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招商银行 银行和金融服务 2019-09-03 34.28 -- -- 36.44 6.30%
37.45 9.25% -- 详细
1)归母净利润同比增长13.08%,零售金融业务贡献度提升 2019年上半年,公司实现营业收入1383.01亿元,同比增长9.64%;归母净利润506.12亿元,同比增长13.08%;加权平均ROE19.47%,同比减少0.14个百分点;基本EPS2.01元,同比增长13.56%;公司业绩稳健增长。2019年上半年,公司零售金融业务实现营业收入753.49亿元,同比增长19.77%,占公司营业收入的54.48%,同比上升4.61个百分点,零售金融业务价值贡献持续提升。 2)资产结构持续优化,二季度净息差环比略有收窄 公司资产结构持续优化,负债端优势显著。资产端结构来看,公司资产以贷款和垫款为主,其中零售贷款的规模和占比持续提升。2019年6月末,公司贷款和垫款总额4.32万亿元,较上年末增长9.93%,占总资产比重为60.11%,较上年末提升1.81个百分点;零售贷款2.24万亿,较上年末增长11.43%,占总贷款比重为51.79%,较上年末提升0.7个百分点。负债端结构来看,存款占比提升,活期存款占比较高,成本优势显著。2019年6月末,存款总额4.73万亿,较上年末增长6.77%,占总负债比重为71.42%,较上年末提升0.03个百分点。其中,活期存款占总存款比重达59.03%,较年初下降2.45个百分点,但仍维持在较高水平,成本优势显著。 公司二季度净息差为2.69%,环比下降0.03个百分点,主要系企业信贷偏弱,对公贷款收益率下滑,以及存款竞争加剧,存款成本有所上升所致。2019年二季度,公司贷款和垫款平均收益率5.27%,较一季度下行0.08个百分点;客户存款成本率1.55%,较一季度提升0.04个百分点。LPR实施引导贷款利率下行,存款竞争形势严峻,下半年公司净息差收窄压力仍存。 3)非利息净收入同比增长3.58%,增速有所放缓 2019年上半年,公司实现非利息净收入508.94亿元,同比增长3.58%,增速较一季度下降5.04个百分点,非息收入增速有所放缓。母公司口径披露的数据显示,公司实现财富管理手续费及佣金收入125.45亿元,同比下降20.42%,主要系受监管趋紧、资管新规、资本市场震荡影响,理财、托管、代理基金等业务有所回落;其他净收入方面,公允价值变动净收益-0.12亿元,同比减少10.68亿元,主要系票据非标投资、债券和衍生品等估值减少所致。 4)资产质量持续优化,风险抵补能力增强 公司资产质量持续优化,不良贷款、关注类贷款余额和占比下降,风险损失抵补能力进一步增强。截至2019年6月末,公司不良贷款余额532.21亿元,较上年末减少3.84亿元;不良贷款率1.23%,较上年末下降0.13个百分点;关注类贷款余额563.11亿元,较上年末下降30.18亿元;关注类贷款占比1.30%,较上年末下降0.21个百分点。其中,零售贷款不良率0.74%,较上年末下降0.05个百分点;对公贷款不良率2.0%,较上年末下降0.13个百分点。不良贷款拨备覆盖率394.12%,较上年末提高35.94个百分点,风险抵补能力增强。 投资建议 公司零售业务维持行业领先地位,盈利能力稳健,ROE长期维持行业前列水平;资产负债结构持续优化,活期存款占比高,成本优势显著;资产质量稳中向好,风险抵补能力持续增强;积极推动战略转型,打造轻型银行,实现“质量、效益、规模”动态均衡发展,金融科技应用行业领先,差异化竞争优势明显。结合公司基本面和股价弹性,我们给予“推荐”评级,2019-2020年EPS3.60/4.09元,对应2019-2020年PE9.65X/8.50X。 风险提示 资产质量恶化的风险。
招商银行 银行和金融服务 2019-08-29 35.00 43.00 19.44% 36.44 4.11%
37.45 7.00% -- 详细
投资建议:业绩稳健增长,维持19/20/21年净利润增速预测为13.22%/14.34%/15.27%,EPS3.62/4.14/4.77元,BVPS22.77/25.82/29.35元,现价对应10.03/8.77/7.61倍PE,1.59/1.49/1.24倍PB。基本面稳健,维持目标价43.00元,对应19年1.89倍PB,维持增持评级。 业绩概览:19H1归母净利润+13.1%,营收+9.6%,ROE19.5%。19H1末不良率1.23%,环比-12bp;拨备覆盖率394%,环比+31pc。 新的认识:利润增速提升,不良大幅改善 利润增速提升。19H1营收增速如期回落2.5pc至9.6%,而归母净利润增速环比提升1.2pc至13.1%。驱动因素来自于:①资产质量向好带来的信用成本下降;②18Q4多投债券带来的有效税率同比下降。 息差小幅收窄。19Q2净息差(日均)环比-3bp至2.69%,归因贷款和投资收益率分别下降8bp和6bp,但招行通过压降低息同业资产(日均余额环比-20%)抵御收益率下行压力。考虑招行零售贷款占比高达52%,受LPR改革影响相对较小,息差下行预计相对缓慢。 不良大幅下降。19H1末不良余额和不良率双降,不良率为2015年以来最低;关注率和逾期率分别较18年末下降21bp和2bp,资产质量真实改善。拨备覆盖率升至394%,创2013年以来新高。 风险提示:经济增长失速引发信用风险抬头。
招商银行 银行和金融服务 2019-08-29 35.00 -- -- 36.44 4.11%
37.45 7.00% -- 详细
投资要点: 拨备前利润同比增长8.37%, 加权风险资产同比增长15.98%: 2019年中期营业收入同比增长9.46%,实现拨备前利润同比增长8.37%,实现归母净利润同比增长13.08%。存款余额较年初增长6.77%,贷款总额较年初增长9.93%,加权风险资产同比增长15.98%。 2019年上半年净息差环比上行13BP:净息差的上行主要原因是资产负债结构的继续优化,资产端贷款的占比继续提升,而负债端存款的占比也进一步提升。存款平均付息成本较2018年末上升8BP,而贷款平均收益率则上升18BP。贷款平均收益率有较大提升,相比之下存款平均付息成本上升较少。 新增贷款主要集中在房地产领域: 从新增信贷的结构上看,对公和零售贷款新增占比分别为15%和59%, 而新增票据贴现占比26%。对公新增的主要行业是房地产与租赁和商务服务业;零售贷款的新增主要集中在个人住房与信用卡贷款。 负债端方面, 活期存款占比小幅下降,占比59%,个人存款同比增长超过18%,增速大幅上升。 整体资产质量保持稳健:除不良净生成环比上升13BP外,其他指标看,招商银行的资产质量仍向好。不过值得注意的是对公贷款中与房地产相关的贷款的不良贷款余额增加较多,而零售贷款中信用卡贷款的不良率仍在上升。 盈利预测与投资建议: 综合看,受益于资产负债结构的调整, 上半年净息差保持上升态势。 新增贷款主要集中在房地产领域。 资产质量方面, 整体保持稳健,但是房地产相关贷款不良略有波动。 公司当前股价对应的2019-2020年的PB估值为1.60倍, 1.42倍, 维持“增持”评级。 风险因素: 经济下滑超预期;市场下跌出现系统性风险。
招商银行 银行和金融服务 2019-08-29 35.00 -- -- 36.44 4.11%
37.45 7.00% -- 详细
事件:招商银行披露2019年中报,1H19实现营业收入1383亿元,同比增长9.6%,实现归母净利润506亿元,同比增长13.1%;2Q19不良率季度环比下降12bps至1.23%,拨备覆盖率季度环比提升31个百分点至394%。业绩符合预期,拨备覆盖率提升幅度超出预期。 资产质量表现亮眼,风险抵补能力显著提升。2Q19招行加回核销不良生成率、不良率、不良贷款规模较1Q19均季度环比分别下降62bps、12bps和4.4%至25bps、1.23%和532亿元,彰显了招行卓越的信用风险管控能力。潜在不良指标上,招行2Q19关注类贷款、关注率及逾期率环比年初分别下降5.1%、21bps和2bps至563亿元、1.30%和1.56%,在上市银行资产质量中当属佼佼者。与此同时,招行严格审慎确认不良,逾期90天以上贷款/不良仍保持在80%的较低水平,资产质量表现真实可靠。由于共债风险问题,信用卡行业不良有所暴露,使得招行2Q19信用卡不良率环比年初提升19bps至1.30%,逾期90天以内贷款环比年初提升24%至244亿元,但整体对招行而言仍保持可控范围,并且通过不良资产证券化积极处置信用卡不良,上半年共处置信用卡不良资产本金16.51亿元。在资产质量整体表现稳健的情况下,2Q19招行拨备覆盖率季度环比提升31个百分点至394%,接近2011年的历史高点400%,基于审慎的经营政策夯实拨备、提升风险抵补能力亦是招行资产质量能够平滑经济周期波动的重要原因。 净息差高位略降,存款成本升幅开始收窄释放一定积极信号。2Q19招行净息差季度环比小幅下降3bps至2.69%,符合我们的预期,且绝对水平依然保持在上市银行前列。根据净息差环比变动分析,1Q19招行净息差季度环比提升6bps至2.72%,主要得益于资产负债两端利率因素共同利好,分别对净息差贡献4bps和2bps。而随着金融市场利率下行逐渐向资产端传导,资产定价开始下行,在相对并不利好招行负债结构的外部环境下,招行通过积极调整资产负债结构、大力夯实存款基础,2Q19净息差季度环比小幅下降的成绩来之不易。具体来看:1)资产端,2Q19资产端利率因素拖累息差7bps(其中贷款-5bps),2Q19招行贷款收益率季度环比下降8bps至5.27%。而新增贷款结构上招行1Q19以零售贷款和票据贴现为主,2Q19则以零售贷款和一般对公贷款为主,分别占2Q19新增贷款比重的64%和30%(母行口径),零售贷款仍以个人按揭和信用卡为投放主力。2)负债端,2Q19负债端对招行净息差虽无正贡献但亦不拖累。2Q19招行存款、同业负债和应付债券成本较1Q19分别变动+4bps、-3bps和-39bps至1.55%、2.33%和3.51%。结构上,日均口径存款占付息负债比重季度环比保持在73.6%而同业负债+应付债券占比则季度环比小幅提升1.2个百分点,保证自身低成本存款负债来源的基础上小幅加配定价下行的同业负债有效稳定负债成本,2Q19招行付息负债成本季度环比小幅下降1bp至1.88%,4Q17以来始终保持1.88-1.91%的付息负债成本彰显招行优秀的负债管控能力。与此同时,我们也注意到招行存款成本上行幅度已经开始收窄,尤其是对公端更为明显。与目前披露数据的可比股份行相比,招行存款成本环比2H18上行4bps,优于浦发和华夏、略弱于平安。1H19招行零售、对公存款成本环比2H18分别上行10bps和1bp至1.22%和1.70%。对公端,1H19招行对公定期存款成本环比2H18下行5bps至2.77%,这对于日均存款52%来自对公定期存款的招行净息差而言是极为有利的。因此尽管息差收窄压力仍存,但我们认为存款基础扎实、结构调整灵活的招行未来在净息差上的表现依然出色。 营收端非息表现一般,期待理财子公司开业后提振中收。1H19招行实现非息收入509亿元,同比增长3.6%,实现手续费净收入390亿元,同比增长4.0%。其中手续费净收入同比增速较1Q19提升2.8个百分点有所改善,但其他非息收入在IFRS9会计准则下公允价值变动净收益波动加大,2Q19其他非息收入同比下降21%(1Q19YoY:40%)。1H19招行手续费收入中仍以结算清算和银行卡手续费收入为主,财富管理相关手续费依然承压,代理保险、信托收入表现不俗,但受到资管新规和资本市场震荡的影响,理财、代理基金收入仍同比下降明显。截止1H19,招行理财产品余额(不含结构性存款)达到20260亿元,净值化产品占比19.77%。2019年4月招行理财子公司获得银保监会批复,期待后续正式开业,理财产品转型再进一步,支撑中收增长改善。 公司观点:招行基本面趋势是上市银行板块的风向标,“标杆银行”仍保持行业领先位置,2Q19资产质量表现超预期。我们预计招行2019-2021年归母净利润增速为14.3%/14.0%/14.0%(维持盈利预测),当前股价对应1.58X19年PB,维持“买入”评级和A股长期组合。 风险提示:经济大幅下滑引发不良风险。
招商银行 银行和金融服务 2019-08-28 35.38 39.81 10.58% 36.44 3.00%
37.45 5.85% -- 详细
利润增速重回 13%,维持“增持”评级招商银行于 8月 23日发布 2019年半年报,上半年归母净利润同比+13.3%,较 1Q19上升 1.8pct,业绩符合我们的预期。作为零售型银行的龙头,公司盈利能力保持强劲,资产质量优化趋势明朗。我们对其龙头价值持续看好,预测公司 2019-2021年归母净利润增速 13.3%/14.4%/16.9%,EPS3.62/ 4.14/ 4.84元,目标价 39.81~42.09元,维持“增持”评级。 零售业务助 ROE 稳定,单季息差保持较高水平上半年营收同比增长 9.6%,增速较 Q1下降 2.5pct。年化 ROA 大幅上升至 1.45%,在降杠杆的背景下保证了 ROE 的基本平稳。零售业务是 ROE保持稳定的压舱石,上半年零售金融分部的年化 ROA(分部税前利润/ 平均分部资产,不考虑所得税)为 3.64%,同比+17bp。受有效融资需求不足、贷款收益率降低的拖累,Q2息差为 2.69%,较 Q1下降 3bp,但上半年息差较 2018年全年高出 13bp。由于零售贷款占比较高,我们预计后续招行的息差收窄压力将小于同业。 零售+轻型化应对“资产荒” ,资产质量强势改善Q2招行资产、贷款增速均呈现提升态势。二季度资产配置适度倾斜于投资类资产,信贷方面,上半年新增零售贷款:新增对公贷款比例约为 6: 4。 除资产投放外,公司大力发展投行业务,主承销债券金额同比+53.78%,轻型化经营利于控制信用风险。资产质量的强势改善是中报的最大亮点之一。6月末不良贷款率较 3月末大降 12bp 至 1.23%,拨备覆盖率提升至394%。对公及零售不良率分别较 2018年末下降 13bp、5bp。信用卡不良率稍有抬头主要由共债风险引起。招行较早进行风险预判,2018年初及时对信用卡业务进行刹车,预计后续信用风险压力不大。 客户经营两手抓,理财子公司开始筹建高端客群优势稳固,金融科技融入基础客群服务。高端客群方面,6月末金葵花以上客户数量、私行客户数量分别同比增长 11.5%、 9.0%,均较 2018年末有所提升,中高端客群的优势巩固。基础客群方面,6月末招商银行两大 App 的月活跃客户数占零售客户总数的比例高达 63.5%。借记卡、信用卡数字化获客占比均提升。上半年理财规模较 2018年末微升 2.8%,招行已于 4月获准筹建理财子公司,子公司定位已明确:以固定收益类投资为重点,以权益类、另类资产投资为辅助,未来有望成为重要利润贡献点。 零售银行龙头,目标价 39.81~42.09元 8月23日董事会决议拟发行500亿元永续债,夯实资本实力。我们预测 2019至 2021年归母净利润增速 13.3%/14.4%/16.9%, EPS3.62/4.14/4.84元,2019年 BVPS22.75元(前次预测 21.85元) ,对应 PB1.59倍,股份行 Wind 一致预测 PB 为 0.69倍,公司紧握优质零售资产,资产质量表现坚挺,应继续享受零售龙头溢价,给予 2019年目标 PB 1.75~1.85倍,目标价由 37.14~39.33元上调至 39.81~42.09元,维持“增持”评级。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期,永续债发行中止风险。
招商银行 银行和金融服务 2019-08-27 35.50 -- -- 36.44 2.65%
37.45 5.49% -- 详细
中报亮点: 1、净利润增速保持稳健两位数上行, 同比增长 13.1%。 2、资产端风险偏好下降,体现了稳健的特点: 1H19新增对公占比进一步下降、主要投向信用风险较低的票据、基建、房地产、租赁服务业;新增个贷在按揭上发力,占比新增总贷款提升至 27%。 3、计息负债付息率环比下降 1bp 至 1.88%。 4、资产质量保持稳健。 不良双降,不良率环比大幅下降 12bp 至 15年来历史低位 1.23%。拨备覆盖率环比上行 31个点至 394%高位。 中报不足: 1、贷款利率环比下降 8bp, 预计与其风险偏好下降有关; 同时净息差环比下降 3bp 至 2.69%。 净利润增速保持稳健两位数上行, 营收在高基数基础上、 同时受净利息与净其他非息共同影响增速略往下, PPOP 则在管理费加大背景下较营收增速进一步向下。 1Q18-1H19营收累积同比增速分别为 7.2/11.6/13.1/12.4/12.1/9.5个百分点、 PPOP 为 2.9%/9.4%/12.7%/11.1%/13.2%/8.4%、 归母净利润为 13.5%/14%/14.6%/14.8%/11.3%/13.1%。 1H19业绩同比增长拆分:规模、息差、拨备及税收正向贡献业绩。负向贡献因子为非息、成本。 细看各因子贡献变化情况, 边际对业绩贡献改善的是: 1、规模增速较一季度增速上升。 2、 拨备及税收由负转正、 正向贡献业绩。 边际贡献减弱的是: 1、净息差正向贡献业绩,但较一季度略微放缓。 2、 非息收入负向贡献加大。 3、 管理成本在二季度转为负向贡献。 投资建议: 我们认同招商银行谨慎经营的态度,我们判断宏观经济缓慢下行是较长趋势: 招商银行各项指标显示其稳健优秀的基本面同时,招行战略执行强,零售业务在现有体系上,其护城河能持续加深,适应金融科技最新发展。 招行在银行股中具有很高“稀缺性”,值得长期持有。 招行是我们重点和持续推荐的优秀公司。公司当前股价对应 2019E、 2020E PB 1.61X/1.43X; PE 10.27X/9.14X(股份行 PB 0.81X/0.73X, PE 6.66X/6.2X)。 风险提示: 宏观经济面临下行压力,业绩经营不及预期。
招商银行 银行和金融服务 2019-08-27 35.50 -- -- 36.44 2.65%
37.45 5.49% -- 详细
招商银行披露 2019年中报 招商银行 2019上半年实现归母净利润 506亿元,同比增长 13.1%。 零售客户基础稳定增长, 但 AUM 增速有所回落 上半年招商银行零售客户基础保持稳定,但 AUM 增速有所回落。借记卡、 信用卡及信用卡贷款余额市占率均有提升, 零售客户数维持 15%的两位数高增速。 但上半年普通客户及私行客户 AUM 增速有所下滑,导致整体 AUM 增速降至个位数(9.4%)。招商银行/掌上生活 MAU 同比增长 39/29%,因基数增高导致增速回落,但增速仍然很快。 ROA 同比大幅提升, 零售资产业务是主要驱动力 2019上半年年化 ROE 同比下降 0.1个百分点, 基本稳定。 ROA 大幅改善,同比上升 7bps。从杜邦分析来看, ROA 大幅改善主要得益于利息净收入/平均资产(类似净息差) 同比大幅提升(贡献 10bps)。 从日均余额净息差来看,2019上半年净息差同比上升 16bps, 较去年下半年环比上升 10bps,升幅显著,主要得益于资产端收益率抬升,进一步看,主要得益于压降低收益同业资产规模, 以及零售贷款收益率和占比双提升。 从单季净息差来看,二季度集团口径净息差环比一季度下降 4bps, 主要是因为企业贷款需求疲弱导致的对公贷款收益率下行。 加大不良暴露和处置力度 二季末不良贷款率环比一季末下降 12bps 至 1.23%;关注率较年初下降 21bps至 1.30%;上半年不良生成率 0.80%,同比上升 32bps:前述数据显示出招行加大了不良贷款暴露和处置力度。 二季末逾期率较年初小幅下降 2bps 至1.56%;不良/逾期 90天以上贷款小幅下降 3个百分点至 124%, 两者都比较稳定。 不过上半年招行的逾期 90天以上贷款生成率上升,显示出资产质量边际压力增加, 从披露内容来看,主要是信用卡及基建类企业风险有所上升。 投资建议 招商银行整体表现跟行业整体趋势相近, 符合预期,我们维持其 “增持”评级。 风险提示: 宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。
招商银行 银行和金融服务 2019-08-26 35.50 38.35 6.53% 36.44 2.65%
37.45 5.49% -- 详细
事件:8月23日晚间,招商银行披露1H19业绩。1H19营收1383.23亿元,YoY+9.65%;归母净利润506.12亿元,YoY+13.08%;年化ROE达19.47%。 截至19年6月末,资产总额7.19万亿元;不良贷款率1.23%。 点评: 亮点1:净利润增速较19Q1提升,ROE维持高位 净利润增速略升。1H19净利润增速13.08%,较1Q19的11.32%有所上升; 1H19利润增速10.09%,较1Q19微降。我们认为,1H19净利润增速较19Q1有所上升是为所得税之贡献,或是地方债等免税资产投资增加导致的。更反映经营实质的拨备前净利润增速1H19为8.4%,较1Q19略降;1H19拨贷比4.85%,维持高位,但较年初下降3BP。 ROE维持高位。1H19年化ROE为19.47%,同比下降0.14个百分点,保持平稳;招行1H19年化ROE大幅高于同期商业银行13%的平均水平。此外,招行1H19的ROE居已披露数据的A股上市银行之首,充分体现了零售银行龙头之显著高于行业平均的盈利能力。 亮点2:信贷结构进一步优化,资产质量保持优异 资产质量保持优异。1H19不良贷款率1.23%,较1Q19下降12BP,维持低位,预计19Q2加大了不良核销力度。1H19银行本体新生成不良贷款230.59亿元,同比增加71.42亿元;不良贷款生成率(年化)1.20%,同比上升28BP,变化与经济形势相吻合。1H19逾期贷款率1.56%,较年初下降2BP;关注贷款率1.30%,较年初大幅下降21BP;未来资产质量隐忧小。 基于招行风控历来审慎,行业贷款不良率数据与行业趋势及经济走势相吻合,关于资产质量的数据披露规范而全面,我们认为,招行资产质量数据可靠度非常高。 信贷结构显著优化,不良压力小。招行近年持续压降不良高发行业贷款占比,信贷结构大幅优化。不良高发行业的制造业及批发零售业贷款占比由12年末的31.1%大降至18年末的10.0%;同期个人住房按揭占比则升至24.0%。1H19制造业贷款占比仅6.1%,较年初下降1.08个百分点;1H19对公贷款占比仅42.4%;未来不良压力小。 亮点3:零售AUM增长稳健,零售利润贡献稳步提升 零售客户数及AUM增长稳健。1H19零售客户数达1.34亿户,较上年末增长7.12%;零售AUM达7.26万亿元,较上年末增长6.71%;私行客户7.82万户,AUM达2.16万亿。尽管招行零售AUM总量很大,但仍然保持较高的增速,实属难能可贵。 零售利润贡献稳步提升。1H19零售业务税前利润达388.2亿元,同比大增22.5%,零售业务税前利润占比同比提升2.62个百分点至54.48%。 风险提示:贷款利率大幅下行;美国制裁风险等。
招商银行 银行和金融服务 2019-08-26 35.50 -- -- 36.44 2.65%
37.45 5.49% -- 详细
招商银行半年报符合预期,净利润继续保持较快增长,ROE 保持行业领先水平。招行的零售优势领先,公司前瞻性的战略布局以及坚定的执行力积累客户基础,零售地位短期内难被超越。我们认为招行稳健审慎的经营风格,零售领域优势的不断巩固以及金融科技投入成效的逐步显现,使其在经济下行期风险防御能力强于同业,盈利能力能够保持优异。维持买入评级。 支撑评级的要点n 业绩符合预期,营收增速放缓。招行 2019年上半年净利润同比增 13.1%,符合市场预期。上半年营收同比增 9.6%,较 1季度(+12.1%,YoY)有所放缓,其中净利息收入受 2季度息差回落影响,同比增速较 1季度下降0.8个百分点至 13.5%,手续费收入增速较 1季度小幅提升 2.7个百分点至4.0%,维持低位。拆分结构来看,财富管理相关收入的收缩依然是主要影响因素,未来有望随着理财子公司的落地而逐步缓释。 n 息差高位回落,绝对水平仍明显优于同业。招行 2季度单季净息差为2.69%,较 1季度收窄 3BP。其中资产端收益率的下行是导致息差收窄的主要因素,其中贷款收益率环比 1季度下行 8BP。而负债端由于存款利率环比上行 4BP 至 1.55%,导致整体负债成本难有进一步改善,仅环比 1季度下行 1BP。展望下半年,我们认为贷款端定价的下行以及信贷需求不足的情况将同时存在,反观负债端成本,2季度存款成本率的上行主要受企业资金活化不足以及资管产品回流定期的影响,预计这样的趋势在下半年仍会持续。因此综合来看,招行的息差在下半年仍有收窄的压力。 n 资产质量稳健,拨备水平夯实。招行上半年末不良率为 1.23%,环比 1季度下降 12BP,我们测算公司 2季度单季年化不良生成率为 0.58%,环比 1季度下行 29BP,绝对水平仍在低位。公司贷款关注率半年末较 2018年下降 21BP 至 1.30%,逾期 90天与不良偏离度为 80%,反映未来潜在不良压力较小。但半年末信用卡的不良率较 2018年上升 19BP 至 1.3%,未来仍需持续关注。2季度拨备覆盖率提升 31pct 至 394%,拨贷比受核销力度加大影响环比小幅下降 5BP 至 4.85%,整体拨备依然夯实 。 估值n 我们预计招商银行 2019/2020年 EPS 为 3.61元/4.00元,对应净利润同比增速为 12.9%/11.0%,目前股价对应 2019/2020年 PB 为 1.60x/1.43x,维持买入评级。 评级面临的主要风险n 经济下行导致资产质量恶化超预期。
招商银行 银行和金融服务 2019-08-14 35.19 43.00 19.44% 36.54 3.84%
37.45 6.42% -- 详细
一、招商银行估值溢价的四个阶段 招行的零售业务一直领先于同行业,2004年开始一次转型开启零售引领之路,2010年开始二次转型,明确轻型银行战略。但是招商银行的估值溢价是在2015年下半年开始真正出现的。 第一个阶段是2015年上半年之前,招商银行估值与其他上市银行的平均估值接近。如2015年6月末估值溢价率只有6.69%,并且此前一度低于0%。第二个阶段是从2015年下半年至2017年一季度,招商银行的估值溢价率逐渐提高。这段时间招行溢价率扩大的主要原因来自于央行数次降息并大规模释放流动性,导致银行业普遍净息差收窄。而招商银行拥有较多的零售贷款,使得其息差稳定性更强。第三个阶段是从2017年二季度至2018年初,这段时间招商银行估值溢价率大幅提高至70%左右。金融去杠杆背景下,招商银行在零售业务和金融科技方面的竞争优势开始显现。第四个阶段是2018年至今,国内外政治经济形式错综复杂,国外中美贸易战爆发,国内经济下行压力加大,但招行的估值溢价率仍以较快的速度上升。截至2019年6月底,招商银行的估值溢价率已经达到94.33%。 二、估值溢价持续提高的原因分析 招商银行长期领先且不断扩大的ROE水平为其赢得了投资者的认可,也成为其估值溢价的基石。从2015年至2018年,招商银行相对于可比同业的ROE差距从1.06BP上升至3.15BP,平均每年增长0.70BP,表明招商银行与同行业相比,具备更强的高盈利能力。 招行的估值溢价持续提高主要来自两个维度。其一、活期存款占比高且同行业的差距持续回升。较高的活期存款占比带来较低的综合负债成本率,从而导致高的NIM,从而带来高净利润增速和高ROE,带来较高的估值溢价。而且随着活期占比同行业的差距持续扩大,从而综合成本率其较行业的差值也在持续扩大,助推估值溢价的提升。当然零售贷款占比高,资产端优势显著,带来较高的资产收益率,对NIM也有贡献,但是同行业的差值不太显著,但是估值溢价却持续回升,从而资产端优势不是招行估值溢价持续提高的核心来源。 其二、资产质量优于同业且同行业的差距持续扩大。招行不良率和行业均值的差持续扩大,这同零售溢价持续回升保持一致。资产端优势领先,估值可以持续回升。逻辑是:不良率持续下降,同行业差不断扩大,需要计提的拨备减少,确保业绩高增长,从而带动ROE回升,带来较高溢价。 如果把招行估值溢价分为零售溢价和资产质量溢价两个部分,其中活期占比高是零售溢价最为核心的原因,而资产质量溢价主要来自资产质量好于行业均值带来的溢价,而这个也同零售贷款占比高有关,因为零售贷款不良率低,其也来自零售端优势的持续增强。 零售业务优势不仅仅体现在负债端,较高的活期占比和较低的综合负债成本率,同时也体现在资产端,较低的不良率。从而无论是零售溢价或者是资产质量溢价最终都是来自零售业务优势。而这种行业领先优势的持续增强是估值溢价持续提高最为核心的原因。从而我们得出结论:零售业务行业领先优势趋强是其估值溢价持续提高的核心原因。 三、金融科技发展如何增强招商银行的零售业务优势?提升零售溢价 招行发展金融科技的初衷是为了巩固其在零售业务的优势。零售业务是最容易被金融科技颠覆的业务,金融科技公司的出现提高了客户对于服务的期望值,招行通过对标金融科技公司的零售业务金融科技,并提出“移动优先”战略,持续推进两个APP的升级换代;同时从2018年4季度开始推进MAU考核,引入大量互联网和科技人才,并在大数据、云计算、区块链等技术上投入了大量研发资源。 金融科技对于招商银行的原有零售业务优势主要有两点增强: 其一、引流原有零售客户向线上转移,将持卡人变成App用户。手机APP 作为导流的渠道,未来零售客户数将出现稳步增长。随着中国进入无卡时代,手机端APP逐步将代替银行卡成为银行业务的新入口,招商银行的零售客户将从“质”和“量”两个方面迎来突破:一、借力MAU考核激励,零售客户数量会出现几何级数增长,二、金融科技实力强大后,客户画像更加完善,为客户推送产品和服务更加精准,单位客户的贡献度提升。金融科技对招商银行收入端的贡献将逐步显现。 其二、对于长尾客户的风控水平提高。招商银行不良率的快速降低,得益于招商银行在大数据和金融科技方面的技术优势。针对长尾客户,传统的风控模型时是无效的,从而必须要有新的模型和数据来实现更好的风险管控。随着招行开放场景的扩大,场景金融业务的发展,其积累客户数据和信息更加全面和准确,纬度更长,从而在风险管控上的有效性更高。比如:招行在零售长尾客户上,已经积累了10年的数据;在对公的长尾客户上,也已经积累了3年左右的数据;同时招商银行在2017年引入大数据和金融科技技术,开发优化风险评级、预警模型,搭建IFRS9下的预期损失模式拨备模型,打造全链条风险管理,持续优化和改良风控模型。招行的数据积累将极大程度提高其风控管理能力和预警水平,改善其资产质量。而且行业内的领先优势将持续提高,绝对领跑行业,自然在估值端会有显著的体现。 四、未来零售溢价提高预测--对标富国银行 敏感性分析结果显示,招商银行ROE具备进一步上升空间。综合考虑金融科技未来发展的前景,其活期存款占比上升(5%/8%/10%)和不良率下降(5BP/10bp/15BP)的共同影响,招商银行ROE上升的最小值和最大值分别为1%和3%。招商银行零售业务具有明显的先发优势,基础底子深厚,同时在金融科技上明显加大投入力度,也取得了非常明显的成绩,将进一步巩固其零售优势,从而估值溢价率可以达到100%以上后继续回升。 借鉴富国银行发展历史,招行的零售估值依然低,有望回升到2倍以上。从历史上国外银行发展的经验来看,我们目前所处的利率并轨时期类似于2000年前的美国。美国银行业在完成利率市场化且度过储贷危机之后,迎来了2000年到2007年稳定较高ROE的阶段,由于银行估值与其ROE水平显著正相关,而这两个阶段中美银行业的ROE水平相似,均处于15%左右。因此,基于相似的发展阶段,可以用富国银行在2001~2007年对标招商银行目前的估值现状。2001年~2007年,富国银行的PB维持在2.5倍以上,而目前招商银行的PB估值震荡徘徊在1倍~2倍之间。从而,我们认为现阶段招商银行的估值依然是较低,未来仍有较大提升空间。 五、投资建议 招行金融科技上的优势突出,而且,本年开始,金融科技发展将改善其核心业务指标,从而继续巩固其零售业务优势,提高其估值溢价。主要的路径是:其一、活期存款占比将持续回升;因为随着进入无卡时代,手机APP代替银行卡,同时借力MAU考核激励,零售客户数量会出现几何级数增长。目前1.25亿零售客户,预计未来达到2亿左右都不是问题;手机APP用户终将成为招行客户,将贡献活期存款,提高活期存款占比;其二、对长尾客户的风险管控能力提升,不良率继续改善。金融科技实力增强后,客户画像更加完善,招行对长尾零售客户,积累了近10年的数据,风控模型更加有效,对长尾客户的风险管控能力提升,且高于行业均值,不良率将继续改善。 我们认为随着金融科技的发展,将强化零售端优势,同行业均值差将继续扩大,估值溢价可超100%。我们预计公司19\20年营业收入同比增长13%/15%,归母净利润同比增速16%/17%,EPS分别为3.70元/4.33元,BVPS为23.64元/26.23元,对应的PE为9.6/8.2,对应的PB为1.5/1.35。维持“买入”评级,六个月目标价43元,对应1.8倍的PB。 六、风险提示 公司未来可能面临2大方面风险,一是宏观经济下行叠加中美贸易摩擦的不确定新引起新发放贷款的资产质量出现问题,二是经济增长不及预期下,央行若进行降息可能导致行业净息差进一步收窄。
招商银行 银行和金融服务 2019-07-30 37.20 -- -- 37.17 -0.08%
37.45 0.67% -- 详细
营业收入增速随行业趋势略放缓。19H1,公司营业收入同比增长9.65%,增速较19Q1放缓2.49个百分点。其中,利息净收入与非利息净收入分别同比增长13.51%与3.61%,分别较19Q1放缓0.8与5.5个百分点。预计Q2公司净息差随行业趋势小幅收窄,同时注意到公司Q2末总资产增速较Q1末的阶段性高点小幅放缓,以上两因素或共同导致公司利息净收入增速边际放缓。需要注意的是,现阶段净息差边际收窄与规模增速边际回落是行业共性,均在市场预期之内。预计公司非息净收入增速回落主要由18年同期高基数因素所致。 不良率改善超预期,公司行业地位不言自明。上半年国内经济下行压力逐步兑现,市场关于银行资产质量随经济形势走弱的预期较为充分,公司3月末不良贷款率改善幅度明显放缓(较18年末微降0.01个百分点)的事实也一度印证了该预期。6月末,公司不良率环比下降0.11个百分点至1.24%,明显好于预期。预计公司不良率环比改善幅度位居居上市银行前列,公司不良率也将继续中大行最优水平。公司资产质量扎实程度长期保持行业前列,Q2资产质量在经济下行背景下超预期改善实属难得。 投资建议。预计公司19-20年BVPS为22.44与25.13元,以7月25日收盘价计算,对应PB为1.66与1.48倍。截止7月25日,公司PB(LF)为1.84倍,高于行业平均水平。公司为股份行龙头公司,资产质量优异,业绩表现稳健,维持公司“增持”投资评级。 风险提示:资产质量大幅恶化,系统性风险。
招商银行 银行和金融服务 2019-07-29 37.05 -- -- 37.20 0.40%
37.45 1.08% -- 详细
净利润增速提升1.77pcts至13.08%。上半年营收同比增长9.65%,增速较1季度下降2.49个百分点,其中净利息收入同比增长13.51%,非利息收入增长3.61%,增速较1季度有所下降,我们预计理财业务调整的负向影响仍在持续。而有效税率的边际改善,对于净利润增速提升形成正向拉动。 总资产突破7万亿大关,贷款增长较快,存款平稳增长。2季度总资产扩张加速,同比增速较1季度进一步提升1.56pcts至8.67%,规模首次突破7万亿,较1季度大幅增长近4000亿。信贷投放方面,2季度贷款增长1977亿,较1季度多增50亿,贷款继续保持较快增长。 资产质量方面,不良率大幅下降11bps至1.24%。半年末不良率为1.24%,较1季度末大幅下降11bps,资产质量持续改善。我们维持前期观点,公司资产质量经过前期夯实,拨备水平相比其他股份制银行而言有较大的安全垫,未来信用成本也将受益于较低的生成速度而相对稳定,减值的节约将给利润增长提供充足的正向贡献。 我们维持此前的盈利预测,预计2019年和2020年EPS分别为3.63元和4.16元,预计2019年底每股净资产为22.78元,以2019-7-24收盘价计算,对应的2019、2020年PE分别为10.0、8.8倍,对应2019年底的PB为1.60倍。公司在经济下行背景下灵活地调整业务,重心更加聚焦,风险定价平衡把握能力较强,资产质量同业领先。考虑到公司零售先发优势持续,轻型银行战略转型继续推进,我们持续看好公司后续发展。维持对公司的审慎增持评级。 风险提示:资产质量超预期波动,中收和规模扩张放缓。
招商银行 银行和金融服务 2019-07-26 36.75 43.00 19.44% 37.37 1.69%
37.45 1.90% -- 详细
事件 7月24日,招商银行发布2019年度半年度业绩快报,其中营收同比增长9.65%,归母净利润同比增长13.08%。 简评 1、二季度营收同比增速下滑,但利润同比增速上升上半年,公司实现总共营业收入1383.23亿元,较上年同期增长9.65%;实现归母净利润506.12亿元,较上年同期增长13.08%。 从二季度单季来看,实现营收695.85亿元,较上年同期增长7.30%,增速慢于一季度4.84个百分点;实现归母净利润增速253.72亿元,较上年同期增长14.90%,增速要快于一季度3.58个百分点。 盈利能力同比小幅下降。上半年年化后的加权平均ROE为19.47%,较上年同期下降了0.14个百分点;EPS为2.01元/股,较上年同期上升13.56%;BVPS为21.17元/股,较年初增加5.48%。 2、非息收入整体贡献下降,二季度同比负增长从收入结构来看,上半年实现利息收入874.15亿元,较上年同期增长13.51%,占总营收的63.20%,这一占比要高出去年同期2.15个百分点;对应地,上半年非息收入合计509.08亿元,较上年同期增长3.61%,占总营收的36.80%。 从趋势来看,二季度利息收入同比增长12.73%,慢于一季度1.58个百分点;而非息收入同比下降0.93%,一季度为同比增长8.62%。 我们预计公司二季度非息收入的下降主要来自于中间业务中的理财业务收入的持续影响。由于招行理财业务规模较大,理财收入模式变化带来的影响也会更长。 3、二季度规模加速扩张,但资产主要配置在投资类资产二季度末,公司总资产达7.19万亿元,同比增长6.64%,其中贷款总额达4.32万亿元,同比增长9.93%,快于总资产增速。 二季度末,总负债达6.62万亿元,同比增长6.72%,其中存款总额4.70万亿元,同比增长6.80%,存款占总负债的比重较年初上升了0.05个百分点至71.00%。 从资产负债增长节奏来看,资产端二季度环比增长6.39%,而一季度仅增长0.32%,但是在信贷投放上,一季度新增1928.13亿元,二季度新增1976.83亿元,基本保持稳定,因此我们预计二季度公司在投资类资产中加大了配置的力度。 同样,在负债端,二季度总负债环比增长5.88%,而一季度仅环比增长0.72%;二季度存款环比增长6.16%,而一季度仅环比增长0.60%。 由此我们推断,二季度无论在资产规模还是负债规模,公司均是呈加速扩张的趋势,但由于资产主要配置对象并非信贷资产,而是投资类资产,因此生息资产加权收益率实际上要有所下降,NIM收窄,导致二季度利息收入增速下滑。 4、不良率环比大幅下降,不良贷款实现“双降”。 二季度,公司加大了资产质量的夯实力度。季末不良率仅1.24%,较年初下降了12个BP,较一季度下降了11个BP,不良贷款呈现加速出清的趋势。 一季度末,公司不良贷款余额556.45亿元,按照二季度末贷款总额4.32万亿计算,即便二季度不良贷款余额536.11亿元,较一季度末下降3.66%。因此,实际上二季度公司不良贷款实现了不良余额和不良率的“双降”。 在拨备上,我们预计在不良贷款余额明显下降的情况下,拨备覆盖率仍保持上升趋势的概率很大。从而即便减少了拨备计提力度,公司低于信用风险的能力并没有下降,反而会上升。 5、投资建议从2019年上半年业绩来看,受行业因素影响,二季度NIM可能有所收窄导致营业收入增速放缓,但其归母净利润增速仍呈加快趋势。同时,上半年净利润增速超预期,我们预计12.5%左右。主要原因是不良率大幅的环比下降,超预期,带来的信用成本的降低。 我们仍然看好公司2019年基本面优势,表现在:其一、公司营收和归母净利润增速仍处于股份行前列位置;其二、ROE仍高于同业;其三、上半年不良贷款实现双降,二季度不良率明显下降,资产质量优势更一步突出,抵御经济下行的能力增强;其四、零售业务取得突破,巩固先发优势。19年公司将重点发力零售转型的3.0阶段,在“移动优先”和“MAU北极星指标”的牵引下,通过“招商银行”、“掌上生活”双APP并进策略,不断夯实零售客户基础,在保持核心业务领域体系化竞争优势的同时,全面向“APP时代”进发。 此外,招行金融科技上的优势更为突出,而且,本年内金融科技发展对其零售端的实质影响将逐步显现,强化零售端优势;获得的零售溢价可超100%。主要来自量和质两个纬度:其一、随着进入无卡时代,手机APP代替银行卡,同时借力MAU考核激励,零售客户数量会出现几何级数增长。目前1.25亿零售客户,预计未来达到2亿左右都不是问题;其二、金融科技实力强大后,客户画像更加完善,为客户推送产品和服务更加精准,单位客户的贡献度提升。金融科技在对公领域和风险管理领域的应用也将降低业务运营成本,业务贡献度提升。 我们预计公司19\20年营业收入同比增长13%/15%,归母净利润同比增速16%/17%,EPS分别为3.70元/4.33元,BVPS为23.64元/26.23元,对应的PE为9.78/8.37,对应的PB为1.53/1.38。维持“买入”评级,六个月目标价43元,对应1.8倍的PB。
招商银行 银行和金融服务 2019-07-26 36.75 38.35 6.53% 37.37 1.69%
37.45 1.90% -- 详细
事件:7月 24日晚间,招商银行披露 1H19业绩快报。1H19营收 1383.23亿元,YoY +9.65%;归母净利润 506.12亿元,YoY +13.08%;年化 ROE 达19.47%。截至 19年 6月末,资产总额 7.19万亿元;不良贷款率 1.24%。 点评: 业绩稳健增长,非息收入略低于预期 非息收入略低于预期。1H19营收同比增速 9.65%,较 1Q19的 12.14%下降2.5个百分点,符合行业走势。营收增速回落或是由于息差平稳略降以及非息收入增速走低。1H19非息净收入增速 3.61%,19Q2单季度同比增速仅-0.9%,非息收入增速下行明显,或是由于 19Q2股市回调影响代销收入及理财转型等。 净利润增速走高,ROE 平稳。1H19净利润增速 13.08%,较 1Q19的 11.32%有所上升;1H19利润增速 10.09%,较 1Q19微降。我们认为,1H19净利润增速较 19Q1有所上升是所得税的贡献,或是地方债等免税资产投资增加导致的。1H19年化 ROE 为 19.47%,同比下降 0.14个百分点,保持平稳。 资产结构保持较优,存款有所好转资产结构保持较优。1H19资产规模较年初增长 6.64%,Q2资产规模增加3994亿元,资产规模增速回升 10.0%;贷款较年初增长 9.93%,资产中贷款占比达 60.1%。 存款有所好转。 1H19存款达 4.70万亿,较年初增长 6.8%,同比增速 9.71%,增速回升;19Q2存款增加 2725亿元,1H19负债中存款占比为 71.02%。 资产质量保持优异资产质量保持优异。1H19不良贷款率 1.24%,较 1Q19下降 11BP,大幅走低,或是加大了不良核销力度及不良新生成下降。18年末,逾期贷款率仅1.58%,关注贷款率 1.51%,未来资产质量隐忧较小。 信贷结构有根本性改变,不良压力小。不良高发行业的制造业及批发零售业贷款占比由 1H13的 33%大降至 18年末的 11.5%,按揭房贷占比则从 15%升至 23.6%,未来资产质量压力较小。 投资建议:零售银行龙头,目标价 38.35元/股 招行作为零售银行龙头,零售业务占比较高且风控审慎,业绩受经济周期影响小,业绩持续稳健增长,ROE 较高且保持平稳。 我们维持招行目标估值 1.7倍 19年 PB,对应目标价 38.35元/股,维持增持评级。由于招行年初以来股价涨幅较大,当前股价距离我们的目标价较近。 风险提示:经济下行导致资产质量恶化超预期,贷款利率大幅下行等。
招商银行 银行和金融服务 2019-07-26 36.75 -- -- 37.37 1.69%
37.45 1.90% -- 详细
事件: 7月 24日, 招商银行发布 2019年半年度业绩快报,公司上半年度实现营业收入 1383亿元,同比+9.65%;实现归母净利润 506亿元,同比+13.08%。 业绩增速回升, 盈利能力优于同行。 招商银行上半年营业收入增速有所下降,上半年营收同比+9.65%, 较一季度下降 2.49pct; 但归母净利润同比增速回升1.77pct( 2019H:13.08%;2019Q1:11.32%) 。 在一季度业绩的归因分析中, 利息净收入对业绩增长的贡献率最大( 23.9%), 其他非息收入次之( 7.8%), 管理费用和资产减值损失是拖累业绩增长的主要原因, 贡献率分别为-6.2%、 -9.1%。 从盈利能力看, 上半年招行加权平均 ROE 为 19.47%, 较一季度上升 0.02pct, 较 18年末上升 2.90pct,盈利能力在上市银行位列第一。 资产增速持续上升, 存贷款规模扩张加速。 上半年末, 招商银行总资产规模为 7.19万亿元,同比+10.04%,增速从 18年上半年起持续提升; 贷款总额为 4.32万亿元,同比+11.49%,增速较 18年末上升 1.17pct。 同时, 招行资本充足率始终处于行业较高水平, 一季度末资本充足率为 15.86%( 2018: 15.68%), 充足的资本为其信贷规模扩张提供了有力支撑。 从负债端看, 上半年末存款总额 4.70万亿元,同比+10.38%, 增速环比提升 1.52pct。 招行凭借丰富的客户资源和零售业务上的优势, 个人存款增长较快且占比逐步提升, 使其存款增速继续上升。 不良率显著下降, 资产质量逐步优化。 上半年末, 招商银行不良率为 1.24%,较一季度下降 0.11pct, 不良率从 2017年起连续下降, 资产质量不断优化。 2018年末, 逾期 90天以上贷款同比-7.46%至 423亿元, 不良偏离度降至 78.86%( 2018H:80.39%), 不良确认标准更加严格。 19年一季度末, 招行拨备覆盖率为363%, 较 2018年末上升 5pct, 具有较强的风险抵补能力。 投资建议: 招商银行存贷款规模扩张加速, 且盈利能力强, 业绩增速有望继续提升; 不良率显著下降, 且拨备覆盖率持续上升。 预计 19/20年归母净利润 YOY分别 12.63%/12.30%,对应 BVPS22.45/25.12元,现价 1.62/1.45倍 PB。 给予“增持”评级。 风险提示: 宏观经济下行风险;信用违约率超预期;高核销侵蚀业绩。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名