对此,我们点评如下: 我们总体判断公司基本面正逐步走出低谷,主要驱动因素来源于行业景气度的触底回升,及公司顺应行业趋势的运营调整,加之公司作为色纺纱行业双寡头之一本身所积累的品牌优势、接单能力及对未来趋势的提前预判,使得公司业绩复苏的进攻性初露端倪。 公司收入增速自去年下半年以来一直保持较快增长态势,主要源自公司12年伴随约20%新产能投放,在下游接单方面采取积极拓展策略。 同时由于执行以量补量策略,产品结构有所调整,使得公司毛利率水平同比下降约4.9个百分点,但公司在管理费用及财务费用上的有效控制(期间费用率同比下降约2.8个百分点),加之营业外收入大幅增加(主要由于公司新疆区域产销量增加,使得出疆棉、纱补贴增加),最终导致利润增速与收入增速基本同步。 展望2013年全年,我们认为公司基本面复苏趋势有望持续。一方面伴随国内外下游去库存过程逐步结束,未来需求有望持续好转,带动公司订单量及订单结构持续改善;另一方面,未来国内外棉花价格陆续进入上升通道及棉价差的缩小有望在定价及成本两个方面为公司提供收益正贡献,未来业绩复苏的可预见性不断增强。 盈利预测及投资建议。基于上述考虑,我们上调公司盈利预测至2013/14/15实现EPS分别为0.19/0.26/0.38元/股。我们判断公司基本面复苏的趋势初步显现,且未来复苏趋势有望进一步显现,上调公司至“增持”评级,建议投资者未来逐步增加对公司的配置和关注度。 风险提示。国内外经济形势不佳,竞争形式恶化。

公司一季度尚处于传统业务较快增长,而团购定制、代理零售等业务尚处培育期的状态,故期间费用增速快于收入增速。未来随着新业务逐步成熟,盈利状况有望进一步改善。 公司收入保持较快增长主要由传统商旅、假日品牌业务外延扩张贡献:公司12年净增门店125家,12年底门店总数达433家,渠道数增加约40%,加之同店增速保持稳定,带来收入较快增长。 期间费用率较快上升主要由经营规模扩大、人员增加及品牌推广费用增加所致:公司一季度销售费用率同比提高4.29个百分点,管理费用率同比提高2个百分点,导致期间费用率快速上升,我们认为主要原因在于传统品牌业务保持高投入基础上,团购定制等新业务尚处培育期,未来随着新进员工逐步产生效益,费用率会有所摊薄。 一季度毛利率同比提高1个百分点,显示了公司在定价及目标市场定位方面的稳健运营。 此外,公司存货及应收账款周转天数分别同比提升了103天及24天,未来在提高自有及代理品牌库存管理及运营效率方面有待完善。 盈利预测及投资建议。略微调整2013/14/15年EPS至2.27/3.04/4.12元,未来公司在保持原有业务较快发展的同时积极探索新的盈利模式,具有较高安全边际且新的成长空间逐步打开,继续给予“买入”评级,目标价50元。 风险提示。商场零售情况恶化,费用支出超预期,内部人员管控。

一季度为公司全年业绩低点。公司一季度收入表现平淡的主要原因为行业需求依旧低迷,公司处于去库存后期,加盟商提货动力不足。利润增速明显低于收入增速,主要源于产品结构调整、打折促销及人工成本上升等因素影响,使得毛利率同比下降4.37个百分点。 预计公司业绩复苏的大趋势仍将持续,13年收入增速有望达18%,净利润增速12.5%(考虑所得税率调整因素),改善动力来自于:线下较高外延扩张速度继续保持:公司12年净增门店366家,12年底实体门店总数达到2737家,预计13年公司将新设门店350家以上,继续保持较快开店节奏,提升市场份额。 电商业务持续发力:预计未来公司仍将电商作为重要增长引擎,13年重点在于解决线上、线下冲突问题,优化模式,提升效率。 内生增长提速:随着公司去库存过程临近尾声,未来加盟商提货速度有望企稳回升,同时13年一系列渠道优化举措有助于使得同店增速较去年有明显提升。 费用增长得到有效控制:公司12年由于人员增长较快导致费用增长超预期,13年公司将费用控制作为工作重点,人均效率提升有望带动期间费用率明显改善。 盈利预测及投资建议。略微下调2013/14/15年EPS分别为3.06、3.55、4.24元/股。我们认为公司买点再现:1)一季报表现不佳及地产调控等悲观预期基本反应在股价中;2)未来行业需求回暖及业绩持续改善的乐观预期有望逐步显现。维持“买入”评级,目标价55元。 风险提示。房地产调控超预期,费用增长过快,内部管理风险。

对此,我们点评如下:公司一贯坚持稳健运营风格,而今年一季度业绩低于预期的主要原因除了男装行业景气下滑外,与公司自身的主动调整亦有较大关联。 外延扩张放缓是导致业绩低于预期的主要原因:公司12年净增零售终端124家,较年初制定的经营目标(新开设终端360家)有较大差距,导致今年一季度业绩不达预期,但我们认为公司出于控制经营风险角度及时调整运营计划,亦有其合理性一面。 内生增长被放在更为重要的位置上予以挖掘提升:公司未雨绸缪,于12年初制定了“品牌先行、商品拉动、精耕门店”的年度战略思想,使12年单店店效稳步提升,有效对冲了行业景气下滑对公司的影响,显示了公司对长期精细化运营的重视程度。 对于公司未来中长期发展,我们依然报以谨慎乐观的态度。一方面,公司主品牌“九牧王”拥有较高的品牌美誉度和忠诚度,未来伴随产品系列化及渠道下沉的不断推进,仍有较大发展空间;另一方面,公司在多品牌及电商业务上的积极尝试有望培育新的增长点。我们仍然看好公司管理层稳健中进取,坚守中求变的经营风格。 盈利预测及投资建议。下调盈利预测至2013/14/15实现EPS分别为1.07、1.18、1.32元/股。尽管男装行业景气下滑及所得税率按25%征收将对公司短期经营业绩造成影响,但公司凭借品牌运营、产品设计、渠道维护方面的领先经验,未来有望在精细化运营道路上继续领跑行业,短期谨慎,但中长期依然值得期待,故维持对公司“买入”评级。 风险提示。经济继续下滑,租金继续上涨,如何理顺线上、线下关系。

公司公布2012年年报:公司12年实现营业收入12.00亿元,同比增长-4.14%;实现归属于上市公司股东的净利润0.58亿元,同比增长-48.37%;对应EPS为0.38元,业绩低于我们之前预期。 对此,我们点评如下: 2012年家纺行业呈现出明显调整态势,对公司需求端构成一定影响,加之公司打折促销方面采取较为稳健的销售策略,但在渠道、品牌建设上的投入持续增加,使得营业收入的下滑无法覆盖固定成本及费用增长,进而导致利润大幅负增长。 公司全年收入增速下滑4.14%,一方面受家纺景气度下滑影响,另一方面,与公司2011年开展两次大促导致当年收入增速达到46.40%的高基数,而2012年公司在市场需求疲软情况下适当降低促销活动力度有很大关系。 公司毛利率同比小幅下降1.01个百分点,体现出较为稳健的销售策略,但前期重点关注的费用率上升趋势仍未得到有效控制,12年期间费用率同比增长4.76个百分点,主要由于公司继续增加在渠道拓展、销售队伍建设、品牌宣传等方面投入,其中净增销售终端302个,导致市场投入和运营开支过大。 公司12年末存货及应收账款周转率分别为1.56次和10.88次,亦处于历史较低水平。 我们整体判断13年公司经营状况将较12年有所改善:一方面伴随行业需求逐步企稳回升,公司采取更为主动的营销策略,销售端将有所改观;另一方面,进一步优化项目制管理有望有效降低销售费用率。 盈利预测及投资建议。我们下调公司盈利预测至2013/14/15实现EPS分别为0.49/0.60/0.72元,维持“增持”评级。我们认为公司的投资机会来源于家纺需求明显好转后的投资弹性,今年二、三季度经营情况需重点关注。 风险提示。经济继续下滑;地产调控力度超预期;费用增长过快。

我们在3月29日报告《投资的春天正式来临》中提出“公司明确的业绩复苏拐点正式来临”,我们认为一季度业绩继续同比高增长是对上述观点的再度确认,复苏的逻辑主要来自于销量的增长及成本的降低。 我们预计公司一季度收入增速约在10%-20%水平,公司去年下半年约10%新增产能顺利投放是收入增量主要贡献因素;同时毛利率同比亦有明显提升,主要原因是用棉成本较去年同期明显下降,此外订单结构改善亦逐步体现在毛利率改善中。 看2013年全年,我们认为公司仍有望延续当前良好的复苏势头。从需求端看,欧美经济弱复苏的态势有望延续,且原材料成本已在低位运行约一年时间,调整充分,2013年有望成为棉纺产业链从去库存向补库存转折的年份,而公司作为全球色织布及衬衫行业龙头,自然是此趋势的最大受益者,体现在企业财务报表层面,即是由订单结构改善带来的毛利率提升将逐步接棒成本降低,成为下一步带动公司业绩复苏的新动力。 盈利预测及投资建议。我们暂时维持公司盈利预测,预计公司2013/14/15实现EPS分别为0.83/1.00/1.20元,略微调高半年目标价至10元,对应12*13PE。我们一直将公司作为首推品种坚定看好,当前安全边际足,复苏弹性初步显现,依然建议投资者继续积极买入,享受优质价值股“投资的春天”!风险提示。欧美经济继续下滑;原材料价格大幅下降。

事件: 公司公布2012年年报:全年实现营业收入59.01亿元,同比增长-2.92%;实现归属于上市公司股东的净利润7.08亿元,同比增长-16.58%;对应EPS为0.71元;其中四季度单季收入同比增长4.95%,归属于上市公司股东的净利润同比增长86.96%,收入、利润双双告别负增长,业绩好转程度明显超预期。 对此,我们点评如下: 公司明确的业绩复苏拐点正式来临,超预期主要源于基本面稳步改善及同比基数较低双重作用。公司12Y4Q收入微增的主要原因在于伴随去年下半年新产能顺利投产,销量同比稳步增长;而利润增长幅度远超收入增幅,主要源于三方面原因:1,由成本端改善带来的毛利率提升1.8个百分点;2,运营效率改善带来的费用率下降3.2个百分点;3,固定资产折旧年限变更贡献利润额1422.7万元。 我们预计公司2013年仍将延续良好的业绩改善势头,继续超预期的驱动因素将源自棉花价格触底回升。 公司基本面确定性改善主要源于以下两方面:1,新增产能顺利投产带来的销量同比约10%增长;2,低成本购进棉花带来的毛利率同比提升约1个百分点。 我们整体判断未来全球棉花价格(包括国内)将呈现震荡上升趋势,而棉价趋势性上升带来的公司产品售价提升将是未来业绩超预期的主要驱动力。 盈利预测及投资建议。我们上调公司盈利预测至2013/14/15实现EPS分别为0.83/1.00/1.20元,调高半年目标价至9.5元,对应11*13PE,我们一直将公司作为首推品种坚定看好,当前安全边际足,复苏弹性初步显现,依然建议投资者继续积极买入,享受优质价值股“投资的春天”!

事件: 公司于2013年2月27日公布《第二期股票期权激励计划(草案)》,拟向激励对象授予800万份股票期权,约占公司股本总额的3.09%。 激励对象共10人,全部为公司和分、子公司的核心经营管理及技术骨干等,公司董事及高级管理人员没有参与本期的股票期权激励计划。 行权条件及方法:以2012年为基数,2013、2014、2015年营业收入增长率分别不低于15%、25%、40%,且2013-2015年净资产收益率分别不低于11%、12%、13%。行权价格9.83元,授权日起满12个月后,激励对象在未来36个月内可按30%、30%、40%比例逐年分三期行权。 对此,我们点评如下: 我们认为公司目前时点再次推出股权激励计划,有利于提高公司内部团队的士气和凝聚力,并显示出对于未来发展的信心。 公司2012年四季度单季由于基数原因及需求好转显示出同比盈利数据的好转迹象。我们认为业绩改善主要来自于两个方面:1,12年四季度单季收入同比增长5.8%,扭转了前三季度收入持续负增长的局面,预计与国内外经济形式好转带来的订单回升等因素有关;2,12年四季度单季归属上市公司股东的净利润同比增长33.9%,净利润率较去年同期回升0.8个百分点,亦显示出公司基本面的复苏势头。 盈利预测及投资建议。预计公司2012/13/14EPS分别为0.65/0.75/0.89元,我们认为随着下游需求逐步触底回升及公司逐步精简非核心业务,聚焦纽扣、拉链主业并推进公司向国际市场延伸,基本面最坏的时期正在度过,未来的发展路径逐步清晰,首次给予公司“增持”评级。 风险提示。国内外经济形势继续恶化,公司转型幅度不达预期。

事件: 公司公布2012年业绩快报:公司2012年实现营业收入17.76亿元,同比增长22.21%;实现归属于上市公司股东的净利润2.61亿元,同比增长26.07%;对应EPS为1.62元,基本符合我们之前预期。 盈利预测及投资建议。我们小幅下调公司2012/13/14盈利预测至1.62/1.95/2.36元(原为1.67/2.15/2.70元),主要源于对公司未来外延扩张速度方面的谨慎考虑。我们认为在2012年家纺行业景气不佳的大背景下,公司取得当前成绩实属不易,而市场也对此给予了正面反馈。鉴于公司的良好质地及家纺需求预期回暖的行业判断,依然维持对公司“增持”评级,建议在行业需求端出现好转迹象后积极介入。 风险提示。国内经济增长放缓,地产成交量下滑,公司外延扩张速度不达预期。

事件: 公司公布2012年业绩快报:公司2012年实现营业收入27.32亿元,同比增长14.67%;实现归属于上市公司股东的净利润3.80亿元,同比增长1.51%;对应EPS为2.70元,基本符合我们之前预期。 对此,我们点评如下: 2012年四季度业绩继续改善,符合我们对公司基本面拐点已过,业绩进入复苏通道这一大趋势的判断。公司12年四季度单季收入增长21.2%,净利润增长34.8%,一方面显示公司秋冬订货会订单有效执行,保证了收入的较快增长;另一方面亦显示公司下半年在费用控制方面的改进措施取得明显成效,最终导致净利润增速快于收入增速。 12年调整不改龙头本色,13年公司业绩有望继续向好。首先,公司13年收入增速有望提升至20%水平,驱动力主要来自于较快的外延式扩张(13年净开店速度预计保持在400-600家,同增15%以上)、加盟商去库存基本结束带来的提货速度加快以及地产拉动下的同店增速回升;其次,销售费用率有望继续改善,公司对费用控制重视程度的提升预计将使得费用增幅不超过收入增幅。上述两因素共同增强公司13年业绩向好的确定性。 盈利预测及投资建议。我们小幅调整公司2012/13/14盈利预测至2.70/3.15/4.07元(原为2.73/3.20/4.14元)。依然坚持前期《龙头转势金不换》系列报告中所述观点,即目前时点仍处于“行业景气、公司盈利、市场预期”三重拐点期,公司作为行业内优质龙头,依然可以充分享受未来家纺行业高成长背景下的发展机遇,建议投资者继续战略性买入并长期持有。 风险提示。国内经济增长放缓,地产成交量下滑;公司外延扩张速度不达预期,期间费用增长过快。

事件: 公司公布2012年业绩快报:公司2012年实现营业收入6.36亿元,同比增长37.85%;实现归属于上市公司股东的净利润1.68亿元,同比增长53.20%;对应EPS为1.68元,基本符合我们之前预期。 2012年四季度业绩增速略有下降,主要源于商场回款率有所下降。 公司12年第四季度收入增速37.17%,净利润增速43.63%,较前三季度61.78%的利润增速有所放缓,主要由于四季度商场打折力度有所加大,造成公司回款率下降,进而对毛利率有所影响。 2013年预计公司收入增速约40%,净利润增速约30%,高增长趋势仍将延续。公司主品牌(含港澳店)2013年预计新增门店数在100家以上(12年底约有门店440家),在同店低个位数增长基础上,主品牌收入增速约25%;此外,考虑到13年公司在高级定制及国际品牌代理业务上有望分别贡献约5000万收入,预计两项业务拉动收入增长15%。考虑到主品牌运营费用增加及新业务期初投入较大,故净利润增速低于收入增速水平。 公司正从单一品牌运营商向高端品牌零售集团方向积极转变,成长空间逐步打开。在主品牌稳健较快发展的基础上,公司利用自身在高端品牌运营方面的丰富经验,积极布局包括国际品牌代理、高端男装定制、港澳业务等业务,逐步形成完整零售运营体系,降低经营风险的同时打开未来成长空间。 盈利预测及投资建议。小幅调整原有盈利预测,继续给予买入评级,半年目标价50元。我们认为公司成长路径清晰,业绩增长确定性较强,未来依然有望成为获取超额收益重要品种,建议投资者重点配置。 风险提示。商场零售情况恶化,费用支出超预期,内部人员管控。

事件:公司于2013年1月28日公布《股票期权激励计划(草案)》,拟向激励对象授予350万份股票期权,约占公司股本总额的2.494%。 激励对象:公司核心管理、技术(业务)人员等,公司高级管理人员、独立董事、监事不在本次股权激励的对象范围之内。 行权条件及方法:以2012年为基数,2013、2014、2015年营业收入增长率分别不低于15%、32%、52%,且2013-2015年净资产收益率均不低于16%。行权价格43.49元,授权日起满12个月后,激励对象在未来36个月内可按30%、30%、40%比例逐年分三期行权。 对此,我们的观点如下:激励范围广,行权条件合理,着眼点在于企业长期可持续发展及巩固龙头优势地位。1,此次股权激励对象主要针对公司中层管理及核心业务人员,合计220人,占公司员工总数的5.36%,覆盖范围广,利于骨干团队稳定及人才储备。2,行权条件中以“营业收入”而非“净利润”为考核指标,显示公司对于长期可持续发展的诉求及继续巩固龙头优势地位的企业愿景。3,我们认为2013-2015年营业收入年均15%的增长速度设置合理偏谨慎,利于激励计划的有效实施。 从公司发展战略角度,公司股权激励政策出台时机恰当,增强“龙头转势”的确定性。为市场所认知,2012年在行业景气下滑与公司经营策略偏激进的双重作用下,公司业绩增速明显下滑;我们认为当前时刻出台股权激励,是公司总结发展经验,扭转下滑趋势,提振员工信心的举措之一,与发展大局有利,增强了“龙头转势”的确定性。 投资建议。我们依然坚持前期《龙头转势金不换》系列报告中所述观点,即目前时点仍处于“行业景气、公司盈利、市场预期”三重拐点期,公司作为行业内优质龙头,依然可以充分享受未来家纺行业高成长背景下的发展机遇,短期调整提供良好介入时机,建议投资者继续战略性买入并长期持有。

投资逻辑及我们有别于大众的认识: 有别于大众的认识。市场认为公司已经告别了过去的高速成长期,进而也就失去了可投资的价值。首先,我们基本赞同市场对于公司基本面的判断,即公司进入到相对成熟的发展阶段;然而,我们并不认同价值型的公司就没有投资机会,相反,我们认为目前时点恰是公司投资的春天。 理由1,基本面足够安全:业绩即将告别负增长,弱势尽显龙头优势。 我们判断公司业绩最差时期(12年一季度)早已过去,整个12年公司基本面呈现底部弱复苏态势,但自12年四季度至13年上半年,公司有望告别业绩负增长的时代,重新步入稳定上升期。 值得一提的是,虽然纺织行业整体景气度下滑明显,但公司在12年依然顺利投产2000万米色织布及2500万米匹染布(占总产能比重10%以上),充分显示了公司在衬衫面料领域的全球竞争力,行业景气度不佳时期公司借机提升市场份额,行业景气好转后公司也将充分受益。 理由2,业绩弹性有望在未来棉花价格上涨中体现。国内外棉花价格自11年一季度起快速下跌,至今调整已有两年时间,目前仍处于底部盘整状态,我们整体判断,未来1-2年棉花价格将逐步进入稳步上升通道,而一旦棉花价格开始上涨,公司业绩将在当前稳步增长基础上体现更强弹性。 理由3,诸多利好因素累积,有待市场进一步认知公司价值。诸如新增产能顺利投产,回购B股稳步推进,固定资产折旧年限调整等因素均有望增强公司13年业绩好转的确定性,甚至不排除超预期机会。 盈利预测及投资建议。维持原有盈利预测,预计公司2012-2014年实现EPS分别为0.60元、0.70元、0.87元,但我们认为公司未来业绩向上超预期的概率较大,且当前估值水平明显偏低,建议投资者继续买入公司,目标价暂维持8元不变。 风险提示。欧美经济持续低迷,棉价继续下行。

投资逻辑: 未来三重拐点有望共振,公司当前投资价值依然显著。我们在12年11月28日深度报告《龙头转势金不换》中首次上调公司至“买入”评级,并重点建议投资者战略性买入公司时机已到。目前时点公司估值虽有短期明显修复,我们认为未来在行业景气、公司盈利及市场预期三重拐点均有望明确的背景下,公司依然具备较高投资价值。 拐点一,家纺行业景气拐点。我们预计乔迁需求约占家纺总需求20%比重,12年下半年至今,一、二线城市房地产销售回暖势头越发明确,这将对13年家纺乔迁需求产生明显正贡献,在家纺其他需求如更新、婚庆及礼品需求较之12年基本持平的假设下,13年家纺景气度将因乔迁需求释放而逐步回升。 拐点二,公司盈利拐点。12年为公司调整年,主要体现在两方面:一是给加盟商去库存;二是大力引进及培养新人,这两项措施直接导致公司收入增速下滑,费用率上升。我们预计13年公司盈利水平将较12年明显好转,理由在于:1,公司外延式扩张提速,且加盟商去库存趋于完成,配合行业景气度回升,未来公司收入增速有望明显回升;2,伴随公司内部组织架构调整到位,13年期间费用率将呈下降趋势。 拐点三,市场预期拐点。我们预计13年有望超市场预期的因素包括:1,房地产对家纺终端需求的拉动幅度;2,公司收入回升速度及期间费用控制力度。 盈利预测及投资建议: 我们维持原有盈利预测,预计公司12~14年净利润增长率分别为2.57%、17.23%、29.17%,实现EPS分别为2.73、3.20、4.14元。考虑到家纺行业仍处于新兴成长期,且公司在行业内处于优势龙头地位,短期业绩下滑无碍中长期发展步伐,当前三重拐点期反而提供难得介入时机,仍建议投资者战略性买入公司,目标价55元暂不调整。 风险提示:经济增速继续放缓,地产调控力度加大;公司外延扩张速度不达预期,期间费用增长过快。

公司中长期持续成长的逻辑依然十分顺畅:当前家纺行业依然处于新兴快速成长期,而公司又属于业内具有明显竞争优势的龙头,发展速度高于行业水平,这符合“大行业、小公司”的经典成长搭配,公司未来仍蕴含巨大发展潜力,2016年实现百亿计划不是梦。 公司短期快速调整属于“可遇不可求”的多重利空叠加:一重来自于行业需求的明显下滑(地产调控政策之严厉超预期+经济调整的时间及幅度超预期),一重来自于公司对未来发展的判断过于乐观,导致预算偏于激进,二者相叠加致使上半年业绩增长低于预期。 目前时点向后看,V形复苏的右侧趋势正在形成:行业层面,今年年初开始的地产复苏向家纺传递,我们预计明年上半年有望看到终端需求的回暖;公司层面,外延扩张提速并考虑到加盟商去库存过程趋于完成,收入增速将明显回升,而公司在费用控制方面亦将不遗余力,利润改善的趋势是比较确定的。 危中显机,此刻建议投资者战略性买入公司并长期持有:从投资角度,我们认为对公司这类细分成长行业的优质龙头,不是考虑该不该买的问题,而是什么时候买,买多少的问题。当前值得投资者战略性买入的理由在于:1,负面因素已被市场充分消化;2,基本面的拐点初步形成;3,明确复苏的信号正在临近。 盈利预测及投资建议:假设明年所得税率优惠取消,我们小幅调整公司盈利预测,预计公司2012~2014年净利润增长率分别为2.57%、17.23%、29.17%,实现EPS分别为2.73元、3.20元、4.14元,上调公司至“买入”评级,给予半年目标价55元,对应20*12PE、17*13PE。 风险提示。经济继续下滑,地产调控力度再加大;公司外延扩张速度不达预期,期间费用增长过快。