2023年年产能利用率下行，投入期折旧有所增加：公司公布2023年年报，全年实现收入452.5亿元，同比减少8.6%；其中，晶圆代工业务营收为408.7亿元，同比减少9.8%；实现归母净利润48.2亿元，同比下滑60.3%；毛利率21.9%，销售净利率14.1%，同比下降16.4pct及15.5pct。晶圆收入按尺寸分，八英寸和十二英寸收入占比为26%和74%；晶圆收入按应用分，智能手机、电脑与平板、消费电子、互联与可穿戴、工业与汽车分别占27%，27%，25%，12%和10%。业绩同比下滑主要原因系过去一年半导体行业处于周期底部，市场需求较弱，行业库存较高且同业竞争激烈，导致公司产能利用率下降、晶圆销售数量减少及产品组合变动所致。2023年公司销售晶圆的数量（8英寸晶圆约当量）586.7万片，同比下滑17.4%。此外，集团处于高投入期，折旧有所增加。 产能建设有序推进，2024年指引中个位数增长：截止23年底，公司折合8英寸月产能达到80.6万片。公司计划在2024年继续推进近几年来已宣布的12英寸工厂和产能建设计划，预计资本开支与上一年相比大致持平。公司给出的2024年指引是销售收入增幅不低于可比同业的平均值，同比中个位数增长；公司给出的24Q1指引是：销售收入环比持平到增长2%，毛利率在9%到11%之间。一季度毛利率下降主要是因为产品价格和产品组合变动,以及中芯京城进入折旧期。 下游需求渐次回暖，看好长期发展：伴随着家居、教育、科研、商业、工业、交通、医疗等各领域应用设备智能化需求的上升趋势，市场活力逐渐恢复，终端市场规模获得持续改善，产业链各个环节有望逐级回暖。 晶圆代工作为产业链前端的关键行业，产能利用率有望逐步恢复，实现持续稳健的中长期成长。中芯国际作为国内唯一先进制程晶圆厂，完美契合需求复苏+技术创新(AI带来高制程增量需求，国产唯一工艺节点触及7nm~14nm先进制程)+国产替代(材料设备国产化)三要素，随着后续需求企稳回暖叠加公司产能扩产节奏稳步推进，业绩有望逐步释放。 盈利预测与投资评级：鉴于公司对24Q1毛利率指引9%-11%，我们下调对公司24-25年盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入为495.4/584.8/652.1亿元（24-25年前次预测值524.8/632.1亿元），归母净利润为38.0/48.9/64.1亿元（24-25年前次预测值88.0/120.7亿元），对应P/E为91.23/70.98/54.16倍，对应P/B为2.39/2.32/2.22倍，当前行业处于周期底部，公司估值远低于A股历史高点6倍PB及港股高点3倍PB，受益于需求复苏+技术创新+国产替代三要素，以及政策支持估值提升，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：1）半导体行业周期扰动；2）行业竞争加剧；3）技术升级风险；4）新品量产风险

鸿日达—国产优质连接器供应商，业绩拐点初现： 公司成立于 2003年，主要产品包括卡类连接器、 I/O 连接器、电池连接器等，形成了以连接器为主、以精密机构件为辅的产品体系，应用于手机及周边产品、智能穿 戴 设 备 以 及 电 脑 等 领 域 。 2019-2021年 ， 公 司 归 母 净 利 润3775/6018/6262万元，同比增长 51.52%/59.42%/4.06%。 2022年，由于消费电子终端需求萎缩，全球智能手机、 PC 出货量大幅下滑，传导至上游连接器行业，导致公司业绩下滑。 2023Q2开始，全球 PC 出货量同比降幅收窄、环比回升，公司主营业务收入同比回升，业绩拐点初现。 连接器行业稳步发展，中国市场增速高于全球平均水平： 近年来，受益于新能源汽车、数据与通信、电脑及周边、消费电子等下游行业的持续发展，全球连接器市场规模总体呈扩大趋势。 根据 Bishop&Associates 及中商产业研究院数据， 2017-2022年，全球连接器市场规模由 601亿美元增长至 841亿美元，复合年均增长率达 7.0%， 2022年同比增长 7.8%，预计 2023年将增至963亿美元，同比增长 14.5%。根据Bishop&Associates及中商产业研究院数据，通信和汽车是连接器最重要的应用领域， 2022年占比分别为 23.8%、 21.9%。 垂直整合铸就公司竞争力，伴随优秀大客户共同成长： 公司可提供包括模具开发、冲压、电镀、注塑成型、组装等环节的全生产工序服务，这种全工艺、全制程、垂直整合的生产模式不仅有利于公司控制成本、提高效率、保证产品按期交付，也使公司得以持续不断地为客户提供性能稳定、质量可靠的产品。公司凭借过硬的产品质量、较高的研发水平以及快速的客户反应能力，赢得了业内客户的认可和青睐，诸如闻泰科技、传音控股、小米、伟创力、天珑科技、华勤、小天才、 TCL、中兴通讯等国内外知名企业，均与公司建立了长期稳定的合作关系。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2023/2024/2025年营收分别为7.0/8.5/12.3亿元，同比增长 18.1%/21.8%/43.8%，归母净利润分别为0.3/0.7/1.1亿元，同比增长-31.9%/115.7%/49.7%。公司 2023/2024/2025年的 PE 分别为 146.4/67.9/45.4倍。业绩增长未来可期，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 消费电子需求恢复不及预期；技术升级迭代不及预期； 主要原材料价格波动风险。

鸿日达—国产优质连接器供应商，业绩拐点初现： 公司成立于 2003年，主要产品包括卡类连接器、 I/O 连接器、电池连接器等，形成了以连接器为主、以精密机构件为辅的产品体系，应用于手机及周边产品、智能穿 戴 设 备 以 及 电 脑 等 领 域 。 2019-2021年 ， 公 司 归 母 净 利 润3775/6018/6262万元，同比增长 51.52%/59.42%/4.06%。 2022年，由于消费电子终端需求萎缩，全球智能手机、 PC 出货量大幅下滑，传导至上游连接器行业，导致公司业绩下滑。 2023Q2开始，全球 PC 出货量同比降幅收窄、环比回升，公司主营业务收入同比回升，业绩拐点初现。 连接器行业稳步发展，中国市场增速高于全球平均水平： 近年来，受益于新能源汽车、数据与通信、电脑及周边、消费电子等下游行业的持续发展，全球连接器市场规模总体呈扩大趋势。 根据 Bishop&Associates 及中商产业研究院数据， 2017-2022年，全球连接器市场规模由 601亿美元增长至 841亿美元，复合年均增长率达 7.0%， 2022年同比增长 7.8%，预计2023年将增至963亿美元，同比增长 14.5%。根据Bishop&Associates及中商产业研究院数据，通信和汽车是连接器最重要的应用领域， 2022年占比分别为 23.8%、 21.9%。 垂直整合铸就公司竞争力，伴随优秀大客户共同成长： 公司可提供包括模具开发、冲压、电镀、注塑成型、组装等环节的全生产工序服务，这种全工艺、全制程、垂直整合的生产模式不仅有利于公司控制成本、提高效率、保证产品按期交付，也使公司得以持续不断地为客户提供性能稳定、质量可靠的产品。公司凭借过硬的产品质量、较高的研发水平以及快速的客户反应能力，赢得了业内客户的认可和青睐，诸如闻泰科技、传音控股、小米、伟创力、天珑科技、华勤、小天才、 TCL、中兴通讯等国内外知名企业，均与公司建立了长期稳定的合作关系。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2023/2024/2025年营收分别为7.0/8.5/12.3亿元，同比增长 18.1%/21.8%/43.8%，归母净利润分别为0.4/0.7/1.1亿元，同比增长-14.7%/115.7%/49.7%。公司 2023/2024/2025年的 PE 分别为 156.3/72.5/48.4。业绩增长未来可期，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 消费电子需求恢复不及预期；技术升级迭代不及预期； 主要原材料价格波动风险。

公告要点： 公司披露 2023年业绩预告， 2023年公司预计归母净利润为0.3到 0.45亿元，同比减少 71.39%到 80.92%。预计扣非归母净利润为0.22到 0.30亿元，同比减少 84.92%到 88.94%。单季度来看， 23Q4公司归母净利润预计为 0.20到 0.35亿元， 22Q4同期为-0.41亿元， 扭亏为盈，同比改善明显；扣非归母净利润预计 0.16到 0.24亿元， 22Q4同期-0.28亿元， 扭亏为盈，同比显著改善。 全球 PC 出货量同比降幅持续收窄， 复苏趋势明确， 公司作为笔电结构件龙头有望保持 23H2良好状态，业绩持续改善。 根据 IDC 数据，全球PC 出货量 23Q2环比回升 8%，同比降幅收窄至 14%， 23Q3环比回升11%，同比降幅进一步收窄到 8%， 23Q4出货量环比微降 2%，同比降幅收窄至 0%。此外， AI PC 也加速了换机周期推进。公司笔电结构件业务伴随行业回暖复苏明显， Q3及 Q4环比大幅改善，未来有望伴随行业回暖维持 23H2良好状态。随着公司南昌、越南工厂产能爬坡、客户不断开拓，产能利用率有望改善，持续改善公司业绩。 开拓车用镁铝结构件业务， 大型半固态设备巩固技术壁垒，业绩释放在望。 镁铝合金结构件是汽车轻量化的重要解决方案，对提升电车续航、降低电池成本有显著作用。公司作为国内少数拥有先进半固态射出成型工艺的企业， 同时拥有车用大型半固态设备， 在镁铝结构件的加工精度、速度、良率等方面均占优势，叠加公司在笔电镁铝结构件领域的多年积累，公司有望掌握先发优势率先切入客户供应链构筑壁垒。随着车用镁铝结构件产能扩张以及镁铝结构件渗透率的提升，该业务有望接力笔电结构件成为公司第二增长曲线。 盈利预测与投资评级： 我们预计 AI PC 将加速换机周期推进，且公司车用结构件业务符合轻量化趋势增长空间广阔。我们预计受到年末费用计提影响，下调对公司 2023年的盈利预测，预计公司 23-25年归母净利润分别为 0.37（前值 0.82） /2.26/3.53亿元，当前市值对应 PE 分别为97.11/15.89/10.18倍，维持“买入”评级。 风险提示： 消费电子需求恢复不及预期；新能源车镁合金结构件渗透不及预期；应收账款风险。

23 年收入利润同比高增长， Q4 单季创历史新高： 公司披露 2023 年业绩预告， 2023 年公司预计营收 9.51 到 10.87 亿元，同比增长 40%到 60%；归母净利润为 1.97 到 2.23 亿元，同比增长 50%到 70%。预计扣非归母净利润为 1.66 到 1.89 亿元，同比增长 40%到 60%。单季度来看， 23Q4公司营收预计为 3.83 到 5.19 亿元，同比增长 50%到 104%；归母净利润预计为 0.87 到 1.13 亿元，同比增长 61%到 109%；扣非归母净利润 0.83到 1.06 亿元，同比增长 66%到 112%，收入利润皆创历史新高。 像素提升和点间距缩小趋势带动 LED 显示系统市场持续扩容。 根据GGII 数据，我国 LED 显示屏市场规模有望由 22 年的 635 亿元增长至23 年的 684 亿元，同时 5G+8K 的趋势有望提升 LED 显控设备价值量，市场持续扩容。公司作为 LED 显控头部企业，深度绑定头部大客户，一方面向上抢占海外龙头及国内大厂份额，一方面挤占尾部小厂份额，行业份额稳步提升。 视频处理设备业务占比快速提升， 高毛利业务推动公司盈利能力进一步增强。 视频处理器集成化趋势推动下，近年来公司该业务快速起量。2023H1 视频处理设备营收占比提升至 47%，同比提升 7.6pct， 23H1 毛利率高达 62.6%。随着对于显示画面的清晰度、对比度等要求的不断提高，以及视频处理等相关技术的不断发展，视频处理设备均价持续提升，有望持续推动公司业绩高增长。 海外市场拓展卓有成效，海外收入占比持续提升。 2023 年公司参加了西班牙巴塞罗那展、拉斯维加斯广播电视展等大型展会，并在海外举办了大型产品推介会。 2023 年公司在北美和欧洲加大营销网点建设，并且扩大了中高端产品海外市场的覆盖，盈利能力有望持续提升。 23H1 公司境外营收0.57 亿元，同比增长 83%， 境外营收占比 16%， 同比增长 4.6pct，海外收入高增长态势有望延续。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司作为显控系统领先企业， 在显控系统优势巩固的同时扩展视频处理设备业务打开增量空间，同时海外业务预计保持高增长。 我们上调公司 2023-2025 年归母净利润预测为 2.10 （前值 1.98） /3.17（前值 3.00） /4.77（前值 4.48） 亿元，当前市值对应 PE分别为 30.3/20.1/13.4 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 潜在市场竞争者进入风险；客户集中度较高风险；产品技术升级迭代风险。

模切业务优势企业，收购华阳通拓展数通、新能源业务。 苏州恒铭达电子科技公司成立于 2011 年，是一家专注于消费电子功能性器件、消费电子防护产品、精密结构件等领域的高新技术企业。公司营收连续 7 年以上维持正增长， 2016-2022 年间公司营业收入由 3.2 亿元增长至 15.5亿元， CAGR 高达 30.1%。 2023 年 Q1-Q3 营收同比增长 42%至 5.4 亿元，归母净利润 1.95 亿元，同比增长 28.4%，根据公司业绩预告，公司23 年归母净利润在 2.8 亿元到 3 亿元之间，同比增长 45.1%-55.4%。公司已与富士康、仁宝、和硕等多家知名品牌商达成良好合作， 20 年公司通过收购华阳通切入数通、新能源领域，开辟第二增长曲线。 数通、储能、充电桩全面发力，带动公司结构件出货量增长。 根据Trendforce 数据， 2023 年全球 AI 服务器出货量有望达到 118 万台，同比增长 38.4%，国产服务器在 AI 浪潮和信创催化下出货量有望持续提升，同时带动交换机需求扩大，公司服务大客户成长空间广阔。 根据中国政府网数据， 2022 年全国新能源汽车保有量达 1310 万辆，占汽车总量的 4.1%，扣除报废注销量后同比增长 67.1%。 根据发改委和中国充电联盟数据，中国车桩比从 2016 年的 3.3 下行到 2022 年的 2.1， 距离工信部 2030 年车桩比达到 1 的目标仍然有较大提升空间， 有望带动公司相关结构件出货量增长。 模切产品持续迭代，公司客户资源优质受益行业稳步扩容。 消费电子集成化趋势和 5G 渗透率提升对模切材料提出更高要求，热管理材料、电磁屏蔽材料等功能性材料需求提升，公司作为苹果、谷歌等大客户供应商，同时拥有规模效应和自主设备带来的成本优势，充分受益行业发展。 定增募资加码产能建设，满足大客户需求提升。 2023 年公司拟定增募资不超过 11.6 亿元用于惠州恒铭达智能制造基地建设项目，发力新能源充电桩、储能等业务，预计新增产能 44.1 万套，产能扩张幅度达 276.5%，预计达产后年销售收入 26 亿元。 盈利预测与投资评级： 预计公司 2023-2025 年归母净利润为 2.8/4.5/7.1亿元，当前市值对应 PE 分别为 24.4/15.4/9.7 倍， 25 年公司估值低于可比公司估值均值，公司作为客户资源优质的模切业务企业，扩展了数通与新能源业务，且客户开拓顺利，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 消费电子景气度复苏不及预期风险； 产能扩张进度不及预期风险； 客户开拓进度不及预期风险。

公司营收稳定增长， 22年通过资产重组切入电源行业： 泰嘉股份营收稳定增长， 18-21年营收从 3.5亿元增长至 5.3亿元， CAGR14%， 归母净利润从 0.56亿元增长至 0.70亿元， CAGR7.8%。 2022年 9月与铂泰电子和美特森并表，公司营收达 9.8亿元同比提升 86%，归母净利润 1.3亿元同比增长 87%， 23H1公司营收 9.45亿元，同比增长 228%，归母净利润 0.61亿元，同比增长 46%。公司在巩固锯切主业的同时积极拓展电源业务产能，消费电子、 新能源电源业务有望贡献远期增量。 锯切龙头优势巩固，电源业务加速成长： 锯切行业中低端产品国产替代基本完成，高端产品国内外差距逐步缩小，公司作为国内双金属带锯条国家标准、硬质合金带锯条行业标准的起草单位，技术领先，率先切入重要客户获得先发优势，积极开拓海外市场。公司收购消费电子电源知名企业雅达电子，与行业头部客户合作顺利，充分受益消费电子景气度回暖，新能源电源业务产能扩张中。公司 2023年 8月公告拟投入定增募集资金 6.1亿元巩固锯切业务，扩建锯切业务产线，同时扩大新能源、储能电源业务产能。 公司与大客户合作顺利，有望受益客户逆变器等业务市场份额扩大： 公司有望凭借与客户在消费电子领域的良好合作关系扩大服务器电源及新能源电源订单，电源产品认证周期久，公司作为供应链内厂商先发优势明显。 国内厂商逆变器优势持续巩固， 根据 Wood Mackenzie 及 S&PGlobal 数据， 2022年全球逆变器出货量 326.6GW，华为出货量 95GW占全球出货量 30%， 市场份额保持第一， 龙头优势巩固。 国内厂商光伏优化器、储能产品也有望提高出货量，公司作为产业链内代工合作商有望受益。 盈利预测与投资评级： 公司在锯切领域优势不断巩固，在电源领域服务行业头部企业，客户资源优质打开第二成长曲线 。我们预计公司2023/2024/2025年营 收分 别 为 22.87/36.17/49.16亿 元 ，同 比 增长133.85%/58.18%/35.92%，归母净利润分别为 1.55/2.98/4.10亿元，同比增长 19.12%/91.70%/37.58%。公司 2023/2024/2025年的 PE 分别为41.16/21.47/15.61倍， 2025年公司估值略高于可比公司估值均值，看好公司在锯切领域龙头地位的保持以及电源市场的开拓，考虑到公司与客户在电源领域的良好合作关系有望带来远期增量，给予公司一定估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 消费电子需求恢复不及预期；新能源景气度不及预期；锯切业务竞争加剧。

国内垂直一体化电磁屏蔽材料供应商，经营业绩受消费电子景气度降低影响短期承压。 2019-2021年公司营收由 2.68亿元增长到 4.28亿元，归母净利润从 1.06亿元增长到 1.98亿元。 2022年以来受消费电子景气度降低影响公司营收承压， 2022年营收 3.76亿元，同比降低 12.11%，归母净利润 1.69亿元，同比降低 14.58%； 23H1公司营收 1.27亿元，同比减少 37.58%，归母净利润 0.53亿元，同比减少 42.24%。随着消费电子景气度回升公司营收有望改善。 下游消费电子市场回暖，电磁屏蔽材料市场稳步增长。 23Q2-Q3全球PC 出货量均环比回升，同比降幅持续收窄，行业拐点初步显现。根据IDC 数据，全球 PC 出货量自 22Q4及 23Q1分别环比大幅下行 9%、 15%后在 23Q2环比回升 8%，同比降幅收窄至 14%， 23Q3环比回升 11%，同比降幅进一步收窄到 8%。随终端景气度回升，隆扬电子产品需求有望回升。同时智能手机、可穿戴设备等下游应用的庞大出货量基数也为电磁屏蔽材料的市场空间提供保障，据 BCC Research 预测， 2023年全球电磁屏蔽材料市场规模 92.5亿美元， 2018-2023年 CAGR 达 5.7%。 公司在电磁屏蔽材料领域布局全面、技术领先且可复用在复合铜箔，复合铜箔有望成为行业趋势，贡献营收增量。 公司掌握电磁屏蔽材料生产中前、中、后端多项核心技术，布局全面且技术领先。公司于 2022年实现了真空磁控溅射及复合镀膜技术往锂电复合铜箔的有效迁移，复合铜箔在提升电池能量密度、增加电池安全性、降低生产成本方面优势显著有望成为行业趋势，根据远东控股集团有限公司数据，复合铜箔相比传统铜箔可以提升 10%的能量密度，公司凭借技术优势有望打开新增长点。公司于 2023年 5月发布可转债预案，拟募资 10.8亿元，投资总额19.2亿元，建设年产 2.38亿平方米复合铜箔产能。 盈利预测与投资评级： 公司在电磁屏蔽材料领域的技术竞争力突出，市场拓展稳步推进。同时，公司拓展复合铜箔业务，有望提供营收增量。 基 于 此 ， 我 们 预 计 公 司 2023/2024/2025年 归 母 净 利 润 分 别 为1.09/1.69/1.89亿 元 ， 同 比 增 长 -35.45%/54.90%/11.97% 。 公 司2023/2024/2025年的 PE 分别为 51.76/33.42/29.84倍，高于同业公司平均水平，但公司在电磁屏蔽材料优势巩固的同时扩展了复合铜箔业务，有望伴随复合铜箔渗透率提升的行业趋势持续成长，考虑到公司的成长性给予一定估值溢价，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 消费电子需求恢复不及预期；汇率波动风险。

聚焦LED显控系统，营收稳定增长。卡莱特成立于2012年，产品由LED显示控制系统拓展为LED显示控制系统、视频处理设备、云联网播放器齐头并进。公司营收和归母净利润自2018年以来持续增长，营收由18年的2.3亿元增长到22年的6.8亿元，CAGR为31%，归母净利润从18年的0.2亿元增长到22年的1.3亿元，CAGR53%。23Q1-Q3公司营收5.7亿元，同比增长33.96%，归母净利润1.1亿元，同比增长42.86%。23H1公司境外营收0.57亿元，同比增长83.87%，占比16.1%，同比提升4.7pct，海外业务快速增长。 LED显示系统量价齐升，国产厂商市场份额快速提升。根据诺瓦星云招股书数据，预计LED出货量从2020年的1万亿颗增长到2030年的10万亿颗，同时5G+8K的趋势有望提升LED显控设备单卡价值量。根据GGII数据，我国LED显示屏市场规模有望由22年的635亿元增长至23年的684亿元，未来LED显示控制系统有望延续量价齐升趋势，市场持续扩容。我们根据公司公告测算，卡莱特LED显示控制系统营收占国内总营收约26.7%，在LED终端产能进一步向本土转移的趋势下，国产厂商有望进一步提升在全球市场的份额，公司作为国内领先企业有望率先受益。技术升级、产能扩张并重，深度绑定头部客户。1）技术：公司以产品技术研发为核心任务，开发出巨量像素快速光学校正、大屏幕物理间距微调、多路超8K视频低延迟处理、虚拟拍摄XR等技术，成功立足显示控制及视频处理领域前列。2）产能：公司产能利用率、产销率接近饱和，通过募投项目实现LED显示屏控制系统及视频处理设备扩产。3）客户：凭借产品的技术优势，公司已与强力巨彩、利亚德、洲明科技、长春希达、Planar等LED显示行业知名厂商建立长期合作关系。 盈利预测与投资评级：预计公司2023-2025年归母净利润为1.98/3.00/4.48亿元，当前市值对应PE分别为35.41/23.42/15.65倍，高于可比公司估值均值，考虑到公司更全面的业务布局以及在LED显控系统领域的技术优势及产能扩张，我们看好公司作为业界领先企业，有望伴随LED屏出货量增长及5G+8K消费升级趋势下单卡价值量的增长持续获得业绩增量，给予一定估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：潜在市场竞争者进入风险；客户集中度较高风险；产品技术升级迭代风险。

功能性材料领域小巨人，技术优势显著，布局广泛。公司可根据客户的差异化材料需求，以粘接特性、物理特性、化学特性、耐候性等功能维度为基础，形成矩阵化功能材料体系，设计、合成出在多个功能维度同时满足客户需求的复合功能性材料。公司盈利能力强劲，2019-2021年间，公司营收和净利润均实现高速增长。2023上半年，随着下游需求复苏，去库存阶段进入尾声，上半年公司营收和净利润都出现显著回升，营收同比增长19.49%，净利润同比增长18.29%。 下半年随行业进一步回暖，营收和净利润增速有望回升。 下游应用领域蓬勃发展，功能性材料市场空间广阔。从需求端来看，下游终端市场市场回暖，推动功能性材料需求提升。消费电子市场整体回暖，产品新需求出现、国产化替代加速，全球PC出货量同比降幅收窄，环比显著改善。新能源汽车市场规模持续扩大，市场对功能性材料需求爆发增长，2022-2026年，中国汽车电子市场规模将以4.7%的复合增速持续增长，预计至2026年全球市场规模可达1486亿美元。光电显示模组材料应用广泛，AMOLED出货量持续增长。从供给侧来看，公司在国际巨头占据主导地位的功能性材料市场中，占据了一定的份额。 定增加码，建设4.12万吨高效密封胶生产平台以及创新中心。公司在2022年通过定增募资不超过4亿元新建高效密封胶项目和创新中心项目，建设以动力电池密封胶等各类高效密封胶为主的 4.12万吨高效密封胶生产平台，拓展公司产品结构，并且有助于向产业链上游扩展，降低成本的同时提高产业链稳定性。 盈利预测与投资评级：公司在电子复合功能材料的技术竞争力突出，市场拓展稳步推进，同时公司积极拓展新领域，向产业链上游靠近，有望充分受益下游汽车电子对电子产品制造需求的提升。我们预计公司2023/2024/2025年营收分别为5.13/6.41/7.49亿元，同比增长11.00%/24.92%/16.82%，归母净利润分别为1.95/2.49/2.99亿元，同比增长5.10%/27.96%/20.02%。公司2023/2024/2025年的PE分别为25.96/20.29/16.91倍，低于可比公司估值均值。我们看好公司在电子复合功能材料、精密制程应用材料和光电显示模组材料领域的布局，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：消费电子行业市场环境变化的风险；主要原材料价格波动风险；技术更新迭代风险。

专注于功率、 MEMS 和射频领域，提供一站式系统代工服务。 公司聚焦功率器件、 MEMS、射频三大产品方向，提供从设计服务、晶圆制造、模组封装、应用验证到可靠性测试的一站式系统代工服务，产品覆盖新能源汽车、 风光储、 高端消费等应用领域。 业绩方面， 产品结构持续优化， 23H1 车载领域营收占比达 52%，同比+511%，已覆盖超过 90%的新能源汽车终端客户， 风光储等工控领域营收占比达 30%，同比+72%，从而拉动公司整体营收快速增长。 功率： IGBT 稼动率维持高位，拓展碳化硅、功率 IC 打开长期空间。截至 23 年中报， 公司 IGBT、 MOS 产能分别达到 8 万片/月、 6.5 万片/月，应用于车载、工控领域的 IGBT 产能利用率超过 95%。 拓展碳化硅、功率 IC 打开长期空间，碳化硅方面， 公司已建成 2 千片/月车载主驱逆变大功率模组中使用的车规级 SiC MOS 产能， 23H1 位列 SiC MOSFET中国出货量第一，未来将持续扩大量产规模；功率 IC 方面， 公司 IPO募投项目“中芯绍兴三期 12 英寸特色工艺晶圆制造中试线项目”拟建设月产 1 万片的 12 英寸特色工艺晶圆制造中试线，以满足 IGBT、MOSFET 以及 HVIC（ BCD）的生产需求。 MEMS：持续加码研发，高性能滤波器、车载 MEMS 产品进展迅速。公司 MEMS 业务由麦克风传感器贡献主要营收，同时高性能滤波器、惯性传感器等产品在近年营收增长迅速。车载 MEMS 产品方面， 23H1车载惯性导航在高精度的陀螺和高可靠性的加速器上均已取得突破，车载压力传感器有显著成长，同时主攻激光雷达方向的光源及扫描部件等，是国内唯一一家批量出货激光雷达用光源芯片工厂。 盈利预测与投资评级： 公司是国产车规级代工龙头，扩产碳化硅、功率IC 打开长期成长空间。基于此， 我们预计公司 2023-2025 年营业收入为53.87/72.48/97.63 亿元，当前市值对应 PS 分别为 7.0/5.2/3.9 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期的风险；产能、产量提升不及预期的风险；市场竞争加剧的风险

事件：公司发布2023年三季报23Q3业绩符合预期，产品结构拓展打开成长空间。23Q1-3，公司实现营收25.8亿元，YoY-2%，归母净利润3.2亿元，YoY-5%；23Q3，公司实现营收10.1亿元，YoY+22%，QoQ+19%，归母净利润1.3亿元，接近历史单季高点，YoY+25%，QoQ+22%。23年，伴随公司实施更加积极的经营政策及产品结构的拓展，公司业绩逐季度环比出现向上拐点。 铝电解电容日本厂商向高端产品倾斜，国产替代空间打开：需求端，由于新能源、5G通讯、计算机设备等领域需求的强势增长，2022年全球铝电解电容市场规模约620亿元，2025年将达700亿元以上，22-25年CAGR约4%。供给端，由于中低端铝电解电容竞争激烈，日系厂商因成本劣势转向高端市场，为国产厂商提供充分的国产替代空间，国产铝电解电容双雄艾华集团和江海股份在铝电解电容市场份额由2013年的7%提升至2020年的13%。 产品结构持续优化，消费电子业务拐点已现。公司积极拓展下游应用领域，在工控、新能源等领域持续突破。2018-2022年，工业类电容器营收占比由28.77%上升为42.47%，营业收入由6.22亿元增长至14.63亿元，2022年工业类营收占比首次超过消费电子。2023年上半年，随着新能源、工业类市场需求进一步扩大，工业控制类电容收入占比同比提升11.93pct，营收结构持续优化。2023年三季度受消费电子回暖影响，公司营业收入实现环比增长，消费电子业务拐点已现。 盈利预测与投资评级：公司是国产铝电解电容龙头，产品结构优化打开成长天花板。基于此，我们维持原盈利预测，预计2023-2025年营业收入为36.8/41.7/49.4亿元，归母净利润为4.6/5.32/6.35亿元，当前市值对应PE为19/17/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游应用市场增长不及预期；行业竞争风险；生产成本波动风险。

投资要点 PC 结构件领先企业，构建“一体两翼”新发展： 春秋电子深耕消费电子精密结构件领域十余年，逐渐形成以笔记本电脑结构件业务为主，汽车电子结构件及通讯电子模组业务为协同的“一体两翼”新发展格局。 公司提供涵盖新品研发、模具开发制造、结构件模组生产等环节的全产业链服务，在行业内积累了大量优质客户，多赛道发展，蓄力长期成长。 前瞻布局车用镁铝结构件，有望充分受益汽车轻量化趋势： 轻量化是解决新能源汽车续航问题的核心方法之一，而镁铝结构件在轻量化中有广阔的应用场景。公司作为国内少数熟练掌握并运用多年半固态射出成型工艺的企业，在镁铝结构件生产方面具有技术优势。公司已经成功通过车载屏幕快速切入到新能源汽车的零部件供应链中，当前车载镁合金在车内应用正逐步从中控仪表屏背板等往 CCB 横梁、电机壳体等延伸，公司正同步提升自身产品能力，目前可为新能源汽车中控系统、转向系统、电控系统等方面提供镁合金应用支持。目前公司正在有序扩张产能，后续该业务板块将接力消费电子业务为公司构筑长期增长动能。 专注笔电结构件制造，多维度竞争优势明显： 公司长期聚焦于消费电子精密结构件业务，目前消费电子产品以铝合金等金属结构件为主，生产经营模式成熟，公司拥有全面的结构件模组产品线，同时与联想、三星电子、惠普、戴尔、 LG 等世界知名电脑厂商建立稳定的合作关系，产品及服务得到下游龙头厂商高度认可，展现出多维度全方面的竞争优势。随着人工智能等技术发展，笔记本电脑将出现全新的交互形式，笔记本电脑行业更新升级周期在即，行业需求将逐步回暖，公司消费电子精密结构件业务板块有望凭借竞争优势实现业绩修复。 盈利预测与投资评级： 公司在笔记本结构件领域的技术竞争力突出，市场拓展稳步推进，同时公司积极拓展新领域，形成第二曲线，有望充分受益下游汽车电子对电子产品制造需求的提升。我们预计公司2023/2024/2025年营收分别为 30.89/45.71/66.84亿元 ，同比增长 -19.66%/48.00%/46.21%，归母净利润分别为 0.83/2.26/3.53亿元，同比增长 -47.56%/174.39%/55.90%。公司 2023/2024/2025年的 PE 分别为47.22/17.21/11.04倍， 2025年公司估值低于可比公司平均水平。我们看好公司在笔记本结构件与镁合金结构件领域的布局，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 消费电子需求恢复不及预期；新能源车镁合金结构件渗透不及预期； 应收账款风险。

事件：公司发布2022年度半年报，2022年上半年实现营收372.58亿元、同比增长9.90%；归母净利润57.59亿元、同比增长-11.14%；扣非后归母净利润同比增长-9.25%。 收入略超预期，疫情+供应链+人员费用等因素拖累公司盈利能力表现。 根据公司2022年半年报，2022年上半年实现营收372.58亿元、同比增长9.90%，略超市场预期。其中：1）PBG实现收入69.75亿元，同比增长-1.40%；2）EBG实现收入68.31亿元，同比增长2.58%；3）SMBG实现收入62.86亿元，同比增长3.97%；4）境外业务实现收入96.86亿元，同比增长18.89%；5）创新业务实现收入70.08亿元，同比增长25.62%。总体来看，SMBG和境外业务进展超预期，PBG符合预期，EBG和创新业务进展不达预期。 盈利能力方面，一方面受2021年缺货、涨价等影响毛利率基数偏高的影响，另一方面在疫情冲击和需求较为疲软的环境中，行业内竞争加剧，使得2022年上半年毛利率为43.14%，同比下降3.16个百分点。费用方面，人员费用支出+股权激励+创新业务，使得整体费用增长较快。 从中报看到乌云背后的幸福线，SDN随时间推移概率变小、业绩随宏观企稳重回增长在即。 1）根据公司公开的交流内容，在过去几个月当中，所有公开和官方渠道获取与SDN负面舆论相关的信息和反馈都是正面和积极的，我们相信，随着时间的推移，SDN名单的概率会愈发变小。 2）上半年，公司研发投入46.75亿元，同比增长20.56%，说明在大环境不利的情况下，虽然对公司短期经营造成了扰动，但是并没有对长期发展造成影响。根据公司公开的交流内容，Q3以来经济在逐步恢复、经营情况边际变好，下半年随着宏观企稳，业绩重回增长值得期待。 悲观假设下短期对应3000亿以上市值，内在和长期价值低估。 极度悲观假设下，假设2022年公司业绩没有任何增长，保守估计给予20倍PE（历史上ROE从来没有低于25%），对应短期底部市值为3360亿。长期来看，定制化、碎片化是产业发展的必然方向，稀缺渠道价值显著低估。目前进入碎片化市场的玩家包括安防龙头、科技巨头、AI算法公司、细分行业龙头，相比其他竞争对手，公司在感知技术、产品硬件、解决方案等方面具有先发优势，但是最重要的差异还是来自于行业理解和场景落地。一方面，销服网络下沉至乡镇，是公司能够深入理解行业、精准把握客户需求痛点的关键；另一方面，产研体系为本，公司将研发和技术支持资源前移，更近距离的接触和服务客户。 盈利预测与投资评级：我们维持预计公司22-24年EPS分别为2.08、2.51、3.04元，对应PE分别为16、13、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：安防行业发展不达预期、疫情冲击中小企业经营风险加大等

事件：公司发布2022年中报。 中报业绩符合预期，持续高投入研发。22H1，公司实现营收48.7亿元，yoy+，归母净利润1.0亿元，yoy+，其中，22Q2实现营收28.7亿元，yoy+，归母净利润0.6亿元，yoy+3%。受益车载业务和高清广角业务的增长，公司光学业务毛利率达到27.5%，yoy+9.6pct。公司持续加大研发投入，上半年研发费用为1.8亿元，yoy+56%，高投入成果显著，公司新增专利授权119项，其中发明专利59项（含国外发明4件）。 车载镜头及模组业务迎持续高速增长。受益蔚来、T等客户的需求放量，22H1公司车载镜头及模组营收同增，带动光学业务营收同增49%至15.1亿元。客户方面，公司与Mobileye、Nvidia、地平线、华为等智能驾驶方案平台商开展合作，在Valeo、Conti、Aptiv、ZF、Magna等汽车电子厂商的市占率持续提升，并实现向特斯拉、蔚来、比亚迪、吉利等终端车厂供货规模的扩大，与蔚来合作的8MADAS影像模组已顺利量产出货。产能方面，公司年产2400万颗智能汽车光学镜头及600万颗影像模组产业化项目正在加速建设，并计划于2025年底前形成车载镜头和影像模组各5000万颗的生产能力，伴随产能快速扩充，公司未来有望深度受益自动驾驶趋势下的车载摄像头需求增长。 消费电子向非手机领域拓展，有望迎来向上拐点。手机镜头和影像模组领域，公司在保持与华勤、闻泰、龙旗等重要手机ODM客户合作的同时，加强对中兴、联想等手机厂商的供货，亦直接为品牌手机客户供货玻塑混合镜头等产品。同时，公司以高清广角镜头产品为基础，加快消费电子非手机领域的业务拓展，为各大智能终端提供多元化的产品与服务，与华为在智能监控等领域、与大疆在航拍及智能避障等领域均展开了深度合作，与全球知名条码扫描仪公司ZEBRA合作的条码扫描仪镜头和影像模组已顺利量产出货。盈利预测与投资评级：公司作为国内领先的车载镜头和模组厂商，布局模造玻璃-镜头-模组全产业链，有望充分受益车载摄像头市场规模的快速增长。我们预测公司2022-2024年的归母净利润为3.09/5.06/7.58亿元，当前市值对应PE分别为61/37/25倍，维持“买入”评级。风险提示：自动驾驶渗透率不及预期；光学镜头出货不及预期；毛利率下滑风险。