布局创新经济活跃区域，公司科创金融空间广阔。杭州银行科创金融目前深耕浙江省、北上深以及南京市和合肥市，布局的都是我国创新经济最活跃的区域。区域高新技术企业数量众多，打造了领先的高技术产业集群，杭州银行科创金融市场空间广阔。 杭州银行科创金融长期立足于“打造中国的硅谷银行”，目前正在向数据与行业专业化驱动的“科创3.0”模式进阶。硅谷银行科创金融生态圈模式是国际上科创金融服务的典范，杭州银行借鉴学习经验并进行本土化改革和优化，经历了以银政合作为主的“科创1.0”模式、以银投合作为主的“科创2.0”模式、正积极探索由数据与行业专业化驱动的“科创3.0”模式。“行业+数字+泛科技+交易银行+投资银行”综合化的科创金融打法成效明显，截至2022年末，公司科创企业融资敞口余额达到481亿元，创业股权投资基金托管规模超过1512亿元。 产品体系：完整的“6+1”产品链，包括科易贷、科保贷、成长贷、银投联贷、诚信贷、伯乐融和选择权，满足不同生命阶段科创企业的金融需求。针对初创期的企业主要以风险池贷款为主，一般会选择已有风投机构进入的企业来降低信息不对称。针对发展期的企业则主要采用银投联贷、选择权贷款为主的投贷联动模式。针对成熟期的企业公司则提供股票质押式回购、定向增发、并购基金、员工持股计划等综合金融服务。 体制机制：最早设立科创金融专营机构且不断深化；搭建成长性企业评价标准体系，对客户实行分层精细化管理。同时，对科创企业实行独立审批机制，并培养了一批专业人才，竞争优势持续增强。公司2009年就率先成立了科技金融专营机构——杭州银行科技支行，2016年成立全国首家科技文创金融事业部，2023年又整合打造科创金融事业总部，定位为管营结合的总行级利润中心，科创金融战略地位提升。公司聚焦细分行业，通过特定客群名单制管理，以及“行业+被投+团队+技术+政策”五维成长性企业评价体系细化客户分类，实现分层经营。截至2022年末，公司已完成70个科创标准团队建设，累计服务科创企业超1.04万户。另外，对于科创企业，公司在客户准入机制、授信审批机制、风险定价机制、风险容忍政策、激励约束机制以及业务协同政策均独立运作。 盈利预测与估值：综合绝对估值和相对估值，我们认为公司合理股价在13.2~15.8元，有大约19%~42%溢价空间，维持“增持”评级。 风险提示：经济复苏低于预期的风险等（详情见正文）。

快报综述：1、2023全年杭州银行营收同比增长6.3%，增速较前三季度提升1个点，预计其他非息有部分贡献，23年年4季度资金市场利率下行贡献部分公允增价值浮盈；资产质量保持优异，拨备计提力度有所加大，归母净利润增23.2%。 1Q23/1H23/3Q23/2023营收分别同比增长7.5%/6.1%/5.3%/6.3%；营业利润分别同比增长31.2%/29.9%/30.6%/25.4%；归母净利润分别同比增长28.1%/26.3%/26.1%/23.2%。2、、于由于2023年上半年信贷投放前置，4季度新增于贷款低于2022年同期，全年合计新增1048.9亿（2022年新增1136.4亿亿，核心一级有约束增）；存款全年合计新增1171.9亿（2022年新增1174.3亿）。1）4季度新增信贷规模218.7亿，比2022年同期少增26.9亿，预计是2023年上半年新增贷款投放前置所致。2023年贷款余额同比增长14.9%，贷款占比总资产环比微降0.1%至43.8%。2）四季度存款增长330.4亿，在去年同期的高基数下同比少增241亿。2023年存款存量同比增长12.6%，存款占比总负债环比提升0.2%至60.4%。3、、不良率继续保持低位稳定，拨备高位稳定。1））不良维度——不良率环比稳定在0.76%的低位，处在公司历史最优水平。2））拨备维度——风险抵补能力保持高位稳定。四季度拨备覆盖率环比微降8.1个百分点至561.42%，拨贷比环比下降6bp至4.27%。3））逾期占比不良维度——不良认定严格。四季度逾期占比不良和逾期90天以上占比不良分别为82.5%和58.2%，环比三季度分别下降了6.5和2.2个百分点，不良认定保持严格。 投资建议：公司2023E、2024E、2025EPB0.65X/0.57X/0.49X；PE4.53X/3.88X/3.36X，公司经营稳健，资产质量优异，安全边际高。区域优势显著，公司以杭州为大本营，全面渗透浙江省，六大分行战略性布局长三角、珠三角、环渤海湾等发达经济圈，进一步打开了公司的发展空间。大零售金融业务也有成长土壤，包括资产端的消费信贷增长和资金端的财富管理业务发力。维持“增持”评级，建议积极关注。 注：根据2023年快报，我们调整了杭州银行信贷增长、收益率/付息率、信用成本等假设，2023E/2024E/2025E营收调整为350.0/372.8/393.1亿元（原值为350.6/385.5/422.0亿元），净利润调整为143.9/166.0/190.4亿元（原值为143.1/172.4/202.3亿元）。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。

区位优势显著，新五年战略半场成就斐然。浙江、杭州“十四五”投资额较“十三五”分别增长11.1%、46.9%，叠加“千项万亿”五年工程，项目投资有望延续高力度。科创产业发达，居民财富领先。公司因地制宜确定发展方向，“二二五五”战略半场进展良好。市财政局为大股东兼实控人，国资背景深厚利好银政合作。 业务特色鲜明，持续构建差异化竞争优势。对公业务定位压舱石，涉政类贷款余额占比六成，资产质量优异，区域项目建设需求将继续支撑投放；科创金融布局早、市占率高，有望受益于政策引导下的结构调整和实体经济修复。零售方面，“两个延伸”做优小微，经营贷增速保持在20%以上，居民收入改善有望带动消费贷增速回升，按揭贷不良率为同业最低，零售信贷质量优异，可通过适度下沉增厚收益。 零售AUM稳健扩张，基金代销能力、理财子业绩突出，中收占比处于行业前列。 业绩增长亮眼、资产质量稳健，ROE改善趋势有望延续。2021年以来杭州银行ROE持续提升，23Q3年化ROE已来到上市城商行第二位，改善趋势有望延续：1）扩表势头可持续。区域项目建设高投入支撑信贷投放，科创、小微业务契合金融供给结构调整方向，定增获批、转股预期有望改善资本约束；2）资产风险偏好下沉空间足，经营贷向信用延伸、消费贷丰富客群结构、按揭贷拓展投放区域有望增厚收益。对公存款占比八成，零售存款定期化趋势可控且利率仍可能下调，负债成本或稳中有降，综合来看息差有望企稳；3）零售AUM规模稳步扩张、结构良好，投资能力较强，伴随资本市场回暖，预计非息收入维持高贡献度；4）资产质量领先同业，不良前瞻指标维持低位，拨备覆盖率保持在城商行首位，反哺利润空间充足。 预计公司2023/24/25年归母净利润同比增速分别为23.1%/24.5%/26.5%，BVPS分别为15.51/18.00/21.16元，当前A股股价对应PB分别为0.62/0.53/0.45倍。可比公司24年PB均值为0.56倍，考虑到杭州银行在利润增速、特色业务竞争力、资产质量和ROE等方面的优势，给予20%的估值溢价，对应24年PB为0.70倍，目标价12.60元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示经济复苏不及预期；货币政策超预期收紧；资本市场波动超预期；假设条件变化影响测算结果。

杭州银行 23Q1~3 盈利延续高增态势，资产质量整体稳健。 业绩概览杭州银行 23Q1-3 归母净利润同比增长 26.1%，增速较 23H1 微降 0.2pc；营收同比增长 5.3%，增速较 23H1 微降 0.8pc。 23Q3 末不良率环比 23Q2 末持平于0.76%，拨备覆盖率环比 23Q2 末下降 1.6pc 至 569.5%。 盈利高增延续杭州银行 23Q1-3 归母净利润同比增长 26.1%，增速较 23H1 微降 0.2pc；营收同比增长 5.3%，增速较 23H1 微降 0.8pc。 23Q1~3 归母净利润同比增速在已披露业绩的 11 家城商行中居首位，驱动因素来看： （ 1）主要驱动因素： ①规模扩张提速， 23Q3 末总资产同比增长 14.5%，增速较23Q2 末提升 0.7pc。 ②非息贡献加大， 23Q1~3 非息收入对营收增速贡献较 23H1提升 4.0pc 至 1.5%，主要源于其他非息同比高增。（ 2）主要拖累因素： 息差拖累加大。 23Q1~3 息差环比 23H1 下降 4bp 至 1.53%， 23Q1~3 息差同比降幅较 23H1 进一步扩大 5bp。 息差仍有拖累23Q1~3 杭州银行净息差环比 23H1 进一步下降 4bp 至 1.53%， 23Q1~3 息差同比降幅较 23H1 进一步扩大 5bp。驱动因素来看： （ 1）资产端： 23Q1~3资产收益率环比 23H1下降 4bp至 3.90%，同比降幅较 23H1扩大 2bp。生息资产收益率延续下行趋势，主要受贷款利率行业性下行影响。（ 2）负债端： 23Q1~3负债成本率环比 23H1下降 1bp至 2.32%，同比降幅较 23H1收窄 2bp。环比来看，计息负债成本率有所改善，但幅度有限，主要与存款定期化趋势有关。 23Q3 末定期存款环比 23Q2 末增长 3.6%，增速较总存款快 3.7pc。展望未来，受 23Q4 存量按揭降息影响，预计后续息差仍有下行压力。 资产质量稳健23Q3 末杭州银行的不良率、关注率、逾期率环比 23Q2 末分别持平、 -7bp、 +9bp至 0.76%、 0.37%、 0.68%。注意到逾期率有小幅波动，但 23Q3 末逾期贷款偏离度 89.06%，判断逾期贷款大概率已经全部纳入不良，不良认定严格。且关注率环比改善、不良率仍处低位，资产质量整体稳健。 23Q3 末拨备覆盖率环比下降1.6pc 至 569.5%，拨备水平充足，拨备覆盖率在上市银行中仍处于极高位置。 盈利预测与估值预计 2023-2025 年杭州银行归母净利润同比增长 26.75%/22.12%/22.65%，对应BPS 15.85/18.28/21.30 元。 目标价 13.47 元/股，对应 2023 年 PB 为 0.85 倍， 现价空间为 25%， 维持“买入” 评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露

业绩概览杭州银行 23H1归母净利润同比+26.3%，增速环比-1.8pc，营收同比+6.1%，增速环比-1.5pc；23Q2末不良率环比持平于 0.76%，拨备覆盖率环比+2pc 至 571%。 利润延续高增杭州银行 23H1归母净利润同比高增 26.3%，延续高增态势；23H1营收同比增长6.1%，增速环比 23Q1微降 1.5pc。具体来看： （1）资产质量优驱动利润高增。23H1利润增速仍保持高水平，源于资产质量优势延续，存量拨备充足，增量拨备少提贡献盈利。23H1不良生成率仅 0.28%，资产减值损失同比减少 29%，贡献利润增速 26pc。 （2）息差、中收拖累营收增速。23Q2息差同比-16bp，降幅较 23Q1扩大 10bp； 受资本市场波动影响，中收增速较 23Q1下降 10pc 至-17%，拖累营收表现。 息差仍有拖累我们测算 23Q2单季息差环比下降 18bp 至 1.48%，同比降幅较 23Q1扩大 10bp，息差下行幅度略超市场预期，主要源于资产端收益率下行压力加大。 （1）资产端：我们测算 23Q2单季资产收益率环比-10bp 至 3.89%，23H1资产收益率较 22H2下降 14bp，主要源于新发贷款利率行业性走低。 （2）负债端：我们测算 23H1负债端成本率较 22H2持平于 2.29%，其中存款端付息率较 22H2下降 5bp 至 2.21%。但整体负债成本未能明显下降，判断是由于同业负债成本增加。我们测算 23H1同业负债成本较 22H2提升 35bp 至 2.28%。 展望全年，考虑到新发利率下行，预计息差仍将回落，但降幅有望边际收窄。 资产质量优异 （1）关注等指标有波动，但仍处优异水平。23Q2末杭州银行不良率、关注率、逾期率环比分别持平、+16bp、+5bp 至 0.76%、0.44%、0.59%。 （2）拨备增厚，风险抵补能力进一步增强。23Q2末杭州银行拨备覆盖率环比提升 2pc 至 571%，预计仍为上市银行最高水平。 盈利预测与估值预计 2023-2025年杭州银行归母净利润同比增长 26.33%/26.28%/26.39%，对应BPS 15.89/18.42/21.64元。截至 2023年 8月 28日，收盘价 11.59元/股，对应 PB0.73/0.63/0.54倍。目标价 15.89元/股，对应 2023年 PB 1.00倍，空间 37%，维持“买入评级”。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

事件：杭州银行发布 2023年中报，实现营业收入 183.6亿，同比增长 6.1%，实现归母净利润 83.3亿，同比增长 26.3%；不良贷款率 0.76%，环比持平，拨备覆盖率 571%，环比提高 2pct。 业绩增速超 26%，仍是上市行第一梯队。1）2Q23公司营收同比增长 4.6%，环比下行 3.0pct。主要是净利息收入拖累，量价均有所承压，息差降幅较一季度扩大，贷款规模增速环比下行 2.0pct 至 17.0%；2）2Q23净利润增速环比下降 3.6pct 至 24.5%，维持江浙地区优质城商行的较优水平。资产质量仍较优异，不良率环比持平于 0.76%，不良净生成率仅 0.28%，维持在低位水平，拨备覆盖率环比提升 2pct 至 571%，虽然关注率和逾期率均有所上升，环比分别+16/5bp 至 0.44%/0.59%，但仍是同业较优水平。 2Q23息差环比下行 10bp，主要是资产端零售贷款恢复不及预期。公司于一季度业绩说明会披露 1Q23净息差为 1.61%，测算 2Q23息差环比下降 10bp至 1.51%，主要是资产端贷款收益率降幅较大。1）资产端：1H23生息资产收益率较 2022年下降 13bp 至 3.93%，主要是零售贷款恢复不及预期，1H23贷款收益率较 2022年下降 26bp 至 4.7%；2）负债端：1H23计息负债成本率较 2022年下降 1bp 至 2.31%，主要是存款利率下调以及存款结构优化，1H23存款成本率较 2022年下降 3bp。 投资建议：公司坚持低风险信贷投放策略，资产质量优秀，未来公司净利润增速有望维持 20%+高增，一是浙江地区经济活跃，信贷需求较旺；二是公司自身经营能力强，1H23ROE 同比提升 2pct 至 18.66%；三是若 150亿可转债成功转股，且 80亿定增落地，有利于补充弹药，支撑信贷扩张，规模有望 保 持 超 15% 高 增 。 预 计 公 司 2023-2025年 净 利 润 增 速 分 别 为26.5%/22.0%/20.9%，目前股价对应 0.72x23PB，维持“买入”评级。 风险提示：经济超预期下滑、疫情反复、金融持续让利、地产风险继续暴露。

事件：杭州银行发布2023年中报业绩快报，实现营业收入183.6亿，同比增长6.1%，实现归母净利润83.3亿，同比增长26.3%；不良贷款率0.76%，环比持平，拨备覆盖率571%，环比提高2pct。 业绩增速超26%，基本符合预期。1）2Q23公司营收同比增长4.6%，环比下行3.0pct。利息收入方面，除了息差有下行压力外，贷款规模增速环比下行2.0pct至17.0%，主要是对公贷款较一季度走弱，且零售信贷需求恢复较慢；非息收入方面，受去年同期高基数影响增速可能放缓；2）2Q23净利润增速环比下降3.6pct至24.5%，维持江浙地区优质城商行的较优水平。资产质量仍较优异，新增不良贷款较1Q23下降79亿，不良率环比持平于0.76%，拨备覆盖率环比提升2pct至571%，虽然关注率和逾期率均有所上升，环比分别+16/5bp至0.44%/0.59%，但仍是同业较优水平。 江浙地带城投风险较小，一揽子化债方案强化市场信心。公司对公业务较强，在政务金融领域具有优势，但政府相关贷款占比高却引起投资者对城投贷款的担忧，实际上不论从区域经济发展还是银行自身经营策略来看，公司的城投风险都较小。1）1Q23浙江省GDP在全国排名第41，2022年负债率仅26%，显性债务率101%，债务率仅高于西藏、上海、江苏、山西等地区，地方财政实力较强，有能力偿还贷款；2）公司坚持“不以风险换发展”的理念，2022年对公不良率仅0.87%，平台业务主要为一般公共预算收入不低于30亿的区县级以上平台公司，从事的业务平台层级相对较高2，城投风险较小；3）政治局会议对政府化债的重视，杭州市政府也会采取相应措施来应对可能的风险。 投资建议：公司净利润增速有望维持20%高增，一是浙江地区经济活跃，信贷需求较旺；二是公司自身经营能力强，1H23ROE同比提升2pct至18.66%；三是若150亿可转债成功转股，且80亿定增落地，有利于补充弹药，支撑信贷扩张，规模有望保持超15%高增。预计公司2023-2025年净利润增速分别为26.5%/22.0%/20.9%，目前股价对应0.72x23PB，维持“买入”评级。风险提示：经济超预期下滑、疫情反复、金融持续让利、地产风险继续暴露。

事件：8月 15日，杭州银行发布 23H1业绩快报。23H1营收 183.6亿元，YoY+6.1%；归母净利润 83.3亿元，YoY+26.3%；不良率 0.76%，拨备覆盖率571%。 ? 归母净利润同比+26.3%。23H1累计营收、归母净利润同比增速较 23Q1分别-1.5pct、-1.8pct。公司营收增速边际回落，或主因规模扩张增速放缓；归母净利润仍维持较高增速，预计主要受益于其优异的资产质量水平，拨备得以反哺利润。 ? 规模扩张依旧强劲。23H1总资产、贷款总额、存款总额同比+13.8%、+17.0%、+12.0%，增速较 23Q1分别-2.6pct、-2.1pct、-3.5pct。扩表速度虽有所放缓，但在区域经济优势加持之下，增速依然保持强劲。 ? 不良率稳定，拨备覆盖率高位提升。23H1不良率与 23Q1持平于 0.76%，前瞻性指标关注率略有波动，较 23Q1提升 16BP 至 0.44%。不良认定标准保持较严水平，23H1逾期贷款/不良贷款、逾期 90+贷款/不良贷款比率分别为77.7%、57.5%，较 23Q1分别+6.2pct、+5.3pct。 风险抵补能力持续提升，23H1拨备覆盖率 571%，较 23Q1提升 2.4pct，为公司接下来业绩持续释放奠定优异基础；拨贷比 4.34%，较 23Q1提升 2BP。 ? 投资建议：规模稳健高增，资产质量稳定杭州银行区位优势明显，为其规模维持较高增长、资产质量维持优异水平奠定了坚实基础；23H1归母净利润保持较高增速，且较高的拨备覆盖率也为其业绩持续释放留有充裕空间。预计 23-25年 EPS 分别为 1.57、2.06、2.62元，2023年 8月 15日收盘价对应 0.8倍 23年 PB，维持“推荐”评级。 ? 风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

事件：6月 27日，杭州银行发布定增预案，拟向不超过 35名（含 35名）特定投资者非公开发行股票不超过人民币 80亿元。募集资金扣除相关发行费用后将全部用于补充公司核心一级资本。 溢价定增彰显信心，定增后股权结构不会发生重大变化。1）根据公司公告，定增价不低于每股净资产（扣除分红）和定价基准日前 20个交易日均价的80%，我们预计不低于 13.36元/股，对应 0.92x23PB ，溢价率约为 14%； 2）预计本次将发行股份数上限为 5.76亿股（原先计划定增不超过 125亿元调整为不超过 80亿元，发行股份数上限同比例调整），本次发行完成后，总股本从 59.3亿股增至最多 65.1亿股。静态测算，定增完成后第一大股东杭州市财政局的持股比例从 11.86%变为 10.81%，红狮控股/杭州城投/杭州财开 集 团 的 持 股 比 例 分 别 从 11.81%/7.01%/6.88% 变 为10.76%/6.38%/6.27%，总体变化不大。 定增缓解资本紧张问题，未来信贷扩张动能强劲。1）1Q23公司核心一级资本充足率为 8.1%，较监管最低要求 7.5%仅高出 0.6pct，主要由于近几年公司信贷扩张较快，资本消耗较快，在当前银行股被深度低估的情况下，公司可转债转股有一定难度。若此次成功定增 80亿元，则公司核心一级资本充足率有望提升 0.8pct 至 8.9%；2）浙江地区经济活跃，信贷需求较为旺盛，过去三年公司贷款复合增速超 20%，为上市银行第一梯队，公司资本束缚解除后有望助力零售战略继续向纵深推进，并进一步提升贷款市场份额。 投资建议：公司始终坚持“不以风险换发展的理念”，业务风险偏好低，资产质量一直保持优异水平，不良率逐季走低至 0.76%。在区位优势和国资股东背景的支持下，规模保持较快增长，过去 5年净利润 CAGR 超过 20%。我们预计公司 2023-2025年净利润增速分别为 26.5%/22.0%/20.9%，目前股价对应 0.78x23PB，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期、金融监管超预期、资本市场波动、城投风险暴露。

事件：杭州银行发布 2023年一季报，实现营业收入 94.3亿，同比增长 7.6%，实现归母净利润 42.4亿，同比增长 28.1%；不良贷款率 0.76%，环比-1bp，拨备覆盖率 569%，环比+4pct。 营收增速符合预期，净利润增速 28.1%为上市银行第一。1Q23营收同比增长 7.6%，和其他江浙地区优质城商行相比基本相当。净利润同比大幅增长28.1%，主要是拨备计提降至 2020年以来 Q1最低水平，资产减值损失同比下降 30%，对净利润增速贡献了 27pct。拨备的反哺，一是 1Q23不良贷款净生成率保持 0.23%的低位，贷款风险成本与 1Q22基本相当；二是非信贷资产拨备夯实在 2022年基本完成，2021-2022年公司非信贷拨备计提占整体拨备计提的比例高达 55%、71%，到 2022年末信用债+非标+ABS 的拨备率已达到 6.2%，较 2020末大幅提升了 4.2pct。在非信贷资产拨备夯实后，我们估算 1Q23非信贷拨备计提占比已回落至 16%，大幅推动减值损失下降。 继 续 发 挥 对 公 领 域 优 势 ， 1Q23生 息 资 产 / 贷 款 同 比 分 别 增 长16.4%/19.0%，增速环比基本稳定。 1）对公贷款较年初增长 541亿/12.2%，公司具备市政资源优势的基建类相关贷款依然是主要抓手，此外制造业/绿色贷款分别较年初增长 7.0%、11.8%；2）零售贷款较年初下降 60亿/2.3%，但若把 1Q23信贷资产转出的 99亿加回，实际较年初增长 1.5%。 分类型来看，按揭和消费贷相对低迷，按揭贷款较年初增加 9.8亿，消费贷即便加回 ABS 转出仍较年初下降了 28亿（个人消费贷款=零售金融条线贷款-按揭贷款）；小微增长较好，较年初增长了 6.2%，其中抵押/信用小微较年初分别增长 7.7%/9.1%，体现小微以抵押基本盘为基础向信用延伸的思路。 净息差已连续三个季度环比企稳，受理财赎回影响手续费净收入同比负增长，其他非息收入已摆脱债市扰动同比回正。1）我们测算 1Q23净息差（期初期末口径）环比上升 1bp 至 1.50%，自去年三季度以来已连续三个季度实现企稳，一方面是新投放贷款的利率水平环比基本持平，另一方面得益于去年的两次存款挂牌利率下调，1Q23生息资产收益率和计息负债成本率环比均保持稳定；2）1Q23中收同比下降 7%，主要是受去年 4Q22以来理财赎回的影响，1Q23理财规模较年初继续下降了 104亿/2.9%，而公司托管及其他受托 业务佣金（主要是理财业务收入）占中收比例高达 67%，理财规模波动对中收影响较大；3）1Q23其他非息收入同比增长 1.2%，较 4Q22其他非息同比负增长 66%已实现回正。考虑 1Q22其他非息收入是 2022年四个季度单季最高，公司债券投资收益已彻底走出债市波动阴影。 各项资产质量指标均创历史最佳水平，不良率/关注率/逾期率环比分别下降1/11/5bp 至 0.76%/0.28%/0.54%的新低。测算 1Q23不良净生成率0.23%，公司自 2020年风险出清以来不良净生成率始终保持在 0.3%以内，此外关注率、逾期率等前瞻指标也在不断改善，不良偏离度（逾期 90+/不良）52%也是历史最低。公司资产质量持续改善的核心来自于公司良好的业务结构，低风险的对公城建类国企和大零售占比超过 60%。2022年末租赁和商务服务业/水利、环境和公共设施管理业不良率分别为 0.22%/0%，零售金融条线不良率 1Q23环比仅小幅上升 3bp 至 0.38%，整体风险可控。拨备覆盖率环比提高 4pct 至 569%，继续保持行业头部水平。 投资建议：疫情不改高成长，公司过去五年净利润 CAGR 超过 20%，今年一季度净利润增速继续领跑行业，在营收持续保持较快增长、拨备进入利润反哺阶段，未来业绩有望持续保持 20%复合增长，成长性位于上市城商行第一梯队。我们预计公司 2023-2025年净利润增速分别为 26.5%/22.0%/20.9%，目前股价对应 0.78x23PB，维持“买入”评级。 风险提示：经济超预期下滑、疫情反复、金融持续让利、地产风险继续暴露。

利润高增，大超预期。高质量+高盈利增速的优质低价股，维持首推组合。 业绩概览杭州银行 23Q1 营收同比+7.5%； 归母净利润同比 +28.1%；ROE（ 年化）18.9%，同比+2.7pc；ROA（年化）1.04%，同比+11bp。23Q1 末不良率环比-1bp至0.76%，关注率环比-11bp 至0.28%，拨备覆盖率环比+4pc 至 569%。 利润大超预期23Q1 杭州银行归母净利润同比+28.1%，大超市场预期，利润增速有望问鼎上市银行；营收同比+7.5%，符合市场预期。主要归因：（1）不良低位，利润高增。23Q1 归母净利润同比+28.1%，归因资产质量优异，减值压力小。23Q1 不良生成率仅0.23%，23Q1 资产减值损失增速较22A 进一步下降24pc 至-30%。（2）规模高增，非息平稳。23Q1 营收同比+7.5%，归因规模高增。23Q1 末资产同比+16.4%，延续高增态势；23Q1 非息同比-2.5%，源于行业性理财赎回，中收同比少增。23Q1 中收同比-7.0%，其他非息同比+1.2%。 展望未来，杭州银行营收增速有望持平，利润增速仍保持较高水平。（1）营收增速有望持平，主要考虑：①利息收入增速或略有放缓。预计全年规模增速较23Q1 有所放缓；息差拖累有望缓解，源于息差降幅有望收窄，叠加基数压力改善。②非息收入增速有望修复。理财市场回暖带动中收增速修复，叠加22Q4 债市回调带来其他非息的低基数效应。（2）利润增速仍保持较高水平，主要考虑资产质量优势延续，存量拨备充足，增量拨备少提贡献盈利。 存贷规模高增23Q1 杭州银行贷款增速环比基本持平于19%，存款增速环比+1pc 至15%，区域经济高景气度持续验证。结构来看，对公贷款是信贷高增的支撑项。23Q1 对公贷款同比+24%，较22A 加速3pc；零售贷款同比+10%，较22A 放缓6pc。 不良优中更优23Q1 末杭州银行不良率、关注率、逾期率较22Q4 末分别-1bp、-11bp、-5bp 至0.76%、0.28%、0.54%，均为上市以来最优水平。23Q1 末拨备覆盖率环比22Q4末+4pc 至569%，预计仍为上市银行最高水平。 盈利预测与估值预计2023-2025 年杭州银行归母净利润同比增长25.01%/25.63%/25.48%，对应BPS 15.75/18.13/21.13 元。截至2023 年4 月28 日午间，收盘价12.59 元/股，对应PB 0.80/0.69/0.60 倍。目标价15.75 元/股，对应2023 年PB 1.00 倍，空间25%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

杭州银行发布2023年一季报：2023Q1实现营业收入94.31亿元(+7.55%，YoY)，营业利润48.85亿元(+31.25%，YoY)，归母净利润42.39亿元(+28.11%，YoY)；一季度末总资产16961.26亿元(+16.42%，YoY；+4.92%，QoQ)，存款10033.42亿元(+15.45%，YoY；+8.11%，QoQ)，贷款7503.40亿元(+19.02%，YoY；+6.86%，QoQ)；不良贷款率0.76%(-1bp，QoQ)，拨备覆盖率568.68%(+3.58pct，QoQ)，拨贷比4.31%(-0.05pct，QoQ)；资本充足率12.74%(-0.15pct，QoQ)；披露Q1单季ROE4.72%(+0.67pct，YoY)。 分析判断:息差企稳收息业务稳中有升，拨备反哺业绩高增杭州银行2023Q1实现营收和归母净利润分别同比+7.55%/+28.1%，较2022全年营收增速降低4.61pct，主因Q1非息收入波动，但拨备反哺利润增速提升2pct。营收结构来看，Q1净利息收入同比+13.6%，较22年提升4.9pct，一方面贷款延续稳健高增，另一方面息差环比也有企稳支撑利息增速。非息收入Q1同比略降2.5%，其中手续费及佣金净收入同比-7%，较2022年30%+的增速回落，主因22Q1高基数及市场波动影响，但负增的程度环比上年四季度边际改善。3月末零售AUM达4902亿元，较上年末增长1.99%，同比增速趋缓；存续理财规模3495亿元，较上年末略微下降2.89%；托管业务规模超1.32万亿元，较上年末增超270亿元。在营收端增速放缓情况下，公司一季度减值计提同比-30%，反哺归母净利润28%的高增速。 对公贷款投放稳健，存款表现优、活化率提升资产投放来看，杭州银行一季度末贷款和总资产分别同比增19.0%和16.4%，资产扩表速度小幅提升，贷款增速稳健且处于行业领先水平，资产端贷款净额占比同环比提升。增量来看，Q1贷款净增481亿元，同比多增15%；新增贷款中对公贷款新增541亿元占据主导，零售贷款出现负增，其中个人按揭贷款余额净增9.8亿元（同比少增8.5亿元），消费类零售信贷仍待修复。此外，一季度末普惠小微和绿色贷款余额分别较上年末+6.2%/11.8%，小微金融方面坚持“抵押、信用、数据”发展，小微抵押贷款和信用贷款余额分别较上年末增加7.7%/9.1%。 负债端存款增长提速，Q1余额较上年末增长8.1%，较22Q1增幅走阔，负债端存款占比环比上年末进一步提升1.8pct至63.6%。单季新增存款753亿元，同比大幅多增29%，结构上由企业活期和个人定存贡献主要增量（分别净增502和186亿元），企业活期存款增量较22Q1翻倍，带动整体活期存款占比达49.7%，较上年末回升1.26pct。 因此，得益于资负结构优化，以及存款活化程度改善，均正贡献息差，我们以期初期末余额测算的23Q1单季净息差同比下行，但环比22Q4企稳。 关注类贷款大幅双降，拨备率高位延续上行Q1公司不良贷款率0.76%，较上年末下降1BP，维持行业优异水平。前瞻指标方面，关注类贷款余额较上年末大幅降低22.8%，占比降11BP至0.28%的极低水平；逾/不期良以及逾9期0+/不良分别为71.5%、52.2%，较上年末分别下降4.71pct/5.58pct。Q1拨备覆盖率较上年末提高3.58pct至568.7%，虽然资产减值计提同比减少，但或主要是放缓了非信贷减值的计提，拨备率在四季度回落后重回上行，且处于行业领先水平，风险抵补能力进一步增强。 投资建议杭州银行一季报亮点在于：1）年初信贷多增贡献利息净收入增速上行，拨备反哺利润增幅高位还有提升；2）一季度存款表现较好，尤其是对公活期存款沉淀带动整体存款活化程度改善，叠加资负结构优化正贡献息差环比企稳；3）资产质量延续优异，关注类贷款实现规模和占比的大幅下降。 结合公司2023年一季报业绩表现，我们维持公司23-25年营收376/439/516亿元的预测，归母净利润140/171/211亿元的预测，对应增速为20.1%/21.9%/23.4%；23-25年EPS2.28/2.79/3.47元的预测，对应2023年4月27日12.03元/股收盘价，PB分别为0.78/0.68/0.59倍，维持公司“买入”评级。 风险提示1、整体经济未来修复不及预期，信用成本大幅提升的风险；2、公司的重大经营风险等。

事件概述杭州银行发布 2022年报：2022年实现营业收入 329.32亿元(+12.16%，YoY)，营业利润 129.93亿元(+22.81%，YoY)，归母净利润 116.79亿元(+26.11%，YoY)；年末总资产 1.62万亿元(+16.25%，YoY；+3.40%，QoQ)，存款9280.84亿元(+14.49%，YoY；+6.56%，QoQ)，贷款 7022.03亿元(+19.31%，YoY；+3.62%，QoQ)。；净息差1.69%(-14bp，YoY)；不良贷款率 0.77%(+0bp，QoQ)，拨备覆盖率 565.10%(-18.57pct，QoQ)，拨贷比 4.36%(-0.14pct，QoQ)；资本充足率 12.89%(-0.33pct，QoQ)；ROE14.09%(+1.76pct，YoY)。拟派现 0.4元/股，披露分红率 21.82%。 分析判断: 量价平稳、利息净收入稳中有升，中收增速放缓但手续费收入高增杭州银行 2022年累计实现营收和归母净利润分别同比+12.2%/+26.1%，较 Q1-3增速放缓 4.31pct/5.71pct，主因 Q4非息收入下滑拖累。营收结构来看：1）全年净利息收入同比+8.7%，较 Q1-3提升 1.2pct，主要是贷款维持稳健高增速的同时，下半年净息差企稳，全年净息差收录 1.69%同比降 14BP，但与上半年持平。2）手续费收入全年实现+32.2%的较高增速，其中托管及其他受托业务佣金增幅达 59.3%为主要贡献，弥补代理和结算收入缺口（年内财富管理产品累计销售规模同比-10%）。可以看到公司在零售转型深化下，零售 AUM 增至 4807亿元，较年初增长 13%，Q4季度环比小幅增长+0.4%。年末存续理财规模 3599亿元，同比增长 17.3%，但较三季度末略下降 8.7%，Q4手续费净收入增速也相应转负。年末代销业务余额同比+19%，财富业务战略持续推进落地。3）受年末债市波动影响，其他非息收入 Q4单季同比-66%，2022全年增速较前三季度-17.0pct 至 14.5%。 营收端增速放缓的情况下，公司四季度减值计提同比-52.7%，反哺业绩保持 26%以上的较高增速，处于上市银行第一梯队。 信贷投放维持高增，存款成本管控显效资产投放来看，杭州银行 2022年末贷款和总资产分别同比增 19.3%和 16.3%，较三季度边际放缓均在 1pct 左右，仍保持稳健。全年贷款净增 1137亿元，其中 Q4单季新增 246亿元，较上年同期略少增 5亿元，主因零售贷款增量同比少 33%。四季度新增贷款延续以对公为主的格局，零售增量占比 42%，较三季度基本平稳。 全 年 贷款投向来看：1）对公贷款主要投向水利环境、租赁商务、制造业、建筑业等领域，分别同比+30.7%/+21.3%/+29.2%/+66.1%，支持基建融资下，水利行业贷款增量占各行业总对公贷款增量的 51%；同时普惠小微和绿色贷款分别同比+22.4%/28.8%。2）零售贷款方面，个人住房贷款年增速降至 9%，消费贷和经营贷分别同比增 17%和 22%，全年经营贷增量占到零售贷款增量的 53%为主要贡献。 2022年存款总额同环比分别增长 14.5%和 6.6%，Q4单季同比多增 271亿元，企业定存和个人定存贡献主要增量。存款四季度表现较好下，负债端存款净额占比较 Q3小幅回升，从结构上正贡献息差。全年存款成本率较上半年持平于 2.26%，计息负债成本率为 2.32%，较上半年下降 5BP。全年贷款收益率同比降 15BP 至 4.96%，环比上半年降 9BP，贷款高增下资产端结构优化，整体资产收益率较上半年仅降 5BP，因此年内息差企稳主要来自资负结构优化、尤其是存款成本管控贡献。 Q4关注类贷款和逾期贷款双降，资产质量延续向好年末公司不良贷款率 0.77%，较三季度持平，继续维持行业优质水平。前瞻指标方面，关注类和逾期贷款四季度均实现双降，规模分别环比 Q3降 12%、6%，占比分别降 7BP、6BP 至 0.39%、0.59%低位。不良加快下迁下，年末逾期/不良以及逾期 90+/不良分别为 76.3%、57.8%，较三季度分别进一步下降 7.78pct/16.31pct，不良认定更加审慎。减值计提缩量下，年末拨备覆盖率较三季度末下降 18.6pct 至 565.1%，但仍处于行业领先水平，风险抵补能力充裕。 投资建议杭州银行年内延续较快的规模增长和业绩成长性，相较快报，年报亮点关注：1）下半年息差企稳，得益于资负结构优化和负债成本管控显效；2）资产质量继续夯实，关注和逾期贷款环比双降至极低水平；3）深化零售转型下，理财和代销余额均逆势实现双位数增长，为后续中收修复奠定基础。 结合公司 2022年报业绩表现，我们调整公司 23-25年营收 372/427/-亿元的预测至 376/439/516亿元，23-25年归母净利润 129/157/-亿元的预测至 140/171/211亿元，对应增速为 20.1%/21.9%/23.4%；23-25年 EPS2.09/2.55/-元的预测至 2.28/2.79/3.47元，对应 2023年 4月 26日 12.04元/股收盘价，PB 分别为0.78/0.68/0.59倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 1、整体经济未来修复不及预期，信用成本大幅提升的风险； 2、公司的重大经营风险等。

事件：杭州银行发布 2022年业绩快报，四季度受债券市场调整以及净息差下行的影响，杭州银行营收及净利润增速均有所放缓，公司资产质量仍然保持优异，不良率仍维持在较低水平。 营收及净利润增速均放缓，预计债券市场调整为主因。2022年杭州银行实现营业收入329.32亿元，同比增长12.16%，实现归母净利润116.79亿元，同比增长26.11%。单四季度公司实现营业收入68.70亿元，同比下降1.64%，实现归母净利润8.05%。四季度公司营收及净利润增速均较前三季度有所放缓，预计主要受四季度债券市场调整影响，叠加四季度公司净息差仍延续下行趋势，公司业绩增速边际放缓。此外，四季度公司利润增速显著高于营收增速，预计主要系公司通过拨备反哺利润。从全年来看，公司营业收入及净利润增速仍在同业中保持领先。 四季度规模扩张增速有所放缓，信贷开门红依然可期。截至2022年末，杭州银行总资产规模达到1.62万亿，同比增长16.25%，贷款总额为7022亿元，同比增长19.31%，同比增速分别较三季度下降1.3和0.95个百分点。从资产结构来看保持相对平稳，2022年末贷款规模占公司总资产规模的比重为43.44%，与三季度末基本持平。从贷款结构来看，2022年在稳增长政策支撑下，公司对公业务快速发展，对公贷款占比大幅提升，截至2022年三季度公司对公贷款占比达到63.17%，较2021年末提升7.32个百分点。 预计2023年随着经济实现稳步复苏，杭州银行信贷投放仍有望维增速， 持较高 对公、零售均有望迎来恢复，信贷开门红可期。存 款规模也保持较快增长，截至2022年末杭州银行存款规模达到9281亿元，同比增长14.49%，增速较三季度提升2.96个百分点，预计主要系四季度债券市场调整影响理财资金回流存款影响。 资产质量仍保持优异，拨备反哺利润导致拨备覆盖率有所下行。 截至2022年末杭州银行不良率为0.77%，与三季度末持平，相较2021年末下降9bp，预计公司不良率仍保在持上市银行最低水平。 从资产质量前瞻指标来看，截至2022年末，杭州银行关注类贷款占比为0.39%，较三季度末下降7bp，逾期贷款、逾期90天以上贷款与不良贷款比例分别为76.25%和57.78%，公司整体资产质量保持优异。从拨备覆盖率来看，截至2022年末杭州银行拨备覆盖率为565.10%，较三季度末下降18.57个百分点，预计主要系四季度公司出于调节利润增速考虑适当释放了拨备，但与同业相比公司拨备计提仍然较为充足。 股东解除一致行动关系，公司实际经营不受影响。2月12日，公司公告杭州市财政局等8家股东解除一致行动关系，公司将无实际控制人。此次股东解除一致行动关系，公司股权结构将进一步优化、治理结构进一步健全，但杭州国资仍对公司保持绝对控制，公司经营并不会受到实质性影响。 公司盈利预测及估值：近年来受益于区域经济高景气度，公司业绩保持高速增长，资产质量维持在极优水平，拨备覆盖率稳居上市银行首位。公司立足杭州、深耕浙江，近年来在 “二二五五”战略的引领下，公司持续推动业务转型和结构调整，经营效益不断提升。从2023年开门红经营情况来看，公司信贷投放仍延续较快增长，预计在经济复苏背景下，公司信贷规模仍有望延续扩张态势。截至2022年三季度末公司核心一级资本充足率为8.27%，面临一定补充核心一级资本压力，预计后续公司仍有望持续释放业绩，在增强内源性资本补充能力的同时加快推动可转债转股，以进一步补充核心一级资本。预计公司2022、2023、2024年营业收入分别为335.51亿元、387.84亿元、441.59亿元，分别同比+14.27%、+15.60%、+13.86%，实现归母净利润分别为116.98亿 元、144.67亿元、174.48亿元，分别同比+26.31%、+23.67%、+20.61%，对应2022、2023、2024年PE分别为6.23、5.04、4.18倍，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，区域经济景气度下行，公司规模扩张增速放缓，公司资产质量大幅恶化。

杭州银行利润同比高增、信贷景气延续、资产质量向好。 数据概览2022A 杭州银行归母净利润同比+26.1%，增速环比-5.7pc；营收同比+12.2%，增速环比-4.3pc。不良率环比持平于 0.77%，逾期率环比-6bp至 0.59%，关注率环比-7bp 至 0.39%；拨备覆盖率环比-19pc 至 565%。 利润同比高增2022A 杭州银行归母净利润同比+26.1%，利润增速在已披露业绩的 7家城商行中排名第二，仅次于江苏银行。2022A 杭州银行营收同比+12.2%，增速环比-4.3pc，判断受 22Q4债市利率波动影响，导致投资收益回撤，拖累营收。展望2023年全年，预计杭州银行仍将保持 10%以上营收增速、20%以上的利润增速。 信贷景气延续2022A 杭州银行贷款同比增长 19.3%，增速环比-1pc，信贷规模延续 20%左右的高速增长态势。2022A 杭州银行存款同比增长 14.5%，增速环比+3pc。展望未来，经济持续复苏叠加浙江优质区位，杭州银行的贷款规模有望维持高增态势。 资产质量向好①多项资产质量指标呈现向好态势。22Q4末杭州银行的不良率环比持平于0.77%，逾期率环比下降 6bp 至 0.59%，其中 90天以上逾期贷款占比环比下降13bp 至 0.44%，前瞻性风险指标来看，关注率环比下降 7bp 至 0.39%。②拨备维持高位。22Q4末杭州银行拨备覆盖率环比-19pc 至 565%，拨备在已披露业绩快报的 19家上市银行中仍处于最高水平，仍有释放利润空间。 盈利预测与估值预计杭州银行 2023/2024年归母净利润同比分别增长 23.7%/21.2%，对应 BPS 分别为 15.69、17.93元股。现价对应 2023/2024年 PB 0.78/0.68倍，维持目标价 16.69元/股，对应 2023年 PB 1.06倍，现价空间 36%。 风险提示宏观经济失速，不良大幅爆发