我们维持原有盈利预测不变,摊薄后2013-2015年EPS 预测为0.636元、0.922元、1.61元。目前股价对应2013-2014年PE 22.97倍,15.84倍。们将此前15.27元目标价(除权前27.5元)进一步上调至19.08元,对应2013年30倍、2014年20.69倍PE。原因一:基于公司未来每年约50%的增速。原因二:公司正在快速由初级加工商向终端制造商转型。原因三:无缝管、宝马汽车、笔记本电脑外壳、轨道交通车头车体等一系列高技术含量、高附加值的产品。

业绩简评 公司发布2013年一季报,营收4.31亿元,同比增长32.34%,归属上市公司股东净利润6004.5万元,同比增长52.06%,扣除非经损益后净利润5781.17万元,同比增长52.88%,略超我们预期。此外,公司在一季报中预测2013年中报净利润同比增幅在40%-60%之间。 经营分析 IPO新增产能迅速释放业绩:公司募投项目已经于2012年底全部安装完毕,其中深加工项目已全面投产,大截面交运铝型材深加工项目也于一季度投入生产。从一季度的情况来看,募投项目的新增产能利用情况良好,也验证了我们此前关于募投项目投产将有效缓解公司的产能瓶颈的判断,维持2013年全年产量将达到7.6万吨左右的判断,同比增长20%。 二季度开始财务费用将明显下降:公司2012年财务费用达到9800万元,同比增长128%,主要系在增发资金到位前银行短期借贷先行投入所致。而1季报显示,公司短期借款已达到17亿元,一季度财务费用达到3150万之巨,同比增长约100%。公司公告将在4月15号进行除权,我们预计公司有望在除权后迅速启动增发资金募集,预计增发募集资金到位后公司的短期贷款有望大幅下滑至2012年初5.5亿元左右水平。 小非减持近尾声,股价最大压制作用消除:一季报显示,小非股东新企创业投资继续大幅减持至383.57万股,其解禁时持有2200万股,在一季度其减持超过730万股。包括新企创业在内的三家小非自2011年11月解禁以来,三家共计累计减持股份将近5000万股,而利源流通盘仅为1.12亿股,这也是利源股价自小非解禁后持续低于20元/股的一个重要原因。小非减持基本完毕意味着股价最大的压制作用已经大幅弱化。 盈利调整 我们之前在年报点评中便调高了公司2013/2014年业绩预计,继续维持不变,净利润分别为2.97亿元、4.3亿元。同时预计2015年净利润为7.5亿元。分别对应2013-2015年EPS1.59元、2.30元、4.01元。 投资建议 目前股价对应2013-2014年14.8倍、10.24倍市盈率。假定公司按照发行上限7280万股增发,按照摊薄后1.143元测算,也只有20.58倍。对于一家连续5年增长接近50%、毛利率与ROE持续提升,产品结构持续改善的公司而言,25倍估值并不过分。我们继续强烈推荐利源铝业,维持27.5元目标价,对应2013年最大摊薄后24倍。

业绩简评 司发布2012年财报,总收入47.29亿元,同比增长15.87%,归属上市公司股东净利润5.368亿元,同比下滑0.68%,基本每股收益0.7元;扣除非经损益后净利润下滑15.78%。同时每10股分红1元,转增3股。与之前业绩快报相比没有变化。 经营分析 要产品受累需求,价格下滑:黄金、精锑、APT三者2012年均价同比2011年变动幅度分别为4.31%、-21%、-7.87%。公司金锑钨三类产品2012年毛利占比分别为40.33%、45.86%、13.14%。因此,尽管黄金价格同比仍有4.31%的涨幅,但受累锑钨价格下滑,造成了公司业绩下滑。此外,由于锑钨需求的疲软,尽管公司产量同比出现了提升,但产销率预计出现了较大下滑。此外,甘肃加鑫产出低于预期,仍然亏损,也略低于此前预期。 储量稳中有升,资源扩张稳步推进:公司仍然保持现有矿山稳定增储,外部矿山择机扩张的策略。2012年探获新增资源储量金属量黄金7443千克,锑28633吨,钨14442吨,铜698吨,保有储量同比增长10.74%、8.46%、17.70%。此外,公司大量的进行外部资源基地考察,以“股权+债券”方式投资了鑫矿矿业,预计将来至少为公司增储氧化钨储量万吨以上。同时,公司还与中南大学、403地质队等建立战略合作关系。 稳字当头,长线配置:我们预计三种产品的价格在2013年均价将于2012年同比持平,黄金存在均价下行可能,而锑钨价格下跌空间有限,预计略有提升。公司坚持的稳步发展策略在需求大幅下滑时有效的规避了风险,公司仍将每年维持现有资产每年10-15%的增长速度。而资源扩张这块,虽然进展较慢,但稳中求进能有效规避风险,投资触雷可能性较低。同时,公司大股东仍然存在资产注入预期,所以我们建议长期配置。 投资建议 我们此次下调了公司2013/2014年业绩预计,归属上市公司股东净利润分别为6.02亿元、7.53亿元。同时预计2015年净利润为8.96亿元。分别对应2013-2015年EPS0.786元、0.982元、1.169元。对应2013-2014年PE分别为21.37倍、17.09倍,继续维持增持评级。

业绩简评 公司发布2012年财报,总收入15.23亿元,同比增长23.32%,归属上市公司股东净利润2.02亿元,同比增长42.58%,基本每股收益1.08元。公司同时预计2013年营业收入约为18亿元,归属上市公司股东净利润2.83亿-3.23亿元,同比增长40-60%。同时,公司还预计2013年一季度归属上市公司股东净利润同比增长40%-60%。 经营分析 变径无缝管填补国内空白,将大幅提升公司估值:董事会报告披露,公司2012年成功生产了铝合金变径管,这填补了国内空白,属于重大突破。目前变径管全球范围内只有俄罗斯等少数几个国家生产,货少价高。公司在成功获得了下游客户的认可后,有望于今年实现批量销售,从而为公司贡献业绩。同时,其他一系列深加工产品的陆续投产将继续提升公司高附加值产品的比重,优化产品结构,提升毛利率和ROE水平。 募投项目全部投产,产能瓶颈问题解决:公司募投项目已经于2012年底全部安装完毕,其中深加工项目已全面投产,大截面交运铝型材深加工项目也达预定可使用状态,一季度已经投入生产。募投项目的及时投产将有效缓解公司的产能瓶颈问题,预计2013年全年公司铝型材总产量将达到7.6万吨左右,同比增长20%。 增发将降低财务费用:公司2012年财务费用达到9800万元,同比增长128%,主要系在增发资金到位前银行短期借贷先行投入所致,2012年底公司短期贷款为12.32亿元,预计增发募集资金到位后公司的短期贷款有望大幅下滑至2011年底5.5亿元左右水平。 盈利调整 我们此次调高了公司2013/2014年业绩预计,净利润分别为2.97亿元、4.3亿元,上调幅度分别为5.32%、0.7%。同时预计2015年净利润为7.5亿元。分别对应2013-2015年EPS1.59元、2.30元、4.01元。 投资建议 目前股价对应2013-2014年13.66倍、9.45倍市盈率。假定公司按照发行上限7280万股增发,按照摊薄后1.143元测算,也只有18.98倍。我们在此前1月份的报告《吹响进攻集结号!》中分析得出,利源应当享受25倍估值。而变径无缝管等高新技术产品的投产更支持了这种结论。我们继续维持买入评级,维持27.5元目标价,对应2013年最大摊薄后24倍。

业绩简评 公司发布2012年业绩快报,总收入15.23亿元,同比增长23.32%,归属上是公司股东净利润2.02亿元,同比增长42.58%,基本每股收益1.08元。2、公司同时公布年度分配预案,以资本公积金每10股转增8股,同时每10股派发现金股利2-3元(含税),共计3744万元-5616万元。 经营分析 公司业绩鹤立鸡群:业绩增长符合预期,我们之前预期为1.1元左右,公司在三季报中预测全年区间为40-60%。正式公告接近下限,我们认为此不会对股价造成负面影响。原因一,即便是42%的增长,在行业里也是独占鳌头,有色金属行业整体利润平均下滑50%,同为铝加工的企业预计普遍下滑在30%以上,如同为铝加工的明泰铝业下滑65-75%。原因二,2008-2012年,公司年净利润同比增长率分别为51.35%、28.56%、74.25%、51.75%、42.58%。已经连续5年高速增长,期间增长率略低2009、2012年都是经济比较困难的一年,可以看出,公司业绩会受到经济周期的影响,但公司能够将这种影响降到最低。 增发值得参与:利润增速高于收入增速,这是好公司的真正体现。自2009年以来,公司已经连续4年利润增速高于收入增速,因为公司自2009年以来进入快速的结构调整和产品升级,新等量投入的资本带来了更高的ROE回报,因此,我们再次强调,公司的增发不应该视作为融资圈钱。 盈利调整我们暂不调高2013年的预测,维持公司2013/2014公司实现净利润2.82、4.27亿的盈利预测。EPS1.51元、2.3元。保守预测摊薄后2013年EPS1.1元。 投资建议 目前股价对应2013年14.23倍、9.35倍市盈率。由于公司增发股数未定,按照我们摊薄后的保守预测1.1元测算,也只有19.5倍。我们在此前1月份的报告《吹响进攻集结号!》中分析得出,利源应当销售25倍估值,对应2013年27.5元目标价,继续维持买入评级。

事件 公司2013年2月20日发布收购进展公告:公司于2013年2月9日收到中非资源(BVI)提交的由广东省物料实验检测中心、广东省地质局七O四地质大队出具的《马达加斯加共和国23702、23324、28668、28608矿区铌钽铀矿预查报告》。得到铌钽铀矿预测资源量(334):矿石量3475万吨,其中Nb2O5(五氧化二铌)76440吨、Ta2O5(五氧化二钽)12508吨、U(铀)共17373吨。 评论 我们认为此次拟收购标的质地优良: 1、钽妮之外,铀有惊喜,储量价值520亿:预查报告显示,较之前公告的收购意向,除去钽铌矿外,新增了铀矿17373吨,超出市场预期。根据目前市场价格,钽矿Ta2O530%CIF国内报价为165万元/吨,铌矿Nb2O550%min,Ta2O55%min报价26万元/吨,铀金属价格为48美元/盎司。我们根据计算得出,资源储量价值为:钽矿12508*165/10000=206.38亿元,铌矿76440*26/10000=198.74亿元,铀金属48*2204*6.24*17373/10000=114.64亿元。矿产总储量价值为206.38+198.74+114.64=519.76亿元。 2、钽铌为稀缺战略金属,铀为核金属:钽大量用于国防、航空、航天、电子计算机、高档次的民用电器及各类电子仪表的电子线路中。在冶金工业中,钽铌主要用作生产高强度合金钢、改善各种合金性能和制作超硬工具的添加剂。铀则是核工业最基本的原料,为核工业的发展不可或缺的战略金属,对我国核电事业和国防工业的发展起着至关重要的作用。我们认为公司所收购资源均为国内稀缺的战略金属,下游需求十分可观。 3、矿石品位与国内相当,根据我们对非洲矿石品位的了解,未来有进一步上升空间:根据公告中显示,矿石品位分别为钽矿0.036%,铌矿0.22%,铀矿0.05%,与国内同类矿石品位相当。根据我们对非洲钽铌矿的了解,钽铌矿品位均大幅高于国内,既高于公告中的品位,我们认为未来随着进一步勘探工作的进行,资源储量仍然有上升的可能。 收购尚存的风险: 1、后续工作存在一定不确定性:由于矿产项目勘探分为地质预查、普查、详查及勘探4个阶段,目前尚进行到第一步,随着后续勘探工作的进行,资源储量、矿床技术经济评价和矿山建设可行性仍存在一定不确定性。 2、交易价格尚待确定 3、马国5月大选带来的政治风险:正如我们在之前报告《迈出矿产开发第一步》中所提到的,由于马国目前是临时政府,公司探矿权的延期审批以及后续采矿权的审批仍要等到5月大选后新政府执行,存在一定的政治风险。 投资建议 我们在上篇报告中,仅对公司钛精矿销售业务和现有酒店业务进行估值。我们估计公司2012年至2014年可实现净利0.51亿元、1.88亿元、4.19亿元:2012年和2014年EPS分别为0.22元、0.67元和1.49元,对应2013年至2014年PE为64.96倍、23.89倍、10.73倍。 随着公司收购进程的进展,交易的不确定性将逐渐降低,我们假设在交易完成的情况下,对公司分部估值:我们给予公司钛精矿销售和酒店业务13年25倍PE估值,市值为1.88*25=47亿。对钽铌铀矿520亿储量价值,我们认为合理市值应在25亿以上,因此我们认为公司总市值应大于72亿,理论股价应在31.3元以上。 我们考虑到交易尚未完成和5月将面临的政治风险,暂时维持公司增持评级。

事件 公司非公开增发方案于2012 年12 月6 日获得证监会发审委审核通过,公司正在等待证监会正式批复文件,公司有望于近期获得证监会的正式批文。 评论 业绩将连续4 年保持50%以上高速增长:公司此前在三季报中曾经预测2012 年预计实现净利润增长在40-60%之间,至今公司仍未发布新的业绩预告。公司2012 年业绩在区间范围内应该是确定性事件,自此,公司业绩自2008年以来连续5 年实现50%以上的年均复合增长。 股价横盘一年,小非已经是小问题:公司上市时的三个战略投资者(小非)在2011 年11 月17 日解禁之时共持有5250 万股,占总股本的28.07%,占解禁后流通盘的46.92%,小非的减持给股价上升带来了巨大阻力。也是公司股价在此之后1 年内5 次冲击20 元/股一线未果的主要原因。但在此期间,我们持续不断努力推荐,公司股价并未跟随大盘在2012 年下跌,而是横盘一年。而小非经过一年的减持目前只剩下新企还持有约1 千万股左右流通股,占流通股的比例约只有10%左右,占总股本约6%,合计市值不到2 亿。且其自5 月份以后就在未减持,显示其十分看好公司未来的发展。即便其减持,按目前每天的成交量,我们认为,小非的阻力远小于大家此前的判断。 对于利源的订单我们有信心:市场另一个担忧是利源未来的高速增长能否有足够的订单来保障。我们要强调的是,首先,公司的大客户比如苹果、长春英利(中国最大汽车铝合金零部件供应商)、中国北车(动车组两大巨头之一)、沈阳远大(全球最大建筑幕墙生产商)、日本三井物产(日本大财团三井集团的铝型材统一采购商)等,这些客户能够保证公司未来订单的充足,实际的情况是这些客户的需求公司产能前期一直无法满足。其次,公司新增产能属于市场紧缺产品,比如无缝管(国内有需求无供货)、火车车头(全进口)以及公司的深加工中心都是瞄准的蓝海市场。所以,利源铝业的产能利用率担忧实无必要。 如何认识利源的估值问题:估值代表的是公司未来的业绩增长速度和质量,也即公司能够越快速的使股东投资实现回报公司市盈率可以越高。1、增速方面,利源过去5 年的表现在不断的证明自己处于小公司到大公司的快速成长阶段,高速的增长主要来自于两方面,一是公司的产能不断扩张,二是公司的产品档次不断升级。2、质量方面,公司产品的毛利率逐年提升,产品价格稳中有升。公司2008 年-2012 年3Q 的毛利率分别为15.83%、16.53%、16.67%、19.99%、24.98%。ROE 达到12.51%,远超南山铝业的3.89%、栋梁新材的5.69%、罗普斯金的5%,即便是中国忠旺也只有8.86%。连续5 年的高速增长和远超同行的ROE 反映的是公司优秀的产品和治理结构,对应快速的股东回报。因此,利源的估值水平应该高过栋梁新材这样的传统铝型材企业。参照同样为精深铝加工的东阳光铝、新疆众和、宜安科技等的估值,我们认为利源应当享受的估值水平约为25 倍。 增发价便宜,股价空间大:公司增发底价为17.3 元/股。此外,公司定增预案中提及最多不超过7280 万股,计划募资不超过15 亿元,以此计算,摊薄30%左右,我们保守预测摊薄后2013 年EPS 为1.1 元,按照我们上文的分析,利源铝业2013 年值得25 倍的估值,目标价为27.5 元,目前股价还有30%以上空间,建议买入!

投资逻辑 公司发布公告拟收购董事长旗下钽铌矿资源:此次交易资产为董事长100%控股的中非资源,其主要资产为马达加斯加宏桥矿业的4个合计100平方公里的钽铌矿探矿权。 期待第一阶段普查报告近期出炉:中非资源与广东省物料实验检测中心签署了《安琪拉贝铌钽铀矿项目勘查技术服务合同》,委托后者对4个探矿权进行勘查,目前第一阶段普查工作已经基本完成,将于近期提交有关报告。 钽铌为稀缺战略金属,用途高端,价格不菲:钽大量用于国防、航空、航天、电子计算机、高档次的民用电器及各类电子仪表的电子线路中。在冶金工业中,钽铌主要用作生产高强度合金钢、改善各种合金性能和制作超硬工具的添加剂。钽矿Ta2O530%CIF国内报价为165万元/吨,铌矿Nb2O550%min,Ta2O55%min报价26万元/吨,价格不菲。 12年10月公司股东大会通过定增方案,拟14.55元/股向董事长增发5000万股:公司去年股东大会通过定增方案,拟向董事长增发5000万股,合计7.27亿。我们预计增发资金将用于钛精矿销售的周转资金以及此次钽铌矿收购。 2012年钛精矿销售低于预期,我们期待13年恢复性增长:按照公司11年所签包销合同,公司从12年起每年包销不低于50万吨,2012年3季报显示公司仅销售5万吨,仅达预期10%。我们认为目前市场对公司未来钛精矿销售是否能够达到预期仍存在担忧,若公司12年4季度或13年1季度销量能够达到预计数量,则将消除市场顾虑,对股价有刺激因素。 投资建议及估值 由于公司钽铌矿储量及收购不确定性较大,我们仅对公司钛精矿销售业务和现有酒店业务进行估值。我们估计公司2012年至2014年可实现净利0.28亿元、1.82亿元、4.12亿元:2012年和2014年EPS分别为0.12元、0.65元和1.47元,对应2013年至2014年PE为118倍、24.75倍、10.91倍。我们考虑到公司钛精矿销售的高速增长以及钽铌矿的注入预期,同时考虑到钛精矿销售不达预期以及马达加斯加5月份新政府上台的政治风险,给予公司增持评级。 风险 钛精矿销售持续不达预期风险,本次钽铌矿收购交易失败风险,马达加斯加政治风险导致的探矿权不予延期或无法取得采矿权的风险。

事件 西部资源于1月7日晚发布公告,公司成为维西凯龙100%股权的最终受让方,成交价格为18376.98万元人民币,全部用自有资金支付交易价款。 评论 增加铜金属储量42360.06吨:根据第三方评估报告,截至2012年9月30日,维西凯龙矿业旗下大宝山铜矿保有(332+333)铜金属量42360.06吨,平均品位2.15%;保有(332+333)银金属量114670千克,平均地质品位58.12克/吨。公司此前拥有阳坝铜矿、杜坝铜矿和铁炉沟三处铜矿采矿权,合计拥有铜金属量9.36万吨。同时,公司拥有南京栖霞山铅锌矿,伴生银合计614.44吨。公司此次收购大宝山铜矿,增加公司铜储量45.26%,银储量18.66%。 该收购对公司业绩的影响:大宝山铜矿采选生产规模15万吨/年,公司产品为铜精矿,目前处于停产状态。公司计划2013年7月开始复产,据此我们假设2013年、2014年达产率分别为75%、100%,矿石产量分别为5.63万吨,15万吨,折合铜金属含量分别为930.30吨、2478.6吨、银金属含量分别为1444.13千克、3847.58千克。 在铜精粉含铜含税价为52035.3元/吨、铜精粉含银含税价为4712.76元/千克的假设条件下,大宝山2013、2014年净利润分别为1700万元、4530.34万元。增厚公司每股收益0.026元、0.068元。 再次证明公司成熟的收购体系:公司的发展战略就是通过不断的收购矿山进行扩张,占据产业链利润最高的上游环节;从公司旗下已有和收购的矿山来看,一般都是品位较高,已经成熟开采的现有中小矿山,而我国有色金属矿产资源的特点就是大型矿山少、中小型矿山多,国内可供公司未来收购的标的矿山多,公司战略极其符合国情,而且公司近几年的表现证明其具备超强的资源收购能力,公司有望继续利用上市公司平台特有融资渠道优势和公司出色的矿山管理能力打造中小型成熟矿山集合体。 投资建议 我们维持2012年盈利预测不变,上调2013年、2014年盈利预测至2.68亿、3.75亿元,对应2012-2014年EPS分别为0.3、0.41元、0.57元。对应2013-2014年PE分别为23.9倍、17.09倍。维持增持评级。

五矿旗下唯一锰产业与新能源材料平台,定位清晰,发展路径明确。目前金瑞科技已经拥有从碳酸锰矿→电解金属锰→四氧化三锰的锰系列产业链,依据公司实际控制人五矿集团对公司的战略定位和发展规划,公司未来三至五年内,要进一步做大做锰产业链。根据公司规划,将根据发展需要和区域市场的需求,考虑进一步投资新建高纯硫酸锰、高纯醋酸锰等锰盐以及新能源材料。最终目标是打造完整的锰系产业链,争取将锰业务做成公司实际控制人五矿集团的又一个优势产业。 锰矿石资源自给率高,未来提升空间较大。公司已控股白石锡和黄塘坪两个矿山,权益资源储量约350万吨,年产锰矿石12万吨,平均品味约17%左右。本次收购完成后公司锰资源储量达到1100万吨,锰矿石产能34万吨/年。在募投项目顺利投产后公司电解锰业务收入将明显增厚,锰矿自给率大幅提升到70%以上。 金属电解锰景气筑底回升。公司目前是国内排名靠前的金属电解锰供应商,现有电解锰产能3万吨。金丰锰业年产3万吨电解锰技改扩建项目前已于2012年8月开始试生产,预计2013-2014将逐步完全达产,届时公司电解锰产能将达到6万吨,有效地提升公司电解锰市场份额与行业地位。另外,下游行业尤其是钢铁行业回暖将助推电解锰盈利逐步回升。 新能源电池材料蓄势待发。作为国内最早研究氢氧化镍材料的企业,公司产学研结合优势明显。目前氢氧化镍产能4000吨,产品结构较全,盈利能力稳定,后期将继续扩大;锂电池正极材料蓄势待发,下游应用空间广阔。 投资建议:作为具有锰产品全产业链优势的标的公司,金瑞科技在本次增发完成后,资源自给率将显著提高,电解锰产能规模翻倍以及下游行业需求复苏助推业绩改善,同时新能源电池材料前景广阔,镍基电池与锂电池材料产业化与下游运用规模化同步进行,将成为公司未来新的盈利增长点。预计2012、2013、2014年EPS为0.05元、0.28元、0.42元。我们给予14元的长期目标价,对应2014年33倍PE,给予“增持”投资评级。 风险:钢铁行业景气回升低于预期;新能源汽车产业化进度低于预期。

投资逻辑 更耐用更节能的耐磨铸件产品:公司主营球磨机磨球、衬板、磨段,主要应用于矿山选矿球磨机、水泥熟料球磨、火电煤粉球磨等;与目前市场中的主流产品相较,公司产磨球可为球磨生产环节节电30%-40%,使球磨机产能提高5%-30%,耐磨铸件消耗量降低50%以上。与其他几种主流磨球相比寿命大幅提高:比低铬铸铁磨球使用寿命提高2-4 倍、比中锰贝氏体球磨铸铁磨球使用寿命提高2-2.5 倍,比高铬铸铁磨球使用寿命提高1-1.5倍。 全面的设计配套能力脱离了单一产品竞争层次:公司在向客户销售磨球和衬板前,会对客户所需研磨物料进行详细的检测。公司根据检测以及调查获得的参数,对磨球级配、衬板波形等方面进行有针对性的设计,使得球磨系统与物料、球磨机、生产工况实现最佳匹配,在保证客户球磨机粉磨效率的基础上,减少球磨机装球量,降低球磨机运转载荷,进而实现高效、节能的效果。 不在同一竞争层面的优势保证公司抢占广阔的市场:从下游火电、铁矿、水泥、氧化铝四大行业2011 年统计情况,2011 年全年磨球需求量约为250 万吨左右;因公司产品优势明显,近年公司产能利用率一直饱和。公司募投项目的25000 吨/年产能以及新近收购的河北鼎基耐磨的5000 吨/年产能都能保证公司利用先发优势迅速扩大市场,提升业绩。 盈利预测投资建议 我们预计公司 2012-2014 年实现收入2.7 亿元、3.31 亿元、4.65 亿元。实现归属上市公司股东净利润6400 万、7800 万、9900 万元。对应ESP 分别为0.667 元、0.816 元、1.026 元。对应2013-2014 年PE 分别为18.99倍、15.11 倍。我们首次给予公司增持评级,给予公司目标价20 元,对应2013 年PE 24.5 倍。 风险 市场开拓进展不畅;公司产品毛利率下滑;

业绩简评 山东黄金发布三季报,单季实现营收13.8亿元,同比增加15.22%,净利润4.3亿元,同比下滑33.12%,对应单季eps0.3元。前三季度净利润累计18.36亿元,同比增长8.51%,对应eps1.29元。符合我们预期。 经营分析 3季度黄金价格有所下跌:3季度国内黄金均价为338元/克,去年同期为353元/克,同比下滑4.25%。金价下跌对公司的利润构成了一定影响,但公司三季度收入同比增加说明公司产销同比处于增长态势,一方面包括自产金产量增加,另一方面主要是冶炼金的增加。 3季度毛利率下滑:3季度单季度毛利率下滑至8.14%,去年同期为11%。毛利率下滑一方面因生产成本上升而金价同比下跌了4.25%,另外一个重要原因是外购冶炼金产量持续增长,拖低了整体毛利率。 费用率有所上升:3季度公司管理费用、财务费用同比增加超过1.6亿元。 而公司三季度单季营业利润共计5.87亿元。这部分增加费用对公司三季度利润产生了一定影响。 长期看好金价,山金受益明显:从长期来看,黄金牛市的根基在于全球货币的泛滥,因为黄金本身就是货币,在全球货币体系没有实质性改变之前,超发货币将成为常态,经测算,去年黄金均价每上涨10元/克,将增厚山东黄金EPS约0.15元。公司将长期受益于黄金价格上涨。 资源继续扩张为高概率事件:公司近年资源扩张上成绩亮丽,于去年底完成了对金石矿业的整体收购。此外,公司欲通过定增收购新立、寺庄和东风探矿权以及归来庄公司。上半年3月,公司还完成了对甘肃西和中宝矿业70%股权的收购事项;6月,与集团公司完成股权转让框架协议,协议一年之内由大股东收购的盛大矿业和天承矿业股权将注入上市公司。一系列动作表明尽管股东已经注入了大量的资产,但上市公司的资源扩张步伐不会放慢。 盈利调整 我们维持公司2012/2013年24.7亿、27.6亿元的净利润预测不变,对应EPS分别为1.74元、1.94元,对应目前股价2012-2013年PE分别为21.98倍、19.67倍。继续维持增持评级。

业绩简评 东阳光铝2012年前三季度实现营业收入32.84亿元,同比下降12.89%;实现归属上市公司股东净利润1.23亿元,同比下降51.47%;实现每股收益0.15元,符合我们预期。 经营分析 3季度盈利环比同比均下滑:公司3季度单季营收10.48亿,较2季度环比增长13.81%,较去年同期下滑17.28%,单季归属母公司净利润0.40亿,环比下滑40%,同比下滑50%。 毛利小幅回升,单季管理费用增长较多:公司3季度毛利环比上升至19.8%,较去年同期下滑并不明显,净利润下滑速度超过收入下滑速度主要因3季度单季管理费用较2季度增长1100万,较去年同期增长1550万。 化成箔6月新增24条高压六级化成线,产能扩至4000万平米,目前产能利用率60%:公司对行业长期发展充满信心,6月新增24条化成线,产能扩大至4000万平米,一旦下游需求企稳,公司近40%的闲置产能将带来业绩明显提升。 公司钎焊箔产量较去年增加一倍,产能利用率超90%,未来产能有望扩大至4万吨:公司2011年钎焊箔销量为8900吨,目前产能为2万吨,今年钎焊箔产量较去年同期增加一倍,全年产能利用率将超过90%,我们预计公司未来将进一步扩大钎焊箔产能至4万吨。 短期行业难见反转,公司积极布局静待来年:我们通过和公司以及新疆众和、江海股份等同行业企业了解印证,目前下游需求特别是海外需求持续萎靡,许多海外下游企业开工率不足50%,在目前宏观环境没有明显改善的情况下,我们认为短期行业难见反转,因此我们对公司今年的定义为布局之年。公司目前在钎焊箔、化成箔、氟化工业务都在积极布局,我们对公司的未来发展充满信心。 盈利预测与投资建议 我们预计公司12-14年将实现营业收入45.20亿元、56.62亿元和69.58亿元,实现归属上市公司股东净利润1.63亿元,3.44亿元,5.73亿元。对应EPS分别为0.20元,0.42元,0.69元。目前8.65元/股价对应43.85x12PE,20.81x13PE,12.49x14PE目前公司股价与行业整体市盈相比较高,但考虑到三井物产参股预期对公司带来的估值提升以及明年的较大增长,我们维持增持评级。

业绩简评. 新疆众和2012年前三季度实现营业收入16.07亿元,同比增长6.28%;实现归属上市公司股东净利润1.20亿元,同比下降48.90%;实现每股收益0.2251元,略低于我们预期。 经营分析. 3季度收入同比增长,利润下滑主因产品毛利下降:公司3季度单季营收5.91亿,同比增长14.98,环比下滑7.07%,单季净利润0.36亿,同比下滑48.57%,环比下滑21.74%。公司净利润增长不及收入增长主要因毛利下滑至17%,以及2011年末公司债带来的财务费用大增所致。 毛利率创历史新低:公司3季度单季毛利率下降至17.11%,创历史新低。 我们认为主要因素有三:一、大量在建工程转固拉低毛利;二、低毛利的铝制品占比增大拖低整体毛利;三、3季度主要产品电子铝箔和电极箔价格持续下降所致。 中间产品增加导致存货上升:公司3季度存货上升2亿至8亿,主要因公司9万吨一次高纯铝投产带来的中间产品增多导致。 需求下滑或推迟公司募投项目进度:根据公司公告,2011年募投产能在今年年底前投产完毕,但目前经济形势不容乐观,下游需求急剧萎缩,若公司按原计划投产将面临大量产能闲置。我们预计公司11年募投2万吨高纯铝、2万吨电子铝箔和1200万平米电极箔将在13、14年分部投产,14年完全达产。目前公司9万吨一次成型高纯铝已投产,我们预计剩余9万吨将于明年投产。这与公司之前的计划及市场预期有所出入,因此我们也在这种假设情况下相应调整了相关盈利预测。 下游开工率不足,短期内行业难见反转:去年电子铝箔处于供不应求状况,下游客户订单均为一年一签,去年4季度开始下游客户开工率急剧下滑,目前下游客户的开工率不足50%,公司订单改为一月一签,这也增加了下半年公司业绩的不确定性,我们认为在宏观经济没有明显好转的情况下,下游转好仍需时日。 盈利预测与投资建议. 我们预计公司12-13年将实现营业收入21.51亿元和25.80亿元,实现归属上市公司股东净利润1.61亿元,2.22亿元,对应EPS分别为0.30元,0.415元。目前8.83元/股价对应30.23x12PE,21.89x13PE,我们认为公司明年经营状况将逐步好转,目前估值相对合理,给予明年25倍估值,对应目标价10.375元,我们维持增持评级。