事件 公司公布半年报 2016H1,收入613亿,同比29.86%,归母净利30.64亿,同比6.02%,EPS为0.972元,扣非后归母净利28.09亿,同比增18%(刨除汇众扰动,同比增7%左右);Q2,收入296亿,同比27.2%,归母净利16.37亿,同比8.75%,EPS为0.519元。 简评 收入/盈利增长韧性依然较强 收入增长高于主要客户产量增长:公司上半年收入增长30%,刨除内饰并表不可比因素,公司收入增长5%左右,与行业上半年产量6%增速基本一致,而上半年公司面临的是主要客户销量低于行业的不利局面(上汽集团总产量仅增2%,上汽大众-4.4%,上汽通用4.2%,上汽通用五菱1.5%,长安福特-3%),可见公司在客户/产品开拓上拥有较强能力,且成果明显。 国内盈利能力稳定,国外有净贡献:目前国内业务的利润增长与收入增长基本一致,展示了公司较强的成本控制力,同时海外内饰对业绩已经有小幅正向贡献(华域在延锋内饰中的持股比率70%,今年上半年海外利润在合资公司中的占比超过30%,正贡献华域归母利润),国际化战略的协同效果逐渐体现。 下半年展望:短期业绩向上的趋势明显 三季度行业的增速会维持在较高的水平上(去年Q3销量低迷,OEM还做了明显的减产),上半年公司已经完成30亿的归母利润,下半年行业的产量超越上半年的概率较大,我们对公司全年实现57亿净利润充满信心。 持续投入面向未来的业务,业绩持续稳定增长能力强 国内机会(新客户):中国品牌客户在升级供应链,吉利通过优化供应链提升产品力,实现高端化突破对于其他自主品牌有很强的示范效应,对华域这种优质供应商而言,将是较大的潜在业务机会(已与长城/长安/广汽/吉利形成牢固的战略合作关系)。 国际机会(新市场):H2海外贡献并表口径24%,对江森内饰整合过渡平顺,甚至看到海外利润对母公司实现正贡献,后续还将看到海外利润提升,客户共享等化学反应,而公司也将以内饰业务作为契机,其他业务合适机遇下继续推进国际化。 未来产品(新产品):华域也在加大对于华域电驱动、智能驾驶等面向未来的业务投入,公司也在持续加大投入,Q3电驱动(国内排名前十的新能源电机/电控供应商)将有新工厂投产,业务上也在积极争取更多的优质客户资源(包括可能的海外客户),毫米波雷达(24GHz功能样件开发成功,77GHz原理机开发完成)产线处于建设过程中,为明年量产匹配(大通、上汽乘用)积极做准备。 投资建议 公司战略转型继续深化落实,海外业务逐渐贡献盈利,公司也还在积极投入一些面向未来的业务,我们非常看好公司的业务布局及长期发展前景,预计公司2016/17年EPS分别为1.80、1.98元,目前股价对应动态估值仅9倍(零部件中最低),预计动态分红收益率达5.7%,给予公司“买入”评级,目标价23元。

调研结论 国内业务:提升产品附加值 2016Q1国内业务收入增长10%+,市占率稳定,未来更多通过提升产品附加值、推动内部组织结构优化等方式维持市场占比和利润率。 市占率,国内汽车行业还会进一步整合,竞争力强的零部件公司还会提升市占率,目前福耀国内市占率接近70%,有提升空间,但不大。 产品,老产品年降压力下(今年降3%,年内可能还会降),ASP依然持续提升(2016Q1提升4%),得益于高附加值产品占比提高(2015年,包边/天窗/low-e/紫外线隔绝等高毛利率占比达30%+),公司将沿着智能、环保、节能、集成化四个方向,不断开发新品(近期去日本丰田推介新产品,整车非常感兴趣),提升产品附加值。 研发,总人数2万+,研究员(包括4大同步设计中心)200-300人,加上工程师,2000多人,部分新产品开发上已经全球领先。 管理,系统总结和展望福耀,公司在通过知识生产化(智能化/信息化/自动化)进一步挖掘降本的潜力;同时以客户/市场为导向,打破部门边界(部门模糊化),成立跨项目小组,以满足客户个性化需求/提升市场快速响应能力,已取得一些效果。 资本开支:1、产量达150万以上的区域,才去建工厂,目前无新增汽车产业集群;2、在建的为天津基地,去年判断北京工业将外移,5月初在天津开始建工厂,承接北京转移的产能(北京250万套,天津建成400万套),扩张产能主要看到环渤海区汽车工业发展机会,同时也会利用天津港做出口;3、后续资本开支更多的是工厂升级改造,预计年开支为固定资产初值的10%。 融资规划:60亿债券融资计划,上交所发行,2年期限,择机发行,优化融资成本结构和方式(去年资金成本接近4%,今年Q1发在已经在3%+)。 国际业务:初步完成战略意图,逐渐贡献利润 福耀国际化很早已开始:1995年前,产品国际化,贴牌生产出口;1995-2004年,设立营销机构,品牌/市场国际化;2004-2014年,技术服务国际化,进入OEM市场,同步设计;2014年始,生产制造国际化,提升供货稳定性和快速响应能力。 美国基地: 1、北美自贸区年新车产量2000万辆,包括售后市场(前档为主,按0.45折算),年需求2700万套来算,2017年8月福耀将在美建成550万套产能,2018年满产,市占率预期20%(美国PPG最高能做到30%); 2、战略性投资,目前总计投入6亿美元,原出口仅是供应商之一,在新基地场地认证后(同行中现代化程度最高),成为更多整车公司战略供应商(之前仅通用/克莱斯勒/现代,新增本田/丰田/大众/宝马,宝马新车型都在福耀),意义非凡; 3、成本端,美国产业工人工资是国内的2倍(3000美元/月,国内平均7000元/月),符合公司预期,浮法那边有工会,汽车玻璃这边没有; 4、美国团队1000多人,国内过去100多人,满足200多万生产能力,老外负责生产和营销。 5、今年有效产能200万套,今年预计产量130万台,产能利用率60%,目前处于爬坡阶段,Q1还是亏钱,下半年盈利,全年有盈利,且美国生产大部分的主要为新增订单,对原出口影响较小; 6、浮法生产线,两条500万套产能,去年点火一条,今年5月份另一条点火,前期会对外销售一些,最终满足公司550万套汽车玻璃需求。 7、美国算上浮法贡献,成本结构优于国内,当产能利用率发挥到70%-80%(2018年),利润率将能达到17%左右。 俄罗斯基地:去年亏7000万左右,今年内部预算盈利。调结构满足欧洲需求,全年做到60万套左右,目前已略赚钱。投入上:总计投入1.4亿美元,土地全部投完,设备产能按100万套计算,后面看市场需求增加200万套。 欧洲基地:欧洲整个市场1500万辆,北美竞争对手衰退明显,欧洲格局相对复杂,大的还在撑,会根据竞争环境选择建厂时机。 业绩展望:预计全年10%左右概率大 1、预计国内行业增速4-5%之间,Q2运营环境差于Q1,公司在推进降本、改善结构措施,目前看维持收入增速高于行业,毛利率稳步小幅提升的信心较强; 2、成本节约,Q1天然气价格降低对公司有近2800万成本节约,预计全年降本1.2亿; 3、海外贡献,去年美国开办费+俄罗斯亏损近2.5亿,今年将进入盈利贡献期; 综合考虑生产成本节约/毛利率改善/国内外收入增长及营业外支出下降,预计利润增速近10%,未来随着美国基地持续扩大,我们预计公司维持10%左右增长的能力较强。 投资建议 公司在海外建工厂实现属地化生产得到各大主机厂极大的认可,预计海外市占率将持续提升,综合考虑国内汽车市场弱复苏、出口修复、生产成本节约及海外基地进入收获期对公司盈利正面贡献,维持公司2016-18年EPS为1.14、1.28、1.40元预期,“买入”评级,目标价17.5元。

基于“新能源”、“智能互联”带来的产业变化,近些年传统整车与“新兴企业”跨界合作越来越频繁,包括此前“上汽+阿里”(首款车今年将上市),“长安+百度”(智能互联车),及“富士康+和谐汽车+腾讯”等。 本次合作的基础在于: 对于江淮汽车。 1、借鉴互联网经验,公司在纯电上积累了丰富经验,但产品针对大众化市场,如何进一步提升产品力以实现持续领先是公司面临的重要课题,蔚来(互联网背景)定位中高端,在品牌运作上有可借鉴的地方,与其战略合作加深理解,有助于公司形成新的产品开发/品牌运营的思路; 2、风险可控,前期投入主要由蔚来承担,公司并不用实际支付大量资金; 3、团队实力强,蔚来创始人李想、李斌在该平台上资金投入规模较大,背后有其他互联网巨头支持,在“新兴”造车企业中实力较强。 对于蔚来汽车:需要整车企业在整车工程开发/供应链筛选管理/商品化上提供技术支持。 基于以上基础,双方签订了战略合作协议,首先落地的合作基于蔚来汽车一款产品,蔚来负责车型研发,后续江淮也将跟进,在整车匹配、工程化开发上提供技术支持,后续进一步合作的方式将基于产品开发效果以及双方合作磨合情况再做定夺(代工/合资等都有可能)。 短期盈利无影响,主要是跨界学习,探索新思路。 第一款产品即使按理想进度也将于2017年年底上市,且考虑到新车企产品开发进程可预测性不强及未来合作模式/车型上市表现的不确定性,预计本次合作对公司未来两年的业绩无影响。 重要的是,江淮通过第一次与互联网企业的深度合作,为公司未来产品开发及营销方式注入新思维(特别在对于中高端产品的打造)。 投资建议。 预计公司轻卡盈利将继续改善,SUV/电动车/MPV将遇到更强的竞品冲击(年初以来自主品牌SUV纷纷降价,长安/长城/吉利/比亚迪等纯电动新品密集上市),业务不确定性增强,维持公司2016/17年EPS为0.75、0.82元,给予“增持”评级,目标价14元。

事件 公司披露2015年年报 2015年,收入312亿,同比21.3%,归母净利35.35亿,同比35%,EPS为1.60元;Q4,收入122.8亿,同比14.51%,归母净利16.7亿,同比35.3%,EPS为0.75元。公司拟每10股分红15元,分后比率为94%,暗含分红收益率达7.7%。 简评 新能源客车销售超预期,拉动收入/利润快速增长 全年总销量为6.7万,同比13%,其中大中客销售5.53万,同比6%,大中客市占率达33.8%,同比提升0.66pct。 新能源销量超预期:销量角度,全年销售2.04万辆,同比增176%,销量占其国内销量的34%,其中下半年销售1.68万,占国内总销量中的43%;车型角度,纯电销1.4万(8m以下约销6500-7000台,8-10m约销3500台,10m以上约销3000台),同比增700%,插电销0.66万,同比18%;收入角度,新能源收入140亿,收入占比(占客车收入)达54%。 出口方面,全年销量规模达7018万,同比增7%,出口市场占有率达33.1%,提升7.2pct,销售收入为36亿,同比-13%,单车价格下降主要因部分出口国家经济恶化带来的公司销售结构变化。 受益于新能源客车较高的单价,公司单车售价/利润明显抬升,其中单车均价从40万提升至43.6万(出口单价下降基础上),单车净利由4.4万提升至5.23万。 2016年政策扰动较大,业务不确定性增强 2016年开年,财政部牵头对新能源汽车行业的“骗补”行为进行核查,同时“骗补”背后的“过补”也在引起政策制定者的关注,近期也有传言“国补”标准可能会有调整,在政策调整落地之前,行业销量/盈利能力可测性较差。 公司在新能源领域市占率23%+,同比降10pct+,未来补贴标准趋严,我们认为中期将利好宇通这种研发、销售能力强/产品质量高的企业提升市占率,保证公司新能源产品销量的适度增长。 高比率分红维持的可能性较大 2009年及之前,公司分红比率一直较高,之后资本开支力度加大(新能源工厂/研发中心/营销中心等),分红比率逐渐走低,目前看资本开支高峰期已过,后续仅需再新建第三工厂(预计产能4万),预计维持高比率分红的概率较大。 建议买入。 公司在新能源客车领域的研发投入规模大/零部件自制率高,新能源电动化过程中附加值提升明显,考虑到国家对新能源客车补贴标准是否调整/如何调整依然存在不确定性,我们暂不调整公司盈利预测,维持2016/17年EPS分别为1.61/1.75元,维持“买入”评级,维持目标价为25元。

事件 公司披露年报 2015年,收入911亿,同比23.18%,归母净利47.83亿,同比7.35%,EPS为1.52元(摊薄后);Q4,收入291亿,同比46.47%,归母净利11.49亿,同比15.96%,EPS为0.36元(摊薄后)。公司拟10股派发现金红利8.1元,分红比率由前两年30%左右提升至53%,对于当期的分红收益率达5.6%。 简评 收入/盈利增长好于行业整体 收入增长优于行业:全年并表收入增23%,扣除江森并表不可比影响,收入同比7.7%,高于汽车产量3.25%的增速,也高于主要客户上汽集团产量增长(4%);预计公司Q4收入(同口径)增长17%,略高于汽车行业产量增长(14%)。内饰业务在各板块中增速最快(同口径11%),主要得益于上汽通用五菱销量(宝骏730/560)的快速增长。 盈利增长好于行业:公司全年/Q4归母净利同比(7.4%/16%),高于汽车制造业务整体的利润总额增速(1.5%/14%),分业务上,内饰业务的归母净利增速最高,达23%,扣除业务整合中的一次性利得,预计增15.5%,贡献了利润主要增量;功能件/电子电器件贡献归母净利同比有所下降,与部分客户(一汽大众)销量下降/部分子公司折旧增加有关。 自然增长+新增资产并表,业绩增速向上 维持年初我们对行业的判断,预计乘用车行业的销量增长达5%左右,公司主要客户上汽集团销量增长5%,业外主要客户(福特/长安/长城/江淮等)由于产品周期带动,预计增速将略高于行业,预计公司同口径业务收入(不含)/盈利保持4%-5%的增长可能性较高。 同时,考虑到今年华域三电汽车空调股权增厚、汇众制造并表及偿还银行贷款利息支出减少的影响,预计公司表观业务实现15%左右增长的概率较大。 公司战略渐次落地,下一步看智能驾驶/新能源关键部件 内饰业务:新延锋内饰公司正式落地,下半年合并海外收入114亿,利润1.7亿,预计2016年合并海外收入240亿,成为全球最大的内饰公司,双方合作将增强新内饰公司在获取未来整车全球平台产品开发和定点的能力。 底盘业务:汇众收购已完成,公司将基于该业务平台整合内外部资源,打造有竞争力的底盘电子业务,目前的企业管理交接/业务梳理在有序推进。 智能安全(ADAS产品,以毫米波雷达为切入点,初步具备软硬件开发/系统集成/认证综合能力,已获得上汽自主部分车型的配套定点)、新能源电机电控(华域电动)将是公司2016年重点培育发展的自主业务(年报中“以智能驾驶、新能源核心零部件等新业务为突破口,进一步扩大自营业务规模”),我们认为华域汽车在研发能力/厂商关系/国际合作上拥有先天优势,对此类业务加速布局将提升公司潜在增速及估值水平。 投资建议 公司战略转型继续深化落实,海外业务将逐渐贡献盈利,公司也还在积极把握推动核心自主业务的快速发展,我们非常看好公司的业务布局及长期发展前景,预计公司2016/17年EPS分别为1.80、1.98元,目前股价对应动态估值仅8倍(零部件最低),分红收益率达5.5%,给予公司“买入”评级,目标价23元。

收入略低于预期,业绩略超预期。 收入增长略低于预期:全年收入增长5%,其中Q4收入同比增速(8.6%)较Q3(-2.3%)有所抬升,主要得益于国内、外市场产销量的恢复,但反弹的力度略低于我们此前预期,主要因国外项目切换(升级换代)略滞后。 毛利率改善明显:全年毛利率为42.43%,同比提升0.11pct,其中Q4毛利率为43.26%,同比/环比提升0.63pct/2.26pct,与产品结构改善(全年汽车玻璃收入增加5%,销量仅增加1.2%)/原材料价格下降(11月开始天然气成本下降)/规模正效应有关。 受益于人民币贬值,费用率下降:全年三费率为19.19%,同比降2.52pct,受人民币贬值影响(集团账面9亿美元资产),当期汇兑收益达4.7亿,降低财务费用率4.34pct,管理费用提升2pct,主要因美国基地投产初期的开办费用及研发支出的增加。其中Q4三费率降4.26pct,依然是受益于人民币贬值。 2016年积极因素较多,推动业绩10%左右增长去年对业绩短期扰动项较多:美国开办减值等费/俄罗斯项目亏损对外捐赠/汇兑收益/税收冲回等,预计净增加税后利润1亿+。 2016年,预计美国项目进入盈利期(批量生产爬坡阶段,预计全年供货150万套)/俄罗斯项目继续改善(承接欧洲订单)/国内成本下降(天然气降价,年降低成本1亿+)/出口业务恢复增长等因素带动下,预计业绩依然能够实现10%左右表观增长。 投资建议:继续建议买入。 公司在海外建工厂实现属地化生产得到各大主机厂极大的认可,预计海外市占率将持续提升,考虑国内车市弱复苏、出口修复、成本节约及海外进入收获期对盈利正面贡献,维持公司2016-17年EPS为1.16、1.28元预期,“买入”评级,目标价17.5元。

事件 公司披露2015年年报 2015年,收入24.68亿,同比22.4%,归母净利2.93亿,同比7.6%,扣非归母净利2.53亿,同比5.2%,EPS为1.22元;Q4收入7.6亿,同比18.3%,归母净利0.92亿,同比-3.1%,EPS为0.38元。公司拟每10股分红7.2元,分红比率为59%,税前分红收益率为2.7%。 简评 收入增长超预期,盈利符合预期公司收入增长达22%,同比增速远超乘用车行业增长(7.2%),主要得益于公司新项目、特别是大灯项目/LED车灯项目放量有关。 毛利率略降,本年度毛利率为23.46%,同比降0.59pct,主要因部分新项目开工供应后,次品率略高,影响了毛利率。 费用率有所上升,三费率总计达11.66%,同比提升1.03pct,各细项均有所一定幅度提升,其中销售费用提升(0.25pct)主要因Q4销售突然增长带来异常的运费增加,管理费用提升(0.63pct)主要因研发投入的快速增长(新项目较多,研发费同比增48%,占比达4.2%,占比提升0.75pct)。 新项目/新客户继续放量,收入/利润两位数增长 展望2016年,全年的供货价格已敲定,降幅4%以内,略好于此前预测,一汽大众(新宝来前/后大灯,高尔夫/速腾的卤素大灯)等车厂新增供货将支撑公司收入实现15%左右增长。盈利能力上,按目前供货价格,综合考虑公司高毛利项目占比提升及研发上的高额投入,预计公司利润率基本稳定。 中期来看,公司近几年客户开拓(特别是日系/自主品牌)相对成功,今年依然有大众的放量贡献,明/后年日系客户新增订单也将开始贡献,预计公司收入实现两位数增长概率较大。 投资建议 公司作为自主车灯领域的领导者,近些年在产品升级(大灯、LED车灯)、客户开拓(日系、豪华品牌)上拓展成果显著,后续公司将继续利用内外部资源快速提升车灯的研发能力,进一步提升市占率,考虑公司研发上的投入超预期及,略下调公司2016-2017年EPS至1.42、1.62元,给予“买入”评级,目标价35元。

事件公司发布2015年业绩快报 公司发布业绩预报,公司15年营收17.83亿,同比19.73%;归属上市公司股东净利润1.70亿,同比2.19%。Q4营收6.72亿,同比6.0%;归属上市公司股东净利润0.64亿,同比-10.3%。 同时公司披露可转债募集说明书,发行规模4.2亿元(净额4.1亿),可转债的初始转股价格为11.63元/股(高于现价7.5%)。 简评 收入快速增长,利润率受部分项目负面影响 2015年,得益于模具业务海外快速开拓,及冲压件业务主要客户产品放量(主要配套长城H2/6在2015销量同比增48%),公司的业务收入同比增长较迅速。由于模具业务单项目金额较大,部分项目周期延长及调试费用提高等因素影响,毛利率有所下降。 内(提升效率/优化产业链)外(国际化)兼修推动业绩持续增长: 在手订单饱满,国际化推进值得期待 模具在手订单充足:汽车模具产品中人力成本占比较高,中国劳动力成本相较国外依然有优势,公司产品在国际市场上的性价比较高(低于日韩10%-20%,大幅低于德企),目前订单充足(20亿+),生产处于饱和状态; 国际市场积极推进:公司国际市场主要竞争对手为日韩企业,近期日元相对人民币升值有利于提升公司产品竞争力,同时国内与欧洲子公司的合作模式也在持续推进磨合过程中,随着经验逐渐提升,国内外业务将体现出更好的协同效应(国外优质客户,国内低成本优势)。 推动内部调整,提升管理效率 为提高有效产能/改善产品质量/强化管理控制/提升激励效果,去年,公司内部架构也做了重大调整:五大工厂独立核算,加强质量控制,调整激励机制。通过一系列管理上的调整优化提升内部效率,预计效果将在今明年逐渐显现。 可转债发行在即,优化产业链布局 可转债转股价格落定,募集资金用于“多工位级进模具”项目投资,利于提升在高端汽车覆盖件模具领域的产品优势,使公司形成“模具制造+冲压件+装焊”的一体化布局,具备车身总成能力。 投资建议 预计公司出口将受益于产品质量提升/管理改善/人民币对日元贬值,预计公司2016-2017年EPS为0.57、0.7元,维持“买入”评级,考虑到零部件整体估值水平下降,给予30倍估值,目标价17元。

事件 延后可转债发行有效期 可转换债券于1月6日获批文,受假日、股市波动等影响,公司将发行的有效期限延长2个月,即自3月3日至5月3日。 简评 2015年收入增速快,盈利受累于部分海外项目亏损影响 模具业务:收入10亿+,其中国内占比60%(主要为上海大众/通用/神龙等合资客户),国际占比40%(欧洲/美国市场各占一半,福特/通用/PSA为主要客户)。得益于海外快速增长,收入同比增速明显(H1增长43%,全年预计增长30%左右);但去年确认收入的部分欧洲订单(欧洲子公司承接的高端品牌厚板料订单,总规模900万欧,五个项目,国内负责生产制造,首次合作尝试),由于在产品定价/制造经验/项目管理等方面失误,出现较大亏损(预计收入500万欧,净亏损净额超过收入规模),受此影响,模具业务利润率出现较明显下降。 冲压件业务:主要客户为长城、丰田和北汽,其中来自于长城的收入占主导(为天津生产的H2/6配套,2015销量同比增48%),受益于客户产品放量,去年业务收入增长也较靓丽。 在手订单饱满,国际化推进值得期待 模具在手订单充足:公司产品性价比较高(低于日韩10%-20%,大幅低于德企),订单充足(20亿+),生产也处于饱和状态; 欧洲不利影响消除:欧洲项目的负面因素在今年将有效消除,目前剩余的两个项目推进比较顺利。 国际市场积极推进:国际市场主要竞争对手为日韩企业,近期日元相对人民币升值有利于提升公司产品竞争力,同时,公司也在考虑通过海外建厂的方式争取更大的国际市场份额。 推动内部调整,提升管理效率 为提高有效产能/改善产品质量/强化管理控制/提升激励效果,去年,公司内部架构也做了重大调整:五大工厂独立核算,成立检验部门,调整激励机制。通过一系列管理上的调整优化提升内部效率,预计效果将在今明逐渐显现。 投资建议 出口将受益于公司质量提升/管理改善/汇率贬值,调整公司2015-2017年EPS为0.39、0.57、0.7元,维持“买入”评级,考虑到零部件整体估值水平的下降,给予30倍估值,目标价17元。

事件 收购陕西庆华汽车安全系统35%股权 公司全资子公司华域汽车系统通过增资方式,以1.7亿元现金出资参与陕西庆华增资扩股,获得陕西庆华35%的股权。 简评 陕西庆华掌握安全气囊核心部件制造能力 陕西庆华主要从事汽车安全气囊电点火管、产气药剂及各种类型微型气体发生器(气囊/安全带)等产品的开发,是国内自主汽车安全系统用火工品主要供货商,技术能力国内领先,主要客户为延峰百利得、美国KSS等。 2014年底,陕西庆华总资产2.2亿,净资产1.4亿,收入1.8亿,净利润2400万,2015年1-5月收入0.9亿,净利润1326万,本次收购对公司直接业绩影响较小。 收购凸显华域对主、被动安全业务的重视和开拓意愿 我们认为本次收购更重要的意义在于表明公司对主、被动安全业务的重视,此前华域已与相关国际零部件企业建立较好的业务合作关系(天合、KSS在安全气囊领域),集团的技术研究中心也在开发相关主动安全产品(ADAS),本次收购切入安全气囊的上游,进一步完善产业链布局。 年内在完成内饰业务全球初步整合后,华域正将视野逐渐转移到智能安全、底盘电子等领域,公司将积极整合内、外部资源,打造有竞争力的汽车智能安全自主业务。 三化战略持续推进,建议积极买入 在延锋内饰初步完成整合、定增顺利推进(接近完成)及主要高管积极增持背景下,我们预计公司将继续打造其他几块核心业务(汽车底盘、智能安全、新能源驱动),我们非常看好公司业务转型方向及长期发展前景,维持公司2015-17年EPS 1.82、2.00、2.10元预测,考虑到公司新业务布局价值,维持“买入”评级,上调目标价至23元。

事件 国家下调非居民天然气价格 今日,国家发改委发出通知,决定自2015年11月20日起,将非居民用气最高门站价格每千立方米降低700元,并由现行最高门站价格管理改为基准门站价格管理,供需双方可在基准门站价格基础上,上浮20%、下浮不限的范围内由协商确定具体门站价格。 简评 本次调价预计对公司盈利正贡献在6%左右 天然气在浮法玻璃的生产成本中占比较高,预计在45%左右,本次非居民天然气最高门站价格下调幅度近30%,预计公司浮法玻璃业务的毛利率将提高接近10%,公司浮法玻璃自制率为85%左右,毛利贡献占比10%+,综合而言,本次价格下调将对公司整体毛利/净利润率的影响在1%,预计将增厚公司业绩6%左右。 受益于市场回暖,公司经营情况也在改善 国内市场:正如我们此前预期,在购置税减半征收/主机厂降库存告一段落等有利因素推动下,汽车产销将出现一定程度恢复(10月产、销同比7.1%、11.8%),我们预计福耀的国内收入增长也将逐渐恢复。 国际市场:前三季度在人民币汇率升值/下游客户产品切换等不利因素影响下,出口收入仅录得个位数增长,而这些不利因素影响已逐渐消除(人民币贬值甚至有利于出口名义金额提升),同时明年年初美国工厂将投产(目前试生产,已获部分厂家认证,小批量供货,预计明年销量将达到200万套+),预计海外收入将恢复两位数增长。 投资建议:继续建议买入 考虑到本次天然气价格下调的一次性影响,我们维持今年盈利预测不变,上调未来两年盈利预测,预计公司2015-17年EPS为1.02、1.16、1.28元(分别上调0%、5.5%、5%),公司在全球汽车玻璃市场中的竞争优势明显,海外基地的陆续投产将进一步提升公司的全球配套能力,维持公司“买入”评级,考虑到业绩的增厚,上调目标价至17.5元。

事件 公司公布三季报 前三季度,收入189亿,同比25.2%,归母净利18.56亿,同比35%,EPS为0.84元;Q3,收入85.42亿,同比50%,归母净利9.19亿,同比65%,EPS为0.42元。 简评 新能源客车销售大增,拉动收入/利润快速增长 销量增速明显好于行业整体表现:前三季度,总销量/大中客同比为13%/4.9%,好于行业的-3.2%/-6.6%;Q3,总销量/大中客增长分别为27%/14%,也明显好于行业的-12%/-3.0%,大中客市占率达35%,提升5.2pct,竞争优势进一步巩固提升。 新能源客车销量大幅增长,驱动收入快速提升:Q3,公司新能源客车销售近6000台(纯电占比80%,6-8m占比50%+),同比增近6倍,得益于新能源客车产品(价格高)销量的快速增长,公司收入增速明显高于销量增长。 毛利率上升,费用率略降:Q3综合毛利率为24.5%,同/环比增1.2/0.81pct,主要得益于新能源客车销量占比上升,费用率为10.55%,同比降0.41pct(汇兑变动收益),相对稳定。 Q4新能源客车将继续快速增长,明年增速放缓 政府目前对新能源客车采购依然采取积极态度,预计公司Q4的新能源销量与Q3相当,同比增40%左右,全年销近1.5万台,同比增100%+。 今年新能源客车渗透率大幅提升(公交领域占比达50%+)后,预计明年渗透率提升速度将放缓,且在补贴退坡(其中6-8m补贴下降幅度大)影响下,新能源客车销量/收入(结构变化预计能部分对冲补贴退坡的影响)增速将显著下降,公司新能源领域布局较早,在成本控制/产品质量/售后服务能力上均有明显竞争优势,预计销量/盈利能力将相对稳定。 建议买入 国内客车市场新能源化助力公司销售收入/产品附加值明显提升,且公司还在不断提升海外市场的开拓能力,预计公司2015/16/17年EPS分别为1.43/1.61/1.75元,维持“买入”评级,考虑到估值切换,上调目标价至25元。

事件 公司宣布三季报前三季度,收入96.95亿,同比3.6%,归母净利18.49亿,同比17.27%,EPS为0.79元;Q3,收入31.04亿,同比-2.3%,归母净利6.33亿,同比20%,EPS为0.25元。 简评 国内产量下滑,公司业务承压 汽车产量下降拖累公司收入增长:Q3主机厂主动降库存,国内汽车产量同比-8.4%,拖累福耀国内汽车玻璃销量,公司产品结构优化部分对冲销量下降影响,整体国内收入增速为-2.5%;海外收入同比基本持平,主要因部分车型切换(升级换代)影响了短期增长。 Q3,毛利率为41%,同比略降1.63pct(销量/收入下降负效应);销售费用率为7.62%,同/环比基本稳定;管理费用率为15.52%,同比增3.72pct/2.72pct,主要因研发投入增长较快(当季研发费用率为4.48%)及美国工厂发生的开办费(6000万,占收入比2%);财务费用率为-8.38%,同比降11%,因人民币贬值带来汇兑收益(账面近9亿美元资产)。 收入阶段性低点,后续将有所改善 国内市场:短期主机厂降库存接近尾声,购置税减半征收也将在一定程度上推动汽车产销弱复苏,预计后续汽车行业产量负增长的幅度将收窄,福耀国内收入增长也将逐渐恢复; 国际市场:产品切换完成,预计Q4收入增速将恢复到两位数。明年汇率因素影响消除及美国工厂投产(目前试生产,已获部分厂家认证,小批量供货,预计明年销量将达到200万套+),预计海外收入将维持两位数增长。 总体而言,我们认为Q3是公司收入增长的低点,后续国内、外收入均将有所好转,总收入将逐级回升(Q4恢复正增长)。 投资建议:继续建议买入 公司在汽车玻璃市场中的竞争优势明显,综合考虑国内汽车市场的弱复苏、人民币贬值及海外基地投产对公司收入增速的正面贡献,预计公司2015-17年EPS为1.02、1.10、1.22元,维持“买入”评级,目标价至16.5元。

需求走弱,销量/业绩增速进一步放缓 H1/Q2,总销量同比0.1%/-0.9%,其中上海大众/通用合计同比-2.1%/-5.3%,合资销量受到中高档车需求疲软及日韩系小型车(特别是小型SUV)的影响;上汽通用五菱同比10.7%/13%,宝骏730持续热销支持五菱销量增长;自主乘用车同比-33%/-29%,下降压力较大,整体而言,Q2销量较Q1增速进一步放缓。 合资板块:上海大众、上海通用管理口径总利润有所下降(合计同比-4%),负增长幅度略高于销量下滑幅度。 上汽通用五菱:H1/Q2净利约25/11.5亿,同比15%/13%,宝骏730占比上升提高了公司整体盈利能力。 自主业务:营业利润(含集团费用)为-19.4亿,亏损加大,与自主销售下降及研发费用增加有关(同比增3亿)。 下半年展望:新增车型上量,对冲存量车型下降压力 存量车型降库存:经历Q2降价、压库后,上汽两合资公司进入减产/消化库存期,均下调了下半年销量目标,基于当前库存水平,未来几个月上海大众/通用将继续限制产销,优化经销商库存,预计存量车型可能将维持小幅负增长。 新增车型上量:通用昂科威1.5T/威朗8月上市,五菱宝骏560(SUV)7月正式销售,自主荣威360也将于近期上市,预计新车上量将部分对冲存量车型下滑压力(四款新车预计合计贡献10-15万销量)。 考虑削减库存/新增车型贡献/财务基础扎实等因素,预计下半年利润增速将低于上半年,但全年实现正增长的概率依然较大。 预计分红维持稳定:大众/通用近两年无新增产能,资本开支需求较小,公司目前现金依然充沛,现金流健康,预计今年依然将维持50%左右分红比率。 买入评级,目标价23元 基于销量增速低预期的影响,我们下调公司2015-2017年EPS至2.59、2.80、3.33元,受Q2行业增速低预期及近期市场整体恐慌情绪影响,公司股价4月份以来出现较大幅度回调,目前股价对应动态PE值仅6.4倍,暗含动态分红收益率达7.9%,在利率下行期(央行近期双降),该收益率非常可观,维持公司“买入”评级,目标价23元。

事件 H1收入65.91亿,同比6.6%,归母净利12.16亿,同比16%,扣非归母净利12.21亿,同比18%,EPS为0.48元,Q2收入33.7亿,同比2.7%,归母净利6.36亿,同比11%。 简评 收入略低于预期,利润符合预期 总收入增7%,略低于预期:国内收入增长6.3%,好于国内汽车行业产量2.6%的增速,增速较高主要得益于高附加产品销量快速增长(包边玻璃+天窗玻璃收入同比增近30%),海外收入同比5.7%,占总收入33%,欧元贬值造成按人民币计价的出口增长不及预期(剔除汇率因素影响,出口同比增长10.2%)。 H1毛利率为42.62%,同比增0.63pct,Q2毛利率42.84%,同/环比增1.3/0.46pct,因销售结构持续改善;三费用率为21.83%,同比升0.96pct,Q2三费率20.77%,同/环比增0.62/-1.1pct,研发投入增长较快(新车型开发项目多,研发同比增28%,收入占比达4.5%)是费用率上升的主因,后续研发费用率会逐渐降到公司长期目标水平(全年目标为4.25%,长期目标为4%)。 归母净利增速高于收入增长主要因税率调整所致(西部子公司享受15%所得税税率优惠,本期冲回前期多计提的差额1.1亿)。 龙头地位/本币贬值及国际产能布局将部分对冲行业下行压力今年汽车行业增速低于生产商的预期,汽车产品价格优惠幅度也有明显加大,零部件公司显然也面临较大的价格/销售压力,对于福耀而言,其在国内汽车玻璃行业市占率高,议价能力相对较强,且公司在产品结构上的优化也利用缓解国内经营压力; 海外市场,人民币的贬值(近期对美元贬值3%,同期欧元对美元升值)有利于公司出口业务增速提升:名义金额上,前期欧元相对贬值的影响将逐渐减弱,有利于人民币计算的出口收入增速恢复;同时本币贬值也有利于公司出口竞争力提升(下半年美国本田的订单增长比较明显),预计下半年出口收入增速将提升。 随着美国工厂落成,公司海外订单获取能力将进一步提升(美国新增宝马、本田订单,及原美国出口订单,美国基地明年将达到较高产能利用率),海外收入增长长期前景向好。 投资建议:继续建议买入 公司在汽车玻璃市场中的竞争优势明显,持续的高研发投入/海外属地化生产将进一步提升公司综合竞争力。综合考虑国内需求增长低于预期、汇率及公司产品结构优化毛利率提升等因素影响,我们下调公司2015-2017年归母净利至25.7、29.34、33.03元(较前期预测下调-5%、-4.7%、-6.7%),对应EPS为1.02、1.17、1.32元,基于盈利预测下调及市场整体估值下降的影响,下调目标价至16元。