事件： 8月 26日公司发布 2024年半年报， 上半年实现营业收入 57亿元，同比-19.4%，实现归母净利润 7.6亿元，同比-32.1%，实现扣非归母净利润 7.4亿元，同比-31.8%。 其中， Q2实现营业收入 25.2亿元， 同比-1.7%， 环比-20.6%； 归母净利润 3.3亿元，同比-9.6%， 环比-22.2%。 Q2原药/制剂价格同环比下滑，业绩阶段承压。 H1农药市场整体需求低迷、 价格呈下降趋势。根据百川盈孚，草甘膦/草铵膦/麦草畏/高效氯氟氰菊酯/吡唑醚菌酯等 H1均价同比下跌 15%-45%。 截至 2024年 6月 30日，原药价格指数报 76.14点，同比下跌 12.6%。 从公司数据看，公司以市场份额不下降为首要目标，以多产支持快销，重点品种产能利用率达到 90%以上： ① 原药： Q2销量环比+0.2%， 同比+5.5%；价格环比-7.3%、同比-7.5%。 ② 制剂： Q2销量环比-12.6%， 同比+37.4%；价格环比-54.5%、同比-27.4%。 同时， 公司将降本增效提到重要地位， 上半年完成节支 2.26亿元，营业成本同比-16%、管理费用-20%。 展望下半年， 三季度是原药传统淡季，后期若全球通胀扩散至农产品，将对农药需求形成正反馈，农药周期有望迎来修复。 加快项目建设，高质量推进辽宁优创一期项目投产。 辽宁优创项目于 2023年 6月全面开工，计划分两个阶段建设，项目建成后将成为北方地区具有国际先进水平的大型农化产品生产基地， 目前一阶段已进入试生产，二阶段项目已进入机电安装阶段。 同时，优士化学年产 200吨四氟对甲基苄醇、 3万吨草甘膦升级改造项目，江苏优嘉扩建年产 3000吨吡唑醚菌酯项目均正常推进。 公司作为国内农药龙头企业， 核心品种拟除虫菊酯品种、规模名列全国农药行业第一，是全球拟除虫菊酯原药核心供应商； 公司卫生用药在国内和东南亚市场占有率达 70%左右，是全球第二大卫药供应商；公司自主创制水平行业领先，在我国自主创制、年销售额超过亿元的 6个品种中，公司占 3个。 我们认为，公司通过不断丰富农药品种、做大农药市场， 将能穿越周期、迎来成长。 盈利预测： 基于农化行业复苏节奏较预期缓慢，我们调整盈利预测，我们预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 12.61亿元、 15.49亿元、 19.25亿元（前次预测 24-26年为 16.72、 19.07、 24.44亿），对应 PE 分别为 15.4、 12.5、 10.1倍。 维持“买入”评级。 风险提示： 农化景气持续下行、 项目进展不及预期、 原油价格波动大、 原料供应不稳定、 环保及安全生产风险、 信息更新不及时等。

事件描述8月26日晚间，扬农化工发布2024年半年度报告。1H24公司实现营业总收入56.99亿元，同比-19.36%；实现归母净利润7.63亿元，同比-32.10%；实现扣非归母净利润7.38亿元，同比-31.78%。2Q24公司实现营业总收入25.23亿元，同比-1.70%，环比-20.55%；实现归母净利润3.34亿元，同比-9.62%，环比-22.17%；实现扣非归母净利润3.11亿元，同比-15.38%，环比-27.09%。 公司农药产品价格大幅下跌，上半年业绩承压下滑1H24公司实现归母净利润7.63亿元，同比-32.10%；2Q24公司实现归母净利润3.34亿元，同比-9.62%，环比-22.17%。公司业绩承压下滑主要是主营产品价格同比下滑所致。根据公司经营数据，1H24公司原药平均售价6.65万元/吨，同比-23.91%，销量5.00万吨，同比-3.3%；制剂平均售价4.29万元/吨，同比-8.39%，销量2.81万吨，同比-1.7%。分产品看，根据中农立华原药数据，1H24公司主要产品联苯菊酯、氯氰菊酯、高效氯氟氰菊酯、苯醚甲环唑、吡唑醚菌酯、草甘膦市场均价分别为13.92、5.80、10.97、9.82、16.37、2.60万元/吨，同比分别为-30.9%、-20.9%、-29.2%、-30.5%、-30.9%、-26.4%。 农药原药价格有望底部企稳，全球作物保护市场需求将持续回暖据中农立华数据，截至2024年8月25日，原药价格指数74.85点，同比2023年-18.8%，环比上月-1.09%，虽然依旧在走低但是变化幅度较小，大多数作物保护品原药品种价格有望低位企稳。同时根据中国海关数据，1H24海关编码3808项下的出口数量同比+52.70%，平均出口单价从1月的USD2.88/Kg上行到6月的USD2.90/Kg，全球市场对于作物保护品的刚性需求依旧，终端市场价格逐步恢复正常理性。未来伴随着大多数终端市场高成本库存的清理消减，先前不同公司对于不同产品清仓式的非理性低价抛售行为将大幅度减少，终端市场毛利率将逐步恢复上升。公司作为农药行业头部企业，有望受益于全球作物保护市场需求持续回暖。 优创项目一阶段进入试生产，优化布局助力长期成长公司以辽宁优创作为四次创业的主战场，将葫芦岛项目建设跑出了扬农加速度。一期一阶段项目自去年6月9日开工以来，新建单体建筑54幢，总建筑面积达14.46万平方米。截止报告披露日，一阶段项目已进入试生产，二阶段项目已进入机电安装阶段。优创项目的推进有助于解决子公司沈阳科创目前面临的瓶颈问题，优化公司的生产布局，形成南北均衡布局，打开远期成长空间，巩固公司龙头地位。投资建议我们充分看好公司优嘉、优创项目带来的新一轮成长，展望后市，海外市场去库存已接近尾声，农药市场节奏有望逐渐步入正轨，公司有望受益于农药行业底部修复带来的需求增量。综合考虑目前农药行业的所处的周期位置，我们下调了公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为12.94、16.34、19.15亿元（原预测值为16.94、21.13、23.56亿元），对应PE分别为16X、13X、11X倍。维持“买入”评级。 风险提示（1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；（2）安全生产风险；（3）环境保护风险；（4）项目投产进度不及预期。

事项：扬农化工发布2024年半年度报告，2024年上半年公司实现营收56.99亿元，同比-19.36%，实现归母净利润7.63亿元，同比-32.10%。其中Q2实现营收25.23亿元，同/环比-1.70%/-20.55%，实现归母净利润3.34亿元，同/环比-9.62%/-22.17%。 评论：经营数据来看：营收方面，24H1，公司原药业务实现营收33.23亿元，同比-26.40%，其中Q2实现营收15.99亿元，同/环比-2.66%/-7.28%，制剂业务实现营收12.04亿元，同比-9.95%，其中Q2实现营收3.42亿元，同/环比-0.24%/-60.25%。销量方面，24H1，公司实现原药销量5.00万吨，同比-3.27%，其中Q2实现销量2.50万吨，同/环比+5.48%/+0.22%，实现制剂销量2.81万吨，同比-1.71%，其中Q2实现销量1.31万吨，同/环比+37.41%/-12.57%。价格方面，24H1，公司原药实现价格6.65万元/吨，同比-23.91%，其中Q2均价为6.39万元/吨，同/环比-7.71%/-7.53%，制剂实现价格4.29万元/吨，同比-8.39%，其中Q2均价为2.61万元/吨，同/环比-27.40%/-54.53%。在去库周期中，价格持续下跌，但公司Q2销售量已实现同环比修复，加上公司强销售、压成本、降费用、保利润的各项措施，业绩压力在一定程度上得以缓解。 去库尾声价格趋稳，静待周期修复。2024年上半年，全球市场分销渠道仍在消化库存，原药价格延续了2023年的下滑趋势，根据中农立华数据，本季度扬农化工产品中的草甘膦、联苯菊酯、功夫菊酯、硝磺草酮等产品均价分别为2.60、13.60、10.70、10.00万元/吨，同/环比-7.23%/+0.48%、-23.13%/-4.43%、-21.85%/-4.73%、-11.50%/0.00%，产品价格跌幅趋缓，部分产品价格环比持平甚至上行，说明农药行业已处于周期底部区间。展望下半年，海运对农药出口的影响在逐步褪去，南半球用药旺季的到来有望开启补库，农药周期将逐步修复。 深挖市场彰显龙头实力，优创兑现成长即将开启。2024年，在全球渠道端仍在去库的背景下，公司也面临主要客户采购量下降的挑战，但深挖第三方客户潜力，在第三方订单量上实现突破，推动公司销量逆势增长。与此同时，公司优创项目一期一阶段项目已于Q2进入试生产阶段，二阶段项目已进入机电安装阶段，该项目进入兑现期，下半年有望增厚公司业绩。 投资建议：我们坚定看好农药龙头扬农化工的长期发展，在先正达的护航及公司自身内生的创新能力下，公司的业绩将表现出较强的韧性，预计2024-2026年公司归母净利润为14.16/16.81/19.49亿元。根据可比公司PE及公司自身情况，我们给予公司2024年20xP/E，目标价格69.60元/股，维持“强推”评级。 风险提示：农药价格持续下行；农药去库不及预期；项目建设不及预期；

事件：公司发布公司发布2024年年半年报，报告期内实现营业收入报，报告期内实现营业收入56.99亿元，同比下降亿元，同比下降19.36%，归母净利润7.63亿元，同比下降32.10%，扣非净利润7.38亿元，亿元，同比下降同比下降31.78%；其中二季度单季实现营业收入25.23亿元，同比下降1.70%，环比下降环比下降20.55%，归母净利润3.34亿元，同比下降9.62%，环比下降22.17%。 农药行业景气度继续底部运行，降本增效缓解业绩压力。2024年是公司全面推进四次创业的攻坚之年，也是近年来面临市场挑战最大、深化提质增效的关键之年。面对复杂严峻的市场挑战，特别是价格持续下跌的巨大压力，公司上下克难求进，强销售、压成本、降费用、保利润，努力推动经营业绩继续走在行业前列。上半年公司原药收入33.2亿元，同比下降26.4%，销量5.0万吨，同比下降3.3%，销售均价6.65万元/吨，同比下跌23.91%；制剂收入12.03亿元，同比下降9.9%，销量2.8万吨，同比下降1.7%，销售均价4.29万元/吨，同比下降8.39%。公司坚持把降本增效摆在前所未有的高度，从生产、采购、研发、费用管控等多个方面同步发力，上半年共完成节支2.26亿元，较好缓解了产品降价带来的不利影响。 部分产品市场处于行业底部，全球农药分销渠道库存降低明显。2024年上半年公司产品草甘膦、功夫菊酯、联苯菊酯、硝磺草酮市场均价分别为2.55万、11.1万、13.9万、10万元/吨，同比分别下跌27.1%、29.7%、31.3%、12.2%；从单季度看，2024Q2草甘膦和硝磺草酮市场均价环比基本持平，功夫菊酯和联苯菊酯环比分别下跌6.5%、7.5%，目前价格基本处于底部区域。上半年全球农药分销渠道库存降低明显，能源和金属价格已明显抬升，在通胀扩散的过程中，农产品价格的提升在时间上有滞后现象，下半年若“再通胀”扩散至农产品，将对农药需求形成正反馈，农药周期有望迎来修复。 继续加强创制药的开发，高质量推进优创项目投产。公司持续推动农药“创制药研发-原药生产-制剂销售”一体化发展策略，先后开发了多个农药创制新品种，报告期内公司全力推进1631商业化进程和创制新药的研究，多个化合物取得新进展。公司持续加快项目建设，以辽宁优创作为四次创业的主战场，将葫芦岛项目建设跑出了扬农加速度，一期一阶段项目自去年6月开工以来，新建单体建筑54幢，总建筑面积达14.46万平方米。截至报告期末，一阶段项目已进入试生产，二阶段项目已进入机电安装阶段。 给予“增持”投资评级。由于农药行业景气度持续偏低，我们调整公司盈利预测，预计2024~2026年公司归母净利润分别为12.4亿、15.9亿、18.4亿元，EPS分别为3.05、3.91、4.53元，当前股价对应PE分别为16.0、12.5、10.8倍，给予“增持”投资评级。 风险提示：产品价格下跌、原材料价格上涨、新项目投产不及预期。

国内农药龙头，静待行业景气度提升扬农化工在产原药品种近70个，涵盖杀虫剂、除草剂、杀菌剂、植物生长调节剂等不同类别。现已形成以菊酯为核心，农药为主导，精细化学品为补充的多元化产品格局，目前是全球拟除虫菊酯原药核心供应商。公司加强与大客户合作，持续扩大市场份额。近年受国内农药产能集中释放，海外库存调整等因素影响农药景气度下行导致公司业绩承压。 中长期来看，全球农产品价格仍处于较好位置，人口增长及人均耕地面积的减少对农作物亩产提出了更高的要求，农药需求维持刚性增长。供给端国内环保要求日益严格也加速了落后中小产能的出清。全球农药产品价格已触底震荡，未来价格中枢将重回上升趋势。随着产业集中度提升，拥有全产业链优势的大中型企业竞争力突显，将更大程度受益于板块景气度提升。 新项目稳步推进，产能扩张打开盈利空间近年来公司“优嘉”项目持续放量，优嘉四期二阶段项目2023年底完成调试，迅速达产达效，同步加快推进优嘉五期项目。葫芦岛一期项目2023年底实现从室外向室内的转段作业，一阶段项目预计2024年将调试投产，二阶段项目正快速跟进，项目建成投产后，预计年均营业收入为42.38亿元。葫芦岛项目投产运营，将进一步优化公司产品布局，形成新的效益增长点，为公司持续稳健发展奠定了坚实基础。 背靠先正达战略清晰，集团赋能迈向新征程先正达集团通过并购重组成为公司的第一大股东，先正达对扬农化工提供强大的原药采购需求，推动公司先进产能扩张，并有效推动公司的技术、工艺和安全的进步。同时通过向公司分享全球的销售渠道，提升相关产品在国际市场的销售。公司预计将受益于先正达内部资源协调，借助集团全球化营销网络和品牌优势加速业务扩张。2023年扬农化工对先正达销售占比为25%，未来仍有较大提升空间。 盈利预测考虑到公司一体化优势明显并积极扩张，粮食安全背景下农药需求的持续增长以及供给格局重塑将带动农药价格逐步回升，公司作为国内拟除虫菊酯龙头主业有望充分受益。预测公司2024-2026年收入分别为130.2、151、175.8亿元，EPS分别为4.12、4.86、5.68元，当前股价对应PE分别为12.8、10.8、9.3倍，维持“买入”投资评级。 风险提示经济下行风险；产品价格大幅波动风险；项目建设不及预期风险；受环保政策开工受限风险；大股东单一销售占比较大的风险；下游需求不及预期的风险。

事件： 扬农化工发布 2023年年度报告，报告期内公司实现营收 114.78亿元，同比减少 27.41%；实现归母净利润 15.65亿元，同比减少 12.77%； 2023Q4公司实现营收 22.04亿元，同比减少 18.63%，环比减少 0.14%； 实现归母净利润 2.04亿元，同比增长 31.09%，环比减少 13.81%。 原药销量保持增长，农药价格下滑导致利润下降。 根据公司生产经营数据，2023年公司原药产/销量分别为 9.09万吨/9.65万吨，分别同比-1.88%/+10.43%；公司制剂产/销量分别为 3.39万吨/3.57万吨，分别同比-7.23%/+2.36%。2023年原药、制剂均价分别为 7.65万元/吨、4.69万元/吨，分别同比下降 29.54%、3.5%。报告期内原药和制剂的毛利率分别为 30.16%和 27.39%，分别同比下降 1.37pct、19.67pct。 从公司的主要产品来看，根据百川盈孚数据，2023年功夫菊酯、氯氰菊酯、联苯菊酯、草甘膦以及麦草畏市场均价分别为 14.13万元/吨、6.89万元/吨、17.96万元/吨、3.25万元/吨、6.85万元/吨，分别同比-33.67%、-22.39%、-38.88%、-47.81%、-9.19%。面对行业景气下行，公司原药和制剂销量仍保持一定增长，但农药价格的大幅下滑，造成公司盈利水平的下降。目前农药价格已经处于相对低位，未来下降空间有限，随着行业库存去化，农药价格有望企稳。 优嘉四期二阶段完成调试并达产，优创项目全面推进。 公司多个项目同步推进，全年资本支出为 15.18亿元，同比增长 30%。 2023年 11月优嘉四期二阶段完成调试并实现达产，同时推进优嘉五期项目。2023年是葫芦岛优创项目的开工之年，作为四次创业的重点项目，工程建设稳步推进。2023年 11月公司按计划完成 37栋建筑封顶，并转向室内作业。公司具有出色的工程转化能力，目前项目储备充足，待行业复苏，有望通过成本和质量优势提升市场份额。 投资建议： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 17.04/19.85/23.28亿元，EPS 分别为 4.19/4.88/5.73元，对应 PE 分别为 15/13/11倍。公司是菊酯类杀虫剂龙头企业，并具备全产业链配套优势，公司坚持农药产品仿创结合，研发优势突出，优创项目稳步推进，增量可期，维持“买入”评级。 风险提示：农药产品下跌，新项目投产不及预期。

事件 1：公司发布 2023 年年报，2023 年实现营业收入 114.78 亿元，同比-27.41%，实现归母净利润 15.65 亿元，同比-12.77%，实现扣非归母净利润 15.06 亿元，同比-22.05%。其中，Q4 实现营业收入 22.04 亿元，同比-18.63%，环比-0.14%；归母净利润 2.04 亿元，同比+31.09%，环比-13.81%；扣非归母净利润 2.03 亿元，同比+53.01%，环比-8.82%。 事件 2：公司发布 2024 年一季报，Q1 实现营业收入 31.76 亿元，同比-29.43%，环比+44.09%；实现归母净利润 4.29 亿元，同比-43.11%，环比+110.1%；实现扣非归母净利润 4.27 亿元，同比-40.22%，环比+110.34%。 事件 3：商务部发布公告，2024 年 4 月 2 日收到扬农化工代表中国氯氰菊酯产业提交的反倾销调查申请，决定自 2024 年 5 月 7 日起对原产于印度的进口氯氰菊酯进行反倾销立案调查。 2023 年行业景气承压，公司积极应对。 22Q4 以来，全球农药进入去库存周期，价格持续走低。2023 年公司多产快销、降本增效积极应对，彰显龙头韧性。 多产快销对冲价格下降。 ① 原药：2023 年销量 96494 吨，同比+10.4%，价格同比-29.5%，库存-51.9%。收入 73.8 亿，同比-20.6%，毛利率 30.2%，同比-1.4 pct。 ② 制剂：2023 年销量 35723 吨，同比+2.4%，价格同比-3.5%，库存-20.8%。收入16.8 亿，同比-1.2%，毛利率 27.4%，同比-19.7 pct。 降本增效收窄利润降幅。 23 年营业成本 85.4 亿，同比-27.3%，主要是降本节支、采购节支。全年提质增效实现节支 8 亿元。23 年销售费用 2.3 亿，同比-33.6%。 2024 年部分农药品种有所反弹，菊酯价格或随反倾销推进涨价。 从公司数据看，Q1 原药量价环比提升。 ① 原药：Q1 销量 24968.44 吨，环比+16.35%，价格环比+3.7%。 ② 制剂：Q1 销量 14977.14 吨，环比+541.65%，价格环比-8.03%。 从百川盈孚行业数据来看，部分农药品种出现止跌或反弹，如草甘膦/吡唑醚菌酯 4 月均价环比+1.72%、+2.56%。我们认为在农药价格多数跌破近四年 10%价格分位后，出现一定反弹的原因：一是当前是春耕需求旺季，二是原油由年初 70 美元/桶震荡上行在成本侧形成支撑，三是行业库存逐渐去化，如草甘膦自 2 月 23 日以来已至今累计去库 40%。因此，部分品种涨价或具备一定持续性。 另外，5 月 7 日国家商务部正式启动对原产于印度的进口氯氰菊酯进行反倾销立案调 查，若氯氰菊酯价格因此上涨，公司作为菊酯龙头将有望受益。 在建项目持续推进，加快打造多品类+创制药第二曲线。 作为 2023 年中国农药销售百强企业第 2 名，公司拟除虫菊酯品种、规模名列全国农药行业第一，卫生菊酯国内市占率约为 70%，麦草畏产能全球领先。2023 年优嘉四期二阶段于 11 月底完成调试、迅速达产达效，公司已同步推进优嘉五期。2024 年葫芦岛一期一阶段将实现调试投产，二阶段也将快速跟进，产品种类持续丰富。 在自主创制方面，公司处于国内领先地位。当前我国自主创制且年销售额过亿元的 5个农药品种中有 3 个来自公司。2024 年公司以“争当最具创新力的中国领先的农化企业”为目标，加快成果产业化，将完成创制杀螨剂 SY-1631 中试、报批及产业化装置建设等。 盈利预测：基于农化行业整体呈现复苏态势但节奏较前次预期稍缓的判断，我们调整盈利预测，我们预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 16.72 亿元、19.07 亿元、24.44 亿元（前次预测 24-25 年为 20.06、24.80 亿），对应 PE 分别为 15.9、13.9、10.8 倍。维持“买入”评级。 风险提示：农化景气持续下行、项目进展不及预期、原油价格波动大、原料供应不稳定、环保及安全生产风险、信息更新不及时等。

公司反倾销申请获商务部准许，有望提振氯氰菊酯价格5月7日，国家商务部正式发布《关于对原产于印度的进口氯氰菊酯进行反倾销立案调查的公告》，决定自2024年5月7日起，对原产于印度的进口氯氰菊酯进行反倾销立案调查，倾销调查期为2023全年，产业损害调查期为2019-2023年。氯氰菊酯价格长期处于低位，我们认为伴随反倾销立案调查，氯氰菊酯的价格有望提振。我们预计公司24-26年归母净利13.9/17.8/20.8亿元（对应EPS为3.41/4.39/5.11元），结合可比公司24年Wind一致预期平均22xPE，给予公司24年22xPE，目标价75.02元，维持“增持”评级。 我国大部分氯氰菊酯源自进口，对国内同类产品造成明显价格抑制据商务部，我国进口氯氰菊酯全部来自印度，2019-2023年进口数量分别为2049/3199/3003/2065/3602吨，中国氯氰菊酯需求量分别为4160/4980/4310/3060/5040吨，进口数量占比为49%/64%/70%/67%/71%，国内大部分氯氰菊酯源自进口，进口价格分别为9.0/6.8/6.8/7.0/5.2元/吨，进口较国内同类产品内销价格削减幅度分别为10-35%/10-35%/10-35%/10-35%/20-45%。据中农立华，24年4月氯氟菊酯/联苯菊酯原药市场均价为5.5/13.7万元/吨，yoy-21%/-27%，价格都处于2019年来最低位。 24年部分农药品种价格有所上行，行业景气未来有望逐步修复据中农立华，2024年5月5日，公司主产品高效氟氯氰菊酯/联苯菊酯/草甘膦/吡唑醚菌酯/丙环唑/硝磺草酮原药市场报价分别为10.7/13.7/2.7/17.0/7.7/10.0万元/吨，yoy-22%/-22%/-6%/-22%/-40%/-12%。公司整体产品处于景气底部，我们认为本次反倾销调查有望带动氯氰菊酯、联苯菊酯以及功夫菊酯等价格的修复，未来伴随海外恢复补库等因素，农药景气有望逐步复苏。 原药持续布局，新项目有序推进据23年年报，公司辽宁优创项目在23年11月份封冻前如期完成37栋建筑封顶，实现从室外向室内的转段作业，葫芦岛一期一阶段项目2024年将调试投产，二阶段项目正快速跟进。此外，优嘉四期二阶段项目公司23年11月底完成调试，迅速达产达效，并同步加快推进优嘉五期项目。公司还完成了制剂工厂的安装调试，以及总部办公大楼、植保研究院工艺技术中心等项目的建设，预计未来陆续为公司贡献业绩增量。 风险提示：原油价格波动风险；原料供应不稳定风险；需求不及预期风险。

公司业绩符合预期，一季度费用率均明显下降，降本增效成效明显。二季度以来农药行情持续修复，传统淡旺季造成的业绩波动有望弱化。 投资要点： 维持“增持”评级。维持盈利预测，预计 2024-2026年 EPS 分别为4.21、4.63、5.40元，维持 2024年目标价 79.91元，维持“增持”评级。 一季度业绩符合市场预期。2024年一季报实现营业收入 31.76亿元，同比下降 29.43%；实现归母净利润 4.29亿元，同比下降 43.11%。销售毛利率 24.34%，同比下降 3.15个 pct，环比提升 1.01个 pct。销售净利率 13.52%，同比下降 3.25个 pct，环比提升 4.24个 pct。从费用率看，一季度销售费用率 1.62%，管理费用率 3.30%，2023年三季度以来均连续下降，降本增效明显。从产品销量上看，原药一季度销量2.50万吨同比下降 10.69%，制剂一季度销量 1.50万吨同比下降21.30%。一季度原药均价 6.91万元/吨同比下降 32.78%，制剂均价5.75万元/吨同比上涨 10.16%。 优创项目渐行渐近。根据公司 2023年年报，葫芦岛一期一阶段项目2024年将调试投产，二阶段项目正快速跟进。另外优嘉五期、优士技改项目均在同步推进。 农药行情持续修复。根据百川，草甘膦价格自 2024年 4月初以来持续上涨，行业开工率高位的同时库存水平快速去化，侧面印证海外采购的持续修复。二三季度为南美传统采购旺季，农药修复行情有望持续。 风险提示：农药价格持续下探、项目建设进度不及预期

扬农化工发布2024年一季度报告，2024年一季度公司实现营收31.76亿元，同比-29.43%，实现归母净利润4.29亿元，同比-43.11%，实现扣非归母净利润4.27亿元，同比-40.22%。 评论：周期底部业绩承压，降本增效改善经营。从经营数据来看，2024年一季度，公司原药实现销售额17.24亿元，同比-39.97%，实现销量2.50万吨，同比-10.69%，实现均价为6.91万元/吨，同比-32.78%；公司制剂实现销售额8.61亿元，同比-13.30%，实现销量1.50万吨，同比-21.30%，实现均价为5.75万元/吨，同比+10.16%，在去库周期中，公司销售量的下滑和原药价格的下跌导致业绩承压。但是，本季度公司采取了系列降本增效措施，管理费用较去年同期优化0.59亿元，在一定程度上缓解了业绩压力，此外，降本增效的顺利推进将有助于公司在更长的周期中实现更高的经营效率。 去库接近尾声，再通胀预期扩散，有望助力农药周期修复。2024年一季度，原药价格延续了2023年的下滑趋势，根据中农立华数据，本季度扬农化工产品中的草甘膦、联苯菊酯、功夫菊酯、硝磺草酮等产品均价分别为2.59、14.23、11.23、10.00万元/吨，同/环比-40.11%/-9.17%、-37.56%/-7.21%、-35.64%/-8.90%、-14.35%/-1.69%，截至2024年4月21日，上述4个产品价格分别为2.62、13.70、10.70、10.00万元/吨，处于2015年9月至今的13.08%、0、0、0分位数。24H1，全球农药去库已接近尾声，再通胀正在逐步成为市场的一致预期，能源和金属价格已明显抬升，在通胀扩散的过程中，农产品价格的提升在时间上有滞后现象，24H2若再通胀扩散至农产品，价格的提升也将对农药需求形成正反馈。在去库完成和再通胀扩散的影响下，农药周期有望迎来修复，公司作为国内农药行业的龙头有望充分受益优嘉四期二阶段进入兑现期，优创项目接续成长。2023年11月，优嘉四期二阶段项目完成调试并且迅速达产达效，2024年有望贡献业绩增量。此外，优创一期已于11月完成37栋建筑封顶，实现从室外向室内的转段作业，截至2023年底工程进度为22%，有望接续公司成长。此外，2024年公司预计对中化体系公司销售的关联交易金额为54.59亿元，同比+85.66%，将为公司新项目产能的消化提供有力保障。 投资建议：我们坚定看好农药龙头扬农化工的长期发展，在先正达的护航及公司自身内生的创新能力下，预计公司的业绩将表现出较强的韧性。由于农药价格仍有所下滑，我们下调公司盈利预期，预计2024-2026年公司归母净利润为14.16/16.81/19.49亿元（前值为17.09/20.83/23.18亿）。根据可比公司PE及公司自身情况，我们给予公司2024年20xP/E，目标价格69.60元/股，维持“强推”评级。 风险提示：农药价格持续下行；农药去库不及预期；项目建设不及预期；

事件： 4月 22日晚，公司发布 2024年一季报， 24年一季度公司实现营业收入 32亿元，同比下降 29%，环比增长 45%；实现归母净利润 4.3亿元，同比下滑43%，环比增长 115%。 农药行业景气低迷，业绩基本符合预期24年一季度公司业绩同比下滑明显，主要是农化行业景气度低迷，公司农化产品价格和销量有一定程度下滑所致。 2023年公司原药和制剂销量分别同比下跌了 11%、 21%至 24968、 14977吨；原药销售均价也同比下滑了 33%，而制剂均价同比有 10%的涨幅。 24年以来， 功夫菊酯/联苯菊酯/草甘膦/麦草畏/烯草酮价格分别较年初分别变动-8.5%/-8.8%/0%/0%/-2.9%。 Q2以来，草甘膦和氯氰菊酯分别上涨了2.0%和 0.9%。 展望后市，我们认为从中长期看农药行业终端需求仍具备韧性，短期去库影响也已逐渐消化，年内公司业务有望迎景气上行。 农药出口修复明显，景气度有望改善向上根据海关总署统计， 1-3月份我国农药出口同比增长明显，尤其农药制剂（海关编码 380891、 380892、 380893）出口量同比有 51%的增长，累计金额也有 5%的提升，至 135亿元。制剂端的修复也可从扬农制剂均价提升得到验证。制剂端出口上行有望带动原药需求提升，农药行情有望持续改善。 农药原药龙头持续成长2023年公司多个项目高效统筹推进。 公司在葫芦岛布局了优创基地一期新建 15650吨原药和 7000吨中间体项目， 23年 11月份封冻前如期完成 37栋建筑封顶，实现从室外向室内的转段作业。优嘉四期二阶段项目也于 11月底完成调试，迅速达产达效，同步加快推进优嘉五期项目。 2024年，公司计划优创一期一阶段项目调试投产， 同时加快完成二阶段项目装置安装，优嘉五期、优士技改项目同步推进，推动公司持续成长。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-26年营业收入分别为 136/163/176亿元， 同比增速分别为 18%/20%/8%，归母净利润分别为 17/23/27亿元， 同比增速分别为9%/36%/14%， EPS 分别为 4.21/5.73/6.55元/股， 3年 CAGR 为 19%。 鉴于公司为国内拟除虫菊酯龙头，一体化优势明显并积极扩张，我们维持公司目标价 86元，对应 2024年 PE 为 20倍，维持“买入”评级。 风险提示： 在建项目推进不及预期，农药行业需求持续疲软，环保成本提升风险，安全生产风险

4月22日，公司发布2024年1季报，公司2024年1季度实现营收31.75亿元，同比-29.43%；归母净利润4.29亿元，同比-43.11%；扣非归母净利润4.26亿元，同比-40.22%，业绩符合预期。公司产品价格同比下滑影响公司短期业绩。分业务来看，2024年1季度，公司原药业务实现营业收入17.24亿，价格6.91万元/吨，同比-32.78%；制剂业务实现收入8.61亿，价格5.75万元/吨，同比+10.16%。原材料层面，公司主要原材料有不同程度回落。公司产品市场价格当前处于历史较低位置。 从产品价格来看，杀虫剂主要产品功夫菊酯当前报价10.7万元/吨（历史最低价格，数据起始于2015年），联苯菊酯当前报价13.7万元/吨（历史最低价格，数据起始于2015年），除草剂主要产品草甘膦当前报价2.6万元/吨（历史分位12.78%，数据起始于2015年）；杀菌剂方面，公司苯醚甲环唑报价9.7万元/吨（历史最低价格，数据起始于2015年），吡唑醚菌酯当前报价16万元/吨（历史分位2.56%，数据起始于2015年），丙环唑报价7.7万元/吨（历史分最低价格，数据起始于2015年）。葫芦岛项目投资为公司带来新一轮成长。公司目前在建工程16.09亿元，主要为葫芦岛基地产品，包括：年产15650吨农药原药、7000吨农药中间体及66133吨副产品项目，具体包含：咪草烟、啶菌噁唑、功夫菊酯、氟唑菌酰羟胺、莎稗磷、四氯虫酰胺等。其中氟唑菌酰羟胺是先正达创新药，我们认为，上述原料药项目投产后将为公司贡献收入和利润。我们预计公司2024-2026年归母净利润预测分别为17.63、20.25和23.24亿元，EPS分别为4.34、4.98和5.72元，当前市值对应PE分别为14.00X、12.18X和10.61X，维持“买入”评级。原材料剧烈波动风险，需求不足影响销量和产品价格，新项目投放不达预期。

核心观点2024年一季度农药行业的需求仍较低迷，公司量价承压。 2024年一季度，公司原药销量为 2.50万吨，同比-10.69%，均价为 6.91万元/吨，同比-32.78%；制剂销量为 1.50万吨，同比-21.30%，均价为 5.75万元/吨，同比+10.16%。 2024年一季度公司实现营业收入 31.76亿元，同比减少 29.43%；实现归母净利润 4.29亿元，同比减少 43.11%；实现归母扣非净利润 4.27亿元，同比减少40.22%。 伴随去库存步入尾声，未来需求有望逐渐回暖，业绩有望持续修复，同时随着公司项目建设快速推进，公司中长期成长空间广阔。 事件公司发布 2024年一季度报告2024年一季度公司实现营业收入 31.76亿元，同比减少 29.43%； 实现归母净利润 4.29亿元，环比增长 110.10%，同比减少 43.11%； 实现归母扣非净利润 4.27亿元， 环比增长 110.67%， 同比减少40.22%。 简评2024Q1原药销量下滑，业绩有所承压2024年一季度农药行业的需求仍较低迷，公司量价承压。 2024年一季度，公司原药销量为 2.50万吨，同比-10.69%，均价为 6.91万元/吨，同比-32.78%，营业收入为 17.24亿元，同比-39.97%； 制剂销量为 1.50万吨，同比-21.30%，均价为 5.75万元/吨，同比+10.16%，营收为 8.61亿元，同比-13.30%。盈利能力方面， 2024Q1公司毛利率为 24.34%，同比-3.15pct，环比+1.01pct，净利率为13.52%，同比-3.25pct，环比+4.24pct。 伴随着去库存结束，需求的逐步恢复，原药价格有望触底反弹，公司盈利能力将不断修复。 项目建设快速推进，助力公司未来成长葫芦岛项目有望成为公司未来成长主要动力，拓展公司发展空间。扬农葫芦岛大型精细化工项目总投资约 100亿元，一期总投资 42亿元，将生产具有行业领先水平的杀虫剂、杀菌剂、除草剂和植物生长调节剂等产品，包括咪草烟、啶菌噁唑、功夫菊酯、氟唑菌酰羟胺、莎稗磷、四氯虫酰胺等品种，项目全部达产后可实现年产值约 150亿元。同时辽宁优创实现从室外向室内的转段 作业，优嘉四期二阶段项目完成调试，成功达产达效，优嘉五期项目快速推进，公司还完成了制剂工厂安装调试，以及总部办公大楼、植保研究院工艺技术中心等项目的建设，预计未来陆续为公司贡献业绩增量。 盈利预测与估值： 预计公司 2024、 2025、 2026年分别实现归母净利润 14.84亿元、 17.56亿元、 20.49亿元，对应 EPS 分别为 3.65元、 4.32元、 5.04元，对应 PE 分别为 17.1X、 14.4X、 12.3X。 风险提示： 1、地缘政治风险。公司出口业务较多、比重较大，在新的国际形势下，由地缘政治所导致的任何贸易限制、费用或其他影响，都可能会对公司的业务、财务状况和经营业绩产生不利影响； 2、环保和安全生产风险。公司生产用大部分原料为易燃、易爆、腐蚀性或有毒物质，生产过程涉及高温、高压等工艺，环境污染或安全生产事故将对公司生产经营造成风险； 4、产能投放不及预期。葫芦岛生产基地尚处于早期建设阶段，受到各类外部原因的影响可能存在新项目进度不及预期的情况。

原药、制剂销量同比承压，降本增效助力管理费用下降，业绩符合预期公司发布 2024一季报， 实现营收 31.76亿元，同比-29.43%； 归母净利润 4.29亿元，同比-43.11%， Q1公司原药、制剂销量同比承压，降本增效助力管理费用下降 36%， 业绩符合预期。 我们维持盈利预测， 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 19. 14、 25.46、 28.40亿元，对应 EPS 为 4.71、 6.27、 6.99元/股，当前股价对应 PE 为 12.9、 9.7、 8.7倍。 我们看好公司深化提质增效，彰显农化龙头盈利韧性， 随着葫芦岛项目有序推进， 中长期成长性确定，维持“买入”评级。 Q1盈利能力同比承压， 原药、制剂销量同比承压2024Q1，公司原药、 制剂（不折百） 销量为 2.50、 1.50万吨， 同比-10.7%、 -21.3%； 营收为 17.24、 8.61亿元， 同比-40.0%、 -13.3%； 不含税均价为 6.91、 5.75万元/吨， 同比-32.8%、 +10.2%， 原药量价齐跌、制剂价升量跌，原药、制剂营收均同比下降； 盈利能力方面， Q1公司销售毛利率、净利率分别为 24.34%、 13.52%，同比分别-3.15/-3.25pcts，盈利同比承压。 草甘膦出口需求启动、行业库存下降，关注海外农药补库2022Q4以来，全球农药市场渠道进入去库周期，多数农药产品需求不足叠加行业供给端新一轮产能扩张进入投产期， 导致产品价格震荡下行至历史低位。 据百川盈孚数据， 截至 4月 22日， 草甘膦、麦草畏、联苯菊酯年均价 2.57、 6.15、14.28万元/吨， 较 2023年同期分别-37.6%、 -15.7%、 -35.9%，分别处于 2019年以来的 41.4%、 0%、 0%历史分位； 2024年 3月以来国内草甘膦工厂库存持续下降， 4月 19日草甘膦库存量 5.48万吨、价格窄幅上涨， 供应端国内主流工厂装置多正常运行，市场供应充足； 需求端支撑稳好，下游询单、采购积极，多数企业均有半月左右排单，个别工厂排单已至 6月； 成本端上游原料黄磷、甘氨酸、甲醇价格上涨，草甘膦生产成本增加。 我们认为，随着全球农药去库逐步结束，农药需求将逐步恢复正常，行业公司将迎来盈利修复；公司作为研产销一体化、卓越运营的农化龙头有望充分受益。 风险提示： 项目进展不及预期、 农药价格下跌、安全环保风险、汇率波动等。

业绩符合预期， 葫芦岛一期 2024Q3有望投入试生产， 全面开启第四次创业公司发布 2023年报， 2023年实现营收 114.78亿元，同比-27.41%；归母净利润15.65亿元，同比-12.77%；扣非净利润 15.06亿元，同比-22.05%；其中 Q4实现营收 22.04亿元，同比-18.63%、环比-0.14%；归母净利润 2.04亿元，同比+31.03%、环比-13.81%； 扣非净利润 2.03亿元，同比 53.01%、环比-8.82%， 业绩符合预期。 考虑当前农药价格承压及公司葫芦岛项目进展， 我们下调 2024、维持 2025并新增 2026年盈利预测， 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 19.14（-2.93）、25.46、 28.40亿元，对应 EPS 为 4.71（-0.72）、 6.27、 6.99元/股，当前股价对应PE 为 11.2、 8.4、 7.6倍。 公司快速推进北方葫芦岛项目建设，我们看好公司深化提质增效、 全面开启第四次创业，中长期成长性确定，维持“买入”评级。 2023年主营产品量升价跌， Q4原药、制剂价格环比提升2023年，公司原药、 制剂（不折百） 分别实现销量 9.65/3.57万吨（同比+10.4%/+2.4%），营收 73.84/16.76亿元（同比-22.2%/-1.2%），不含税均价 7.65/4.69万元/吨（同比-29.5%/-3.5%），主营产品量升价跌致营收、净利润同比承压；我们测算 Q4原药、制剂（不折百）分别实现销量 2.15/0.23万吨（环比-8.1%/-51.7%），营收 14.30/1.46亿元（环比-0.6%/-24.4%），不含税均价 6.66/6.25万元/吨（环比+8.2%/+56.4%）， 原药、 制剂价格环比提升。 盈利能力方面， 2023年公司销售毛利率、净利率分别为 25.60%、 13.65%，较 2022年分别-0.08/+2.29pcts。 葫芦岛项目稳步推进， 全面开启第四次创业， 公司中长期成长动力充足3月 14日，据辽宁日报报道， 扬农化工葫芦岛大型精细化工项目工程建设进展顺利，一期项目一阶段完成设备安装 5500台套，外管廊焊接管道、冷冻车间管道、储罐等主体安装工作已完成， 4月份将进行设备调试，计划 2024年第三季度投入试生产。 该项目总投资 100亿元，其中一期项目投资 42.13亿元，建设年产 15,650吨农药原药及 7,000吨农药中间体， 项目全部达产后可实现年产值约150亿元。 我们看好公司快速推进北方葫芦岛基地建设，中长期成长性确定。 风险提示： 项目进展不及预期、 农药价格下跌、安全环保风险、汇率波动等。