事件:非公开发行股票获证监会核准。2014.5.19,公司发布《关于非公开发行股票获得中国证监会核准的公告》。证监会核准公司发行不超过4400 万股新股,募投5.10 亿元用于20 亿粒固体制剂扩产和1500万盒中药制剂技术改造项目。 点评:三大品种奠定京新药业2014 年成长确定性,新的募投增发体现大股东对未来2-3 年公司高增长的信心,并锁定成长确定性。作为A 股制药企业高成长稀缺标的,我们继续看好公司业绩增长确定性。 大股东现金认购,体现对公司转型和高成长的信心。公司此次拟增发不超过4400 万股,大股东控股的京新控股现金认购10-20%的发行股份。这种现金认购,体现了大股东吕钢对于公司业绩未来两年高速增长的信心,在和公司高管的沟通中,我们也看到了吕总对未来2-3 年加速转型和成长的清晰规划,此次现金认购更体现了其对于这些规划落地的信心。 坚持“大品种战略”,募投项目锁定大品种、锁定成长确定性。从此次募投项目的资金投入看,我们注意到瑞舒伐他汀、匹伐他汀、康复新液被作为重点扩产项目,体现公司在大品种方面的资金倾斜。 具体分析看,他汀类产品辛伐他汀、瑞舒伐他汀、匹伐他汀,产品升级梯队建设完善,辛伐他汀处衰退期、瑞舒伐处高速成长期、匹伐处市场导入期(江苏省已经开始备案采购),三者保证了公司心血管业务的持续高速增长。康复新液基于多科室的拓展,未来有望保持50-100%增长。除了解决大品种未来2 年产能忧患,从康复新液扩产和配套养殖基地建设,我们也看到公司在降低成本,提升大品种盈利能力方面的努力。 未来2-3 年的成长确定性来自:大品种战略+外延式并购。相比公司目前三大品种的高速成长,我们更看中的是公司管理层的大品种的培育能力,从产品的筛选、招商、招标、扩产,无不体现了其优秀的大品种培育能力。康复新液和地衣芽孢杆菌两个品种让我们看到了培育一个优秀品种的不易,也让我们看到了公司在转型道路上的坚定。据此,我们判断,未来2-3 年公司成长确定性来自于三大品种的快速增长以及外延式并购带来的业绩增厚。 盈利预测:我们预计公司2014-2016 年收入分别为11.90、14.24 和17.13 亿元,增速分别为22.15%、19.7%和20.3%,净利润分别为1.10、1.60 和2.22 亿元,同比增速分别为70.63%、45.43%和38.87%,对应14-16 年的EPS0.44、0.63 和0.88 元。目前股价对应14 年38PE、15 年26PE,基于对公司成长确定性的判断,作为A 股制药企业的高成长稀缺标的,大品种销售存在超预期可能,给予一定的估值溢价,6-12 个月目标价为19.62-23.11 元。维持“买入”评级。 风险提示:瑞舒伐他汀新获批企业导致价格竞争恶化、康复新液产能不达预期、新产品获批进度低于预期

京新药业是由原料药向制剂转型的企业,2008 年之前,公司以原料药为发展重点,目前已经成为左氧氟沙星(喹诺酮类)原料药龙头企业,全球市场占有率达40%;2008 年之后,因为环保、产能过剩及限抗的影响,公司开始向制剂转型,相继引入中药制剂、化学制剂及微生态制剂等。盈利贡献日渐凸显。我们认为,未来3-5 年,公司凭借持续的研发投入和并购产业基金平台,在制剂方面有望进一步完善布局,特别是特色化药、中成药、大健康等方面,持续增强公司盈利能力。 转型战略清晰,聚焦大领域、大品种。由原料药向制剂转型是国内药企产业升级的必然之路,随着人力成本、环保压力、产能过剩等因素的影响,国内原料药企业均在谋求转型之路,京新药业在这方面战略布局清晰,尤为值得关注。公司在心脑血管类化学制剂、消化系统领域特色中药制剂持续拓展产品线,在大品种培育、产品协同作战方面表现优异。 心脑血管专科药物:产品布局复合产业升级方向,竞争力强。国内降血脂药物市场规模达140 亿元,2010-2012 年复合增速达19.5%,其中,他汀类市场达110 亿,增速超过30%。公司形成了辛伐他汀、瑞舒伐他汀、匹伐他汀的他汀类产品作战群,优势品种竞争格局良好(4-5 家)、市场定位清晰(基层、高端全覆盖),呈现较强的竞争力。2013 年成长期产品瑞舒伐他汀销售达1.2 亿元,同比增速125%,预计未来3 年,公司该产品将保持40-50%的销售增长。独家剂型匹伐他汀钙分散剂2013年10 月获批,已经进入10 个省的医保目录,2014-2016 年有望迅速放量。另外,公司另有氯吡格雷、阿托伐他汀在研,补充完善心脑血管产品线。 消化系统药物:聚焦竞争格局良好的特色品种。在消化系统药物布局方面,公司旨在通过并购快速快速切入。消化系统用药中胃用药和肠道用药合计市场规模超过700 亿元,复合增长率超过10%。公司通过并购获得康复新液(2007,中药制剂)和地衣芽孢杆菌(2011,微生态制剂),市场竞争对手分别为4 家和1 家,竞争格局良好。2013 年公司康复新液销售1.0 亿元,同比增速70%,地衣芽孢杆菌胶囊进入2012 版基药,并已经在广东(独家)、山东、吉林等地中标,显示了公司消化系统药物强劲的增长。 神经系统药物:研发能力凸显。公司在研品种左乙拉西坦、卡巴拉汀及EVT201,特别是EVT201 是1.1 类创新药,目前在临床研究,体现了公司在转型过程中对自身研发的重视。 优秀的新产品培育能力。2009 年前公司还是一个以原料药为主营业务的小公司,净利润一度跌到-1800万元(2008),而2007 年底公司以330 万元受让内蒙古默富方泰获得康复新液、2008 年自研的瑞舒伐他汀,经过5-6 年的市场培育,2013 年二者的销售额均超过1 亿元,公司净利润也达到了6434 万元,显示了公司在成品药培育方面的能力。 “并购+自研+产能扩张”加速转型:从公司发展历程看,2007 年收购内蒙古德默富方泰进入中药制剂领域、2008 年研发瑞舒伐他汀上市、2011 年收购北京四海进军生物制剂领域,目前公司还有神经系统药物左乙拉西坦、卡巴拉汀等特色品种在报生产。中药制剂领域还有益和堂处于“体外培育”,并购和自研在成品药品种筛选中发挥了同等的作用。同时,公司在2011、2014 年相继启动两次募投,扩张优势品种产能。我们认为,随着公司转型的进行,京新药业在稳定现有大品种盈利能力的同时,将持续拓展新的产品、新的市场,我们看好公司在中药、大健康、特色化药品种的收购。 长期看,公司的业绩持续增长取决于:(1)产品架构完善:通过自身研发和收购品种的优质产品线布局,构建、强化公司在心脑血管、中药制剂领域的产品架构;(2)销售费用控制:随着产品线扩充和销售规模的扩大,自营和代理的销售体系管理,能否做到最优的销售费用控制。(3)自身研发能力的强化:作为制剂转型企业,自身研发实力是影响公司可持续发展的重要影响因素。 盈利预测:我们预计公司2014-2016 年收入分别为11.92、14.26 和17.16 亿元,增速分别为22.25%、19.7%和20.3%,净利润分别为1.10、1.60 和2.22 亿元,同比增速分别为71.18%、45.42%和38.88%,对应14-16 年的EPS0.44、0.63 和0.88 元。综合相对估值和绝对估值结果,京新药业的合理估值区间为19.62-23.11 元。首次覆盖,给予“买入”的投资评级。 风险提示:制剂推广不达预期、药品降价、募投项目延迟影响药品销售

投资要点 事件: 2014年4月26日,公司发布2013年年度报告和2014年第一季度报告。 2013年实现营业收入10.9亿元,同比增长22.97%,归属于上市公司股东的净利润为1.88亿元,同比增长3.41%,扣非后净利润为1.80亿元,同比增长5.26%。EPS0.52元,略低于我们之前的预期(0.56元)。利润分配预案为10派2.5。 2014年Q1实现营业收入2.68亿元,同比增长11.01%,归属于上市公司股东的净利润0.51亿元,同比增长14.09%,扣非后净利润为0.51亿元,同比增长14.03%。EPS0.14元。同时公司预告2014年上半年度归属于上市公司股东的净利润为0.93-1.21亿元,同比增长0%-30%。 点评: 公司 2013年实现营业收入10.9亿元,其中中成药8.95亿元,同比增长24.7%,化学药1.81亿元,同比增长11.8%,2013年新收购的湖北凌晟药业和沾益县益康中药饮片公司贡献并表中间体收入249万元以及中药饮片516万元。中成药和化学药收入增速均创自2009年以来的新高,显示出公司2013年营销“抢时间、广覆盖、结同盟、促增长”战略的效果显著。中成药8.95亿元中,母公司贡献8.31亿元,我们预计复方血栓通胶囊的收入增速在30%左右。子公司贡献6400多万元,我们预计主要来自于脑栓通胶囊。另外公司广东省外的销售增速达到44%,省外销售占比为46%,显示出公司全国化布局的迅速推进。公司2013年毛利率为58.55%,同比下滑了3.36个百分点,主要是由于主打产品复方血栓通胶囊的原材料三七价格一路攀升至700元/公斤以上,至8,9月份才开始出现下降趋势。2013年公司三项期间费用率为39.15%,同比增长1.19%,主要是公司2013年研发费用投入超过5500万元,占收入比重为5.11%,同比提升了1.6%。毛利率和期间费用率的变动导致了公司2013年增收不增利。 公司2014年Q1实现营业收入2.68亿元,其中母公司2.11亿元,同比增长10.43%,我们预计是与2013年Q1基数过高相关,Q1环比2013年Q4的收入基本持平,符合历史情况。公司2014年Q1毛利率为60.88%,同比增长2.04%,其中母公司毛利率同比增长3.22%,预计与其主打产品复方血栓通胶囊三七价格下跌至350元/公斤带来毛利率提升有关。子公司合计毛利率下滑1.91%,预计与产品结构(低毛利率的原料药中间体、中药饮片收入占比加大)以及化学普药招投标过程中遭遇的价格压力有关。三项期间费用率为37.36%,同比增加1.99%,预计是因为公司继续加大研发投入以及加强新收购公司的管理整合。 未来看点: 主导产品复方血栓通胶囊的基层放量:该产品原来进入了广东、湖南等8个省份的基药增补目录,2013年成功进入《国家基本药物目录》(2012年版),目前已在广东、青海、山东、北京、上海的基药招标中顺利中标;另外如果国家政策执行到位的话,基药使用比例将从二级医院20-30%、三级医院15-20%拓展至二级医院40%-50%,三级医院25%-30%;公司复方血栓通胶囊增补神经系统方面适应症的补充申请已经获得广东省药监局的受理,未来产品适应症拓宽值得期待; 三七迎来价格拐点,为公司带来业绩弹性:无数头三七的供需格局自2013年8月出现拐点,三七价格一路从724.5元/公斤下跌至348元/公斤,下跌幅度超过50%,目前整体维持在370元/公斤左右。我们假设公司2014年三七的平均采购价格在400元/公斤,成本有望同比下降30%左右,增厚公司净利润7650万元左右。 盈利预测与投资建议:公司的股权激励计划尚未授予(原计划2014年1月),因此激励费用预计将少于之前的预测。我们预计公司2014-2016年收入分别为13.12、15.29、17.87亿元,增速为20.4%、16.5%、16.9%;归属于母公司的净利润为2.52、3.01、3.90亿元,增速为34.1%、19.5%、29.5%;EPS 为0.70、0.84、1.08元。随着三七价格的回落,公司将迎来业绩和估值双重提升的机会,因此我们给予公司14年34倍PE,目标价23.8元,维持“增持”的投资评级。 风险提示:三七价格未出现回落、省外拓展低于预期

投资要点 事件:2014年4月24日晚,公司发布2014年第一季度报告,Q1实现营业收入5.05亿元,同比增长25.84%;归属于上市公司股东的净利润0.83亿元,同比增长36.01%,处于前次业绩预告20%-40%的上限,EPS0.22元。剔除股权激励费用(1599.45万元)的影响,归属于上市公司股东的净利润同比增速为57.53%,超市场预期。 点评: 公司2014年Q1实现营业收入5.05亿元,其中母公司实现收入2.81亿元,同比增长9.45%,我们预计血必净注射液销量增长在10%左右,低分子量肝素钙注射液维持个位数增长,法舒地尔注射液略有下滑。母公司收入增速不高的原因主要是1>2013年Q1同比基数高;2>比起应收账款,公司更注重销售回款的管理。我们看到母公司Q1销售商品收到的现金为3.46亿元,远超Q1收入;应收账款余额较2013年年底下降5250万元,且坏账准备导致的资产减值损失同比减少了577万元,显示出公司朝着更为健康的方向发展。子公司(包括汶河医疗和康仁堂)实现收入2.23亿元,同比增长55.10%,我们预计中药配方颗粒的增速在55%左右,外阜市场包括山东、福建和河北等地的快速增长使得配方颗粒的增速再超预期。2013年公司新进入广东、上海、山西、河南、重庆和贵州等省份,配方颗粒持续发力或可期待。 公司2014年Q1归属于上市公司股东的净利润0.83亿元,其中母公司贡献净利润0.38亿元,同比增长20.22%,利润增速快于收入增速的原因:一是2014年Q1毛利率同比提升2.16个百分点(2013年Q1血必净新生产车间投产)从而抵消销售团队扩充带来的销售费用率2.14个百分点的增长;二是应收账款回款加快导致资产减值损失同比下降了577万元;子公司贡献净利润0.45亿元,同比增长53.09%,利润增速略低于收入增速主要是因为康仁堂外阜市场的扩张导致销售费用率提升了2个百分点左右。 未来看点: 血必净和中药配方颗粒双轮驱动:血必净是治疗脓毒症的独家产品,我国市场需求量在1亿支以上,2013年公司销量在3000万支左右,该产品还有很大空间待挖掘。我们预计2014年血必净仍可以维持25%以上的增长。另外若2014年国家医保目录调整的话,血必净也有进入的可能性。中药配方颗粒2012年的市场容量仅32亿元,与中药饮片990亿元的规模相比,仍有很大的发展空间。目前行业内仅6家试点生产企业(江阴天江/广东一方、华润三九、康仁堂等),未来1-2年行业仍具有较高的政策准入壁垒。我们预计公司配方颗粒2014年仍可以维持40%以上的增长。 新产品储备和外延式并购:公司目前共有4个一类新药(ML-4000、KB、抗丙肝一类化学新药、PTS)在研,其中抗肿瘤一类新药PTS已在申报生产阶段。另外公司也提出了未来三年的发展策略,未来将加快行业并购步伐,通过机会把握和风险规避,力争将企业的赢利能力有一个较大的提升。 盈利预测和投资建议:我们预计公司2014-2016年的营业收入分别为27.2/35.3/42.9亿元,增速30%/30%/21%;归属母公司净利润4.2/5.9/7.6亿元,增速23%/41%/29%;EPS为1.12/1.58/2.04元。考虑到公司血必净和配方颗粒的高成长性以及公司未来的并购预期,我们给予公司2015年35倍PE,目标价55.3元,重申“买入”评级。 风险提示:中药配方颗粒政策放开风险、中药注射剂销售低于预期的风险、PTS进展低于预期的风险

事件: 2014年4月24日晚,公司发布2013年年度报告和2014年第一季度报告。 2013年实现营业收入10.21亿元,同比增长24.25%,归属于上市公司股东的净利润为2.66亿元,同比增长14.16%,EPS1.28元,基本符合我们的预期(1.30元)。利润分配预案为10转5派5。 2014年Q1实现营业收入2.99亿元,同比增长17.29%,归属于上市公司股东的净利润0.68亿元,同比增长8.14%,剔除所得税税率的影响(母公司高新技术企业税收优惠政策到期,复审工作还未开始,母公司本期按照25%所得税税率计算),归属于上市公司股东的净利润约为0.76亿元,同比增长21.17%,符合我们的预期。 点评: 公司2013年实现营业收入10.21亿元,较好地完成了2013年年初制定的全年经营目标。其中冻干系统设备5.24亿元(+63%)、冻干单机2.19亿元(-34%)、净化工程及设备1.51亿元(+65%)以及安剖联动生产线等。冻干系统设备收入占比首次大幅超越冻干单机,显示了制药装备行业系统化发展的大趋势。德惠和驭发制药的收入也达到了此前收购时的经营预期。公司综合毛利率47.88%,同比增长了2.09%,主要是由于高毛利率的冻干系统设备(毛利率54.76%)收入占比提升所致。公司三项期间费用率为14.16%,较2012年同期上升了1.88%,这主要是因为公司2013年研发投入高达7400万元,占比从2012年的5.69%提升到2013年的7.28%。另外随着公司销售规模的扩大,应收账款余额逐步变大,导致2013年计提的资产减值损失(坏账准备)比例比2012年高了0.43%。 另外,公司在年报中披露了2014年度的经营目标,2014年计划实现营业收入12.5亿元,同比增长22.5%。 2014年Q1公司实现营业收入2.99亿元,其中母公司(冻干机和冻干系统设备)完成收入2.34亿元,同比增长12.44%;毛利率为46.76%,同比下滑4.67个百分点,这主要是因为2013年Q1公司高毛利率的出口订单收入结转较多所致。子公司德惠和驭发制药合计完成收入约6500万元,毛利率52.93%,同比增长25.40个百分点,说明在东富龙品牌的带动下,子公司具有较好的价格维护能力。 未来看点: 冻干产业链的延伸和冻干工程的开拓:公司已可自产冻干机、无菌隔离装置、自动进出料系统、配液系统、安剖联动生产线、灌装机、智能灯检机等一系列无菌生产所需的装置,未来还看公司在其他装置上的突破。另外公司收购了德惠工程后,就具有了工程施工的资质,也一步步向冻干工程领域迈进。我们认为制药企业的生产车间设计施工未来也将会从清包—>半包—>全包转型,而能够提供设备加设计服务等一揽子业务的企业也将会在未来的竞争中胜出。 外延式并购:公司账上现金高达20亿元,公司已通过收购典范医疗(可吸收医用膜)和参股建中医疗(灭菌包材)涉足医疗器械领域,未来外延式并购也将为公司带来新的增长点,增强公司的核心竞争力。 盈利预测与投资建议:将股权激励费用纳入我们的盈利预测,我们预计公司2014-2016年的营业收入分别为12.53、14.83、17.25亿元,同比增长23%、18%、16%;归属于母公司的净利润为3.10、3.67、4.31亿元,同比增长16.6%、18.3%、17.4%;对应的EPS为1.49、1.77、2.07元,给予公司2015年20倍估值,目标价35.4元,维持“增持”的投资评级。 风险提示:销售确认进度低于预期,海外经济下滑导致订单低于预期,冻干设备竞争激烈导致毛利率下滑

投资要点 事件:2014年4月21日,公司发布2014年第一季度报告,Q1实现销售收入6.51亿元,同比增长23.30%;归属上市公司股东的净利润2.54亿元,同比增长25.87%。EPS0.39元,净利润增速处于之前业绩预增公告20-30%的中位,扣非后净利润同比增长25.82%,同时公司公告2014年1-6月业绩预告,归属上市公司股东的净利润4.71-5.11亿元,同比增长20-30%。 点评: 一季报扣非后净利润增长25.82%,预计中期业绩增长20-30%。公司2014年一季度营业收入6.51亿元,同比增长23.30%,环比增长-7.43%,净利润2.56亿元,同比增长29.60%,环比增长7.00%,扣非后净利润2.52亿元,同比增长25.82%,环比增长8.63%,EPS0.39元。一季度公司预提销售费用超过2000万元(主要借记预提销售费用的其他应付款科目从2013Q4的1.23亿元增加到2014Q1的1.44亿元),报表比较扎实。同时,公司预计2013年1-6月份业绩增速20-30%。 泰嘉销售收入增速稳定在30%左右,总体毛利率稳定。2014Q1毛利率77.61%,同比基本持平(2013Q1:77.79%),主要是心血管专科药物收入增长稳定,其中泰嘉(硫酸氢氯吡格雷)、贝那普利合计收入增速预计在30%左右,抗生素制剂持平略有增长,抗生素原料药销售收入同比持平。 期间费用率略降0.28个百分点,每股经营性现金流低于EPS。2014Q1公司期间费用率30.35%,同比略降0.28个百分点,其中销售费用率25.11%,同比降低0.49个百分点,主要是泰嘉进入基药目录,走招标流程,加之公司多年销售渠道成熟维护费用低所致。管理费用率6.28%,同比升高0.37个百分点,主要是规模扩大管理成本增加以及公司研发投入增加所致。Q1每股经营性现金流0.30元低于EPS0.39元,主要是应收账款和应收票据增加较快。 2014年看点在于:比伐芦定招标、信立坦进入地方医保进程、公司在心血管领域平台拓展。短期股价催化:医疗服务领域拓展和并购预期。泰嘉的增速维持我们之前的看法,预计2014年销售收入在高基数(15-16亿元)的基础上增速维持在20-30%。 未来看点: 拳头产品“泰嘉”竞争地位不易撼动:目前泰嘉主要竞争对手包括原研厂家赛诺菲、二仿乐普医疗(旗下新帅克),目前在申请生产批件的企业超过50家。2014年新获批企业的可能性小,即便获批也因错过招标放量乏力。基于泰嘉终端的客户高粘性,我们判断局部招标政策的短期扰动,不会引起终端竞争格局大的变化,在招标中“两大一小”的格局下,泰嘉竞争优势明显。 “泰嘉”所处细分行业市场容量大,竞争性优势有望享市场扩容:终端需求驱动市场容量扩增,PCI手术量未来3年复合增长率达20%左右,达到150万人次(5000元/人,12个月),考虑基药市场扩容影响,对应氯吡格雷市场容量有望达到110-120亿元,凭借竞争优势,保守估计“泰嘉”有望保持30%左右的市占率,对应销售额30亿左右,对应2013-2015年有望保持30%以上的复合增速。 心血管领域优质产品线布局,保证公司盈利由单一产品向“多点开花”转型。二线产品包括贝那普利(市场占比排名第二)、比伐芦定(首仿、独家),贝那普利生产企业众多,竞争激烈,公司凭借销售渠道优势有望保持稳定增速。比伐芦定作为首仿独家品种,2011年获批,有4年的监测期保护,目前处产品导入期,目前由泰嘉销售团队负责临床推广工作,2014年有望逐步放量。1.1类新药阿利沙坦酯属于高血压用药的大治疗领域ARB类(35%占比),该产品2013年获批赶上2014年招标大年,有望以高质量层次中标,2014-2015年或可能贡献业绩;2015年底,立宁支架产品有望上线,增厚业绩。 创新生物药+医疗服务领域拓展:2013年年报公司提出2014年经营计划,积极探索发展创新生物药,努力构建生物医药产业新平台,探索医疗服务新模式和新方向。基于心血管药专科渠道,我们看好公司在治疗心血管病、抗肿瘤等领域创新生物药收购,看好公司在医疗服务领域“自建or并购”心血管专科医院的模式探索。 长期看,公司的业绩持续增长取决于:(1)通过自身研发和收购品种的优质产品线布局,构建、强化公司在高端处方药和生物医疗方面的产品结构;(2)1.1新药方面成熟学术推广模式是否能够建立,品牌仿制药生命周期管理能否确保公司渡过新品导入期。 盈利预测:预计公司2014-2016年收入分别为28.26、34.72、41.89亿元,增速分别为21.4%、22.9%、20.6%,归属上市公司净利润为10.59、13.42、17.11亿元,增速分别为28.44%、25.90%、28.09%;2014-16年对应的EPS为1.62、2.04、2.63元(前次1.62、2.03元)。考虑到公司拳头产品的持续盈利能力以及新产品的业绩启动,我们给予公司2014年25倍估值,目标价40.5元,维持“买入”评级。 风险提示:基药招标政策风险、竞争对手品种提前获批、新产品推广不达预期风险

事件:2014年4月22日晚,公司发布2014年第一季度报告,Q1实现营业收入2.53亿元,同比增长35.49%;归属于上市公司股东的净利润0.19亿元,同比增长23.36%;EPS0.16元。如果剔除股权激励的影响,归属于上市公司股东的净利润同比增长43.85%,相较2012年Q1和2013年Q1约30%左右的增长提速明显。 点评:公司Q1营业收入2.53亿元,我们预计诊断服务收入为1.51亿元,同比增长38.60%,其中,浙江和江苏地区的收入增速在30%以上,上海、北京收入增速超过50%,其他培育市场的合计收入同比增速在60%以上;诊断产品收入为1.02亿元,同比增长31.13%,其中,代理产品业务增长近30%,检验科试剂集中采购业务同比增速超过50%。公司Q1毛利率为35.81%,同比增长0.29%,基本保持稳定。公司三项期间费用率为25.80%,剔除股权激励费用(394.65万元)的影响,同比减少2.02%,显示出规模效应下费用率的下降趋势明显。另外值得注意的是,公司营业利润约为2331万元,同比增长43.59%,如果剔除股权激励费用的影响,同比增速可达67.91%,行业高速成长得以印证。 未来看点:(1)加速推进公司的全国扩张布局:昆山、昆明、长沙和天津实验室均在建设中,预计2014年年底前可以完成;武汉、重庆和沈阳实验室亏损减小,并尽量加快到达盈亏平衡点的速度;(2)积极拓展公司的新业务平台:上海迪安Q1顺利取得CAP认证,未来CRO业务有望全面展开;韩诺中高端健康体检中心预计在5月启动运营;诊断产品生产平台按计划建设中。(3)开启公司国际化战略布局:公司筹划跟韩国SV共同设立和运营医疗健康产业基金,通过投资合作支持韩国具有创新商业模式或者技术领先的企业,建立国际渠道网络,迈出海外战略扩张第一步。 我们此前发布了一系列独立医学实验室行业和公司的报告,包括《受益新医改,独立医学实验室行业崛起》(2012-06-27)、《迪安诊断:第三方检验外包崛起时代的坚定成长者》(2012-12-13)、《大体外诊断行业:谁主沉浮?》(2013-09-05),为投资者进行了行业和公司的梳理。我们想强调的是:独立医学实验室行业是医疗资源集约化的产物,是我国医疗体制改革下最直接的受益者,潜在市场容量在百亿以上。作为国内最早上市的连锁制运营企业,迪安诊断拥有品牌优势、资金优势以及卓越的运营管理能力。公司自上市以来,一直致力于产业链上下游的合作整合和横向扩张,力图打造诊断技术领域的平台型企业。公司依托上游诊断产品代理,有效降低客户与自身的原材料采购成本,加强客户黏性;下游涉足高端体检领域,从BtoB模式向BtoC模式迈进,未来将借助韩国体检的运营管理经验,与慈铭、爱康国宾等体检机构进行差异化竞争。横向通过合资控股(北京实验室等)、参股(山西实验室)等模式,借力当地资源优势,迅速切入市场,加快实验室盈利。另外,公司也一直致力于检验外包服务之外的商业模式的创新,如PPP业务、检验科托管业务、司法鉴定业务、CRO业务等。下一个五年公司将以服务“大健康”为战略目标,坚持以客户和市场需求为导向,以技术创新与商业模式创新并重,构筑公司宽阔护城河,力争成为中国诊断行业受人尊敬的领导者。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2014-2016年的营业收入分别为13.81、18.46、23.21亿元,同比增长36.0%、33.7%、25.7%;归属母公司净利润分别为1.26、1.81、2.44亿元,同比增长46.53%、43.27%、35.16%;对应EPS分别为1.06、1.51、2.04元。鉴于公司所在行业处于黄金增长期,我们给予公司一定的估值溢价,2015年60倍PE,目标价90.6元,考虑到公司未来可能会逐步回收成熟实验室的少数股东权益以及规模效应下单点实验室净利润率提升存在超预期的可能性,我们坚定看好公司的投资价值,继续给予“买入”的投资评级。 风险提示:质量控制风险,应收账款坏账风险,独立性风险,并购整合风险

事件:2014 年4 月20 日晚,公司发布2014 年第一季度报告,Q1 实现销售收入1.04 亿元,同比增长1.09%;归属于上市公司股东的净利润为3116 万元,同比下滑21.87%,EPS 为0.23 元。 点评:公司2013 年年底实行股权激励计划,2014 年全年需要摊销的费用约为1444 万元,每季度摊销360 万元左右。剔除股权激励费用的影响,公司2014 年Q1 净利润约为3400 万元,同比下滑13.9%。 公司2014 年Q1 销售收入1.04 亿元,同比增长1.09%。其中海外收入约为1230 万元,同比下滑55%,这主要是海外订单结转进度不同所致;国内收入约为9170 万元,同比增长14%,国内收入增长放缓主要是因为1>公司1,2 月实物返利导致经销商采购量减少;2>从经销商处草根调研得知,公司2013 年3月初开始促销活动,但2014 年Q1 并未进行,而据经销商反映促销活动对渠道和终端的销售拉动效应比较明显。公司2014 年Q1 毛利率为64.98%,同比下滑4.11%,我们认为这主要是在收入基本持平的情况下,2014 年Q1 返利对主营业务成本的影响较大;其次,公司生物传感器生产基地(一期工程)已部分投入使用,预计Q1 新增100 多万的折旧费用。公司2014 年Q1 期间费用率为34.54%,同比增加了8.37 个百分点,其中销售费用率增加了3.57%,预计是由于医院市场的营销团队尚处于投入期而未盈利所致;管理费用率增加了4.89%,预计是因为股权激励费用(360 万左右)以及研发投入增加所致。 公司致力于成为国内的血糖仪专家,因此一直在加快血糖监测系统的战略布局。 OTC 渠道,公司组建了400 人左右的营销团队,一方面加强自有品牌安稳—>安稳免调码—>安易以及智能型血糖仪在中低端市场的产品布局,另一方面通过获得华广生技中国区OTC 渠道的独家经销权,未来在高端市场将与强生、罗氏品牌进行角逐。(本周深圳医疗器械展上也以广诺品牌展出了华广生技生产的血糖监测系统GM250)。我们预计公司将在Q2 进行促销活动,并逐步推广广诺品牌的产品。 医院渠道,公司组建了30 人左右的营销团队,目前主要推广的产品是EA-11 血糖尿酸测试仪,另外由公司首席科学家蔡晓华博士研制的黄金电极血糖仪也已在申报注册批件,预计2014 年Q4 可以获得。 电商渠道,公司此前合作研发的糖护士手机血糖仪已在2014 年2 月获得注册批件(标准装内含一支血糖仪(长相类似拉卡拉,可直接插入手机耳机孔)、一支采血笔、50 枚针头、50 张试纸),2014 年4月正式在京东商城预售。该合作为公司基于移动物联网平台的糖尿病预防、监测、诊断等数字化管理及相关云端数据建设等领域业务的开拓奠定基础。 盈利预测和投资建议:我们预计公司2014-2016 年的营业收入分别为5.84、7.45、9.09 亿元,同比增速为30%、28%、22%;归属母公司净利润分别为2.08、2.77、3.64 亿元,同比增速为26%、33%、32%;2014-2016年对应EPS 为1.56、2.08、2.73 元。给予医疗器械板块2015 年平均估值40 倍,目标价83.20 元。2014年是公司股权激励考核的第二年,保底扣非后净利润必须达到1.82 亿元,折合EPS1.38 元,加上非经常性损益(一季度为440 万元左右),我们对全年的盈利预测有信心。如果公司股价出现大幅回调,建议投资者积极买入。 风险提示:产品单一的风险、出口业务不稳定的风险、汇率波动的风险、华广生技股价下跌计提减值的风险

事件:2014年4月10日,公司发布2013年年度报告,全年实现营业收入20.97亿元,同比增长70.61%;归属于上市公司股东的净利润3.39亿元,同比增长46.92%。EPS0.91元,符合市场预期,利润分配预案为每10股转增5股,派1元(含税)。同时公司公告2014年第一季度实现盈利0.73-0.85亿元,同比增长20%-40%。 点评: 公司2013年营业收入20.97亿元,同比增长71%,其中血必净注射液10.10亿元,增速102%,销量预计在3000万支左右,增速30%;中药配方颗粒8.03亿元,增速61%;盐酸法舒地尔1.95亿元,增速38%,预计销量增速17%左右;医疗器械(汶河医疗)1918万元,增速53%。值得一提的是,公司配方颗粒最大客户北京东直门医院2013年完成销售1.48亿元,预计同比增速在40%以上,另外行业龙头江阴天江2013年配方颗粒销售额高达25亿元,同比增速32.5%,这些都显示出配方颗粒行业依然处于快速发展期,景气度极高。 公司2013年归属于上市公司股东的净利润3.39亿元,其中母公司贡献净利润1.86亿元,同比增长11%。母公司2013年净利润率为14.6%,与2012年24%的净利润率相比,下降的主要原因是1>公司主打产品与主流商业渠道合作,低开转高开模式,且原由代理商承担的市场开拓费用、市场调研费用,现由公司承担;2>研发投入(7800万元,增速74%)和员工薪酬都有一定的提高;子公司康仁堂贡献净利润1.58亿元,同比增长62%。子公司2013年净利润率为19.6%,比2012年提升了0.8个百分点,净利润率的提升主要来自于规模效应下,配方颗粒的毛利率比2012年提升了3%左右。 公司2014年Q1实现盈利0.73-0.85亿元,同比增长20%-40%。剔除股权激励费用的影响(8700万元分11个月摊销,Q1预计摊销1600万元左右),公司经营增速在42%-62%之间。我们预计Q1血必净销量在600-700万支之间,配方颗粒依然保持了40%以上的增长,另外血必净相较去年同期单位成本下降,毛利率有所提升。 未来看点: 血必净和中药配方颗粒双轮驱动:血必净是治疗脓毒症的独家产品,我国市场需求量在1亿支以上,2013年公司销量在3000万支左右,该产品还有很大空间待挖掘。我们预计2014年血必净仍可以维持25%以上的增长。另外若2014年国家医保目录调整的话,血必净也有进入的可能性。中药配方颗粒2012年的市场容量仅32亿元,与中药饮片990亿元的规模相比,仍有很大的发展空间。目前行业内仅6家试点生产企业(江阴天江/广东一方、华润三九、康仁堂等),未来2-3年行业仍具有较高的政策准入壁垒。我们预计公司配方颗粒2014年仍可以维持40%以上的增长。 新产品储备和外延式并购:公司目前共有4个一类新药(ML-4000、KB、抗丙肝一类化学新药、PTS)在研,其中抗肿瘤一类新药PTS已在注册生产申报前研究。另外公司也提出了未来三年的发展策略,未来将加快行业并购步伐,通过机会把握和风险规避,力争将企业的赢利能力有一个较大的提升。 盈利预测和投资建议:我们预计公司2014-2016年的营业收入分别为27.2/35.3/42.9亿元,增速30%/30%/21%;归属母公司净利润4.2/5.9/7.6亿元,增速23%/41%/29%;EPS为1.12/1.58/2.04元。考虑到公司血必净和配方颗粒的高成长性以及公司未来的并购预期,我们给予公司2015年35倍PE,目标价55.3元,重申买入。 风险提示:中药配方颗粒政策放开风险、中药注射剂不良风险、PTS进展低于预期的风险

投资要点 事件:2014年4月8日,公司发布2013年年度报告,全年实现营业收入10.15亿元,同比增长43.75%;归属于上市公司股东的净利润0.86亿元,同比增长43.04%;EPS0.72元,符合预期。另外公司公告2013年利润分配预案,拟10转7派2元。 点评:公司2013年实现营业收入10.15亿元,其中诊断服务6.19亿元,同比增长49.48%,这主要是因为浙江、江苏、上海、北京成熟地区合计收入增速达到36.56%;其他培育期实验室收入规模合计超过1亿元,同比增速达192.11%。诊断产品3.96亿元,同比增长35.62%,其中代理业务因增加德国欧蒙和法国梅里埃等产品线,总体业务增速达32.3%;而检验科试剂集中采购业务比2012年增长了57.5%。公司综合毛利率为37.11%,同比增加了1.4个百分点,主要是在规模效应下,诊断服务的毛利率进一步提升所致。公司三项费用率为25.96%,同比增加了0.93%,主要是因为股权激励费用以及新增佛山、武汉以及重庆实验室的影响。 2013年公司山西、黑龙江两家实验室获得医疗机构执业资格(山西实验室采用参股加管理输出方式),并启动了昆明、天津、长沙、昆山等市场的调研和合作洽谈,预计2014年能够完成这些实验室的建设;目前,公司已建或在建的实验室数量达到17家(13家已建+4家在建),基本实现了“全国覆盖、地区渗透”的“连锁化、标准化、规模化”的发展格局。公司顺应医改趋势,不断优化和推进PPP(PublicPrivatePartnership)模式,如温州瓯海区、重庆江北区等,已形成了区域集中检验平台运营模式与标准体系;公司重点推进医院检验科托管模式,目前,已与近30家医疗机构形成了紧密型合作关系。另外,公司创新业务模式,如司法鉴定业务、CRO业务以及健康体检业务均取得突破性进展。 我们此前发布了一系列独立医学实验室行业和公司的报告,包括《受益新医改,独立医学实验室行业崛起》(2012-06-27)、《迪安诊断:第三方检验外包崛起时代的坚定成长者》(2012-12-13)、《大体外诊断行业:谁主沉浮?》(2013-09-05),为投资者进行了行业和公司的梳理。我们想强调的是:独立医学实验室行业是医疗资源集约化的产物,是我国医疗体制改革下最直接的受益者,潜在市场容量在百亿以上。作为国内最早上市的连锁制运营企业,迪安诊断拥有品牌优势、资金优势以及卓越的运营管理能力。公司自上市以来,一直致力于产业链上下游的合作整合和横向并购,力图打造诊断技术领域的平台型企业。公司依托上游诊断产品代理,有效降低客户与自身的原材料采购成本,加强客户的黏性;下游涉足高端体检领域,从BtoB模式向BtoC模式迈进,未来将借助韩国体检的运营管理经验,与慈铭、爱康国宾等体检机构进行差异化竞争。横向通过合资控股(上海、北京等实验室)和参股(山西实验室)等模式,借力当地代理商的客户资源优势,迅速切入当地市场,快速提升实验室的盈利能力。另外,公司也一直致力于检验外包服务之外的商业模式的创新,如PPP业务、检验科托管业务、司法鉴定业务、CRO业务等。下一个五年公司将以服务“大健康”为战略目标,坚持以客户和市场需求为导向,以技术创新与商业模式创新为发展驱动力,力争成为中国诊断行业受人尊敬的领导者。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2014-2016年的营业收入分别为13.81、18.46、23.21亿元,同比增长36.0%、33.7%、25.7%;归属母公司净利润分别为1.26、1.81、2.44亿元,同比增长46.53%、43.27%、35.16%;对应EPS分别为1.06、1.51、2.04元。鉴于公司所在行业处于黄金增长期,我们给予公司一定的估值溢价,给予2015年60倍PE,目标价90.6元,考虑到公司会逐步回收成熟实验室的少数股东权益以及规模效应下单点实验室净利润提升存在超预期的可能性,我们坚定看好公司的投资价值,继续给予“买入”的投资评级。 风险提示:质量控制风险,应收账款坏账风险,独立性风险,并购整合风险

事件:2014年3月25日,公司发布2013年年度报告,2013年实现营业收入23.27亿元,同比增长27.26%;归属上市公司股东的净利润8.30亿元,同比增长30.74%。EPS1.27元,净利润增速处于之前三季度业绩预增公告20-40%的中位,扣非后净利润同比增长33.18%,同时公司公告每10股派现金6元,另外,公司公告2014年一季度归属上市公司股东的净利润24230.70万元-26249.93万元,同比增长20-30%。 点评: 泰嘉保持40%左右的销售增速支撑业绩高增长。公司2013年营业收入23.27亿元,同比增长27.26%,其中泰嘉(硫酸氢氯吡格雷)销售收入预计在15亿元左右,同比增速超过40%;盐酸贝那普利销售收入约9000万,同比增长6%左右,抗生素制剂销售收入3.14亿元,同比增速5%,抗生素原料药销售收入约3.46亿元,同比增速-1.6%左右。公司全年收入保持了较快的增速,我们预计主要是因为泰嘉销售仍保持了40%左右的增长。 总体毛利率略升,制剂毛利率受新生产线转移影响,毛利率略降。公司总体毛利率75.76%,相比2012年略升高1.19%,但制剂产品毛利率82.75%,相比2012年略降1.37个百分点,分析发现四季度公司总体毛利率为69.55%,远低于前三个季度,我们认为是因为四季度大亚湾生产线转移,泰嘉开始小批量生产,较原车间成本高,随着制剂产品四季度逐步放量,成本略升导致四季度毛利率降低,同时影响制剂总体毛利率。而原料药呈现毛利率恢复性提升,带动整体毛利率提升。 新产品推广导致销售费用率略提升,2014-2015年控制在26-30%。三项期间费用中,销售费用率提高0.76%,这主要是因为随着制剂销售规模的增加和新产品的推广,市场推广费同比增加了44.7%。 研发费用率的降低(2012年收购阿利沙坦酯)使管理费用率略降1.55%;财务费用率升高0.5%,主要是因为公司2亿自有资金购买理财产品,存款利息收入降低导致。我们认为随着后续比伐芦定和阿利沙坦酯的推广,2014年销售费用率会有小幅提升,预计波动区间在26-30%。 2013年收获阿利沙坦酯和苯甲酸复格列汀:2013年公司成功获得阿利沙坦酯生产批件,同时引进治疗II型糖尿病的新药——苯甲酸复格列汀在国内的独家开发和市场权利,还取得其他专利授权17项,药品批文8项;大亚湾生产基地OSD车间获得欧盟及国内GMP认证。 2014Q1业绩在高基数上保持高增速:2014年一季度归属上市公司股东的净利润增长20-30%,基本和2012年持平,我们认为,1)氯吡格雷基于在PCI术后用药时间的延长和脑卒中预防方面的应用拓展,整体市场规模仍保持30%以上增速;2)因为多数省份的非基药招标还未进行,泰嘉多数销售在按照非基药原招标采购进行,终端销售稳步提升;3)基药招标的执行和上线联动细则的落实仍仍有不确定因素,泰嘉短期内受影响有限。 未来看点: 拳头产品“泰嘉”竞争地位不易撼动:目前泰嘉主要竞争对手包括原研厂家赛诺菲、二仿乐普医疗(旗下新帅克),目前在申请生产批件的企业超过50家。2014年新获批企业的可能性小,即便获批也因错过招标放量乏力。基于泰嘉终端的客户高粘性,我们判断局部招标政策的短期扰动,不会引起终端竞争格局大的变化,在招标中“两大一小”的格局下,泰嘉竞争优势明显。 “泰嘉”所处细分行业市场容量大,竞争性优势有望享市场扩容:终端需求驱动市场容量扩增,PCI手术量未来3年复合增长率达20%左右,达到150万人次(5000元/人,12个月),考虑基药市场扩容影响,对应氯吡格雷市场容量有望达到110-120亿元,凭借竞争优势,保守估计“泰嘉”有望保持30%左右的市占率,对应销售额30亿左右,对应2013-2015年有望保持30%以上的复合增速。 心血管领域优质产品线布局,保证公司盈利由单一产品向“多点开花”转型。二线产品包括贝那普利(市场占比排名第二)、比伐芦定(首仿、独家),贝那普利生产企业众多,竞争激烈,公司凭借销售渠道优势有望保持稳定增速。比伐芦定作为首仿独家品种,2011年获批,有4年的监测期保护,目前处产品导入期,目前由泰嘉销售团队负责临床推广工作,2014年有望逐步放量。1.1类新药阿利沙坦酯属于高血压用药的大治疗领域ARB类(35%占比),该产品2013年获批赶上2014年招标大年,有望以高质量层次中标,2014-2015年或可能贡献业绩;2015年底,立宁支架产品有望上线,增厚业绩。 创新生物药+医疗服务领域拓展:2013年年报公司提出2014年经营计划,积极探索发展创新生物药,努力构建生物医药产业新平台,探索医疗服务新模式和新方向。基于心血管药专科渠道,我们看好公司在治疗心血管病、抗肿瘤等领域创新生物药收购,看好公司在医疗服务领域“自建vs并购”心血管专科医院的模式探索。 长期看,公司的业绩持续增长取决于:(1)通过自身研发和收购品种的优质产品线布局,构建、强化公司在高端处方药和生物医疗方面的产品结构;(2)1.1新药方面成熟学术推广模式是否能够建立,品牌仿制药生命周期管理能否确保公司渡过新品导入期。 盈利预测:预计公司2014-2016年收入分别为28.26、34.72、41.89亿元,增速分别为21.4%、22.9%、20.6%,归属上市公司净利润为10.59、13.42、17.11亿元,增速分别为28.44%、25.90%、28.09%;2014-16年对应的EPS为1.62、2.04、2.63元(前次1.62、2.03元)。考虑到公司拳头产品的持续盈利能力以及新产品的业绩启动,我们给予公司2014年25倍估值,目标价40.5元,重申“买入”评级。 风险提示:基药招标政策风险、竞争对手品种提前获批、新产品推广不达预期风险

投资要点 事件: 2014年3月20日,公司公告与TISA 公司签署了《古巴市场OEM 产品主合同》和《委内瑞拉市场OEM 产品主合同》,根据合同约定,TISA 公司将向公司采购一批血糖测试仪和血糖试条,用于古巴和委内瑞拉市场销售,合同总金额863.4万美元,合人民币约5300万元(汇率:1美元=6.1402人民币元)。 公司发布2014年第一季度业绩预告,归属于上市公司股东的净利润为2791.85万元-3988.35万元,同比变动-30%到0%。 点评: 海外订单如期而至。TISA公司隶属于古巴国家科学中心,是古巴免疫测定中心(CIE)下设的商业化机构,主要负责古巴免疫测定中心产品的出口贸易等相关业务。公司与TISA 在2013年签署了《OEM 生产及独家经销合同》,合同有效期至2016年7月5日。公司此次获得的2014年年度订单863.4万美元与2013年835.5万美元基本持平,符合我们的预期,也确保了公司2014年的海外销售收入。 2014Q1海外收入结转额同比下滑,导致利润增速不佳。2013Q1公司海外收入约2200万元,根据2013年公司所获取的TISA 订单以及全年的海外收入,我们预计2014Q1公司结转海外收入约900万元。海外收入同比减少约1300万元。另外根据公司2013年海外业务的平均毛利率73%左右,且预计海外业务的期间费用率极低,我们测算海外业务对净利润的影响值约为800万元左右。其次,从期间费用率来看,我们预计公司2014Q1的销售费用率也有较大的增长,一方面是由于内销占比提升带来的结构性的增长(国内业务销售费用率高);另一方面是因为一季度医院市场处于投入期尚无产出所致。投资收益2014Q1相较2013Q1(340万元)预计也有下滑,这主要是为了控制风险,公司的委托理财产品持有至到期之后逐步收回。 未来看点: 参股华广生技,布局高端血糖仪市场,提高渗透率和品牌影响力:华广生技主要产品为血糖检测仪和血糖检测试条,产品已取得欧盟CE、美国FDA、台湾GMP 以及中国SFDA 的认证。华广生技的核心技术在于贵金属电化学检测试条,目前公司产品遍布亚洲、美洲、欧洲、非洲,并在瑞士、美国、澳洲、深圳设有销售公司。三诺参股华广生技20%股权的战略意义在于获取OTC 渠道独家经销权,凭借渠道优势抢占外资份额以及双方有望不断开展业务部门之间的交流,密切合作关系。 参股糖护科技,布局创新血糖仪电商营销渠道:公司此前合作研发的糖护士手机血糖仪已在2014年2月获得批件,标准装内含一支血糖仪(长相类似拉卡拉,可直接插入手机耳机孔)、一支采血笔、50枚针头、50张试纸。该合作为公司基于移动物联网平台的糖尿病预防、监测、诊断等数字化管理及相关云端数据建设等领域业务的开拓奠定基础。 医院市场和海外市场开拓:公司已在2013年四季度完成了医院销售团队的建设,2014年将积极开拓医院市场;海外市场除了进一步深化与TISA 的合作外,公司也已在印度设立了子公司,未来将通过代加工和自有品牌两种方式进行国际市场开拓。 盈利预测和投资建议:虽然公司2014Q1受海外收入结转业绩不佳,但是考虑到2014年是公司股权激励的第二年,保底扣非后净利润增速需要达到20%,因此我们对公司有信心。我们不调整之前的盈利预测。预计公司2014-2016年的营业收入分别为5.84、7.45、9.09亿元,同比增速为30%、28%、22%;归属母公司净利润分别为2.08、2.77、3.64亿元,同比增速为26%、33%、32%;2014-2016年对应EPS 为1.56、2.08、2.73元。给予医疗器械板块2016年平均估值40倍,目标价83.20元。如果公司股价出现大幅回调,建议投资者积极买入。 风险提示:产品单一的风险、出口业务不稳定的风险、汇率波动的风险、华广生技股价下跌计提减值的风险

事件:2014年3月12日,信立泰股价大幅上涨10.01%,报收于30.34元。 点评:由于市场对公司拳头产品竞争环境的担忧,公司股价自2013年10月24日(40.65元)起持续下跌,至2014年3月11日跌至27.58元。从我们和公司交流的情况看,2013-2014年部分省份开始基药招标工作,但因为二三级医院配套使用比例及政府补贴等政策迟迟未落实,各省招标和采购执行进度远远低于预期,拳头产品泰嘉进入2012版基药目录后,我们预计2013Q3-2014Q1仍保持了35-40%的销售增速,目前市场部分投资者对泰嘉可以穿越政策扰动的能力持悲观看法,主要是低估了公司在心血管专科的品牌影响力、销售力以及后续大品种的爆发能力。 我们在2014年1月20日发表投资价值分析报告《信立泰:心血管专科药物平台优势逐步凸显》,2月26日我们又发布业绩快报点评《泰嘉持续高增长,看好公司产品线布局》重申我们的观点,并上调“买入”评级。在此,再次重申我们的观点如下:市场低估了泰嘉持续兑现业绩的能力。1)公司强大的品牌影响力、销售力奠定了泰嘉持续高增长的基础。 通过公司2007-2013年泰嘉的销售情况分析,我们发现,泰嘉近几年都是40%左右的增速在增长,远高于其主要依赖的PCI手术量的增速(10-20%),分析其原因主要是因为公司在心血管药物专科方面的强大的品牌影响力和销售力。同时,泰嘉在神经内科、预防等领域的应用拓展,以及PCI术后使用时间延长等也促进了泰嘉的高速增长。2)2014年泰嘉仍有望保持高速增长,在2013年净利润8.3亿元(2013年业绩快报)的高基数上,维持公司业绩20-30%的增速。市场目前普遍担忧的近期青海、山东、广东、安徽(县级)基药招标连续失标对其泰嘉业绩的影响,但跟市场相比,在这一点上我们不悲观。我们更关心的是基药招标中,上下联动是否会在各省普及?各省市非基药招标是否会拷贝广东模式?可以确定的是基药招标对高端处方药泰嘉业绩影响有限,基于PCI手术资质的限制,泰嘉的主要使用市场主要在二级以上医院,在各地上下联动没有明确的背景下,基药的失标对泰嘉的实际销售影响有限,所以在这一点上我们对泰嘉今年的业绩兑现能力不悲观。可以确定是更激烈的战斗在非基药市场,我们咨询了青海、山东等地的招标办,青海除发布了2011版基药中标品种递交转非基药的申请通知外,在非基药方面目前仍没有明确具体的办法,山东亦没有明确限制规定,泰嘉作为在心血管领域应用广泛、质量层次高、临床安全性好的药物,在医保控费的压力下,我们认为在非基药市场仍然是信立泰和原研赛诺菲的竞争,这种情况下,泰嘉无疑有更明显的竞争优势。 此外,部分投资者认为泰嘉已经进入新的生命周期,对后续产品的发力能否跟上表示担忧,而实际上,我们认为公司心血管储备品种比伐芦定、艾力沙坦在2014年将迎来天时地利人和之机,2015年将进入爆发性增长阶段。这主要得益于: 天时——非基药招标:在没有招标的背景下,比伐芦定长期通过备案采购的方式去做,销售增速非常缓慢,预计2013年销售收入仅在1200万左右,随着各地非基药招标的开始,凭借3年来临床学术推广的铺垫,2014-15年增速必将大大提升。艾力沙坦作为心血管领域的1.1类新药,于2013年10月获批生产,前期公司凭借强大的学术推广力已经做了大量的铺垫工作,借助2014年的非基药招标也有望快速放量; 地利——医保目录调整。比伐芦定于2011年8月获批,错过2011版医保目录调整;2014-2015年将是新版医保目录调整的时间,艾力沙坦和比伐芦定有望进入新版医保目录,以量换价(目前比伐芦定2400-2700元/支,每例手术使用1-2支),获得爆发性增长; 人和——配套的学术推广队伍。借助泰嘉品种,公司的销售队伍在心血管领域长期耕耘,随着泰嘉销售规模的增加,公司销售人员也从2009年的554人,增加达到2012年的857人的庞大队伍;公司销售费用率也从2010年的19.76%增加到2013年的25.8%左右;泰嘉的持续快速成长见证了公司学术推广队伍的实力,而储备品种艾力沙坦凭借“1.1类的重磅新药+心血管领域学术推广队伍”,必将成为公司新的重磅品种(年销售超过10亿元)。 再次强调公司作为心血管专科高端药物的平台优势。公司定位创新型高端处方药和生物医疗国际化企业,借助泰嘉的推广,在国内心血管领域具备了强大的品牌影响力和资源优势,我们认为随着产品线的拓展,公司的平台优势有望进一步凸显,看好公司在该领域的深耕细作和产业链整合的步伐。 盈利预测:我们维持之前的盈利预测,预计公司2013-2015年收入分别为23.30、29.05、35.95亿元,增速分别为27.3%、24.8%、23.8%,归属上市公司净利润为8.34、10.78、13.99亿元,增速分别为31.3%、29.4%、29.7%;2013-15年对应的EPS为1.28、1.64、2.14元。考虑到公司拳头产品的持续盈利能力以及新产品的业绩启动,我们给予公司2014年25倍估值,目标价40.5元,重申“买入”评级。 风险提示:基药招标政策风险、非基药招标以及医保目录调整延后风险、新产品推广不达预期风险

事件:2014年3月11日,三诺生物发布2013年年度报告,全年实现营业收入4.49亿元,同比增长32.42%;归属于上市公司股东的净利润1.65亿元,同比增长28.32%;EPS1.25元,基本与前次业绩快报一致,符合预期。 点评:公司全年实现营业收入4.49亿元,其中血糖仪9710万元左右,同比增长66%,血糖试条3.52亿元,同比增长26%;国内收入3.75亿元,同比增长30%,海外收入7360万元,同比增长53%。由于经销商套装出售的占比较大,公司国内血糖仪2013年销量增速预计在70%以上,2014年公司将加强精准投放,提高血糖仪的活跃度。海外收入增长较快主要是因为公司2013年上半年获得的约835万美元的TISA订单,该订单已大部分在年底前确认收入。公司2013年综合毛利率为67.19%,较2012年下降了3.13%,这主要是由于血糖仪投放量超预期,高毛利率的血糖试条收入占比从2012年的82%下降到2013年的78%。公司2013年销售费用率为24.55%,较2012年下降了1.79%,主要是单位销售人员产出的提升。管理费用率为8.84%,较2012年增加了0.57%,一方面是由于股权激励费用100多万在12月开始计提,另一方面是公司在2013年加大了研发投入,研发人员数量从2012年的90人增加至210人,初步完成了荧光定量尿微量白蛋白、医院临床检测专用型号(黄金电极)血糖仪、尿酸/血糖双功能监测仪及手机血糖仪等创新型即时检测产品的研发工作,因此研发费用占比从2012年的3.28%提高至4.69%。 未来看点: 参股华广生技,布局高端血糖仪市场,提高渗透率和品牌影响力:华广生技成立于2003年4月,主要产品为血糖检测仪和血糖检测试条,产品已取得欧盟CE、美国FDA、台湾GMP以及中国SFDA的认证。华广生技的核心技术在于贵金属电化学检测试条,目前公司产品遍布亚洲、美洲、欧洲、非洲,并在瑞士、美国、澳洲、深圳设有销售公司。三诺参股华广生技20%的股权,战略意义在于: 获取OTC渠道独家经销权,凭借渠道优势抢占外资份额:华广生技的产品定位高端,解决了三诺高端产品储备不足以及品牌定位的问题;而三诺在国内OTC市场精耕细作,渠道优势明显,强强联合有望迅速抢占外资份额;另外从华广生技2012年的年报中可见,华广在中国市场的销售收入同比增速高达47%,中国市场是华广未来发展的核心区域; 双方有望不断开展业务部门之间的交流,密切合作关系:华广生技将设立大陆子公司作为中国大陆的生产基地,完成大陆子公司的生产所需的原物料供应合同,我们认为双方未来的合作领域有望延伸至生产、技术等等。 参股糖护科技,布局创新血糖仪电商营销渠道:公司此前合作研发的糖护士手机血糖仪已在2014年2月获得批件,标准装内含一支血糖仪(长相类似拉卡拉,可直接插入手机耳机孔)、一支采血笔、50枚针头、50张试纸。该合作为公司基于移动物联网平台的糖尿病预防、监测、诊断等数字化管理及相关云端数据建设等领域业务的开拓奠定基础。 医院市场和海外市场开拓:公司已在2013年四季度完成了医院销售团队的建设,2014年将积极开拓医院市场;海外市场除了进一步深化与TISA的合作外,公司也已在印度设立了子公司,未来将通过代加工和自有品牌两种方式进行国际市场开拓。 盈利预测和投资建议:我们看好公司从全国“血糖仪专家”向“糖尿病专家”以及“全球血糖仪领先品牌”的目标迈进。预计公司2014-2016年的营业收入分别为5.84、7.45、9.09亿元,同比增速为30%、28%、22%;归属母公司净利润分别为2.08、2.77、3.64亿元,同比增速为26%、33%、32%;2014-2016年对应EPS为1.56、2.08、2.73元。给予医疗器械板块2016年平均估值40倍,目标价83.20元,维持“买入”的投资评级。 风险提示:产品单一的风险、出口业务不稳定的风险、汇率波动的风险、华广生技股价下跌计提减值的风险

事件: 1.2014年2月28日,公司发布2013年年度业绩快报,全年实现营业收入10.15亿元,同比增长43.75%;归属于上市公司股东的净利润0.87亿元,同比增长44.28%,处于前次业绩预告26.27%-46.21%的上限。EPS0.73元,略超我们的预期(0.71元)。 2.公司公告与韩国SV共同签署了《战略合作框架协议书》、《DianHealthcareFund设立协议书》、《DianHealthcareFund设立补充协议书》一揽子协议,主要包括基金规模USD20M-USD30M(预计)(美元2000万-3000万)、投资对象为符合迪安诊断战略规划的医疗大健康行业中的优良企业及其他生物创业企业和生物优良企业、存续时间为6年(最多可延长2年,投资期限3年,回收期限3年)、迪安在基金设立时出资3000万元人民币(相当于USD5M左右),资金来源为自有资金。 点评: 公司2013年启动股权激励计划,如果剔除股权激励费用的影响(1042.94万元),全年归属于上市公司股东的净利润比2012年增长了58%以上。在收入方面,按业务结构来看,我们预计诊断服务收入同比增速在50%以上,其中杭州、南京、上海、北京等成熟实验室仍然保持了30%以上的增速,武汉、重庆两家新并购实验室带来了增量贡献;诊断产品代理收入预计增速在30%以上。营业利润增速超过收入增速,一方面源自成熟实验室利润率的提升;另一方面是培育期实验室的减亏,如沈阳、武汉和重庆实验室。另外值得注意的是,公司的ROE水平已从2012年的12.4%快速提升至15.9%,显示了公司盈利增长的高质量。从Q4单季度情况来看,公司收入2.77亿元,同比增速40%,剔除股权激励影响的营业利润将达3400万元以上,同比增速超过48%。 与韩国SVInvestment(株)设立医疗健康产业基金,开启全球化扩张模式:SVInvestment(株)成立于2006年4月,是韩国最大的从事股权投资和IPO咨询业务的投资集团之一,旗下管理有6支VC基金和1支PE基金,资产管理规模2239亿韩元。公司本次与韩国SV共同设立和运营医疗健康产业基金,将支持培育在韩国具有创新商业模式的医疗健康服务企业或具有独特性或竞争性产品的生物技术企业,这也是迪安诊断在国际化扩张道路上迈出的坚实一步。 盈利预测与投资建议:鉴于公司2013年年报业绩略超预期,上海迪安和重庆迪安的少数股东权益收回以及股权激励预留部分的授予,我们小幅调整之前的盈利预测,预计公司2013-2015年的营业收入分别为10.15、13.71、18.19亿元,同比增长43.7%、35.1%、32.7%;归属母公司净利润分别为0.87、1.26、1.78亿元,同比增长44.3%、45.5%、41.1%;对应EPS分别为0.73、1.06、1.49元(前次0.71、0.98、1.37元)。 鉴于公司所处的行业处于黄金增长期,我们给予公司一定的估值溢价,按照2014年PEG=1.5来估值,目标价72.14元,再次重申“买入”评级。 风险提示:质量控制风险,应收账款坏账风险,独立性风险