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工商银行 银行和金融服务 2019-09-11 5.51 6.22 12.89% 5.58 1.27% -- 5.58 1.27% -- 详细
业绩概述: 2019年上半年, 工商银行营业收入同比增长 14.30%,归母净利润同比增长 4.67%;其中二季度营收与归母净利润同比增速分别为 9.02%和 5.25%,业绩符合预期。 营收增长稳健均衡,净息差环比微降。 除受市场估值影响较大的其他净收入外(其他业务收入扣除其他业务成本后),工商银行净利息收入和手续费净收入 Q1、 Q2同比增速波动不大, 稳健背后彰显营收增速的高度可持续性。 净息差环比微降,符合市场预期。环比 18H2,资产端信贷占比、零售贷款占比双双提高, 结构优化利好息差, 但其他资产收益率走低, 两相抵消后生息资产收益率环比提升 2bp;负债端各项组成付息率纷纷上扬,总计息负债付息率环比上升 8bp;尽管工行通过提高生息资产/计息负债的比例对冲压力,最终净息差环比 18H2下降 1bp。展望下半年, 负债端压力仍存,资产端收益率大概率进一步下行,净息差缓慢下降是行业性趋势。 资产质量各项指标稳中向好。 不良率较 Q1环比下降 3bp 至 1.48%,拨备覆盖率环比提升 6.2pc 至 192.02%, 其他各项指标较年初也均有改善。 其中对公贷款不良率下降 7bp 至 2.00%,而行业风险上升的零售贷款, 不良率下降 2bp 至 0.69%, 对大行而言尤为难得, 资产质量管控能力可见一斑。 投资建议:预计公司 2019年-2021年的收入增速为7.12%、6.34%、7.35%,净利润增速分别为 6.77%、 6.09%、 6.97%,给予增持-A 的投资评级, 6个月目标价为 6.22元,相当于 2019年 0.90X PB。 风险提示: 经济预期外下行、 资产质量显著恶化
工商银行 银行和金融服务 2019-09-04 5.38 6.48 17.60% 5.58 3.72% -- 5.58 3.72% -- 详细
事件: 2019年 8月 29日晚,工商银行发布了 2019年中报,2019H1实现营业收入 4429.15亿元,同比增长 14.32%,归母净利润 1679.31亿元,同比增长 4.67%,净息差 2.29%,不良贷款率 1.48%。 点评: 1.信贷投放优化,资产质量持续向好2019H1不良贷款率 1.48%,比上年末下降 4bp,环比 1季度下降3bp, 逾期率 1.68%,比上半年末下降 7bp,拨备覆盖率 192.02%,比上年末提高 16.26%,贷款向不良率低的个贷倾斜,公司贷款压降了不良率较高的制造业、批发零售业和住宿餐饮业,资产质量持续向好。 2.压降成本,中收亮眼2019H1手续费及佣金净收入 885.01亿元,增长 11.7%, 第三方支付业务增长较快带动结算、清算及现金管理增速 24.7%,投行和承诺业务增长均在 10%以上,手续费及佣金支出压降了 20.1%。 3.负债成本拖累净息差收窄2019H1净息差 2.29%,同比下行 1bp,环比 Q1下行 2bp,资产端,贷款收益率上行,同业和债券投资收益率下行,总生息资产收益率同比上行 10bp,负债端,存款成本同比上行 14bp 到 1.57%,受益于货币政策宽松,同业和发债成本有所下降,但整体的付息率同比上升14bp 到 1.76%,负债成本拖累了净息差。 投资建议:工商银行营收保持高增速,归母净利润稳定增长, 整体业绩符合预期,预测 2019-2021年 EPS 是 0.89/0.94/1.00元,2019-2021年 PB 为 0.74X/0.68X/0.63X, 2019-2021年 PE 为 6.06X、5.73X、 5.39X,继续给与“买入” 评级。 风险提示:宏观经济下行,资产质量恶化
工商银行 银行和金融服务 2019-09-04 5.38 -- -- 5.58 3.72% -- 5.58 3.72% -- 详细
事件:工商银行上半年营业收入4429.15亿元,同比增长14.3%,归属于母公司股东净利润1679.31亿元,同比增长4.7%,对应EPS为0.47元/股;期末总资产29.99万亿元,较期初增长8.27%,归属于普通股股东净资产2.33万亿元,较期初增长3.7%,对应BVPS为6.53元/股。 投资要点 盈利预测与投资评级:工商银行中报表现稳健,收入增速保持高位、资产质量继续改善,作为基本面优质的国有大行,具备显著配置价值,我们建议追求稳定分红及长期回报的投资者在当前估值低位积极配置。预计公司2019、2020年归属于母公司股东净利润增速分别为5%、6.3%,ROAE达到13.08%、12.69%,目前A股、H股估值分别为0.78、0.65x2019PB,对应2019年股息率分别为4.89%、5.89%,维持“增持”评级。 基本面总体优异,收入保持高增速,ROAE降低源于税收及信贷成本。公司上半年收入/PPOP分别增长14.3%/10.6%,一季度增速创近年来新高后回落符合市场预期,但仍领跑国有大行。收入端利息净收入稳定增长7.8%,非利息收入增速由一季度45.1%降至30.8%,占比保持32%高位。公司上半年归母净利润增长4.7%符合市场预期,增速及盈利能力较一季度均小幅提升,但同比来看,ROAA降低3BP至1.17%,ROAE降低92BP至14.41%,主要源于拨备及税收负向贡献(我们测算2019H1信贷成本同比上升10BP至1.18%,实际税率同比上升83BP至19.37%),而成本收入比正向贡献显著,同比优化降低1.26pct至18.71%,继续保持国有大行最优水平。 负债成本走高造成净息差小幅收窄符合预期,信贷规模驱动利息增长。公司净利息收入增量中117%由规模增长贡献,而利差收窄形成17%负向贡献,表现为上半年净息差同比、环比小幅下行至2.29%。1)贷款总额较年初增长5.5%,二季度环比增长2.1%,其中个人贷款占比小幅升至37.1%,主要驱动力为个人经营性贷款(e抵快贷、经营快贷等普惠线上产品),增速高达39.8%。结构调整推动贷款平均收益率同比提升17BP至4.5%,拉升总体生息资产收益率10BP至3.89%。2)存款总额较期初增长8%至23.13万亿元,其中个人定期存款较期初增长13.7%,但成本上行更明显,存款总体平均成本率上升14BP至1.57%,虽然金融市场利率下行拉低市场化负债成本,但仍难以抵御总体计息负债成本率上行13BP至1.76%。 资产质量继续全面改善,国有大行认定标准严格增强对资产质量信心。公司6月末不良率、关注率分别为1.48%、2.71%,较年初降低4、21BP,逾期率较年初下降7BP至1.68%,逾期与不良贷款剪刀差进一步收窄,同时继续加速核销,6月末拨备覆盖率较一季度提高6.2pct至192%,未来信贷成本可能边际改善。动态角度,我们测算上半年加回核销后年化不良生成率约0.64%,同比降低22BP,资产质量趋势改善。考虑国有大行不良资产认定标准严格,预计后续金融资产风险分类办法正式落地将不会冲击资产质量指标,我们对工商银行等国有大行资产质量现状及趋势保持信心。 风险提示:1)宏观经济下行,资产质量承压;2)负债成本上行,息差持续收窄;3)信贷需求疲弱,规模增速低迷。
工商银行 银行和金融服务 2019-09-03 5.40 7.88 43.01% 5.58 3.33% -- 5.58 3.33% -- 详细
业绩保持稳健增长,净息差反超建行 业绩增速仍处于近5年来较高水平。1H19营收4429.2亿,YoY +14.3%,较19Q1-5.1 pct,仍处于较高水平。归母净利润1679.3亿,YoY +4.7%,较19Q1+0.6 pct。中收增速显著回升。净中收17-18年增长4.1%,1H18-1H19增长11.7%,显著回升。其中,理财中收跌幅收窄,从18年的-18.6%到1H19的-3.9%。理财子公司已于6月开业,净值化转型提速,理财中收有望率先回升。非保本理财规模较年初下降了2440亿到2.33万亿。对比4家已披露中报的大行,工行/建行/交行/邮储理财规模较年初增幅为-9.5%、-1.9%、5.0%、6.6%。工行规模下降幅度较大,或因为老产品压降的缘故。由此也可推断,其盈利能力大概率在提升。工行净息差反超建行。近年来,工行/建行/农行三家行净息差非常接近。1H19净息差来看,工行同比仅下降1BP到2.29%,而建行下降了7BP到2.27%,17年以来建行净息差微弱的相对优势被反超。ROE下行超1pct。1H19年化ROE为14.41%,同比下行105BP,主要是上半年主动加大了拨备计提力度。 贷款增量体现需求尚可,存款增量结构有改善 都说大行需求好,究竟好在哪?从工行可见一斑,19H1对公贷款8.44万亿,半年增加4624亿。拆分来看:增量前三的行业都是基建/市政类,其次是地产相关,再就是制造业(+426亿),分别反映了逆周期需求、头部客户需求仍强、响应政策号召三方面的特征。19H1末零售贷款6.04万亿,上半年增4018亿,其中房贷就占去3255亿,其次是个人经营性贷款+860亿(为符合大行普惠型小微贷款增30%的监管要求),消费贷减少114亿,体现整体风险偏好较低、响应政策的特点。存款增量结构有改善。1H19存款同比多增1248亿,其中企业活期同比多增2863亿,企业定期同比少增2274亿;个人定期同比多增737亿,个人活期同比少增492亿。出现对公存款活期化、个人存款定期化趋势,可部分抵消存款成本行业性抬升的影响。 资产质量稳中向好,关注率显著下行 19H1末的不良率/逾期率/逾期90+比率为1.48%、1.68%、1.13%,较年初-5BP/-7BP/-3BP。关注率为2.71%,较年初下降21BP,潜在风险也得到缓释。拨备覆盖率192.0%,较年初+16.3 pct;拨贷比2.83%,较上年末+0.15 pct。 投资建议:中收增速显著回升,资产质量稳中向好 业绩保持稳健增长,资产质量稳中向好;贷款需求担忧相对较小。原预测19-21年净利润增速为5.8%/6.5%/7.1%,现因推行LPR促使贷款端利率市场化,或使息差收窄,预测下调为4.5%/4.3%/4.0%,对应EPS为0.87/0.91/0.95元,给予目标估值1.1倍19年PB,目标价7.88元/股,维持增持评级。 风险提示:利率市场化推进使息差持续收窄;政策收紧使“资产荒”加剧。
工商银行 银行和金融服务 2019-09-03 5.40 -- -- 5.58 3.33% -- 5.58 3.33% -- 详细
事件: 工商银行上半年营业收入 4429.15亿元,同比增长 14.3%, 归属于母公司股东净利润 1679.31亿元,同比增长 4.7%,对应 EPS 为 0.47元/股; 期末总资产 29.99万亿元,较期初增长 8.27%,归属于普通股股东净资产 2.33万亿元,较期初增长 3.7%,对应 BVPS 为 6.53元/股。 投资要点n 盈利预测与投资评级: 工商银行中报表现稳健,收入增速保持高位、资产质量继续改善,作为基本面优质的国有大行,具备显著配置价值,我们建议追求稳定分红及长期回报的投资者在当前估值低位积极配置。 预计公司2019、 2020年归属于母公司股东净利润增速分别为 5%、 6.3%, ROAE 达到 13.08%、 12.69%, 目前 A 股、 H 股估值分别为 0.78、 0.65x2019PB,对应 2019年股息率分别为 4.89%、 5.89%, 维持“ 增持”评级。 n 基本面总体优异, 收入保持高增速, ROAE 降低源于税收及信贷成本。 公司上半年收入/PPOP 分别增长 14.3%/10.6%,一季度增速创近年来新高后回落符合市场预期, 但仍领跑国有大行。 收入端利息净收入稳定增长 7.8%,非利息收入增速由一季度 45.1%降至 30.8%,占比保持 32%高位。公司上半年归母净利润增长 4.7%符合市场预期, 增速及盈利能力较一季度均小幅提升, 但同比来看, ROAA 降低 3BP 至 1.17%, ROAE 降低 92BP 至 14.41%,主要源于拨备及税收负向贡献(我们测算 2019H1信贷成本同比上升 10BP至 1.18%,实际税率同比上升 83BP 至 19.37%),而成本收入比正向贡献显著,同比优化降低 1.26pct 至 18.71%, 继续保持国有大行最优水平。 n 负债成本走高造成净息差小幅收窄符合预期, 信贷规模驱动利息增长。 公司净利息收入增量中 117%由规模增长贡献, 而利差收窄形成 17%负向贡献,表现为上半年净息差同比、环比小幅下行至 2.29%。 1) 贷款总额较年初增长 5.5%,二季度环比增长 2.1%,其中个人贷款占比小幅升至 37.1%,主要驱动力为个人经营性贷款( e 抵快贷、 经营快贷等普惠线上产品), 增速高达 39.8%。 结构调整推动贷款平均收益率同比提升 17BP 至 4.5%, 拉升总体生息资产收益率 10BP 至 3.89%。2)存款总额较期初增长 8%至 23.13万亿元, 其中个人定期存款较期初增长 13.7%, 但成本上行更明显, 存款总体平均成本率上升 14BP 至 1.57%,虽然金融市场利率下行拉低市场化负债成本,但仍难以抵御总体计息负债成本率上行 13BP 至 1.76%。 n 资产质量继续全面改善, 国有大行认定标准严格增强对资产质量信心。 公司 6月末不良率、 关注率分别为 1.48%、 2.71%,较年初降低 4、 21BP, 逾期率较年初下降 7BP 至 1.68%,逾期与不良贷款剪刀差进一步收窄,同时继续加速核销, 6月末拨备覆盖率较一季度提高 6.2pct 至 192%,未来信贷成本可能边际改善。 动态角度, 我们测算上半年加回核销后年化不良生成率约 0.64%,同比降低 22BP, 资产质量趋势改善。考虑国有大行不良资产认定标准严格,预计后续金融资产风险分类办法正式落地将不会冲击资产质量指标,我们对工商银行等国有大行资产质量现状及趋势保持信心。 n 风险提示: 1)宏观经济下行,资产质量承压; 2) 负债成本上行,息差持续收窄; 3) 信贷需求疲弱,规模增速低迷。
工商银行 银行和金融服务 2019-09-02 5.44 6.23 13.07% 5.58 2.57% -- 5.58 2.57% -- 详细
利润增速回暖,维持“增持”评级 工商银行于8月29日发布2019年半年报,上半年归母净利润增速同比+4.7%,较1Q19上升0.6pct,业绩符合我们的预期。公司利润增速回暖,资产质量延续改善趋势,第三方支付业务带动中间收入高增。我们预测公司2019-2021年归母净利润增速5.4%/5.7%/6.0%,EPS0.88/0.93/0.99元,目标价6.23~6.93元,维持“增持”评级。 息差较一季度微降,资产收益率上行 上半年年化ROE、ROA分别同比下降0.93pct、0.03pct至14.41%、1.17%。1H19净息差为2.29%,较Q1微降2bp,我们认为主要是受到了负债端的拖累。我们测算1H19计息负债成本率较1Q19上升3bp。大型银行的负债主要由存款构成,存款成本的上升对其负债成本构成了压力,我们观测到交行也有类似现象。1H19生息资产收益率较1Q19也有微升,主要原因预计为零售资产的加配。6月末零售贷款占比达37.1%,较Q1末提升0.6pct,而Q1则季度环比微降0.1pct。上半年零售贷款平均收益率较对公贷款高8bp,加配零售贷款驱动了资产收益率上行。 资产质量改善明显,主要由对公贷款驱动 6月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.48%、192%,分别较Q1末-3bp、+6pct。关注类贷款占比较2018末大降21bp至2.71%,降幅大于建行、交行、邮储银行。资产质量改善的驱动因素主要是对公贷款,尤其是基础设施行业,交运仓储、电热燃气、水利环境行业不良率分别较2018年末下降9bp、1bp、7bp。同时个人贷款不良率亦较2018年末下降2bp。工行客户优质、风险偏好审慎,资产质量的稳步改善趋势有望持续。 中间收入表现抢眼,资本补充加速 上半年中间业务收入同比+11.7%,较Q1上升0.8pct。增速超过建行、交行、邮储银行,居大行前列。其中主要贡献者为结算、清算及现金管理收入(同比+24.7%)。第三方支付业务的崛起激活了大行的庞大客群,成为大行中收增长的重要支柱(上半年建行电子银行收入也同比+18.3%)。理财(个人理财与私人银行+对公理财)收入同比-3.9%,降幅收敛;表外理财规模23318亿元,半年环比下降9.5%。资本充足率15.75%,较Q1末+0.26pct,主要得益于4月550亿元二级资本债的发行。7月工行已成功发行800亿元永续债,目前700亿元优先股的发行计划也已获证监会核准。 龙头大行价值凸显,目标价6.23~6.93元 鉴于公司信贷成本提升,我们预测2019至2021年归母净利润增速为5.4%/5.7%/6.0%(前次8.4%/9.1%/-),EPS为0.88/0.93/0.99元(前次0.92/1.01/-元),2019年BVPS6.93元,对应PB0.78倍,可比大行Wind一致预测PB为0.71倍,公司作为银行业龙头,零售禀赋逐渐突出,应享受估值溢价,给予2019年目标PB0.9~1.0倍,目标价6.23~6.93元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。
工商银行 银行和金融服务 2019-05-06 5.45 7.56 37.21% 5.80 1.93%
5.72 4.95%
详细
营收及PPOP增速均创1Q12以来新高,成本收入比下降 营收增速大幅回升。1Q19营收YoY +19.4%(对比1Q18仅为4.05%),创1Q12以来的新高,与“四万亿”中后期的1Q10的19.8%接近。实际上,工行季度营收增速在1Q11达到30.3%的高点后,一季度的营收增速就再没有超过16%。该增速意味着383.0亿的增量。其中,净利息收入稳健增长,增速8.16%,若将其与其他非息收入合并看待,则增速达21.7%。中收显著回暖。工行中收基础较好,尽管18年有资管新规和股市低迷的影响,中收仍录得4.1%的正增长。1Q19中收增速回升至10.9%,或受益于理财回暖和股市走牛。拨备前利润YOY +23.9%(1Q18仅4.2%),也达到了12Q1以来的新高。19Q1成本收入比为16.41%,较1Q18下降2.8pct,低于其他5家大行。 宽信用下资产端扩张较快,存款保持较高增速 贷款稳步扩张。1Q19贷款YOY +9.4%,较上年同期提升2.1pct,在基数较大的情况下仍保持稳健的增速。投资增速维持在较高水平。在宽信用政策引导下,工行18H2投资增速已较18H1显著回升,19Q1保持在较高水平,达+15.7%,高于1Q18达7.1pct。对公贷款增速提升更显著。对公贷款YOY +7.18%,较1Q18上升4.48pct;而个贷增速较1Q18下降3.06pct,或与加大对小微及民企信贷投放、且被要求18Q4小微贷款利率比一季度下降1pct有关。净息差亦受此影响,1Q19年化达2.31%,同比上行仅1BP。存款增速维持高位。1Q19存款余额YOY +9.53%,基本保持稳定,存款占计息负债比重较1Q18微幅上升0.73pct至88%,负债结构进一步改善。 资产质量持续向好,未来资本补充力度较足 不良率连续下降,拨备计提愈加充足。1Q19不良率为1.51%,较上年末下降1BP,已连续9个季度下降;拨备覆盖率185.9%,较上年末提高10.1pct,自16年来保持稳步上升趋势。未来资本补充力度较足。19Q1末核心/一级资本充足率较18年末下降14/17BP。工行已于19年3月、4月分别发行550亿二级资本债,可补充二级资本。募资不超过700亿的优先股方案,已在4月获得银保监会批复;3月底董事会决议,拟发行不超过800亿的永续债,可用于补充其他一级资本。若上述方案成功发行,资本或将更加充裕。 投资建议:营收增速创近年新高,混业大趋势中或受益 资产端扩张较快,营收在高基数下增速仍大幅提升。资产质量担忧或不大,未来资本补充力度较足。预计19-21年净利润增速为5.8%/6.5%/7.1%,对应EPS为0.88/0.94/1.01,工行估值低且年初至今涨幅小,混业经营大趋势或受益,且货币政策微调有利于其资产端收益率提升。上调目标估值为1.1倍19年PB,目标价7.89元/股,维持增持评级。 风险提示:民企/小微指标使息差和资产质量承压;宏观环境不确定性加强。
工商银行 银行和金融服务 2019-05-06 5.45 -- -- 5.80 1.93%
5.72 4.95%
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季报亮点:1、资产质量持续改善,不良率环比下降1bp至1.51%、单季年化不良净生成下降17bp至0.78%。2、1季度业绩在高基数仍保持了较高增速,营收和PPOP实现两位数增长,分别同比11%、13%。3、净手续费收入增速在4季度稍有放缓的基础上1季度增速再度走阔至10.9%。主要是在结算类,特别是第三方支付方面增长较快;此外代销业务(代销基金、保险)1季度也实现了较高增长。4、成本管控良好。单季年化成本收入比较去年同期下降1.6个百分点至19.14%。业务管理费同比增长2.2%。季报不足:核心一级资本充足率环比下降。1Q19核心一级资本充足率环比下降14bp。 1季度业绩在高基数仍保持了较高增速,营收和PPOP实现两位数增长。1Q18-1Q19营收、拨备前利润、归母净利润同比增长8.3%/7%/6.5%/7.5%/10.7%、10.4%/8.9%/8.1%/8.5%/12.5%、4%/4.9%/5.1%/4.1%/4.1%。 1Q19业绩同比增长拆分:规模高增为主要驱动。正向贡献业绩因子为规模、非息、成本、税收。负向贡献因子为息差、拨备。边际贡献增强的是:1、规模较快增长。2、非息转为正向贡献。3、成本节约与税收优惠对业绩正向贡献增强。边际贡献减弱的是:1、息差转为负向贡献。2、拨备计提力度加大,负向贡献增强。 投资建议:公司2018、2019EPB0.92X/0.83X;PE7.05X/6.75X(国有银行PB0.87X/0.77X;PE6.85X/6.55X),公司基本面稳健扎实,资产质量持续改善、盈利能力平稳高增,管理层优秀,继续看好。 风险提示:宏观经济面临下行压力,公司存款竞争面临压力,业绩经营不及预期。
工商银行 银行和金融服务 2019-04-10 5.57 -- -- 6.08 4.65%
5.82 4.49%
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投资要点: 事件:工商银行发布2018年度报告。2018年,公司实现营业收入7737.89亿元,同比增长6.51%;净利润2976.76亿元,同比增长4.06%;2018年末, 公司不良贷款率为1.52%,较17年末降低0.03个百分点。 净息差环比小幅收窄,营业收入与净利润增速有所回落。公司18年净息差为2.30%,与Q1-3持平。18Q2以来,公司资产端收益率上行幅度放缓,净息差由回升阶段进入平台期,净息差同比增速逐渐放缓。受净息差增速放缓影响,公司利息净收入增速微降0.62个百分点。此外,18年公司手续费及佣金净收入增速也较Q1-3有所回落,预计为个人理财业务收入降幅扩大、卡手续费与托管业务手续费增速回落所致。由于主要类型收入增速均回落,18年营业收入增速较Q1-3回落1.2个百分点。18年,公司营业支出同比下降2.24%,其中资产减值损失同比增长26.47%,增速较Q1-3回落4个百分点。受营业收入增速放缓影响,公司18年归母净利润增速较Q1-3放缓1.04个百分点至4.06%。 资产质量平稳改善,拨备覆盖率提升。18年末,公司不良贷款率为1.52%,较17年末下降0.03百分点,延续17年以来稳步改善的态势。此外,公司关注类贷款与逾期贷款的余额与占比均较18H1末下降,不良偏离度也较18H1进一步下降,资产质量整体改善良好。2018年,公司计提各类资产减值损失1615.94亿元,同比增长26.47%,18年末,公司拨备覆盖率达到175.76%,较17年末大幅提升21.69个百分点。根据拨备监管新规,预计公司拨备覆盖率监管标准为120%,目前的拨备覆盖率具有较高的安全边际,未来拨备计提压力已明显减轻。 加强资本管理,资本充足率边际改善。18年,公司持续深化资本管理改革,加强资本节约优化,稳步提升内源性资本补充能力,进一步夯实资本实力。18Q3以来,公司资本充足率连续两季度回升。至18末,公司核心一级资本充足率、一级资本充足率与资本充足率分别较17年末提升0.21、0.18与0.25个百分点至12.98%、13.45%与15.39%。公司已于19年3月发行550亿元二级资本债以补充二级资本,预计未来还将发行800亿元永续债补充其他一级资本、发行不超过1000亿元优先股来补充其他一级资本。预计公司资本实力将进一步提升。 投资建议。预计公司19-20年的BVPS分别为6.93与7.58元,按4月7日5.81元的收盘价计算,对应PB分别为0.84与0.77倍。公司行业龙头地位牢固、经营稳健,尤其是资产质量改善幅度好于行业,首次覆盖给予公司“增持”投资评级。 风险提示:资产质量大幅恶化,系统性风险。
工商银行 银行和金融服务 2019-04-03 5.66 6.13 11.25% 6.08 7.42%
6.08 7.42%
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事件:3月28日,工商银行发布2018 年年报,公司2018年实现营业收入7738 亿元,同比+6.5%;实现归母净利润2977 亿元,同比+4.1%。 量价齐升带来业绩稳健增长。工商银行2018 年实现归母净利润2977 亿元, 同比+4.1%,增速较前三季度下降1.0 个百分点,较2017 年上升1.3 个百分点。对公司业绩增长贡献最大的是利息净收入(同比+9.7%),贡献率达到17.6%。其中,规模因素及利率因素贡献率分别为10.7%、7.0%,因此,规模扩张是业绩增长最重要的拉动力。而资产减值损失同比+26.5%,拖累业绩增长(贡献率-11.8%)。 存贷款增速提升,资本充足率较高。截至2018 年末,工商银行贷款余额为1.5 万亿元,同比+8.3%,增速较三季度上升0.4 个百分点;存款余额2.1 万亿, 同比+11.4%,连续四个季度上升,工行在存款端优势明显。资本补充方面,公司1100 亿元二级资本债已获批,核心一级资本充足率环比上升0.50 个百分点至12.98%,在上市银行中仅次于江阴银行和建设银行,资产规模扩张仍有较大空间。 息差同比改善,资产端收益率显著上升。工行18 年净息差为2.30%,与18 年上半年持平,较2017 年上升8 个BP。生息资产收益率、计息负债成本率分别为3.81%、1.65%(2017:3.67%、1.57%),生息资产收益率上升幅度更大,主要原因是贷款利率及同业资产利率显著提升,短期贷款利率大幅提升31 个BP。 不良率持续下降,逾期贷款同比减少。2018 年末不良率为1.52%,环比三季度下降1 个BP,同比下降3 个BP。公司贷款不良率有所上升,但其占总贷款比重下降(2018:61.0%;2017:62.8%);不良率较低(2018:0.71%;2017:0.90%)且继续下降的个人贷款占比提升。18 年工行不良贷款核销1088 亿元,同比增长超过50%,贷款核销力度较大。关注贷款率也明显降低,由18 年上半年末的3.23% 降至2.92%。逾期贷款及逾期90 天以上贷款同比减少,占比分别降至1.75%、1.16%。 投资建议:工行存贷款增速提升,息差同比改善带来利息净收入快速增长; 资本补充继续,未来规模扩张空间大;不良持续改善,逾期贷款减少。预计19/20 年归母净利润YOY 分别为4.7%/4.6%,对应BVPS7.1/7.7 元,现价0.77/0.71 倍PB。2019 年目标价6.4 元,对应0.9 倍PB,现价空间19%,给予“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行的风险;严监管的政策风险;信用风险;市场风险。
工商银行 银行和金融服务 2019-04-02 5.59 6.86 24.50% 6.08 8.77%
6.08 8.77%
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营收持续稳健,净息差维持高位。18年归母净利润同比增4.1%(前三季度为5.1%),增速较平稳。从更反映收入端真实情况的拨备前利润增速指标来看,18年同比增8.4%(17年为9.1%,3Q18为8.1%),收入延续高增。这主要得益于其规模平稳增长、净息差维持高位。 净息2.30%,同比上行8bps。资负两端收益率均有所上行。资产端收益率上行14bps,系资产结构调整,信贷占比提升所致。18年平均贷款余额占生息资产的59%,较17年提升1pct。负债成本率受行业存款竞争加剧影响,同比上行8bps至1.65%;其中,存款付息率同比上3bps至1.45%。负债成本率虽有所上行,但坚实的客户基础带来低成本负债的相对优势仍显著。 除了收入端维持较好表现以外,地方债等投资项税收减免亦给18年盈利带来较大正面贡献。18年有效所得税率19.8%,同比下降1.38pct。盈利负面影响主要是拨备计提力度加大。全年信贷成本约0.99%,同比上行8bps。 资产摆布灵活,存款增长较好。18年全年生息资产同比增7.1%。其中,贷款、投资分别同比增8.3%、17.3%,维持较高增速。18年下半年市场利率走低以来,较低收益率的同业资产也有大幅压缩。公司资产摆布策略较灵活。在行业存款竞争加剧之下,公司18年存款增长11.4%,存款增长较好,客户基础继续夯实。 资产质量持续向好,拨备进一步提升。18年末,不良率1.52%,连续8个季度下行。关注贷款率、逾期贷款率等不良前瞻指标均持续下行。近年信贷结构持续调整,压降不良高发行业贷款,带来资产质量持续向好。预计经济下行周期下,资产质量较能经受考验。 18年末,拨备覆盖率175.8%,环比上行3.3pct,较年初大幅提升21.7pct。18年末拨贷比2.68%,较年初提升29bps,拨备提升,风险抵补能力进一步增强。 投资建议:基本面持续稳健,增持评级 作为国内银行业的龙头,工行治理规范且市场化程度较高。18年存款增长较好,客户基础继续夯实,负债端优势仍明显。我们认为公司基本面稳健,盈利能力持续性强。但在经济下行周期中,公司或将持续加大拨备计提力度,以丰补歉,做长远考虑。我们小幅下调公司19/20年盈利增速预测9.0%/10.0%至4.6%/5.1%,目标估值1.0倍19年PB(当前行业平均PB(lf)估值),对应目标价7.16元/股,下调买入评级至增持评级。 风险提示:经济下行超预期导致资产质量恶化;政策调整影响市场情绪等。
工商银行 银行和金融服务 2019-04-02 5.59 -- -- 6.08 8.77%
6.08 8.77%
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工商银行披露2018年报 工商银行2018年实现归母净利润2978亿元,同比增长4.1%。 ROA同比下降,主要受减值损失计提增加影响 2018年ROE13.4%,同比下降0.6个百分点,其中ROA1.10%,比去年下降0.04个百分点,对ROE影响较大。从杜邦分析来看,拖累ROA的主要是资产减值损失计提增加,而净息差同比回升对ROA形成正贡献。 资产质量大部分指标改善,不良生成率有所上行 从不良贷款各项指标来看:四季末不良率1.52%,环比基本持平;年末关注率2.92%,较年中大幅下降31bps,较年初更是下降了103bps;逾期率较年中下降6bps至1.75%;不良/逾期90天以上贷款较年中上升4个百分点至131%。美中不足的是下半年不良生成率同比上升了21bps至0.83%,一方面可能是公司加大不良确认力度所致,因为我们看到公司的关注率下半年明显下降,另一方面则是在宏观经济形势不佳的情况下,不良生成率跟随行业大趋势上行。综合来看,我们对公司资产质量的判断是比较平稳。 净息差环比保持平稳 从日均余额净息差来看,全年稳定在2.30%的水平,相比去年小幅改善。从单半年数据来看,也是保持平稳,下半年生息资产收益率与计息负债付息率都在上升。其中生息资产收益率上升主要得益于境外贷款利率上升和境内对公贷款利率的小幅上行;计息负债付息率上升有两方面原因,一是结构上存款增速慢于同业融资增速,二是存款成本也有小幅上升。 投资建议 工行整体表现符合预期,考虑到公司ROE高于行业平均水平,但估值与行业平均水平接近,风险收益的性价比相对较高,维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。
工商银行 银行和金融服务 2019-04-01 5.47 -- -- 6.08 11.15%
6.08 11.15%
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年报亮点:1、4季度营收增速向上、全年营收保持7.5个点高增长,PPOP也实现同比8.5%的增长。2、净利息收入环比增长2%,息差环比上行2bp,负债端成本优势持续保持。3、资产质量持续改善。不良率、逾期率等指标继续环比改善,拨备对不良的覆盖能力持续提升。4、资本内生强,核心一级资本充足率环比大幅提升50bp。年报不足:净手续费增速较3季度放缓、同比增长4.1%。 4季度营收增速向上、全年营收保持7.5个点高增长;拨备前利润增速也往上,但受管理费增多影响升幅小于营收;归母净利润在所得税率提升影响下增速下滑1个点。1Q18-2018全年营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为8.3%/7%/6.5%/7.5%、10.4%/8.9%/8.1%/8.5%、4%/4.9%/5.1%/4.1%。 2018年业绩同比增长拆分:正向贡献业绩因子为规模、息差、成本、税收。负向贡献因子为非息、拨备(未剔除新准则影响)。细看各因子贡献变化情况,边际对业绩贡献改善的是:1、息差环比走阔,对利润贡献度提升。2、非息收入、拨备计提对利润同比增长的负向贡献减弱。边际贡献减弱的是:1、4季度规模增速稍放缓。2、4季度成本节约较3季度递减。3、税收节约正向贡献减弱。 投资建议:公司2018、2019EPB0.87X/0.78X;PE6.62X/6.34X(国有行PB0.81X/0.72X;PE6.49X/6.19X),工商银行基本面稳健扎实,资产质量持续稳定、盈利能力平稳高增,管理层优秀,近几年加大科技投入,打造一流的综合金控平台,我们看好其持续的竞争力和高护城河,是我们持续重点推荐的银行。 风险提示:经济下滑超预期、公司经营不及预期。
工商银行 银行和金融服务 2018-11-12 5.47 6.23 13.07% 5.44 -0.55%
5.70 4.20%
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A 股市场中的大权重股工商银行在经营层面享有众多“第一”,截至目前,公司总市值也在国内上市银行中处于首位。作为金融股主力军,工商银行对A 股大盘有着深远的影响。 (1)在沪深300指数中,银行股样本合计权重达18.73%,工行为1.20%,并且这亿一权重在近年来有所增大; (2)在上证指数中,银行股样本合计权重达21.23%,工行为5.17%,属于第一大权重股; (3)从基金持仓来看,三季度末,银行股持仓市值占基金净值比重为2.46%,占基金股票投资市值比重为3.57%,要高于二季度末,但低于年初水平。对工商银行的持仓分别为0.33%和0.48%,在今年呈持续下降趋势,目前已经处于相对低位。 (4)在纳入FTSE 和MSCI 两大指数的A 股成分股中,银行股权重分别为14.22%和22.95%,受益明显。而工商银行权重分别为0.87%和1.40%。 2018年公司财务业绩亮点 (1)业绩增速加快,盈利能力高于同业。2018年前三季度,公司业绩增速延续了从2016年触底之后的持续反弹。归因分析来看,规模因素是支撑业绩的主要力量,并且除了息差和成本之外,其他因素的贡献都在增大。如果不考虑拨备对利润的侵蚀,工商银行近两年的业绩增速实际上是非常可观的,年化平均ROE也要高于同业平均水平。 (2)资产质量持续改善,拨备充足性明显提高。工行不良率一直在下降,三季度末较年初下降了2个BP。二季度关注类贷款占比更是较年初大幅下降了72个BP。此外,公司也加大了拨备计提力度,三季末拨备覆盖率较年初提高了18.38个百分点,新计提的资产减值准备金同比增速超过30%。 (3)零售业务贡献加大。前三季度,公司零售业务的营收贡献达40.24%,较2017年提高了0.81个百分点,在大行中处于首位;利润贡献达39.98%,较2017年提高了2.18个百分点,在大行中同样是中上游水平。政策上的有利因素分析 (1)降准的影响。2018年,央行共降准4次,下调准备金率350个BP。由于工行整体存款基数大,降准释放资金规模也非常大,无论是负债端成本率的降幅或者是资产端收益率的提升,工行在大行中都具有有利地位。按照我们的测算可以增厚工行净利润在95亿—122亿之间,增厚工行净利润6%-7.6%。 (2)信贷扩容。公司年初预计2018年信贷额度为9000亿,实际将提高到1万亿,同比增速7.2%,较年初提高了0.7个百分点。从而可以提高公司净利润0.5%。 (3)非标融资。为了实现宽信用的目标,非标融资放开是大势所趋。在表外,由于取消了总资产4%的约束,可以将理财配置非标的规模上限从1.08万亿提高到1.2万亿以上。同时,由于老产品也可以对接新资产,同样增加了对非标的配置。此外,目前工行表内非标占比较低,如果表内非标占比提高到5%,表内非标规模将达到1.35万亿,相对之前翻了4倍,而表内非标扩容也是实现宽信用的一种途径,同时其资本消耗和收益上性价比更高。 综合化经营的强项和弱项分析工行已搭建起覆盖基金管理、证券及投行、金融租赁、人寿保险和债转股业务的综合化经营平台,持续推进综合化经营战略实施。但整体上综合经营的牌照不全面,同时综合化优势在于基金和金融租赁业务,但是保险、海外投行优势都不明显。未来工行需要申请多样化非银机构牌照,来同其宇宙第一大行相匹配,同时加强保险、海外投行业务,以便补短板,实现综合化经营协同发展和齐头并进。 C 端的领先优势和弱势我们的数据比较分析,我们发现:工行在资管业务上在同业内处于绝对优势和龙头地位,但在零售业务发展上,其各块业务发展不佳,没有突出的优势,属于工行的短板。 在资产管理业务发展上,工行处于行业绝对的龙头,而且领先优势持续且异常稳固。这个优势显著,得益于:业务结构,客户优势、规模优势、产品优势、牌照优势。在零售业务发展上,工行零售贷款占比在大行相对较低,同时房地产行业贷款占比低;零售的营收占比在大行中最高,但利润占比并非最高;此外,负债端成本也要高于可比同业。 公司资本补充压力分析与应对措施与国内同业相比,工行核心一级资本和一级资本比较充足,但二级资本并不算多。与国外大行相比,工商银行核心一级水平也还是比较高的,但其他资本补充工具运用不足,截至目前公司优先股和混合工具规模仅占总权益的4.04%。 在长期视角下,公司主要是面临TLAC 监管框架下的资本约束。在该框架下,公司资本充足率到2025年和2028年的缺口分别为5.19%和7.19%。按照静态RWA 测算,到2028年需年均补充缺口1300亿元;按照动态8%的RWA 增长测算,年均需要补充2200亿到2700亿元的资本金。 从未来三年的中短期视角,我们测算了为保持资本充足性相对稳定的前提下需要补充的资本金规模。结果表明: (1)在净利润增速5%的情况下,公司很难维持RWA 年均增长10%以上,不利于服务实体经济; (2)为保持资本充足率稳定和资产增速不变,到2020年公司还需要通过外援融资补充资本金2000亿元左右; (3)公司对二级资本的补充需求要大于其他一级资本,进而大于核心一级资本。 为应对未来的资本金补充压力,工行主要采取零售转型降低资本金消耗、多渠道融资两种方式。8月末,公司提出了1000亿的非公开发行优先股方案以及在2020年底前发行不超过1100亿的二级资本债。同时,公司连续多年零售贷款增速超过对公,并且在未来还将继续将50%的新增信贷投入到零售当中。 投资建议我们长期看好工商银行的长期战略规划和转型发展方向,战略领先,强化优势,弥补短板。其一,公司的“大零售”、“大资管”、“大投行”三大战略正在加快推进,多元增长引擎正在形成。其二,“综合化”、“国际化”两大布局基本已经完成,乘着“政策东风”,未来将更有作为。其三,拥有完善的金融科技品牌发展战略,e-ICBC3.0的战略升级将更有效支撑公司业务开展和转型工作。 中短期看好的主要原因:其一、公司营收与利润高增长,盈利能力维持高位。其二、成本优势明显,净息差弹性较大。其三、大零售战略持续推进,转型取得成效。其四、资产质量持续改善,拨备抵御信用风险的能力提高。其五、三季度公司资本充足率各项指标均要环比回升,同时未来还有2100亿的再融资方案将补充其他一级资本和二级资本。 基于以上分析和判断,我们给予工行“增持”评级。我们预测工商银行2018、2019年净利润增速为5%、10%,EPS 为0.85、0.93元,对应PE 为6.65、6.05,对应PB 为0.83、0.73,6个月目标价6.5元。
工商银行 银行和金融服务 2018-11-06 5.61 -- -- 5.58 -0.53%
5.64 0.53%
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事件:10月30日,工商银行披露2018年三季报。前三季度实现营业收入5771亿元,同比增长7.7%;实现归母净利润2396亿元,同比增长5.1%;截至3Q18,不良率季度环比再降1bp至1.53%,拨备覆盖率172.5%,季度环比下降0.8个百分点。 扎实的负债基础,稳定的低负债成本叠加零售战略推进下资产端收益率提升共同助力工行净息差得以连续四个季度企稳于2.30%的高位。1)资产端:3Q18工商银行贷款季度环比增长2.2%,占总资产比重季度环比小幅压降0.6个百分点至54.1%。贷款结构来看新增零售贷款占比55.8%,截至3Q18零售贷款占比环比年初大幅提升1.3个百分点至36.0%。我们判断资产端信贷结构进一步向零售贷款倾斜是资产端收益率仍可以保持回升的重要助力,9M18工行生息资产收益率(测算值)提升至3.83%,较年初提高16bps。2)负债端:负债结构来看工商银行存款保持良好增长态势,3Q18工行存款季度环比继续增2.4%,较年初大幅增长8.9%,占总负债比重环比年初继续提升1.9个百分点至82.2%。成本来看存款竞争激烈环境下存款成本虽略有上行但整体仍维持可控水平,从而使得资产端收益率改善仍可以覆盖负债端成本上行。1H18工商银行总存款成本季度环比仅提升1bp至1.43%,我们测算前三季度计息负债成本率为1.64%,较年初仅提高6bps。 营收端加速修复,业绩释放稳健向上,核心盈利能力稳定保持较高水平,均彰显龙头银行稳健经营优势。9M18工商银行归母净利润增速较中报进一步回升0.2个百分点至5.1%,归母净利润增速自17年以来逐季度保持回升态势。反映工商银行核心盈利能力的拨备前利润增速(PPOP)连续7个季度维持在7%-9%,这正是业绩得以持续稳步向上释放的基础。分业务来看,1)领先的息差优势驱动净利息收入继续维持两位数高增长。9M18工商银行净利息收入同比增长10.3%,自1Q18以来连续3个季度维持两位数高增;2)中收回暖对利润表持续修复正面贡献进一步体现。9M18工商银行净手续费收入同比增长5.7%,较1H18(3.4%)增速进一步提升2.3个百分点,正面贡献业绩1.1个百分点。一方面理财新规落地后监管对理财手续费冲击边际减弱,另一方面综合化经营优势之下信用卡、融资服务、结算手续费多点开花,共同助力手续费收入触底回升。此外1Q18其他非息收入大幅下滑的短暂性冲击不再,9M18其他非息收入增速扭负为正,同比增长1.2%,对业绩负面贡献由1Q18的-4.2%大幅收窄至-0.8%。 不良率低位再降,资产质量向好大趋势毋庸置疑。3Q18工商银行不良率季度环比再降1bp至1.53%,已是16年来连续8个季度保持下降。上半年不良生成小幅波动系加大不良处置所致,3Q18工商银行加回核销后的不良率季度环比下降25bps至77bps,不良生成边际仍在好转。根据管理层在业绩会上的指引,工商银行前瞻性指标向好趋势仍在延续、关注、逾期贷款率及不良逾期剪刀差仍在进一步下降。上半年紧信用环境下不少银行前瞻性指标有所抬头,而工商银行仍能保持逾期贷款尤其是90天以内的规模和占比下降趋势,龙头银行的稳健优势继续体现。1H18工商银行关注贷款/逾期贷款规模环比分别下降14.1%和5.8%,占总贷款比重环比分别下降72bps/20bps,其中核心的90天以内逾期贷款环比下降18%。此外拨备水平小幅波动,3Q18工商银行拨备覆盖率季度环比小幅下降0.8个百分点至172.5%。但其拨备覆盖率早已回升至150%,在资产质量持续向好的趋势下并不影响未来业绩释放空间。 工商银行基本面稳健优异,核心盈利能力突出,资产质量向好趋势进一步深化,业绩正处于稳步释放的进程中。在行业发展模式从高速扩张切换到高质量发展的背景下,包括工商银行在内的龙头银行经营优势和估值溢价预计持续存在。我们下调工商银行2018-2020年归母净利润增速为6.2%/7.3%/8.1%(原预测值为7.6%/10.2%/12.5%,调高拨备计提水平),当前股价对应0.92XPB,维持“买入”评级。 风险提示:经济大幅下滑引发不良风险;宽货币环境下息差改善持续性存疑。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名