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凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2018-04-30 -- 16.80 30.23% -- 0.00%
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业绩总结:公司2017年实现营业收入80.5亿元,同比增长21.2%;实现归母净利润2.2亿元,同比增3.8%,扣非净利润1.5亿元,同比下滑30.1%。其中Q4单季度实现营收18.1亿元,同比增长12.4%,归母净利润亏损1.2亿元,同比下滑415.7%,2017全年及Q4净利润承压主要受可供出售金融资产计提减值和长期应收款计提减值影响,全年资产减值损失共计2.04亿元大幅拖累利润水平,扣除这部分影响后公司净利润同比增速约37%,内生增长能力依然优异。公司同时公布了2018年经营计划,预计全年实现营收及净利润分别为88.47亿元、3.38亿元。 加强产品研发带动旅游批发业务高增长,航空铁路配餐业务实现良性成长。1)通过加大旅游产品的研发力度,公司高端产品线不断丰富,同时积极开发特色“入境游”和“国内游”产品积极抢占市场份额,2017年公司旅游业务实现稳健发展,批发业务实现营收12.9亿元,大幅增长45.5%,营收占比提升至16%(yoy+2.7pp),零售业务、会奖业务稳健增长,全年分别实现营收46.5亿元(yoy+17.7%)、10.6亿元(yoy+11.2%);2)受益国民飞行需求的增长和国家铁路网线的加密,同时公司加强与航空公司和铁路部门合作,公司航空、铁路配餐服务良性增长,实现营收10.3亿元(yoy+32.5%),合作航空公司增长至63家(+10家)。 盈利能力略有改善,资产减值+坏账损失计提压制利润。旅游批发业务占比提升导致公司旅游业务毛利率小幅下降0.16pp至14%,航空配餐及服务毛利率通过规模效应的逐渐显现提升至41.4%(yoy+2.1pp),公司整体毛利率受高占比的旅游业务影响产生0.14pp下滑;随着运营管理效率的提升公司销售费用率、管理费用率分别下调0.2pp、0.6pp,带动整体费用率下降0.3pp,盈利能力有所改善,但公司出于谨慎性考虑,公司对持有的嘉兴基金1亿元可供出售金融资产计提了减值准备,另“双桥”应收账款经政府政策调控原因未收回款项,为尽可能减少公司损失,公司暂对其形成的长期应收款账面价值1,249.53万元全额计提了坏账准备,全年资产减值损失共计2.04亿元大幅拖累利润水平,扣除这部分影响后公司净利润同比增速约37%,可见业务内生增长能力依然强劲。 渠道+产品+资源一体化发展,打造出境游全产业链服务运营商。1)渠道建设扎实:公司通过线上线下一体化迎合低频高价的出境游消费市场,截至2017年公司已设立60家分子公司,门店数达247家;2)产品线聚焦高端:公司目前已拥有覆盖全球120多个国家和地区、超过20,000种服务于不同人群的高端旅游产品,同时围绕“旅游+”为核心不断开拓强IP体育旅游、“一带一路”旅游等特色化产品以顺应市场热点;3)产业链资源丰富:公司已与国内外80余家航空公司、30余家酒店集团以及11家游轮公司建立合作关系。作为国内出境游行业服务运营商龙头,公司整体产业链协同能力持续提升,议价能力有望增强并同时实现成本改善。 出境游回暖趋势确立,高端出境游龙头竞争优势凸显。随着宏观经济的转暖和国民消费能力的提升出境游复苏趋势已确立,2017年中国内地公民出境旅游为1.3亿人次,同比增长7%,国际旅游支出达1152.9亿美元,同比增长5%。公司作为高端出境游龙头有望享受行业复苏红利,中欧、中加旅游年的带动下公司高端产品线有望放量,同时2018年世界杯等大型体育赛事的展开将利于凸显公司体育旅游大IP优势;此外2017年公司新推出品牌“签动全球”,业务覆盖全球105个国家和地区签证服务,服务优势再度显著提升。行业复苏叠加公司龙头优势,业绩有望重回高成长。 盈利预测与评级。预计2018-2020年EPS分别为0.48元、0.59元、0.71元,未来三年归母净利润将保持37%的复合增长率。考虑公司为国内高端出境游服务龙头企业,产业地位强势且产业链布局全面,渠道+产品+资源能力持续提升有望延续强者恒强格局,明年资产减值影响有望解除,同时出境游复苏趋势下,公司业绩有望享受行业红利重回高成长,参考可比公司估值给予公司一定估值溢价,2018年35倍估值,目标价16.8元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济景气度或不及预期;行业复苏或不及预期;公司产品研发进度或不及预期。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2018-04-30 -- 16.80 30.23% -- 0.00%
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业绩简述:2017年实现营业收入80.45亿元/+21.24%;归属于上市公司股东的净利润2.21亿元/+3.82%;扣非净利润为1.51亿元/-30.05%。EPS0.2748/+3.82%。2017年度不分红。2017Q4单季营收18.05亿元/+12.42%,归母净利-1.19亿元,主要系多项一次性减值于第四季度计提。 旅游服务中批发业务高速增长,零售及会奖业务稳健提升。旅游服务实现收入69.99亿元/+20.83%,其中批发业务高速增长,零售及会奖业务稳健提升。①公民批发增速大幅提升,客单价降低系公司低价抢占出境游批发市场、并开拓国内游市场:营业收入1.29亿元/+45.5%,接待38万人次/+89.5%,客单价3374元/人次,同降23.22%。批发业务高速增长,客单价同比下降,毛利率也有所降低,我们认为系1)公司以低价战略抢占出境游批发市场,加速布局华南、西南区域(华南增速72%,西南增速65%),2)2017年起公司发力国内游、入境游业务,与出境游相比国内游客单价较低、毛利率较低,2017年收入中国内游收入占比提升,导致增速提高、客单价降低。②公民零售稳健增速,客单价提升,体现公司强大品牌优势:营收4.6亿元/+17.6%,接待70万人次/+9.8%,客单价6632元/人次,同增7.11%。零售业务稳健增长,客单价同比提升,公司品牌优势显著。③企业会奖稳定增长:营收10.6亿元/+11.2%,接待16.8万人次/+46.2%,客单价6333元/人次,同降23.95%。 航食配餐高速增长,点餐信息化推动铁餐量价齐升。营收10.3亿元/+32%,其中①航空配餐营收8.4亿元/+29%,3,641.14万份/+16%,每份均价23元/+10.96%;②铁路配餐营收1.9亿元/+53%,252.97万份/+25%,每份均价76元/+22.46%。铁路配餐营收与配餐量均有了大幅提升,主要系报告期内公司改进完善铁餐信息化系统所致,报告期内公司已完成系统的一期开发,配合微信开展线上点餐服务。 毛利率略有降低,主要系批发业务毛利率降低;经营效率提高,期间费用率有所降低。毛利率18.00%/-0.14pct,其中:零售业务毛利率进一步提高0.68pct至16.46%,批发业务毛利率下降0.79pct至5.57%,会奖业务毛利率下降1.27pct至13.14%。期间费用率12.62%/-0.37pct,其中:销售费用率7.73%/-0.23pct,管理费用率3.73%/-0.59pct,财务费用1.16%/YOY+0.45pct,主要系2017年6月发行7亿元债券产生较多利息支出。 净利润大幅下滑主要受大额资产减值影响,一次性减值不影响公司长期经营。①公司对嘉兴基金乐视体育项目出资1亿元可供出售金融资产计提了减值准备;②由于经政府政策调控,对“双桥”应收账款1249.53万元全额计提坏账准备(但公司已启动相关法律程序,尽可能减少公司损失);③受韩国“萨德”事件影响,日韩游旅游社天天商旅未达业绩承诺,基于补充协议,公司免于支付原账面已计提的股权投资或有对价6908万元,作为金融负债的变化计入当期公允价值变动损益并转入投资收益,同时列示商誉减值准备6110.95万元,对当期损益影响为797万元(列入非经常性损益)。 未来看点:①出境游复苏趋势确立,韩国游利空出尽增速回升,2018年出境游增速有望达20%以上:2018年3月韩国数据扭正(40.34万人次/+11.8%);2018Q1亚洲主要出境目的地大陆游客接待持续实现高增长,日本194.36万人次/+17.9%,泰国317.45万人次/+30%,越南135.64万人次/+42.9%;2018年1-2月份,香港851.29万人次/+13.6%,澳门421.46万人次/+15.1%,台湾50.84万人次/+11%,新西兰10.62万人次/+20.96%;四大航司(国航/东航/南航/海航)国际运量增长10.57%,3月份明显提速。②“品牌+资源+渠道”优势突出,业绩增速将超过行业增幅;③公司目前停牌,拟进一步整合上下游资源,进一步加强公司对出境游产业链核心资源的掌控,若重组完成,公司对核心资源掌控力将进一步增强,利润空间有望大幅提升。拟重组标的资产包括香港快运航空有限公司、非洲世界航空有限公司、康泰旅行社有限公司、新华旅游有限公司、ZujiTravelPte.Ltd(新加坡OTA)、重庆同盛假期国际旅行社有限公司、海航思福租赁股份有限公司、福建九天达信息科技股份有限公司、易生金服控股集团有限公司、海南海航饮品股份有限公司等。 投资建议:考虑出境游行业复苏,公司“品牌+资源+渠道”优势突出,预计公司2018年-2020年的收入增速分别为24.3%/22.7%/17.6%,对应EPS分别为0.48/0.71/0.83,给予估值溢价2018年PE为35倍,对应2018年目标价16.80元。 风险提示:宏观经济增速明显下行风险、长期股权投资出现亏损、出境游增速不及预期、公司业务整合不及预期等。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2018-04-30 -- -- -- -- 0.00%
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经营分析 公司在17年出国游市场相对低迷情况下营收实现21%增长,批发业务增长较快:公司营收增长21%,批发业务增长较快(人数增长89.5%,收入增长45.5%),占比有所提升(2017年18.4%VS2016年15%),客单价有所下滑,主要由于公司布局新城市中以批发业务来切入,华南及西南地区分别增长72%/65%。零售业务保持平稳增长17.6%,客单价提升7%,门店数达247家,增加9家。企业会奖业务增长11.2%,从公司的业务增长来看有两大策略:第一是零售主营以提高产品品质和价格为增长点,第二是批发及会奖业务以捕获流量为主,渠道下沉的同时产品平均价格也有所下降。 17年公司净利润中干扰因素较大,资产减值损失拖累公司业绩:2017年公司净利润增速为3.8%,从公司费用率角度来看整体下滑,其中管理费用率下滑0.3pct,管理费用率下滑0.6pct。由于多个因素导致资产减值损失拖累公司业绩:1)公司对嘉兴基金乐视体育项目计提1亿元减值准备;2)公司“双桥”长期应收款计提坏账准备0.125亿元;3)天天商旅未完成业绩承诺减持商誉0.61亿元,同时将以免于支付股权投资或有对价,结转6908万元转入投资收益;4)应收账款坏账损失0.255亿元。综合剔除17年的资产减值和商誉减值以及17年转让嘉兴基金乐视体育项目获得投资收益5800万的情况下公司利润增速约为29%,内生业绩增长动力较强。 2018Q1维持17年下半年出境游高景气度,公司将受益于行业复苏:2018Q1亚洲地区重要的境外目的地来看目的地维持高增长:日本194.36万人次/+17.9%;泰国317.45万人次/+30%;越南135.64万人次/+42.9%;韩国105.39万人次/-30.5%,重点目的地平均接待内地游客人次增速达到15%,值得注意是3月份韩国数据出现正向增长(40.34万人次/+11.8%)。欧洲市场1-2月按照境外目的地数据公布内地过夜增长30%,整体公司布局的境外多个目的地18年年初表现良好,看好出国游市场2018年强势复苏,公司作为出境游零售龙头有望获益。 盈利调整及投资建议 预计18E-20E业绩分别为4.0/4.9/5.72亿元,增速分别为82%/22%/17%,EPS分别为0.5/0.61/0.71元,PE分别为26/21/18X,维持买入评级。 风险提示 安全和政策因素影响较大;人民币贬值风险导致国内出境游实际消费水平下降;国内经济放缓导致出境游低速增长;线下门店的布局拖累公司业绩;
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2018-04-30 -- -- -- -- 0.00%
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公司公布2017年年报:2017年全年实现营业收入80.45亿元,同比增长21.24%。大额资产减值损失使得公司实现归属股东净利润2.21亿元,同比仅增长3.82%,低于我们此前的预期(3.54亿元)。实现扣非净利润1.51亿元,同比下降30.05%。报告期内,公司销售费用率下降0.23pct至7.73%;由于2017年6月发行7亿元债券产生较多利息支出,使财务费用率提升0.45pct至1.16%,管理费用率下降0.59pct至3.73%。 净利润大幅下滑主要受大额资产减值影响,一次性减值不影响主营长期发展。由于公司对嘉兴基金乐视体育项目出资1亿元可供出售金融资产计提了减值准备,同时由于经政府政策调控,对“双桥”应收账款1249.53万元全额计提坏账准备。该部分为一次性计提,与公司主营业务的发展无关,我们认为并不影响公司的核心发展逻辑。另一方面,天天商旅受韩国市场影响未达业绩承诺,基于补充协议,公司子公司凯撒同盛将其他应付款/应付股权款6,908万元作为金融负债的变化计入当期公允价值变动损益并转入投资收益,同时列示商誉减值准备6110.95万元,综合来看对当期损益影响为797万元(非经常性损益)。 出境批零业务稳定发展,航空及铁路配餐业务增长迅速。2017年,随出境游回暖与旅游产业消费升级,公司实现旅游服务收入69.99亿元,同比增长20.83%。批发业务占比提升使得旅游服务毛利率下降0.16pct至13.95%。报告期内,公司继续拓展航空食品、铁路餐饮服务业务,2017年配餐总量达3894.11万份(+16%),实现收入10.3亿元(+32%);配餐业务规模扩大使得成本得到摊薄,毛利率增长2.06pct至41.43%。由于公司旅游服务营收占比达87%,因此旅游服务业务毛利率微降带动公司整体毛利率下降0.14pct至18%。 出境游回暖利好公司主业,18年业绩有望恢复增长。2018年公司计划实现总营业收入88.47亿元,净利润3.38亿元。其中,旅游业务计划实现收入不低于76.99亿元,净利润不低于2.92亿元;航空食品业务计划实现收入不低于11.32亿元、净利润不低于1.25亿元。2018年,欧亚出境游呈现复苏态势,年初至今人民币涨幅已超过3%,汇率利好与居民旺盛的出游需求对公司出境游业务带来有利影响。 盈利预测及投资建议:公司受大额资产减值、商誉减值和计提坏账准备影响利润大幅下跌,该情况对公司主营不构成实质性影响。公司自1月19日开始停牌,3月17日公布拟收购香港快运航空、非洲世界航空、康泰旅行社、新华旅游等相关资产。调整2018/19年,新增2020年盈利预测,预计公司2018-2020年EPS分别0.43/0.53/0.65元(原盈利预测17/18年EPS为0.47/0.61元),对应PE分别为30/24/20倍,维持“买入”评级。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2017-12-29 13.27 20.84 61.55% 14.28 7.61%
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公司公告调整非公开发行方案,拟以不低于11.86元/股向包括海航旅游、凯撒世嘉在内的不超过10名特定对象增发31亿元,其中海航认购近9亿,世嘉投资认购3亿元,合计占38%。限售期安排上,海航旅游和凯撒世嘉限售36个月,其他特定认购对象自发行结束之日起12个月内不得转让。相对于2016年9月,此次在定增规模、发行底价、总投资额等主要维度上均有变化。 “变与不变”(1)变化:①定增规模:从72亿元调整为31亿元;②发行底价:从不低于15.65元/股调整到不低于11.86元/股;③项目总投资额:从88亿元调整到40亿元。(2)不变:①集团和创始人认购比例不变。2016年9月72亿定增版本中,海航旅游认购20亿元,世嘉投资认购7亿元,占比约38%;此次海航旅游认购近9亿元,世嘉投资认购3亿元,占比不变。②募投资金使用用途不变,仍旧是在产业链上下游拓展,巩固全产业链优势。 即便不考虑利润增厚,定增摊薄影响有限。以31亿定增规模,假设11.86元/股价格发行,增发股本2.6亿股;目前总股本8.0亿股,测算摊薄幅度将不高于24%,影响有限,且较此前的潜在摊薄幅度显著下降。 我们看好定增募集资金投向,全产业链布局的优势有望加强。(1)募集资金超过60%用于航空和邮轮销售,将强有力加强公司在上游的布局。我们拆分过往成本构成发现45%用于航空大交通,航旅通不仅有利于开发新目的地,同时将有效控制成本;而邮轮旅游在2016年达到翻倍增长,验证了需求端旺盛,但由于2017年韩国方面黑天鹅因素,邮轮旅游短期受到压制,我们判断2018年存在大概率的反弹机会。(2)募集资金10%用于营销总部二期将继续完善下游零售渠道。截至2017年中旬,公司渠道结构中已经有80%收入来源于直接渠道,约20%来自间接渠道,为公司带来稳定的高毛利率。 盈利预测和评级。行业拐点已来,凯撒旅游全产业链模式贡献高增长和强盈利能力不断得到验证,暂不考虑定增变更及其影响,我们维持盈利预测,判断2017-2019年间净利润分别为3.9/4.8/6.4亿元,以总股本8.03亿股计算,2017-2019年间EPS分别为0.49/0.60/0.80元/股,按2018 年35倍PE计算,目标价20.84元/股,买入评级(16-19年CAGR约45%,目标价对应2018PE不到35倍,PEG<1)。 风险提示。(1)公司层面:定增的时间进度不达预期;华东市场竞争激烈;(2)行业层面:邮轮旅游市场复苏缓慢;(3)宏观经济层面:人民币汇率波动风险。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2017-12-29 13.27 16.00 24.03% 14.28 7.61%
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1、下调增发规模,降低摊薄影响。公司于2016年5月首次公告非公开发行预案,此后经过数次调整,在今年初公布的第二次修订稿。相比上次,最新的第三次修订稿中,发行价格由不低于15.65元/股调整为不低于11.80元/股,计划募集资金总额由不超过72亿元调减为不超过30.89亿元,对应的发行股份数预计由约4.6亿股减少为约2.6亿股,摊薄幅度减少了近一半,有利于降低未来的估值预期。 2、稳健扩张线下渠道,搭建海外服务平台。本次定增募投项目不变,国内营销总部二期项目计划提升线下门店数量、优化布局、丰富店型;公民海外即时服务保障项目旨在优化用户体验,推进自由行业务发展;凯撒邮轮销售平台项目围绕邮轮产品,在渠道与产品上双向发力,以期进一步提升市占率;凯撒国际航旅通项目则主要开发海岛游包机、包房产品,完善全产业链布局。 3、投资建议:今年四季度以来,海外主流目的地市场环境逐渐改善,出境游行业出现复苏迹象,行业长期成长具有确定性。今年凯撒业绩逆势稳增,龙头地位凸显。此次下调定增规模,降低EPS摊薄的影响。我们预计公司2017-2019年的每股收益为0.50/0.62/0.79元,对应的PE估值为27x/22x/17x,考虑增发摊薄(假设发行2.6亿股),对应PE估值为36x/29x/23x,维持“强烈推荐-A”投资评级。 4、风险因素:国外旅游目的地环境恶化;项目推进不及预期;汇率波动。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2017-12-28 13.75 17.49 35.58% 14.28 3.85%
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事件:公司12月26日晚发布公告调整非公开发行方案,调整后公司拟非公开发行募集资金30.89亿元(减少41.11亿元),每股价格11.80元(调整前15.56元);海航旅游、世嘉投资(分别为公司大股东、二股东)分别承诺以不低于8.58亿、3亿(调整前20亿、7亿)认购此次发行的股份。 点评:①市场此前认为公司定增金额较大,致短期股东即期回报摊薄,对估值形成一定压力,此次方案减少募资一半以上,好于市场预期。②此次募集资金30.89亿元,新增股本数将不超过2.62亿股,增幅32.5%;而此前募集资金72亿,新增不超过4.62亿股本,增幅57.5%,此次调整方案将大幅降低利润摊薄比例;③同时我们认为在非公开发行监管政策趋严的背景下,此次募资降低更有利于方案顺利通过,有望轻装前行;④公司定增募集资金主要用于国内营销总部二期项目(1.66亿元)、公民海外即时服务保障系统(6.09亿元)、凯撒游轮销售平台项目(12.43亿元)、凯撒国际航旅通项目(10.71亿元),此次募资减少预计不会影响公司主业,定增落地后将助推旅游营销及综合服务系统建立,加速线下门店铺广。 2018年行业有望回暖,公司“品牌+资源+渠道”优势突出,业绩增速或将超过行业。①凯撒旅游由于强大的品牌效应,客单价高、客户粘性强,发力零售端,相对受行业负面因素影响较小;②通过强大的门店铺设和管理能力,抢占机制不佳的国企零售门店的份额,依靠海航获得线上流量入口;③凭借海航的支持强化目的地资源控制,增强与上游资源供应商的议价能力。 报前两大股东参与定增+增持彰显信心,增持价格低于当前股价。①大股东与二股东参与定增,增持均价为11.80元/股,低于当前市价;②2016年起,大股东与二股东持续增持,价格区间在12-15元之间,彰显对公司长期发展信心。 投资建议:预计公司2017年-2019年的收入增速分别为28.5%、25.6%、21.3%,净利润分别为3.10/4.29/5.46亿元,如果此次定增顺利通过,对应2018年PE为32倍;考虑到出境游行业复苏,公司市场占有率持续提升,品牌优势突出+大股东资源优厚+渠道不断下沉,不考虑定增影响,给予一定估值溢价2018年PE为33倍,对应6个月目标价17.49元,给予买入-A评级。 风险提示:突发事件(自然灾害、战争、流行病、政治)影响出境游客流量,人民币大幅贬值降低出境游需求。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2017-12-28 13.75 -- -- 14.28 3.85%
14.28 3.85%
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公司非公开发行方案作出调整,具体内容为:1、发行价格不低于15.65元/股改为11.80元/股。2、计划募集资金不超过720,000万元改为不超过308,896万元。其中海航旅游承诺以不低于人民币85,804万元、世嘉投资承诺以不低于人民币30,031万元的认购资金认购本次发行的股份。3、募投项目的投入金额发生更改:国内营销总部二期项目的募集资金投入由10.27亿元改为1.66亿元;公民海外即时服务保障系统项目的募集资金投入由8.5亿元调整为6.1亿元;凯撒邮轮销售平台项目的募集资金投入由27.3亿元调整为12.4亿元;凯撒国际航旅通项目的募集资金投入由26亿元调整为10.7亿元。4、有效期由2018年6月5日调整为股东大会审议通过本次发行方案调整相关事项之日起12个月。 下调募资金额符合预期,现阶段的定增金额按照市值来算仍高于新规要求:公司的非公开发行资金从72亿元下降到30亿元,募集规模的下降基本上符合市场对公司的预期,30亿元的募资金额按照12月26日的收盘市值108亿元来看超过了新规的规定,其中海航旅游和世嘉投资参与11.6亿元。在定增方案修改后存在两种可能:第一是进一步根据新规调整募集资金规模,但是这样假设下此次修改没有一步到位较为不合理;第二是定增阶段公司对市值有诉求,在行业复苏情形下会积极提升经营效率做业绩,通过市值的提升来完成定增额度,同时能够将股权的稀释性能够降到最低。 各项募投方案总投资额均出现下调,其中线下门店和邮轮项目的下调幅度最大,门店扩张放缓,邮轮仍是公司的重点发展项目:公司的募投资金主要用于线下门店、邮轮、海外即时服务保障以及航旅通项目,其中线下门店的总投资金额由12.5亿元下降到4.4亿元,从资金投入量来看线下门店的布局速度将有所放缓;邮轮项目由35亿元调整为14亿元,邮轮为市场相对高端的旅游产品,布局较为重资产,投资额的下降并不代表公司对于邮轮项目的轻视,相反从公司整体的投资情况和邮轮的比重来看邮轮旅游仍是公司的重要发展项目。 从投资逻辑来看自行业复苏到公司C端和上游资源优势再到估值底部构成了完整的推荐流程,如今定增的修改对于公司来看利大于弊,继续维持买入评级:公司将受益于行业复苏、纵向产业链的布局以及估值安全边际。1)2018年中欧中加旅游年以及亚洲低基数影响下出境游市场预期能够出现结构性机会,公司对接零售端能够直接受益;2)线上线下布局出境游旅行社零售业务,盈利能力相对较强。对比众信旅游和凯撒旅游来看,由于商业模式的不同,零售端直接面向C端用户,毛利率及净利率相对较高,在市场充分竞争的情况下,公司能够受益于细分行业的复苏和市占率的提高。3)上游资源端能够借力海航旅游,产品的灵活性相对较高。同时上游资源相对重资产,对于财务压力相对较大,以海航为背景进行重资产布局能够优化公司的资本结构。4)对标海外成熟的旅行社的发展路径来看目前C端的资源获取和上游资源端的把控是旅行社的重要战略,凯撒在全产业链布局、批零一体化、提升直销比例方面步伐较快。 预计2017E-2019E的业绩分别为3.4/3.8/4.98亿元,增速分别为60%/12%/31%,由于2017年存在约6500万元的投资收益,剔除这部分的投资收益后2017E-2019E的业绩分别为2.75/3.8/4.98亿元,增速分别为29%/38%/31%。EPS分别为0.42/0.47/0.62元,目前股价对应的PE分别为32/28/22倍,维持买入评级。假设考虑现阶段的定增规模来看PE分别为40/36/28倍。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2017-12-28 13.75 -- -- 14.28 3.85%
14.28 3.85%
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定增金额调整至30.89亿元,关联方认购彰显信心 2016年5月公司发布定增预案,计划定增募资80亿,2016年9月公司调整募资金额至72亿,2017年12月26日再次公告调整至30.89亿,发行价由15.65元调整至11.80元,关联方海航旅游、世嘉投资承诺认购金额相应调整至8.58亿、3.00亿。按定增新规,非公开发行股份数量不得超过发行前总股本20%,按调整前方案需非公开发行股份约460万股,远高于公司20%的股本上限,此次方案调整符合市场预期。若交易完成,全面摊薄后公司17-19年EPS0.34/0.43/0.52元,对应当前股价17-19年PE分别为39.63/31.70/26.02,18年估值处于历史底部区间。 募投项目提升综合服务能力,拓宽业务空间,强化领先地位 据最新方案,营销、航旅通、邮轮、公民服务保障系统四大项目拟募投额分别调整至1.66亿/10.71亿/12.43亿/6.09亿,涉及营销网络、出境游安全及服务、邮轮、自由行、海岛等多项出境服务:1)细化国内销售网络,完善零售门店布局;2)加快公司海岛旅游业务发展;3)有助通过长期湿租方式掌控邮轮资源,推动邮轮业务发展;4)助推提升全球服务功能。 出境游长期空间广阔,18年增速有望恢复高成长推动板块估值修复 收入水平提升、消费升级驱动出境游需求持续释放,签证服务便利化、航线加密等供给增长推动行业长期高成长。15-16年因地缘政治、签证政策收紧等因素对权重大的目的地客流产生较大影响,行业整体增速步入个位数区间,17年下半年增速拐点开始显现,18年欧洲指纹签负面影响基本消化,泰国市场整治结束,其他目的地基本保持健康成长,复苏为大概率事件,板块有望迎来估值修复。 强资源掌控+深产品研发+广零售渠道铸就核心竞争力 据公司公告,凯撒同盛会员俱乐部截至2015年H1已经拥有近150万会员,活跃客户达到约50万人,平均客单价达到3万以上,逐步壮大的俱乐部会员已形成稳定的高端消费力量;基于广泛零售布局及高质量会员体系,前瞻性新产品可迅速投放市场,带来品牌影响力及盈利能力提升。深耕产业链,提高对各个环节把控,带来相对高盈利能力,在部分重要目的地如欧洲有较高市场份额和较强的资源掌控能力。 出境游空间广阔,公司资源、零售优势突出,维持“买入”评级 消费升级,出境游长期高成长,18年有望复苏,板块迎估值修复。凯撒旅游零售业务具先发优势,加大新奇特高产品研发力度;大股东海航旗下航空/酒店/金融/线上渠道资源丰富;规模优势和产业链布局效应逐渐显现,市场份额持续提升,产业地位逐渐强化。因定增尚未过会,暂维持原盈利预测17-19年EPS0.45/0.55/0.68元,对应PE分别为30.20/24.31/19.86;全面摊薄后EPS0.34/0.43/0.52元(暂不考虑募投项目带来的潜在盈利增加),对应PE分别为39.63/31.70/26.02,维持原目标价及“买入”评级。 风险提示:国外安全事故风险;人民币汇率变化风险,政策风险。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2017-12-05 12.84 16.00 24.03% 14.23 10.83%
14.28 11.21%
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2018年中欧中加旅游年以及亚洲低基数影响下出境游市场预期能够出现结构性机会,公司对接零售端能够直接受益:从出境游数据来看2017年前三季度欧洲市场复苏迹象明显,去年的恐袭和指纹签的影响弱化,同时航线布局和旅游目的地需求的升级支撑市场持续高增长。2017年下半年港澳台日泰均表现出较强的复苏迹象。在出境游利空因素减弱行业处于复苏状态下,公司作为零售业务的龙头能够获益。 线上线下布局出境游旅行社零售业务,盈利能力相对较强:对标众信旅游来看,公司布局零售端直接面向C端用户,毛利率及净利率相对较高,在市场充分竞争的情况下,公司能够受益于细分行业的复苏和市占率的提高。同时布局线下门店(目前线下门店数约238家),培育消费者的品牌意识和粘性,通过优质服务的附加值为公司带来规模的增量。 背靠海航上游资源,产品灵活性和议价能力高:凯撒的零售端优势较强,背靠海航航空和地接资源,线下门店的铺设和线上的营销渠道的打造;在2016年受到出境游市场的断崖式放缓的背景下,零售端的销售增速放缓明显,但凯撒的增速仍超过出国游行业平均增速。对标海外成熟的旅行社的发展路径来看目前C端的资源获取和上游资源端的把控是旅行社的重要战略,凯撒在全产业链布局、批零一体化、提升直销比例方面步伐较快。上游资源端能够借力海航旅游,产品的灵活性相对较高。同时上游资源相对重资产,对于财务压力相对较大,以海航为背景进行重资产布局能够优化资本结构。 投资建议及盈利预测 预计2017E-2019E的业绩分别为3.4/3.8/4.98亿元,增速分别为60%/12%/31%,EPS分别为0.42/0.47/0.62元,目前股价对应的PE分别为30/27/21倍,首次推荐给予买入评级。 估值讨论 公司经历了一轮旅行社资源热潮期之后的估值水平处于历史低位。对标国外的旅行社上市公司来看A股相对于国际上来说存在溢价,给予国内出境游旅行社30-35倍估值,目标价为16-17元/股。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2017-11-28 12.40 20.84 61.55% 13.76 10.97%
14.28 15.16%
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继2017Q1欧洲目的地复苏之后,亚洲或将强势复苏;而由于其在出国游整体占比中的绝对优势,我们判断此轮复苏或将较大带动行业数据反弹。公司持续不断开发“一带一路”沿线旅游资源,同时邮轮旅游领域市占率较高,将从中显著受益。根据目的地国家旅游局: (1)泰国第4个月加速增长。2017年5/6/7/8/9/10月赴泰中国游客分别为+3%/+7%/+8%/+10%/+15%/+70%,而由于去年负面影响开始于2016年10月,因此我们判断2017年11月、12月持续反弹确定性极高(中国和泰国旅游局口径下,2016年赴泰旅游中国人分别是911万/876万,占比分别约21%/27%); (2)菲律宾:2017年11月15-16日,李克强总理应邀对菲律宾正式访问,双方政府联合声明,强调互利; (3)我们在2017年11月12日发布的“赴韩负面因素减退,出国游行业数据回暖确定性高,邮轮出境或二次高增长”报告中跟踪到:赴韩负面因素减退,出国游行业数据回暖确定性高(中国国家旅游局和航空数据口径下,2016年韩国在我国出国游中权重约17%和25%); (4)日本第3个月加速增长。2017年7/8/9/10月赴日中国游客分别同比+7%/+21%/+30%/31%。 航空数据回暖验证复苏逻辑,拐点已来。我们在2017年11月17日发布的“四大航10月国际线运载人次无一不加速增长,出国游行业复苏趋势逐渐明朗”报告中跟踪到四大航空公司2017年10月国际航线运载人次合计约405万人次,单月同比增长14.5%;截至2017年10月,四大航国际线运载人次累计达到3954万人次,累计同比增长7.7%。其中,东航/南航已是连续第3-4个月加速增长!国航近4个月降幅持续收窄到2017年10月已是正增长。 我们判断:2017Q3尾到2017Q4是出国游行业数据反弹的重要启动窗口。 强者恒强,凯撒旅游不仅具备一定的规模优势,同时全产业链的布局使得其在资源端、渠道端具备双重优势,1+1>2,不断整合行业提高市占率。根据公司三季报,2017Q3取得近20%的增速,叠加2017Q3末到2017Q4开始的行业需求反转,我们判断:公司从2017Q4开始,收入端增速有望回升。 盈利预测和评级。我们预计2017-2019年间净利润约3.9亿元、4.8亿元、6.4亿元:主要改动在于2018年收入端增速上调从而利润上调。以8.03亿股计算,每股收益分别为0.49、0.60、0.80元/股。参考同行业公司一致预期估值约30倍,但考虑到相关航空数据提示行业拐点正在来临,我们提高公司的估值倍数,给予35倍2018PE(16-19年CAGR 约45%,2018PE 仅21倍,PEG<1),上调目标价20.84元/股,买入评级。 风险提示。地缘政治风险,宏观经济下滑风险,定增摊薄每股收益风险。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2017-11-28 12.40 16.50 27.91% 13.76 10.97%
14.28 15.16%
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看好明年出境游市场。 1)欧洲方面,各个使馆推出很多签证便利化措施,预计未来指纹签负面影响将持续减弱。西欧板块预计明年整体增长良好,据公告,凯撒除在传统西欧市场发力,也会兼顾南欧和北欧等潜力市场。2)亚洲重要性正逐渐提升。韩国游有望回暖;日本市场国内民间需求强劲,预计明年仍有健康增长,同时客源和产品结构变化有望带来利润提升;随着一带一路政策推进,明年东南亚市场增长确定性有望提升;3)美国、澳洲、非洲预计平稳增长。17年很多旅企做精细化工作,18年效益有望逐步显现,市场增长不再只是量的堆积,而是产品质量提升和服务改进,看好明年出境游市场。 近年凯撒欧洲团队游市场占有率明显提升。 龙头企业在部分目的地已有较高市场份额,在资源端和渠道端有较强的议价能力。以凯撒欧洲游客人次/国家旅游局公布的旅行社组织赴欧洲游客人次测算,2014-2016年凯撒在欧洲团队游市场占有率由6%提升至12%,市场份额明显提升。对批发商,核心能力是判断消费趋势的转变并提前有布局。凯撒有很强的产品研发能力并具备稳定高粘性客户群,可直接快速将产品投向市场,对旅游消费影响力较强,产品理念能迅速让消费者感知。 凯撒零售端业务具备先发优势。 零售业务意义重大,16年各大OTA加大布局线下业务,但线下零售业务不止于开店,运营较为复杂,包括价格管理,渠道管理等,若不能形成有效价格和渠道管理,门店开设的效力会被削弱。凯撒对于零售门店运营效率有很强管控,对不符合收益预期的门店会坚决调整。凯撒2007年转型零售业务,布局时间早,在零售业务方面理念较为领先,积累丰富运营经验,运营效率在业内处于领先水平。 背靠海航集团,后续相关业务协同可期。 据途牛年报,海航集团为途牛第一大股东,后续途牛凯撒合作有望加强。据人民网,今年10月中旬海航集团公布数字化旅游平台HiApp,将会围绕人的移动场景旅行模式展开,同时有望整合国内外线上和线下的资源。从HiApp可以看到海航高层整合资源的决心。集团产业链相关企业体量规模较大,存在一定整合难度,考虑高层决心较大,后续相关业务协同可期。 出境游空间广阔,公司资源、零售优势突出,维持“买入”评级。 零售业务具备先发优势,加大新奇特高产品研发,盈利能力有望持续提升;背靠大股东海航集团丰富资源,产业地位有望提升;不考虑定增摊薄,原盈利预测2017-2019EPS0.42/0.49/0.61元,明年行业整体向好,龙头受益,调高至0.45/0.55/0.68元,参考行业均值,给予18年30-32倍PE,目标价调整至16.5-17.6元。按定增新规,非公开发行股份数量不得超过发行前总股本20%,若凯撒定增据此上限发行,全面摊薄后17-19年EPS0.37/0.47/0.57元,对应当前股价18年估值26.6倍,维持买入评级。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2017-11-06 14.02 -- -- 14.93 6.49%
14.93 6.49%
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事件: 1-9月份,公司合计实现营业收入62.40亿元,同比增长24.05%,归属上市公司股东净利润3.40亿元,同比增长44.12%。 投资要点: 毛利率维稳,期间费用率下降。报告期内一至三季度公司销售毛利率18.12%,较中报披露的18.26%波动不大;销售费用率下降1.5个百分点,管理费用率下降不足一个点,财务费用率基本持平,合计期间费用率共计下降2.55个百分点。 产品差异化创新,竞争优势明显。公司上半年深入发掘丝路沿线旅游资源,将其引入各个产品线,覆盖邮轮、高端团队游、主题旅游等业务,三季度“一带一路”主题下的旅游产品销售较好;此外公司新开拓了塞尔维亚、白俄罗斯、哈萨克斯等特色小众目的地,市场反应也较好。 批发零售双增长,全产业链布局。目前我国出境游市场增速减缓,我们判断全年增长在6%左右,但是出境人次仍然在持续增加,我国内地因私护照的持有率还不到总人口的10%,未来出境游依然有广阔的增长前景。在暑期旅游高峰、国庆中秋双节长假和人民币兑美元汇率创下新高因素的促进下,批发和零售业务均延续中报的增长势头,维持高速发展态势。 加强资源协调整合能力,打造一站式服务平台。上半年公司与北欧旅游局、汉堡旅游局三方签署战略合作协议,通过整合各自优势旅游资源展开深度合作,未来将深度加强去目的地旅游局合作,加强资源整合的能力,融合航线、酒店、金融、互联网服等,打造一站式服务平台。 给予“推荐评级”:公司目前仍然保持快速增长的势头,持续发力邮轮市场并且深度挖掘出境游资源,有望在出境游市场回暖的趋势下持续受益。我们预计公司2017年至2019年的EPS分别为0.4元、0.5元和0.64元,对应当前股价PE分别为33.6倍、26.8倍和21.2倍。 风险提示:出境游增长不达预期的风险;突发事件对旅游限制的风险。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2017-11-06 14.02 -- -- 14.93 6.49%
14.93 6.49%
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1-3Q扣非后归母净利润增长21.34%,略低于预期。公司1-3Q营收及归母净利润分别为62.4亿和3.39亿元,同比增长24.05%/44.12%,扣非净利润同比21.34%。三季度收入及净利润分别为28.35亿和2.05亿元,同比增长16.78%/14.81%。3Q增速略有放缓,略低于预期,但仍看好全年业绩完成情况。 三费率小幅降低,内部成本控制初见成效。1-3Q公司毛利率为18.12%,同比小幅下滑0.47个百分点,毛利率下滑主要系会奖毛利率下滑影响(并表天天商旅);期间三费用率降低0.3个百分点,管理费用率、销售费用率分别为3.33%/7.11%,同比降低0.5/0.2个百分点,财务费用率1.21%,同比小幅上升0.4个百分点。三费率的下降表明今年总部狠抓成本管控初见成效。 公司业绩表现好于行业,龙头市占率稳步提升,看好明年行业回暖。在今年出境游整体行业增速放缓背景下,公司通过调整优化产品结构,1-3Q业绩增长明显好于行业平均水平,表明公司内生增长的稳健性,行业龙头市占率稳步提升。9月份重点旅游国家披露的国内游客人次数据开始出现底部复苏趋势,我们仍然看好明年出境游市场整体表现,凯撒旅游业绩有望进一步改善。 投资建议:维持盈利预测,预计17-19年EPS分别为0.44/0.52/0.7元,对应PE分别为30X、25X和18X,维持买入评级。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2017-11-03 14.02 -- -- 14.93 6.49%
14.93 6.49%
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2017前三季度业绩增长44.12%,相对平稳 2017年前三季度公司实现营收62.40亿元,同比增长24.05%;实现业绩3.40亿元,同比增长44.12%,扣非后增长21.34%,略低于我们预期的57%。 Q3业绩放缓预计与航食业务短期影响有关,旅游主业预计保持稳定 Q3公司营收与业绩分别增长16.78%及14.81%,业绩增速较上半年有所放缓,但预计主要与航食业务因投入加大带来短期费用增长有关,公司在建工程余额较上年末增加 1374.92%,主要系航食厂房改造、铁路配餐信息系统建设所致。而得益于17年以来出境游大环境相对好转,预计旅游业务仍有相对稳定的高增长,仍是公司业绩增长的主要支柱。综合来看,上半年公司毛利率下降0.47pct,我们预计与毛利较低的批发业务占比相对提升有关;期间费用率增下滑0.34pct,其中,销售及管理费用率分别下降0.20/0.54pct,体现公司较为良好的内部管控能力,财务费用率上升0.40pct,主要系融资贷款导致利息增加所致。 行业复苏支撑全年稳定高增长,全产业链模式优势显著 今年以来出境游整体大环境有所好转,特别是欧洲游的复苏有望推动公司旅游业务全年维持高增长;航食业务因业务升级需要短期业绩有所波动,但长期来看仍有望重回积极向好趋势。公司今年以来首先大力加强了内部管理改善,一是上线了信息化的管理系统,有效提升了管理效率和用户体验;二是优化商业、零售布局,关闭经营不善的零售门店以提质增效,推行同业、零售2:8比例发展;其次,继续充分借助大股东的资源优势,加速获取上游目的地资源,进一步实现了目的地均衡发展,分散单一目的地风险,并继续围绕“旅游+”深化全产业链布局,同时也大力提升了定制游、体育、健康等子品牌发展力度。目前,公司再融资方案仍在稳步推进中,未来其在产业横向外延收购扩张也有望进一步加速。 风险提示 自然灾害等重大突发事件;OTA价格战冲击; 收购扩张及后续整合低于预期。 全年业绩仍有望实现高增长,着眼2018积极布局,中线“买入” 考虑增发因素(具一定不确定性),预计17-19年摊薄后EPS0.28/0.32/0.39元,对应PE46/42/34倍,不考虑增发明年估值仅26倍。公司全年业绩有望在去年Q4低基数及行业复苏支撑下实现稳定高增长,着眼明年中线“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名