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楼枫烨

国金证券

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中国国旅 社会服务业(旅游...) 2017-10-31 40.19 -- -- 46.25 15.08%
50.90 26.65%
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业绩概述 2017年前三季度公司实现营业收入207.45亿元,同比增长26.14%,实现归属于上市公司股东的净利润19亿元,同比增长30.62%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为18.90亿元,同比增长30.12%。其中第三季度公司营业收入8.18亿元/+32%,归属于上市公司股东的净利润为6.08亿元/+72%。 经营分析 三季度增速创新高,剔除日上并表影响后业绩增速54%:Q1/Q2/Q3业绩增速分别为3.08%、41.93%、71.73%,其中二三季度的高增长一部分由于4月日上并表影响。根据少数股东损益的变化和上半年的日上经营情况判断日上Q2/Q3分别贡献业绩0.52/0.64亿元,剔除日上并表影响后,前三季度业绩增速为22%,其中Q2/Q3的业绩增速分别为29.2%/54%,三季度的增速创新高。三季度表现优异主要系三亚海棠湾免税店的高增长,2017Q3三亚海棠湾免税店实现销售额11.59亿元/+52.5%,1-9月销售额43.29亿元/+29.6%。 公司整体毛利率及净利率均有所提升,内部运营改善成效显现:1)毛利率角度:公司前三季度整体毛利率为28.41%/+3.43pct,其中Q1/Q2/Q3的毛利率分别为30.14%/29.01%/26.69%,同比增长-1.07pct/4.67pct/6.46pct,毛利率同比增长幅度增加,环比下降主要是由于低毛利率的旅行社业务在二三季度较为旺季,收入占比的提高稀释了整体毛利率水平。公司整体毛利率增长主要归因于日上并表影响和规模效应。2)净利率角度:公司前三季度净利率为9.2%/+0.3%,其中Q1/Q2/Q3的净利率分别为12.4%/8.6%/7.4%,同比增长-0.9pct/0.4pct/1.7pct。半年报中日上收入和净利润分别为13.62/1.02亿元,净利率为7.5%,相比于中免的净利率相对较低,净利率的提升可以排除因日上并表影响,公司规模效应和内部运营改善为主因。 公司将受益于三亚海棠湾免税店的内生业绩增长以及毛利率的提升:1)三亚海棠湾免税店的业绩提升:三亚旅游市场因环境优势及市场整顿成效显然,景气度不断提升。同时海棠湾地区的高端酒店及娱乐设施将在2017-2019年集中爆发,海棠湾地区的娱乐设施的完善将提高免税店的人次。2)毛利率的提升:公司竞标获得了多个机场(首都机场、香港机场、白云机场等)的免税店经营权,规模提升实现毛利率的提升。同时参股日上能够改善公司的采购渠道,受到品类毛利率不同的影响,免税业务有望在未来三年毛利 率从45%提升到55%。3)市内免税店牌照的运用:中免集团拥有北京、上海、大连、青岛和厦门的五个市内免税店牌照,开设市内免税店有望延续三亚免税店的经营模式。由于机场免税店经营模式下机场拥有绝对的议价权,开设市内免税店能够成为新的业绩增长点,同时能够捕捉境外游客以及内地待出国游客,符合国内促进消费的政策倾向。 盈利预测及投资建议 在不考虑广州及香港机场免税店的业绩增厚情况下,目前测算2017E/2018E/2019E的业绩为22/24/29亿元,增长幅度为22%/11%/21%,EPS为1.1/1.25/1.51元,目前股价对应PE为34/31/26倍,维持买入评级。 风险提示 机场提成比例过高导致净利率下滑; 政策面不利于公司发展; 毛利率提升不达预期。
长白山 社会服务业(旅游...) 2017-10-30 14.00 -- -- 15.13 8.07%
15.13 8.07%
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业绩简评 2017年前三季度公司实现营业收入3.17亿元,同比上升16.99%;实现归属于上市公司股东的净利润0.73亿元,同比下降19.11%;实现归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润0.72亿元,同比下降18.72%。 经营分析 营收高增长,景区委托管理及酒店业务为主因:公司前三季度实现营收3.17亿元,增长16.99%。公司的景区业务营收增速与长白山景区的游客人次增速相关性较强。2017年9月,长白山景区共接待游客22.54万人次,同比增长24.9%。其中,北景区接待游客16.6万人次,同比增长25.7%;西景区接待旅客5.94万人次,同比增长22.7%。1-9月长白山景区共接待游客191.4万人次,同比减少0.8%。前三季度的营业收入增速能够达到16.99%,主要是由于委托管理长白山景区业务以及酒店业务收入贡献,剔除委托管理收入后,酒店业务收入约为0.3亿元,按照600元/间的平均房价来测算入住率约为62%。 净利润下滑19.11%,酒店开业导致毛利率下降、费用率上升:收入端的上涨和净利润端下滑主要是由于成本费用相对较高,公司2016年12月末开业皇冠假日酒店,折旧摊销成本和人工成本等导致毛利率下降,前三季度的毛利率较上年同期下滑9.5pct。同时由于酒店开业初期相关的销售费用率及管理费用率均有所上升,其中销售费用率上升0.3pct,管理费用率上升2.1pct。 公司的看点在于内生业绩增长以及旅游资源整合预期:公司的景区客运以及委托管理业务跟景区游客人次基本相关,冬季冰雪旅游市场带动长白山的旅游景气度。酒店板块由于紧靠长白山景区山门口,凭借其温泉资源和地理位置能够实现开业初期较高的入住率和平均房价,但由于折旧摊销费用和前期推广费用较高,业绩增厚较弱。同时长白山保护开发区旅游资源丰富,未来存在资源整合预期,公司作为长白山区域的唯一上市公司,有望有益于资源整合。 盈利预测及投资建议 测算2017E/2018E/2019E的业绩为0.80 /0.86/0.92亿元,增长幅度为12%/7%/7%,EPS为0.30/0.32/0.34元,目前股价对应PE为48/44/41倍,维持增持评级。 风险提示 因恶劣天气导致长白山景区的游客人次下降 酒店项目业绩不及预期 景区客运安全问题。
云南旅游 房地产业 2017-10-24 8.37 -- -- 8.72 4.18%
8.72 4.18%
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业绩分析 前三季度营收及利润均有所下降,受工程结算周期和市场影响较大:公司前三季度营收及净利润分别下降16.89%、40.79%。公司营收及利润下降的原因在于子公司江南园林有限公司、云南旅游汽车有限公司受工程结算时间及市场影响。经营活动产生的现金流量净额1.26亿元/+421.60%,鸣凤邻里项目开盘使得预收房款增加。预计2017年年度的业绩能够受益于鸣凤邻里项目的开盘实现业绩的正向增长,鸣凤邻里8月份取得预售证,预售面积50046.53平方米,均价为1.25万元/平方米。公司预计2017年业绩区间为0.68-1亿元,增幅达到1.8%-49.71%。 非公开发行方案终止,募投项目进度未受影响:公司原先计划以募投资金来打造昆明故事项目、鸣凤邻里项目以及欢乐谷项目,考虑到再融资政策法规和监管要求终止了非公开发行方案,但募投项目按照计划进行开展。1)2017年6月公司大股东世博集团与碧桂园云南公司签订了战略联盟合作协议,将云南饭店、昆明饭店升级改造,昆明世博新区开发,城市更新改造等旅游文化项目等项目开展合作。2)鸣凤邻里取得预售证,项目正式开盘。3)全资子公司云南世博欢喜谷公司以2946.21万元收购云南世博婚礼文化公司100%股权,坚持布局婚庆产业链。 公司未来看点在于华侨城入驻后的项目开发以及资源整合预期:1)华侨城战略入滇,对云南布局“文化+旅游+城镇化”的战略,云南旅游将成为华侨城的资源整合平台,云南政府联合华侨城及五大央企(国开行、中建、中铁、中铁建、中冶)进行云南省的城镇化建设及全域旅游开发。2)华侨城未来开展的旅游项目将考虑到同业竞争的因素注入云南旅游上市公司体内。3)公司董事长更换完毕,员工激励预期增强。盈利预测及投资建议 目前测算2017E/2018E/2019E的业绩为0.73/0.80/0.82亿元,增长幅度为10%/8.6%/3%。目前股价对应PE为94/86/84倍,EPS为0.10/0.109/0.112元。因公司估值较高,业绩受结算周期影响较大,华侨城入驻后的项目进展不及预期,下调至增持评级。 风险提示 投资开发项目时间不可期 旅游文化综合体和地产项目回报期长,业绩反馈较慢 自上而下改革存在较多变更性
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2017-10-16 40.19 -- -- 46.25 15.08%
50.90 26.65%
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事件 中免集团和广州白云机场签署了二号航站楼出境免税店项目经营合作协议。中免集团以协议方式取得白云机场出境店T2的免税经营权,经营期限8年,从2018年2月1日至2026年1月31日。 经营分析:以议标的方式获得白云机场T2的出境店经营权,符合免税政策的要求,扣点率和保底销售额较为合理:根据由财政部、国家旅游局、海关总署、国家税务总局于2000年1月1日发布的《关于进一步加强免税业务集中统一管理的有关规定》中明确规定:设立出境口岸免税品分公司、免税店和外交人员免税店,由中国免税品(集团)总公司提出申请,财政部会同海关总署、国家税务总局、国家旅游局从严掌握审批,各地海关和地方政府无权自行审批。按照出境店的政策来看中免集团是唯一拥有经营权的免税商,在没有竞争对手参与竞标的情况下,35%扣点率和保底销售额相对合理。 出境免税店的合理价格扭转了进境免税店的亏损局面,增厚公司业绩,出入境免税店能够产生协同作用:入境免税店的竞标价格由于竞争较为激烈提成比例及保底销售额相对较高,属于亏损经营,出境店的合理价格能够弥补入境免税店的亏损。按照首都机场的坪效数据测算白云机场2018年/2019年/2020年的免税销售额分别为18.12/22.86/25.15亿元。1)销售额预测:按照入境店和出境店的面积比例得出2018E/2019E/2020E入境免税店的销售额分别约为3.56/4.46/4.9亿元,出境免税店的销售额分别约为14.56/18.41/20.25亿元。2)净利润预测:假设白云机场免税毛利率2018E/2019E/2020E分别为50%/53%/55%,费用率为5%。按照2018年2月T2投入运营的时间来测算,入境店2018E/2019E/2020E约亏损1.14/1.01/0.88亿元,出境店能够实现净利润约为1.09/1.79/2.28亿元,出境免税店能够弥补入境店的亏损,从而增厚公司业绩,预计2018E/2019E/2020E白云机场免税贡献业绩约为-0.05/0.79/1.39亿元。 白云机场免税经营权全部归属于中免集团,规模效应凸显:2018年-2020年由于入境免税店的提升比例和保底销售额过高导致业绩贡献率相对较低,未来白云机场出入境免税店的业绩贡献多方面驱动:1)毛利率的提升:白云机场预期2018年2月投入运营的T2航站楼的免税面积相对较大,以白云机场的客流量为基础,需求端有一定的保证,中免集团的整体采购规模提升将带动毛利率的提升。2)价格优势和消费回流趋势将能够改善以往白云机场免税规模小的局面:白云机场T1的出境店1000平方米的免税面积实现免税 销售额约为3亿元,体量相对于北京和上海较小,与国内第三大国际枢纽平台不相符合。其中一部分原因由于香港澳门地区稀释了白云机场的免税需求,随着香港澳门地区价格优势逐渐消退以及毛利率提升带来的价格议价能力将极大的吸引出入境游客进行消费。 白云机场T2出境店的落地加强了市场对于中国国旅的信心,但是对于上海机场的招投标仍需要理性对待:我们与市场对于中免集团中标白云机场T2出境店的事件解读存在一些不同,中免集团获得白云机场T2出境店的8年经营权,主要是由于免税政策的保护,但不能简单认为上海机场会有政策性倾斜。中免集团是唯一一家经国务院授权、在全国范围内开展免税业务的国有专营公司,免税事业的规模效应和资源优势决定了市场集中程度不断提高,中免无疑是最大的受益方。但免税事市场仍然是有限竞争市场,目前日上所经营上海机场的免税特许权将于2018年3月到期,中免、日上、深免等免税经营商均拥有资格参与竞标,同时参照首都机场的竞标价格,上海机场的竞标结果需要我们理性去思考和对待。 公司将受益于三亚海棠湾免税店的内生业绩增长、毛利率的提升以及市内免税店的落地:1)三亚海棠湾免税店的业绩提升:三亚旅游市场因环境优势及市场整顿成效显然,景气度不断提升。同时海棠湾地区的高端酒店及娱乐设施将在2017-2019年集中爆发,海棠湾地区的娱乐设施的完善将提高免税店的人次。2)毛利率的提升:公司竞标获得了多个机场(首都机场、香港机场、白云机场等)和入境店(昆明、广州、青岛、南京、成都、乌鲁木齐)的免税店经营权,采购规模提升实现毛利率的提升。同时参股日上能够改善公司的采购渠道,受到品类毛利率不同的影响,免税业务有望在未来三年毛利率从45%提升到55%。3)市内免税店牌照的运用:中免集团拥有北京、上海、大连、青岛和厦门的五个市内免税店牌照,开设市内免税店有望延续三亚免税店的经营模式。由于机场免税店经营模式下机场拥有绝对的议价权,开设市内免税店能够成为新的业绩增长点,同时能够捕捉境外游客以及内地待出国游客,符合国内促进消费的政策倾向。 盈利预测及投资建议:在不考虑广州及香港机场免税店的业绩增厚情况下,目前测算2017E/2018E/2019E的业绩为22/24/29亿元,增长幅度为21%/11%/21%,EPS为1.1/1.25/1.5元,目前股价对应PE为31/28/23倍,维持买入评级。 风险提示:机场提成比例过高导致净利率下滑; 政策面不利于公司发展; 毛利率提升不达预期
天目湖 社会服务业(旅游...) 2017-10-16 50.98 -- -- 56.88 11.57%
56.88 11.57%
详细
观光与休闲相结合,全产业链布局旅游产品,打造一站式旅游目的地发展:天目湖地区拥有长三角较为稀缺的集山、水、竹海、温泉于一体的独特自然景观资源,公司凭借天目湖资源开发了以山水园景区、南山竹海景区为主的景区板块、御水温泉为主的温泉板块、天目湖水世界为主的主题公园板块以及以御水温泉酒店、南山小寨、温泉客栈为主的主题酒店板块,打造了一站式旅游景区。公司观光类旅游产品山水园和南山竹海与御水温泉产品和水世界产品形成良好的观光游和休闲度假的互补,形成协同作用,吸引更多类型的旅游人群,产品多元化明显。同时景区业务、温泉业务和水世界业务能够实现淡旺季互补和支撑,平滑公司季节性收入。 二次消费占比较高,摆脱门票经济,非门票占比较高:公司体内的景区业务、温泉业务或者水世界业务的二次消费占比较高,尤其是南山竹海的二次消费占比远超门票收入占比。天目湖景区的二次消费占比远超过国内大部分景区,成功摆脱了门票经济。同时门票以高折扣比例的方式来吸引游客入园进行消费,二次消费为发展重点,人均消费及逗留时间能够大大提升。但需要注意的是公司的门票销售模式主要以联票模式为主,比例达到80%,结合联票模式(门票+X)和二次消费的高比例我们认为如今消费者的休闲度假付费意愿相对不高,需要采取一定的营销手段来引导游客消费,未来游客的休闲需求和付费意愿进一步释放,联票比例将逐步下降,公司业绩将进一步提升。 区位优势明显,地处长三角区域,辐射长三角高消费人群,形成3小时旅游生态圈:天目湖度假区处于常州溧阳区域,辐射人群主要集中在长三角区域,消费能力以及消费意愿较强,为公司重点开发二次消费提供了客群基础。交通优势较为明显,长三角主要城市距离天目湖的里程在300公里以内,形成3小时休闲旅游生态圈。 募资打造旅游演艺项目,开拓高端客户需求,优化公司资本结构:公司首次上市募集3.59亿元来打造天目湖文化演艺及旅游配套建设综合项目、天目湖御水温泉二期项目以及归还银行贷款。1)“天目湖文化演艺及旅游配套建设综合项目”主要新增文化演艺剧场,丰富了山水园周边去旅游的产品多样性。同时由于山水园周边景区相对匮乏,此次打造新的主题酒店能够弥补山水园周边的酒店空缺,解决游客的住宿需求。2)“天目湖御水温泉二期项 目”在御水温泉的基础上进行扩建,针对高端用户,提高人均消费,实现产品的升级。3)归还银行贷款能够降低公司的资产负债率和财务费用,优化公司的财务结构。 投资建议及盈利预测 我们认为天目湖的休闲度假旅游资源和一站式旅游目的地的打造能够为公司提供持续业绩,通过募集资金来丰富景区的演艺项目和高端住宿来提高人均消费水平。同时景区的接待量远低于最大承载量,二次消费占比与国内其他景区相比水平较高,未来将维持客流量和人均消费的增长。预计测算2017E/2018E/2019E 的业绩为0.80/0.86/0.92亿元, 增长幅度为14%/20%/12.5%, EPS 为0.99/1.19/1.34元, 目前股价对应PE 为46/38/34倍。对标同类景区上市公司的估值来看,由于新股发行估值相对较高,首次推荐给予增持评级。 风险提示 游客人次不及预期n 新建项目进度不及预期n 负债水平相对较高 联票比例及门票折扣比例过高n 对比同行业上市公司而言估值较高
天目湖 社会服务业(旅游...) 2017-10-13 50.98 33.46 58.20% 56.88 11.57%
56.88 11.57%
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投资逻辑: 观光与休闲相结合,全产业链布局旅游产品,打造一站式旅游目的地发展:天目湖地区拥有长三角较为稀缺的集山、水、竹海、温泉于一体的独特自然景观资源,公司凭借天目湖资源开发了以山水园景区、南山竹海景区为主的景区板块、御水温泉为主的温泉板块、天目湖水世界为主的主题公园板块以及以御水温泉酒店、南山小寨、温泉客栈为主的主题酒店板块,打造了一站式旅游景区。公司观光类旅游产品山水园和南山竹海与御水温泉产品和水世界产品形成良好的观光游和休闲度假的互补,形成协同作用,吸引更多类型的旅游人群,产品多元化明显。同时景区业务、温泉业务和水世界业务能够实现淡旺季互补和支撑,平滑公司季节性收入。 二次消费占比较高,摆脱门票经济,非门票占比较高:公司体内的景区业务、温泉业务或者水世界业务的二次消费占比较高,尤其是南山竹海的二次消费占比远超门票收入占比。天目湖景区的二次消费占比远超过国内大部分景区,成功摆脱了门票经济。同时门票以高折扣比例的方式来吸引游客入园进行消费,二次消费为发展重点,人均消费及逗留时间能够大大提升。但需要注意的是公司的门票销售模式主要以联票模式为主,比例达到80%,结合联票模式(门票+X)和二次消费的高比例我们认为如今消费者的休闲度假付费意愿相对不高,需要采取一定的营销手段来引导游客消费,未来游客的休闲需求和付费意愿进一步释放,联票比例将逐步下降,公司业绩将进一步提升。 区位优势明显,地处长三角区域,辐射长三角高消费人群,形成3小时旅游生态圈:天目湖度假区处于常州溧阳区域,辐射人群主要集中在长三角区域,消费能力以及消费意愿较强,为公司重点开发二次消费提供了客群基础。交通优势较为明显,长三角主要城市距离天目湖的里程在300公里以内,形成3小时休闲旅游生态圈。 募资打造旅游演艺项目,开拓高端客户需求,优化公司资本结构:公司首次上市募集3.59亿元来打造天目湖文化演艺及旅游配套建设综合项目、天目湖御水温泉二期项目以及归还银行贷款。1)“天目湖文化演艺及旅游配套建设综合项目”主要新增文化演艺剧场,丰富了山水园周边去旅游的产品多样性。同时由于山水园周边景区相对匮乏,此次打造新的主题酒店能够弥补山水园周边的酒店空缺,解决游客的住宿需求。2)“天目湖御水温泉二期项 目”在御水温泉的基础上进行扩建,针对高端用户,提高人均消费,实现产品的升级。3)归还银行贷款能够降低公司的资产负债率和财务费用,优化公司的财务结构。 投资建议及盈利预测:我们认为天目湖的休闲度假旅游资源和一站式旅游目的地的打造能够为公司提供持续业绩,通过募集资金来丰富景区的演艺项目和高端住宿来提高人均消费水平。同时景区的接待量远低于最大承载量,二次消费占比与国内其他景区相比水平较高,未来将维持客流量和人均消费的增长。预计测算2017E/2018E/2019E的业绩为0.80/0.86/0.92亿元,增长幅度为14%/20%/12.5%,EPS为0.99/1.19/1.34元,目前股价对应PE为46/38/34倍。对标同类景区上市公司的估值来看,由于新股发行估值相对较高,首次推荐给予增持评级。 风险提示:游客人次不及预期 新建项目进度不及预期 负债水平相对较高 联票比例及门票折扣比例过高 对比同行业上市公司而言估值较高
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名