事件： 公司发布 三季报， 23年前三季度实现营收 20.66亿元，同比+4.46%，归母净利润 4291万元，同比+5.07%；单三季度营收 7.7亿，同比+25%，环比持平； 归母净利润 3456万元，同比-2.77%，环比+422%。 点评： 消费电源和其他电源调结构，服务器电源占比进一步提升。 单 Q3公司实现营收 7.7亿，同比增长 25%， 我们判断公司三大业务板块同比均实现增长。前三季度， 服务器电源作为未来战略重心收入占比预计进一步得到提升，消费电源和其他电源分别因客户产品更新迭代和新能源新产品实现小批量供货亦实现同比增长。 毛利率改善明显，持续加码研发， 提升开关电源各产品领先的技术水平和竞争实力。公司受益于原材料价格回落及产品结构优化等因素， 前三季度毛利率 19.53%，同比增加 3.49pct，单三季度毛利率 19.76%， 同比+1.08pct，环比+0.41pct， 回到 2021年原材料价格上涨之前水平，除服务器电源尤其是 AI 服务器等中高端产品收入占比提升带动毛利率改善外，来自于电源适配器和其他电源两块传统业务的毛利率也在修复。 费用方面， 前三季度公司研发费用 1.72亿元， yoy+21%，研发费用率 8.31%，同比增长 1.14pct，公司不断加码开关电源相关业务技术研发，提升竞争力。 其中财务费用-373万元， yoy-92%，系美元汇兑收益同比减少所致，管理费用则同比降低 7.5%。 剥离充电桩电源模块业务， 紧抓 AI 服务器新变革。 1） 公司于 9月 28日公告剥离持续亏损的充换电设施电源模块业务，聚焦电源适配器及数据中心电源业务， 经先转让股份给实控人并由其增资等操作后，公司持有充电桩电源模块业务的安世博 30%股权不再并表，此举有利于上市公司报表研发费用的降低，同时紧抓 AI 服务器变革，聚焦服务器电源作为长期重点战略之一。 由半年报可看出，公司近年来不断招揽人才，提升产品技术和竞争力，不仅拥有 800W-1300W 通用服务器电源产品，更在应用于数据中心边缘计算服务器及 AI 服务器的高功率电源产品上处于领先地位，已有包括 1300-4000W 风冷服务器电源、 1600-3500W 分布式浸没式液冷服务器电源以及 30KW 集中式浸没液冷服务器电源等核心产品。公司积极把握国产替代机会，同时紧抓 AI 产业变革带来的算力扩张趋势，高功率服务器产品 Q2收入占比服务器电源业务 17%，公司客户已涵盖浪潮、富士康、华勤等和头部互联网厂商，同时在积极向海外云厂商推进导入。 2） 电源适配器和其它电源：受经济下行影响全球消费电源和电动工具市场需求出现下滑。公司积极开拓客户扩大份额，在消费电源客户新产品及新能源及储能领域新客户上， 业务增长贡献明显。 专注电源主业， 公司有望持续受益曾经投入。 公司过去两年完成了固定资产投资（包括越南新建厂房、东莞适配器扩产、购买房产升级总部等）、高级研发人员招募等有益于公司长远发展的重大举措， 并拟发行可转债募集 6.44亿元用于东莞数据中心建设和总部研发实验室升级，尽管产生大额研发费用，但也垫定了公司在服务器电源和其它开关电源使用领域的领先地位。 伴随公司产品结构改善，以及原材料成本压力缓解，我们判断公司毛利率向上拐点可能已出现，业绩低点大概率已过，有望实现腾飞。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2023-25年归母净利润分别为 0.91亿元、 2.14亿元、 3.03亿元，同比分别+1.2%、 +134.4%、 +41.5%。 公司当前订单饱满，扩产能，投研发，精效益， 毛利率向上拐点出现后有望迎来收入增长和毛利率提升的“双击”。长期看好公司服务器电源的拓展能力，维持对公司的“买入”评级。 风险因素： 原材料价格剧烈波动，汇率风险，下游市场拓展、服务器客户拓展、其他电源业务增长不及预期。

事件：公司发布23H1 半年报，实现营收 12.95 亿元，同比-4.85%，归母净利润 835 万元，同比+57.67%；单二季度营收 7.76 亿，同比+4.78%，环比+49.5%，归母净利润 662 万元，同比-81%，环比+283%。 点评： 消费级电源仍然疲软，服务器电源继续快速增长。公司面对全球持续不景气的消费环境，Q2 取得单季度新高的 7.76 亿元收入。23H1，电源适配器业务收入 8.14 亿元，yoy-13.6%，服务器电源收入 2.8 亿元，yoy+20.21%，营收占比 21.6%。其它电源业务收入 1.97 亿元，yoy+7.39%。 毛利率提升，持续加码研发，一次性股权激励费用计提影响报表。公司受益于原材料价格回落、美元汇率走高及产品结构优化等因素，上半年毛利率 19.4%，同比增加 4.55pct，单二季度毛利率 19.35%，环比微降，基本回到 2021 年原材料价格上涨之前水平。我们认为随着服务器电源中 AI 服务器等中高端产品收入占比上升，公司毛利率有望持续提升。费用方面，上半年公司研发费用 1.12 亿元，yoy+23.8%，研发费用率 8.63%，同比增长 2pct，公司不断加码开关电源相关业务技术研发，提升竞争力。由于 Q2 股权激励取消产生一次性计提费用约 4000万元，影响报表表现。 一手打牢适配器电源基本盘，一手紧抓 AI 服务器新变革。 1）电源适配器：营收 8.14 亿元，同比-13.59%，毛利率 19.21%，同比增加 6.06pct，原因是原材料成本下降、美元汇率走高等。公司积极开拓客户扩大份额，在智能家居及无人机等新型电子领域出货明显上升。 2）服务器电源：营收 2.8 亿元，同比+20.21%。作为长期战略重点之一，公司近年来招揽人才，不断研发，不仅拥有 800W-1300W 通用服务器电源产品，更在应用于数据中心边缘计算服务器及 AI 服务器的高功率电源产品上处于领先地位，已有包括 1300-4000W 风冷服务器电源、1600-3500W 分布式浸没式液冷服务器电源以及 30KW 集中式浸没液冷服务器电源等核心产品。公司积极把握国产替代机会，同时紧抓AI 产业变革带来的算力扩张趋势，高功率服务器产品 Q2 收入占比服务器电源业务 17%，也因此拉动毛利率同比提高 1.75pct 至 19.74%。公司客户已涵盖浪潮、富士康、华勤等和头部互联网厂商，同时在积极向海外云厂商推进导入。 3）其它电源：营收 1.97 亿元，同比+7.39%。受经济下行影响全球电动工具市场需求出现下滑。公司积极开拓新能源及储能领域新客户，业务增长贡献明显，实现板块毛利率 18.67%，同比基本持平楷体 专注电源主业，公司有望持续受益曾经投入。 公司过去两年完成了固定资产投资（包括越南新建厂房、东莞适配器扩产、购买房产升级总部等）、高级研发人员招募等有益于公司长远发展的重大举措，并拟发行可转债募集 6.44 亿元用于东莞数据中心建设和总部研发实验室升级，尽管产生大额研发费用，但也垫定了公司在服务器电源和其它开关电源使用领域的领先地位。伴随公司产品结构改善，以及原材料成本压力缓解，我们判断公司毛利率向上拐点可能已出现，业绩低点大概率已过，有望实现腾飞。 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2023-25 年归母净利润分别为 0.97亿元、2.14 亿元、3.03 亿元，同比分别+7.1%、+121.7%、+41.5%。 公司当前订单饱满，扩产能，投研发，精效益，毛利率向上拐点出现后有望迎来收入增长和毛利率提升的“双击”。长期看好公司服务器电源的拓展能力，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：疫情影响海外工厂，原材料价格剧烈波动，汇率风险，下游市场拓展、服务器客户拓展、其他电源业务增长不及预期

事件。8月23日，公司发布2023年中报。2023年上半年，公司实现营业收入12.95亿元，同比下降4.85%；实现归母净利润835.16万元，同比增长57.67%。2023年Q2单季度实现营收共7.76亿元，环比增长49.56%，同比增长4.78%；实现归母净利润662.32万元，环比增长283.19%，同比下降80.92%。 单季度营收毛利环比双增长，业务水平保持稳定。2023年上半年，全球消费环境景气度下降，各领域需求陷入疲软，公司电源适配器和电动工具充电器受消费电子市场需求下行拖累，造成上半年营收同比下降。2023年上半年，公司实现营业收入12.95亿元，同比下降4.85%；实现归母净利润835.16万元，同比增长57.67%。但公司2023年Q2单季度实现营收、利润环比双增长，2023年Q2，公司实现营收7.76亿元，实现归母净利润662万元；毛利率为19.40%，同比增加4.55pct，公司整体盈利水平保持稳定。 基本盘业务稳健发展，积极开拓业务新领域。公司始终深耕开关电源行业，在聚焦主营业务的同时，进一步优化公司产品结构。电源适配器领域，公司持续优化产品结构，不断突破和拓展新客户资源，开拓智能家居相关以及无人机等新型电子领域。2023年上半年电源适配器业务毛利额达1.56亿元，同比增长26.28%；毛利率为19.21%，同比增加6.06pct。服务器电源领域，中高端服务器电源产品出货占比提升，产品结构持续改善，规模效应带动毛利率提升，盈利能力持续优化。2023年上半年，公司服务器电源业务实现营收2.80亿元，同比增加20.21%。其他电源领域，公司积极开拓如锂电类电动工具及家电充电器、工业充电机等新应用领域，便携式储能设备、电动两轮车及三轮车等领域的动力电池充电器等业务的订单开始增加，2023H1公司其他电源业务营收1.97亿元，同比增加7.39%，业务增长贡献明显。 研发投入力度不断增强，助力公司产品技术迭代升级。2023上半年，公司发生研发费用1.12亿元，同比增长23.81%，公司持续加大研发投入，紧跟行业上下游市场变化升级产品。截至2023年上半年，公司在深圳、杭州、上海、美国等地均设有研发中心。2023年2月，公司在东莞工厂规划的厂房建设已基本完工，并且已经增设深圳、赣州及越南的工厂产能。在高功率服务器电源方面，公司已有包括800W-3200W全系列CRPS电源、1300W-4000W高功率风冷服务器电源、1600W-3500W分布式浸没式液冷服务器电源以及30KW集中式浸没式液冷服务器电源等核心产品，主要应用于数据中心的边缘计算服务器及人工智能服务器、存储器、交换机等。伴随AI服务器需求逐步旺盛，同时公司加大力度推进新客户拓展，优化服务器电源产品结构，公司业绩或将稳步提升。 业务注重全球布局，积极打开国际客户市场。公司已与众多知名客户达成稳定的合作关系，客户粘性高。截止目前公司已在全球20多个国家与地区注册商标，在海内外拥有着丰富的客户矩阵：包括LG、HP、沃尔玛、谷歌、Roku、Honeywell、Technicolor、Sagemcom、TTi等；境内知名客户包括浪潮、大华、海康、和硕、星网锐捷、富士康、比亚迪等。服务器电源领域，2023年上半年，公司已陆续为浪潮、富士康、华勤、联想、中兴、新华三等客户出货，加强与头部客户的深度合作。伴随数据中心算力扩张以及国产替代的需求不断提升的发展趋势，公司产品将持续升级，进一步完善公司的客户矩阵，从而助力公司未来业绩稳步增长。 盈利预测与投资评级。我们预测公司2023-2025年归母净利润为1.34/1.79/2.38亿元，当前股价对应PE分别为45/34/26倍，基于电源产品市场景气度持续提升，国内外业务持续拓展，我们看好公司未来业绩稳健增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观市场经济风险，原材料价格波动风险，汇率波动风险，毛利率下降风险

事件：2023年8月23日公司披露2023年半年报：2023年H1公司实现营收12.95亿元，同比-4.85%，其中23Q2营业收入为7.76亿元，同比+4.78%，创单季度营收新高。毛利率方面，受益于客户及产品结构优化，公司23H1毛利率为19.40%，同比+4.55pct。净利润方面，公司23H1净利润为708.01万元，同比+33.67%，剔除股权激励费用后经营性净利润为4710.42万元，同比+21.94%。 AI浪潮来袭，公司服务器电源业务深度受益。以Chat-GPT为代表的AI大规模涌现对于现有算力基础设施供给能力提出了更高的要求，进而利好服务器电源行业的发展，公司服务器电源业务将受益于智能化市场因素带来的发展机遇期，迎来快速增长的契机。营收方面，23H1公司服务器电源业务实现收入2.8亿元，同比+20.21%。毛利率方面，受益于公司高价值量服务器电源产品出货占比提升，23H1公司服务器电源业务毛利率为19.74%，同比+1.75pct，服务器电源Q2单季度营收和毛利率皆实现环比快速增长。 高功率服务器电源产品进展迅速，海内外积极布局。公司为市场上少数能够实现高功率服务器电源量产的电源供应商，高功率服务器电源、浸没式液冷电源产品已通过核心客户的认证，其中高功率服务器电源能够应用于大模型AI服务器，23H1已陆续向浪潮、富士康、华勤、联想、中兴、新华三等知名客户实现出货。同时，公司积极拓展海外市场，在中国台湾、美国都建立销售队伍，推进导入海外客户，包括北美头部云厂商，目前已经和不少头部企业顺利建立联系。 募投项目脉络清晰，公司综合实力有望提升。公司于2023年8月推出新一轮募投项目计划，募集资金总额不超过6.45亿元：1）东莞欧陆通数据中心电源建设项目：为满足公司数据中心相关业务快速发展的需要，公司亟需扩充数据中心电源的生产规模。项目建成后，公司在数据中心电源领域的生产制造能力将得到进一步提升，产品生产工艺技术水平将得到进一步优化助力公司加速扩张数据中心电源业务，进一步提升市场份额；2）欧陆通新总部及研发实验室升级建设项目：公司业务在未来仍将处于快速增长阶段。因此公司亟须进一步拓展新的办公空间，满足公司实际运营需求升级。项目建成后，公司研发能力可得到进一步提升，加快公司新产品研发进程，同时公司运营管理效率也将进一步提高。 投资建议：我们预计2023-2025年实现收入30.94/38.96/50.40亿元，由于公司进一步加大研发投入以巩固领先地位，我们下调公司归母净利润至1.52/2.36/3.76亿元，以8月24日市值对应PE分别为31.48/20.30/12.71倍，维持买入评级。 风险提示：宏观经济复苏未达预期风险；竞争加剧风险；技术创新风险

公司专注于开关电源，产品系列广泛，形成了电源适配器、服务器电源和其他电源三大业务板块。其他电源板块中的充电桩充电模块是公司的新战略重点。 国内充电桩政策持续加码，充电桩建设加速2023年以来，国内持续出台政策鼓励充电桩建设，2月初八部委明确新增公用桩与公共新能源车比例为1:1的目标；4月末政治局会议强调加快推进充电桩建设；5月初国常会强调适度超前建设充电桩；在需求与政策的共振下，国内充电桩建设加速，我们预计25年国内充电桩市场空间有望突破700亿元，对应22-25年CAGR为50%。 充电基建落后，欧美需求向上2022年欧洲/美国公共充电桩保有量分别约为48/14万台，对应公共车桩比分别约为15:1/22:1，公用桩覆盖率仍有较大提升空间。政策方面，欧美持续出台政策推动其充电桩行业发展，政策支持力度较大的荷兰，21年公共车桩比为4.6:1，低于世界平均水平；美国于2022年2月提出未来5年内拨款50亿美元，用于建设全美范围内的快速充电网，该政策的落地有望促进美国充电基建加速放量。市场空间方面，我们预计25年欧洲/美国公共充电桩市场空间分别为225/91亿元，对应22-25年CAGR分别为78%/105%。 充电模块液冷技术领先，有望贡献新成长曲线欧陆通全资子公司上海安世博自主研发、生产了多款充电模块产品，包括75kW ACDC液冷模块、63kW DCDC液冷模块、30kW双向ACDC模块、25kW双向ACDC模块等。该类产品均采用碳化硅技术设计，推升效率极佳；海外认证方面，公司产品已符合欧标和美标认证，出海产品有望助力公司模块业务实现量利齐升。 盈利预测、估值与评级我们预计公司23-25年收入分别为33.2/40.9/50.4亿元，同比增速分别为22.8%/23.2%/23.3%，归母净利润分别为1.9/2.8/4.1亿元，同比增速分别为108.1%/48.8%/45.2%，三年CAGR为65%，EPS分别为1.84/2.74/3.98元/股，对应PE分别为32/21/15倍。考虑公司是国内优质电源开关企业，充电模块有望贡献新的业绩增长点，参考可比公司估值，我们给予公司23年50倍PE，目标价92.2元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，市场开拓不及预期，市场竞争加剧

深耕行业多年，国内领先开关电源制造商。欧陆通成立于 1996年，在 2005年正式进入电源适配器市场。为把握云计算、大数据以及数据中心等新业态快速发展的机遇，公司于 2014年在电源适配器的基础上拓展了服务器电源业务。除此之外，公司近年来也在积极其他领域，推出了电动工具，纯电交通工具充电器、充电模块等系列产品。业绩方面，公司 2022年实现营收 27.03亿元，同比增长 5.10%，毛利率为 18.16%，同比增加 2.55个百分点。展望未来，我们认为下游 AI 行业与新能源车、桩行业的蓬勃发展将利好公司业务发展，公司业绩有望快速提升。 AI 浪潮来袭，算力需求提升打开服务器电源市场空间。数字经济时代，数据量的快速增长，数据处理需求的不断提高以及数据资源的开放流动促进了算力开发与应用需求增长，推动服务器出货量提升，进而利好服务器电源市场。根据我们测算，单个 GPT-3量级的大模型能为 AI 服务器电源带来 3.8亿元的市场空间。公司服务器电源产品覆盖 60w 到 30kw 瓦数段，包括风冷、浸没式液冷在内的两大类电源产品及解决方案，可应用于数据中心的边缘计算服务器及人工智能服务器、存储器、交换机、5G 微基站等。客户方面，公司已与新华三、星网锐捷、富士康等下游知名企业展开合作，已成为多家服务器客户的重要供应商。 新能源汽车补能焦虑犹存，充电模块成长空间宽广。随着新能源汽车保有量不断提升，相应对充电桩的需求也将进一步提升。此外，新能源车动辄几十分钟的充电时间难以满足快充需求，充电桩输出功率提升乃题中应有之意。对充电设施的需求将同步带动充电模块市场快速发展。一方面，充电桩建设数量提升将直接推动充电模块市场规模上升，另一方面，充电模块将向大功率、高效率、高功率密度、宽电压范围趋势转变，液冷散热模式有望成为未来主流选择。公司发布的充电模块产品包括 75KW AC/DC 液冷模块、63KW DC/DC 液冷模块等产品，具备大功率、超快充、高散热等技术优势，均采用碳化硅技术设计，推升效率极佳，并且符合国际欧规、美规等严苛 EMI/EMC 等规格要求。作为充电模块市场的后起之秀，公司有望凭借液冷充电模块产品在行业做大做强。 投资建议：我们预计公司 2023-2025年归母净利润为 1.89/2.73/3.95亿元，对应当前 PE 倍数为 37.21/25.73/17.79。公司深耕电源领域多年，具备优异的产品品质、技术创新等优势，同时考虑到下游 AI 行业革命式发展叠加新能源车、桩热度不减，公司业务有望迈上新台阶，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏未达预期风险；下游新能源行业发展不及预期风险；竞争加剧风险；技术创新风险

事件：公司发布23年一季报，实现营收5.19亿元，同比-16.36%，归母净利润173万元，同比扭亏。 点评：收入同比负增或因为年初我国疫情刚过峰影响出货，以及全球经济不振带来电源适配器和其它充电工具等消费级电源增速下滑。净利润扭亏，净利率0.25%，费用总额1.05亿元，管理费用2927万元，较去年同期减少2313万元，系股权激励费用减少所致；财务费用增加802万元，美元汇率下降带汇兑损失；研发费用4968万元，同比增长但环比呈现下降态势，整体费用额趋稳。 毛利率19.48%，yoy+5.9pct，基本回到2021年原材料价格上涨之前水平。我们认为伴随服务器电源需求旺盛、充电桩电源模块批量供货，规模效应下公司毛利率水平有望持续提升。 公司深耕电源主业，我们认为，未来适配器电源基本盘增速有望超越行业，服务器电源有望高速发展。在新能源领域推出可应用于充换电设施的充电模块产品，坚持技术领先，在高研发投入期后，2023年公司业绩有望进入兑现期。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-25年归母净利润分别为1.83亿元、2.91亿元、4.49亿元，同比分别+102.5%、+59.7%、+54.1%。 公司产品技术领先，扩产能，投研发，精效益，随着高毛利率产品放量带来规模效应，有望迎来收入增长和毛利率提升的“双击”。长期看好公司服务器电源的拓展能力，充电桩高功率电源模块的市场潜力，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：疫情影响海外工厂，原材料价格剧烈波动，汇率风险，下游市场拓展、服务器客户拓展、其他电源业务增长不及预期。

事件：公司2022年实现营业收入27.03亿元，同比增长5.10%；实现归母净利润0.90亿元，同比-18.84%。其中Q4实现营业收入7.26亿元，同比增长0.39%，环比增长17.81%；实现归母净利润0.49亿元，同比增长655.28%，环比增长38.7%。 服务器电源业务高速增长，新产品技术指标领先。2022年公司服务器电源实现收入5.97亿元，同比增长106.94%；毛利率22.14%，同比增加4.15pct；营收占比增长至22.07%，成为公司第二大业务。公司服务器电源覆盖60w到30kw瓦数段，产品包括风冷、浸没式液冷在内的两大类电源产品及解决方案，可应用于数据中心的边缘计算服务器及人工智能服务器、存储器、交换机、5G微基站等，已成为多家头部企业的电源供应商。 人工智能及超算中心发展对算力要求更高，AI服务器的功率较普通服务器大幅提升；此外，凭借高效制冷、经济性等优势，液冷有望成为高密度机房的主流选择。在2023年浸没液冷智算产业发展高峰论坛上，公司获得了“优秀合作伙伴”证书，并推出浸没式液冷集中式供电架构产品（包括30kwPowerShelf和ATS2.5KWPSU）、浸没式液冷分布式产品（包括PSU和GPUPSU）及全系列钛金CRPS电源产品。 公司新产品技术指标领先，与头部客户共建液冷生态，公司数据中心电源业务有望持续保持高增长。 电源适配器业务韧性强，新能源充电桩模块有望成为新的增长点。2022年公司电源适配器实现收入17.61亿元，同比-2.41%；毛利率15.99%，同比增加1.68pct；营收占比为65%，为公司第一大业务。 公司电源适配器产品覆盖办公电子、网络通信、安防监控、智能家居、新型消费电子设备等领域，在下游需求整体疲软的情况下，公司笔记本电脑电源适配器收入同比增长16.42%；网络通信电源适配器收入同比增长5.21%；安防监控电源适配器营收同比增长11.30%。新能源领域，公司已推出用于充换电设施的充电模块产品，产品功率覆盖25KW、30-40KW及75KW液冷产品，有望为公司带来新的增长点。 投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.87亿元、2.75亿元、3.65亿元，对应EPS分别为1.83元、2.71元、3.59元，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格波动风险，下游需求不及预期。

事件：公司发布 22年年报，实现营收 27.03亿元，同比+5.1%，归母净利润 0.902亿元，同比-18.84%；单四季度营收 7.26亿，同比+0.39%，环比+17.8%，归母净利润 0.49亿元，同比+655%，环比+38.7%。拟向全体股东每 10股派发现金 0.91元。 点评： 全年收入增速受消费级电源所累，服务器电源高速增长，推出充电模块新产品。22年 Q1-4分别实现营收 6.2亿元、7.4亿元、6.16亿元、7.26亿元，同比分别+21.32%、+5.6%、-3.14%、+0.39%。其中收入端，在电源适配器和其它充电工具受全球经济不振增速下滑的影响下，服务器电源实现翻倍，收入占比 22%，较 21年底提升 10.8pct。利润端，在受股权激励费用摊销、研发高额投入带来 Q1亏损的情况下，随后Q2-Q4净利润分别为 0.347亿、0.355亿和 0.493亿逐季走高，Q4单季度毛利率 23.9%创历史新高。 公司深耕电源主业，我们认为，未来适配器电源基本盘增速有望超越行业，服务器电源有望高速发展。在新能源领域推出可应用于充换电设施的充电模块产品，坚持技术领先，在高研发投入期后，2023年公司业绩有望进入兑现期。 毛利率回暖，缘于原材料成本下降和收入结构改善双重因素。22年公司毛利率为 18.16%，较上年同期+2.55pct，受益于原材料成本下降和公司高毛利率服务器电源板块收入占比提升，Q1-Q4毛利率分别为13.6%、15.9%、18.7%、23.9%稳步提升。我们认为伴随服务器电源需求旺盛、充电桩电源模块批量供货，规模效应下公司毛利率水平有望持续提升。 高研发投入+股权激励奠定公司技术领先地位，扩建产能未雨绸缪。报告期内管理费用 1.37亿，yoy+65.1%，上升系股权激励费用约 6600万所致；研发费用 1.98亿，yoy+50.26%，研发费用率 7.32%，持续投入研发，坚持技术领先；完成总部升级、持续投入厂房和设备等固定资产，确保产能充足。以上因素短期或影响业绩，但有利于公司长远发展。 细数三大业务，“收获期”或将至1）电源适配器：营收 17.61亿元，占比 65%，同比-2.41%，毛利率15.99%，同比增加 1.68pct。其中办公电子在全年笔记本出货量同比下滑 19%的情况下实现收入同比增长 16.42%，安防增长 11.3%，网络通信增长 5.21%，同时在智能家居和无人机等新型市场实现交付。 2）服务器电源：营收 5.97亿元，占比 22%，同比+106.94%，连续第二年翻倍增长，作为长期战略重点之一，通过不断研发、持续招揽人才，凭借技术、响应速度等快速进入多家头部企业供应链体系，竞争力持续 提升。毛利率 22.14%，同比增加 4.51pct，源于中高端客户电源产品出货占比提升，同时带来规模效应，也有助于未来业绩实现。 3）其它电源：营收 3.31亿元，占比 12.23%，同比-29.82%，毛利率20.27%，同比增加 1.78pct。宏观经济下行影响电动工具需求，带来收入下滑。公司已经在新能源领域推出充电桩模块产品，有望成为主要增长点。 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2023-25年归母净利润分别为 1.83亿元、2.91亿元、4.49亿元，同比分别+102.5%、+59.7%、+54.1%。 公司产品技术领先，扩产能，投研发，精效益，随着高毛利率产品放量带来规模效应，有望迎来收入增长和毛利率提升的“双击”。长期看好公司服务器电源的拓展能力，充电桩高功率电源模块的市场潜力，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：疫情影响海外工厂，原材料价格剧烈波动，汇率风险，下游市场拓展、服务器客户拓展、其他电源业务增长不及预期。

事件：公司披露向不特定对象发行可转换公司债券预案，拟募集资金总额不超过7.88亿元（含7.88亿元），其中4.03亿元拟用于充换电设施的充电模块生产项目，2.70亿元拟用于新总部及研发实验室升级建设项目，其余为补充流动资金。 完善充电模块战略布局，乘风行业需求释放。充换电设施的充电模块生产项目旨在扩大充电模块产能，实施地点为长三角，拟投资金额为 4.03亿元。在能源转型和双碳背景下，我国和全球新能源汽车渗透率不断增长，充电设施缺口较大，充电桩需求快速释放，充电模块在直流充电桩成本中占比达 41%，有望充分受益于行业需求增长，为公司新增产能的消化提供有力保障。长三角新能源汽车产业链迅速发展，逐渐形成以上海为总部、在苏浙皖设制造基地的联动模式。公司现有生产资源主要在珠三角地区，新增长三角产能，把握行业机遇期，进一步完善产业布局。直流桩电压不断提升，工信部装备工业发展中心《中国汽车产业发展年报（2021）》，我国直流充电桩平均功率从 2016年的 63KW 提升至 2020年的 132KW。公司在 2022年末推出自主研发的充电桩 63kw 和 75kw 液冷模块，以及 25kw 和 30kw 的双向模块，部分产品采用碳化硅技术设计，推升效率高，并取得欧规、美规 EMI/EMC 等证书，产品技术突出，符合充电模块行业趋势。 增强研发技术储备，把握下游需求机遇。新总部及研发实验室升级建设项目旨在增强公司研发技术储备，丰富产品体系和竞争力，拟投资金额为 2.70亿元。开关电源涉及多学科交叉技术领域，产业集群度高，规模效应显著。公司深耕电源行业，不断延伸产品线，提高产品功率，拓宽应用场景，增强产品附加值和业务成长性，积极把握高功率、智能化、绿色化等发展趋势下的电源产品升级机遇。 根据中国信通院《数字中心白皮书（2022年）》，2021年我国在用数据中心机架规模达 520万架，同比增长 30%。随着我国各地区数字化转型的深入推进，数据中心投资力度有望加大，将会带动配套电源产品需求量增长。公司增强相关储备，有望进一步满足客户的精细化、个性化需求，提升市场份额并增加中高端产品占比，有望成为新增长点。 盈利预测、估值与评级：公司发布可转债预案，拟募资约 8亿元发力充电模块及其他业务领域，充分彰显公司对业务发展的信心。我们维持 2022-2024年归母净利润预测为 1.04、2.25、3.74亿元，对应 EPS 为 1.02、2.21、3.68元，剔除股权激励费用影响后归母净利润 1.70、2.51、3.84亿元，维持 “买入”评级。 风险提示：市场风险；原材料价格波动风险；客户较为集中的风险；次新股风险。

开关电源优质企业，紧抓行业机遇多维度布局业务。公司是我国优质的开关电源企业，电源业务营收规模在国内较为突出。公司2021 年营收为25.72 亿元，同比增长23 %，2022H1 营收为13.61 亿元，同比增长12%。公司深耕电源行业， 紧抓行业机会多维度发展，2022H1 电源适配器和服务器电源业务营收占比分别为69%和17%，产品结构向高毛利产品演进。公司产品通过多国多项认证，2021 年境外销售额占比超过60%，具备广阔的发展空间。 电源适配器：全瓦布局满足精细化需求，高附加价值产品放量带动营收增长。公司全面覆盖3 瓦-400 瓦电源适配器产品，2021 年在办公电子和安防监控领域两大应用场景营收同比增速为34%和60%。随着公司产品结构中中高端产品的占比逐渐增加，GaN 等高附加价值原材料的应用，叠加产品线不断拓宽，电源适配器业务有望实现量价齐升，营收进一步增长。 服务器电源：深度绑定头部客户，乘风国产替代业务高速成长。受益于数据中心不断扩张和多元化应用，2021 年我国服务器出货量为391 万台，2018-2021 年CAGR 为5.78%。公司2014 年布局服务器电源，早年绑定浪潮等头部客户，积极配合客户定制化需求，逐渐成为多家服务器客户的重要供应商。在服务器全产业链国产替代诉求增强、信创和“东数西算”政策的推进以及数据中心PUE 标准的颁布的背景下，业务迎来高速成长期，2022H1 营收同比增长150%。 其他电源业务：发展机遇众多，多产品发力。公司立足自身优势，不断开拓动力电池充电器等新业务领域，产品应用领域包括电动工具、家电充电器等，并积极布局应用于纯电交通工具电源、便携式储能产品电源等新能源相关领域的产品及业务。较早导入境内外头部客户产业链，大客户资源丰富是公司的重要特征之一。 盈利预测、估值与评级：公司深耕电源领域，电源适配器业务基本盘稳固，服务器电源业务高速成长。我们预测公司2022-2024 年营业收入将分别为31.45、41.90、54.96 亿元，归母净利润分别为1.04、2.25、3.74 亿元，对应EPS 为1.02、2.22、3.68 元，剔除股权激励费用的影响后归母净利润1.70、2.51、3.84 亿元，对应EPS 为1.68、2.47、3.78 元，参考相对估值以及绝对估值结果，我们给予公司57 元的目标价（按照剔除股权费用后的EPS 及对应22 年PE 34x 计算），首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：市场风险；原材料价格波动风险；客户较为集中的风险；次新股风险。

事件：公司发布22H1半年报，实现营收13.6亿元，同比+12.23%，归母净利润530万元，同比-92.57%；单二季度营收7.41亿，同比+5.6%，环比+18%，归母净利润3471万元，同比-5.8%，环比+118%。 点评：表观利润扭亏，服务器电源彰显强劲动能。公司在一季度受购买资产相关费用支出、一次性研发支出等费用大额增加影响，出现亏损，Q2在继续摊销1666万股权激励费用的情况下实现扭亏实属不易。源于服务器电源收入放量、产品结构改善和成本压力缓解带来的毛利率修复，以及部分汇兑收益。在消费相关电源产品收入承压的情况，服务器电源增长势头强劲，盈利持续优化。 营收规模持续增长，毛利率开始修复。公司订单延续2021年良好势头，单二季度收入7.41亿元再创历史新高。生产交付从年初疫情中恢复，行业竞争力进一步提升。同时半导体、磁性材料、电阻电容、线材、外壳等原材料供应紧张趋缓，成本走低，受此影响，公司上半年毛利率14.85%，同比下降1.6pct，单二季度毛利率15.9%，基本回到去年同期水平，环比增长2.31pct，毛利率修复势头良好。同时随着中高端产品板块的服务器电源收入占比提升，有望持续带动公司毛利率走高。 服务器电源成为第二大收入板块。 1）电源适配器：营收9.42亿元，同比+6.36%，毛利率13.14%，同比下滑2.91pct，原因是原材料涨价、疫情影响运营和扩产带来折旧摊销增加。公司积极开拓客户扩大份额，网络通信（+23%）、安防（+11.53%）领域实现正增长。 2）服务器电源：营收2.33亿元，同比+202.52%。作为长期战略重点之一，公司通过不断研发、持续招揽人才，凭借技术、响应速度等快速进入多家头部企业供应链体系，竞争力持续提升。毛利率17.99%，同比提高3.15pct，源于中高端产品出货带动且原材料成本开始下滑。公司已成为多家服务器客户的重要供应商，也是未来业绩保障。 3）其它电源：营收1.84亿元，同比-20.25%。受经济下行影响全球电动工具市场需求出现下滑。公司积极开拓家电充电器、新能源及储能领域新客户，并就原材料涨价向下游完成调价，实现板块毛利率18.84%，同比上升0.78个pct。 业绩低点大概率已过，公司将持续受益曾经投入。 公司过去一年完成了固定资产投资（包括越南新建厂房、东莞适配器扩产、购买房产升级总部等）、高级研发人员招募和股权激励等有益于公司长远发展的重大举措，也因此带来了上半年9426万元（yoy+139%）管理费用、9024元研发费用（yoy+75.7%）等大额支出，但对公司技术提升、客户开拓和粘性以及前瞻性技术储备有深远意义。伴随着公司产品结构改善，以及原材料成本压力缓解，我们判断公司毛利率向上拐点可能已出现，业绩低点大概率已过，有望实现腾飞。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-24年归母净利润分别为1.04亿元、2.81亿元、4.39亿元，同比分别-6%、+170%、+56%。公司当前订单饱满，扩产能，投研发，精效益，毛利率向上拐点出现后有望迎来收入增长和毛利率提升的“双击”。长期看好公司服务器电源的拓展能力，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：疫情影响海外工厂，原材料价格剧烈波动，汇率风险，下游市场拓展、服务器客户拓展、其他电源业务增长不及预期。

事件：公司发布21年年报，实现营收25.72亿元，同比+23.45%，归母净利润1.11亿元，同比-42.72%；单四季度营收7.22亿，同比+8.4%，环比+13.7%，归母净利润0.065亿元，同比-89%，环比-80%。拟向全体股东每10股派发现金1.3元。 公司发布22年一季报，实现营收6.2亿元，同比+21.32%，归母净利润-0.29亿，同比-186.4%。 点评：订单旺盛，公司竞争力持续提升。21年Q1-4分别实现营收5.1亿元、7.0亿元、6.4亿元、7.2亿元，同比分别+66%、+35%、+8%、+8.4%。 其中Q4单季度收入创历史新高。尽管Q3起收入受到了芯片紧张、越南疫情影响开工不足、东莞工厂限电等外部因素扰动以及美元兑人民币汇率下跌带来财务因素负面影响，全年来看，受益于公司客户订单量持续上升和公司竞争力的提升，2021年营收仍然实现同比23.45%正增长，实属不易。2022年Q1在深圳受疫情影响出货的情况下，实现营收6.2亿，同比+21.32%，充分体现了公司订单的增长和行业竞争力的提升。 毛利率受原材料涨价、汇率波动、折旧摊销等制约。21年公司毛利率为15.61%，较上年同期-5.98pct，22年Q1毛利率13.6%，同比下跌3.52pct，主要原因1）成本端：原材料占比70%-75%，半导体、磁性材料、电阻电容、线材、外壳等价格依然处于高位，成本继续攀升；2）收入端：境外业务收入占比约60%，主要以美元结算，汇率变化影响公司收入确认。公司已向下游客户提价并通过精细管理节省原材料，考虑到2022年原材料供需紧张有望缓解，我们认为未来公司毛利率有较大恢复空间。 2021年年三大业务齐增长1）电源适配器：营收18.05亿元，同比+15.47%，毛利率14.32%，同比下滑6.83pct，原因是原材料涨价、汇率波动和扩产带来折旧摊销增加。办公电子（+34.07%）、安防（60%）快速增长，同时开拓智能家居市场。 2）服务器电源：营收2.88亿元，同比+121.6%，作为长期战略重点之一，通过不断研发、持续招揽人才，凭借技术、响应速度等快速进入多家头部企业供应链体系，竞争力持续提升。毛利率17.63%，在成本上涨情况下同比+0.42pct，源于重点客户产品毛利率提升所致。同时年内订单增幅较高，也是未来业绩保障。 3）其它电源：营收4.71亿元，同比+22.97%。电动工具的无绳化、锂电化将为公司拓展新项目、新市场打下扎实基础。持续扩张，积蓄能量。 1）产能扩张：固定资产较年初+428%，系越南新建厂房及东莞适配器扩产完工，公司竞拍土地、购买房产用于研发、办公、业务等升级集团总部；在建工程较年初+316%，系东莞欧陆通信息设备制造中心项目和赣州电源适配器扩产项目尚未完工所致。 2）加大研发投入，完成股权激励：研发人员同比增长25%，完成154人股权激励，第一类限制性股票授予价格为32.87元/股。同时配合长期发展战略，公司研发费用投入加大，全年达1.32亿元，同比+91.6%，研发费用率5.12%，Q4单季研发支出0.48亿对利润影响较大；3）逐步形成大客户稳定粘性，研发团队和体系逐步完善。公司以知名客户高标准要求产品、技术、成本控制和服务等方面，并逐步形成稳定合作关系。同时在深圳、台湾、美国、杭州、上海等地设有研发中心，完善研发体系，招揽人才，提升公司研发综合实力。 2022年年Q1费用确认影响利润，静待毛利率拐点。 Q1受到管理费用摊销1666万（全年预计6667万）、人员引进和技术升级带来研发费用增加等因素共同作用下，净利润为-0.29亿，我们认为当前公司业务开展势头良好，经营管理举措符合公司长远战略发展，坚定看好公司未来在电源领域的成长性。 盈利预测：与投资评级：我们预计公司2022-24年归母净利润分别为1.13亿元、2.85亿元、4.2亿元，同比分别+1.9%、+151.9%、+47.1%。21年利润水平受多重制约因素影响，但我们认为这些因素都是周期性的，公司当前订单饱满，扩产能，投研发，精效益，外部扰动拐点出现后有望迎来收入增长和毛利率提升的“双击”。长期看好公司服务器电源的拓展能力，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：疫情影响海外工厂，原材料价格剧烈波动，汇率风险，下游市场拓展、服务器客户拓展、其他电源业务增长不及预期。

事件：公司发布限 制性股票激励计划，拟授予董事、中层管理人员及核心骨干员工共158人合计301万股限制性股票（第一类和第二类），其中首次授予241万股，占激励总股份数80%，预留60万股，占20%，授予价格32.87元/股。 点评：业绩考核目标彰显信心。 首次授予分三期解锁，需满足以21年为基础，22/23/24年营收增长不低于30%/65%/100%或净利润增长不低于50%/100%/150%，对应22/23/24年营收yoy 不低于30%/27%/21%或净利润yoy 不低于50%/33%/25%，每期归属的比例分别为40%、30%、30%。 预留部分分两期解锁，需满足以21年为基础，23/24年营收增长不低于65%/100%或净利润增长不低于100%/150%，每期归属的比例分别为50%、50%。（注：净利润为剔除股份支付影响的归母净利润）公司正值电源适配器、服务器电源和其它充电工具三块业务高速发展时期，其中服务器电源作为重点布局领域，借势国产替代与技术升级，快速放量。合理的激励计划有助于深度绑定核心研发、技术及销售人员，保障产品研发储备与市场拓展能力，体现公司信心。 充分考虑员工利益。本激励计划拟授予激励对象的限制性股票数量为301万股，其中第一类限制性股票60.2万股，第二类限制性股票240.8万股。针对第一类限制性股票，员工需在授予日出资获得股票，而第二类限制性股票，员工仅在满足相应归属条件和归属安排后，在归属期内以授予价格获得公司股票。第二类限制性股票在本激励计划中占比80%，体现公司充分维护员工利益。 22年费用摊销占比60%。预计本激励计划费用总额8022万元，21-24年分别摊销430万元、4904万元、1930万元、759万元，22年摊销金额较大，或一定程度影响净利润。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-23年归母净利润分别为1.48亿元、2.37亿元、4.10亿元，同比分别-23.6%、+60.2%、+72.7%。剔除股份支付影响，21-23年归母净利润分别为1.52亿元、2.81亿元、4.28亿元，同比分别-21.6%、+84.9%、+52.2%。21年利润水平受原材料涨价、海运成本提高、境外疫情、汇率波动等多重不利因素叠加影响，公司当前订单饱满，扩产能、投研发、精效益，外部扰动拐点出现后有望迎来收入增长和毛利率提升的“双击”。股权激励注入信心，长期看好公司服务器电源的拓展能力，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：疫情影响海外工厂，原材料价格剧烈波动，汇率风险，下游市场拓展、服务器客户拓展、其他电源业务增长不及预期。

事件：公司发布 2021年中报，上半年实现营收 12.13亿元，同比+46.6%，归母净利润0.71亿元，同比-10.2%，加权平均ROE 4.7%，较上年同期下降11.1pct。单二季度实现营收7.02亿元，同比+35.2%，环比+37.2%，实现归母净利润0.37亿元，同比-28.2%，环比+9.6%。 点评： 三大业务高速增长。分产品看，电源适配器/服务器电源/其他电源上半年分别实现营收8.86亿元/0.93亿元/2.30亿元， 同比+33.6%/+160.8%/+82.2%。1）电源适配器是公司最成熟的基本业务，横向拓展品类，纵深挖掘份额，以高于行业的增速稳定增长，其中显示器电源同比+96.9%，笔记本电脑电源同比+51.5%，安防监控电源同比+96.5%。2）服务器电源方面，公司目前为多家头部客户提供试产，报告期内已有部分转化为量产。政策上受益于国产替代，需求端数据中心规模扩张，叠加自身优秀的技术实力与快速响应的服务能力，服务器电源业务有望持续高增长。3）其他电源业务方面，电动工具充电器是增长驱动力，上半年收入同比+90.6%，未来持续高增来自无绳化渗透率提升、现有客户规模增长以及新客户拓展。 产能扩张保障后续增长动力。报告期内“东莞欧陆通适配器扩产项目”完工验收，公司形成深圳、东莞、赣州和越南四大生产基地，以珠三角为核心，全球化产能布局。珠三角地区具备成熟电子研发制造产业链，高端研发技术人才及生产工人充沛；境外设厂可增强供应链管理能力，稳定快速供应全球客户。目前公司不断扩充产能，在四大生产基地均新增产线，确保充足产能满足未来订单需求。 受原材料涨价影响利润承压，下半年有望改善。21H1公司毛利率16.45%，较上年同期下降4.55pct。分产品看，电源适配器/服务器电源/其他电源毛利率分别为16.05%/14.84%/18.06%，同比分别-4.74pct/-5.66pct/-3.28pct。分地区看，境内/境外毛利率分别为14.76%/17.39%，同比分别-1.73pct/-6.03pct。三大产品毛利率均有所下滑，主要原因是原材料涨价、新增产线折旧摊销成本增加；此外，境外业务受汇率波动影响下降幅度更大。公司采取多措施管控原材料压力1）已向下游客户提价，2）对部分原材料招标，寻找更低报价，3）精细管理生产流程节省原材料。公司具备转嫁成本能力，但有一定时滞，二季度毛利率压力较大，预计下半年逐步改善，全年成本可控。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-23年归母净利润分别为2.09亿元、3.86亿元、5.55亿元，同比分别+8.0%、+84.6%、+43.7%，当前市值对应PE 分别为28x、15x、11x。21年利润增速较低主要是受原材料急涨拖累，公司具备转嫁成本能力，下半年逐步改善，预计22年可恢复正常盈利水平。行业规模大，公司体量小，未来三年高增长无虞， 长期看好公司服务器电源的拓展能力，维持“买入”评级。 风险因素：疫情影响海外工厂，原材料价格剧烈波动，汇率风险，下游市场拓展、服务器客户拓展、其他电源业务增长不及预期。