要点 我们于11月26日在台州调研了联化科技公司及江口工厂,对于公司目前的生产经营现状以及未来的发展规划进行了了解。 公司近两年产能扩张较快,管理跟不上,新产品投放有延迟,同时由于客户供应链变革的原因,造成近两年业绩增速放缓。公司大规模建设新的基地导致ROE下滑。未来会加强人员配备,提高管理效率;新项目的逐步释放将会提高业绩增速。新基地的建设前期由于有公用工程的投入最大,配套完成后单个项目的投资强度会下降,ROE缓慢回升。 公司在总裁王萍接手后进行大力革新,坚决走国际化路线,重用国际化人才,在管理文化以及发展思路上可能与部分老的管理层有差异。我们认为公司的发展路线没有对错之分,关键是要找到适合公司发展的路径。联化科技作为承接海外农药、医药巨头产业转移的定制型企业走国际化路线是必然方向,其实这一方向也是由董事长和总裁等骨干定下来的。是在保守中固守30亿元的销售收入,还是在国际化进程中不断发展壮大至50亿甚至100亿的销售收入两者中进行选择就会很明确。双方具有共同的目标和期望,今后会探讨文化融合的问题并积极进行沟通和改变。 公司产业规模和技术规模不断增厚,已初步架构出一些产品和技术网络,同时生产与供应链管理的框架愈发复杂,公司在不断构建更宽的护城河避免其它企业模仿。看好公司成为国内最有特色、走向国际的化工定制巨头。 建议 未来3年联化科技的项目基本确定,按照我们之前根据项目投放进度推算未来3年的复合增速可达到25%以上。13年受订单短期下滑和新产品投产进度影响净利增速短期下滑,我们下调公司13/14年EPS分别至0.84/1.06元,下降幅度分别为5.6%和1.9%。 目前股价对应的13/14年P/E分别为25x和20x。维持“推荐”评级。

要点 我们于11月22日在浙江海宁市调研了兄弟科技的董秘钱柳华,对于公司主要产品目前的生产经营现状以及未来的发展规划进行了了解。 之前报告中提到的铬盐行业淘汰有钙焙烧落后产能从而引发铬鞣剂等供给收缩的逻辑市场理解不是很透彻,我们在正文中会将其分为3个情景进行判断。 含铬固废处理项目预计14年正式运转,若完全达产,一举三得有积极的效益贡献。7500吨处理量按照2000元/吨(暂定)收费,基本都是利润,预计税后利润为1000多万元;8000吨铬鞣剂的完全成本预计约3000元/吨,售价约5000元/吨,铬鞣剂的净利预计1000万元左右;合计贡献0.10元。 维生素B1供需格局极为良好,目前只有4家企业,且维生素B1是另外两家的主打品种,长期的低价竞争不利于大家的发展。B1未来不再新批产能,因此预计其价格上涨概率较大。 公司维生素B3成本下降,行业在进行产能淘汰,未来会受益供需格局改善带来的价格上涨。 建议 我们判断公司在2014年可追回部分利息损失,维持2013-2014年EPS为0.10和0.57元。目前股价对应的13/14年PE分别为93倍/17倍。维持“推荐”评级。

公司近况 公司11月22日公告以自筹资金收购百盛药业28.5%的股权,转让价款为5.15亿元。百盛药业是一家集新药研发、生产、全国招商、临床推广于一体的综合性集团公司,其主要产品涵盖了呼吸科、心内科、心外科、外科、急诊科、儿科、神经内科等各治疗领域。 评论 公司评估价值为18.08亿元,百盛药业承诺2013~2015年度扣除非经常性损益前归属于母公司的净利润数分别不低于1.5亿元、1.78亿元和1.97亿元,复合增速15%,评估价值对应收购标的2013/2014/2015年承诺业绩分别为12x/10x/9x。根据备考盈利预测,2014~2015年公司获得投资收益增厚业绩分别为0.51亿元和0.57亿元或0.09和0.10元。未来五年,公司年均增加投资收益0.63亿元,项目的经济效益较好。 百盛药业现有3个研发公司、2个制药厂、2个通过GSP 认证的商业公司,2012年主营业务收入4.02亿元,净利润0.69亿元,2013年1-8月主营业务收入3.50亿元,净利润0.74亿元。截至2013年8月31日公司合并报表总资产3.88亿元,净资产 2.09亿元。 百盛药业(含下属子公司)合计持有多项药品注册和再注册批件,部分药品属于国家一类新药,具有良好的疗效和市场竞争力。本次收购作为一项战略并购,不仅取得较好的经济效益,而且通过产品、技术、营销模式的互补以及市场、供应链资源的共享整合,同时实现了公司由皮肤药专业用药领域向心脑血管用药、呼吸类用药、儿科用药、眼底类用药等大类用药的跨越,为华邦颖泰的长远发展奠定良好的基础。 估值建议 公司重组并购向来值得期待,同时公司农药和医药品种储备丰富。 我们维持2013年业绩为0.53元,假设2014年开始计算投资收益,则增厚以后2014年业绩为0.85元,上调12%。目前股价对应的PE为29X和18X,维持“推荐”评级。 风险审批风险、实际控制人风险、药品降价风险。

业绩小幅低于预期 红太阳发布2013年前3季报业绩:2013年1-3季度实现营业收入48.99亿元,同比增长1.41%,实现归属母公司净利润2.64亿元,同比增长21.66%,合每股收益0.52元,单季度0.20元,略低于我们之前的预期(0.54元或26%增速,单季度0.22元)。前3季度营业利润为2.88亿元,同比增长28%。 单季毛利率和营业利润环比提升。因为百草枯提价,公司13年单季毛利率分别是14%、12%和15%。以营业利润计单季度1.17亿元,环比同比分别增长25%和27%。 单季度其他品种盈利下滑及营业外收入减少导致业绩低于预期。 Q2有政府补贴以及退税等营业外收入的增加而Q3没有。Q3主要品种0.3万吨/季3甲基吡啶的价格快速下滑至1.8万元/吨,环比单吨亏损2000元/吨或单季亏损500万元。主要品种0.3万吨/季毒死蜱价格快速下滑至3.4万元/吨,环比单吨亏损3000元/吨或单季亏损700多万元。 发展趋势 百草枯涨价趋势明显,Q4业绩环比大幅向上确定。为了稳固海外大客户在年初签订了长单(占比约50%),Q3受长单限制价格处于1.8万元/吨,目前已调制2万元/吨,年底到期会调整进一步接近市场价,其他散货的成交价在2.1-2.5万元/吨。接近价格全面上调时点,同时Q4是南美、澳洲和东南亚百草枯需求叠加旺季销量全年最大,Q4业绩环比大幅向上确定。若公司百草枯价格贴近市场价位3万元/吨,年化EPS约1.6元。 其他品种价格见底,具有安全边际。唐山晨虹3甲基吡啶亏损已停产,毒死蜱全行业亏损,再加大环保治理力度将导致小厂停产,价格已见底具有安全边际。 公司经营性现金流净额猛增到11亿,远高于历史最好时期的3亿元,说明百草枯行业景气度大幅提高,必将带来未来业绩的体现。 盈利预测调整 由于Q4是全年销售高峰,我们暂维持公司2013-2014年EPS为0.94和1.32元。 估值与建议 公司目前股价对应PE分别为16x和12x。维持“推荐”评级。

业绩符合预期 新安股份发布2013年前3季报业绩:2013年1-3季度实现营业收入51.82亿元,同比增长14.27%,实现归属母公司净利润3.62亿元,同比增长4592%,合每股收益0.53元,基本符合我们的预期(0.53元或4575%增速)。 主导产品草甘膦进入淡季,单季贡献EPS约0.14元。3季度草甘膦均价约3.8万元/吨,上涨近10%。销售毛利率略有增加至21.76%。根据出口数量折算预计单季度产量1.25万吨,Q3贡献净利约0.14元。 另一主导产品有机硅价格上调盈利增大。国内有机硅单体产能200多万吨,过剩近100%,Q3是传统旺季,价格持续上涨至1.75万元/吨,环比上涨600元/吨,同比上涨900元/吨。据我们拆分单季贡献可能从0.01元上升至0.03元。 发展趋势 进入3季度草甘膦价格如过山车由3.5万元/吨涨至4.4万元/吨又回落至目前的3.6万元/吨。由于未来预期新增产能大幅增加,同时农药协会表示草甘膦首批环保核查进度或将延迟到明年对市场预期形成较大负面影响。不过随着12月份至明年3月份澳洲、东南亚以及国内消费旺季与南美旺季的叠加,其需求仍将有所增加,而新增产能短期内仍难以开车,因此预计草甘膦的价格将有小幅反弹,长期维持在3.5万元/吨以上。新安股份草甘膦单季EPS约0.20元左右。 有机硅价格稳步回升小幅贡献业绩。预计今后DMC、D4、107胶等产品呈现缓慢上行趋势,生胶、混炼胶及甲基硅油呈现下行趋势,对利润有小幅贡献。 盈利预测调整 我们维持公司2013-2014年EPS为0.76和0.89元。 估值与建议 公司目前股价对应PE分别为15和13倍。维持“审慎推荐”评级。

业绩符合预期 联化科技发布2013年前3季报业绩:2013年1-3季度实现营业收入24.19亿元,同比增长11.12%,归属母公司净利润2.96亿元,同比增长18.42%,合每股收益0.56元,基本符合我们的预期(0.57元或20%增速)。 订单逐季增加,单季营收同比大幅提升,环比有增长。单季实现营收同比增速39%,创历史新高,远高于前两个季度的-9%和4%的增长。3季度为传统淡季过往单季环比增速均下滑,而本报告期内营收环比增速13%。其中工业收入1季度增速11%,中报增速13%,前三季度增速17%,说明海外客户订单在不断增加。 管理费用大幅增加导致净利增幅较缓慢。单季管理费用1.41亿元同比增加0.47亿元或增速49.8%,环比增加0.23亿元或增速19.2%。一是13年初比12年初人员增加较多约1000人,二是公司计提了员工薪资(一般在2季或3季计提一次)。一部分人员是为了后续项目作储备,短期内可能面临费用上升而无产值贡献的问题,但随着项目不断投放费用率会有所下滑。 发展趋势 在建工程持续增长,未来业绩保守预测复合增速在20%以上。前三季度在建工程增加3.7亿元至11.9亿元,说明台州联化、江苏联化和盐城联化在持续投入。结合我们之前的调研情况:(1)江苏联化北区新增2个新品种,15年满产净利近1亿元;(2)江苏联化南区新建4-5个品种目前在试生产,15年满产新增净利1亿多元;(2)江苏联化东区新建3个品种,15年达产增加净利近1亿元;(3)盐城联化10多个厂房已建成,一期规划6个品种,若15年顺利建成3个品种满产的话可增加净利3亿元;(4)台州联化目前在建医药中间体项目,募投3个项目年底投产,15年满产新增销售收入4亿多元,净利近1亿元。公司目前仍有7-8个医药中间体处于中试阶段,并与海外大的医药客户达成初步意向,若顺利的话可于14-16年陆续开工建设,17年正式贡献净利。 盈利预测调整 公司未来3年项目已落地并逐步进入收获期,大客户战略继续保持领先,未来产业转移速度加快,龙头地位愈发稳固。我们维持公司2013-2014年EPS为0.89和1.08元。 估值与建议 公司目前股价对应PE分别为23和19倍。维持“推荐”评级。

业绩符合预期 雅本化学发布2013 年前3 季报业绩:2013 年1-3 季度实现营业收入2.92 亿元,同比增长33.34%,实现归属母公司净利润0.32亿元,同比增长5.0%,合每股收益0.14 元,基本符合我们的预期(0.14 元或8%增速)。 募投项目已正常投产有积极贡献。单季度销售收入达到1 亿元以上,环比、同比分别增长7%和73%,但受汇率的影响导致单价走低,毛利率有所下降,利润空间被压缩。 同期投建项目过多且低于进度使公司陷入困境。募集资金花光出现利息净支出与汇兑损失导致财务费用大幅增加;3 季度研发大楼转固折旧费和研发人员大幅增加成本均计入上海管理费用;销售推广费用增加;募投项目转固计提折旧费用等因素使得公司净利润增幅远落后于营收增幅。 发展趋势 农药中间体募投项目2 季度已正式批量供应,预计全年增量达到100 吨新增销售收入0.8 亿元,估算医药中间体募投项目全年新增0.4 亿元,而老品种全年减少约0.2 亿元营收。我们预计13 年营收同比增幅可达40%以上,但净利增幅有可能偏低。 南通项目受政府审批等因素的影响预计推迟到14 年一季度投产一条线,预计当年可贡献净利1500 万或EPS0.06 元;盐城项目大部分已建成待政府验收后预计年底可并表,预计14 年贡献净利2000万元或EPS0.08 元。 公司在巴西设立合资公司提高海外知名度、更好与海外客户合作与技术引进、同时开辟南美市场。 盈利预测调整 公司前期大投入进入冲刺阶段,受客户认证审计及环评验收等流程的牵制未能及时转化为生产效益,导致公司产品投放没有进入良性循环。随着14 年项目逐步投产业绩进入爆发期。我们暂维持公司2013-2014 年EPS 为0.26 和0.42 元。 估值与建议 公司目前股价对应的PE 分别为43x 和27x,维持“推荐”评级。

业绩小幅低于预期 江南化工发布2013年前3季度业绩:2013年1-3季度实现营业收入13.79亿元,同比增长12.8%,实现归属母公司净利润1.96亿元,同比增长8.4%,合每股收益0.49元,略低于我们的预期(0.51元)。 爆破工程业务取得突破。7月30日公司控股子公司新疆天河(控股84.27%)之控股子公司天河爆破(控股51%)与库车县鑫发矿业签订了2年总额预计10亿元的穿孔、爆破等配套工程服务合同,切入矿山爆破巨大市场。预计年化净利润可达6000万元左右,归属江南化工净利2500万元或EPS约0.06元。该项目在3季度的实施导致单季销售收入同比增长35.5%,但是由于爆破工程业务毛利率较低,同时财务费用和少数股东损益增加等影响导致归属母公司净利润增幅不大。 发展趋势 公司积极开拓爆破工程市场,多点开花大订单值得期待。爆破工程市场空间估算约1500-3000亿元人民币,远大于炸药生产与销售市场空间约600亿。受资质清理整顿及业务承包日益市场化等利好市场集中度逐步提高。公司自有一级资质爆破作业单位天河爆破;与中金立华合作的安庆向科爆破预期2年内拿到一级资质将承接中国黄金部分订单;入股众多低资质的爆破公司为将来的订单做储备;与国际爆破巨头奥斯汀技术合作与培训等内容在爆破工程领域全面布局,未来兑现公司股权激励承诺13-15年爆破工程业务最低净利润目标不低于2500、8500与18500万元目标。 公司机制灵活,资产运作和并购重组能力有目共睹,未来公司通过横向及纵向收购兼并方式进一步扩大市场占有率的可能性极大。 盈利预测调整 公司同时预计2013年全年净利2.6至3.4亿元,同比变动区间0%至30%。我们暂维持公司2013-2014年EPS为0.80元和0.93元。 估值与建议 公司目前股价对应的PE分别为17x和15x。维持“审慎推荐”评级。

业绩符合预期 长青股份发布2013年前3季报业绩:2013年1-3季度实现营业收入11.74亿元,同比增长21.0%,实现归属母公司净利润1.47亿元,同比增长14.3%,合每股收益0.71元,基本符合我们的预期(0.72元或17%增速)。 由于营业外收支导致非经损失500万元。12年3季度有处置兽药公司一次性收益917万元,今年同期因为修路增加支出近400万元。若按扣非后归属母公司净利润为1.52亿元,同比增长24.9%。 吡虫啉涨价和氟磺胺草醚成本下降使毛利率环比提高0.3个百分点至27.05%。吡虫啉价格至15万元/吨以上,毛利率35%以上。 管理费用和财务费用有所增加。因3季度正式开始资产折旧和计提股权激励700万元费用使管理费用增加。财务费用由于定期存单存款利息收入减少以及银行借款利息支出增加而增加。 发展趋势 南通2000吨/年麦草畏项目3季度投产试运转期间小幅贡献业绩。 预计单季产量在300吨左右,以不含税价12万元/吨计算,13年可新增营收近8000万元,毛利2000万元以上。 公司发行可转债募集6.3亿元投建7个项目,按照每年3-4个项目进度投放,14年按半年达产计算可新增营收2亿元左右,净利2000万元以上或增厚EPS0.1元。 盈利预测调整 4季度还将计提600万元股权激励费用,我们维持公司2013-2014年EPS为0.94和1.17元,可满足激励的目标13年同比12年扣非净利增幅23%。 估值与建议 公司目前股价对应的PE分别为23x和18x,维持“审慎推荐”评级。

投资亮点 环保造成供给收缩以及需求回暖带来的价格弹性。因环保原因13年底国家淘汰有钙焙烧重铬酸钠工艺,现有落后产能占比高达67%。铬鞣剂的原料面临供应紧张价格上涨局面。同时下游需求回暖,公司库存由12年初的1.8万吨降至目前的0.6万吨。兄弟科技的原料有长期稳定供应,产品市占率高品牌好,而且铬鞣剂还与其他产品联产有成本优势,将会受益于行业洗牌、小产能关停带来的新增市场分额以及产品价格的上涨。公司铬鞣剂涨价弹性最大,每吨上涨600元(或10%)年化增厚EPS约0.1元。 含铬固废清洁化综合利用项目跻身环保产业:公司所处海宁地区是国内皮革之乡,占全国产能15%,制革企业用铬鞣剂进行鞣制后产生含铬废水与含铬污泥难以处理。国家对重金属污染日益重视,未来市场空间巨大。公司与下游各类客户合作回收含铬固废一可以获得环保处理的收益,二可以资源重复利用,以极低成本获取铬鞣剂。该项目处理能力7.5万吨/年(未来计划进一步扩大),年化增厚EPS约0.15元;回收铬粉1.3万吨作为铬鞣剂,年化增厚EPS近0.10元。 维生素品种将带来积极贡献。维生素B1下游需求好转,良好的供应格局可促使价格上调,未来保守预测毛利率会回归到20%以上的水平,增加净利2000-3000万元。维生素B3产业链向上延伸降低成本度过难关,下游饮料需求不断增加。公司还是全球第一大维生素K3生产商,具有产品定价权维持稳定收益。 财务预测 由于公司收购不成功造成的财务费用损失在12年和13年进行了计提,且最终仲裁结果大概率可挽回部分损失,因此我们预测公司2013-2014年EPS为0.10、0.57元。 估值与建议 目前股价对应的PE分别为94、17倍。首次覆盖给予“推荐”评级,目标价11.6元,对应20倍2014年预测每股盈利。 风险 铬盐的环保及淘汰落后产能政策的执行力度不达预期;含铬固废处理项目投产进度不达预期;维生素价格联盟难以形成。

公司预计2013 年1-9 月归属母公司净利润同比增长50%以上,我们暂维持公司2013-2015 年EPS 为1.99、2.18 和2.83 元。 估值与建议公司目前股价对应PE 分别为21、19 和15 倍。维持“审慎推荐”评级

业绩小幅低于预期 新安股份发布2013年中报业绩:2013年上半年实现营业收入36.46亿元,同比增长22.8%,实现归属母公司净利润2.35亿元,与上年同期相比扭亏为盈。合每股收益0.35元,略低于我们的预期(0.40元)。 主导产品草甘膦量价齐升贡献EPS约0.28元。草甘膦价格自12年同期的2.5万元/吨涨至13年同期的3.4万元/吨左右,农药产品的毛利率增加15个百分点至25.71%。据统计数据,草甘膦实际成交均价Q1约3.2万元/吨,Q2约3.5万元/吨,按照季度产量2万吨计,Q1贡献净利约0.11元,Q2约0.17元。 另一主导产品有机硅Q2价格微跌盈利贡献收窄。国内有机硅单体产能200多万吨,过剩近100%,Q2是传统淡季需求减弱价格下跌3%。据我们拆分单季贡献可能从0.03元降至0.01元。 发展趋势 草甘膦目前供求较平衡,环保核查及下半年旺季到来支撑价格长期走强。 全球产能约100万吨,产需量80万吨,需求增速10%左右。国内因环保核查、环评验收等严格政策新建产能和复工产能估计很难出来。传统旺季10-12月份到来再加上贸易商补库存的话,其价格仍有上涨空间但幅度不大,Q3、Q4成交均价预计3.8和4.0万元/吨以上,新安股份单季EPS约0.20元以上。 有机硅橡胶需求旺季到来有可能提升业绩贡献。公司室温、高温硅橡胶产能共计8万吨,主要用于建筑胶和导电按键、绝缘胶等,随着房地产市场和电子产业旺季到来,价格已有回升迹象,现价较6月低点涨幅近3%。 盈利预测调整 由于草甘膦价格上涨幅度略超我们预期,上调公司2013-2014年EPS为0.76和0.89,幅度分别为25%和25%。预测2015年EPS为0.99元 估值与建议 公司目前股价对应PE分别为20、17和15倍。维持“审慎推荐”评级。

业绩大幅低于预期 久联发展发布2013年中报业绩:2013年上半年实现营业收入14.14亿元,同比增长3.55%,实现归属母公司净利润0.87亿元,同比增长7.93%,合每股收益0.27元,低于我们的预期(0.32元)。 毛利润同比增长37%。主要原料硝酸铵价格由12年初的2500元/吨一路下行至当前1700元/吨,公司的营业成本同比减少5.77%,炸药的毛利率由27%提高至41%,综合毛利率由22%提高至29%。若只计算毛利润的话同比增速达37%。 三费增加较多影响净利润水平。12年8月河南久联神威并表及增加人工成本等因素致使销售与管理费用共计增加近0.7亿元。贵阳当地炸药生产的净利润率约为12.8%,而河南久联炸药生产的净利润率仅为9.3%;新联爆破13年净利率同比下降1.5个百分点至7.0%;报告期内增加银行贷款及母公司发行债券导致财务费用同比增加2711万元或159%。 募投项目生产不畅未达预期效益。现场混装车由于归属权与爆破作业实施方不一致使用受限,11年底建成1.2万吨产能一直未能正常运营,上半年产量仅为709吨;甘肃久联年产4000万发雷管受安全生产验收要求严格影响只能14年4月投产。 发展趋势 公司在矿山采剥领域积极推进,对爆破工程业务有重大突破。报告期内公司的经营活动现金流出净额较上年同期增加1.29亿元或116%,系市政BT项目垫资所致。今后公司与省内矿山资源的合作值得期待,另外在山西、西藏等地的矿山业务仍在积极谈判阶段,未来公司矿山爆破的业务将会大幅增加。未来工程业务结构将按照市政:矿山:其他=4:3:3的比例发展,在现金流上必然会形成良性的循环。 炸药产量仍有增长空间。公司炸药产能已达到近20万吨,12年受贵州省内影响公司炸药产量预计在12万吨左右,今后炸药产量仍有增幅;同时公司对于省内和省外炸药企业的并购与整合仍在继续,亦将贡献增量。 盈利预测调整 公司预计三季度炸药生产与爆破工程的进度都有较大幅度增加,1-9月归属净利润在10-30%,我们暂维持公司2013-2015年EPS为0.86、1.07和1.29元。 估值与建议 公司目前股价对应PE分别为14、12和10倍。维持“推荐”评级。

业绩小幅低于预期 华邦颖泰发布2013年中报业绩:2013年上半年实现营业收入21.67亿元,同比增长19.63%,实现归属母公司净利润1.60亿元,同比增长-30.27%,扣非后净利润增长11.42%,合每股收益0.29元,略低于我们的预期(0.32元)。主要由于财务费用较上年同期增加3745.87万元,增长127.71%造成 净利增速落后于营收增速。农化业务稳步增长。农化业务营收同比增长24.20%至17.43亿元,主要来自于万全宏宇和杭州庆丰的并表以及盐城南方整体改造后的投产。13年除草剂市场需求旺盛涨价明显,公司主要品种毛利率均有提升,带动农化业务整体毛利率提高3个百分点至16.19%。但由于期间费用大幅增加,最终实现净利润0.90亿元,同比增长15.96%,净利润率同比略微下降至5.16%。 医药业务增速不及预期,下半年收购资产会贡献业绩。医药业务营收2.78亿元,同比增长52.43万元,实现净利润0.64亿元,与去年同期持平。主要原因是一些品种降价,预计下半年收购的成都明欣会增加业绩。 发展趋势 盐城南方与万全宏宇将为13年带来更多业绩贡献。盐城南方老厂区全面升级改造13年初投产增加营收2亿元,净利率提升至8%左右贡献净利1000万元。新厂区8月底投产一条生产线有少量贡献;万全宏宇增加营收1.5亿元,净利率提升至10%左右贡献净利1000万元。 公司是国内农药首仿第一品牌,未来10年向中国转移的仿制药市场新增200亿美元,空间巨大;首家自主品牌进入巴西农药市场的公司,根据与其合作伙伴CCAB签订的合同乐观估算未来销售翻倍,增量30-40亿元。 公司是国内EHS环保体系最早最优秀的农药企业,国内环保日益严格,公司持续对环保的高投入会体现出环保溢价。 医药业务的并购重组仍有期待。 盈利预测调整 我们维持公司2013-2015年EPS为0.62、0.85和1.16元。 估值与建议 华邦颖泰作为国内少数可以承接海外高端农药产能转移的企业,必将集中受益这一快速成长趋势,2季度因新项目尚未贡献及非经常损益影响业绩略显平淡,但投资价值在未来几年会充分体现。公司目前股价对应PE分别为28、21和15倍,维持“推荐”评级。

业绩略低于预期 雅本化学发布2013年中报业绩:2013年上半年实现营业收入1.91亿元,同比增长18.8%,实现归属母公司净利润0.27亿元,同比增长5.0%,合每股收益0.116元,略低于我们的预期(0.12元或10%增速)。由于募投项目、研发大楼等陆续转固计提折旧费用增加,募集资金基本花光导致财务费用增加,同时销售推广费用增加,净利润增幅落后于营收增幅。 农药中间体募投项目2季度投产顺利,医药中间体老品种受原料供给影响业绩下滑。农药中间体募投项目受客户认证审计的影响1季度贡献极少,2季度销量估算新增30吨或2000多万元,上半年整体增幅达到40.7%;医药中间体老品种受原料供给影响上半年销售收入大幅下滑,而募投医药中间体估算营收新增近2000万,上半年整体增幅下滑34.3%。 发展趋势 农药中间体募投项目2季度已正式批量供应,预计全年增量达到100吨新增销售收入0.8亿元,估算医药中间体募投项目全年新增0.4亿元,而老品种全年减少约0.2亿元营收。 南通项目一期已建好3个车间。有两个品种10月可试生产,受损的医药中间体原料会搬迁至南通工厂年底可投产,保证原料的充足供应。预计销售增量有限。滨海项目已建好4个车间预计9月底可试生产,通过环评验收后可正式批量生产同时合并江苏建农报表,预计可形成几千万的销售收入。 上半年积极开拓新客户,医药前20大巨头中有5个以上已与公司有合作的具体品种和意向;农药中间体前六大巨头中有3个已与公司有明确的订单和意向,还有2家在确定意向中。 公司前期大投入已接近尾声,而新增产能受客户认证审计及环评验收等流程的牵制未能及时转化为生产效益,导致费用增幅远高于收益增幅。目前是黎明前最黑暗的时刻,随着项目逐步投产会加速贡献利润,我们预计全年营收同比增幅可达40%以上,但净利增幅有可能偏低。 盈利预测调整 我们下调公司2013-2015年EPS为0.26、0.42和0.63元,下调幅度分别为31%和32%,维持“推荐”评级。目前股价对应的PE分别为39x、24x和16x。 估值与建议 募投项目放量不达预期;新品种导入及销量不佳;市场估值中枢下行风险。