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招商银行 银行和金融服务 2020-01-23 37.70 -- -- 37.70 0.00% -- 37.70 0.00% -- 详细
招行十多年的战略坚守,作为行业的引领者,逐渐确立了“零售之王”的地位。2004年以前,招行零售业务从无到有,创新多种产品打下良好基础,扮演了零售业务的引领者。2004年,第一次战略转型定调“零售银行”为战略重点,从产品、客户、营销三大维度出发,带来其业绩的快速增长,在其他仍以对公业务为主的环境下,抢占先机构筑零售银行负债端的竞争优势。在经历2009-2013年小微和非标业务两次弥补资产定价短板的尝试后,2014年招行战略重定位,找准自身的最佳优势,以零售业务为“一体”,公司和同业业务为“两翼”,打造“轻型银行”。在传统零售金融优势的基础上,生发出在资产管理、私人银行及消费金融领域的领先优势,成为“轻资本化”转型的领跑者。 零售转型的背后,战略、体制机制、管理层等是招行成功的关键。战略层面,招行最早确立零售战略形成先发优势,更为重要的是坚定执行战略主线,而这就需要股东层面的支持与管理层对战略执行的把握与坚持。从股东层面来看,招行背后的招商局使得招行本身能够进行灵活自主的运营,且能获得一定股东资源。从管理层来看,招行三任行长始终坚持零售战略是助力招行成为“零售之王”的重要原因。战略的制定与执行、管理层的坚守与稳定以及股东方的支持与资源,是招行在最终成为“零售之王”的更为重要的原因。 招行的零售创新基因是其立身之本。招行秉承以客户为中心的理念,在客户体验、产品设计等多个维度上创新零售业务。从2004年以前的一卡通、信用卡、金葵花等五大亮点产品,到业内首家对客户进行分层、精准营销到现在前瞻性地对APP生活场景、对客户获取的重视,招行始终领先同业。 零售战略的坚守,带来招行卓越的基本面。一方面,负债端基础极强,招行以远低于大行的网点数量,成就与大行相当的存款成本。较低的负债成本使得招行在资产端摆布的余地更大,风险偏好更低因此资产质量更为稳健,这正是招行十几年精耕细作零售业务的结果。另一方面,轻资本化领先同业。招行较其他银行更早重视财富管理业务,这为其带来更高的非息收入、更低的资本消耗,因此招行得以在2017年领先同业开启ROE回升趋势,PPOP/RWA高于同业。 2017年初招行ROE领先同业进入回升通道,ROE同比变动幅度转负为正,是其估值提升的基本面基础。招行的“轻型银行”之路正在不断深化,这种并不完全由表内资产扩张拉动的收入和利润增长模式,跳出了“融资-扩张-再融资”的银行传统路径,是决定其率先开启ROE回升趋势、不断巩固其估值溢价的根源。 公司观点:招行是在服务零售客户、轻资本化运营赛道上领跑的佼佼者。在金融供给侧改革、行业分化格局愈加明显的背景下,招行具备穿越周期的属性,得以脱颖而出。我们预计招行2019-2021年归母净利润增速为15.3%/15.4%/15.5%(维持盈利预测),当前股价对应1.46X20年PB,根据相对估值情况,给予招行2X20年PB,维持“买入”评级和A+H长期组合。 风险提示:经济大幅下滑引发不良风险。
招商银行 银行和金融服务 2020-01-22 37.95 -- -- 38.10 0.40% -- 38.10 0.40% -- 详细
营收增速环比有所下行,利润增长符合预期。招商银行发布2019年度业绩快报,2019年实现营收2,697.5亿元,同比增长8.5%,增速较2019Q3(同比+10.4%)下降1.8pcts;实现归母净利润928.7亿元,同比增长15.3%,较2019Q3(同比+14.6%)上升0.6pct,符合预期。 预计息差有所收窄带动利息净收入增速下行,非息净收入增速环比延续提升趋势。1.2019年公司实现净利息收入1,730.9亿元,同比增长7.9%,增速较2019Q3(同比+11.2%)下降3.3pcts。考虑到公司资产同比增速保持高位运行,我们预计19Q4公司息差有所收窄,主要原因预计可能是存款成本有所上行、资产端可能增加基建类对公贷款和信用卡ABS出表对总体收益率产生一定负面影响。2.19年公司实现非息净收入966.6亿元,同比增长9.6%,增速连续两个季度环比提升(19H1:同比+3.6%,19Q3:同比+8.9%)。 存贷款均保持较快同比增速,Q4单季环比扩张均有所放缓。1.2019年末公司资产总额74,171亿元,同比增长10.0%(VS19Q3:+12.2%),环比增长1.5%(VS19Q3:+1.6%),其中贷款总额44,907亿元,同比增长14.2%(VS19Q3:+12.9%),环比增长0.6%(VS19Q3:+3.2%),环比增速有所放缓。2.负债总额67,993亿元,同比增长9.6%(VS19Q3:+12.1%),环比小幅增长1.4%(VS19Q3:+1.3%),其中存款余额48,444亿元,同比增长10.1%,(VS19Q3:+11.5%),环比增长1.1%(VS19Q3:+1.4%),小幅扩张。总体来看,存贷款增长19年都保持在较快同比增速。 19Q4不良实现双降,资产质量表现优异。2019年不良贷款率1.16%,环比2019Q3下降3bps;测算不良贷款余额环比下降10亿元至520.9亿元,实现不良双降,资产质量表现良好。 投资建议:招商银行2019年业绩符合预期,非息收入增长提速缓解利息收入增速下行负面影响,19Q4净息差压力仍存;不良实现双降,优质的资产质量为业绩提供保障。预计公司2019/20年归母净利润增速分别为15.3%和14.3%,EPS分别为3.62/4.14元/股,当前A股股价对应19/20年PE分别为10.5X/9.2X,PB分别为1.66X/1.46X,由于其基本面处于领先地位,A/H股近3年公司估值PB中枢在1.60X/1.50X左右,据此我们测算公司A股的合理价值在41.42元/股左右,维持“买入”评级,H股的合理价值在43.98HKD/股左右,给予“持有”评级。 风险提示:1.经济增长超预期下滑,资产质量大幅恶化。2.存款竞争超预期激烈,导致负债成本进一步上行。
招商银行 银行和金融服务 2020-01-22 37.95 -- -- 38.10 0.40% -- 38.10 0.40% -- 详细
事件:招商银行披露2019年业绩快报,2019年实现营业收入2698亿元,同比增长8.5%;实现归母净利润929亿元,同比增长15.3%;4Q19不良率季度环比下降3bps至1.16%;2019年ROE16.84%,同比提高27bps。业绩超预期。 业绩超预期,ROE持续向上趋势是支撑招行估值溢价的核心逻辑:2019年招商银行归母净利润同比增速较9M19上升0.6个百分点至15.3%,业绩超预期。业绩增速提升主要受益于优秀的资产质量和坚实的负债基础,基本面强劲趋势持续。2019年加权平均ROE同比提升0.27个百分点至16.84%,招行实现行业领先业绩增速和维持高ROE水平的空间、能力和意愿再次得到印证,这将对其估值溢价持续扩大形成重要支撑。 我们判断营收低增长是主动策略,今天营收的慢是为了未来利润持续的快:即便营收增速仅与名义GDP相当,由于资产质量非常好、拨备充分,业绩增速仍能保持行业领先。我们判断,招行在营收增长和资产策略上极为审慎的表现是主动而为之,不过度信用下沉,不激进扩张,风险偏好极低,这带来的是未来潜在风险累积的不断下降,确保信用成本在中长期之内持续低位运行。我们认为,基于信用成本对利润和ROE的巨大弹性,招行“低风险偏好、稳健营收增长、高业绩增速和高ROE”的良性循环已经形成并将不断强化,不必纠结于今天并不耀眼的营收增速,这是招行长期保持利润高增和ROE行业领先的基础,也是其估值溢价继续扩大的源泉。 中收边际改善,四季度息差降幅预计收窄:19年11月招行理财子公司正式开业,理财产品净值化转型再进一步,2019年非利息收入同比增速较9M19提升至9.6%,随着20年招银理财运营管理逐渐步入正轨,中收有望继续提振。而净利息收入增速环比下降,在贷款利率市场化的背景下,息差下行对利息净收入影响较大,但考虑到招行三季度在存款激烈竞争的环境下主动调整存款端策略,以吸收定期存款为主,我们预计新增定期存款中包括较大比例的结构性存款,从而抬高了存款成本,而四季度存款压力有所缓解,预计4Q19息差降幅较3Q19有所收窄,同时为20年结构性存款规范文件出台后的存款结构调整预留足够的空间。 不良率环比下降,资产质量持续优化。招行通过前瞻性的把控风险与调整信贷配置,4Q19不良率环比下降3bps至1.16%,19年前三季度拨备覆盖率持续提升至409.41%,资产质量始终保持优异水平。预计4Q19加回核销的不良生成率维持低位,拨备覆盖率显著提升,其扎实的资产质量为招行信用成本创造下行空间,这也是招行能够平滑经济周期波动的重要原因。 公司观点:招行基本面趋势强劲、行业龙头地位稳固,2019年非息收入改善,盈利能力不断增强,业绩增长超预期;不良率持续下行,资产质量持续优化。我们预计2019-2021年归母净利润分别同比增长15.3%、15.4%和15.5%(调高盈利预测,原19-21年归母净利润增速预测为15.0%、15.2%、15.3%,调低信用成本),当前股价对应2020年1.44倍PB,维持买入评级和A+H股首推组合。 风险提示:经济大幅下行引发行业不良风险。
招商银行 银行和金融服务 2020-01-21 38.22 46.69 30.06% 38.15 -0.18% -- 38.15 -0.18% -- 详细
投资建议:优异的资产质量将使业绩维持高增,,上调19/20/21年净利润增速预测至15.19%(+2.0pc)/15.32%(+1.0pc)/14.72%,对应EPS3.61(预测与实际差异)/4.18(+4bp)/4.80元,BVPS21.9/25.94/29.47元,现价对应10.50/9.08/7.90倍PE,1.73/1.46/1.29倍PB。上调目标价至46.69元,对应2020年1.80倍PB,维持增持评级。 最新数据:19A营收同比+8.5%,环比-1.8pc;净利润同比+15.0%,环比+0.4pc;ROE16.8%,同比+0.3pc。不良率1.16%,环比-3bp。 微幅降速。19A营收增速环比-1.8pc,归因于息差环比收窄,主要拖累因素之一是增配免税资产拉低了资产端收益率,但这部分由税收端反哺至利润,19A所得税率环比下降5.5pc至15.7%。 盈利能力提升。。在行业景气度边际走弱的大环境下,招行ROE逆势同比提升,主要源于:①资产质量改善带来的信用成本下降。假设业务管理费用保持稳定,粗略估算19A资产减值损失计提数额同比下降3%左右;②19A非息净收入增长9.6%,环比提升0.7pc。 不良实现双降。19A不良率环比-3bp,不良资产余额环比下降11.7亿元。拨备覆盖率虽未披露,但判断环比仍上升。优异的资产质量是未来盈利能力继续维持高位的有力保障之一。 风险提示:零售客户共债风险持续发酵,资产质量超预期恶化。
招商银行 银行和金融服务 2020-01-21 38.22 43.84 22.12% 38.15 -0.18% -- 38.15 -0.18% -- 详细
事件:1月17日晚间,招商银行披露2019年度业绩快报:营收2697.5亿元,YoY+8.53%;归母净利润928.67亿元,YoY+15.28%;加权平均ROE达16.84%。截至19年12月末,资产规模7.42万亿元,不良贷款率1.16%。 盈利增速走高,ROE领先 营收增速放缓,盈利增速走高。19年营收增速8.53%,1Q19/2Q19/3Q19分别为12.1%/9.6%/10.4%,19Q4营收增速放缓明显,系息差缩窄导致利息净收入增速下行。由于资产质量保持优异,拨备计提压力减轻,盈利增速反而走高,19年盈利增速达15.3%。 ROE领先。19年加权平均ROE达16.84%,同比略升,为已披露业绩快报的A股上市银行最高。考虑到3Q19资本充足率达15.44%,高出监管要求较多,且内生资本补充较快,未来或可提升分红比例。 资产结构优化,净息差缩窄 资产负债结构优化。19年末资产规模增速为9.95%,较前三年明显提升,重新重视规模扩张,尤其是贷款增速。由于信贷增长较快,贷款占比由14年末的52.1%上升至19年末的60.6%。负债端,19年末存款占比达71.2%。 净息差缩窄。据我们测算,19年净息差约2.56%,较3Q19的2.65%下行明显。我们预计,招行息差缩窄主要系贷款收益率下降及存款成本抬升之结果。考虑到LPR下行及贷款利率仍在下行,未来净息差或延续小幅下行。 资产质量保持优异,拨备充足 资产质量保持优异。19年末不良贷款率仅1.16%,较1H19下降7BP,较年初下降20BP。1H19关注贷款率1.30%,逾期贷款率1.56%,未来不良压力较小。此外,近年来招行大幅压降了制造业等不良高发行业贷款占比,信贷结构调整优化使得其资产质量与经济周期的关系有所弱化,不良隐忧小。 拨贷比高。3Q19拨贷比达4.89%,保持很高水平,拨备充足。 投资建议:零售银行标杆,目标价43.84元/股招行作为零售银行龙头,零售业务占比较高且风控审慎,业绩受经济周期影响小,ROE较高且保持稳定。尽管招行零售业务规模已大,但无论是零售客户数还是零售AUM,均保持了较高的增速。 受存款脱媒及LPR下行等影响,19年下半年净息差缩窄明显,预计20年净息差延续下行。此外,以量补价,招行资产规模扩张提速明显,重回信贷扩张之路,资本充足率或受影响。维持招行目标估值1.7倍20年PB,对应目标价43.84元/股,维持增持评级。 风险提示:大家保险可能继续减持;息差显著缩窄;零售战略动摇等风险。
招商银行 银行和金融服务 2020-01-21 38.22 -- -- 38.15 -0.18% -- 38.15 -0.18% -- --
招商银行 银行和金融服务 2020-01-21 38.22 -- -- 38.15 -0.18% -- 38.15 -0.18% -- 详细
4季度中收持续改善,全年盈利水平保持同业前列 招行2019年净利润同比增15.3%,较前三季度(14.6%)进一步提升,主要得益于优异的资产质量表现以及税务的优化。公司利息收入同比增速较前三季度下行3.3个百分点至7.92%,使得营收同比增速较前三季度下行1.8个百分点8.53%。我们认为在公司规模扩张增速稳健背景下,公司利息收入增速的放缓受息差收窄的影响。公司非息收入同比增9.63%,较前三季度(8.9%)提升0.7个百分点,预计手续费收入增速延续改善趋势。在公司资产质量表现优异、拨备计提压力小的背景下,公司利润总额同比增10.1%;同时国债、地方债的投资品种的税盾效应对利润带来明显的正贡献,使得全年净利润同比增速达15.3%。公司全年ROE为16.8%,盈利水平维持同业前列。 预计4季度息差收窄,不良率进一步下行 公司4季度贷款季节性放缓,环比增0.64%,慢于资产扩张速度(1.52%,QoQ),预计债券配置力度加大;负债端存款环比3季度增1.69%。我们认为公司4季度息差的收窄受资负两端共同影响。资产端有效融资需求匮乏、银行风险偏好的收敛均对收益率带来下行压力;而负债端在行业存款竞争持续下成本有所抬升。展望2020年,在国内经济下行压力持续以及LPR深入推进情况下,预计招行的息差依然存在收窄压力。4季末不良率环比3季末下行3BP至1.16%,绝对值维持同业较低水平。 估值 我们维持招行2020/21年净利润增速11.8%/10.0%的预测,对应EPS为4.11元/4.52元,目前股价对应2020/21年市净率为1.48倍/1.31倍,维持买入评级。 评级面临的主要风险 经济下行导致资产质量恶化超预期。
招商银行 银行和金融服务 2020-01-21 38.22 -- -- 38.15 -0.18% -- 38.15 -0.18% -- 详细
归母净利润增速逐季加快,全年实现增速15.3%略超市场预期。减值费用的节约较好地对冲了营收增速的下行,公司资产质量平稳下信用成本节约的逻辑不断兑现。 1)收入端,资产定价下行是Q4营收放缓的主要原因。公司1Q19、1H19、9M19财报披露净息差逐季下降(2.72%、2.70%、2.65%),我们测算的4Q19单季度NIM环比-10+bps(期初期末口径),预计为新发放贷款定价下行以及全年合意规模增长下资产结构调整所致。2020年仍需重点关注息差的相对优势实现情况。 2)成本端,信用成本节约下减值反哺利润逻辑持续兑现。公司4Q19营业支出yoy+3.1%,带动19A营业支出放缓(9M19:9.4%;19A:7.5%)。受益于较低的不良净生成带来的减值费用节约,最终归母净利润增速逐季加快(1Q19-4Q19:11.3%/14.9%/17.7%/18.6%)。 3)盈利能力上,ROA/ROE上行趋势不改。公司ROA同比提升8bps至1.32%,ROE同比提升0.27pct至16.84%,在股份行中均处于第一梯队水平。 存贷款实现两位数增长,带动资产规模稳健扩张。招行19A贷款规模同比增长14.2%,存款增长也相对积极(同比+10.1%),存贷款规模增长带动资产负债均实现同比近10%的较高增长。由于19Q3的规模增长好于历史季节性,Q4公司整体资产增速有所控制。整体来看公司2019年存贷款、资产负债规模增速均达到近年来最高水平。 不良率进一步下降至1.16%,资产质量持续夯实。公司4Q19实现不良率、不良额双降,不良率环比下降3bps至1.16%,不良额下降12亿至521亿。截至9M19公司逾期90+/不良比率在80%左右,不良净生成率也维持较低水平,不良率、拨备覆盖率在股份行中均处于第一梯队水平。我们维持前期观点,公司资产质量经过2015-2017年的夯实,拨备水平相比其他股份制银行而言有较大的安全垫,未来信用成本也将受益于较低的生成速度而相对稳定,减值的节约将持续反哺利润。 我们小幅调整公司的盈利预测,预计2020、2021年EPS分别为4.10元和4.61元,预计2020年底每股净资产为26.10元。以2020-1-17收盘价计算,对应2919-2020年PE分别为9.2x/8.2x,对应2020年底PB为1.45倍。维持对公司的审慎增持评级。
招商银行 银行和金融服务 2020-01-21 38.22 -- -- 38.15 -0.18% -- 38.15 -0.18% -- 详细
利润增速超预期,资产质量改善 招行的业绩保持了较强的定力,Q4累积利润增速继续上升。我们估计公司会是2019年利润增速最高的股份行。Q4利润驱动力在于非息收入增长和有效所得税率下降。猜测是理财收入回暖支撑了非息收入的表现。2019年11月招行理财子公司率先获准开业,非息收入对利润的贡献有望延续。有效所得税率下降猜测是增加了利率债的投资力度。虽然我们测算的Q4拨备对利润贡献不大,但是资产质量还是大幅改善。不良率环比下降3bp,只有1.16%,信用风险压力小。不良贷款生成率稳定,拨备覆盖率预计较上季末至少增加15pct以上。拨备非常充裕,有足够的空间支持利润高增长。直到2019Q4,TTM口径的ROE和ROA都处于上升通道,基本面非常稳健。 多措并举加强息差,资产增速可以稳定 我们测算的Q4净息差继续下降,计息负债成本率稳定,主要是因为生息资产收益率下降的影响。我们猜测公司Q4主要加大了对公投放。对公贷款定价虽然偏低,但是久期拉长以后也有利于长期的定价稳定。而且公司已经在采取更多应对措施,包括加大信用卡投放以及同业负债比例。因此我们预期2020年息差只是小幅下降,不过降幅会同比收窄,压力边际缓解。资产增速从Q3末12.25%小幅下降到Q4的9.95%,估计是2019年前三季度资产投放节奏较快,所以Q4资产增速短期盘整。公司资本充裕,资本补充需求弱,未来资产增速应该会继续保持较高水平。 投资建议 公司基本面优秀,业绩持续高增长,和同业比较有明显的相对优势。我们预测2020-2021年归母净利润同比增速分别为15.49%、15.68%。2020年BVPS为25.98元,对应1.46倍静态PB。维持“推荐”评级。 风险提示 贷款需求减弱,存款成本提升。
招商银行 银行和金融服务 2020-01-20 38.22 42.85 19.36% 38.65 1.13% -- 38.65 1.13% -- 详细
利润增速突破15%,维持“增持”评级 公司于1月17日发布2019年业绩快报,2019年归母净利润、营收增速分别为15.3%、8.5%,增速较1-9月+0.7pct、-1.9pct,业绩略超我们预期。公司作为龙头零售银行,利润增速领跑股份行,资产质量优异且仍在持续改善。我们预测公司2020-2021年归母净利润增速15.9%/16.2%,EPS4.27/4.96元,目标价42.85~45.45元,维持“增持”评级。 测算息差微降,但预计2020年相对较强 2019年招商银行归母净利润增速15.3%,较1-9月+0.7pct,有望继续高居股份行之首。ROE同比+0.27pct至16.84%,是少数能实现回升的银行,盈利能力强劲。营收增速、净利息收入增速分别较1-9月下降1.9pct、3.3pct。我们测算2019年净息差较1-9月略有下降,成为拖累营收增长的主要原因。展望2020年,招商银行资产端具有零售特色,定价韧性较强,资产收益率降幅预计小于同业;负债端以存款为主,在当前降低存款成本的政策导向下,负债成本压力有望减轻。综合来看,2020年净息差虽有下行压力,但降幅预计小于同类型银行,息差优势地位有望继续巩固。 稳健扩张为主基调,不良率体现高质量发展 2019年末总资产、贷款、存款分别同比+10.0%、+14.2%、+10.1%,较9月末-2.2pct、+1.3pct、-1.4pct。提升贷款占比符合政策导向,对息差也有正向贡献。预计2020年零售贷款继续维持稳健增长。消费贷款共债风险尚未完全出清,我们预计以招行的风险偏好,其不会贸然提升零售贷款增速。对公贷款方面有望增配基建行业,增加中长期贷款比例、拉长久期以尽早锁定收益。资产质量为招行的高质量发展奠定了坚实基础。2019年末不良贷款率1.16%,季度环比再降3bp,预计仍为上市股份行最低。9月末拨备覆盖率超过400%,是招行盈利持续较快增长的安全垫。 招银理财开业,预计中间收入稳健增长 2019年非利息收入增速9.6%,较1-9月+0.7pct。前三季度中间业务增速逐季提升,预计Q4这一趋势继续保持。2019年11月1日,招银理财正式开业,理财转型有望提速。理财业务收入对中收的拖累作用已开始弱化,Q3受托理财收入达21.2亿元,接近上半年两个季度之和(25.4亿元)。另一方面,招商银行早已将信用卡分期收入重分类至利息收入,银行卡手续费收入的主体是不占用信贷额度、与交易额相关的商户返佣收入。预计银行卡手续费收入可保持较快增速,助力中间业务的稳健增长。 零售银行龙头,目标价42.85~45.45元 鉴于公司营收增速略有下降,我们预测公司2020-2021年归母净利润增速15.9%/16.2%(原预测16.0%/16.9%),2020年BVPS25.97元,对应PB1.46倍。股份行2020年Wind一致预测PB0.74倍,公司紧握优质零售资产,高资产发展成效显著,应继续享受零售龙头溢价,给予2020年目标PB1.65~1.75倍,目标价由39.89~42.17元上调至42.85~45.45元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。
招商银行 银行和金融服务 2020-01-20 38.22 -- -- 38.65 1.13% -- 38.65 1.13% -- 详细
事件:招商银行发布2019年业绩快报,营业收入2697.5亿元,同比增长8.5%,归属于本行股东净利润928.67亿元,同比增长15.3%,对应EPS为3.62元/股;期末总资产7.42万亿元,较期初增长9.95%,归属于普通股股东净资产5773.5亿元,较期初增长14.1%,对应BVPS为22.89元/股。 投资要点 盈利预测与投资评级:招商银行盈利卓越,净息差收窄是契合市场环境的主动调节,拨备改善对盈利增速弹性贡献显著。预计公司2020、2021年盈利增速分别为15.8%、16.8%,ROAE为17.15%、17.62%,目前A股/H股估值分别为1.46/1.40x2020PB,9.0/8.7x2020PE。我们认为招商银行是金融业最佳价值标杆,考虑市场对净息差波动的理解逐步充分,且资产质量持续向好,上调至“买入”评级,重点推荐。 年度ROAA提升至1.31%,创2013年以来新高,受益资产质量改善拨备走低。 1)公司全年ROAA同比提高7BP至1.31%,大幅领先同业,也拉动ROAE在权益乘数继续走低的情况下同比提高27BP至16.84%(四季度总资产环比增长1.52%,较前两个季度降速)。我们预计,卓越的盈利能力来自于资产质量改善后拨备走低,再次印证了招行“不以规模论英雄,轻资本、高盈利能力”的模式优越性。 2)全年收入及净利润增速分别为8.5%、15.3%,对应四季度单季增速分别为2.8%、18.6%,单季盈利增速创近年来新高,除了拨备以外,税率同比降低也有贡献。 银行盈利增速弹性先看拨备、后看息差,当前环境下息差收窄是合理可接受的。 1)公司全年收入低增速源于利息净收入累计增速降至7.9%,即四季度单季同比下滑1.3%,我们预计主要原因在于净息差四季度继续收窄(明细数据未披露,我们假设估算单季度下行约10BP)。回顾前三季度,公司净息差较中报下行5BP至2.65%,单季度环比下行12BP至2.57%,主要受宏观环境影响,同时二、三季度负债端主动增配结构性存款(目标是把握监管政策窗口+满足客户配置需求),预计对四季度负债成本有影响,年末存款环比增长1.7%,同比保持10.1%可观增速。 2)结合2020年宏观环境,我们预计公司净息差仍将稳中有降(贷款利率下行、负债成本刚性),但很显然,资产质量改善、拨备走低对盈利的贡献弹性要大于净息差波动。我们认为,招行净息差高位回落是契合市场环境的主动调节,因为在资产质量优异的基础上,没有必要为了追求净息差而提升资产端风险偏好;在已经拥有低成本负债核心优势的基础上,也没有必要为了一味压降负债成本而损伤客户需求。这种灵活调整的空间,则来自于长期高质量发展的积淀。 3)行业层面,我们前期报告中明确判断:i)2020年银行净息差收窄不可避免,对负债成本下行幅度的预测要理性、不宜过度乐观;ii)同时也明确表示,不应过渡担忧净息差对盈利及估值的冲击,资产质量更核心,优质银行具备充足调整空间。目前来看,招行已树立典范,这也可能进一步拉大银行股之间的估值差距。 信贷成本持续下行+不良贷款双降,2020年关注对公及信用卡等业务资产质量。 1)信贷成本显著走低拉升盈利增速。由于明细数据尚未披露,我们通过假设估算预计,年化信贷成本可能降至1.38%~1.4%,同比下行改善约13~15BP,全年信用资产减值损失计提金额同比仅增长约2%(前三季度同比基本持平)。 2)不良贷款“双降”,年末不良率较三季报环比下行3BP至1.16%,全年下行20BP,大幅领先可比银行。不过后续明细数据发布后仍需关注不良生成率,尤其是此前不良率上行的信用卡业务,2020年重点关注增速提升的基建等对公业务资产质量。 风险提示:1)宏观经济下行,资产质量承压;2)负债成本上行,息差持续收窄;3)信贷需求疲弱,规模增速低迷。
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快报亮点: 1、业绩稳步向上、全年同比增速高达 15%: 其中可以预计拨 备基本没有大幅释放利润,公司营收与营业利润同比增速差与前 3季度的 增速差基本维持在 1.1-1.4个点; 4季度净利润的增速向上主要为所得税贡 献。 2、资产质量优异持续: 不良率自 2016年来持续下降,当前已是 2015年来的低位。 2019年底不良率 1.16%,环比下降 3bp。 3、公司净非息收 入历来前高后低,剔除季节性影响、同比来看,维持向上的趋势,预计好 于同业。 1Q19-2019全年净非息同比增长 8.6%/3.6%/8.9%/9.6%。 快报不足: 1、还原所得税后净息差环比下降 9bp 至 2.33%、绝对值保持 在高位: 预计一方面较低收益免税资产配置力度提升;另一方面预计资负 两端利率与行业趋势一致,也是有部分压力。 投资建议: 重点推荐标的。 招商银行是我们近期重点推荐持续标的,经营 稳健,估值在合理范围。各项指标显示其稳健优秀的基本面同时,招行战 略执行强,零售业务在现有体系上,其护城河能持续加深,适应金融科技 最新发展。 招行在银行股中具有很高“稀缺性”,值得长期持有。 招行是我 们重点和持续推荐的优秀公司。公司 2019E、 2020E PB 1.66X/1.46X; PE 10.47X/9.2X(股份行 PB 0.87X/0.78X, PE 7.16X/6.42X)。 风险提示: 宏观经济面临下行压力, 业绩经营不及预期。
招商银行 银行和金融服务 2019-12-23 37.79 -- -- 40.16 6.27%
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经营稳健优势明显。招行的生息资产增速近年来高于股份制银行整体的增速,与国有五大行增速基本同步。从结构上来讲2019H1招行生息资产中贷款和垫款占比为63.56%,与其它股份制银行相比,招行贷款和垫款在生息资产中比重属于较高水平。2019H1招行净息差与净利差分别为为2.7%、2.58%,同比+0.16、+0.1个百分点,在行业内属于较高水平,均领先于其它股份制银行,主要受零售客户存款比重较高拉低了付息负债的成本率,同时招行贷款结构中零售贷款占比逐年提升而企业贷款占比逐年下降,贷款结构得到优化。公司的贷款不良率持续下降,不良贷款偏离度低,公司不良贷款认定较严格,贷款风险偏离度低,信用风险管理到位,公司核心一级资本充足率领先于其它股份制银行。 估值溢价明显,业绩表现优于同业。招商银行作为优秀的股份制银行,自2016年起招行的估值与同业相比溢价逐步扩大,股价表现远好于银行业整体与沪深300指数。净利润增速均高于同业银行保持在2位数以上,显示了较好的成长性;2019H1公司实现净利润868.08亿元,同比+14.16%。公司的盈利能力同时随着良好的盈利增速而长期表现优于同业,公司2019H1ROE水平为9.73%,而同期股份制银行、国有行平均ROE分别为7.04%、7.17%。 下一轮成长可期。招行通过基础良好的零售业务低成本的负债端而保持了净息差优势,零售客户粘性高,尽管未来存款竞争激烈程度加大、利率中枢下行将有进一步减弱公司高净息差的优势,但短期内公司仍将保持零售业务在重点零售产品上的优势,将继续给自身带来了良好的盈利能力与高质量发展的基础。公司在“轻型银行”和“一体两冀”战略引导下,新一轮转型以金融科技为核心赋能零售生态,在获客、客户经营能力、提升客户体验仍具有较强的先发优势,强者恒强,同时也为公司下一轮成长激发了动能。当前公司PB1.7倍,预计2019公司净利润仍能维持13%左右的增长,在银行板块整体估值修复下股价或仍有继续上扬的动力,首次覆盖,给予19年1.6倍PB估值,给予“增持”评级。 风险提升:经济下滑超预期导致不良率攀升、利率大幅下滑至利差缩窄、监管趋严导致市场悲观情绪。
招商银行 银行和金融服务 2019-11-05 36.97 43.00 19.78% 38.55 4.27%
40.16 8.63%
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投资建议:基本面强劲且持续改善。维持 19/20/21年净利润增速预测为13.22%/14.34%/15.27%,EPS3.62/4.14/4.77元,BVPS 22.77/25.82/29.35元,现价对应 9.79/8.56/7.43倍 PE,1.56/1.37/1.21倍 PB。维持目标价43.00元,对应 19年 1.89倍 PB,增持评级。 业绩概览:19Q1-3归母净利润同比+14.6%,营收+10.4%,ROE(年化)19.2%。19Q3不良率 1.19%,环比-4bp;拨备覆盖率 409%,环比+15pc。 新的认识:优异的资产质量将成为利润增长核心驱动力 营收增速超预期回升。19Q1-3息差走弱的背景下,营收增速超预期回升 0.7pc 至 10.4%,主要得益于中收和非息收入增速回升。尤其中收增速连续两个季度回升,归因于财富管理手续费收入降幅收窄。 净息差如期环比下降。Q3单季净息差(日均)2.57%,环比-12bp。 归因:①资产端信贷需求疲弱带来收益率下降;②负债端存款竞争激烈导致成本率上升。结构性存款新政下,成本上升速度有望放缓。 不良和拨备领跑同业。19Q3不良率 1.19%,环比-3bp。累计不良生成率连续两个季度下降。在前三季度减值损失几乎同比零增长的情况下,19Q3拨备覆盖率继续环比提升 15pc 至 409%的历史新高。优异的资产质量和丰厚的拨备预将成为未来利润增长的核心驱动力。 风险提示:经济失速、不良爆发
招商银行 银行和金融服务 2019-11-05 36.97 -- -- 38.55 4.27%
40.16 8.63%
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方正黑体方正中等线事项: 招商银行公布19年三季报, 19Q1-3归母净利润同比增14.63%。营收同比上升10.36%,净利息收入同比增11.2%,手续费净收入同比增7.9%。总资产7.3万亿(+8.3%,较年初),其中贷款较年初增13.46%;存款较年初增8.25%。不良贷款率1.19%(-4bps, QoQ);拨备覆盖率409.4%(+15pct, QoQ); Q1-3年化ROE19.19%(+0.12pct, YoY)。平安观点: n 业绩稳健拨备计提放缓, 利润增速逐季提升招行前三季度营收同比增速 10.4%,较上半年提升 0.8pct, 利息净收入增速较1H19略收敛 2.3pct 至 11.2%的情况下,营收增速上行源于手续费收入高增带动非息收入增速提升, 19Q1-3手续费收入增速 7.4%,较上半年提高 3.4pct,单季增速高达 17.3%,或因财富管理业务表现修复,后续理财子公司开业在即,中收或得到进一步提振。 营收平稳下,得益于资产质量持续向好、 拨备计提压力缓释,招行 Q3单季资产减值损失同比缩减 11%(Q1、 Q2分别为 17.5%、-5.7%), 信贷成本下行带动前三季度净利润增速较 1H19再提升 1.5pct 至14.6%, 19年以来增速逐季上行。公司年化 ROE 高达 19.19%行业领先,盈利能力进一步增益。 n 信贷稳步扩增,息差环比回落公司三季度资产扩张平稳,总资产规模环比中期末扩张 1.6%,其中贷款环比扩增 3%(Q2环比扩增 5%),同业资产略有压缩的同时,投资资产规模增速环比略有提升,整体资产结构向高收益信贷倾斜,贷款净额在总资产中占比 57.4%,较年初提升 1.8个百分点。 负债端来看,公司三季度存款规模环比中期末小幅扩增 1.4%,较二季度有所放缓,但负债端占比仍保持 70%以上高位;三季度债券发行提速,规模环比中期末扩增 12.5%(Q2环比扩增 9.9%) 。 公司披露前三季度净息差 2.65%,同比提升 11BP, Q3单季净息差为 2.57%,环比下降 12BP。息差环比延续下行, 结合资负结构来看, 有贷款收益率承压、存款成本率上升、和高息负债占比提升几方面影响。 但息差收敛是行业趋势,招行资负结构优于同业,息差仍处于相对高位。 方正黑体方正中等线不良率下行,资产质量持续优化公司三季度资产质量继续夯实, 不良率环比再降 4BP 至 1.19%,不良压力缓释的情况下,招行三季度拨备计提同比少提 11.3%(Q1、 Q2分别为 17.5%、 -5.7%) , 但拨备覆盖率自然上行 15个百分点至 409%, 拨贷比小幅提升 2BP 至 4.89%, 安全边际进一步提升。 投资建议: 公司三季度业绩稳中有进,虽然息差回落拖累营收增速,但不良压力缓释下拨备计提力度放缓支撑业绩释放,利润增速延续上行。 公司资产配置审慎,质量持续优化,高拨备提供业绩弹性。 根据公司三季报,我们小幅调整盈利预测,预计公司 19/20年净利润增速为 15.3%/14% (原为 14.2%/13.2%) ,目前股价对应 19/20年 PB 为 1.61/1.43, PE 为 10.08/8.83,维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示: 1)资产质量受经济超预期下滑影响,信用风险集中暴露。若宏观经济出现超预期下滑,势必造成行业整体的资产质量压力以及影响不良资产的处置和回收力度,从而影响行业利润增速。 2)政策调控力度超预期。去杠杆、防风险的背景下,行业监管的广度和深度不断加强,如果整体监管趋势或者在某领域政策调控力度超预期,可能对行业稳定性造成不利影响。 3)市场下跌出现系统性风险。银行股是重要的大盘股组成部分,其整体涨跌幅与市场投资风格密切相关。若市场行情出现系统性风险,市场整体估值向下,有可能带动行业股价下跌。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名