投资要点 事件:2014年2月27日,公司发布2013年度业绩快报,2013年实现营业收入23.27亿元,同比增长27.26%;归属上市公司股东的净利润8.30亿元,同比增长30.65%。EPS1.27元,净利润增速处于之前三季度业绩预增公告20-40%的中位,基本符合我们的预期(31.5%)。 点评:公司2013年营业收入23.27亿元,同比增长27.26%,其中泰嘉(硫酸氢氯吡格雷)销售收入预计在15亿元左右,同比增速超过40%;盐酸贝那普利销售收入约9000万,同比增长6%左右,抗生素制剂销售收入3.0亿元,同比增速1%,抗生素原料药销售收入约3.5亿元,同比增速1%左右。公司2013年营业利润9.63亿元,同比增速31.91%,利润增速大于收入增速的原因主要是高毛利率的制剂占比持续提升,销售占比由2012年的80.2%提高到84.2%。2013年利润总额9.76亿元,同比增长30.05%,主要是因为2013年的营业外收入1311万元,略少于2012年的2049万元。2013年归属于上市公司股东的净利润为8.30亿元,同比增长30.65%,主要是氯吡格雷的快速增长以及抗生素业务的恢复性增长。 从Q4来看,公司单季度收入7.505亿元,同比增长55.27%,环比增长33.35%。Q4单季度归属上市公司净利润2.37亿元,同比增长18.52%,环比增长18.71%,显示出公司主营业务强劲持续的盈利能力。 未来看点: 拳头产品“泰嘉”竞争地位不易撼动:目前泰嘉主要竞争对手包括原研厂家赛诺菲、二仿乐普医疗(旗下新帅克),目前在申请生产批件的企业超过50家。2014年新获批企业的可能性小,即便获批也因错过招标放量乏力。基于泰嘉终端的客户高粘性,我们判断局部招标政策的短期扰动,不会引起终端竞争格局大的变化,在招标中“两大一小”的格局下,泰嘉竞争优势明显。 “泰嘉”所处细分行业市场容量大,竞争性优势有望享市场扩容:终端需求驱动市场容量扩增,PCI手术量未来3年复合增长率达20%左右,达到150万人次(5000元/人,12个月),考虑基药市场扩容影响,对应氯吡格雷市场容量有望达到110-120亿元,凭借竞争优势,保守估计“泰嘉”有望保持30%左右的市占率,对应销售额30亿左右,对应2013-2015年有望保持30%以上的复合增速。 心血管领域优质产品线布局,保证公司盈利由单一产品向“多点开花”转型。二线产品包括贝那普利(市场占比排名第二)、比伐芦定(首仿、独家),贝那普利生产企业众多,竞争激烈,公司凭借销售渠道优势有望保持稳定增速。比伐芦定作为首仿独家品种,2011年获批,有4年的监测期保护,目前处产品导入期,目前由泰嘉销售团队负责临床推广工作,2014年有望逐步放量。1.1类新药阿利沙坦酯属于高血压用药的大治疗领域ARB类(35%占比),该产品2013年获批赶上2014年招标大年,有望以高质量层次中标,2014-2015年或可能贡献业绩;2015年底,心脏支架产品有望上线,增厚业绩。 长期看,公司的业绩持续增长取决于:(1)通过自身研发和收购品种的优质产品线布局,构建、强化公司在高端处方药和生物医疗方面的产品结构;(2)1.1新药方面成熟学术推广模式是否能够建立,品牌仿制药生命周期管理能否确保公司渡过新品导入期。 盈利预测:我们小幅上调之前的盈利预测,预计公司2013-2015年收入分别为23.30、29.05、35.95亿元,增速分别为27.3%、24.8%、23.8%,归属上市公司净利润为8.34、10.78、13.99亿元,增速分别为31.3%、29.4%、29.7%;2013-15年对应的EPS为1.28、1.64、2.14元(前次1.28、1.62、2.03元)。考虑到公司拳头产品的持续盈利能力以及新产品的业绩启动,我们给予公司2014年25倍估值,目标价40.5元,上调至“买入”评级。 风险提示:基药招标政策风险、竞争对手品种提前获批、新产品推广不达预期风险

事件: 1.2014年2月27日,公司发布2013年年度业绩快报,全年实现营业收入4.49亿元,同比增长32.42%;归属于上市公司股东的净利润1.66亿元,同比增长28.55%,处于前次业绩预告15%-35%的较上限。 EPS1.25元,基本符合我们的预期(1.28元)。 2.公司发布与(台湾)华广生技股份有限公司(以下简称“华广生技”)签订了《战略合作框架协议书》和《私募认股协议书》并复牌的公告。 根据双方签订的《战略合作框架协议书》,(1)双方将共同开发中国大陆地区及香港、澳门地区医疗器材零售市场(非医院途径销售市场),并授权公司在中国大陆地区及香港、澳门地区医疗器材零售市场(非医院途径销售市场)独家经销特定新品牌产品;(2)由华广生技依照台湾地区法律向公司发行私募普通股,公司完成私募股份认购后,将持有华广生技股份不超过11,000,000股,不超过华广生技已发行股份总数的20%;(3)华广生技完成子公司的设立、华广生技设立大陆子公司作为中国大陆的生产基地,完成大陆子公司的生产所需的原物料供应合同。 根据双方签订的《私募认股协议书》,公司拟使用超募资金26400万元购汇,分两期以新台币120元每股的价格认购华广生技拟发行的不超过1100万私募股份。其中首期认购500万股,预计使用资金12000万元;二期认购不超过600万股,预计使用资金14400万元。公司完成全部私募股份认购后,将持有不超过20%的华广生技股份,成为华广生技第一大股东,上述股份自交付之日起锁定期为36个月。 点评: 公司2013年度整体经营情况基本符合公司在2012年年报中所做的规划(2013年实现营业收入4.4亿元,净利润1.7亿元),净利润略低于规划主要是公司在四季度计提了约120万元的股权激励费用以及200-300万元的折旧费用(募投项目投产)。我们预计公司2013年国内销售收入约3.8-3.9亿元,同比增速在30%以上,海外收入约5000-6000万元。从Q4单季度来看,公司销售收入1.07亿元,同比增长23.44%,我们认为主要是因为2013年Q4海外收入结转的金额略低于2012年Q4所致。Q4公司营业利润3984万元,同比增长5.25%,我们认为主要是因为1>公司在四季度加大市场投入,并逐步布局医院销售团队;2>四季度计提了股权激励费用。 参股华广生技,布局高端血糖仪市场:华广生技成立于2003年4月,主要产品为血糖检测仪和血糖检测试条,产品已取得欧盟CE、美国FDA、台湾GMP以及中国SFDA的认证。华广生技的核心技术在于贵金属电化学检测试条,目前公司产品遍布亚洲、美洲、欧洲、非洲,并在瑞士、美国、澳洲、深圳设有销售公司。 公司已于2010年在台湾证券交易所上市。三诺自2014年2月18日公告与华广生技合作意向书以来,华广二级市场股价从新台币76.70元/股上涨至94元/股,累计涨幅达22%,可见台湾资本市场对双方合作较为认可。另外,从华广生技的经营情况来看(根据2013年前三季度财报),公司前三季度实现营业收入新台币11.89亿元(约合人民币2.38亿元),净利润新台币8354万元(约合人民币1670万元)。如果按照前三季度净利润简单推算的话,我们预计华广2013年全年净利润在2200万元左右。此次合作如果仅仅从支付对价来看的话,公司每股溢价率达25%以上,且收购PE也可能超过50倍,但是我们需要提醒投资者注意的是,公司此次合作的战略意义更胜于财务投资带来的业绩增厚。原因如下: 获取OTC渠道独家经销权,凭借渠道优势抢占外资份额:华广生技的产品定位高端,解决了三诺高端产品储备不足以及品牌定位的问题;而三诺在国内OTC市场精耕细作,渠道优势明显,强强联合有望迅速抢占外资份额;另外从华广生技2012年的年报中可见,华广在中国市场的销售收入同比增速高达47%,中国市场是华广未来发展的核心区域;?双方有望不断开展业务部门之间的交流,密切合作关系:我们看到公告中提及华广生技将设立大陆子公司作为中国大陆的生产基地,完成大陆子公司的生产所需的原物料供应合同,我们认为双方未来的合作领域有望延伸至生产、技术等等。 盈利预测和投资建议:我们暂时不考虑华广生技的利润贡献,预计公司2013-2015年的营业收入分别为4.48、5.91、7.51亿元,同比增速为32%、32%、27%;归属母公司净利润分别为1.65、2.06、2.77亿元,同比增速为28%、25%、34%;2013-2015年对应EPS为1.25、1.56、2.10元。给予医疗器械板块2014年平均估值50倍,目标价78元,维持“买入”的投资评级。 风险提示:产品单一的风险、出口业务不稳定的风险、汇率波动的风险

事件:2014 年2 月15 日,公司发布2013 年度业绩快报,2013 年实现营业收入20.99 亿元,同比增长70.75%;归属于上市公司股东的净利润3.41 亿元,同比增长47.70%。EPS0.91 元。净利润增速属于前次业绩预增公告30%-50%的较上限,略超我们的预期(40%)。 点评:公司2013 年营业收入20.99 亿元,同比增长70.75%,其中血必净注射液销量预计在3000 万支左右,同比增长30%,中药配方颗粒销售收入预计在8 亿元以上,同比增速超过60%,汶河医疗器械销售收入约2000 万元,同比增长60%左右。公司2013 年营业利润3.90 亿元,同比增长26%,利润增速低于收入增速的原因主要是1>血必净注射液等产品销售模式调整,低开转高开出厂;2>母公司组建销售团队以及中药配方颗粒前期市场开拓投入较大所致。2013 年利润总额4.04 亿元,同比增长31.06%,主要是因为2013 年公司的营业外收支预计超过1400 万元,而2012 年仅为-84 万元。2013 年归属于上市公司股东的净利润为3.41 亿元,同比增长47.70%,主要是因为公司在2012 年Q4 完成了康仁堂36.248%的少数股东权益的收购。从Q4 来看,公司单季度收入6.67 亿元,同比增速55%,环比增速36%,显示出公司已逐步从行业反商业贿赂的影响中走出。另外值得一提的是,自公司2009 年上市以来,净资产收益率(ROE)逐年上升,2013 年加权平均ROE 已高达22.28%,显示出公司增长的高质量。 未来看点: 血必净注射液和中药配方颗粒双轮驱动:血必净注射液是治疗脓毒症的独家产品,我国市场需求量在1亿支以上, 而2013 年公司销量在3000 万支左右,该产品还有很大空间待挖掘。我们预计2014 年血必净仍可以维持30%左右的增长。同时若2014 年国家医保目录调整的话,血必净也有进入的可能性。 中药配方颗粒2012 年的市场容量仅32 亿元,与中药饮片990 亿元的规模相比,仍有很大的发展空间。 目前行业内仅6 家试点生产企业(江阴天江/广东一方、华润三九、康仁堂等),未来2-3 年行业仍具有较高的政策准入壁垒。我们预计公司配方颗粒2014 年仍可以维持40%以上的增长。 新产品储备和外延式并购:公司目前共有4 个一类新药(ML-4000、KB、抗丙肝一类化学新药、PTS)在研,其中抗肿瘤一类新药PTS 已在注册生产申报前研究。另外从公司过去的并购历史来看,公司成功收购了康仁堂(中药配方颗粒)、兰州汶河医疗(氧气湿化器等),未来外延式并购也将是公司持续长大的看点。 股权激励授予完成,彰显管理层信心。公司于2014 年1 月22 日进行了限制性股票的授予,其2014-2016年的备考净利润分别为3.91、4.88 和5.86 亿元。剔除股权激励费用的影响(9059.7 万元),我们测算公司2014 年主业增速要达到37%以上才可以行权,可见管理层对公司未来发展的信心。 盈利预测和投资建议:我们小幅上调之前的盈利预测,预计公司2013-2015 年的营业收入分别为21.0/27.6/36.5 亿元,增速71%/31%/32%;归属母公司净利润3.4/4.2/6.0 亿元,增速47%/23%/42%;EPS为0.91/1.12/1.59 元(前次0.87/1.09/1.56 元)。考虑到公司主业的高成长性,我们给予公司2014 年45 倍PE,目标价50.3 元,重申买入。 风险提示:中药配方颗粒政策放开风险、中药注射剂不良风险、PTS 进展

血必净注射液和中药配方颗粒双轮驱动,公司成长的源泉。 血必净注射液是治疗脓毒症的独家产品,脓毒症发病率接近0.3%,简单假设治疗疗程为7天(日用量10-15支),在血必净使用率为30%的情况下,我国的市场需求量将超过1亿支,而2013年我们预计公司血必净的销量在3000万支左右,可见该产品尚有很大的空间待挖掘。目前血必净注射液覆盖了2000多家医院,主要科室包括普外科、急诊科、呼吸科、ICU、骨科等。2014年我们预计血必净仍可以维持30%左右的增长,增长主要来自于覆盖医院数量的提升以及单家医院科室的拓展。 血必净目前进入了24个省份的地方医保,地方医保品种不属于国家发改委价格调整的范畴;若2014年国家医保目录调整的话,血必净也有进入的可能性。另外值得一提的是,卫计委2014年1月26日印发《人感染H7N9禽流感诊疗方案(2014年版)》,也首次将血必净注射液列入诊疗方案,可见该产品的治疗效果获得极大的认可。 中药配方颗粒作为中药饮片的替代产品,2012年的市场容量仅32亿元,与中药饮片990亿元的规模相比,仍有很大的发展空间。目前行业内仅6家试点生产企业(江阴天江/广东一方、华润三九、康仁堂等)生产,未来2-3年行业仍具有较高的政策准入壁垒。我们预计康仁堂2013年中药配方颗粒的销售额达到8亿元左右,同比增速在60%以上,除了北京和天津市场之外,公司在山东、福建和河北的发展也极其迅速。我们认为未来康仁堂有望凭借其强大的销售团队(从2012年年初的200多人扩充到千余人)、产能瓶颈解决(单班产能从100吨扩充到300吨)以及有效的高管激励(持有红日药业股权),迅速成长壮大。另外我们看到行业龙头江阴天江2013年上半年的收入规模达到11.4亿元,同比增速32.6%,可见行业的发展势头惊人,所以我们预计公司的中药配方颗粒2014年依然可以维持40%以上的增长。 新产品储备和外延式并购,公司未来的新亮点。公司目前共有4个一类新药(ML-4000、KB、抗丙肝一类化学新药、PTS)在研,其中抗肿瘤一类新药PTS已在注册生产申报前研究。另外从公司过去的并购历史来看,公司成功收购了康仁堂(中药配方颗粒)、兰州汶河医疗(氧气湿化器等),未来外延式并购也将是公司持续长大的新看点。 股权激励授予完成,2014年彰显高管团队信心。公司日前公告向69名激励对象授予808万股限制性股票,授予日为2014年1月22日。相比基期2012年(归属上市公司股东扣除非经常损益的净利润为2.32亿元),2014-2016年净利润增长率不低于68.8%、110.8%和153%,即2014-2016年的备考净利润为3.91、4.88和5.86亿元。我们假设2013年公司的净利润为3.24亿元左右(增速40%),则2014年的备考净利润同比增速为20.6%,剔除股权激励费用的影响(9059.7万元),主业的同比增速将达44.3%,可见管理层对公司经营的信心。 盈利预测和投资建议:鉴于公司的限制性股票已授予完成,我们调整之前的盈利预测,预计公司2013-2015年的营业收入分别为20.5/26.9/35.5亿元,增速67%/31%/32%;归属母公司净利润3.25/4.09/5.82亿元,增速41%/26%/42%;EPS为0.87/1.09/1.56元。考虑到公司主业的高成长性,我们给予公司2014年45倍PE,目标价49.05元,维持“买入”的投资评级。 风险提示:中药配方颗粒政策放开风险、中药注射剂不良风险、PTS进展

投资要点 信立泰药业是国内心血管专科药物龙头企业,其拳头品种“泰嘉”(硫酸氢氯吡格雷)的质量标准具备国内领先水平,以销售额计市场占比约40%,排名第二。公司心血管药物销售主营占比逐步提升,成为公司的业务重心,随着国内老龄化趋势和主营产品进入基药、医保目录,未来主业有望进入新一轮的增长期。 驱动未来3年业绩持续增长的因素: 拳头产品“泰嘉”竞争格局良好:目前泰嘉主要竞争对手包括原研厂家赛诺菲、二仿乐普医疗(旗下新帅克),目前在申请生产批件的企业超过50家,2014年可能获批的企业有南京正大天晴(2009.3)、浙江昂利康(2009.4),但是或会错过2014年的基药招标,我们判断2014-2015年终端竞争格局不会有大的变化,在招标中“两大一小”的格局,仿制药品种或形成价格同盟,价格体系不会出现恶性竞争。 “泰嘉”所处细分行业市场容量大,竞争性优势有望享市场扩容:终端需求驱动市场容量扩增,PCI手术量未来3年复合增长率达20%左右,达到150万人次(5000元/人,12个月),考虑基药市场扩容影响,对应氯吡格雷市场容量有望达到110-120亿元,凭借竞争优势,保守估计“泰嘉”有望保持30%左右的市占率,对应销售额30亿左右,对应2013-2015年有望保持30%左右复合增速。 心血管领域优质产品线布局,保证公司盈利由单一产品向“多点开花”转型。我们比较看好的品种主要包括阿利沙坦酯和比伐芦定。比伐芦定作为PCI 手术用药,预计市场规模达4.2-6.3亿元,公司作为国内独家获批企业,受新药4年监测期保护,目前该产品处于导入期,我们判断该产品未来3年不会大量企业获批,预计公司凭借渠道优势可分享PCI 手术量行业增速,保持20-30%的销售增速。 阿利沙坦酯处ARB 类抗高血压大治疗领域,作为氯沙坦钾的潜在替代产品,参考氯沙坦钾目前的市场规模,预计其市场规模可达15-17亿元,作为2013年新获批的1.1类新药,且为国内独家生产,享受13年新药保护期(至2026年),预计2014年进入部分地方医保,2015年开始贡献业绩。 长期看,公司的业绩持续增长取决于:(1)通过自身研发和收购品种的优质产品线布局,构建、强化公司在高端处方药和生物医疗方面的产品结构;(2)1.1新药方面成熟学术推广模式是否能够建立,品牌仿制药生命周期管理能否确保公司渡过新品导入期。 盈利预测:我们预计公司2013-2015年收入分别为22.96、28.61、34.38亿元,增速分别为25.6%、24.6%、20.1%,净利润为8.36、10.60、13.30亿元,增速分别为31.5%、26.8%、25.5%;2013-15年对应的EPS 为1.28、1.62、2.03元。综合相对估值和绝对估值结果,信立泰药业的合理估值区间为37.20-43.76元。首次覆盖,给予“增持”的投资评级。

事件:2014年1月7日,公司公布了股权激励草案,本次激励计划涉及的激励对象包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员、骨干员工以及公司核心业务(技术)人员等共计104人;公司拟向激励对象授予600万股的限制性股票(其中60万股为预留部分);首次授予限制性股票的价格为17.45元。公司业绩的考核目标为:2014-2016年相对于2013年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润和营业收入的增长率分别不低于20%、40%和60%。 点评:我们对股权激励草案进行了简单测算,我们预期2013年归属于上市公司股东的净利润增速为15%,即2.68亿元,同时根据公司之前公告非经常性损益对净利润的影响金额为1070万元左右,那么2013年扣非后的净利润约为2.58亿元。公司2014-2016年的名义净利润增速分别为20%、16.7%和14.3%。 剔除公告中提及的股权激励费用的摊销影响(假设公司于2014年4月底完成授予),公司考核的实际净利润增速为26.4%、15.8%和11.4%。我们认为公司的股权激励计划显示了激励对象对公司长期成长的信心,一定程度上也消除了资本市场对于公司持续成长能力的担忧。 未来看点: 冻干产业链的延伸和冻干工程的开拓:公司已可自产冻干机、无菌隔离装置、自动进出料系统、配液系统、安剖联动生产线、灌装机、智能灯检机等一系列无菌生产所需的装置,未来还看公司在其他装置上的突破。另外公司收购了德惠工程后,就具有了工程施工的资质,也一步步向冻干工程领域迈进。我们认为制药企业的生产车间设计施工未来也将会从清包—>半包—>全包转型,而能够提供设备加设计服务等一揽子业务的企业也将会在未来的竞争中胜出。 外延式并购:公司账上现金高达20亿元,公司已通过收购典范医疗(可吸收医用膜)和参股建中医疗(灭菌包材)涉足医疗器械领域,未来外延式并购也将为公司带来新的增长点,增强公司的核心竞争力。 盈利预测与投资建议:公司此前发布业绩预告,2013年归属于上市公司股东的净利润为2.33-2.8亿元,同比增长0-20%,主要是因为销售订单的结转低于预期;因此我们调整之前的盈利预测(暂时不考虑股权激励费用的影响),预计公司2013-2015年的营业收入分别为10.03、12.84、15.83亿元,同比增长22%、28%、23%;归属于母公司的净利润为2.70、3.40、4.08亿元,同比增长15%、26%、20%;对应的EPS为1.30、1.63、1.96元,以2014年PEG=1进行估值,目标价42.38元,维持“增持”的投资评级。 风险提示:销售确认进度低于预期,海外经济下滑导致订单低于预期,冻干设备竞争激烈导致毛利率下滑

投资要点 事件:2013年12月23日晚公司公告: 东富龙将以不超过3700万元的自有资金参与上海建中医疗器械包装股份有限公司(以下简称“建中医疗”)定向发行(每股4元价格),并以每股不超过5元的价格通过新三板交易系统收购建中医疗部分股权,预计持有建中医疗800万股,占建中医疗27.91%股权;l 使用超募资金3000万元收购上海典范医疗科技有限公司(以下简称“典范医疗”)股权,其中出资2400万元收购部分股权,并单向增资600万元,最终持有典范医疗51.72%股权。 点评: 建中医疗成立于1988年,专注于灭菌包装及其材料的研发、生产、销售,是专业生产适应各种灭菌方式一次性医用包装和灭菌感染控制产品的生产企业。建中医疗为新三板挂牌企业,根据公司的预测,建中医疗2014年的净利润可达1000万元,公司收购价格相当于2014年13倍PE,兑价基本合理。另外按照公司27.91%的持股比例计算,2014年公司将增厚净利润279.1万元,EPS0.013元。 收购典范医疗51.72%股权,兑价合理,公司正式进入医疗器械领域。典范医疗成立于1998年,主打产品为粘克可吸收医用膜(聚乳酸防粘连膜),临床上可有效预防手术后的不良粘连,减少慢性腹痛、不孕不育、肠梗阻等术后并发症。我国防粘连产品市场规模预计年复合增长率在30%左右,至2016年有望达到40亿元。目前国内生产聚乳酸防粘连膜的企业有4家,典范医疗市占率位居国内第二。当前粘克可吸收医用膜代理商近100个,分布于全国除西藏、新疆外的28个省、市、自治区。全国已经使用粘克的医院有200多家,其中80%为三甲医院。按照公司预测,典范医疗2014年的净利润为400万元,公司收购价格相当于2014年14.5倍PE,而二级市场医疗器械板块平均PE 为32倍,可见收购兑价合理。另外对于剩余的股权,公司也与其他股东约定将在2016年以现金收购或者定向增发换股方式,并按照(典范医疗2014年的净利润×40%+2015年的净利润×60%)×15倍×48.28%计算。公司未来的收购兑价将直接与典范医疗2014和2015年的业绩挂钩,将对其他股东(高管团队)起到很强的激励作用;另一方面,收购价款的计算方式也比较合理。 盈利预测与投资建议:公司的收购方案已完成,预计2014-2016年增厚EPS0.02、0.04和0.05元(不考虑未来收购剩余股权的影响)。由于对整体业绩的影响较小,我们暂不调整之前的盈利预测,预计公司2013-2015年的EPS 分别为1.41、1.73、2.10元,以2014年PEG=1进行估值,目标价38.92元,维持“增持”的投资评级。 风险提示: 销售确认进度低于预期,海外经济下滑导致订单低于预期,冻干设备竞争激烈导致毛利率下滑

投资要点 事件:2013年11月30日,公司发布了股权激励草案,本次激励计划涉及的激励对象包括关键管理人员、公司核心技术(业务)人员以及董事会认为需要进行激励的其他人员等共计127人;公司拟向激励对象授予950万股的限制性股票(其中78万股为预留部分);首次授予限制性股票的价格为10.76元。公司业绩的考核目标为:2014-2016年相对于2013年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润增长率分别达到或超过18.00%、40.00%、70.00%;2014年、2015年、2016年公司扣除非经常性损益的加权平均净资产收益率分别不低于11.50%、12.00%、12.50%。 点评:我们对股权激励草案进行了简单测算,公司2014-2016年的名义净利润增速分别为18.0%、18.6%和21.4%。根据2012年归属于上市公司股东扣非后的净利润为1.71亿元,假设2013年公司业绩达到之前推出的奖励金计划的底线(即扣非后净利润增长15%,则提取扣非后净利润的5%作为奖励金),那么2013年公司扣非后的净利润为1.87亿元。然后按照公告中提及的股权激励费用1.02亿元(假设2014年1月完成授予,授予日股价21.52元),剔除每年的摊销影响,公司考核的实际净利润增速为45.8%、5.0%和14.8%,说明2014年将是公司业绩爆发式增长的一年,而这主要得益于成本端三七价格的持续下降以及收入端复方血栓通胶囊基层市场的放量增长。 未来看点: 主导产品复方血栓通胶囊的基层放量:该产品原来进入了广东、湖南等8个省份的基药增补目录,2013年成功进入《国家基本药物目录》(2012年版),市场空间迅速拓展至全国;另外2014年将是各省的基药招标年,预计基药放量将在2014年得以体现;另外复方血栓通胶囊增补神经系统方面适应症的补充申请已经获得广东省药监局的受理,未来产品适应症拓宽值得期待;?三七迎来价格拐点,为公司带来业绩弹性:自9月以来,无数头春七的价格一路下跌,从9月初的650元/kg下跌至11月29日的350元/kg。据云南网的报道,2013年三年七种植在地面积6.73万亩,预计三七产量为1万吨左右,与估计的市场消费量基本持平,而2013年种植的二年七在地面积11.71万亩,预计三七产量为1.8万吨左右,因此我们预计2014年三七将出现供大于求的局面,从而带动三七价格再一次步入下降通道,为公司带来业绩弹性。 外延式并购:公司2012年8月收购了广东八达制药冻干粉针剂生产相关的资产,2013年10月收购并增资后获得湖北凌晟药业(头孢菌素类抗生素原料的研究开发、生产制造)51.41%的股权,沾益县益康中药饮片公司51.46%的股权,显示了公司外延式并购在加速。目前公司账上可用资金超过7个亿,不排除未来继续进行外延式并购的可能。 盈利预测与投资建议:鉴于公司的股权激励方案尚需证监会备案以及股东大会审议且授予日的股价尚不确定,我们暂时不调整之前的盈利预测,预计公司2013-2015年收入分别为10.87、13.31、16.35亿元,增速为22.7%、22.4%、22.9%;归属于母公司的净利润为2.02、2.67、3.50亿元,增速为11.4%、32.1%、31.0%;2013-2015年对应EPS为0.56、0.74、0.97元。随着未来三七价格的继续回落,公司将迎来业绩和估值双重提升的机会,因此我们给予公司14年35倍PE,目标价25.9元,维持“增持”的投资评级。 风险提示:省外和基层拓展低于预期

事件:2013年11月23日,公司公布了股权激励草案,本次激励计划涉及的激励对象包括公司董事会成员(不包括独立董事)、中高级管理人员和核心技术(业务)人员等共计70人;公司拟向激励对象授予900万股的限制性股票(其中90万股为预留部分);首次授予限制性股票的价格为17.64元。公司业绩的考核目标为:2013-2015年相对于2012年的净利润增长率分别不低于35%、68.8%和110.8%,2013-2015年每年的净资产收益率不低于12%。 点评:我们对股权激励草案进行了简单测算,将2012年扣非后归属于上市公司股东的净利润2.31亿元作为基数,公司2013-2015年的名义净利润增速分别为35%、25%和25%。然后按照公告中提及的股权激励费用1.43亿元(不含预留部分,假设于2014年4月内完成授予),剔除其每年的摊销影响,公司考核的实际净利润增速为35%、42%和21%,显示了公司董事会成员(不包括独立董事)、中高层管理人员和核心技术(业务)人员等对公司成长的信心。我们看好公司长期的成长性,其成长驱动力来自于: 血必净+中药配方颗粒双轮驱动:血必净是脓毒症领域的独家产品,脓毒症发病率接近0.3%,因此产品未来发展空间广阔。血必净目前是22个省份的地方医保乙类,因此不属于国家发改委价格调整的范畴。另外若2014年国家医保目录调整的话,不排除血必净争取进入国家医保的可能性;中药配方颗粒作为中药饮片的替代产品,2012年市场容量仅为32亿元,与中药饮片990亿元的规模相比,仍有很大的发展空间。康仁堂有望凭借其强大的销售团队(从2012年初的200多人扩充到千余人)、产能瓶颈解决(单班产能从100吨扩充到300吨)以及有效的高管激励(持有上市公司股权),迅速成长壮大。 新品种储备和外延式并购:公司持股12.5%的子公司红日健达康抗肿瘤一类新药PTS 项目正在注册生产申报前研究。另外公司也在不断挖掘医药资源,实现内生增长与外延发展同步,不断提升未来盈利水平。 盈利预测和投资建议:鉴于公司的股权激励方案尚有不确定性,我们暂时不调整公司的盈利预测,预计公司2013-2015年营业收入分别为20.4/26.3/34.1亿元,增速66%/29%/30%;归属母公司净利润3.42/4.76/6.43亿元,增速48%/39%/35%;EPS 为0.91/1.27/1.72元,按照2014年PEG=1估值,目标价49.53元,维持“买入”的评级。

事件:2013 年11 月18 日晚,公司公告: 公司计划以不超过人民币4000 万元参与上海建中医疗器械包装股份有限公司(简称“建中医疗”)定向增发并收购建中医疗部分股权,公司在完成增资和股权收购后累计持有建中医疗的股份比例不低于20%; 公司拟出资不超过3500 万元,收购上海典范医疗科技有限公司(简称“典范医疗”)部分股份并对典范医疗单向增资,收购股权及增资完成后公司将持有典范医疗不低于51%的股权。 点评: 建中医疗成立于1988 年,是医疗器械灭菌包装制造行业的生产商,专注于灭菌包装及其材料的研发、生产、销售,是专业生产适应各种灭菌方式一次性医用包装和灭菌感染控制产品的生产企业。建中医疗为新三板挂牌企业,根据公开资料显示,建中医疗2012 年的营业收入为1 亿元,净利润为869万元,净利润率8.7%;2013 年,公司目标实现营业收入1.2 亿元,假设净利润率维持不变,净利率有望达到1000 万元。东富龙作为无菌制药装备行业的领军者,可以与建中医疗(医疗器械灭菌包装)加强合作,拓展公司产业链,同时按照20%的股权计算,2013 年有望增厚公司200 万的利润。 收购典范医疗,宣告公司正式进入医疗器械领域。典范医疗成立于1998 年,是以生物医用材料为主要业务领域的高科技医疗器械生产企业。公司的主打产品为粘克?可吸收医用膜(聚乳酸防粘连膜),临床上可广泛应用于外科手术,包括普外科、妇产科的各种盆腹腔手术及部分骨科手术等,可有效预防手术后的不良粘连,减少慢性腹痛、不孕不育、肠梗阻等术后并发症。目前公司在研的产品还有新型生物敷料、神经修复导管、生物驻极体、脱细胞基质等多个高科技生物医用材料产品。东富龙此次收购典范医疗,主要是为了搭建医疗器械业务平台,未来可以继续进行产品线的延伸。我们认为东富龙此次涉足一个全新的业务领域,对公司本身也是一个很大的挑战,我们将持续进行跟踪,短期来看公司的战略定位依然是制药机械为主,医疗器械为辅。 盈利预测与投资建议:鉴于收购方案尚具有不确定性,我们暂时不调整之前的盈利预测,预计公司2013-2015年的营业收入分别为10.83、13.49、16.71 亿元,同比增长31.8%、24.5%、23.9%;归属于母公司的净利润为2.94、3.60、4.37 亿元,同比增长25.9%、22.5%、21.5%;对应的EPS 为1.41、1.73、2.10 元,以2014 年PEG=1 进行估值,目标价38.92 元,维持“增持”的投资评级。 风险提示: 销售确认进度低于预期,海外经济下滑导致订单低于预期,冻干设备竞争激烈导致毛利率下滑

事件:2013年10月31日晚,公司发布收购上海迪安医学检验所有限公司(以下简称“上海迪安”)的少数股东股权以及增加实收资本的公告。公司将以自有资金收购自然人李斌和崔素娟所持有的上海迪安共计36%的720万股权:其中,使用人民币400万元收购李斌持有的6%股权;使用人民币2000万元收购崔素娟持有的30%股权。收购完成后上海迪安将成为杭州迪安的全资子公司。同时,杭州迪安拟向上海迪安增加实收资本至人民币2000万元。 点评:上海迪安成立于2008年3月5日,注册资本2000万元,其中少数股东崔素娟女士是上海越立达医疗科技有限公司(美国雅培公司体外诊断产品在上海地区的代理商)的法定代表人;李斌先生在上海从事医疗设备经营。我们认为此次少数股东股权收购的时间点和支付兑价合理。上海迪安2013年上半年营业收入3164万元,同比增长49.10%;净利润441万元,同比增长89.41%。收入和利润增速都远远超过公司其他成熟实验室,如杭州、北京、南京。同时上海迪安拥有ISO15189和NGSP(美国国家糖化血红蛋白标准化计划)的认可证书。不管从实验室技术能力和盈利能力来看,目前都是收购少数股东股权的最佳时机,也更利于公司加强资源整合,提升单点盈利能力。另外按照上海迪安2012年净利润420万元计算,36%的股权对应净利润151万元,收购兑价仅为2012年16倍PE,目前A股市场医疗服务板块的TTM整体估值为63倍PE,公司支付兑价合理。 未来看点:上半年公司以参股方式投资设立了山西迪安,按照公司每年2-3家的全国扩张策略,不排除到今年年底仍有外延式布局的可能性;其次,在新业务拓展上,今年下半年年末或明年年初公司的高端体检业务即将开业,另外公司也已设立子公司,正式涉足上游的分子诊断业务。作为国内最早上市的连锁制运营企业,迪安诊断拥有品牌优势、资金优势以及卓越的运营管理能力。公司自上市以来,依托上游诊断产品代理,有效降低客户与自身的原材料采购成本,加强客户的黏性;下游涉足高端体检领域,从BtoB模式向BtoC模式迈进,未来将借助韩国体检的运营管理经验,与慈铭、爱康国宾等体检机构进行差异化竞争。另外,公司也一直致力于检测外包服务之外的商业模式的创新,如司法鉴定业务、CRO业务、PPP(PublicPrivatePartnership)社区医疗外包业务以及政府买单项目(两癌筛查)等业务。我们看好公司在“战略年”的一系列战略布局,并最终完成从“蝶变”走向“腾飞”的战略规划。 盈利预测与投资建议:基于本次收购的股权变更尚需经过工商变更登记等,我们暂时不调整盈利预测,预计公司2013-2015年的营业收入分别为10.22、13.81、18.33亿元,同比增长44.7%、35.1%、32.7%;归属母公司净利润分别为0.84、1.17、1.63亿元,同比增长40.08%、38.82%、39.75%;对应EPS分别为0.70、0.98、1.37元。鉴于公司所处的行业处于黄金增长期,我们给予公司一定的估值溢价,目标价68.6元,重申“买入”评级。 风险提示:质量控制风险,应收账款坏账风险,独立性风险

事件:2013年10月27日晚,公司发布2013年三季度报告,前三季度实现营业收入2.73亿元,同比增长21.57%;归属于上市公司股东的净利润0.96亿元,同比增长28.65%,处于前次业绩预告20%-40%的中位;扣非后净利润0.94亿元,同比增长34.55%。 点评:如果剔除公司2013年Q2存单结息745万元的影响,公司前三季度归属于上市公司股东的净利润同比增速约为20%(上半年增速16%),扣非后净利润同比增速为26%(上半年增速23%),可见Q3主业环比加速明显。公司Q3单季度的营业收入为9788万元,同比增长17%,收入增速放缓(Q1:+21%;Q2:26%)的原因主要是公司Q3放弃了利润率较低的代理仪器的销售,因此我们预计公司主打产品生化诊断试剂Q3的增速或超过20%(上半年增长17%),呈现出加速增长的态势。公司Q3的综合毛利率为65.72%,同比增长了4.21%,这主要是由于低毛利率的代理仪器销售占比下降所致。Q3公司的三项期间费用率为25.21%,与去年同期相比基本持平。 未来看点: 生化诊断试剂销售模式多样化,驱动产品增长:1、在扩充新生化项目的同时,重视生化常规检验项目销售推广;2、优化代理商体系,重视与具有仪器推广资源的公司合作。我们预计Q4公司的生化诊断试剂有望加速增长。3、公司自主研发的全自动生化分析仪也已经进入基本性能测试阶段。 化学发光产品研发和合作并驾齐驱:公司目前已取得31项化学发光产品的注册证书,自主研发的全自动化学发光仪也已取得注册证书,目前进入上市前的生产准备阶段。另外2013年5月公司还公告与英国IDS合作,第一个试剂项目AFP(甲胎蛋白)的适配工作已完成,预计2013年11月可以提交注册。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2013-2015年的营业收入分别为3.87亿元、4.87亿元和6.29亿元,同比增长22.0%、25.8%和29.1%;归属母公司净利润分别为1.30亿元、1.71亿元和2.26亿元,同比增长32.4%、31.7%和32.1%;对应EPS分别为0.85元、1.12元和1.47元。根据绝对估值法和PEG相对估值法,我们认为公司合理的估值区间为35.64-35.75元。我们看好公司长期的投资价值,给予“增持”的投资评级。 风险提示:毛利率下滑的风险,财务风险,化学发光产品销售低于预期的风险

事件:2013 年10 月24 日晚,公司发布2013 年三季度报告,前三季度实现营业收入3.42 亿元,同比增长35.5%;归属于上市公司股东的净利润1.21 亿元,同比增长29.4%,处于业绩预告15%-35%的较上限,符合我们的预期。 点评:从Q3 单季度情况来看,公司实现营业收入1.31 亿元,同比增长47.1%,环比增长20.4%;归属于母公司股东的净利润0.51 亿元,同比增长52.8%,环比增长68.6%;Q3 业绩环比大幅改善。从收入结构来看,Q3 国内收入1.07 亿元,同比增长25%;国外收入约2300 万元,去年同期仅350 万元左右。 公司9 月末预收账款余额较6 月末增加了1024 万元(不含税约875 万元),假设产品能够及时在Q3 发货的话,国内理论收入增速将达36%,将延续上半年快速增长的态势。公司Q3 综合毛利率为65.19%,同比下滑了5.94 个百分点,这主要是由于2013 年Q3 国外收入占比达18%(去年同期占比4%),而国外订单的毛利率由于规模化采购,普遍低于国内产品。我们预计随着四季度海外销售占比下降,综合毛利率有望同比增加。公司Q3 三项费用率为27.30%,同比下滑了7.08%,主要是随着销售团队的稳定和成熟,单人产出有较大幅度的提升。 未来看点: 研发实力加强,新产品加速推出:公司9 月2 日新聘任蔡晓华博士担任公司副总经理、首席科学家,蔡博士拥有多年外企血糖检测和现代传感领域的经验,有效弥补了公司研发上的短板;另外公司将在11 月3 日-6 日携新品VI 血糖系统参加第70 届中国国际医疗器械(秋季)博览会,印证我们对公司加速推出新产品的判断。另一方面,公司将加快开发针对移动终端平台的智能血糖仪,为公司基于移动物联网平台的糖尿病预防、监测、诊断等数字化管理服务领域及相关云端数据建设等领域业务的开拓奠定基础。 营销范围加大,医院市场和海外市场值得期待:我们预计公司将逐步推出针对医院市场的血糖监测系统,并加快医院市场营销团队的建设,进一步提高产品渗透率和品牌影响力;另外在海外市场,除了协助TISA 开拓加勒比海及拉美市场之外,公司也将在世界第二大糖尿病国家印度以自有品牌进行市场开拓。 盈利预测和投资建议:由于公司的股权激励方案尚具有不确定性,我们暂时维持前期的盈利预测,预计公司2013-2015 年的营业收入分别为4.93、6.86、9.09 亿元,同比增速为46.2%、39.1%、32.6%;归属母公司净利润分别为1.78、2.62、3.61 亿元,同比增速为38.3%、47.2%、37.7%;2013-2015 年对应的EPS为1.35、1.99、2.74 元。给予2014 年35 倍PE,目标价69.65 元,维持“买入”评级。 风险提示:产品单一的风险、出口业务不稳定的风险、汇率波动的风险

事件:2013 年10 月23 日晚,公司发布2013 年三季度报告,公司前三季度实现营业收入14.3 亿元,同比增长79.22%;归属于上市公司股东的净利润2.53 亿元,同比增长43.98%,处于前次业绩预告35%-45%的上限,符合预期。 点评:分母子公司来看,母公司红日药业前三季度实现营业收入8.72 亿元,同比增长96.6%,剔除高开票的影响,我们预计血必净注射液前三季度销量同比增速约30%,单季度由于受到GSK 事件的影响,销量与去年同期相比增幅不大。但是随着反商业贿赂事件的影响逐步淡化,我们预计血必净全年销量依然能够保持30%以上的增长。Q3 母公司的销售费用率为50.50%,环比下降了12 个百分点,显示出公司主流商业模式的逐步成熟;但是Q3 母公司管理费用率大幅增长至22.26%,估计与公司的研发投入相关。因此母公司Q3 出现了增收不增利的情况。另一方面,子公司的中药配方颗粒依然延续了上半年高速增长的态势(64.77%),预计Q3 收入增长60%左右,且毛利率稳定在77%左右,相比去年同期毛利率有约5 个百分点的增长。因此子公司的利润增速远超收入增速。 我们看好公司长期的成长性,理由如下:1)血必净和配方颗粒双轮驱动:血必净是脓毒症领域的独家产品,脓毒症发病率高,接近0.3%,因此产品未来发展空间广阔。2013 年公司完成了血必净的营销改革,从底价大包代理模式向主流商业回归,同时公司也积极组建自己的营销团队,未来将加强对医院终端的掌控;另外若2014 年国家医保目录调整,血必净进入的话,14 年有望继续放量增长。配方颗粒作为中药饮片的替代产品,2012 年市场容量仅为32 亿元,与中药饮片990 亿元的规模相比,仍有很大的发展空间。目前行业内仅有6 家试点生产企业(江阴天江、华润三九、康仁堂等)生产,未来2-3 年内行业仍具较高的政策准入壁垒。康仁堂有望凭借其强大的销售团队(从2012 年初的200 多人扩充到千余人)、产能瓶颈解决(单班产能从100 吨扩充到300 吨)以及有效的高管激励(持有上市公司股权),迅速成长壮大。另外董事长姚小青等14 名高管投资了天津红日康仁堂药业有限公司,以红日康仁堂为主体建设武清中药产品自动化生产基地建设项目。项目建成后能够达到年生产加工中药饮片约3000 吨;中药颗粒剂共2500 吨的规模。 2)未来看新品种储备和外延式并购:公司持股12.5%的子公司红日健达康抗肿瘤一类新药PTS 项目正在注册生产申报前研究。另外公司也在不断挖掘医药资源,实现内生增长与外延发展同步,不断提升未来盈利水平。 盈利预测和投资建议: 我们预计公司2013-2015 年营业收入分别为20.4/26.3/34.1 亿元, 增速66%/29%/30%;归属母公司净利润3.42/4.76/6.43 亿元,增速48%/39%/35%;EPS 为0.91/1.27/1.72 元,按照2014 年PEG=1 估值,目标价49.53 元,维持“买入”的评级。 风险提示:中药材价格上涨带来的成本压力、血必净销售低于预期、配方颗粒政策放开,应收账款的坏账风险

事件:2013 年10 月23 日晚,公司发布2013 年半年度报告,前三季度公司实现营业收入7.87 亿元,同比增长44.36%;归属于上市公司股东的净利润2.08 亿元,同比增长21.48%;扣非后净利润1.99 亿元,同比增长25.83%。净利润增速处于业绩预告10%-30%的中间,符合我们的预期。 点评:公司前三季度实现营业收入7.87 亿元,同比增长44.36%;综合毛利率48.41%,同比增长了0.11%。 由于2013 年底GMP 大限将近,公司的冻干系统订单交货加快,且订单金额较大,因此收入结转加速。 在毛利率方面,虽然冻干系统的收入占比提升,且其毛利率较高(55%左右),但是由于德惠和驭发制药的产品毛利率较低,导致公司的综合毛利率同比变化不大。公司三项期间费用率为14.13%,比去年同期增加了1.57%,这主要是因为财务费用率上升了2.29 个百分点,公司全年定存的利息收入已固定,无法随收入规模的扩大而扩大。2013 年Q3 公司预收账款余额为12.73 亿元,较年初增加了4 亿元左右,主要是因为公司加快交货速度,发出商品时收到的第二笔预收款所致。 未来看点: 冻干产业链的延伸和冻干工程的开拓:公司已可自产冻干机、无菌隔离装置、自动进出料系统、配液系统、安剖联动生产线、灌装机、智能灯检机等一系列无菌生产所需的装置,未来还看公司在轧盖等其他装置上的突破。另外公司收购了德惠工程后,就具有了工程施工的资质,也一步步向冻干工程领域迈进。我们认为制药企业的生产车间设计施工未来也将会从清包—>半包—>全包转型,而能够提供设备加设计服务等一揽子业务的企业也将会在未来的竞争中胜出。 外延式并购:公司账上现金高达20 亿元,未来也将积极运用超募资金进行投资并购,寻求新的增长点,全面提升自身的核心竞争力。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2013-2015 年的营业收入分别为10.83、13.49、16.71 亿元,同比增长31.8%、24.5%、23.9%;归属于母公司的净利润为2.94、3.60、4.37 亿元,同比增长25.9%、22.5%、21.5%;对应的EPS 为1.41、1.73、2.10 元,以2014 年PEG=1 进行估值,目标价38.92 元,维持“增持”的投资评级。 风险提示: 销售确认进度低于预期,海外经济下滑导致订单低于预期,冻干设备竞争激烈导致毛利率下滑