事件: 10月31日,新华传媒发布2014年三季报,公司实现营业收入12.66亿元,比上年同期增长1.11%;归属于上市公司股东的净利润为1836万元,比上年同期降低77.98%。 点评:上海报业集团新媒体布局渐次展开、上市公司资本运作平台价值凸显,继续维持“买入”评级。 上海报业集团的三大目标:据媒体报道,上海报业集团总裁裘新在“2014年2014年度经济工作会议上的讲话”中提出了集团的三大目标,分别为:力争成为中国最有影响力、最有竞争力的报业集团,率先实现向新型主流媒体的转型,成为一个文化产业传媒集团。我们认为新华传媒作为报业集团唯一上市公司平台,未来将受益于集团对报业资产的重组优化与新媒体业务的布局转型。 澎湃、界面、八二五新媒体产业基金:上海报业集团自去年10月份正式挂牌成立以来,在新媒体领域展开了积极布局,重点包括:澎湃(www.thepaper.cn)7月22日上线,定位是植根于中国上海的时政思想类互联网平台,以最活跃的原创新闻与最冷静的思想分析为两翼,是互联网技术创新与新闻价值传承的结合体。属于上海报业掌门人裘新新媒体战略集中于两种模式“第一种是通过优质原创内容吸引流量,依靠海量用户来获取广告收入;第二种是面对窄众人群,以高度专业化的内容和精准服务获得用户付费收入”的第一种;界面(www.jiemian.com)9月22日正式宣布上线公测,股东包括上海报业,小米科技、360、海通证券、国泰君安、联想弘毅、卓尔传媒,“界面”第一阶段上线的产品涵盖原创新闻、摩尔金融、全球乐趣、公司急聘、界面之选五大板块。原创新闻:每天至少30篇公司报道,一网打尽明星公司;摩尔金融:汇集300位顶尖分析师的专业证券投资平台,挖掘业绩最好的专业人士为用户提供个人资产配置服务;全球乐趣:30位年轻人为你搜罗意想不到的新鲜事,做中国Business Insider;公司急聘:推荐300家明星公司最炙手可热的岗位,第一时间了解公司动态;界面之选:50位时尚编辑在全球范围内帮你寻找好产品,定制解决商务男士的消费需求。8月20日,由上海报业集团、元禾母基金和华映资本共同发起的八二五新媒体产业基金正式启动,该基金目标规模为12亿元人民币,主要用于投资互联网新媒体行业微盟、慧银信息和东方华尔成为首批签约企业。其中,微盟是目前中国最大的微信开发服务商,慧银信息致力于打造智能pos云平台,东方华尔则是目前国内最大的理财规划师在线教育企业。 2014年是传统媒体转型年:2014年A股传统媒体上市公司包括中文传媒、皖新传媒、长江传媒、粤传媒等都在通过并购重组手段积极推进业务转型,进军新媒体领域。8月份习近平主席提出了“推动传统媒体和新兴媒体融合发展,要遵循新闻传播规律和新兴媒体发展规律,强化互联网思维,坚持传统媒体和新兴媒体优势互补、一体发展,坚持先进技术为支撑、内容建设为根本,推动传统媒体和新兴媒体在内容、渠道、平台、经营、管理等方面的深度融合,着力打造一批形态多样、手段先进、具有竞争力的新型主流媒体,建成几家拥有强大实力和传播力、公信力、影响力的新型媒体集团,形成立体多样、融合发展的现代传播体系“要求。 维持“买入”评级:我们看好在报业集团加大新媒体业务布局背景下,上市公司作为唯一资本运作平台的潜在价值。预测公司2014~2015年EPS分别为0.05元、0.09元、0.12元,继续维持“买入”评级。 风险提示:并购整合低于预期风险等。

上海报业集团成为新控股股东:新华传媒原控股股东解放日报报业集团于2013 年10 月28 日和文汇新民联合报业集团整合重组成立上海报业集团,合并后的上海报业集团资产预计达到208.71 亿元,净资产为76.26 亿元,发展目标是构建大型的综合型文化产业集团。 财经新媒体是重要布局方向:凭借品牌和内容优势,人民网成为中国第一家在 A 股上市的新闻网站,也是国内第一家实现新闻采编业务和经营业务整体上市的中央媒体。人民网作为人民日报社下属的新媒体项目, 其发展历程对上海报业集团布局新媒体有一定的借鉴意义。结合地缘优势,我们判断财经类新媒体应是上海报业集团未来重要的布局方向。 SMG 市场化改革是参照系:上海东方传媒集团(SMG)在过去10 多年的发展历程中,收入从17 亿元增长到154 亿元,增幅高达800%,旗下主要业务板块如百事通、东方购物在创立之初就引入了外部投资者,按照市场化机制运转,实行董事会领导的法人治理结构,我们认为这些成功经验对上海报业集团未来的发展有重要的参考价值。 公司作为集团唯一上市公司平台将受益于这一进程。公司过去几年报刊及广告收入在新媒体的冲击下出现连续几年的负增长,总营收也处于不断下滑态势,业务转型已迫在眉睫。我们认为公司作为集团唯一上市公司平台,未来将受益于大股东上海报业集团对报业资产的重组优化与新媒体业务的布局转型。 盈利预测与投资评级:在现有业务框架下,我们预测公司2013 年、2014 年、2015 年收入分别为16.16 亿元、17.78 亿元和21.33 亿元,归属于母公司的净利润分别为9200 万元、12200 万元和14700 万元。公司现有市值100 亿左右,未来随着新媒体业务的开展,市值有较大上升空间,给予”买入”评级。 风险提示:此次报业集团合并力度大,涉及百亿资产,人员众多,重组的进程存在低于预期风险;此为大型报业集团合并重组的首例,无成功经验可借鉴,改革方向、路径、能否达到合并初衷尚有不确定性

上海新一轮国企改革总体方案呼之欲出,我们预期上海报业集团成立后,将在2014年将成为上海文化国资整合的先行代表,集团对报业资产的重组优化与向新媒体全力突围,为其旗下唯一资本平台新华传媒相关业务的重组、资产注入与新业务拓展提供诸多可能空间;公司已在电子商务等领域实现新业务拓展的初步成功,我们判断在大股东重组后,公司将重新整装待发,作为区域垄断性的龙头集团,将因资源的集约性与发展的标杆性实现新的突破,首次覆盖给予增持评级,预测2013-15年EPS分别为0.10元、0.14元和0.17元,并鉴于公司特殊的行业地位与2014年改革推进对公司业绩的带动,建议按2014年业绩给予估值,按PE100x估值,目标价14.00元。 关键假设:公司作为上海报业集团组建后唯一上市平台,充分参与集团突破创新。 公司正在经历与以往不同的变化:1)控股股东重组成立上海报业集团,在全市新一轮国企改革目标下,担负上海市报业影响力与经济效益双突破的重任,作为其旗下唯一资本平台,主要业务或将因集团报业资产重组优化而出现调整;2)公司电子商务等新媒体业务已经成为拉动业绩的最主要方面,并持续向好发展。作为上海是报业体制改革的唯一资本平台,我们看好公司未来的重组、资产注入与新业务拓展等可能。 催化剂:集团报业资产重组优化、向新媒体突破及对传统媒体的带动。 核心风险:重组与改革进程或效果不达预期。

事件: 十八届三中全会做出关于全面深化改革的决定,涉及文化国企改革,并提出文化国有企业可通过“特殊管理股”进行制度上的创新。 点评: “特殊管理股”的创设,解决国有传媒企业的激励机制问题,将唤醒沉睡多年的文化国有资产。在新制度下,包括公司在内的文化国企,在运营质量、管理绩效和业务空间等方面将优化提升,增添传媒板块的活力。 公司下一步的拓展,我们认为将会沿着两条线进行:一是资产运营的整合优化;二是开展全媒体及文化创意产业领域的尝试。根据公司10月底的公告,储备多年的成城广场项目成为新华传媒旗下的文化资产。项目位于上海市重点发展的虹桥板块,按规划将建设成一座商业文化Mall,集文化、商业、游艺、演艺为一体,成为上海一个新的文化地标。这个项目符合公司确立的三大转型方向之一--“文化空间”方向,开发运营取得经验,可以在未来2-3年内复制类似的文化项目。在传媒服务、新媒体平台这两个转型方向上,浙报传媒、粤传媒等以报业为基础的上市公司,其改革探索也有借鉴意义。 对于市场高度期待的资产注入,我们分析认为,上海报业集团的后续发展,以报业为基点,向新媒体、文化创意产业领域发展,拓宽业务空间,逐步由报业集团发展到多媒体、全媒体集团,成为专业化、市场化、国际化的大型综合文化传媒集团,是符合集团的政治地位、市场地位、业务基础的一条路径。新华传媒公司作为上海报业集团的资本平台,也是上海最重要的上市文化企业之一,地位突出,政治期待与社会期待很高,行业关注度和示范意义也举足轻重,因此,我们认为,集团对于公司的整合及后续发展将慎之又慎,在全面调研和通盘考虑之下拿出最优化的方案,促进上市公司的战略推进,既不断提高经营质量和绩效,又为长远的转型提升布下良好的开局。我们预计后续看点会较多。 投资建议: 预测2013-2015年EPS为0.16元、0.17元、0.19元。建议关注上海报业集团整合重组后的进展,以及后续有望出台的上海市深化国企改革的相关方案,构成短期催化剂。增持评级,目标价12元。

2010年,公司实现营业收入23.07亿元,同比增长1.32%;营业利润2.40亿元,同比下降10.84%;归属母公司所有者净利润2.00亿元,同比下降14.01%;每股收益0.19元(按最新股本摊薄)。利润分配预案为:每10股派现金0.50元。 2011年一季度,公司实现营业收入4.47亿元,同比增长0.13%;营业利润4,800万元,同比增长33.99%;归属母公司所有者净利润4,088万元,同比增长38.95%;每股收益0.04元。 公司为地处上海地区的发行行业龙头企业,主营业务包括报刊及广告、图书发行以及文教用品销售等业务。其中,报刊广告和图书发行业务占营业收入的比重分别为51.61%和37.71%,是公司收入的主要来源。2010年,公司主营业务微幅增长,其中,图书发行业务同比增长8.33%。2010年,公司新开门店8家,新增门店面积近5,000平方米,同时公司又取得了全市中专职学校教材的总发行权,公司图书发行业务增长情况较好。2010年公司净利润下降主要是由于:1)公司期间费用率提升幅度高于综合毛利率;2)资产减值损失4,063万元,同比增长198.21%。2011年一季度,由于公司期间费用率和资产减值损失与去年同期相比有所下降,同时投资收益同比增长27.79%,公司净利润实现大幅增长。 期间费用率出现波动。2010年,公司期间费用率23.72%,同比上升1.56个百分点。2011年一季度,公司期间费用率25.57%,同比下降1.59个百分点。2010年,由于公司发行短期融资券8亿元,利息支出大幅增长,公司财务费用率同比提升1.10个百分点。2011年一季度,公司确认了对成城项目财务资助款的利息收入,财务费用率同比下降1.24个百分点。 成城地产项目有望提升公司价值。成城地产项目地处上海虹桥商务区,地上建筑面积约28万平方米,此前由于巨额债务及土地使用权问题成为烂尾楼项目。2010年10月,公司以象征性的1港元的价格以及财务资助13.2亿元等相关条款受让成城地产项目70%的权益。2011年4月,公司引入新的投资者红星集团。红星集团是一家家居连锁企业,拥有优质的融资平台和丰富的房地产开发经验。红星集团的加入使得成城地产项目土地使用权问题解决的概率大增。根据该地区周边商业地产的价格,成城项目未来的增值空间较大。 盈利预测:我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.22元、0.23元和0.25元,按4月28日收盘价7.31元计算,对应的动态市盈率分别为33倍、31倍和30倍,鉴于公司地产项目具有较大的升值空间,上调公司的投资评级至“增持”。

2010年净利润低于预期,一季度净利润符合预期:2010年公司实现营业收入23.1亿元,同比增长1.32%,净利润2.0亿元,同比减少14.1%,对应EPS0.19元,低于我们预期0.21元/股。公司同时拟每10股派发现金红利0.50元。2011年一季度营收4.47亿元,同比增长0.13%,净利润0.41亿元,同比增长38.95%,对应EPS0.04元,符合我们预期。 主营业务毛利率相对稳定,期间费用及其他项影响净利润同比增幅:公司2010年毛利率37.12%,2011年一季度毛利率36.18%,毛利率相对稳定。2010年净利润同比减少主要是销售费用、财务费用及资产减值损失增幅超过收入增幅所致。2011年一季度净利润同比增长受到了财务费用(一438%)、资产减值损失(同比减少89.8%)及投资收益变动(27.79%)的影响。 连锁商业地产业态提升公司资产价值:借鉴海内外书业的成功经验,公司收购了大虹桥商圈的成城购物中心项目,拟建设大型文化MALL新业态,以进一步支持图书业务的发展。此外,连锁公司在前期网点优化的基础上,今年新开了松江地中海店、奉贤南桥百联店、阂行龙茗店、徐卢友谊商城店、浦东证券大厦店等8家门店,新增门店面积近5000平方米,有利于图书及其他用品的销售。 重组杨航传媒体现渠道经营新思路:公司同时公告出资1806万元收购中润广告持有的杨航传媒30%股权,收购完成后杨航传媒将成为公司全资子公司;此外公司向杨航传媒以现金增资人民币1亿元,并将杨航传媒更名为渠道传媒有限公司,突出其渠道类特定细分市场定位。我们预计重组完成后,渠道传媒公司将复制其在上海地区的成功经验和模式向全国其它城市扩张,实现渠道传媒做大做强的战略。 风险因素:新媒体对传统媒体的替代效应;基于移动终端业务发展不及预期的风险。 盈利预侧、估值及投资评级:新华传媒作为中国经济重地上海重要的传媒文化公司,在深化文化体制改革大背景下,新华传媒发展需要有新的思路,我们需跟踪观察,维持公司“增持”评级。新华传媒(11/12年摊薄后EPS0.20/0.21/0.22元,10/11/12年PE37/36/35倍,当前价7.31元,维持“增持”评级)

业绩简评 新华传媒2010年实现营业收入23.07亿元,同比增长1.32%;实现净利润1.59亿元,同比下滑7.88%;EPS0.19元,业绩低于预期。分配方案为每10股派现金红利0.50元。 经营分析 主业平稳增长,数字阅读业务发展低于预期:2010年公司各项主业平稳增长,图书发行业务收入增速8.33%,毛利率与去年整体持平。广告业务收入较去年同期增长1.35%,毛利率小幅下滑0.67个百分点。音像制品、文教用品业务也整体维持稳定。数字阅读业务推进程度低于预期,新华解放数字阅读传媒公司由于成本投入在组建首年处于亏损状态。而中润解放传媒公司商誉减值准备1600万元,新华连锁公司计提存货跌价准备1360万元,直接拉低公司业绩接近0.04元;2010年业绩低于预期存在一定的会计估计调整影响因素。 关注传媒主业重塑,延伸上下游产业链:今年公司对内部业务的调整力度会比较大,将一改此前报刊和对应广告公司的运作模式,将能够横向整合的媒体资源与上下游产业链进行整合,将形成渠道、房地产、教育、生活、文化金融等多个业务板块,同时也为成城文化项目建成后的文化Mall业态奠定产业基础-以传媒定义百货、定义目标客户群、定义行业的商业模式。尽管短期内主业架构的大幅调整无法产生即时的经济效益,但我们认为,这种略有超前的产业布局将有助于公司摆脱目前一线城市平面媒体的发展困境,进入一个更为广阔的市场空间。 盈利调整与投资建议 我们下调公司2011-2013年的盈利预测分别为0.212元、0.282元、0.332元。对应当前股价PE估值分别是34、26、22倍,处在国内传媒上市公司平均水平。 短期内公司股价有望受益于成城文化项目土地证落定后对于公司价值产生积极影响,但公司长期价值的最终落定还需主业架构调整初见成效以及具有创新商业模式的成城文化项目投入运营并开始显现其差异化的盈利能力。考虑到公司超前的产业布局,在文化Mall项目以及广告资源横向整合取得实质性进展后有望逐步释放业绩,我们维持“买入”评级。

业绩符合预期,主业经营稳健 新华传媒2010年实现营业收入23亿元,同比增长,实现归属于母公司股东净利润2亿元,EPS 为0.19元,基本符合市场预期。 2011年1季度实现营业收入4.47亿元,与去年同期基本持平;实现归属于母公司净利润4088万元,同比增长39%,费用率均有所下滑,EPS 为0.04元,符合我们在1季报业绩预览中的预测。 主业经营相对稳定,投资成城项目借款带来利息费用的大量增加以及资产减值损失对业绩带来了较大的影响。 传统业务保持稳定,积极向新媒体领域拓展寻求增长点 图书业务:新增全市中专职学校教材的总发行权,进一步巩固与提升其教材业务; 积极探索新的业态,包括在世博园区开设了一家以阅读体验为特色、数字化概念的3.0版新华书店,着手建设大型文化MALL 新业态,进一步支持图书业务的发展。 报刊经营与广告:地产、IT 等行业广告资源比重下降,而汽车、个人用品、家电手机卖场、家用电器等行业的广告业务增长明显,通过积极策划各种营销活动推进广告业务,最终保证了广告业务的稳定。通过代理解放集团旗下手机报I-NEWS 广告业务正式介入移动互联网广告领域,成为未来广告业务的新看点,同时非市政类报纸的跨地域扩张也有望形成新的经营亮点。 数字阅读:公司努力打造分享无限阅读体验的数字平台和实体平台,“新华E 店”平台已经实现开放,公司积极应对出版业数字化的变革趋势,未来数字发行平台将是公司推进业务转型的一个重要看点。 传统媒体业务加强内部资源整合,挖掘资源利用效率,有望使得盈利能力有所提升。同时积极探索在新媒体领域的盈利模式,寻找未来的增长点。 投资文化地产项目,推进业态布局完善产业链价值 公司所成城项目通过引入战略投资者大大降低了公司的运营和财务风险,该项目通过专业团队的运作,公司将获取稳定的财务收益的同时分享项目后期的收益,今年的利息收入将会大幅增加,同时模式的可复制性将大大丰富公司的经营业态,奠定其长远发展的基础。尽管该项目短期实现盈利较难,但是对公司业态延伸的战略布局具有重要意义。 盈利预测与投资建议: 我们预计公司2011-2013年每股收益分别为0.25、0.31、0.35元,同比分别增长32%,20%,14%,对应当前股价估值分别为29、24、21倍。 目前的估值水平处于传媒板块的中端,我们认为公司传统媒体业务维持稳定,认可其积极的推进向新媒体领域的探索,业态的延伸战略,短期来看对业绩影响有限,长期的转型效果值得关注,我们首次给予其“增持”评级。 风险分析: 新媒体转型效果低于预期,传统媒体下滑严重

公司今日公告成城购物广场项目引入合作伙伴红星集团,引入后的新华传媒、澳中国际和红星集团分别拥有成城购物广场项目40%、15%和45%的权益。红星集团为此次合作投入现金5.7亿元,该部分资金用于归还新华传媒和澳中国际之前为项目公司提供的财务资助中的一部分,后续项目复工、建设以及运营所需资金由红星集团筹措并以借款形式向项目公司提供。 红星集团是一家创办24年的民企,已在中国大陆58座城市开办了76家商场,2010年销售额达396亿元,主要商场业态“红星美凯龙”家居Mall是中国家居流通业第一品牌,集团具有良好的公共关系、融资平台和融资优势。目前,集团已涉足百货购物中心、综合体项目,并引入海外管理集团和百货界资深人士。此外,集团其它房地产经验也比较丰富,旗下上海红星美凯龙房地产有限公司目前在十几个城市开发高品质房地产项目。 根据红星集团注资方式计算,目前处于停工、烂尾并且土地用途为“绿地、仓储”的成城购物广场的价值已经达12.67亿元,未来复工建设并进入运营后继续增值的空间仍很大。根据我们对周边地价、物业价值的分析,该项目建设完成后价值将在70亿元左右。红星集团的介入标志着成城购物广场主力店确定,将补充该项目过去缺失的ShoppingMall招商和运营能力,并且项目融资能力也将大大增强,使项目未来价值实现的确定性显著增强。 预计公司2010年、2011年和2012年的收入分别为22.4亿元、23.6亿元和25.0亿元,归属母公司净利润分别为2.3亿元、2.6亿元和2.7亿元,收入和利润全部来自于传统业务。根据对公司历史估值、传统传媒板块历史估值和2010年估值水平的分析,给予公司传统业务25倍至34倍的估值区间,则公司传统业务的价值区间为64亿元至87亿元。 考虑成城项目能够为新华传媒内在价值增厚约22亿元,新华传媒总合理价值区间则为86亿元至109亿元,折合每股合理价值区间为8.23元至10.44元,目前股价8.31元,处于区间下限,距上限26%,维持“增持”评级。 风险提示:传统业务波动较大;成城项目土地用途为“绿地、仓储”。

事件 新华传媒发布公告,成立专业的管理公司——上海新华红星资产管理有限公司对成城项目进行营运管理,并引入红星家具集团向管理公司溢价增资5.7亿元;增资完毕后,新华传媒、澳宇投资、红星集团将分别持有管理公司40%、17.14%、42.86%的股权。在红星集团向管理公司增资并办理工商登记手续的同时,澳宇投资将其持有的管理公司2.14%股权以0.3亿元的价值转让至红星集团名下,最终新华传媒、澳宇投资、红星集团将分别持有管理公司40%、15%、45%的股权。 评论 引入战略投资者降低了公司对成城项目的运营和财务风险:(1)增资完毕后,管理公司向项目公司提供财务资助款项6.66亿元,该财务资助款项专项用于清偿原由项目公司按照一年贷款基准利率标准向新华传媒支付财务成本的财务资助款项4.66亿元,向澳中国际支付财务成本的财务资助款项2亿元。且项目公司就其余应付新华传媒的8.94亿元于每季度按照每年10%的标准支付财务成本。换言之,红星集团增资红星资产管理公司后,新华传媒开始逐步回收13.6亿的财务成本款项。公司投入成城项目的资金压力得以缓解。(2)红星集团负责为项目公司筹措成城项目复工、建设及运营所需的缺额资金,以向项目公司提供借款和/或代垫款的形式提供。换言之,新华传媒不必为成城项目的运营继续投入资金,仅获取项目收益。因此对成城项目的运营和财务风险大大降低。 与红星集团合作有利于管理公司组建专业化的文化mall管理团队:(1)管理公司董事会成员共5人,其中新华传媒推荐2人、澳中国际推荐1人、红星集团推荐2人;管理公司董事会授权处理事项必须由董事会4名以上董事同意方能实施。(2)管理公司的总经理和财务总监人选将均由红星集团提名,财务副总监人选由新华传媒提名。管理公司决策团队的组建模式遵循规范的法人治理结构进行设置,且充分利用了红星集团的人才优势,有望组建具备丰富经验的文化商业mall专业管理团队。 新华红星资产管理公司将作为专业的文化mall运作平台逐步实现跨区域连锁扩张:成立专业的管理公司作为责任主体对成城项目开展完全市场化的运作,在项目运作良好的情况下,有望借鉴商业mall的连锁模式,为新华传媒的跨区域迈出实质性的步伐。成城项目旨在模仿台湾诚品书店模式,打造大陆的文化名片;诚品书店在台湾已有53家分店,成功地采用复合式经营和连锁经营的方式实现阅读、鉴赏、交流学习、休闲等丰富的文化体验。专业的管理投资平台通过市场化运作一旦形成成功的开发运营模式,异地复制的可能性大为增加,公司计划通过管理公司在3到5年内另行拓展2-3个类似项目的开发与经营,实现传统业务的转型和可持续发展。 投资建议 暂不考虑成城文化项目投入运营后可能产生的影响。我们预测公司2010~2012年每股收益分别为0.246元、0.285元和0.33元,当前股价的动态市盈率分别为33.6倍、29.1倍和25.1倍,处在平面媒体类公司平均水平。成城项目建设期15个月,短期内对于盈利不产生明显影响。然而,我们在对公司进行估值时必须考量成城文化项目土地证落定后对于公司价值产生的积极影响:我们对于现有平面媒体主业业绩按照25~30倍PE计算(以2011年业绩为基础),价值预计在74~89亿元,加上成城文化项目的资产权益价值60亿元,公司潜在价值预计在134~149亿元。 考虑此种估值方法必要的安全边际,我们据以上估算价值的80%计,也在107~120亿元,即每股内在价值为10.20~11.50元。据此,我们维持对公司的“买入”评级。 我们想提请投资者关注的是,近期包括商业地产在内之地产板块的整体走强成为了推高市场对公司内在价值关注度的重要催化剂,而公司长期价值的最终落定还需主业架构调整初见成效以及具有创新商业模式的成城文化项目投入运营并开始显现其差异化的盈利能力。

我们认为目前新华传媒87亿元的市值并没有真实反应公司包含成城购物广场和传统传媒业务在内的价值。成城购物广场项目占地7.7万平米,规划建筑面积28万平米,是位于上海虹桥商务中心附近的最大的纯商业项目。目前该项目处于接近封顶状态,所在土地的使用权为绿地和仓储。 随着上海新闻出版业十二五规划的推出、文化创业产业十二五规划编制的推出以及虹桥商务区建设启动,预计定位于文化Mall的成城项目所在地块使用权有望变更为商业用地,变更后项目在融资以及租赁、经营方面将更为畅通。根据周边土地出让价格、住宅价格、商业项目价格以及虹桥商务区的发展等,我们认为成城项目可为新华传媒带来约38亿元内在价值。 在公司传统传媒业务中,报纸广告业务已经占据上海市场50%左右,总体竞争力较强,2010年下半年市场份额有所上升,有望在2011年恢复增长;图书销售业务经过2008年开始的两年多的调整后,重新步入上升期,未来入学适龄儿童增加和网络销售发展将推动图书销售业务增长。整体上,公司传统业务已经在2010年下半年走出低谷,未来呈缓慢上升趋势。 预计公司2010年、2011年和2012年的收入分别为22.4亿元、23.6亿元和25.0亿元,归属母公司净利润分别为2.3亿元、2.6亿元和2.7亿元,对应EPS分别为0.20元、022元和0.23元。根据对公司历史估值、传统传媒板块历史估值和2010年估值水平的分析,给予公司传统业务25倍至34倍的估值区间,则公司传统业务的价值区间为64亿元至87亿元。 新华传媒包含成城购物广场和传统业务总的合理价值区间为102亿元至125亿元,折合每股合理价值区间为9.76元至11.96元,较目前股价有18%至43%的空间,但新华传媒历史估值水平较高,同时新华传媒业绩增长缓慢,所以综合评判,我们对新华传媒的首次评级予以“增持”评级。 风险提示:上海报刊广告市场竞争激烈;公司的新华书店图书销售体系所受到的互联网B2C冲击可能超出预期;成城购物广场项目所在土地的使用权变更有可能无法获得,并且商业地产开发所需经验新华传媒比较欠缺。

评论: 成城文化项目有望在上半年获得土地证,资产价值“不可同日而语”:公司在2010年10月以13.2亿元获得位于大虹桥地区一处目前规划建筑面积为28.19万平米的物业70%股权,即成城文化项目,该处物业原为烂尾楼,由于历史原因,土地证一直未能落实,也因此使得此资产价值无法得到充分体现。而根据我们的了解,新华传媒以其国有控股传媒企业的行事风格,不会在没有丝毫把握落定土地证的情况下介入如此大规模的烂尾楼项目,近期,该项目已经启动重新开工前的准备工作,落实项目土地证应只是个时间问题,而我们的判断上半年解决此问题应是大概率事件。上海目前正着力打造以虹桥交通枢纽区域为中心的虹桥商务区,凭借航空、高铁、高速公路一体化的便捷交通,规划将其建设成为面向长三角的会展中心、国际高端商业中心、国际商务中心和上海国际贸易中心,大虹桥地区在上海未来的规划中将成为承载西部增长极的新支点。在此背景下,土地使用权证落实后的成城文化项目的资产价值将“不可同日而语”。参照大红桥地区平均3万元/平米的商业地产价格,项目将近百亿市值,即使考虑后续投入可能会通过引入战略投资者的方式(牺牲部分股权)进行,这也将为公司带来近60亿的资产价值增加。 2011年重塑传媒主业架构,延伸上下游产业链:今年公司对内部业务的调整力度会比较大,将一改此前报刊和对应广告公司的运作模式,将能够横向整合的媒体资源与上下游产业链进行整合,将形成渠道、房地产、教育、生活、文化金融等多个业务板块,同时也为成城文化项目建成后的文化Mall 业态奠定产业基础-以传媒定义百货、定义目标客户群、定义行业的商业模式。尽管短期内主业架构的大幅调整无法产生即时的经济效益,但我们认为,这种略有超前的产业布局将有助于公司摆脱目前一线城市平面媒体的发展困境,进入一个更为广阔的市场空间。 2011年上海平面媒体广告市场总体平稳,公司现有业务有望稳中有升:就各个主要行业广告投放的预算考量来看,2011年上海平媒广告市场可能与2010年基本持平。卖场广告会继续保持较高的广告预算;2010年国金中心开业,带动了奢侈品广告投放的大幅增加,总体还是保持在较高的水平;旅游行业的广告预算依然会保持较快增长;广告投放冲击最大的行业来自于汽车,购置税调整、外地车牌限行、北方市场的购车限制都会在一定程度上影响乘用车厂商的广告投放,但这部分的损失可能会由通信广告予以弥补,2010年经历了人事地震的中移动将重新回到正常轨道,会增加广告预算。因此,总体来看,相较2010年,上海平媒广告总体能够保持稳定,而公司作为上海平媒市场的垄断寡头也将获得稳定的业绩表现。 投资建议: 暂不考虑成城文化项目投入运营后可能产生的影响。我们预测公司2010~2012年每股收益分别为0.246元、0.285元和0.33元,当前股价的动态市盈率分别为35.4倍、30.6倍和25.7倍,处在平面媒体类公司平均水平。然而,我们在对公司进行估值时必须考量成城文化项目土地证落定后对于公司价值产生的积极影响:我们对于现有平面媒体主业业绩按照25~30倍PE 计算(以2011年业绩为基础),价值预计在74~89亿元,加上成城文化项目的资产权益价值60亿元,公司潜在价值预计在134~149亿元。考虑此种估值方法必要的安全边际,我们据以上估算价值的80%计,也在107~120亿元,即每股内在价值为10.20~11.50元。据此,我们维持对公司的“买入”评级。 我们想提请投资者关注的是,近期包括商业地产在内之地产板块的整体走强成为了推高市场对公司内在价值关注度的重要催化剂,而公司长期价值的最终落定还需主业架构调整初见成效以及具有创新商业模式的成城文化项目投入运营并开始显现其差异化的盈利能力。

报告摘要: 广告业务迎来新的发展阶段。2011年1月公司定向增发三年业绩承诺期满后,广告业务有望迎来新的发展阶段。以报业、广告为主业的9 家公司将加强传媒业务的资源整合度,做深做细广告业务,挖掘新的价值潜力;并力争在跨媒体、跨地域经营上实现突破。 成城项目有望复制台湾诚品模式。预计成城项目建设与寻找合作商户阶段将耗费十五至十八个月,即2012年第二季度有望开始运营。 成城项目在前期致力于解决烂尾楼问题,同时已经展开未来合作商户的寻找,并根据未来的经营前景超前设计文化Mall的基础设施、业态布局。成城项目旨在学习台湾诚品的运营经验,翻新“书店”的经营概念,打造新大型文化的休闲场所,并且实现网点市场化运作。其市场化运作的特性,又为将来的连锁扩张奠定基础。 数字出版发行业务继续稳步推进。新华e店已兼容多款具备移动阅读功能的硬件终端,从初期的终端拉动设想走向开放性。目前已与国内200家出版商达成了合作协议,并通过旗下的原创文学出版传媒公司加强对网络文学数字版权的积累。公司在数字出版领域当前的重点仍在于大量寻找版权资源合作方,并采用三七分成的代理制模式,以做大市场占领先机为目标。 传统发行业务将稳定增长。传统发行业务在有效拓展幼儿园、中专中职教材教辅市场以后,将在较为稳定的市场份额上维持平稳增长的态势。 目前股价处于历史低位。我们预测公司2010、2011、2012年EPS分别为0.23、0.28、0.32元,公司当前股价7.20对应2011年PE为25倍,估值合理,维持“增持”评级。

业绩简评 新华传媒2010年1-9月实现营业收入15.45亿元,同比减少4%;归属于母公司净利润1.38亿元,同比减少15%;EPS为0.13元,低于我们的预期。剔除合并报表范围变化的影响(新民晚报去年同期收入约7023万元),整体收入略有增长。 经营分析 公司净利润的减少主要来源于公司处于新的业务转型期,营业成本和各项费用有较为明显的上升,2010年1-9月毛利率同比下滑2%,营业费用率和管理费用率之和增加超过1%。面对传统业务受到的冲击,公司新的经营管理团队积极布局,致力于寻求未来新的增长点,在战略转型方面不断取得突破,包括推进“打造分享无限阅读体验的数字平台和实体平台”的经营战略,以较低的价格获取大虹桥地区的大型物业,打造大型文化生活中心等,一系列举措都反映了公司管理层积极推动主业战略转型的雄心。 面对传统媒体广告业务增长乏力的问题,除进行媒体业务的延伸以外,公司在新媒体领域进行了积极的探索和实践,未来一段时间有望在手机、网络、户外广告等方面形成有效突破,非时政类报纸的跨地域扩张也有望形成新的经营亮点,尽管短期对业绩的贡献不大,甚至可能会形成一定的拖累,但对于公司长远的战略布局具有非常重要的意义。 打造全方位的发行体系,期待全新“新华E店”平台推出:目前公司正积极推进全新的数字发行平台建设,已经签约出版社130家以上,年内将有望打造成为中国最大的数字阅读平台,同时平台将实现在更多的阅读终端上的阅读,在电子书产业发展意见的规划和指导下,基于移动互联网的电子阅读运营商业模式通过无纸化发行真正实现跨区域经营的步伐值得期待。 盈利调整 考虑到公司新业务开展、战略转型期经营成本以及相关费用的增长,公司定向增发时的业绩承诺等因素,我们下调公司2010-2012每股收益至0.246,0.285,0.338元,下调幅度分别为18.4%、18.7%、11.5%。 投资建议 目前股价对应2010-12年PE分别为41、36、30倍,我们依然看好公司管理层推进主业战略转型和产业布局的前景,维持公司“买入”投资评级,维持14-15元的目标价。

新华传媒于2010年10月25日晚发布一系列董事会公告:1、公司以承债方式出资13.2亿元收购上海成城公司70%股权,成城公司投资开发一处位于大虹桥地区吴中路、虹井路交界处规划建筑面积达28.19万平米的商业物业,目前由于种种原因处在烂尾状态;2、以嘉美广告100%股权增资晚报传媒,从而公司持有晚报传媒34%股权成为其控股股东;3、公司拟通过收购、增资方式投资上海东方汇融文化商务有限公司(该公司主要经营东方文化卡业务),增资后公司将持有46%股权;4、与上海万联电子商务有限公司、上海城事通信息科技有限公司共同以现金出资的方式投资设立一家原创文学出版传媒公司,暂定名为上海文武春秋图书传媒有限公司,公司持股40%;5、由全资子公司新华连锁出资450万元,与峻岭集团下属子公司上海豪锦物业管理有限公司合资成立上海新华峻岭有限公司,公司持股45%,在新华连锁部分门店中开设电信天翼通专营店。 评论收购大虹桥地区大型物业,打造大型文化生活中心,提升公司内含价值:(1)公司此次以13.2亿元的较低代价获得位于大虹桥地区一处目前规划建筑面积为28.19万平米的物业,是公司新管理层上任一年不到时间内积极运作的结果。考虑公司在该项目上所需的后续投入,预计总投资26.2亿元,而根据当前发展的需求,规划总建筑面积将提高到35万平米左右,单位成本不到7500元/平米,据目前大虹桥地区2.5~3万元/平米商业物业售价测算,收购此项目将为公司未来带来至少40亿元以上的内含价值增加,折合4元/股。(2)上海目前正着力打造以虹桥交通枢纽区域为中心的虹桥商务区,凭借航空、高铁、高速公路一体化的便捷交通,规划将其建设成为面向长三角的会展中心、国际高端商业中心、国际商务中心和上海国际贸易中心,大虹桥地区在上海未来的规划中将成为承载西部增长极的新支点。在此背景下,成城项目的取得将为公司未来的长远发展提供新的支撑点。从国外的经验来看,大型文化MALL在消费水平较高的大城市往往具有良好表现。(3)成城项目将建设成为大型文化MALL新业态。公司将借助于该项目打造大型文化生活中心,按照可能调整的规划,预计35万平米的规划建筑面积中,至少有30%的面积用于核心文化业务的经营,包括书城、会展、影视、游艺、演艺等文化传媒类业务,同时将剩余70%面积出租给其他“泛文化”品牌进行合作经营,收取租金。公司将在强化项目文化特色的基础上,围绕传媒主业提升物业价值,推动公司经营模式的转型,形成公司新的利润增长点,为公司传统媒体的主业转型提供保障。 增资晚报传媒,完善报刊经营产业链:实现报刊经营与广告代理的整合运营,形成完整的报刊经营产业链,构筑以全方位营销为核心的整合经营新模式,新闻晚报的注入可有效增厚公司的盈利能力,同时此举有助于试探报刊类媒体文化体制改革的深水区,为进一步深化旗下报刊媒体文化体制改革和产业链上下游一体化奠定基础。 设立原创文学出版传媒公司,向上游内容领域延伸:设立此公司通过资源整合与对外合作,以征集网络原创作品、版权人的版权授权、策划组织市场导向的创作手段等获得数字出版的核心资源,同公司自身的数字阅读运营平台战略紧密相连,内容与渠道相互促进。 丰富经营业态,推动文化产业发展,合资成立上海峻岭有限公司,依托新华连锁和峻岭集团的资源优势,在新华连锁部分门店中开设电信天翼通专营店,丰富书店的经营业态,有效利用书店资源更好的实现盈利;通过收购并增资上海东方汇融文化商务有限公司,整合文化资源做大文化类预付卡业务,进一步推动文化产业发展,并与公司现有的业务资源实现协同与互补。与此同时,预付卡类业务良好的现金流也将为公司整体业务的发展提供资金支持。 投资建议此次公告涉及项目短期内不会对公司业绩产生影响,我们维持公司2010-2012年每股收益0.292元、0.338原和0.377元的盈利预测。公司此次一系列投资公司充分显示出新的管理层上任后推进主业积极转型的决心和重大举措,低成本收购成城项目将为公司带来十分显著的内含价值增加。据此,我们维持“买入”评级,提高未来6~12个月目标价至14-15元。