事件：公司2020年营业收入21.13亿元（+46.10%），归母净利润3.71亿元（+134.31%），毛利率37.91%（+4.22pcts），净利率17.50%（+6.89pcts）。 投资要点：归母和扣非净利润大幅度增长，增速属历史较高水平：公司主要从事高端钛合金材料、超导产品和高性能高温合金材料的研发、生产和销售。2020年公司在手订单充足，产能逐步释放，规模效益初现，各项营业指标大幅度增长。营业收入21.13亿元（+46.10%），归母净利润3.71亿元（+134.31%），扣非净利润2.93亿元（+164.35%），归母和扣非净利润增速属历史较高水平。毛利率37.91%（+4.22pcts），净利率17.50%（+6.89pcts），加权ROE13.84%(+6.57pcts)。 主要原因为高端钛合金市场需求旺盛、产品结构持续改善、年度原材料平均采购价格略有下降、规模效应初现等因素。费用方面：销售费用3451.64万元（+95.64%），主要是由于公司购买新材料应用综合保险1867.80万所致；管理费用1.46亿元（+6.66%）；研发费用1.31亿元（-7.28%）；财务费用5960.61万元（+82.32%），主要是由于外币汇率波动所致。 业务方面：报告期内，公司主要业务分为三类：航空发动机及衍生产品、外贸出口转包业务、非航空产品及其他业务。其中，钛合金方面，国内航空客户需求增长强劲，合同量饱满，产量4876.96吨（+17.15%）；销量4830.75吨（+32.70%），实现营业收入17.83亿元（48.53%），占营收84.37%，毛利率43.03%（+4.99pcts）；超导产品方面，受益于MRI医疗市场的稳定需求，公司超导线的全球市场份额持续扩大，（除超导磁体外）产量548.95吨（+48.95%）；销量492.00吨（+49.05%），实现营业收入1.95亿元（+35.30%），占营收9.21%，毛利率4.51%（-0.13pcts）；高温合金方面，突破了GH4169合金等十余个牌号高温合金的批量生产技术，产量331.37吨（+474.58%）；销量246.25吨（+201.82%），实现营业收入3423.99万元（+235.34%），占营收1.62%，毛利率-11.42%（+16.96pcts），因产品尚处于起步阶段。 参股公司方面：公司主要参股公司任务完成较好，能力稳健提升。其中，西安聚能高温合金材料主要从事高温合金材料的研发、生产及销售，实现营收8022.95万元（+132.91%），净利润-1128.39万元；西安欧中材料科技主要从事钛及钛合金的精深加工，实现营收5790.15万元（+43.63%），净利润644.45万元（+12.42%）；西安聚能超导磁体科技主要从事超导磁体和磁体部件研制，实现营收4284.27万元（+29.90%），净利润421.5万元（+49.24%）。资产方面：应收票据14.56亿元（+91.18%），主要是由于客户使用商业票据支付货款的金额增加所致；预付款项990.13万元（-49.93%），主要是由于期末采购的材料验收入库预付款减少所致；应付账款2.90亿元（+50.60%），主要是由于采购量增加期末应付材料款与应付加工修理检测费增加，以及应付新材料保险费增加。长期股权投资9858.51万元（+156.70%），主要是由于公司参股朝阳金达公司和向稀有金属材料研究院有限公司履行出资义务所致。 公司于2020年9月21日审议通过以4752万元人民币的总价款认购金钛股份新增的1200万股股份，与上游原材料供应商形成战略合作，提高公司在航空航天钛合金材料领域的核心竞争力。 公司聚焦高技术、高附加值的高端材料：公司是我国高端钛合金棒丝材、锻坯和高性能高温合金材料主要研发生产基地之一，是国内唯一低温超导线材生产企业。主要产品有三类，分别是高端钛合金材料，包括棒材、丝材和锻坯等；超导产品，包括铌钛锭棒、铌钛超导线材、铌三锡超导线材和超导磁体等；高性能高温合金材料，包括变形高温合金、铸造和粉末高温合金母合金等。公司高端钛合金、高性能高温合金材料主要用于军用航空领域；超导线材产品主要用于大科学工程项目以及医用核磁共振成像装置领域。2018年至2020年，公司高端钛合金材料销售收入占公司主营业务收入的比例分别为85.90%、86.34%和86.53%，是公司收入的主要来源。公司自2005年以来一直被评为高新技术企业，2018至2020年研发投入分别为9051.29万元（营收占比8.32%）、1.29亿元（营收占比8.91%）和1.19亿元（营收占比5.63%），持续高水平的研发投入是公司保持技术领先性的基础。 钛合金和高温合金材料填补我国新型战机等武器装备的关键材料短板：钛合金具有技术要求高、附加值高等特点，主要应用于航空、航天、舰船、兵器等军工领域。公司是国内唯一掌握紧固件用Ti45Nb合金丝材批量化制备技术的企业，航空钛合金质量稳定性控制技术处于国内领先水平。近年来，我国军用钛合金市场需求迅速增长，公司产品填补我国新型战机、大飞机、直升机、航空发动机、舰船制造所需关键材料的短板。尤其是航空及发动机用钛合金材料的国产化水平不断提高，公司多种牌号钛合金填补了国内空白，基本满足国内高端市场对钛材性能水平的需求。 高温合金材料是我国突出的短板关键材料，目前主要依赖进口，用量占发动机总重量的40%～60%。公司以航空、航天用高端钛合金为依托，建成高性能高温合金棒材项目，2017年5月开始热试车，2018年进入试生产阶段。目前已承担了国内航空发动机用多个牌号高温合金材料研制任务，已取得相关资质并开始供货。 投资建议：公司聚焦端钛合金材料、超导产品及高性能高温合金三类高技术、高附加值的高端材料，持续创新能力是公司最重要的竞争力之一。高端钛合金材料是公司的主要收入来源，钛合金和高温合金材料填补我国新型战机等武器装备的关键材料短板。随着我国“两机”重大专项的逐步实施，以及“十四五”提出跨越式武器装备的发展，以高端钛合金和高温合金材料为首的高附加值、高技术的高端材料将拥有更旷阔的市场空间和发展潜力，具有战略性意义，公司亦将因此受益。 我们预测公司2021、2022、2023年归母净利润分别为5.25亿元、6.58亿元、7.76亿元，EPS为1.19元、1.49元、1.76元，当前股价对应PE分别为42.30倍、33.79倍、28.60倍，结合公司未来盈利能力并参考同行业中位数水平，给予公司2021年52倍PE，目标价格为61.88元，给予“买入”评级。 风险提示：列装不及预期，原材料价格上升，技术研发进度不及预期。

事件：公司2020年营业收入20.29亿元（+1.16%），归母净利润7940.81万元（+29.19%），毛利率21.18%（-0.36pcts），净利率6.11%（+0.28pcts）。 投资要点：业绩稳增长，航空航天领域销售收入同比增幅达62%：公司主要从事稀有金属材料的研发、生产和销售，报告期内经营指标实现较大进步和提高，其中高端应用领域收入占比大幅提升，航空航天领域销售收入5.4亿元（+62%）。营业收入20.29亿元（+1.16%），归母净利润7940.81万元（+29.19%），扣非净利润4338.59万元（+6.75%）。毛利率21.18%（-0.36pcts），净利率6.11%（+0.28pcts），加权ROE4.37%(+0.96pcts)，净利率和加权ROE均是近十年最高水平。2021年3月17日，公司发布2021年第一季度业绩预告，报告期公司利润同比大幅增长，预计实现归母净利润2500-3500万元，整体营业收入同比大幅增长，高端钛合金等高附加值产品占比增加。 费用方面：销售费用2444.25万元（-45.37%），主要是本年根据新收入准则将运费调整至主营业务成本所致；全年投入研发经费9283.37万元（-2.08%），推进新产品、新技术和新工艺开发70余项，资本化研发投入占研发投入的比例为34.34%（+7.52%）。 业务方面：报告期内，公司主要业务分为三部分。其中，钛制品方面，实现营业收入13.58亿元（+5.84%），占营收66.94%，毛利率21.54%（-1.94pcts）；其他稀有金属方面，实现营业收入4.23亿元（-10.08%），占营收20.83%，毛利率30.30%（+9.63pcts）；其他收入方面，实现营业收入2.48亿元（-1.73%），占营收12.23%，毛利率3.68%（-9.59pcts）。 产销量方面：钛制品销售量5,592.94吨（+4.00%），生产量5,298.87吨（-11.47%）；稀有金属复合材料及制品销售量14,007吨（-33.30%），生产量12,612.83吨（-41.62%），天力公司受疫情影响订单减少导致产销量下降；金属纤维及制品销售量191,278平方米（+19.97%），生产量208,122平方米（+4.53%）；难熔金属制品销售量106.92吨（+32.43%），生产量109.09吨（+28.15%），主要因钨钼类产品产销量较上年同期增加；贵金属制品销售量9.51吨（-47.08%），生产量9.87吨（-45.11%）。 资产方面：货币资金11.06亿元（+216.55%），占总资产比例19.80%；应收账款6.54亿元（+35.43%），占总资产比例11.70%；存货14.01亿（+6.02%），占总资产比例25.06%。现金流方面：经营活动产生的现金流量净额-2.67亿元（-286.19%），主要是本年军工收入较上年增长较多，账期较长且回款多为承兑汇票所致；投资活动产生的现金流量净额-1.25亿元（-41.76%），主要是本年增加对朝阳金达及稀有金属材料研究院的投资所致；筹资活动产生的现金流量净额11.80亿元（+4,826.58%），主要是本年借款较上年增加且年末收到募集资金款所致规模较大、品种齐全的稀有金属材料深加工生产基地：公司拥有钛及钛合金加工材、层状金属复合材料、稀贵金属材料、金属纤维及制品、稀有金属装备、钨钼材料及制品、钛材高端日用消费品及精密加工制品等八大业务板块，产品主要应用于军工、核电、环保、海洋工程、石化、电力等行业和众多国家大型项目。其中，钛加工采取“高端发展”和“低成本制造”策略，同时打通从海绵钛到钛材日用品的完整钛产业链；稀有金属层状复合材料处于国际先进水平，将进一步开发油气管道用复合材料、海洋工程用复合材料等新产品；金属纤维及过滤材料处于国际先进水平，将逐渐向开发过滤元件、设备等终端产品转变升级；稀贵金属目前垄断国内核电用银合金控制棒生产，后续逐步实现核电堆芯关键材料的全面配套；压力容器制造将走特色发展道路，在能源、海洋工程、核化工、环保等领域进行新产品研发和市场开拓；难熔金属技术水平国内先进，公司将利用新投资的950mm和800mm轧机开发高附加值的大规格靶材。 控股子公司申请挂牌新三板：为进一步完善公司治理结构，促进控股子公司实现快速发展，拓展融资渠道，公司于2020年11月16日通过议案，西安天力金属复合材料股份有限公司、西安菲尔特金属过滤材料股份有限公司、西安诺博尔稀贵金属材料股份有限公司等三家控股子公司申请挂牌新三板，并于2021年1月29日收到股转公司同意挂牌的函。2021年3月31日，菲尔特公司在全国中小企业股份转让系统正式挂牌。 积极开展对外投资工作，增厚业绩，巩固和拓展战略合作：公司对西部钛业的持股比例从年初66%增加至目前的88.3%，可进一步增厚公司业绩；投资4752万元参股朝阳金达钛业，持股8%，实现与上游原材料供应商的战略合作，为公司军工用钛材的原材料供应提供有力保障；投资1598.57万元参与西部新锆增资扩股，加强与中核集团等合作伙伴的战略合作关系，巩固并提升公司在核电领域的市场竞争力；拟对参股公司西安泰金增资，以960万元认购新增注册资本800万元，增资后持股比例为20%，泰金公司未来发展战略主要是围绕国防军工和新材料等领域，有利于公司优化业务结构，拓宽利润来源。 航空航天领域钛材消费占比持续提升，钛材将成为公司未来核心增长点::中国钛材的消费主要集中在化工、航空航天、电力三大领域，其中化工占比最大，2019年占比53.1%。而航空航天领域发展消费占比持续提升，2019年占比20.5%。 与美国、俄罗斯等先进钛材国家以航空航天为主要下游相比，中国钛材消费结构中高端航天航空占比偏低，未来钛材结构优化的空间较大。为满足我国航空航天、舰船、海洋工程、兵器等行业对高性能低成本钛合金板材的迫切需求，公司推动募投项目《高性能低成本钛合金生产线技改项目》建设。项目预算48500万元，已于2021年3月4日开工，整体项目预计2021年底建成投产。 投资建议：公司以西北有色金属研究院为主发起人设立，依托控股股东西北有色金属研究院在相关领域50多年沉淀积累的雄厚科技实力,是我国稀有金属新材料行业的领先者。公司规模较大、品种齐全，各业务领域的协同效应日益凸显。与此同时，公司积极开展对外投资业务和控股子公司挂牌新三板，业绩有望继续增厚。军工领域方面，公司加快航空航天所需的钛合金和稀贵金属材料的制造发展。随着我国“两机”重大专项的逐步实施，以及“十四五”提出跨越式武器装备的发展，公司亦将因此受益。 我们预测公司2021年、2022年、2023年归母净利润分别为1.18亿元、1.46亿元、1.65亿元，EPS为0.24元、0.30元、0.34元，当前股价对应PE分别为50.25倍、40.20倍、35.47倍，结合公司未来盈利能力及2021年一季度业绩预告情况，给予公司2021年55倍PE，目标价格为13.20元，给予“买入”评级。 风险提示：列装不及预期，原材料价格上升，技术研发进度不及预期。

事件：公司2020年营业收入286.33亿元（+13.57%），归母净利润11.46亿元（+6.37%），毛利率14.97%（-1.72pcts），净利率4.07%（-0.33pcts）。2021年公司预计实现营业收入318亿元（航空发动机及衍生产品收入299亿元），实现归母净利润12亿元。 投资要点：营收增速创十年新高：公司主要产品和服务是军民用航空发动机整机及部件、民用航空发动机零部件生产与出口、军民用燃气轮机、军民用航空发动机维修保障服务。2020年公司延续高质量发展态势，实现营收286.33亿元（+13.57%），增速为近十年最高水平，主要是航空发动机及衍生产品收入增长。归母净利润11.46亿元（+6.37%）；扣非净利润8.72亿元（+11.65%）。毛利率14.97%（-1.72pcts），净利率4.07%（-0.33pcts），加权ROE3.72%(-0.25pcts)，主要是因为产品结构调整。2020年，公司销售商品、提供劳务的关联交易实际执行133.93亿元（+34.87%），完成率86.33%（预计115.62亿元），因交付计划调整，产品交付较预计减少。 业务方面，报告期内，公司主要业务分为三类：航空发动机及衍生产品、外贸出口转包业务、非航空产品及其他业务。其中，航空发动机及衍生产品实现营业收入261.63亿元（+18.79%），占总营收比例91.38%，主要是产品交付及修理业务增加，毛利率14.81%（-1.99pcts）,主要是公司产品结构调整和部分产品制造成熟度不高；外贸出口转包业务实现营业收入15.09亿元（-41.41%），营收占比5.27%，毛利率9.95%（-1.32pcts），主要受全球新冠肺炎疫情影响客户推迟提货或取消订单，；非航空产品及服务业实现营业收入5.93亿元（+88.32%），主要是工贸型子公司材料销售收入增加，营收占比2.07%，毛利率12.03%（-11.78pcts）,主要是部分低毛利产品销售增加。地区角度，境内收入267.56亿元（+19.77%），占比94.66%，毛利率14.74%（-2.16pcts）,境外收入15.09亿元（-41.41%），占比5.34%，毛利率9.95%（-1.32pcts）子公司方面，公司下属子公司任务完成较好，能力稳健提升。其中，黎明公司主要产品为WS-10系列航空发动机，广泛装备我国多款高性能军机，报告期内实现营收159.21亿元（+26.72%），增长幅度较大，且为近五年最高水平，利润总额4.76亿（-4.31%），其中航空发动机及衍生产品实现营收154.18亿元（+28.86%）；南方公司的主要产品为涡轴8、涡浆6和活塞式发动机及零部件，广泛装备于各型号直升机，实现营收71.90亿元（+22.85%），利润总额3.48亿（-15.68%），其中航空发动机及衍生产品实现营收69.86亿元（+23.69%）；黎阳动力实现营收22.67亿元（+7.31%），增速为近五年最高水平，利润总额0.90亿（+533.47%），增长幅度较大，为近五年最高水平，其中航空发动机及衍生产品实现营收21.48亿元（+5.75%）费用方面，销售费用3.03亿元(-7.35%)，主要因部分产品返厂修理费用同比减少；管理费用16.76亿元(-10.89%)，主要是子公司改革费用、租赁费、差旅费等同比减少；财务费用3.07亿元(-26.93%)，受本年带息负债规模下降和国际汇率变动影响；研发费用4.47亿元(+6.38%)，主要因为研发课题增加。 资产方面，归属于上市公司股东的净资产361.00亿元（+25.83%），主要是公司发行股份购买资产导致净资产增加；存货187.44亿元，属历史最高水平。开发支出2.22亿元（+22.28%），主要是资本化研制项目开发支出增加；计提减值准备4.71亿元，超过公司2020年度经审计净利润的10%，包括应收账款坏账损失9975.55万元，存货跌价准备2.87亿元，因部分产品更新换代、计划调整和设计更改导致，以及在建工程减值准备增加8365.94万元，针对在建项目中无法使用的部分。 现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为36.09亿元（-29.17%），主要是销售回款同比减少；投资活动产生的现金流量净额为-26.69亿元（-13.84%），主要是丧失控制权子公司期末现金余额调整；筹资活动产生的现金流量净额为-10.71万元（-215.90%），主要是取得借款收到的现金同比减少。 国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系军用航空发动机的企业：公司具备一、二、三代航空发动机及燃气轮机的总装试车能力以及四、五代机试制能力，拥有国内首条大涵道比涡扇发动机脉动装配生产线。公司产品面向军民两大市场，航空发动机及衍生产品覆盖包括研制、生产、试验、销售、维修保障的全产业链，外贸出口转包业务以生产制造为主。与此同时，公司关注技术研发和创新，报告期内申请专利606项，其中发明专利598项；授权专利371项，其中发明专利363项；研发投入5.94亿元，营收占比2.08%，涉及265项关键技术研究。 “十四五”期间业务发展迎来关键性节点：党的十九大提出新时代国防和军队建设新的“三步走”发展战略，力争到2035年基本实现国防和军队现代化，到本世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队。国防白皮书强调武器装备更新换代，2020年7月政治局会议提出“十四五”的方向是跨越式武器装备的发展，其中就包括新一代航空装备。 国防和军队建设新形势对航空发动机的发展提出更高要求。在需求牵引和技术革新的双轮驱动下，预计公司业务发展将在“十四五”期间迎来关键性节点，以重点型号研制需求为牵引，实现规模增长和技术升级。 投资建议：公司拥有先进的航空发动机研制技术、能力、经验、数据积累以及完备的产品谱系，是国内领先的航空发动机研发制造企业，是三代主战机型发动机国内唯一供应商,相关产品需求日益扩大。在“全面建成世界一流军队”和“十四五”大规模列装的引领下，我国将加快航空动力装备的更新换代，使得军用航空发动机需求保持持续增长。随着“两机专项”的实施和推进，公司相关业务发展正在迎来重大机遇。 我们预测公司2021、2022、2023年归母净利润分别为14.80亿元、17.49亿元、20.10亿元，EPS为0.56元、0.66元、0.75元，当前股价对应PE分别为81.77倍、69.38倍、61.05倍，结合公司行业地位和盈利能力，目标价格为60.48元，给予“买入”评级。 风险提示：列装不及预期，海外市场因疫情疲软，技术研发进度不及预期。

事件：公司2020年营业收入27.21亿元（-19.58%），归母净利润为-1602.63万元（-170.98%），毛利率10.86%（-1.64pcts），净利率0.36%（-0.77pcts）。 公司2021年的营收目标为35.07亿元（+28.89%）。 投资要点：受疫情影响民机转包大幅下滑，业绩由盈转亏：受疫情影响，民机转包订单大幅下滑，公司2020年同比由盈转亏，实现营业收入27.21亿元（-19.58%），归母净利润为-1602.63万元（-170.98%），扣非归母净利润-4440.23万元（-2201.88%）。毛利率10.86%（-1.64pcts），净利率0.36%（-0.77pcts），ROE加权-1.10%(-2.66pcts)。费用方面：销售费用（2416.31万元）下降25.00%，主要受疫情影响；管理费用（1.61亿元）下降2.18%；财务费用（4395.68万元）下降40.68%，主要为公司压降带息负债，利息支出同比减少；研发费用（6552.23万元）下降11.07%，营收占比2.41%。 业务方面：公司主要业务为航空发动机及燃气轮机零部件的研发、制造、销售、服务，包含内贸航空及衍生产品、外贸转包产品两个业务板块，内贸航空、外贸产品、航空轴承三大产品。报告期内，内贸航空实现营收16.73亿元（-3.71%），毛利率12.91%（+1.74pcts），与去年同期基本持平，显示公司内贸业绩保持稳定；外贸产品实现营收9.55亿元（-37.15%），毛利率4.52%（-8.53pcts），受国际疫情影响严重；工业民品实现营收5676.08万元（-36.83%），毛利率11.06%（+11.67pcts），因聚焦主业需求，公司近年来持续收缩该部分业务体量。 子公司方面，2020年，中国航发哈轴实现营收与净利润分别为4.77亿元（+12.94%）与0.51亿元（+63.43%），主要系公司所生产的航空轴承附加值较高所致；法斯特实现营收与净利润分别为0.93亿元（+0.23%）和0.10亿元（+96.30%）。 资产方面，报告期内，公司货币资金5.06亿元（+94.97%），主要为公司预收合同款增加所致；存货25.19亿元（+23.48%），占总资产43.36%；应收账款及应收票据6.58亿（-34.05%），占总资产11.32%，主要因公司本年转包收入大幅下滑，转包应收账款减少。 现金流方面：经营活动产生现金流量净额为7.91元（+1.67%）；投资活动产生现金流量净额为-1.50亿元（-15.76%），主要因购建固定和无形资产等长期资产所致；筹资活动产生现金流量净额为-3.68万元（+43.01%），主要为本期偿还借款减少。内贸和”外贸产品“双轮驱动”，构成公司长期稳定均衡发展格局内贸方面，公司的业务量和盈利能力保持稳定。我国内贸航空产品的生产加工主要归属于少数几家航空发动机生产企业，基于任务分工的安排不存在行业竞争，公司相关市场占有率均为100%。2020年，公司前五名客户销售额17.94亿元，占年度销售总额65.92%；其中前五名客户销售额中关联方销售额12.12亿元，占年度销售总额44.54%。 从近几年全球的运输周转量来看，未来我国商业航空发动机需求量将越来越大。与此同时，随着国家“两机”重大专项推进，以及国产替代需求强烈，国内航空发动机行业将迎来新的发展空间，公司有望受益。 外贸方面，公司民用航空发动机和燃气轮机零部件产品主要向部分国际知名发动机公司提供，转包业务拥有机匣、叶片、钣金、轴类产品专业制造平台。2020年，在国际疫情严重和中美贸易摩擦双重不利的外界环境下，公司仍然在战略上基本稳住了转包业务的均衡发展。全年新品试制启动40项，计划完成33项，实际完成40项，完成率121%。受国内原材料价格和人工成本上涨影响，叠加市场激烈竞争等因素，为应对未来外贸转包持续盈利能力将逐步下滑的可能，公司正积极转型升级，将巩固传统优势，推动重点产品系列化和产品价值高端化。 投资建议：公司作为国内主要航空发动机零部件研制生产企业，聚焦发展内贸航空及衍生产品和外贸产品两大业务，形成长期均衡的发展格局。公司承接的内贸航空装备目前都是航空装备建设急需的产品，国家对航空装备的动力需求尤为迫切，尽快实现航空发动机的自主保障和发展变得尤为重要。随着系列产品的上量交付，公司将在未来的发展中获得更多的机遇。虽然2020年受疫情不利影响业绩由盈转亏，但我们认为长期来看，公司未来业绩还是会受益于国家政策驱动和行业需求强劲，实现稳定可持续的增长。 我们预测公司2021、2022、2023年归母净利润分别为0.44亿元、1.08亿元、1.34亿元，EPS为0.13元、0.33元、0.41元，当前股价对应PE分别为144.46倍、56.91、45.80倍，给予“买入”评级，目标价24.00元。 风险提示：海外市场因疫情疲软，新品研制风险，汇率波动风险。

事件：公司2020年营业收入34.99亿元（+13.14%），归母净利润3.68亿元（+30.68%），毛利率29.04%（+3.22pcts）；公司2021年的营收目标为38.30亿元（+9.50%）。 投资要点：公司业绩稳定增长，归母净利润增速创十年新高：公司核心业务为航空发动机控制系统研制与生产。2020年面对疫情冲击和复杂外部形势，公司推动资源向重点任务和项目聚焦，整体经营发展持续向好，实现营收34.99亿元（+13.14%）；归母净利润3.68亿元（+30.68%）；扣非净利润30.48亿元（+36.94%），归母净利润增速创十年新高。毛利率29.04%（+3.22pcts），净利率10.62%（+2.13pcts），ROE加权6.32%(+1.20pcts),均为近十年的较高水平。费用方面：销售费用（0.25亿元）下降23.16%，主要受疫情和执行新收入准则影响；管理费用（3.83亿元）增加22.53%，原因是一次性计提离退休人员统筹外费用；研发投入1.46亿元，增加3.95%，占营收比4.17%。 业务方面：报告期内，公司主要从事航空发动机控制系统及衍生产品、国际合作业务、非航空产品及其他三大业务。其中，航空发动机控制系统及衍生产品实现营业收入29.75亿元（+17.31%），占总营收比例85.03%，毛利率30.30%（+5.05pcts），主要因营收增长导致；国际合作业务实现营业收入2.16亿元（-42.60%），营收占比6.16%，毛利率19.88%（-7.22pcts），主要受全球新冠肺炎疫情影响，公司国际合作订单部分取消或延后；非航空产品及其他实现营业收入3.08亿元（+70.35%），营收占比8.81%，毛利率23.28%（-7.88pcts），主要因营业成本同期增加比例（89.84%）高于营业收入同期增加比例（70.35%）所致。 资产方面，报告期内，公司提取资产减值准备0.73亿元，包括存货跌价准备计提0.65亿元；存货9.93亿（+16.56%），占总资产11.25%，同比增速为十年来较高水平；应收账款及应收票据27.04亿（+42.84%），占总资产30.63%，同比增速亦为十年来较高水平，主要是主机厂欠款所致。折旧和摊销4.34亿元（+83.79%），主要为固定资产等折旧增加和会计估计变更（细化固定资产分类，调整折旧年限和净值率）导致。 现金流方面：经营活动产生现金流量净额为4.05亿元（-65.19%），主要是销售商品、提供劳务收到的现金同比减少4.41亿元；投资活动产生现金流量净额为-4.21亿元（+24.53%），主要是固定资产投资支出同比减少1.75亿元；筹资活动产生现金流量净额为0.56万元（-137.53%），主要是本期收到国拨技改资金减少0.44亿元和债务规模减少1.68亿元。聚焦主业，创新驱动，公司属中国航发核心业务板块公司是中央直属军工企业中国航发的核心业务板块之一，公司2020年度与日常相关的关联交易实际发生26.27亿元（较2019年实际发生+18.16%），预计2021年度关联交易总额不超过34.87亿元（较2020年实际发生+32.13%），显示出公司对主机厂配套的持续聚焦。公司前五名客户合计销售金额占年度销售总额比例为85.22%，包括中国航发系统内单位（73.00%）和航空工业集团下属单位（6.92%）。航空发动机控制系统及衍生产品、国际合作业务两大主业营收占比连年高达百分之九十以上（2020年91.19%，2019年94.15%），显示公司聚焦航空发动机及燃气轮机主业的理念。公司航空发动机控制系统及衍生产品业务、非航空产品及其他业务产业链涵盖研制、生产、试验、销售、维修保障等五大环节。国际合作业务方面，公司以航空转包零部件生产制造为主，拓展航空产品联合开发模式，与GE公司、霍尼韦尔、罗罗、赛峰、汉胜公司等建立稳定的合作关系。 与此同时，公司坚持创新驱动，2020年公司专业技术人员比例增至31%，拥有有效专利数380项，其中发明专利326项，占比高达85.79%。随着国家航空发动机及燃气轮机重大专项落地实施，以及C919和ARJ等国产民用飞机的快速发展和国产替代需求,公司有望持续以高质量发展为导向，加快重点型号研制和自主研制能力提升。公司于2020年底发布定增预案，拟定增募资不超过43.98亿元，投入“航空发动机控制系统科研生产平台能力建设项目”、“北京航科轴桨发动机控制系统能力保障项目”、“航发红林航空动力控制产品产能提升项目”等6个投资项目。其中有9.28亿（北京航科8.36%股权、贵州红林11.85%股权、航空苑100%股权）是中国航发以国拨资产形成的股权等认购，该部分国拨资产原是上市公司科研生产所必须的关键设备，部分无偿使用，租赁使用部分每年租金支出1亿元以上。本次定增收购该部分资产后，可解决国有资产保值增值，增加公司现金流，减少关联交易，保持资产完整性。 未来公司将受益三大驱动力：：“十四五”大规模列装，武器装备换代升级，国防科技成果转化《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标的建议》提出，2027年实现建军百年奋斗目标，2035年基本实现国防和军队现代化。大规模的列装需求将带来国防军工市场空间的量级提升。与此同时，国防白皮书强调武器装备更新换代，2020年7月的政治局会议提出“十四五”的方向是跨越式武器装备的发展，其中就包括新一代的航空装备，以技术升级和创新为导向的高质量发展构成未来行业趋势。在需求牵引和技术推动的双轮驱动下，公司作为我国航空发动机核心业务板块将深度受益。 2021年3月28日，国家国防科技工业局副局长在“第六届中国制造强国论坛”透露，即将出台相关政策推动国防科技成果转化，释放“军转民”的巨大活力。公司将积极利用现有的核心研发制造优势和品牌效应，加快军工科技成果转化。在巩固和发展现有配套领域基础上，在非航空产品及其他业务方面重点培育与航空发动机及燃气轮机主业相关度高、技术水平和盈利前景好的产品业务。 投资建议：公司作为国内主要航空发动机控制系统研制生产企业，聚焦航空动力及燃气轮机控制系统主业，在航空发动机控制系统细分领域处于行业领先地位。未来，公司将受益“十四五”大规模列装，武器装备换代升级，国防科技成果转化三大驱动力，在国家政策导向和行业需求强盛的推动下，进一步提升业务规模和技术升级，实现长期可持续的业绩增长和盈利。 我们预测公司2021、2022、2023年归母净利润分别为4.75亿元、5.27亿元、6.31亿元，EPS为0.42元、0.46元、0.55元，当前股价对应PE分别为43.83倍、40.02倍、33.47倍，结合公司未来盈利能力并参考同行业中位数水平，给予公司2021年59倍PE，目标价格为24.78元，给予“买入”评级。 风险提示：列装不及预期，海外市场因疫情疲软，技术研发失败。

事件一：公司1月14日公告，预计2020年度归母净利0.95亿元至1亿元，同比增长29.87%至36.71%；事件二：公司1月12日发布股权激励计划，拟向激励对象授予限制性股票1205万股，约占公司总股本4.74%；首次授予限制性股票1005万股，约占公司总股本3.96%，首次授予价格为19.21元/股。 投资要点：聚焦机载配套主业：公司主营业务为机载设备研制、维修及测控设备，主要服务军队客户，产品包括直升机抗坠毁座椅、防护装甲、运输机内饰等。根据公司2020年中报，具体业务情况如下：①机载设备研制（占2020年上半年主营业务收入70.92%）：核心产品包括军用航空座椅、客舱设备、防护装甲、无线电导航设备等。其中，直升机抗坠毁座椅占国内防务领域80%以上的市场份额；运输机整机内饰研制业务在细分市场领先；无线电罗盘与无线电高度表是公司传统优势产品。在民航机载设备领域，公司产品包括厨房插件、经济舱座椅、娱乐系统、客舱照明系统等，持续交付国产ARJ21喷气支线客机厨房插件等产品。 ②航空设备维修（占2020年上半年主营业务收入26.22%）：从事军民用航空部件维修、通航飞机加改装和整机维修保障等，拥有FAA、EASA、CAAC和JMM等维修许可证书，覆盖客户包括空客、波音、巴航工业和航空工业等制造商。 ③测控设备研制：主要为航空器制造单位、使用单位和维修企业提供定制化保障设备、仿真测控设备、智能车间（智能装备车间、智能工具柜、智能喷涂）和智能仓储（自动化立体仓库）。公司已推出基于RFID定位应用的智能工具柜并开始批量供货。 220020年预告业绩增长约3300--37%，实现利润近亿元：根据公司业绩预告，2020年归母净利0.95至1亿元，同比增长29.87%-36.71%。疫情之下，公司全面推进工作有序开展，保障产品交付及重大科研项目进展，较好地完成了既定战略及年度经营计划，实现了销售收入与利润的增长。 高授予价格彰显股权激励信心，目标77年复合增速约224%：根据股票激励计划草案，公司拟授予限制性股票1205万股，约占公司总股本4.74%。 其中，首次授予限制性股票1005万股，约占公司3.96%，激励对象77人均为公司高管、中层及技术骨干。首次授予价格为19.21元/股（高于该激励计划考核年度为2023-2026年，公司业绩考核目标依次为2.0亿元、2.4亿元、2.8亿元和3.2亿元净利润。由此，2019年（0.73亿元）至2023年四年期间，净利润复合增速至少达28.66%；2019年至2026年七年期间，净利润复合增速至少达23.51%，值得期待。 国防建设支撑公司稳定增长：国际环境日趋复杂，我国国防投入增速大概率高于经济增速，军工行业有望保持高景气状态。此外，军用航空装备交付具有很强的计划性，疫情对公司业务整体发展的影响有限。公司定位综合性的系统设备和技术解决方案提供商，已建立多元化、多层次、多领域的产品平台：①直升机抗坠毁座椅、运输机厨卫内饰、直升机防护装甲、部分机型的无线电罗盘与无线电高度表等是首选供应商；②军品增长受益军队列装增长、装备升级换代与核心装备国产化，民品也与国内外主流飞机制造商和维修企业保持稳定合作；③通过挖掘客户痛点开发新业务，防护装甲业务、各类导航系统、智能制造等新产品预计在未来形成新增量。 盈利预测及投资建议：公司专注于机载配套领域，且在直升机和运输机配套细分领域是国内领军企业。在“全面建成世界一流军队”的目标引领下，我国将加快航空装备的更新换代，使得机载配套产品需求保持持续增长。由此，我们预计公司2020-2022年归母净利分别为0.99亿元、1.36亿元和1.84亿元，EPS分别为0.39元、0.54元和0.73元。考虑到公司未来的高成长性以及战略价值，我们给予买入评级，目标价22元，分别对应2020-2022年56倍、40倍和30倍PE。 风险提示：客户需求低于预期、政策环境变化、新业务增长速度不及预期、新冠肺炎疫情等。