投资要点成都银行24H1利润同比+11%，不良指标保持行业较优水平。数据概览成都银行24H1归母净利润同比增长10.6%，增速较24Q1放缓2.2pc；营收同比增长4.3%，增速较24Q1放缓2.0pc。24Q2末不良率环比Q1持平于0.66%，拨备覆盖率环比下降8pc至496%。 盈利略有放缓成都银行24H1归母净利润同比增长10.6%，增速较24Q1放缓2.2pc；营收同比增长4.3%，增速较24Q1放缓2.0pc，基本符合市场预期。驱动因素来看，息差下行是主要拖累项，其他非息高增支撑盈利。①息差：24Q2息差（期初期末口径，下同）环比24Q1下降13bp至1.57%；②其他非息：24H1其他非息同比增长10.5%，增速环比提升14pc，判断是把握住了二季度债市行情。展望全年，息差降幅有望趋缓，带动营收增速企稳、利润增速维持两位数快增。 息差环比下行24Q2息差环比下降13bp至1.57%，主要是资产端收益率快速下行影响。（1）资产端收益率环比下降19bp至3.74%，判断主要是LPR降息，叠加城投业务定价行业性走低影响。（2）负债端成本率环比改善7bp至2.25%，得益于前期存款降息红利释放，叠加负债结构改善。①利率来看，24H1存款成本率较23H2改善4bp至2.19%。②结构来看，24H1末存款环比24Q1末增长2.6%，增速较总负债快1pc。展望未来，存款成本有望继续改善，带动成都银行息差下行压力趋缓。资产质量波动24H1末不良率、关注率环比分别持平、+4bp至0.66%、0.45%，资产质量整体保持优异。关注指标的小幅波动，判断是成都以外地区的按揭、建筑业资产质量压力上行影响。①对公方面，24H1末成都银行建筑业贷款不良率3.98%，较年初上行129bp；②零售方面，按揭不良率0.63%，较年初上行18bp；③区域方面，24H1末非成都地区不良率0.75%，较年初上行16bp。 盈利预测与估值预计成都银行2024-2026年归母净利润同比增长10.27%/5.35%/5.63%，对应BPS19.55/22.04/24.67元。现价对应PB0.77/0.68/0.61倍。维持目标价17.60元/股，对应2024年PB估值0.90x，现价空间18%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

浦发银行规模扩张提速，息差环比提升，不良实现双降，经营动能好于预期。 数据概览浦发银行24H1归母净利润同比增长16.6%，增速较24Q1回升6.6pc；营收同比下降3.3%，降幅较24Q1缩小2.5pc。浦发银行24Q2末不良率较24Q1末下降4bp至1.41%，拨备覆盖率较24Q1末回升3pc至175%。 营收动能改善浦发银行24H1归母净利润同比增长16.6%，增速较24Q1回升6.6pc；营收同比下降3.3%，降幅较24Q1缩小2.5pc。剔除出售上投摩根的一次性影响之后，24H1营收同比增长1.45%，增速环比下降2pc；扣非净利润同比高增31.5%，增速环比微升0.9pc。驱动因素来看：规模扩张提速，息差拖累改善。（1）规模：总资产同比增长3.6%，增速环比提升1.4pc，而同期股份行资产增速环比下行，浦发银行规模扩张动能继续修复，资产组织表现好于同业；（2）息差：24Q2息差（期初期末）环比回升3bp至1.44%；（3）减值：24H1减值损失同比减少15.4%，继续支撑盈利。展望未来，受益于管理落定、战略发力，浦发银行基本面修复动能有望延续，叠加去年息差低基数影响，全年营收降幅有望收窄。 息差环比提升浦发银行24Q2息差环比回升3bp至1.44%，主要得益于负债成本改善，对冲资产收益下滑影响。（1）资产端收益率环比下降11bp至3.52%。①结构来看，24Q2末浦发银行低收益贷款占比提升，拖累息差。24Q2末，浦发银行票据环比增长17.2%。增速较总贷款高14.7pc。②利率来看，受贷款利率、市场利率行业性走低影响，预计24Q2浦发银行各类资产的利率均面临下行压力。（2）负债端成本率环比改善13bp至2.12%，主要得益于负债结构改善，叠加存款利率调整的红利释放。①结构来看，24Q2末浦发银行个人活期存款环比高增9.2%，增速较总存款快9pc，负债结构改善；②利率来看，得益于前期存款降息红利释放，叠加行业整治手工补息，预计24Q2浦发银行存款利率继续下行。 不良指标改善存量指标来看，浦发银行24Q2末不良率、关注率环比分别下降4bp、6bp至1.41%、2.30%。生成指标来看，浦发银行当前不良生成压力仍较大，判断主要压力点在信用卡和房地产，后续仍需观察。24Q2浦发银行真实不良TTM生成率环比回升6bp至1.46%。 盈利预测与估值预计浦发银行2024-2026年归母净利润同比增长16.99%/5.84%/6.31%，对应BPS22.04/23.02/24.07元。现价对应PB0.41/0.39/0.37倍。给予目标估值2024年PB0.50x，对应目标价11.02元，现价空间22%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

浦发银行管理层落定， 24H1信贷投放动能、利润增长动能环比继续提速。 利润增速超预期24H1浦发银行营收、利润同比分别下降-3.3%、增长 16.6%，增速（降幅）环比分别改善 2.5pc、 6.6pc，超市场预期。利润增速大幅回升，主要得益于：①规模扩张提速。 24H1末浦发银行规模同比增长 3.6%，增速环比回升 1.4pc。②息差环比企稳。浦发银行表示“中报实现净息差企稳”，而 2023年同期息差环比下行，预计息差对盈利的拖累改善。②基数影响消退。 2023年出售上投摩根带来了一次性高基数影响，在 Q2继续消退，支撑利润。从扣非净利润增速来看， 24H1扣非净利润同比高增 31.5%，增速环比微升 0.9pc。 信贷投放再提速23Q4以来浦发银行发力信贷投放， 24Q2浦发信贷增速继续提升，投放动能延续修复态势。 24Q2末，浦发银行贷款同比增长 6.8%，增速较 24Q1末提升 2.6pc。 不良贷款迎双降浦发银行 24H1继续出清存量不良包袱，不良指标环比双降。 24H1末，浦发银行不良贷款额环比 24Q1末下降 0.4%，不良率环比下降 4bp 至 1.41%。 拨备方面，浦发银行 24Q2末拨备覆盖率环比回升 2.5pc，风险抵补能力增厚。 管理层正式落定浦发银行 7月 17日公告，同意聘任谢伟先生为行长（资格待监管审批），浦发银行管理层有望落定。浦发银行董事长张为忠先生曾多年在建行工作，历任普惠金融事业部总经理、公司业务总监等职务，银行管理经验丰富、能力十分突出；拟任行长谢伟先生，在对公、金市等浦发特色业务领域拥有丰富经验。 展望未来，张为忠先生和谢伟先生强强联合，有望管理赋能浦发银行，带动经营动能实质性反转，业绩改善趋势有望延续。 盈利预测与估值预计浦发银行 2024-2026年归母净利润同比增长 17.11%/4.22%/6.33%，对应 BPS21.96/22.92/23.96元。现价对应 PB 0.38/0.36/0.35倍。 给予目标估值 2024年 PB0.45x，对应目标价 9.88元，现价空间 19%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

南京银行中报业绩超预期， 基本面与交易面共振的稀缺标的， 重点推荐。 营收利润增速超预期，基本面继续向上 （1）收入：南京银行营收和利润增速超预期提升， 24H1营收同比+7.9%，增速较 24Q1大幅提升 5pc；归母净利润同比+8.5%，增速较 24Q1提升 3.4pc。主要支撑因素为： ①息差拖累收窄，测算南京银行 24Q2单季息差（期初期末口径）同比下降 20bp，同比降幅较 24Q1收窄 13bp。其中 24Q2息差（期初期末口径）环比下降 12bp， 主要是贷款收益率下行快于负债成本率改善。 ②投资贡献加大，24H1其他非息收入同比增速为 29%，较 24Q1提升 14pc。 （2）风险：南京银行风险基本稳定，核销力度加大。 ①存量不良指标基本稳定， 24Q2末不良率、关注率分别环比持平、上升 3bp 至 0.83%、 1.07%， 24Q2末逾期率较年初下降 6bp 至 1.25%。 ②分类来看，对公风险下降，零售风险小幅上升，与行业趋势基本一致。 24Q2末母行口径公司贷款不良率较年初下降 12bp，零售贷款不良率较年初上升 14bp； ③南京银行加大不良处置，推动存量风险化解， 24H1核销转出率为 142%(24H1核销额×2/期初不良余额)，同比上升 78pc。 展望未来，南京银行营收有望保持较快增长、利润增速有望延续改善态势。 主要考虑：①去年息差基数前高后低， 2024年全年息差对营收的拖累有望进一步改善； ②金融市场投资能力强，非息有望保持较高增速。 ③随着存量风险出清，2024年风险成本对利润的拖累有望改善。 大股东法巴稳步增持，交易面与之共振2024年以来法巴持续增持南京银行， 23Q4、 24Q1、 24Q2末法巴合计持有南京银行股本比例分别为 16.27%、 17.33%、 17.68%。 24Q2法巴增持 0.35pc，目前法巴持股比例较 20%的上限仍有 2.32pc 空间。与此同时，南京银行基金重仓比例仅占自由流通股比例 1.4%，筹码结构较优。 核充率环比略有下降，可转债有待转股24Q2末南京银行核心一级资本充足率为 8.97%，环比下降 25bp。当前南京银行核充率距离监管底线仍有 1.2pc 的空间，转债若能转股将大力补充其资本、支持业务正向发展。截至 24Q2末，南京银行尚有 166亿转债未转股，如全部转股，以 24Q2末数据静态测算，可补充核心一级资本充足率 1pc 至 9.98%。 中期分红方案现雏形，年内或有望落地南京银行公告中提出“将于年内以分红派息方式适时实施 2024年具体中期利润分配方案”， 预计 2024年度中期分红在履行完必要流程后将在 2024年底前实施。 盈利预测与估值预计南京银行 2024-2026年归母净利润同比增长 10.2%/10.2%/10.4%，对应 BPS14.81/16.28/17.91元。现价对应 2024-2026年 PB 估值 0.68/0.62/0.56倍。目标价为13.33元/股， 对应 24年 PB 估值 0.90x， 现价空间 32%， 维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济失速，不良大幅爆发，经营改善不及预期。

24H1杭州银行营收同比增长5.4%，增速较24Q1超预期回升1.9pc，推断主要源于资产投放进度好于预期，负债端阶段性受益于前期手工补息治理。 业绩概览杭州银行24H1初步核算（下同）营收同比增长5.4%，增速环比24Q1回升1.9pc；归母净利润同比增长20.1%，增速环比24Q1下降1.0pc。24Q2末不良率环比24Q1末持平于0.76%。拨备覆盖率545%，环比24Q1末下降6pc。 营收增速回升杭州银行24H1初步核算营收同比增长5.4%，增速环比24Q1回升1.9pc；归母净利润同比增长20.1%，增速环比24Q1下降1.0pc。营收增速好于此前我们预期，推断主要源于资产投放进度好于预期，负债端阶段性受益于前期手工补息治理。 展望2024全年，杭州银行营收增速仍有回落压力。主要考虑全年信贷增长目标已基本完成，规模增速或将放缓；信贷需求疲弱环境下息差下行压力仍然较大。 规模增速提升24Q2末初步核算资产、贷款同比增长13.8%、16.5%，增速较24Q1末提升0.8pc、0.4pc。规模扩张速度提升，主要源于杭州银行落实“早投放、早收益”策略。展望全年，预计杭州银行规模增速将趋缓，主要考虑到24Q2末已基本完成全年信贷增长目标。24Q2末杭州银行贷款余额较年初增加942亿元，而2024年全年计划增长的贷款规模在1000亿元左右。 不良保持平稳24Q2末初步核算不良率0.76%，环比持平于24Q1末；24Q2末初步核算拨备覆盖率545%，环比24Q1末下降6pc，拨备覆盖率在上市银行中仍处于极高水平。 盈利预测与估值预计2024-2026年杭州银行归母净利润同比增长20.27%/19.12%/17.48%，对应BPS18.29/21.05/24.29元。目标价15.54元/股，对应2024年PB为0.85倍。截至2024年7月25日收盘，现价13.05元/股。现价空间为19%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

投资要点苏农银行24H1利润维持高增，不良保持平稳。数据概览苏农银行24H1初步核算（下同）营收同比增长8.0%，增速较24Q1下降2.5pc；归母净利润同比增长15.8%，增速基本持平于24Q1。24Q2末苏农银行不良率较24Q1末持平于0.91%；关注率较24Q1末上升13bp至1.19%；拨备覆盖率442%，较24Q1末下降12pc。 利润维持高增苏农银行24H1初步核算（下同）营收同比增长8.0%%，增速较24Q1下降2.5pc，判断主要受其他非息收入增速回落影响；归母净利润同比增长15.8%，增速基本持平于24Q1末水平。展望2024全年，苏农银行利润增速有望继续维持高增，主要考虑苏农银行资产质量较好，拨备仍有释放空间。存款同比高增。 规模增速放缓24Q2末初步核算资产、贷款同比增长8.9%、8.7%，增速较24Q1末下降2.3pc、6.7pc。贷款增速放缓，主要源于信贷需求不足以及23Q2单季贷款增量基数高。 不良保持平稳24Q2末初步核算不良率0.91%，环比持平于24Q1末；24Q2末初步核算关注率1.19%，较24Q1末上升13bp，判断受环境影响个别资产风险阶段性波动；24Q2末初步核算拨备覆盖率442%，较24Q1末下降12pc，拨备覆盖率仍处在高位。 盈利预测与估值预计苏农银行2024-2026年归母净利润同比增长15.8%/13.2%/11.4%，对应BPS9.57/10.63/11.80元/股。现价对应2024-2026年PB估值0.49/0.44/0.40倍。目标价为6.32元/股，对应24年PB0.66倍，现价空间34%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。

投资要点24H1瑞丰银行营收同比超预期增长14.9%，主要源于其他非息延续高增态势。业绩概览瑞丰银行24H1初步核算（下同）营收同比增长14.9%，增速环比24Q1下降0.4pc；归母净利润同比增长15.5%，增速环比24Q1提升0.8pc。24Q2末不良率环比24Q1末持平于0.97%。拨备覆盖率324%，环比24Q1末提升19pc。 营收好于预期瑞丰银行24H1初步核算（下同）营收同比增长14.9%，增速环比24Q1下降0.4pc，归母净利润同比增长15.5%，增速环比24Q1提升0.8pc。营收增速好于此前我们预期，推断主要源于其他非息延续高增态势。展望2024全年，瑞丰银行营收增速或将较24H1回落，主要考虑其他非息增速放缓，信贷需求疲弱环境下，规模增长、息差下行压力仍然较大。 规模增速放缓24Q2末初步核算资产、贷款同比增长6.9%、7.3%，增速较24Q1末下降6.9pc、5.2pc。规模扩张速度明显放缓，推断主要源于信贷需求不足。不良保持平稳24Q2末初步核算不良率0.97%，环比持平于24Q1末；24Q2末初步核算拨备覆盖率324%，环比24Q1末提升19pc，风险抵补能力继续增强。 盈利预测与估值预计2024-2026年瑞丰银行归母净利润同比增长12.24%/11.77%/11.83%，对应BPS9.34/10.24/11.25元。目标价6.26元/股，对应2024年PB为0.67倍。截至2024年7月17日收盘，现价4.74元/股，现价对应2024-2026年PB估值0.51/0.46/0.42倍。现价空间为32%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

基本面与交易面共振，转债若转股增添动力，南京银行有望重回城商行头部。 市场担忧：南京银行估值修复仅为高股息行情驱动，后续经营不足以支撑基本面趋势性改善，因此估值修复空间较小。我们认为：南京银行基本面趋势明确且持续性强，价值创造理念+区域发展东风+存量包袱出清+全新管理周期，大股东增持彰显信心，转债若转股将续添动力，助力南银基本面与估值重回城商行头部。 基本面：天时地利人和共振（1）天时：南银战略契合行业高质量发展导向。近期多重政策信号显示，未来银行将摒弃规模至上的经营思路，而转向新的量价平衡和高质量增长。南京银行董事长谢宁先生在2024年5月业绩发布会上着重提出未来发展聚焦价值创造，“弱化对规模的诉求，为客户创造价值，为自身创造价值，为社会创造价值”。 我们认为在南京银行总资产规模站稳2万亿、2023年进入系统重要性银行之后，未来将聚焦于管理和经营优化，走向高质量发展。 （2）地利：禀赋上佳与风险出清奠定发展根基。①禀赋上佳：本地经济好+消金做全国。南京银行主要经营地为江苏、上海、北京、浙江（按照南京银行分部资产规模排序），均为我国经济最具韧性和发展动力的区域，信贷需求有韧性。截至24Q1，南京银行扩网点行动取得显著成效，网点数达到286家，网点增设布局基本完成，渠道覆盖力增强有望贡献业务新动力。同时，南京银行已获得消金子公司牌照，可全国展业，打开规模和盈利增长空间。②风险出清：南京银行存量不良资产包袱逐步消化，参考南京银行在上证e互动反馈，公司针对三胞债务，按照稳健审慎原则，足额计提减值准备；同时24Q1南银不良率、关注率已环比下降6bp、12bp至0.83%、1.04%。 （3）人和：新一轮管理周期，领导班子干劲足。①南京银行迎来新一轮管理周期，董事长资格已获批，也形成了一正六副的行长配置。②新一届领导班子干劲足。新任董事长谢宁先生为央行体系培养的干部，熟悉国家金融政策方针，年富力强、积极有为（1976年出生）；行长朱钢先生为行内成长的干部，对南京银行情况非常熟悉。两者强强搭配，有望带动南京银行经营改善。 展望2024年后续季度，南京银行营收、利润增速有望继续呈现逐步改善态势。 主要驱动因素来看：（1）量：南京银行短期信贷增长受益于江苏省较好的信贷需求，中长期信贷增长得益于新增网点产能释放，预计未来2-3年南京银行贷款有望维持15%左右的增速。（2）价：①南京银行2024年全年息差降幅有望收窄，主要得益于存款成本有望改善。2023年南京银行存款成本率为2.44%，较城商行平均高12bp，存款成本有改善空间。随着存款利率调降和存款结构优化，南京银行存款成本有望改善。②考虑市场理财增长回暖，判断南京银行2024年全年中收有望延续Q1较快增长态势。③金融市场业务为南京银行传统强项，预计全年来看其他非息收入有望保持较快增长。（3）质：随着存量风险逐步出清，预计南京银行2024年风险成本同比改善。 交易面：股东增持彰显信心法国巴黎银行于2024年2月-2024年3月增持南京银行7987万股，彰显大股东对南京银行经营的信心。同时法国巴黎银行派驻的南京银行副行长在业绩发布会上表示法巴会继续提供股东层面的支持。截至24Q1末法国巴黎银行合计持有南京银行1.8亿股，占南京银行总股本的17.3%，较20%的限制还有2.7pc的空间。 可转债：若转股推动正循环南京银行200亿转债，目前待转股规模为166亿。以24Q1末数据静态测算，若转债全部转股，可补充核心一级资本充足率1pc至10.26%。未来资本补充到位，将有力支撑南京银行规模扩张和业务发展，有利于推动经营正向循环。 估值对标分析复盘来看，南京银行PB估值曾与宁波银行并驾齐驱，均为城商行头部银行；而随着两者的盈利差扩大，南京银行与宁波银行估值差拉大：①2016年以前，南京银行与宁波银行PB估值基本在同一起跑线，估值差较小；②2016-2021年，宁波银行各项盈利指标长期高于南京银行，宁波银行较南京银行的PB估值优势扩大；③2022年以来，宁波银行与南京银行各项盈利指标差距缩小，PB估值差逐步缩小。随着南京银行经营逐步改善，南京银行PB估值有望向头部城商行宁波银行靠拢。截至2024年5月27日，宁波银行现价对应24年PB估值0.83x，我们目标PB估值0.90x；对标参考，我们给予南京银行24年PB估值0.90x。 盈利预测与估值预计南京银行2024-2026年归母净利润同比增长10.1%/10.3%/10.7%，对应BPS14.91/16.41/18.09元。现价对应2024-2026年PB估值0.69/0.63/0.57倍。目标价为13.42元/股，对应24年PB估值0.90x，现价空间30%，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济失速，不良大幅爆发，经营改善不及预期。

一家低估值高股息的大型城商行，实质风险改善有望驱动估值回归。 营收表现有望改善回顾来看，上海银行 24Q1 归母净利润同比增长 1.8%，增速较 23A 上升 0.6pc；营收同比下降 0.9%，跌幅较 23A 收窄 3.9pc。上海银行营收利润增速回升，主要得益于其他非息收入增速提升。具体从主要驱动因素来看： （ 1）息差面临压力。 24Q1 上海银行息差（期初期末口径，下同）环比下降 2bp至 1.17%，主要受资产收益率下行影响。 ①24Q1 资产收益率环比下降 10bp 至3.42%，判断主要受重定价、市场竞争等因素影响，贷款收益率仍在下行。 ② 24Q1 付息负债成本率环比下降 6bp 至 2.19%，判断主要得益于存款降息利好释放，可以看到 2023 年存款成本率已经较 23H1改善。 2023年披露的存款成本率较23H1 下降 2bp 至 2.08%。展望全年，上海银行息差降幅有望较 2023 年收窄，同时考虑 2023 年息差基数前高后低，息差对营收的拖累有望改善。（ 2）其他非息收入增速提升。 24Q1 上海银行其他非息收入同比增长 58%，增速较 2023 提升 36pc，增速提升得益于投资收益大幅增长。（ 3）减值贡献边际下降。 24Q1 减值损失同比下降 23%，降幅较 23A 收窄 7pc。展望全年，上海银行营收增速有望改善， 主要考虑息差对营收的拖累有望收窄，同时上海银行布局全国重点经济圈，有能力维持甚至提升扩表速度；上海银行利润有望保持正增长， 主要考虑拨备仍有反哺空间。 大力推进资产处置（ 1） 从存量不良指标看：上海银行不良稳定，关注、逾期有一定波动。 24Q1 末上海银行不良率、关注率为 1.21%、 2.19%，分别环比持平、上升 12bp 至2.19%； 23Q4末逾期率为 1.71%，较 23Q2末上升 3bp。关注、逾期波动，判断主要受零售资产质量波动，以及存量房地产项目按照审慎原则进行分类划分。此外，针对房地产风险，上海银行在 2023 年度业绩发布会中指出目前存量房地产贷款拨贷比为 10%，较全行平均拨备高约 7pc，存量地产拨备计提充足。（ 2） 从生成和处置来看：①新增不良下降，上海银行在业绩发布会上披露2021、 2022、 2023 年不良资产生成率分别为 1.05%、 0.75%、 0.51%， 24Q1 仍在下降通道中。 ②风险处置规模，上海银行披露 2022、 2023 年存量风险化解规模在 200 亿以上， 2024 年继续保持这个力度。展望未来，随着存量风险的加快出清，上海银行实质风险水平有望改善。 高股息低估值标的上海银行现价对应 2023 年股息率高达 6%+。上海银行 2023 年分红率较 2022 年提升 3pc 至 30%，现价对应 2023 年股息率为 6.2%，此外上海银行也提出中期分红方案， 积极响应投资者诉求。 ②截至 2024 年 5 月 12 日，上海银行 PB（ lf）为0.47x，低于行业平均估值。随着上海银行存量风险逐步化解，资产质量改善有望驱动其估值向行业均值回归。 盈利预测与估值预计上海银行 2024-2026 年归母净利润同比增长 1.4%/2.3%/3.5%，对应 BPS 16.95/16.99/17.04 元/股。 现价对应 2024-2026 年 PB 估值 0.44/0.44/0.43 倍。目标价为 9.37 元/股，对应 24 年 PB0.55 倍， 现价空间 26%， 维持“买入” 评级。 风险提示宏观经济失速，不良大幅爆发。

中行 24Q1盈利小幅承压； 展望全年， 利润增速有望回 0%。 数据概览中国银行 24Q1归母净利润同比下降 2.9%；营收同比下降 3.0%。中国银行 24Q1末不良率环比下降 3bp 至 1.24%；拨备覆盖率较 23Q4末回升 8pc 至 200%。 盈利小幅承压中国银行 24Q1归母净利润同比下降 2.9%；营收同比下降 3.0%。驱动因素来看，主要是息差、非息和减值的拖累加大。 （1）息差： 24Q1测算单季息差（期初期末，下同）环比 23Q4下降 5bp 至 1.42%。 （2）其他非息： 24Q1其他非息同比增长 3.8%，增速环比下降 47.5pc，判断主要是中行外币债券配置较多，受 Q1海外利率上行影响，部分债券投资出现浮亏。 （3）减值： 24Q1减值同比增长 5.7%，增速环比回升 3.2pc，拖累盈利。 展望全年，受息差收窄影响，中行营收仍有负增压力，利润增速有望回正。 息差环比回落24Q1息差（期初期末，下同） 1.42%，环比 23Q4下降 5bp。 （1） 资产端： 24Q1单季资产端收益率 3.42%，环比下行 10bp，主要归因境内贷款、金融市场利率下行影响。 （2） 负债端： 24Q1单季负债端成本率 2.20%，环比下行 5bp，主要得益于存款降息红利释放，存款成本改善。 展望未来，预计中行后续息差仍有下行压力。 资产质量改善不良方面， 24Q1末中国银行不良率环比下降 3bp 至 1.24%，资产质量稳中向好。 拨备方面， 24Q1末拨备覆盖率环比改善 8pc 至 200%，拨备水平提升。 盈利预测与估值预计中国银行 2024-2026年归母净利润同比增长 0.33%/5.10%/6.95%，对应 BPS8.11/8.65/9.24元。现价对应 PB 0.57/0.53/0.50倍。 维持目标价 5.27元， 对应目标估值 2024年 PB 0.65x，现价空间 15%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

24Q1 兴业银行盈利动能显著修复，为 2024 年实现全年稳营收稳利润打下良好开局。看好兴业银行“下一个大行股”的投资机会，高股息+低估值+低持仓+指数成分，基本面筑底修复驱动估值回升。 营收增速逆势转正24Q1 营收增速环比 23A 大幅提升 9pc 至 4.2%，表现大超预期。（ 1）利息净收入同比增长 5%，预计显著跑赢全国性银行。主要得益于息差韧性较强，对营收拖累改善。由于 2 月 LPR 降息影响仍未显现，预计利息净收入增速将走低。（ 2）非息收入同比增长 3%。其中： ①其他非息收入同比增长 16%，符合预期，主要是对投资类资产兑现收益， 24Q1 末 FVPL+FVOCI 余额较年初下降 4.5%。后续季度投资收益或将边际走弱，主要考虑人民银行指出要将名义利率保持在合理水平， Q2 起债市行情可能放缓。 ②手续费收入同比下降 19%，主要是 2023 年理财仍有一次性收入基数影响，预计后续季度将逐渐消退。 展望后续季度，营收增速或逐渐回落，全年仍有望实现 0%左右水平。 利润跌幅显著收窄24Q1 归母净利润同比小幅下降 3.1%，降幅环比大幅收窄 13pc。在 24Q1 营收较快增长的前提下，兴业银行主动加大拨备计提力度，减值同比增长 46%，为未来业务发展夯实基础。具体来看： ①存量指标， 24Q1 末不良率 1.07%，环比持平；关注率 1.70%，环比回升 15bp；拨备覆盖率 246%，环比微幅上升 0.3pc，非信贷拨备水平同时提升。 ②流量指标，不良生成率 1.03%，同比上升但较 2023 年放缓，推测是房地产不良小幅度波动，同时主动做实风险、下迁部分未逾期项目。随着信用卡不良生成高峰过去，以及资产质量夯实， 2024 年全年减值对利润拖累有望改善，利润增速有望修复至 0%附近，强化高股息逻辑。 息差韧性好于预期24Q1 单季息差（日均口径） 1.87%，环比仅微降 2bp， 归因负债成本显著改善，对冲资产端收益率下行影响。 （ 1） 24Q1 资产端收益率（期初期末）环比下降13bp 至 3.86%，判断归因行业性的 LPR 重定价，以及贷款、市场利率下行影响。（ 2） 24Q1 负债端成本率（期初期末）环比下降 6bp 至 2.26%，得益于存款成本有效管控。 24Q1兴业银行存款付息率 2.12%，较 23A大幅改善 12bp。 展望未来，由于 2 月 LPR 降息的滞后性影响，兴业银行息差仍有下行压力；但压力有望好于同业，主要是受益于手工补息治理和高息存款成本压降。 盈利预测与估值预计兴业银行 2024-2026 年归母净利润同比增长 0.03%/5.62%/7.50%，对应 BPS 36.72/39.40/42.32 元。现价对应 PB 0.44/0.41/0.38 倍。 维持目标价 20.62 元/股， 对应 2024 年 0.56x PB， 现价空间 28%， 维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露

2023年宁波银行的营收增速环比23Q1~3回升，息差表现好于此前预期。 业绩概览宁波银行2023年营收同比增长6.4%，增速环比2023Q1-3回升0.9pc；归母净利润同比增长10.7%，增速环比2023Q1-3下降1.9pc。2023年末不良率0.76%，环比持平于2023Q3末，拨备覆盖率461%，环比2023Q3末下降19pc。 营收增速回升宁波银行2023A营收同比+6.4%，增速较2023Q1-3回升0.9pc；归母净利润同比+10.7%，增速较2023Q1-3下降1.9pc。 驱动因素来看：①非息增速回升。宁波银行23A非息同比增长2%，增速较23Q1-3改善5pc，其中其他非息、中收增速分别较23Q1-3回升21pc、下降26pc。中收增速下滑，主要源于资本市场波动，代理类业务收入下滑。②息差逆势回升。 23Q4单季测算息差（期初期末测算口径，下同）环比回升3bp至1.86%。③减值贡献减弱。23A减值损失同比减少14.3%，跌幅较23Q1-3放缓3.9pc。 展望未来，预计2024年宁波银行的营收韧性较强，主要源于金融投资占比较高，更受益于债牛行情，其他非息高增有望继续支撑营收。 息差逆势回升测算23Q4单季息差环比回升3bp至1.86%。主要源于资产收益率回升，负债成本上行幅度收窄。①资产端。23Q4单季资产收益率环比回升1bp至4.20%，得益于同业资产利息收入高增。23A同业资产利息收入同比增长51%，主要源于美联储持续加息，外币存拆放业务利率上升。②负债端。23Q4单季负债成本率环比上行2bp至2.23%，存款定期化对负债成本仍有拖累，但注意到负债成本上行幅度较23Q3收窄4bp。主要由于23Q4末计息负债与生息资产的比值较23Q3末收窄，因此从环比角度，息差表现好于利差。 不良指标波动23Q4末宁波银行不良率环比持平于0.76%，关注率较23Q3末上行10bp至0.65%，逾期率较23Q2末上行13bp至0.93%。前瞻指标波动，判断与零售风险行业性上行有关。23Q4末，零售贷款不良率较23Q2末上行2bp至1.50%。 股东增持，分红提升（1）大股东已主动增持。2023年11月16日宁波银行发布公告，第三大股东雅戈尔时尚股份有限公司（以下简称雅戈尔），计划在未来6个月内以不高于26元每股的价格，至少增持2000万股。截至2024年2月16日，雅戈尔已累计增持4267万股，增持股份远超计划数。财务投资者雅戈尔在低位大量增持，足以体现其充分认可当前宁波银行的投资价值，对宁波银行的未来经营充满信心。 （2）分红比例略有提升。2023年宁波银行现金分红比例15.99%，较2022年提升1pc。反映公司在聚焦价值创造的同时，落实股东回报提升。 盈利预测与估值预计2024-2026年宁波银行归母净利润同比增长10.39%/10.93%/10.44%，对应BPS30.34/34.37/38.81元。截至2024年4月9日收盘，现价对应2024-2026年PB0.70/0.61/0.54倍。目标价27.31元/股，对应2024年PB0.90倍，现价空间29%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

农业银行 2023 年报营收增速转正，利润增速领跑大行。 数据概览农业银行 23A 归母净利润同比增长 3.9%，增速较 23Q1-3 下降 1.1pc，增速位列国有行第一；营收同比持平，增速较 23Q1-3 提升 0.6pc。农业银行 23Q4 末不良率 1.33%，较 23Q1-3 末下降 2bp，拨备覆盖率 304%，较 23Q3 末持平。 营收增速转正农业银行 23A 营收同比小幅正增长，增速较 23Q1-3 提升 0.6pc，主要得益于资产投放的规模效应以及投资收益的快速增长。 具体来看： ① 资产投放保持高增速，增速位列国有行第一。 2023 年末生息资产同比增长 17.2%，较前三季度提升1.6pc，增量主要投放在对公贷款和债券投资。 ② 债券市场和外汇市场行情助推其他非息收入增长。 2023 年其他非息收入增速为 83.0%，较前三季度提升19.7pc，汇兑损益和投资收益分别增长超 100 亿。 ③ 减值对盈利的支撑减弱。2023 年资产减值增速同比负增 6.5%， 负增幅度较前三季度减少 3.2pc。 展望未来，受息差下行及其他非息收入高基数影响， 2024 年农业银行营收增长将面临一定压力。但得益于拨备覆盖率处于较高水平，净利润正增长有望持续。 息差小幅收窄 农业银行测算 23Q4 单季息差（期初期末口径，下同）环比下降 9bp 至 1.42%，主要受存量按揭贷款调降影响。息差下降主要受资产收益率下降影响，具体来看： ①23Q4 单季资产收益率 3.22%，环比下降 5bp，资产收益率下降受结构和价格影响。 一方面零售贷款增速低于对公贷款，高收益贷款占比下降；另一方面存量按揭降息以及新发贷款利率仍在下降。 ②23Q4 单季负债成本率 1.98%，环比上升 5BP，判断主要是同业负债成本跟随市场利率上行导致。 展望未来，受LPR 下调及贷款重定价影响，农业银行息差仍有下行压力。当考虑未来存款利率调降及期限结构改善，预计息差降幅有望收窄。 不良保持平稳静态指标方面， 23Q4 末不良率 1.33%，较 23Q3 末下降 2bp； 关注率 1.42%， 较23Q3 末下降 2bp； 逾期率 1.08%，较 23Q2 末上升 9bp。动态指标方面，测算2023TTM 不良生成率 0.39%， 较 23Q1-3 下降 5bp。 23Q4 末拨备覆盖率 304%，较 23Q3 环比持平。 保持 30%分红率农业银行 2023 年度分红方案显示， 2023 年每股股利为 0.23 元，略高于 2022 年，每股股利增幅与利润增速匹配。 2023 年度分红率维持在 30%的高水平， 对应 4 月2 日收盘价股息率达到 5.41%。 盈利预测与估值预计农业银行 2024-2026 年归母净利润同比增长 1.09%/3.93%/5.81%，对应 BPS 7.39/7.93/8.51 元。 现价对应 PB 0.58/0.54/0.50 倍。目标价 4.91 元/股，对应 2024年 PB 0.71 倍，现价空间 15%， 维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

工商银行 2023年息差压力略超预期， 利润稳定增长， 保持 31.3%高分红率。 数据概览工商银行 2023A 营收同比增长-3.7%，增速较 2023Q1-3下降 0.2pc；归母净利润同比增长 0.8%，增速较 2023Q1-3持平。 2023年末不良率 1.36%，环比持平于2023Q3末；拨备覆盖率 214%，环比 2023Q3末下降 2.2pc。 利润稳定增长工商银行 2023A 营收同比增长-3.7%，增速较 2023Q1-3下降 0.2pc；归母净利润同比增长 0.8%，增速较 2023Q1-3持平。营收增速小幅放缓，主要源自息差收窄拖累利息收入表现。展望未来，考虑贷款重定价和息差高基数，预计 24Q1营收跌幅将较 23A 扩大，随着息差基数改善，后续季度营收增速有望企稳回升。 息差环比收窄测算 23Q4单季息差为 1.42%（期初期末口径，下同），较 23Q3下降 12bp，主要受资产端收益率放缓影响。 ①23Q4单季资产收益率环比下降 16bp 至 3.21%，判断主要受贷款收益率下行影响， 23Q4存量按揭加点调降以及贷款新发利率进一步下行。此外，收益率较低的票据占比提升，也进一步拖累整体资产收益率表现， 23Q4票据贴现环比增长 9.7%，较贷款总额快 8.6pc。 ②23Q4单季负债成本率环比改善 4bp 至 2.00%，判断可能得益于存款期限结构优化以及存款降息。 资产质量稳定工商银行不良基本稳定：①从静态指标来看， 23Q4末不良率为 1.36%，环比持平。前瞻指标关注率和逾期率小幅波动， 23Q4末关注率、逾期率分别较 23Q2末上升 6bp、 9bp至 1.85%、 1.27%。 ②从动态指标来看， 测算 2023TTM不良生成率较 23Q3略升 2bp 至 0.45%，处在较低水平。 工商银行拨备小幅下降， 23Q4末拨备覆盖率环比-2.2pc 至 214%。 保持 30%+分红率工商银行 2023年度分红方案显示， 2023年每股股利为 0.31元，略高于 2022年，每股股利增幅与利润增速匹配。工商银行 2023年度分红率维持在 31.3%的高水平，股息率达到 5.72%高位。 盈利预测与估值预计工商银行 2024-2026年归母净利润同比增长 0.28%/1.49%/5.52%，对应 BPS10.22/10.91/11.66元/股。现价对应 2024-2026年 PB 估值 0.52/0.49/0.46倍。目标价为 6.20元/股，对应 24年 PB 0.61倍，现价空间 16%，维持“买入” 评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。

招行行23年分红比例提升至35%，率股息率6.29%，较四大行预测股息率高高67bp。 数据概览招商银行23A归母净利润同比增长6.2%，增速较23Q1-3小幅下降0.3pc；营收同比下降1.6%，增速环比微升0.1pc。招商银行23A末不良率较23Q3末下降1bp至0.95%，拨备覆盖率较23Q3末下降8pc至438%。 非息支撑营收招行23A归母净利润同比增长6.2%，增速较23Q1-3小幅下降0.3pc，营收同比下降1.6%，降幅环比小幅收窄0.1pc。驱动因素来看：非息支撑营收，减值支撑利润。 （1）非息：在2022年同期低基数影响下，23A招行其他非息同比快增25%，增速环比23Q1-3提升10pc，支撑营收增速逆势企稳。 （2）减值：23A招行减值损失同比减少28%，降幅较23Q1-3扩大7pc，支撑利润增速。其中，贷款减值损失同比增长3%，增速环比大幅下降19pc；非信贷减值继续回补52亿元，支撑盈利。计展望未来，受行业性息差收窄压力影响，预计2024年招行营收仍面临负增压力，但充足的拨备水平支撑下，利润有望保持正增。 息差环比下降招行23Q4单季净息差（日均口径，下同）环比23Q3下降7bp至2.04%。具体来看： （1）23Q4资产端收益率环比下降4bp至至3.68%，主要归因存量按揭降息影响下，贷款利率环比下降16bp至4.08%。 （2）23Q4负债端成本率环比微升2bp至至1.75%，主要归因同业负债利率（含向央行借款）环比回升21bp至2.22%，判断与外币加息，导致外币同业负债成本上行有关；但考虑到同业资产利率环比大幅回升87bp，同业业务实际对招行息差起到正面支撑作用。 零售风险波动招行23Q4末不良率、关注率、逾期率环比分别-1bp、+9bp、+1bp至0.95%、1.10%、1.26%。不良率、逾期率环比基本平稳，关注率的波动，主要归因当前零售贷款，尤其是消费贷、信用卡的风险行业性上行。 母行口径23Q4末关注率环比提升12bp至1.08%，其中零售贷款关注率环比回升15bp，零售贷款中，信用卡、消费贷、按揭的关注率环比分别上升34bp、12bp、10bp。展望未来，仍需继续关注零售风险的演绎情况。 分红比例提升行招行2023年宣告分红比例35%，较2022年提升2pc；对应2023年股息率6.29%（至数据截至2024年年3月月25日日）），较四大行预测平均股息率高高67bp。分红比例提升的背后，与招行强大的资本内生补充能力密切相关。简单测算，招行2023AROE水平16.2%，按照35%分红率测算，在核心一级资本充足率不下行的情形下，可支撑RWA增速为10.5%，而2023A招行总资产、RWA增速为9%、13%。 盈利预测与估值招行2023年分红比例提升至35%，对应股息率6.29%，较四大行平均高67bp。 预计2024-2026年归母净利润同比增长1.94%/6.01%/7.09%，对应BPS40.49/44.58/48.99元。现价对应2024年PB估值0.77倍。目标价36.63元/股，对应2024年PB0.90倍，现价空间17%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。