2022 年平安银行盈利高增，保持股份行“最靓”。展望2023 年，有望更靓，平安银行是地产、零售修复弹性最大的银行，有望成为本轮银行行情龙头，坚定看好。目标价21.11 元/股，对应23 年PB 1.00x，现价空间40%。 ? 数据概览2022A 平安银行归母净利润同比+25.3%，增速环比基本持平；营收同比+6.2%，增速环比-2.5pc。不良率1.05%，环比+2bp；拨备覆盖率290%，环比持平。 ? 利润表现最靓平安银行2022A 归母净利润同比高增25.3%，增速有望继续领跑股份行，表现十分靓丽。展望未来，平安银行2023 年盈利增长动能有望较2022 年改善。 主要考虑：①按揭贷款占比低（22H1 仅8.8%，排名上市全国性银行第二低），2023 年重定价压力有限；②平安银行非按揭零售贷款占比排名上市银行第二，充分受益于防疫放开后的零售需求回暖；③随着防疫放开，疫情对财富业务线下渠道的影响解除，财富业务有望迎来修复。 ? 营收符合预期平安银行2022A 营收同比增长6.2%，增速环比前三季度小幅放缓2.5pc，符合我们此前预测。主要拖累因素是投资收益，Q4 债市下跌导致自营投资收益回撤。 除此以外，推测Q4 息差保持平稳，主要得益于压降票据，加大一般贷款（尤其是零售贷款）投放力度，优化贷款结构。 ? 不良保持平稳22A 末不良率1.05%，环比22Q3 末小幅上升2bp，主要归因Q4 疫情散发、经济下行影响下，零售不良压力行业性上升，同时平安银行主动做实不良。从逾期指标来看，平安银行资产质量边际向好。22A 末逾期60+占比0.87%，较22Q3 末改善5bp。展望未来，平安银行22H1 末消金贷款占比45.8%，排名上市银行第一，充分受益于疫情放开带动的消金相关不良压力回落，2023 年资产质量有望较2022 年进一步改善。节奏来看，23Q1 不排除受到22Q4 疫情的后置性影响，23Q2 开始有望迎来趋势性改善。 ? 盈利预测与估值平安银行盈利高增，保持股份行“最靓”，展望2023 年，有望更靓。预计2023-2024 年归母净利润同比增长20.3%/15.2%，对应BPS 21.12/23.88 元。现价对应PB估值 0.71/0.63 倍。目标价21.11 元/股，对应2023 年PB 1.00 倍，现价空间40%。 ? 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

平安银行是地产与零售间反转弹性最大的银行，重点推荐，现价空间60%。 短期：真实利润和情绪修复弹性最大疫情放开、地产化险、支持民营，平安银行真实利润增速和情绪修复弹性最大。 （1）疫情放开：零售盈利充分受益于疫情放开，需求、风险、财富共振改善。 ①需求：平安银行零售贷款增速有望迎来底部反转，弹性强于其他银行。主要是参考海外经验，新加坡、日本防疫放开后零售贷款增速呈现回升态势。新加坡信用卡贷款同比增速从疫情严重时的-36%大幅回升至放开后的26%，日本消费贷同比增速从疫情严重时的-4.9%回升至放开后的0.7%。考虑到我国地产销售企稳改善需要时间，居民消费与经营性贷款有望迎来更快、更有弹性的改善。 截至2022H1末，平安银行零售贷款、非按揭零售贷款、消费金融贷款分别占比60.0%、51.2%、45.8%，分别居于上市银行第一、第二、第一位。2022年以来受疫情和地产影响，平安银行的零售贷款增速从21A末的19%回落至22Q3末的9%，随着需求修复，未来有望回升至15%的增速中枢。 ②风险：平安银行零售贷款风险有望高位回落，驱动零售业务利润修复。疫情放开后，随着社会生产消费场景的修复，零售风险有望回落。这在新加坡的情况中得到印证，21Q3放宽防疫举措后，新加坡信用卡贷款的展期率、核销率分别由33%、4.8%下降至29%、3.5%。参照业内客户质量较好的招行：招行22Q1-3信用卡不良生成率较疫情冲击前的21Q1-3同比上升了49bp。如假设平安银行消费金融不良生成率和信用成本均改善49bp，以22Q1-3数据测算，可贡献平安银行净利润40亿，带动净利润增速提高10.9pc至36.8%。 ③财富：私财业务前期受疫情和资本市场影响，未来成长性有望能重塑。22Q1-3平安银行财富中收同比负增21%；AUM同比增速16%，环比回落1pc。主要受两个层面影响，一是前期疫情反复，私财线下展业渠道受影响；二是居民风险偏好下降，资本市场表现不佳。平安银行提出新银保的财富增长点，并且人手有序扩充，随着展业场景修复与资本市场回暖，平安银行财富管理成长性有望重塑。 （ （2）地产风险：表面对公地产占比高，但实际风险敞口低，估值修复弹性大。 ①地产风险迎行业性改善：随着如“地产十六条”等地产托底政策的持续加码，地产领域的风险有望逐步向好。22H2房企的暴雷频次已经较22H1、21H2有所回落。②平安地产敞口优于预期：市场担心平安银行对公涉房占比高、风险压力大，导致平安银行估值持续承压。但实际上，平安银行对公涉房风险敞口占比低，地产风险表现有望优于市场预期，驱动估值修复。22Q3末平安银行表内对公涉房贷款占比8.9%，但其中，风险较高的开发贷仅占3.1%，且97%分布在一、二线城市及大湾区、长三角等优质区位。平安银行主要涉险客户为宝能、华夏幸福，均已出台处置方案。③平安估值的修复弹性大：截至最新平安银行23年PB估值0.62x，而2021年9月恒大暴雷前，平安银行22年PB估值1.02x。即便平安银行估值修复50%，PB估值水平仍未达到1.0x。 （ （3）民营回暖：政策吹起民营经济暖风，平安银行作为民营银行将充分受益。 2022年中央经济工作会议明确提出支持民营经济和民营企业发展壮大。 长期：零售的第二增长曲线正在形成（ （1）表内：表内零售增长动能强劲。①聚焦消金，韧性凸显：房住不炒下，按揭需求存不确定性，平安银行聚焦消金类业务，零售中长期增长动能韧性足。②科技强大，孕育新机：平安银行科技实力领先，有望充分受益互金监管加严后溢出的市场份额。③零售增长，提振盈利：以22H1数据测算，如零售盈利能力回到19H1水平，可带动ROA（年化，下同）、ROE提升15bp、2pc。 （ （2）表外：财富管理新增长点形成。新银保业务有望助力平安银行追赶头部的财富管理银行，提振盈利能力。简单测算，假设平安银行零售非息收入/零售总资产达到招行水平，以22H1数据测算，有望带动ROA、ROE提升19bp、3pc。 （详见2022年07月21日报告《平安银行：基本面反转的成长性零售银行》）估值：当前性价比最高的优质银行股当前平安银行估值处于历史低位，后续修复空间仍然巨大。从分部估值的角度来看，对于平安银行传统业务和新型业务分别估值，分部估值结果为PB估值1.13倍。谨慎起见，给予平安银行2023年PB估值1.0倍，空间60%。 盈利预测与估值平安银行是地产与零售反转弹性最大的银行。预计22-24年归母净利润同比增长25.8%/15.3%/15.5%，BPS18.78/21.11/23.81元，现价对应PB估值0.69/0.62/0.55倍。上调目标价至21.11元/股，对应2023年PB1.00倍，现价空间60%。 风险提示：疫情风险失控、地产风险失控、核心管理层变化。

交通行银行2022Q1-3利润增速上行，资产质量波动。 数据概览交通银行22Q1-3归母净利润同比增长5.5%，增速环比22H1提升0.7pc；营收同比增长5.1%，增速环比下降2.0pc；ROE（年化）10.3%，ROA（年化）0.74%；22Q3末不良率1.41%，环比-4bp，拨备覆盖率182%，环比持平。 利润增速上行22Q1-3交通银行归母净利润同比增长5.5%，增速环比提升0.7pc，基本符合市场预期，主要得益于减值拖累消退。22Q1-3减值损失同比下降1.3%，增速环比下行13.3pc。营收同比增长5.1%，增速环比下降2.0pc，主要受息差基数拖累，非。息增速下行影响。①22Q3测算息差（期初期末）环比基本持平于1.47%，而21Q3息差环比回升1bp，基数效应导致息差对盈利拖累小幅加大；②非息收入同比增长1.6%，增速环比下行3.6pc，其中，中收增速环比下降2.7pc至-3.9%，判断由于财富中收继续走弱；其他非息收入同比增长6.1%，增速环比下行4.4pc。 展望未来，预计交行利润增速有望保持平稳。 息差环比企稳测算的22Q3单季息差（期初期末）环比基本持平于1.47%，归因资产端收益率上行对冲负债端成本率下行影响。①22Q3资产端收益率环比+10bp至3.66%，归因贷款占比提升。22Q3末贷款环比增长1.8%，增速较总资产快0.9pc。②22Q3负债端成本率环比+9bp至2.49%，判断是受存款定期化趋势影响，存款成本上行拖累。展望未来，受LPR降息的影响，预计全年息差仍将面临收窄压力，但随着存款挂牌利率下调红利逐步释放，息差收窄压力有望好转。 资产质量波动①存量指标来看，22Q3末交行不良率环比-4bp至1.41%，关注率、逾期率环比+3bp、+5bp至1.46%、1.32%，前瞻性风险指标有所波动，判断主要是对公地产领域风险继续暴露、疫情影响下零售相关风险压力上行。②拨备水平来看，22Q3末拨备覆盖率环比+8pc至182%，拨备水平进一步增厚。 盈利预测与估值交行利润增速上行，资产质量波动。预计交通银行2022-2024年归母净利润同比增长5.52%/6.61%/7.21%，对应BPS11.44/12.31/13.25元。现价对应PB估值0.39/0.36/0.34倍。目标价6.16元/股，对应2022年PB0.54倍，现价空间38%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

中国银行22Q1-3息差环比回升，不良水平向好。 数据概览中国银行2022Q1-3归母净利润同比增长5.8%，增速环比2022H1下降0.5pc；营收同比增长2.6%，增速环比下降0.8pc；ROE（年化）11.2%，同比下降0.4pc；ROA（年化）0.87%，同比下降4bp；2022Q3末不良率1.31%，环比2022Q2末下降3bp，拨备覆盖率189%，环比上升5pc。 盈利增速下行22Q1-3中国银行归母净利润同比增长5.8%，增速环比下降0.5pc；营收同比增长2.6%，增速环比下降0.8pc。主要归因其他非息收入增速下行。22Q1-3其他非息收入同比下降13.6%，增速环比下降10.9pc，判断主要是部分权益投资收益波动拖累。展望未来，预计中国银行盈利增速将保持平稳。 息差环比回升22Q3中国银行单季息差（期初期末）环比回升4bp至1.77%，息差表现好于大行同业，超市场预期，主要得益于海外加息带动外币相关业务的净息差提升。（1）资产端：22Q3资产收益率环比+13bp至3.36%，判断主要是中国银行外币资产占比较大，充分受益于海外加息，外币相关资产收益率提升拉动。（2）负债端：22Q3负债成本率环比+11bp至1.74%，主要归因海外加息导致外币负债成本上行，但因负债端重定价周期和资产端有一定差异，上行幅度小于资产端。 展望未来，受益于美联储的继续加息，预计中国银行息差表现仍将在大行中保持优异，但仍需持续关注外币负债重定价、美联储加息节奏放缓对息差的影响。 不良环比下行22Q3末中国银行不良率环比下降3bp至1.31%，不良环比改善。拨备来看，拨备覆盖率环比提升5pc至183%，风险抵补能力进一步增强。 盈利预测与估值中国银行息差回升，不良向好。预计中国银行2022-2024年归母净利润同比增长5.85%/6.25%/6.66%，对应BPS7.03/7.59/8.18元。现价对应PB估值0.43/0.40/0.37倍。目标价3.60元/股，对应2022年PB0.51倍，现价空间20%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

农业银行2022Q1-3 利润增速平稳，不良稳中向好。 数据概览农业银行22Q1-3 归母净利润同比增长5.8%，增速环比22H1 提升0.3pc；营收同比增长3.6%，增速环比下降2.3pc；ROE（年化）11.8%，ROA（年化） 0.84%；22Q3 末不良率1.40%，环比-1bp，拨备覆盖率303%，环比下降2pc。 利润增速平稳22Q1-3 农业银行归母净利润同比增长5.8%，增速环比提升0.3pc，主要归因释放拨备反哺利润，减值拖累大幅消退。22Q1-3 减值损失同比增长1.4%，增速环比回落8.4pc。22Q1-3 农业银行营收增速同比增长3.6%，增速环比下降2.3pc，主要归因息差拖累加大。22Q3 农业银行净息差（期初期末）环比22Q2 下降10bp至1.81%。展望未来，在充足拨备支撑下，预计农业银行利润增速有望保持平稳；但受息差下行压力影响，营收增速仍然面临小幅下行压力。 息差环比下行22Q3 农业银行净息差（期初期末）环比22Q2 下降10bp 至1.81%，资产负债两端均环比承压。驱动因素来看：①资产端：22Q3 资产收益率环比下降7bp 至3.46%，归因贷款占比下行、零售投放走弱，叠加贷款利率行业性下行。22Q3 末贷款环比增长2.9%，增速较总资产慢1.4pc。同时，零售贷款环比增长1.1%，增速较总贷款慢1.8pc。②负债端：22Q3 负债成本率环比上行3bp 至1.82%，归因存款占比下降。22Q3 末存款环比增长3.1%，增速较总负债慢1.2pc。 展望未来，预计农业银行Q4 息差仍面临收窄压力，但随着存款挂牌利率下调红利释放，降幅有望边际收敛。 不良稳中向好22Q3 末农业银行不良率环比微降1bp 至1.40%，不良水平稳中向好。拨备来看，拨备覆盖率环比下降2pc 至303%，拨备水平保持充足。 盈利预测与估值农业银行利润增速平稳，不良稳中向好。预计农业银行2022-2024 年归母净利润同比增长5.78%/6.32%/6.43%，对应BPS 6.40/6.93/7.50 元。现价对应PB 估值0.43/0.40/0.37 倍。目标价3.29 元/股，对应2022 年PB 0.51 倍，现价空间19%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

邮储银行 2022Q1-3利润实现快增，不良保持优异，整体业绩符合市场预期。 数据概览邮储银行 2022Q1-3归母净利润同比增长 14.5%，增速环比 2022H1下降 0.4pc； 营收同比增长 7.8%，增速环比下降 2.2pc；ROE（年化）13.9%，同比提升0.2pc；ROA（年化） 0.76%，同比提升 2bp；2022Q3末不良率 0.83%，环比2022Q2末持平，拨备覆盖率 404%，环比下降 5pc。 利润实现快增邮储银行 2022Q1-3营收同比增长 7.8%，增速环比 2022H1下行 2.2pc；归母净利润同比增长 14.5%，增速环比小幅下行 0.4pc，利润快增，基本符合市场预期。营收增速下行，主要归因息差拖累加大和优先股赎回带来一次性扰动。具体来看： （1）2022Q1-3净息差（日均）环比 2022H1下降 4bp 至 2.23%，归因资产端收益率下行。2022Q3单季资产收益率（期初期末）环比下降 2bp，判断主要由于 LPR降息，叠加零售贷款占比下降（2022Q3末零售贷款环比增长 1.7%，增速较总贷款慢 0.6pc），导致贷款利率下行。 （2）2022Q3邮储银行赎回了 478.69亿元境外优先股，判断由此带来了一次性的汇兑损失，拖累盈利表现。 展望未来，预计邮储银行全年盈利增速有望保持平稳。主要考虑： （1）随着年内LPR 降息影响逐步消退、存款降息红利显现，息差有望企稳，对盈利的拖累有望缓解。 （2）11月 1日邮储银行股东大会将审议储蓄代理费率下调事宜，如审议通过，将改善邮储银行成本端压力，支撑盈利。 不良保持优异 （1）不良方面，邮储银行 2022Q3末不良率、关注率、逾期率分别为 0.83%、0.55%、0.94%，处于行业低位，不良水平保持优异。注意到 2022Q3末关注率、逾期率较 2022Q2末分别上行 4bp、3bp，判断是由于疫情冲击，导致消费贷、信用卡资产质量行业性承压。 （2）拨备方面，邮储银行 2022Q3末拨备覆盖率环比下降 5pc 至 404%，拨备水平仍十分充足。展望未来，随着整体经济的企稳，预计邮储银行资产质量将保持平稳。 定增补充资本2022年 10月 26日，邮储银行披露定增预案，计划向不超过 35名特定对象发行A 股股票，募集不超过人民币 450亿元，用于补充核心一级资本。根据 2022Q3末数据静态测算，如 450亿元资金成功募集，可提高核心一级资本充足率约 64bp至 10.19%，大幅补充资本弹药，为中长期业务的快速发展打好基础。 盈利预测与估值预计邮储银行 2022-2024年归母净利润同比增长 14.5%/15.1%/15.3%，对应 BPS7.48/8.23/9.10元。现价对应 PB 估值 0.53/0.48/0.43倍。目标价 5.24元/股，对应2022年 PB 0.70倍，现价空间 33%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

平安银行三季报略超市场预期，零售业务恢复增长，支撑经营强韧性。最具成长性的零售科技银行，继续重点推荐。 数据概览平安银行2022Q1-3归母净利润同比增长25.8%，营收同比增长8.7%；ROE（年化）13.5%，同比提升1.7pc；ROA（年化）0.97%，同比提升14bp；2022Q3末不良率1.03%，环比2022Q2末提高1bp，拨备覆盖率290%，环比持平。 优化经营业绩，支持实体经济平安银行在支持实体经济的同时，营收利润韧性十足，提升内生资本补充能力。 三季报营收利润分别累计同比增长8.7%和25.8%。盈利能力提升，Q1-3年化ROE13.5%，同比上升1.7pc；资本留存增加，Q3末核心一级资本充足率8.81%，环比提升28bp，为支持实体备足资本子弹。 零售恢复增长，银保孕育新机①贷款业务恢复增长。22Q3零售贷款日均余额环比增长2.5%，相较Q2几乎零增长的情况有显著改观。主要得益于疫情控制下展业场景与零售需求的修复，新增重点投放于持证抵押贷款。②银保业务孕育新机。22Q3末平安银行AUM和私行AUM分别同比增长15.7%、17.6%，私行AUM增速环比回升。其中，银保业务收入成为最大亮点。22Q1-3银保手续费收入同比高增32%，增速较中报改善6pc，受益于疫情影响的消退。截至9月底，新队伍已累计入职1100人，随着人员扩充和能力提升，预计银保产能将逐步释放，打开长期发展空间。 零售不良波动，对公风险改善从静态指标来看，22Q3末不良率、关注率、逾期率环比分别+1bp、+17bp、+4bp，归因疫情冲击叠加前期延期贷款集中到期，带来扰动。从动态指标来看，真实不良生成率、逾期生成率无论是累计还是TTM口径均环比回落，说明风险开始边际改善。展望未来，平安银行资产质量有望保持稳定。 分领域分析：①零售贷款不良率环比+5bp，受影响领域主要是汽融、新一贷、信用卡。随着延期还本付息到期影响消退，预计不良率上行幅度趋缓；②对公贷款不良率环比-5bp，其中一般贷款环比-7bp。对公领域资产质量扎实、好于预期，市场高度关注的房地产敞口持续压降，且地产贷款不良率仅0.72%，环比-5bp。 盈利预测与估值预计平安银行2022-2024年归母净利润同比增长25.8%/15.3%/15.5%，对应BPS18.78/21.11/23.81元股。现价对应PB估值0.57/0.50/0.45倍。目标价18.78元/股，对应2022年PB1.00倍，现价空间77%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

兴业银行22H1盈利表现符合预期，新赛道布局初显身手，强改革潜能蓄势待发。“商行+投行”战略执行有望超预期，重点推荐。 盈利符合预期 22H1营收同比增长6.3%，增速环比放缓0.4pc；归母净利润同比增长11.9%，增速环比放缓3.7pc，总体符合预期。利润增速环比放缓，归因于息差拖累加大与拨备贡献减少。具体来看： （1）息差：Q2单季息差（期初期末）环比-20bp。①资产收益率环比-10bp，主要受市场利率下行和资产荒影响；②负债成本率环比+8bp，推测因存款定期化。 （2）拨备：22H1减值损失同比-11%，但减值力度大于Q1。主要是针对部分风险领域加大减值力度。 下半年营收与利润有望保持平稳增长。①息差：随着疫情管控和稳增长发力，下半年资产投放机会有望好于Q2，息差下行幅度有望趋缓。②减值：展望下半年，随着风险暴露速度趋缓，减值压力有望缓解。 新赛道显身手 （1）表内业务：22H1末一般性贷款较年初+7%，增速居上市股份行第一。其中，绿金客群较年初+17%、融资+10%、贷款+19%；科创金融客群+23%、贷款+27%；战略新兴贷款+42%，均实现两位数以上高增长。预计在新赛道的先发优势与长期耕耘，将为兴业银行未来业绩增长打好基础。 （2）表外业务：22H1末FPA余额同比+17%，较21A加速2pc。其中表外非传统融资余额同比+27%，驱动顾问咨询手续费收入同比+18%。 不良有望稳定 22H1资产质量略有波动，符合行业趋势，表现为22Q2不良率、关注率分别环比Q1提升5bp、2bp，逾期率较年初+17bp。Q2边际压力点主要是房地产、信用卡、融资平台违约增加。展望下半年，主要风险领域的资产质量有望企稳。 （1）房地产：Q2房地产对公贷款不良新增35亿元，判断为Q2不良生成主力。判断归因个别房企相关贷款做实，但减值计提充足、估计实际损失有限。22H1末兴业银行对公房地产贷款拨贷比高达13%。展望下半年，随着地产纾困措施逐步落地，预计房地产风险将边际改善。 （2）信用卡：Q2不良率环比-15bp，判断是加大了核销处置力度。信用卡前瞻指标逾期率、关注率均环比下降，预计下半年将延续好转趋势。 （3）融资平台：22H1末融资平台相关不良资产较年初新增24.5亿元，但考虑地方政府债务风险化解有体系化安排，预计最终损失很小。 管理改革蓄势 （1）科技条线深度融入业务发展。升级银银平台、兴业管家、兴业普惠、钱大掌柜、兴业生活“五大线上品牌”，22H1手机银行月活同比+19%。 （2）公私联动有望释放协同动能。张旻副行长（拟任）同时分管企金和零售，开股份行先河。有利于打通壁垒，实现多维度价值循环，为未来增长积蓄势能。 （3）架构调整与队伍年轻化积蓄势能。兴业银行组织架构调整到位，敏捷柔性组织机制理顺；提拔了一批年轻干部，有望激发队伍活力。 盈利预测与估值 预计兴业银行2022-2024年归母净利润同比增长12.44%/15.07%/15.33%，对应BPS 32.02/35.80/40.20元股。现价对应PB估值0.56/0.50/0.44倍。维持目标价32.47元/股（分红调整后），对应2022年PB 1.01倍，现价空间82%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。