事件概述2023年 3月 15日，无锡市国联发展集团以 91.05亿元成功竞拍民生证券 30.30%股权。此次竞买价格对应 PB 为1.98倍。 分析判断: 成交价格 1.98倍 PB，第一大股东股权转让溢价可能为推高估值的重要因素民生证券 2021年/2022年归母净利润分别为 12.23亿/2.11亿，ROE 分别为 8.29%/1.39%；2022年末总资产 590亿，归母权益 152亿。按拍卖定价资料计算，成交价 91.05亿元对应 1.98倍 2022年末 PB,此定价高于 2020年民生证券引入张江集团等上海国资的 1.14倍 PB（对应 20年中报），也高于同样投行业务具备特色的国金证券或体量较为接近的中型券商如中银证券、国联证券,三家在拍卖前一日（3月 14日）的 PB（LF）分别为 1.07、1.81和 1.77。第一大股东股权转让溢价可能为推高估值的重要因素。 无锡市国资委为国联证券的实际控制人，若后续监管核准交易完成预计也将被核准为民生证券的实际控制人无锡市国资委为国联证券的实际控制人，通过无锡市国联发展集团直接持有，及该集团旗下的国联信托、无锡市地方电力有限公司等持股合计 48%。 截止评估基准日，民生证券共有股东 46名，其中泛海控股持股 31.03%，上海沣泉峪持股 13.49%，其余股东持股比例均低于 5%。根据公司法第二百一十六条，“实际控制人，是指虽不是公司的股东，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际支配公司行为的人”。按照中国平安通过新方正（北京）持股方正证券 28.71%被核准为方正证券实际控制人的经验，我们预计无锡市国资委将被核准为民生证券的实际控制人。 若后续监管核准交易完成，国联集团旗下两家券商同业竞争问题如何解决值得关注《证券公司监督管理条例》第二十六条规定，“2个以上的证券公司受同一单位、个人控制或者相互之间存在控制关系的，不得经营相同的证券业务，但国务院证券监督管理机构另有规定的除外。”通常的解决办法包括： 1）一家券商将竞争性业务转让给另一家或第三方；2）两家券商在业务范围、业务区域等方面加以划分；3）两家券商整合为一家。若监管核准交易，无锡市国资委大概率将被核准为民生证券实控人，那么接下来国联集团如何解决旗下两家券商同业竞争问题值得关注。 无锡市国资委致力于做大做强旗下券商，并购是重要途径。2019年引入中信系管理层并充分授权，国联证券各项业务进入发展快轨。并购是中信证券发展壮大的重要经验，国联证券在外延式并购上也动作连连。2020年公司曾推出吸收合并国金证券的并购之举（后来公告终止该交易），同年公司曾试图增持中海基金部分股权以获取中海基金控股股东地位（后来公告终止股权转让协议），2023年上半年公司成功收购中融基金 75.5%股权获得控股股东地位。本次国联集团同业竞争问题的解决上，我们预计对两家券商业务进行整合将是重要选项。 民生证券经纪、投行业务具优势，与集团在证券、投资等业务高度互补民生零售经纪、股票承销业务具优势。民生证券总资产、净资产排名分别为行业 43、45名，营收、净利排名分别为行业 31名、35名，零售经纪业务排名 31名、股票承销业业务收入排名行业第 7。国联证券净资产及营收净利排名在行业 40名左右，粗略计算两家合计总量指标排名将进入行业前 25名。 投资建议总结来看，若监管核准交易，我们判断后续国联系有较大概率对旗下证券业务加以整合，通过业务协同优势互补，实现跨越发展。我们维持国联证券 2022-2024年营业总收入 30.81/40.48/46.29亿元， 2022-2024年 EPS0.33/0.43/0.46元的预测，对应 2023年 3月 16日 10.63元/股收盘价， PE 分别为 32.62/ 24.82/ 22.97倍，维持“增持”评级。 风险提示1）此次交易还需要证监会的批准；2）注册制下投行责任加大，投行业务尽责及合规风险； 3）权益市场大幅下跌，证券投资业务与股票质押业务风险；4）交易量大幅萎缩，资本市场改革低于预期的风险。

投资要点: 2017-2021年中金公司主要经营指标表现均显著领先国内其他核心券商和行业平均，业绩体现出穿越行业周期的增长性和稳健性。2022年 9月 13日中金发布公告拟采用向原股东配售股份方式募集资金不超过人民币 270亿元，中金公司将在科学的管理架构和多元化股东背景的坚实基础上，各业务持续受益于全价值链协同优势和资本金注入带来的增长动能，推动营收与利润的快速增长。 管理架构科学，股东实力强劲中金公司向海外领先金融机构看齐，采用先进管理模式有效保障公司决策科学稳健，同时充分助力自上而下推动不同业务线之间的协同。具备竞争力的薪酬激励机制充分激活员工动能，形成良好的正循环、巩固龙头地位。背靠多元化股东，推动业务模式持续升级，助力中金成为国内乃至全球综合实力强劲的头部券商。 多元化业务联动赋能全价值链综合服务公司六大业务板块均衡发展，互相联动帮助公司提升全价值链综合服务能力。投行业务龙头地位稳固，其各行业优质项目的积累、专业机构客户的深度合作以及强大的品牌效应不仅能为私募股权业务被投企业提供全生命周期服务，同时有望为财富管理业务、固收业务和股票业务带来高净值客户、优质资产等方面的正向协同效应。随着配股带来的资本金注入，各项业务有望在原有竞争优势和正向联动的基础上充分发展，助力公司继续穿越周期稳定增长。 投资建议伴随资本市场不断发展成熟，A 股进入全面注册制新时代，监管环境依旧利好券商发展，公司各业务在充足资本金注入后将均有望延续历史的跨越增长，经营价值不断提升。 我们预计 2022-2024年公司营业收入分别为301.98/319.70/331.09亿元，同比增长分别为+0.22%/+5.87%/+3.56%；归母净利润分别为92.77/103.82/107.54亿元，同比增长分别为-13.92%/+11.90%/+3.59%；2022-2024年 EPS 分别为1.92/1.82/1.89元/股，对应 2023年 2月 24日收盘价 43元的PB 分别为 2.3X、2.1X、2.0X。 参考同行业可比估值，考虑到公司 2017年以来盈利能力领先于同梯队大型券商，盈利增长稳健，各业务发展势头可期，并根据公司 2021年至今 A 股 PB 估值处于 2.05-7之间（中位数为 4.71），我们给予公司估值为 2023年 2.5倍 PB， 对应 A 股股价 51.05元，较 2023年 2月 24日收盘价 43元有18.7%空间，首次覆盖给予“买入评级”。 风险提示公司经纪、自营及资管等业务的经营业绩与资本市场表现高度相关，低迷的股票或固收市场表现将会对相关业务收入造成不利影响。证券行业各项业务开展均受相关政策的严格限制，故未来政策的变化可能影响公司优势的发挥或政策出现重大变化导致经营承压。公司境外收入占比较大，国际环境或地缘政治因素等的变化将对公司境外收入产生影响。

投资要点： “长航行动”转型推进代理人质量提升、“芯”基本法、“芯”银保模式改善业务质量，提高营销员产能，同时太保积极发展“保险+健康”生态布局，这些措施有利于中国太保长期发展。2022年前三季度，中国太保新业务价值增速延续逐季向好趋势，太保寿险 2022年前三季度实现新业务价值 75.48亿元，其新业务价值增速在第三季度单季实现由负转正，出现节点变化。 长航计划初见成效，寿险负债端出现向上拐点公司持续推进长航深化转型落地，以转型升级驱动发展模式的深度转变 。1）2022年前三季度，太保寿险实现新保业务收入同比增长 31.0%。新业务价值增速延续逐季向好趋势，前三季度实现新业务价值 75.48亿元，同比下降 37.8%，降幅较上半年进一步收窄，第三季度单季新业务价值增速由负转正，太保寿险长航行动转型改革成效逐步显现；2）公司聚焦核心人力，夯实队伍发展基础，推动队伍健康成长。太保营销员数量呈下降趋势，人均产能呈上升趋势。2022H1月均保险营销员 31.2万人，下降 40.57%；核心人力月人均首年保险业务收入 32331元，同比增长 23.5%；核心人力月人均首年佣金收入 4630元，同比增长10.8%。3） 2021年以来，太保寿险不断深化与银行的合作，通过实施价值网点、价值产品、高质量队伍“三大价值”策略，同时加快建设底层支撑能力与体系，提升渠道的可持续发展能力。 太保寿险推出“芯”银保模式，逐渐推动银保渠道价值转型，成为业务增长驱动力。 车险、非车险共同驱动，合力推动财险发展太保财险抓住国内产业结构升级契机，保持快速发展势头，市场份额稳中有升，业务结构持续优化。1）车险综改对车险保费的抑制作用正在减弱，车险业务呈现回暖迹象；公司把握新能源车发展机遇，强化客户经营能力建设，客户黏度持续提升。 2022年，太保车险保费收入为 979.92亿元，同比增长 6.75%； 2）太保非车险业务品质改善，呈现高增长趋势。2022年，太保非车险保费收入为 728.32亿元，同比增长 19.7%，同时健康险、农业险、责任险等新兴领域保持较快增长； 3）太保财险业务综合成本率同比改善，品质持续优化。2022H1太保财险综合成本率为 97.2%，同比下降 2.1个百分点，其中综合赔付率 69.7%，同比下降 0.4个百分点，综合 费用率 27.5%，同比下降 1.7个百分点。 资产配置基于保险负债特性并穿越宏观经济周期，投资端整体表现稳健2022H1，公司固定收益类投资占比 76.4%，较上年末上升0.7个百分点;权益类投资占比 20.4%，较上年末下降 0.8个百分点；集团管理资产达 27,410.39亿元，较上年末增长 5.4%; 其中，第三方管理资产规模达 7,998.72亿元，较上年末增长1.3%。 盈利预测与投资建议我们预计中国太保 2022、2023、2024年营业收入分别为4558.92、5102. 13、5630.33亿元，分别同比+3.46%、+11.92%、+10.35%；归母净利润分别为 252、348、416亿元，分别同比-6.16%、+38.16%、+19.50%；BPS 分别为 25.04、25.23、27.61元；EPS 分别为 2.62、3.62、4.32元；ROE 分别为 10.49%、14.39%、15.72%；ROA 分别为 1.21%、1.44%、1.56%；以 2023年2月 22日收盘价 28.30元计，PE 分别为 10.81/7.83/6.55倍； PB 分别为 1.13/1.12/1.03倍。 中国太保 P/EV 为 0.53倍，在历史中处于低位。基于未来资本市场改善预期，以及寿险代理人深度转型，有望带动 NBV增长，我们给予太保 0.65倍的 PEV 估值，按 2022E 内含价值对应每股 EV 54.46元计算，对应太保目标价 35.40元，现价空间25%。 风险提示权益市场大幅波动风险；长端利率下行风险；疫情影响新单展业风险；政策风险；寿险转型不及预期风险。

事件概述东方财富发布2022 年业绩预告，预计2022 年归母净利80 亿元~90 亿元，同比-6.5%~5.2%。我们此前预测2022 年归母净利为89.5 亿元，靠近业绩预告上沿，主因为市场四季度交投活跃度低于预期。 分析判断: 基金发行与交易规模下降，金融电子商务收入下降我们预计基金保有规模仍有增长，且跑赢市场。2022 前三季度全市场股票+混合类基金月均规模7.6 万亿元，同比+1%（2022 全年月均规模7.5 万亿元，同比-3%），据基金业协会数据，天天基金前三季度季均保有规模4756 亿元，同比+10%。截止2022Q3，天天基金股票+混合型基金销售保有量4551 亿元，市场份额6.36%。2022 年全市场新成立偏股类基金份额4694 亿份，同比-78%，我们预计公司基金认申赎费收入下降。据公告，公司金融电子商务服务业务收入同比下降。 证券交易市场份额提升约10%，两融份额料提升2022 年市场日均股基交易额10234 亿元，同比-10%。据公告，公司股基交易额同比基本持平，由此推算公司市场份额进一步提升，年度股基交易份额提升幅度约10%。作为证券交易业务的衍生业务，我们预计融出资金市场份额提升，据三季报东财证券融出资金市占率2.52%，同比+0.15pct。 自营投资规模大增，自营收入料大幅提升2022 年三季度末金融资产投资规模678.6 亿元，同比+69%。前三季度投资收益与公允价值变动合计10.0 亿元，同比+60%。 四季度权益市场表现较好，债券市场欠佳，但整体公司全年自营收入料大幅提升。据公告公司其他收益同比增长。 发行 GDR 已获中国证监会受理2022 年 10 月 31 日，公司公告拟在瑞交所发行GDR,所募集资金主要用于强化财富管理业务、加大研发技术合作投入、子公司增资及海外分支机构建设等。截至 2022 年末，发行 GDR事宜已获中国证监会受理，并获得瑞交所监管局的附条件批准。我们预计将助力公司财富管理、国际业务推进。 投资建议鉴于市场交投活跃度弱于预期，我们调整公司2022-2024 年营业总收入134.2 /175.2 /202.8 亿元的预测至128.7/177.4/204.1 亿元；调整2022-2024 年EPS 0.7/0.9/1.1 元的预测至0.6/0.9/1.1 元, 对应2023 年1 月20 日23.23 元/股收盘价，PE 分别为36.1/25.3/21.6 倍。 在财富管理大发展的背景下，我们看好公司在互联网券商及财富管理方面的突出优势，维持“买入”评级。 风险提示市场交易萎缩、公司市占率提升不及预期、基金销售市场竞争激烈。

2023 年1 月13 日，公司发布《网信证券有限责任公司2022 年度未经审计非合并财务报表》，预计网信证券2022 年实现营业收入6309.4 万元，同比增长36.41%。 同时，公司发布《网信证券有限责任公司变更公司名称并完成工商变更登记的公告》，网信证券正式更名为麦高证券。 分析判断:? 网信证券业务已“回正轨”，营业收入、货币资金均实现高增长。 根据公司公告，预计网信证券2022 年实现营业收入6309.4 万元，同比增长36.41%；其中利息净收入为1621.06 万元，同比增长97.52%。2022 年年末货币资金为10.69 亿元，同比增长224.62%；其中客户资金存款为10.03 亿元，同比增长205.27%。 根据我们的测算，网信证券22Q4 单季度营业收入环比增长300%左右，其中手续费及佣金净收入环比增长100%以上，利息净收入环比增长400%以上。 根据公司重大资产购买报告书（草案）中披露的网信证券“五年三步走”发展规划，第一阶段（2022 年底前）主要目标为“回正轨、补短板，规范公司运作和全面恢复网信证券的经纪业务”。 我们认为，22Q4 是公司完成收购后的第一个完整季度，货币资金和客户资金存款的高增长代表经纪业务已有明显改善，公司运营效果初步显现，同时也带来营业收入的高增长，网信证券业务已“回正轨”。 ? “补短板”已有显著进展，协同爆发在即。 根据公司公告，网信证券股权过户完成后，公司以自有资金先行向网信证券增资5 亿元用于信息系统建设、人才引进和停滞业务重启，并且任命原主管发行人大数据部的公司副总经理屈在宏先生为网信证券副总经理兼首席数据官，负责业务协同及信息系统建设工作。 根据Apple App Store 的信息，网信证券自主手机客户端“网信涨中宝”已于10 月份发布全新3.0 版本，并持续优化推出多个更新版本（目前最新版本为3.0.3）。另据网信证券官网信息，涨中宝APP 老版本（版本号以2.1 开头）即将下线。 我们认为，网信证券“补短板”也已已完成，在信息系统建设等方面进展显著；未来随着信息系统的打通，网信证券与指南针原有业务之间形成协同效应，爆发增长在即。 投资建议我们维持盈利预测不变，预计公司2022-2024 年分别实现营业收入14.3/24.6/33.1 亿元，分别同比增长53%/72%/35%；2022-2024 年分别实现归母净利润 3.3/5.78/8.57 亿元，分别同比增长87%/75%/48%；2022-2024 年EPS 分别为0.81/1.42/2.1 元，对应2023 年1 月16 日收盘价56.95元的PE 分别为70X/40X/27X，维持“买入”评级。 风险提示1）中高端产品推广不及预期风险；2）新产品新功能研发不及预期风险；3）行业竞争加剧导致市场份额下滑风险；4）定增落地存在不确定性；5）未经审计财报与最终财报可能存在差异。

中粮资本是中粮集团旗下运营管理金融业务的专业化公司，依托中粮集团产业链，促进产融协同、服务三农，成为以农业金融为特色的投资控股平台。上市公司通过全资子公司中粮资本投资有限公司持股 50%中英人寿、80.51%中粮信托、65%中粮期货、20%龙江银行、100%资本投资管理有限公司等。 主要观点: 2021年，中粮资本主要经营指标均超同期。2022年业绩略有下降。疫情防控优化持续推进，经济有望在 2023年得到修复。中粮资本将持续受益于金控平台的协同优势和国企改革的红利释放。公司在粮食安全的战略布局方向具备产业优势，有望实现营收与利润的快速增长。 四张主力牌照：寿险+信托+期货+银行中英人寿由中粮集团和世界第六大保险集团英国英杰华于2002年合资组建。2022年上半年，中英人寿实现原保费收入63.13亿元，净利润 1.60亿元，偿付能力充足，评级 AAA。 中粮信托的其他股东为蒙特利尔银行 16.24%，中粮财务公司 3.25%。公司主要集中于粮油食品行业，形成了农业供应链融资、农业土地流转、农业真实的股权信托投资以及农业消费信托四类差异化资产。2022年上半年，中粮信托净利润实现2.38亿元。 中粮期货在大宗农产品期货的市场占据领先地位，公司以经纪业务为基础，以风险管理业务和财富管理业务为支撑，“一体两翼”协同，是我国产业系期货的代表。中粮期货通过“保险+期货”模式服务三农，公司其他股东为中国人寿 35%。 龙江银行定位“服务龙江经济、服务普惠零售、服务中俄经贸”，于 2015年成为中俄金融合作分委会成员行，于 2018年完成首笔黑龙江省陆路跨境调运人民币现钞至俄罗斯。龙江银行推动并实施中俄银行间合作的代理行建设、对俄跨境清算、本币现钞跨境调运等工作，搭建全方位对俄清算平台。龙江银行的其他股东包括黑龙江省大正投资集团 20.5%、黑龙江交通发展 7.97%。2022年上半年实现净利润 3.96亿元。 粮食安全与国企重估背景下的机会中粮资本是农粮食品领域稀缺的综合金融服务平台，粮食安全的战略目标为其经营划定下限。国企改革背景下，不断完善的现代企业制度为其估值提升提供了动能。金控平台牌照化监管，做大规模成为生态要求。 投资建议我们预计公司 2022-2024年分别实现营业总收入 169.73、183.31、210.81亿元，分别同比增长（-13.87%）、8.00%、15.00%；2022-2024年分别实现归母净利润 6.80、9.85、15.55亿元，分别同比增长（-50.44%）、44.92%、57.84%； 2022-2024年 EPS 分别为 0.30、0.43、0.68元/股，对应 2022年 12月 23日收盘价 7.14元的 PE 分别为 24.19X、16.69X、10.58X。 中粮资本的产业优势、综合金融服务能力、市场化人才机制有望在粮食安全战略方向上实现业务扩容。仅考虑当前已有金融业态——50%中英人寿、65%中粮期货、80.51%中粮信托、20%龙江银行、产业投资管理的静态市值加总约为 200亿元，考虑到多种金融业态的参控股平台一般存在一定折价，中粮资本的合意市值区间为 185-195亿元，对应目标价 8.25元/股（总股本 23.04亿股），首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示中英人寿保险公司经营业绩与居民收入、人口结构、十年期国债收益率、资本市场相关度较高，存在一定的不确定性。中粮信托面临资管新规下行业转型阵痛与发展增速放缓的风险。中粮期货与大宗商品市场活跃程度及行情密切相关，存在一定不确定性。公司联营的龙江银行受区域发展影响较大，区域经济发展较差时可能会有资产增速放缓、坏账率提升的风险。公司股东减持风险。

海德股份于11 月3 日和11 月28 日公告，公司子公司海德资管通过淘宝网司法拍卖网络平台上进行的公开拍卖，竞拍取得海伦哲（代码300201）股票6102.5525 万股和6346.0507 万股，分别占海伦哲总股本的5.86%和6.10%，前次竞拍已完成过户登记。 分析判断:海德资管通过两次竞拍合计取得12448.60 万股（比例11.96%）海伦哲股票，拍卖成交总价款约3.865 亿元，成交均价为3.105 元/股。两次竞拍的海伦哲股票来源分别是江苏省机电研究所有限公司、丁剑平合计持有以及江苏省机电研究所有限公司持有的，成交价款分别为约18437.56 万元和20213.97 万元，对应股价3.02 元/股和3.185 元/股。海伦哲最新收盘价2.96 元/股，市值30.81 亿元。 海伦哲是以城市主战消防车、举高类消防车及登高平台、消防机器人为拳头产品的全系列民用消防装备提供商，专注于高空作业车和电力保障车辆的研发、生产和销售。据2022 年4 月公司发布的关于深交所关注函的回复，海伦哲自2021 年发生股东控制权纠纷。11 月29 日，公司发布风险提示性公告：海伦哲未在法定期限内披露2022 年半年度报告，公司股票于2022 年9 月1 日起停牌，且在停牌两个月后仍未披露2022 年半年度报告，公司股票已于2022 年11 月2 日起复牌并被叠加实施退市风险警示。 To B 业务三足鼎立，上市公司重组（或重整）业务再下一城根据10 月28 日公司公告，截至2022 年三季度末，公司存量业务规模69.36 亿元，比年初增长15.84%。 其中，收购重组类64.72 亿元，占比93%，收购处置类4.65 亿元，占比7%；To B 业务方向包括1）能源类债务重组、2）地产类债务重组、3）上市重组（或重整）资管业务。 本次海德资管竞得上市公司股权，有利于公司在困境资产To B 业务端深入布局，强化To B 业务端上市公司重组（或重整）领域的资产管理能力，扩大资产管理规模，提升公司长期盈利能力。公司将利用自身在上市公司纾困提质等方面的专业优势，助力海伦哲化解困境，实现高质量发展。 有产业特色的AMC 公司，业绩持续向好海德股份作为一家以困境资产管理为核心业务的上市公司，持有稀缺的地方AMC 牌照。2021 年至今，公司以To B 业务为支撑，依托集团产业优势，聚焦能源领域，业绩持续向好。2022 年前三季度，公司实现营业总收入7.86 亿元，yoy+100.33%；归母净利润5.43 亿元，yoy+135.19%；ROE（TTM）13.92%，摊薄ROE 约10.87%（非年化），较2021 年同期的5.03%提升5.84 个百分点。 增资+控股西藏峻丰，科技赋能个贷不良业务，困境资管从B 端向C 端延伸银保监会于2021 年1 月印发《关于开展不良贷款转让试点工作的通知》（银保监办便函〔2021〕26 号）（下称《通知》），开拓了单户对公不良贷款和个人不良贷款合规处置的新路径，提升不良资产处置效能。在2022 年4 月15 日和7 月21 日国新办新闻发布会上，银保监会答问也两次提到“会同有关部门持续优化不良资产处置政策安排，拓宽处置渠道，扩大单户公司类不良贷款转让和批量个人不良贷款转让试点范围”。 海徳资管于2021 年7 月获得西藏金融局批复，参与不良贷款转让试点工作。 2022 年8 月10 日，海德资管以自有资金向西藏峻丰数字技术有限公司增资5,000 万元，增资后持有西藏峻丰 51%股权并成为控股股东。西藏峻丰公司由张天乐先生及其创始团队实际控制的个贷不良业务相关资产组 成，有完整的个贷不良业务处置管理团队、业务团队和研发团队；拥有专门为开展个贷不良业务研发的峻丰科技系统，并就此申请有16 项软件著作权，集成有资产估值、资产管理、资产处置等多个功能模块，通过大数据、人工智能技术实现了个贷不良资产处置的系统化、智能化。大数据和人工智能等金融科技的运用，有助于应对个贷不良资产单笔金额小、户数多、个体差异大、债务人均为个人的特征，以保证前端收购的精准估值和后端处置的高效回款。 2022 年10 月28 日，海徳资管、峻丰技术与新浪数字签署《战略合作协议》，拟在个贷不良资产收购处置业务等方面建立战略合作关系。 个贷不良的处置业务市场空间较大。根据中国人民银行于2019 年9 月发布的《中国金融稳定报告》，2018年末个人不良贷款余额为7103 亿元，不良率为1.5%。（2020 年该报告未披露个人不良贷款余额）据银行业信贷资产登记流转中心（即银登网）不良贷款转让专区数据统计：2022 年前三季度批量个贷转让业务45 单，总量111.7 亿元；2021 年全年45 单、总量47.3 亿元。 与永泰能源共同投资设立德泰储能，业务链条再次延伸，不仅是困境资管海德股份于2022 年9 月公告，与永泰能源共同出资设立北京德泰储能科技有限公司已完成工商注册登记。 德泰储能注册资本10 亿元，其中永泰能源出资5.1 亿元，股比51%；海德股份出资4.9 亿元，股比49%。德泰储能将以投资电化学储能项目为主业，推进在储能材料资源整合、提纯冶炼、储能新材料、装备研发制造和项目集成等全钒液流电池储能领域的全产业链发展，为新能源及传统电力系统提供全套储能解决方案。 投资建议我们认可海德股份1）“做有产业特征的AMC 公司”的发展策略，公司在能源（包括煤炭、电力、新能源）、地产等方向的业务开展拥有产业资源和管理经验加成。2）积极试点个贷不良业务，通过增资5000 万控股金融科技公司，实现大数据支持下的资产评估，线上批量诉讼、调解保全和清收处置等环节。 公司着力延展业务链条，在To B 业务内部发力上市公司重组（或重整）业务，拓展To C 个贷不良业务，再到从困境资产管理拓展到（能源领域）优质资产投资和管理。我们维持公司 2022-2024 年营业总收入11.66/14.00/15.40 亿元的预测，对应2022-2024 年 EPS 0.72/0.87/0.97 元。2022 年11 月30 日14.94 元/股收盘价，对应PE 分别为 20.63/17.08/15.33 倍，维持公司“增持”评级 风险提示1）宏观方面：公司所处不良资产行业与实体经济、金融风险、监管政策紧密相关。宏观经济政策、不良资产行业监管等因素将对公司经营产生重大影响，包括但不限于经济复苏不达预期，抵质押物价格下降，企业项目经营困难，不良资产项目处置难度加大，不良资产处置周期拉长的风险。 2）业务发展：此次收购标的*ST 海伦的重整推进不达预期风险，退市风险。随着不良资产投资规模扩大，公司内部风控、合规的能力要求相应提高，需注意项目投资节奏过快的资金周转风险。且由于具体项目信息投资者并不掌握，所以难以评估其项目的收益预期、风险敞口等。

事件概述公司发布2022年三季报，前三季度公司共实现营业收入115.8亿元，同比-4%；经调整的营业收入（减去其他业务成本）40.2亿元，同比-19%；归母净利润11.6亿元，同比-27%；加权平均ROE为4.65%，同比-2.67pct。 分析判断::资管利息净收入增长，自营业务拖累业绩收入结构来看，经纪业务收入占比最高，为36%，其次是自营业务收入17%。利息净收入占比14%，投行业务净收入13%。其他收入以及资管业务净收入分别占比12%，8%。 从增量收入贡献来看，自营业务贡献收入负增的86%，投行、经纪业务分别贡献收入负增的36%、12%，资管、利息和其他业务同比增长,部分对冲了收入的负增长。 自营业务收入大幅下降，收益率同比--2.47pct前三季度公司证券自营业务收入6.7亿元，同比-55%。报告期末公司投资资产达444亿元，同比+2%。但报告期公司投资收益率仅为1.56%，同比-2.47pct。 利息净收入同比增长，两融市场份额持续提升报告期利息净收入5.7亿元，同比+38%，其中期末融出资金规模172亿元，同比-7%，但融出资金的市场份额持续提升，报告期末市场份额1.19%，同比增0.09pct。 资管净收入同比增长，经纪业务净收入同比下降但好于行业前三季度公司资管业务净收入3.4亿元，同比+35%。经纪业务净收入14.6亿元，同比-7%。 投行业务收入下降，OIPO份额明显下滑投行业务前三季度收入5.2亿元，同比-39%，其中IPO、再融资和核心债券融资规模分别为8.6亿元、26.7亿元、658.7亿元，占市场份额的0.20%、0.61%、1.50%，IPO份额同比明显下滑。 投资建议公司所在的浙江省是全国优质中小企业和高净值人群聚集地之一，我们看好公司在资产管理与财富管理领域的良好布局，同时我们认为公司在企业端的投融资业务也有较大潜力。 由于市场环境的变化，我们下调公司22-24年营收164.49/194.18/226.45亿元的预测值至163.38/182.22/208.17亿元；调整22-24年EPS0.51/0.67/0.81元的预测至0.47/0.66/0.87元，对应2022年10月28日10.33元/股收盘价，PE分别为22.06/15.74/11.88倍，维持公司“增持”评级。 风险提示股债市场大幅波动自营投资收益下滑；市场交易萎缩；股票市场波动股票质押业务风险;行业人才竞争致管理费率大幅提升。

事件概述公司发布2022年三季报，前三季度营收20.5亿元，同比+0%；归母净利6.4亿元，同比-2%；加权平均ROE为3.88%，同比-2.17pct；基本每股收益为0.23元/股，同比-18%。 单三季度营收7.8亿元，同比-15%；归母净利2.1亿元，同比-26%；基本每股收益为0.07元/股，同比-42%。 分析判断::收入结构来看，自营业务收入占比最高，为45%，投行与经纪业务净收入占比分别为21%、20%。资管业务净收入、利息净收入以及其他收入分别占比6%、4%、3%。 从增量收入贡献来看，投行与资管贡献了最大的增量，利息、自营与经纪业务对业绩形成拖累。 自营业务收入同比下降5.1%，三季度公司杠杆投资环比下降前三季度公司证券自营业务收入9.4亿元，同比-5%。报告期末公司金融资产投资规模398亿元，同比+31%；年化投资收益率2.29%，同比-1.43pct，同比-38%。 三季度公司杠杆倍数及证券投资规模环比均有所下降。三季度末公司杠杆倍数为3.54倍，较二季度末下降0.46倍。公司三季度末投资规模较二季度末-13%。 经纪业务净收入14.1亿元，同比--8%前三季度A股交易及基金新发市场均下降，A股股基交易额同比-9%，偏股类基金发行份额同比-79%，股票+混合类基金月均保有规模同比略增1%。公司表现好于行业。 投行业务收入同比++336%，OIPO及核心债市场份额皆提升；资管业务收入增增6633%%投行业务前三季度收入4.2亿元，同比+36%，报告期内，公司IPO和核心债券融资均有亮眼表现，据Wind数据，IPO融资规模22.4亿元，市场份额0.5%，同比+0.4pct；核心债券融资金额为308.9亿元，市场份额为0.7%，同比+0.2pct。 前三季度资管业务收入1.3亿元，同比+63%，较上半年53%的增幅进一步扩大。 利息净收入90.9亿元，同比--45%。 其中期末融出资金余额86.8亿元，市场份额略有下滑；买入返售规模23.8亿元，同比大幅下降。 投资建议公司的管理层优势与区位优势值得关注。鉴于市场环境因素，我们下调公司2022-2024年营业总收入33.83/43.76/51.89亿元的预测至30.81/40.48/46.29亿元，下调2022-2024年EPS0.36/0.47/0.56元的预测至0.33/0.43/0.46元，对应2022年10月27日9.54元/股收盘价，PE分别为29.28/22.28/20.62倍，维持“增持”评级。 风险提示股债市场大幅波动自营投资收益下滑；市场交易萎缩；股票市场波动股票质押业务风险;行业人才竞争致管理费率大幅提升。

事件概述公司发布2022年三季报，前三季度营业总收入95.6亿元，同比-1%;扣非归母净利润63.3亿元，同比+3%。单三季度营业总收入32.5亿元，同比-16%;扣非归母净利润21.5亿元，同比-14%。前三季度加权平均ROE为11.45%，同比-5.29pct。单三季度ROE为3.45%，同比-2.86pct。l分析判断:从行业收入结构（以营业总收入+其他经营收入为分母）来看，前三季度以交易佣金为主的手续费及佣金收入占比40%，较去年全年+1pct;以代销基金为主的营业收入占比34%，较去年全年-5pct;资金类业务收入（利息及其他经营收入)占比27%,较去年全年+3pct。 收入增速来看，手续费及佣金收入同比+8%至41.7亿元，以代销基金为主的营业收入同比-13%至35.4亿元，资金类业务收入(利息及其他经营收入)同比+22%至28.4亿元。 手续费及佣金净收入增速领先市场超10pct前三季度手续费及佣金净收入同比+8%至41.7亿元，同期A股股基交易额同比-7%，公司收入领先市场14pct。单三季度手续费及佣金净收入-15%至14.0亿元，同期A股股基交易额同比-26%，公司收入领先市场11pct。公司手续费及佣金净收入继续领先市场，但单三季度领先幅度有所缩窄，未来需要密切关注领先幅度及公司市占率的变化。 基金销售市场下滑，以代销收入为主的营业收入同比-13%前三季度基金新发市场降幅明显，偏股类基金发行份额同比-79%;股票+混合类基金月均保有规模同比略增，增幅1%。报告期公司以代销基金为主的营业收入合计35.4亿元，同比-13%。 单三季度基金新发市场偏股类基金发行份额同比-70%;股票+混合类基金月均保有规模同比-6%。单三季度公司以代销基金为主的营业收入合计11.9亿元，同比-20%。 融出资金市占率同比提升，利息净收入同比+8%公司利息净收入18.4亿元，同比+8%。报告期末公司融出资金余额364.3亿元，同比-9%。融出资金市占率2.52%，同比+0.15pct，较去年末持平。 报告期末买入返售业务规模49.2亿元，同比+7%。 自营投资规模大增，投资收益大幅增长60%投资收益与公允价值变动合计10.0亿元，同比+60%。自营规模大幅增长，金融资产投资规模678.6亿元，同比+69%，报告期公司自营业务年化收益率2.8%，同比-1.0pct，但与上半年持平。 管理、研发费用增长明显，利润率同比提升环比下滑2021年下半年公司增员显著，管理费用支出有所增长，报告期管理费用16.7亿元，同比+28%，其中三季度管理费用6.2亿元，环比+14%。报告期研发费用7.2亿元，同比+50%，其中三季度研发费用2.4亿元，环比-1%。营业成本及销售费用有所下滑。 公司利润率同比提升环比下滑，报告期公司利润率（归母净利润/营业总收入+投资收益及公允价值变动）62.4%，同比+1.7pct。但较上半年的64.0%下降1.5pct。 投资建议基于市场环境的调整，我们下调公司2022-2024年营业总收入142.0/181.4/211.2亿元的预测至134.2/175.2/202.8亿元﹔调整2022-2024年EPS 0.7/1.0/1.1元的预测至0.7/0.9/1.1元，对应2022年10月25日15.54元/股收盘价，PE分别为22.9/17.2/14.5倍。 出于对整体市场波动、公司成长性下降以及降费等因素的担忧，公司股价大幅调整。但我们认为降费对公司影响有限并且是渐进的，目前股价隐含的成长性极低，同时公司的周期属性下更应该在市场底部布局，维持公司“买入”评级。 风险提示市场交易萎缩、基金保有规模大幅下滑、基金降费超预期。

事件概述公司发布2022年三季报，报告期内，公司实现收入11亿元，同比增长48.62%；实现归母净利润3.14亿元，同比增长91.89%；实现扣非净利润3.08亿元，同比增长94.07%。毛利率提升1.42pct 至90.53%；净利率提升6.63pct 至28.72%。公司基本每股收益0.77元，同比增长92.5%。 22Q3公司实现营收1.93亿元，同比下降3.26%；归母净利润-1043.2万元，同比下降132.05%，主要系网信证券并表所致。 分析判断: 三季度市场情绪较弱影响产品销售，金融信息服务业务收入略微下滑。 2022年7月以来，A 股日均成交量有所下滑，尤其9月，日均成交量低于8000亿的天数达17天，市场交投情绪较弱，给公司产品销售带来一定影响。22Q3，公司销售商品、提供劳务收到的现金为1.89亿元，同比下滑19.73%。此外，22Q3公司实现营收1.93亿元，剔除网信证券并表影响，公司金融信息服务业务收入约1.85亿元，较21Q3的1.99亿元略微下滑。 虽然近期市场波动对投资者情绪产生较大影响，但长期来看，中国资本市场仍将持续向好。 公司作为我国最早从事金融信息服务的公司之一，已经构建起完整的产品的矩阵，能够为各类投资者提供丰富多样的金融信息服务产品。 我们认为，公司金融信息服务业务未来将稳健增长：1）公司持续加大广告投放扩大用户池，公司付费用户数量将稳步增长。2）公司收购网信证券能够为客户提供更多财富管理服务，公司客户付费转化率有望进一步提升。 整合阵痛期影响三季度净利，关注互联网券商长期成长性。 网信证券自2022年7月29日起纳入公司合并报表，8、9月网信证券实现净利息收入277万元、手续费及佣金净收入495万元。公司为尽快恢复网信证券经营，加大人才队伍建设、更新IT 系统及技术设备迭代，同期新增证券业务相关成本支出，综合网信证券业务收支增减变动影响，导致三季度净利润同比下降。 未来，公司将积极推动金融信息与证券服务的融合，进一步完善金融科技战略版图。参考东财发展路径，网信证券将以零售业务作为切入点快速发展。8月底，公司的30亿元定增预案收到深交所问询函；9月16日，公司针对问询函提交回复报告。公司在回复报告中披露，2022年网信证券预计收入为1.15亿元。 我们认为，若定增能够顺利落地，将有利于提升公司资本实力，为公司后续经纪业务、两融业务的开展提供充足的资金支持，助力公司零售业务加速步入发展快车 道。 投资建议考虑到近期市场波动较大给公司产品销售带来一定影响，我们调整了盈利预测，我们预计公司2022-2024年分别实现营业收入14.3/24.6/33.1亿元（原预测16.05/24.26/32.22亿元），分别同比增长53%/72%/35% ； 2022-2024年分别实现归母净利润 3.3/5.78/8.57亿元（原预测3.95/5.67/8.23亿元），分别同比增长87%/75%/48%；2022-2024年EPS 分别为0.81/1.42/2.1元，对应2022年10月24日收盘价46.52元的PE 分别为57X/33X/22X，维持“买入”评级。 风险提示1）中高端产品推广不及预期风险；2）新产品新功能研发不及预期风险；3）行业竞争加剧导致市场份额下滑风险；4）定增落地存在不确定性。

公司发布2022年中报，营业总收入127.0亿元，同比-29%；归母净利润42.0 亿元，同比-29%；半年度ROE 为3.90%,同比-1.97pct。 分析判断: 调整后的营业收入（减去其他业务成本）结构来看，资管业务收入占比最高，为37 %，其次为经纪业务占比27%，利息净收入占比17%，其他业务、自营、股权投资和投行业务占比分别为8%、5%，3%和2%。 从收入增速来看，投行业务收入增速为正，5%；经纪、资管业务小幅下降，同比分别-8%、-9%。利息净收入同比-16%，股权投资收入同比-54%，自营业务降幅最高，同比-84%。 公募基金管理业务稳定性较强，券商资管收入同比-21% 公司资管净收入44.2亿元，同比-8%。其中公募基金管理净收入40.3亿元（广发基金），同比-7%；券商资管净收入3.9亿元，同比-21%。报告期从联营企业易方达基金确认的投资收益3.9亿元，同比-6%。 投行业务重新活跃，市场份额有大幅提升空间 投行业务有大幅增长，表明公司投行业务逐步恢复。其中股权融资规模去年同期为0，报告期重新活跃，债券融资规模也有大幅增长。据Wind数据统计，报告期公司IPO融资金额14.9亿元，市场份额0.6%；再融资规模51.7亿元，市场份额1.9%；核心债券融资规模283.9亿元，市场份额1.0%。但目前份额距离投行风险事件之前仍有大幅提升空间。 股基交易份额增长，代销金融产品收入大幅下降 股基交易市场份额4.01%，较2021年增0.15pct；报告期末公司代销金融产品保有规模较上年末增长3%，代销的非货币市场公募基金保有规模在券商中位列第三。但由于市场经营环境恶化，代买卖收入略降，代销金融产品收入3.3亿元，大幅下降37%。 投资资产增加不敌收益率大幅下降，自营收入大幅下降；利息净收入同比-16% 证券自营收入6.5亿元，同比-84%。报告期末公司证券投资规模2742亿元，同比+26%；上半年收益率仅有0.25%，同比-91%。 利息净收入同比-16%，主要归因于其他债权投资和融出资金利息收入减少；报告期末，公司融资融券业务期末余额为833.4亿元，较2021 年末下降11%，市场占有率5.2%。 投资建议 公司公募基金业务布局行业前列，业绩贡献稳定；投行业务逐步恢复，由于市场环境变化，我们下调公司22-23 年营业总收入421.94/484.58亿元的预测至269.73/346.89亿元，并增加24年预测值430.82亿元；下调22-23 年EPS1.80/2.08元的预测至1.15/1.49元，并增加24年预测值1.85元，对应2022年8月31日16.44元/股收盘价，PE 分别为14.31 / 11.02/ 8.87倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 股债市场大幅波动自营投资收益下滑；市场交易萎缩；股票市场波动股票质押业务风险;行业人才竞争致管理费率大幅提升。

事件概述 公司发布2022年中报，营业总收入13.3亿元，同比-9%；归母净利润2.9亿元，同比-18%；加权平均ROE 为1.97%，同比-0.53pct。 分析判断: 收入结构来看，资管占比最高为38%，其次为经纪业务占比15%，自营业务占比13%，投行业务占比10%，其他、股权投资和利息收入占比分别为9%，8%和7%。 收入增速来看，利息净收入与其他业务收入增速最高，分别为107%（两融、货币资金利息收入增多，卖出回购等利息支出减少）、103%（主要来自政府补助增加），其次资管与投行业务收入，增速分别为16%、8%。自营业务对于业绩拖累最大，收入降幅达62%，联营与合营企业投资收益同比降19%，经纪业务收入同比降6%。 资管净收入同比+16%，旗下创金合信基金为主要驱动 资管业务净收入5.0亿元，同比+16%，营收占比38%，同比提升8pct。拆开来看券商资管及创金合信基金专户规模下滑，公募基金规模提升。1）公募基金及特定客户资管业务线收入4.2亿元，同比+19%，为公司资管收入增长的主要驱动。截至报告期末创金合信受托管理资产规模7741亿元，同比-5%，其中专户规模6853亿元，同比-8%，公募基金规模888亿元，同比+28%。2）券商资管业务净收入0.7亿元，同比+8%。报告期末资管受托规模566 亿元，同比-13%。 对联营企业和合营企业的投资收益1.1亿元，同比-19%，主要为银华基金（公司持股26.1%）利润下降所致。报告期银华基金净利润4.0亿元，同比-18%，期末银华基金非货规模2477亿元，同比+6%。 固收业务向交易驱动转型，交易活跃度提升 固收产品销售板块，公司全国省市地方政府债承销商资格新增3个至31个，积极拓展销售新品种如资产支持票据（ABN），新品种承销量持续增长。报告期内公司固收产品销售数量3182 只，同比+22%；固定收益产品销售金额912.7亿元，同比-32%。 固收投资交易业务板块，银行间和交易所市场的债券交易量为2.6万亿元，同比+42%。银行间市场做市交易量为0.9万亿元，同比+67%。报告期记账式国债承销团非银行类成员国债现货交易量排名第8 名。 投行业务收入增长8%，好于行业 投行业务净收入1.4亿元，同比+8%。股权融资业务方面，一创投行完成IPO项目1单、定向增发项目1单，可转债1单，总承销金额47.1亿元。债权融资业务方面，完成公司债项目15单，总承销金额59.6 亿元。其中，公司联合主承销的“国网租赁2022 低碳转型债券”为国内租赁行业首单低碳转型挂钩公司债券。公司将在聚焦区域、聚焦产业的大原则下做大客户基础。 经纪与信用业务发展稳健，证券投资收益率大降超6成 经纪业务手续费收入2.0亿元，同比-6%，公司完成经纪业务总部组织架构调整，开展对分支机构的高效管理与业务赋能。两融业务平稳发展，融出资金利息收入2.0亿元，同比+6%。 证券投资收入1.8亿元，同比-62%。期末投资规模190亿元，同比+12%，年化收益率1.9%，同比-64%。 投资建议 公司致力于打造有固定收益特色的、以资产管理业务为核心的证券公司，弱势市场下公司的固定收益业务、资产管理业务均有突出表现，特别是旗下创金合信基金投资业绩排名靠前。 我们下调公司2022-2023 年营收37.92/43.53亿元的预测至29.17/36.77亿元，并增加2024年营收预测46.58亿元，下调22-23 年EPS0.24/0.28元的预测至0.16/0.20元，并增加24年EPS预测0.23元，对应2022年8月26日6.30元/股收盘价，PE 分别为39.75/31.59/26.93倍，维持公司“增持”评级。 风险提示 股债市场大幅波动自营投资收益下滑；市场交易萎缩；股票市场波动股票质押业务风险;行业人才竞争致管理费率大幅提升。

事件概述7月 21日晚，公司发布公告，2022年 7月 21日，网信证券取得了沈阳市沈河区市场监督管理局下发的《登记通知书》以及核发的完成变更登记后的《营业执照》，网信证券 100%股权已经变更登记至公司名下。 分析判断: 公司完成网信证券工商变更登记，证券业务正式开启。 7月 21日，网信证券 100%股权已经变更登记至公司名下，标志着网信证券正式成为公司全资子公司，公司正式开启证券业务。根据公司披露的投资者关系活动记录，公司表示证券经纪业务将分三步走：1、一年之内，扭亏为盈；2、三年之后，网信经纪业务排名到行业 40-50名，经纪业务收入做到 10亿元；3、五年之后，公司希望能够把经纪业务排名推进到前 20。我们认为，互联网券商行业天花板仍高，指南针可从组织架构、技术底座、营销策略等全方位对网信证券进行重塑，加速将其打造成真正的互联网券商。 目前指南针股票 App 已经在“交易”栏新增网信证券开户及交易入口。随着网信证券正式开业，未来指南针将通过向网信证券导流客户，并通过定增向网信证券增资，其经纪业务、两融业务等均有望得到快速发展。此外，经纪业务作为现金牛业务，公司现金流状况也将得到持续改善。 北京疫情对 Q2业绩影响有限，全年业绩料将持续高增。 本轮北京疫情导致公司员工居家办公导致 Q2营销计划出现一定延误，但我们判断全年业绩仍将保持高速增长，原因主要系公司金融信息服务业务业绩与市场成交量呈正相关，自 6月以来，市场成交量持续放大，日均成交量破万亿元，36个交易日中仅 8个交易日略低于万亿元。 互联网券商行业天花板仍高，轻型化、线上化是网信发展必由之路。 经过多轮佣金战，目前行业佣金率已跌至冰点。客户数量增长成为券商扩大经纪业务市场份额的主要途径，而互联网券商天然具有互联网流量，优势明显。 根据公司披露的投资者关系活动记录，公司会在基本保留 40家营业部的基础上，根据指南针现有客户分布，适当补充一些网点。但公司营业部的建设将会区别于传统证券公司的营业部，主要功能是作为触达客户的窗口，将是轻型营业部为主的模式。 投资建议维持盈利预测，我们预计公司 2022-2024年分别实现营业收入 16.05/24.26/32.22亿元，分别同比增长 72.1%/51.2%/32.8%；2022-2024年分别实现归母净利润 3.95/5.67/8.23亿元，分别同比增长 124%/43.5%/45%；2022-2024年 EPS 分别为 0.98/1.4/2.03元，对应 2022年 7月 21日收盘价 51.65元的 PE 分别为 53X/37X/25X，维持“买入”评级。 风险提示1）中高端产品推广不及预期风险；2）新产品新功能研发不及预期风险；3）行业竞争加剧导致市场份额下滑风险；4）定增落地存在不确定性。

公司具有显著的区位优势及管理层优势，短期投行、资管及资金类业务贡献靓丽业绩，长期公司在基金投顾为代表的财富管理业务中行业领先，财富管理大发展背景下极具想象空间。借鉴中信证券“牛市融资、熊市收购”的做法，公司有望通过投资、并购等外延式成长途径发展壮大。而股权激励计划的推出将有利于维持目前优秀管理层的稳定，并进一步吸引优秀人才加盟。首次覆盖给予“增持”评级。 主要观点: 扎根无锡，区位优势明显国联证券前身为成立于1992年的无锡证券，其发展和服务具有强烈的地域属性。公司在全国的分公司营业部家数共有99家，在江苏省内就设有62家，无锡市国资委为公司实控人。 江苏省与无锡市经济发达，企业与富裕人群众多，相应的投行服务以及高净值客户财富管理需求旺盛。据Wind 数据统计，以新三板存量挂牌企业家数来看，江苏省排名第三，仅次于广东与北京，占比12.3%。据《2021意才·胡润财富报告》,以千万人民币可投资资产高净值家庭数量来看，无锡市有9820家，全国排名第15。 引入前中信高管，各项业务步入发展快轨2019年公司引入中信系高管，揭开快速发展新篇章。目前财富管理、投行、投资、人力、财务、IT 等重要条线领导均来自中信证券。中信系高管的加入不仅提升了对应业务板块的发展速度，更完善了国联证券整体的战略发展规划。 2019年以来，公司各项业务步入发展快轨。以基金投顾为代表的财富管理业务处于行业领先地位，2021年公司基金投顾签约资产规模达到103亿元，位居行业第1；投行资管业务排名大幅提升，据协会数据，21年投行业务收入排名第32名，较19年提升18名，21年资管业务收入排名第33名，排名首次进入行业中位数（第47名）以内；资本快速的补充同时公司加大杠杆致力于发展客需业务，满足客户交易需求，2021年证券投资业务收入第30名，较2019年提升25名。 盈利预测与投资建议鉴于公司具有显著的区位优势及管理层优势，短期投行、资管及资金类业务贡献靓丽业绩；长期公司在基金投顾为代表的财富管理领域行业领先，财富管理大发展的背景下极具想象空间。另外借鉴中信证券“牛市融资、熊市收购”的做法，公司还有望通过投资、并购等外延式成长途径发展壮大。而公司2022年6月公告拟推出股权激励计划，股权激励计划的推出将有利于留住目前优秀的管理层，以及进一步吸引优秀人才加盟，提高公司成长的确定性与稳定性。 在2022/2023/2024年股基日均交易额分别为10,646.2/12,346.8/12,831.4亿元的核心假设下，预计公司2022/2023/2024年营业收入分别为33.83/43.76/51.89亿元，EPS 分别为0.36/0.47/0.56元，预计公司2022/2023/2024年BVPS 分别为6.14/ 6.61/ 7.17元，7月19日股价11.28元，对应的PB 为1.84/1.71/1.57倍。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示1）财富管理业务发展低于预期；2）注册制下投行责任加大，投行业务尽责及合规风险； 3）权益市场大幅下跌，证券投资业务与股票质押业务风险；4）交易量大幅萎缩，资本市场改革低于预期的风险。