危化品物流龙头，业绩大幅增长。公司主要为化工企业提供以货代、仓储和运输为核心的综合物流服务，并大力发展化工品交易业务，被中物联评为化工物流百强综合第 4名。2022H1公司实现营收 62.69亿元，同比增长81.1%，其中综合物流和化工品交易的收入占比分别为 65%和 35%，归母净利润 3.04亿元，同比增长 65.6%。公司内生外延不断拓展业务规模，2017-2021年公司营收、净利润 CAGR 分别达 60.9%、50.7%。2022年 9月，公司拟发行 8.7亿元可转换公司债券，将主要用于收购及项目建设。 第三方危化品物流空间巨大，市场集中度有望提升。1.第三方危化品物流空间巨大：中国物流与采购联合会预计 2025年中国危化品物流市场规模将增长至 2.85万亿元，按第三方渗透率 40%估计，潜在市场空间超万亿元。2.市场集中度极低：2020年中国化工物流百强营收 554亿元，估算 CR100仅9%，市场集中度极低。“退城入园”背景下，中小企业加速出清，叠加供给侧增长受限，龙头市占率将进一步提升。 多板块联动，提供一站式供应链服务。1.货代：核心供应链业务，采用成本加成定价，疫情以来成本增长，带动 2022H1海运单位毛利较疫情前增长98%，空运增长 134%。2.仓储：重要盈利来源，通过收购山东华瑞特、大正信、上海零星等标的及自建扩大仓储面积，预计 2024年仓储面积将达 81万平方米。3.运输：拥有车辆 1480余辆，配套物流及交易业务，单位毛利相对平稳，持续贡献业绩。4.交易：营收由 2017年的 1.16亿元增长至2021年的 31.26亿元，CAGR 高达 128%，交易业务将持续带来物流需求。 物贸一体化，打造“化工亚马逊”。化工交易以自营模式为主，锁定供需两端赚取差价，基本不承担存货风险。“灵元素”平台价格优势显著，并匹配自营物流，深度满足客户需求，物贸一体优势明显。公司主打精细化工品，2021年分销业务毛利率为 5.4%，高于可比公司。 投资建议首次覆盖给予“买入”评级。预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 3.94元、5.14元、6.69元。公司享有估值溢价，参考未来业绩复合增速，给予公司2023年 30倍 PE，对应目标价 154.2元。 风险提示化工行业波动风险，安全运营风险，政策监管风险，并购不及预期风险，股东和董监高减持风险。

内贸化学品海运龙头，盈利能力领先。 公司的主营业务为内贸化学品和成品油运输， 2022H1收入占比分别为 71%和 25%。 2019-2021年营收 CAGR为 39.34%。归母净利润 CAGR 为 51.43%。 2022H1收入 3.8亿元，同比增长 35%，归母净利润 1.02亿元，同比降低 0.9%， 毛利率、净利率分别为42.78%、 27.11%，均领先于可比公司。 上市所募资金的 81%将主要用于购建 4艘化学品船、 1艘成品油船，以及臵换 2艘化学品船，合计 7.42亿元。 液货危险品运输市场前景广阔， 新增运力严格受限。 1、需求端：市场规模持续增长，炼化一体化推动需求提升。 随着多个沿海大型炼化一体项目陆续投产， 运输需求维持稳定增长， 2021年沿海化学品、液化气、成品油运输量合计同比增长 7%至 1.2亿吨。 2、供给端：化学品运输行业监管严格，运力增长受控。 行业新增运力实行严格审批制度， 2021年沿海化学品、液化气、成品油运力合计同比增长近 3%至 1270万载重吨。 化学品航运下游客户趋于大型化， 近年来新增运力集中于成熟企业，行业集中度进一步提升。 运力增长领先，盈利能力突出。 1、竞争优势突出，客户合作稳定。 公司船舶平均船龄为 8.52年，低于行业的 10.9年； 2021年货损率仅 0.024%，低于行业的 0.2%-0.3%。 竞争优势明显， 有望获取新运输需求。 2、运力增长强者恒强，市占率提升可期。 公司在交通运输部新增运力评审中，连续 4次位列化学品船第一，获取新增运力能力强。 截至 2022年 8月公司总运力达20.03万载重吨。预计 2022H2公司还将新增 1艘 1.2万吨化学品船， 采购1艘 2.74万吨的内贸化学品船以及 1艘 2.73万吨的外贸化学品船， 运力规模将扩大，行业领先地位继续巩固。 3、经营策略成效显著，盈利能力突出。 公司毛利率持续领先， 源于采取不同经营策略， 领先优势可持续： 1、公司空载率低； 2、 公司自有船舶占比高； 3、船舶取得成本较低； 4、 高毛利率的化学品运输收入占比高； 5、以沿海运输为主，燃油及港口成本低。 投资建议 公司运力增长领先，盈利能力较强。我们预计公司 2022-2024年归母净利润为 2.16/3.43/4.34亿元， 参考行业 PE 均值， 给予公司 25倍 PE 估值， 对应2023年目标价 42.8元，首次覆盖给予“买入” 评级。 风险提示 运力调控政策风险、船舶安全运营风险、新增运力获取风险、燃油价格波动风险、限售股解禁风险。

8月 30日， 顺丰控股发布 2022年半年度报告。 2022H1公司营业收入为1300.64亿元，同比增长 47.22%； 归母净利为 25.12亿元， 同比增长230.61%； 2022Q2公司营业收入为 670.8亿元，同比增长 46.71%； 归母净利为 14.9亿元，同比下降 14.79%； 扣非归母净利为 12.36亿元，同比增长88.2%， 符合市场预期。 分析 产品结构持续调整， 国际业务大幅增长。 2022H1总件量达成 51.3亿票，同比持平； 公司时效快递业务实现营收 492.6亿元，同比增长 5.1%， 因部分城市受疫情影响明显， 3-5月时效业务承压； 经济快递业务实现营收118.1亿元，同比下滑 7.3%，主要系主动调优产品结构，低毛利电商件产品特惠专配逐步退市， 速运物流票均收入提高 3.3%； 快运业务实现营收131.5亿元，同比增长 1.6%； 冷运及医药业务实现营收 40.7亿元，同比增长 9.3%； 同城急送业务实现营收 28.7亿元，同比增长 28.2%； 供应链及国际业务实现营收 465.3亿元，同比增长 442.7%，主要系去年四季度起合并嘉里物流，进一步扩大供应链及国际业务规模。 新业务实现减亏，快运开始贡献盈利。 速运分部盈利 21.11亿元，同比增长163.3%； 随着新业务发展成熟，叠加成本管控措施使得新业务实现减亏，其中大件分部盈利 874万元， 去年同期亏损 5.8亿元， 实现同比扭亏；同城分部亏损 1.44亿元， 去年同期亏损 4.07亿元，同比大幅度减亏；供应链及国际分部 16.89亿元，同比增长 2661.47%。 坚持精益化成本管控，鄂州机场投运。 公司坚持精益化成本管控， 营运优化， 提高投入产出效率，持续推进四网融通，加强网点、中转场、线路资源整合； 针对末端优化，进行网点模式变革和收派小哥管理。 鄂州花湖机场于7月 17日投运， 待转运枢纽投运， 将提升顺丰国内时效覆盖及国际空运网络布局，带来更多业务增量， 将与公司机队配合，有望通过轴辐式网络提升航网效率，增加时效件竞争力，并降低航网运行成本。 投资建议 我们预测 2022-2024年归母净利润分别为 71.16亿元/95.8亿元/121.23亿元，同比分别增长 65%、 35%、 28%。维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动风险、 人工成本大幅上涨风险、 产能利用率提升不及预期风险、 新业务发展不及预期风险、 股东减持风险。

8月30日，吉祥航空发布2022年半年度报告。2022H1营业收入为34.11亿元，同比下降44；归母净利为-18.9亿元，2021年同期为盈利1.02亿元；2022Q2营业收入为9.25亿元，同比下降74；归母净利为-13.46亿元，2021年同期为盈利3.81亿元。H1净利略低于业绩预亏公告中间值。分析H1国内疫情反复，需求明显下滑。上半年国内疫情反复，公司主基地位于上海，Q2大多时间处于封控状态，整体供需大幅下降。H1公司ASK同比下降47%，其中Q2下降79%；H1RPK同比下降55，其中Q2下降83%；H1客座率同比下降11.78ct至66.23%。受燃油附加费征收及国际客票上涨影响，H1客公里收益同比增长27.5%至0.51元。 票价增长难以对冲需求大幅下降，H1收入同比下降44，其中Q2收入下降74%。汇兑损失占比高，业绩再度承压。H1布伦特原油价格处于高位，叠加公司飞机利用率下降50%至4.65小时，成本端承压。H1公司单位营业成本同比上升60%至0.48元。H1营业成本同比下降16%，降幅低于收入，盈利再度承压。费用率方面，H1销售、管理、研发、财务费用率分别为4.7%、6.3%、1.0%、31，合计同比增长35pct，其中财务费用率增长31pct至31，主要系人民币贬值带来6.32亿元汇兑损失。疫情影响减弱，盈利恢复可期。7月以来尽管国内疫情仍多点散发，但影响程度减弱，民航客运量环比6月提升55，恢复至2019年57，疫后修复值得期待。同时，国际航线政策不断优化，近期国际航班熔断政策放宽，多条国际航线复航，预计2022年底国际线增班趋势将延续。 未来待国际逐步放开，被抑制的需求有望集中爆发，公司宽体机数量有限，更适应于国际线逐渐放开的节奏，若边际松动可迅速投入国际市场，盈利恢复值得期待。投资建议考虑2022Q2以来疫情持续影响，以及油价上行超出先前假设，下调公司2022-24年净利预测至-22.2亿元/8.9亿元/16.4亿元（原-3亿元/11.7亿元/17.3亿元）。维持“买入”评级。风险提示疫情影响超预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故风险。

8月30日，白云机场发布2022年半年度报告。2022H1营业收入为20.32亿元，同比下降15%；归母净利为-5.17亿元，2021年同期为-4.10亿元；2022Q2营业收入为7.93亿元，同比下降34%；归母净利为-4.35亿元，2021年同期为-2.55亿元。H1净利润位于业绩预亏公告中间值。 分析 疫情反复流量下降，降本创效降低费用。H1国内疫情反复，4-5月影响甚至超过2021年同期广深疫情。H1公司飞机起降架次、旅客吞吐量分别为上年同期的72%、57%，为2019年同期的55%、35%。其中H1国际地区旅客吞吐量为2019年3%，恢复仍极为有限。机场成本刚性而收入下降，公司毛利率同比下降11.9pct至-21.2%。H1公司执行降本创效政策缩减开支，销售、管理、研发费用分别同降1.3%、8.7%和11.2%，取得良好效果。 签订免税补充协议，弹性得以保留。6月公司公告与广州新免免税品签订免税补充协议，约定经营权转让费收取模式不变，即月保底经营权转让费与月销售额提成额取其高，且进境店协议延期至2029年。协议同时确认2020 年全年免税租金收入2.96 亿元，2021 年为1.23 亿元。待国际客流恢复，免税销售额恢复增长，公司业绩弹性仍在。同时，进境店42%的高扣点率将延长2年至2029年，可避免续签协议产生的提成比例下降风险。 业绩恢复可期，免税渠道价值将凸显。近期国际线政策不断优化，国际客班熔断政策放宽，多条国际航线复航，预计2022年底国际线增班趋势将延续。未来待国际客流恢复，公司免税租金收入将随之增长。市场或担心免税扣点率降低，我们认为较低扣点率将激发免税商的经营积极性，机场更有望分享免税行业增长红利。公司流量增长确定性强，2025年三期扩建工程有望投产，且作为枢纽机场天然拥有高品质客源，免税渠道价值仍将凸显。 投资建议 考虑H2疫情影响持续，下调公司2022年净利预测至-5.9亿元（原-5.1亿元），维持2023-24年净利预测3.5亿元/12.3亿元。维持“买入”评级。 风险提示 疫情影响超预期风险、免税提成率降低风险、扩建工程影响业绩风险、商务违约风险、限售股解禁风险。

8 月30 日，春秋航空发布2022 年半年度报告。2022H1 营业收入为36.54亿元，同比下降33%；归母净利为-12.45 亿元，2021 年同期为盈利0.1 亿元；2022Q2 营业收入为12.93 亿元，同比下降60%；归母净利为-8.08 亿元，2021 年同期为盈利2.95 亿元。H1 净利润位于业绩预亏公告中间值。 分析 H1 票价同比增长，供需大幅回落。H1 国内疫情反复，公司主基地上海Q2受明显冲击，尽管公司快速调配运力，供需仍大幅回落。H1 公司ASK 同比下降32%，其中Q2 下降59%；H1 RPK 同比下降40%，其中Q2 下降66%；H1 客座率同比下降10.65pct 至72.61%。燃油附加费征收及国际票价上涨，H1 客公里收益同增 12.3%，其中国内线扣除燃油附加费后的客收增长 2.8%。综合影响下H1 公司收入同比下降33%，其中Q2 下降60%。 高油价叠加低周转，盈利再度承压。H1 国内航油出厂价持续上行，叠加公司飞机利用率下降40%至5.55 小时，导致成本端承压。H1 公司单位座公里成本同比上升33.2%至0.351 元，营业成本同比下降9%，低于收入降幅，盈利再度承压。费用率方面，H1 销售、管理、研发、财务费用率分别为2.4%、2.6%、1.6%、8.8%，合计增长8.4pct，其中财务费用率增长6.8pct系人民币贬值导致0.93 亿元汇兑损失。H1 其他收益4.2 亿元，同比下降32%。H1 公司亏损12.45 亿元，其中Q2 亏损8.1 亿元，超出先前假设。 机队引进速度高于行业，业绩恢复确定性较强。截至7 月公司机队规模为117 架，包括自购飞机65 架及经营租赁飞机52 架，较年初净增4 架，估算机队增速高于行业。考虑疫情期间公司灵活将国际运力转回，机队得到较好消化，且积极获取二线机场时刻增量，航网取得边际改善，单机盈利能力有望提升。若国内疫情影响持续减弱，公司业绩同比恢复的确定性较强。 投资建议 考虑2022Q2 疫情影响及油价上行超出先前假设，下调公司2022 年净利预测至-13.9 亿元（原-5.7 亿元），维持2023-24 年净利预测18.8 亿元、28.2亿元。维持“买入”评级。 风险提示 疫情影响超预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故风险。

8月30日，中国国航发布2022年半年度报告。2022H1营业收入为239.53亿元，同比下降36%；归母净利为-194.35亿元，2021年同期为-67.86亿元；2022Q2营业收入为110.35亿元，同比下降52%；归母净利为-105.35亿元，2021年同期为-5.78亿元。H1净利润位于业绩预亏公告中间值。 分析国内疫情反复，显著影响复苏。H1国内疫情反复，行业供需大幅下降。H1公司ASK同比下降46%，其中Q2下降65%；H1RPK同比下降54%，其中Q2下降72%；H1客座率同比下降10.19pct至60.42%。受燃油附加费征收及国际客票上涨影响，H1客公里收益同比增长6.43%至0.5645元。综合票价与需求表现，H1收入同比下降36%，其中Q2下降52%。 汇兑损失明显，投资损失降低。H1油价高企叠加公司飞机利用率下降3.1小时至3.95小时，公司单位座公里成本同比上升71%至0.8649元。H1营业成本同比下降8%，降幅低于收入，盈利再度承压。费用率方面，H1销售、管理、研发、财务费用率分别为7.4%、8.8%、0.3%、22.1%，合计同比增长22pct，其中财务费用率增长16.7pct至22.1%，主要系人民币贬值带来22.4亿元汇兑损失。H1公司投资损失为7.87亿元，同比减少4.86亿元，其中国泰航空投资损失4.23亿元，同比大幅减少9.41亿元。 供给增速放缓，中期复苏可期。7月公司公告拟购买96架空客A320飞机，将于2023-2027年交付，新飞机引进将集中在2024年以后，部分为满足机队老旧飞机退出的更新需求，实际净增速度将维持在可控范围内。根据半年报，2023-2024年公司计划净增飞机1架、24架，未来两年供给增速放缓较为确定。未来待国际放开，需求增速将大幅超过供给增速，叠加票价市场化提价效应，公司中期业绩反弹值得期待。 投资建议考虑2022Q2疫情影响及油价上行超出先前假设，以及2023年运力增速下降，下调公司2022-23年净利预测至-232亿元/39亿元（原-155/63亿元），维持2024年净利预测146亿元。维持“买入”评级。 风险提示疫情影响超预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故风险。

8月30日，中远海控发布2022年半年度报告。2022H1公司营业收入为2107.85亿元，同比增长51.36%；归母净利为647.22亿元，同比增长74.46%；2022Q2公司营业收入为1052.55亿元，同比增长41.43%；归母净利为371.05亿元，同比增长71.42%；扣非归母净利为369.41亿元，同比增长70.92%，符合市场预期。 分析 运价维持高位，业绩表现亮眼。受新冠疫情局部反复的影响，全球供应链拥堵状况未有明显改善，国际集装箱运输供求关系仍较紧张，中国出口集装箱运价综合指数（CCFI）均值同比增长59%。公司通过稳运力、保供箱、提服务等措施全力保障全球运输服务，经营效益与上年同期相比大幅增长。2022H1公司集装箱航运业务收入2071.76亿元，同比增长51.85%，Q2国际单箱收入同比提升54%至2817美元，公司毛利率同比提升8.93pct至47.17%。 控股股东持续增持，中期拟大比例分红。为更好回馈公司股东，提高股东投资回报，2022年中期拟派息，每股派发现金红利人民币2.01元（含税），合计派发现金红利约323.44 亿元，占公司2022 年上半年归母净利润的约50%。2022年-2024年度分配的现金红利总额应占公司当年合并口径归母净利润的30%-50%。中远海运集团于2022 年5 月19 日再次启动新一轮增持，12 个月内增持公司A 股和H 股，拟增持公司股份的总金额不低于15 亿元人民币，且不超过30 亿元人民币。 与航运产业链紧密合作，推进航运端到端和数字化建设。预计2022年国际经贸格局将延续调整走势，新冠疫情带来的不确定性仍可能威胁经济复苏进程。公司积极与航运产业链紧密合作，并推进航运端到端和数字化建设，有望更好应对贸易格局变化、数字转型与绿色环保等课题。 投资建议 考虑部分港口的拥堵仍在持续，将额外消耗部分运力，一定程度上也促进了供需平衡，我们维持公司2022-2024年净利预测1102.78亿元、721.70亿元、459.61亿元。维持“买入”评级。 风险提示 航企运力大幅扩张风险；油价大幅上涨风险；全球经济超预期下滑风险。

8 月25 日，海晨股份发布2022 年半年度报告。2022H1 营业收入8.55 亿元，同比增长29.6%，归母净利润2.35 亿元，同比增长41.3%。其中。 2022Q2 营业收入4.96 亿元，同比增长39.5%，归母净利润1.44 亿元，同比增长39%，超出市场预期。 分析Q2 营收高速增长，新业务拓展成效显著。2022Q2 疫情反复导致全国运输网络受阻，而公司营收逆势增长39.5%，主要源于保证客户供应链运作正常，联想和理想汽车持续贡献增长，以及深圳疫情Q1 部分收入在Q2 体现。公司主动承担深圳光明区跨境运输集中接驳站的建设与营运，迅速调整全国运输网络，应对市场变化。公司新业务拓展成效显著，2022H1 理想汽车交付量达6.04 万辆，同比增长100%，带动新能源汽车行业收入同比增长189.34%；公司在 3C 电子供应链服务行业具备较强的竞争力，市场份额不断扩大，来自3C 电子行业收入同比增长 22.32%。 Q2 财务费用率大幅降低，净利率基本持平。2022Q2 公司毛利率30%，同比下降3.5pct。费用率方面，销售费用率为2.3%，同比增长0.1pct；管理费用率为5.9%，同比增长1.3pct；研发费用率为1.2%，同比增长0.4pct；财务费用率为-6.1%，同比下降7.2pct，主要系录得汇兑收益2846 万元。 整体费用率下降5.3pct。2022Q2 净利率为29%，同比小幅下降0.1pct。 未来有望继续受益于下游行业增长。展望2022H2，联想南方基地项目和理想汽车项目有望继续为公司带来业务增量。公司将为联想南方制造基地提供原材料仓及外销成品仓供应链物流服务。公司与理想汽车合作多年，未来随着后续出货量的增加，其对物流和仓储服务的需求也将快速增长，将为公司业务增长创造较大的空间。 投资建议考虑公司业务将高速增长，上调2022-2024 年归母净利润至3.89/4.71/5.68亿元（原3.56/4.31/5.20 亿元），分别同比增长26%、21%、20%。维持“买入”评级。 风险提示客户集中度过高风险、人民币汇率波动风险、人工成本大幅上涨风险。

投资逻辑 白云机场：门户枢纽机场，业绩短期承压。白云机场是我国三大门户枢纽机场之一，2019年旅客吞吐量7338万人次，位居全国第3，2020-2021年为全国第1。2001-2019年旅客吞吐量稳步增长，CAGR 达9.7%；疫情显著影响客流量，2020-2021年旅客吞吐量分别为2019年59.7%、54.9%。因2018年T2在建工程转固、2019年取消机建费返还、2020年以来新冠疫情冲击，公司净利下滑。2022H1受疫情反复影响，预计业绩再次大幅承压。 航空性业务：后疫情时代核心枢纽区位优势仍在。1、供给端：珠三角多机场竞争，白云机场产能优势明显。干线机场时刻释放偏紧，供需矛盾凸显，机场产能将决定流量。三期扩建投产后，预计2030年公司旅客吞吐量产能将达1.2亿人次，2045年达1.4亿人次，产能相对最高；同时公司空域资源较优，产能有望充分释放。2、需求端：经济支撑航空需求，受益大湾区旅客回流。珠三角地区腹地经济发达，2021年GDP合计9.8万亿元，占全国8.8%，将支撑航空出行需求增长；公司国际航线将受益于大湾区旅客回流。 非航业务：商业模式优秀，免税弹性保留。1、机场免税：弹性保留，国际航线放开后将恢复增长。T2投产免税店面积扩大约4倍至5944平米，人均免税消费额有望提升至200元以上，推动免税收入增长。2022年6月公司与中免签订补充协议，经营权转让费收取模式不变，免税弹性得以保留。2、有税商业：高坪效奢侈品入驻提升商业价值。白云机场正在积极与奢侈品品牌方洽谈，LV已确定进驻。奢侈品门店的坪效高，有望提升经营效益。3、广告：外包效果明显，稳定贡献利润。2018年起广告业务全面采取特许经营模式，采用保底价+超额提成模式收取费用，2019年收入及利润分别上升21%和103%。2020-2021年广告分部实现净利润3.93亿元、2.66亿元，有效减轻疫情带来的负面影响。 投资建议 公司产能优势明显，国际放开后仍将展现业绩弹性。我们预计公司2022-2024年实现归母净利润-5.08亿元、3.45亿元、12.3亿元。机场经营相对稳定，采用DCF法估值，给予目标价15元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 疫情影响超预期风险、免税提成率降低风险、扩建工程影响业绩风险、商务违约风险、限售股解禁风险