投资要点: 年报业绩符合预期。2010年公司实现营业收入76.9亿元,归属母公司净利润2.1亿元,分别同比增长46.6%、36.0%。每股收益0.72元,完全符合我们预期。分配方案:每10股转增10股,派发红利2元(含税)。 产能扩张推动业绩持续增长。2010年公司通过新建、扩建及收购方式新增饲料产能约100万吨,使总产能达到380万吨,为公司饲料版图扩张奠定产能基础。2010年公司实现饲料销量238万吨,同比增长35.4%,其中水产饲料106万吨,畜禽饲料132万吨,分别同比增长49.9%、25.8%。相比国内饲料总产量同比增5.4%、水产饲料同比下降4.4%的形势,公司的经营成果再次体现其强大的“服务营销”优势。 服务营销体系进一步加强,通过为客户持续创造效益带动公司业务规模的扩张。①服务队伍继续壮大,激励机制逐步完善。截止2010年末,公司销售服务人员达到1500多人,较09年增加700多人,同时公司提高员工薪酬待遇,体现在2010年公司销售费用同比增长82%。此外,公司推出股权激励方案,对下属近50个子公司的总经理、副总经理基本实现全覆盖,未来贴近饲料销售一线的分子公司动力更足。服务队伍的壮大使公司“苗种—放养模式—水质控制—疫病防治—饲料”的全套养殖服务体系进一步增强,从而帮助养殖户持续获得高于市场平均的盈利水平、形成客户黏性及示范效应。②苗种、制剂业务快速增长。公司的苗种、制剂业务与服务营销相互支持:苗种、微生态制剂是技术人员的服务产品,通过提高育苗成功率、有效调理水质等提高养殖户的养殖效益;同时通过服务人员的市场推广,苗种、制剂共销售规模快速扩张,2010年公司微生态制剂实现收入4262万元, 同比增170%;虾苗销量50亿尾,今年产销量有望继续翻番,成为公司新的利润增长点。同时公司也向“水产养殖服务综合提供商”迈近一步。 公司成本控制能力较强,多管齐下实现毛利率稳定。2010年玉米、鱼粉等饲料原料价格大幅上涨,但公司饲料销售毛利率仅略降0.22%至8.32%,一方面由于公司凭借技术优势实现配方调整降成本;另一方面充分发挥原材料集中采购优势,实现原料全球采购,2010年公司从国外进口原料6.1亿元,同比增140%,国外采购渠道的拓展可使公司利用国内外农产品价差实现成本控制。 上调盈利预测,维持“增持”评级。公司核心竞争力突出,凭借强大的服务体系及高效的执行力实现饲料产销规模快速扩张,股权激励方案出台后公司上下利益更为一致。预计11-13年公司饲料产能为500/600/700万吨,饲料销量300/360/435万吨,全面摊薄EPS1.00/1.24/1.69元(考虑期权摊销费用,11-12年较前次预测上调0.08/0.02元),三年复合增长率33.5%,目前股价对应11-13年PE 30/24/17倍。考虑公司作为养殖服务综合提供商持续增长可期,苗种和制剂业务提供新增长点,给予2012年30倍PE,目标价37.2元,据目前股价有24%空间,建议“增持”。

投资要点: 季报业绩符合预期。公司2011年一季度实现营业总收入5.10亿元,同比增长41.77%,归属上市公司股东的净利润2866.4万元,同比增长16.35%。稀释后的每股收益为0.114元,基本符合我们0.12元的预期。 吉林得利斯开工率提升,今年有望盈亏平衡。我们预计公司一季度共屠宰生猪25万头,同比上升13.6%,其中吉林得利斯屠宰量约占20%。去年公司净利润下滑的主因是吉林工厂的开工率不足,未达到盈亏平衡点,今年一季度随着东北市场逐步打开吉林得利斯屠宰量有所上升,预计一季度亏损额在300-400万元,较去年同期600-700万元的亏损幅度有明显好转。预计2011年全年吉林工厂屠宰量有望达到50-60万头,从而使公司整体利润得到提升。 生猪价格高位运行,低温肉制品成本压力犹存。今年一季度山东地区批发市场生猪收购价格维持在15元/公斤左右的高位,同比上涨32%,环比上涨11%,而公司低温肉制品产品未有提价,使一季度公司综合毛利率同比下降5个百分点至14.31%。但一季度受春节因素拉动,公司高端肉制品礼盒销售占比提升,使肉制品销售毛利率环比回升5-7个百分点至27%左右。 日本地震影响设备进口,产能扩张计划推迟至明年。公司计划今年年初上线的3万吨生猪屠宰项目和猪副产品加工项目因相关日本进口设备未按时抵厂,预计将延至年末投产。因此今年公司业绩增长仍将主要来自屠宰量的上升,肉制品项目年底投产后将于12-13年贡献利润。 预计 11-13年生猪屠宰量170/250/300万头, EPS 分别为0.30/0.44/0.65,对应的市盈率分别为48/33/23倍,考虑未来三年54%的复合增长率以及整合集团农牧资产的预期,维持“增持”评级。 风险因素:公司发生重大食品安全事故;募投项目投产进度低于预期

投资要点: 一季报业绩符合预期。一季度公司实现营业收入1.2亿元,归属母公司净利润603万元,分别同比增长27%、29.6%,每股收益0.025元,基本符合我们0.02元的预期。一季度公司实现每股经营现金流0.095元,同比增2626%(经营现金流同比大幅增长主要是今年购买商品支付现金大幅减少所致)。 营业收入增长主要来自水产加工业务规模的扩张。一季度是海参捕捞淡季,水产加工业务约占公司营业收入的80-90%。公司水产加工业务出口量增长主要是来自欧洲客户的订单增加,此前欧洲客户对经济形势估计过于保守,库存水平较低,随着全球经济复苏带来就业好转、消费者信心恢复,对水产品消费需求也稳步回升,欧洲水产贸易商有补库存的需求。此外,日本震后对公司水产加工品的新增订单在一季度也有一部分体现。 胶原蛋白业务进展顺利。根据渠道调研数据,我们估计一季度公司胶原蛋白销售收入在800-1000万元,接近去年全年的规模。一方面胶原蛋白销量有所增长,另一方面一季度公司胶原蛋白系列产品价格均有不同程度上调(胶原蛋白肽涨幅在10%以上,胶原蛋白营养面膜价格涨幅150%以上),一定程度上反应出公司产品已具有一定的市场认可度,终端建设小有成效。2010年公司胶原蛋白销量在20-30吨,预计2011年全年可实现50吨销量。 重申看好公司逻辑:①海参量价齐升:11-12年底播海参进入量产期,预计11-12年海参捕捞量分别在850吨、1200吨,此外,在海参消费持续增长和近海养殖面积缩减的背景下,长期来看海参价格将稳中有升;②新业务开辟新增长点:公司三文鱼养殖进展顺利,目前规格在200g/条左右,下半年有望达到可供出售的商品鱼规格,预计未来两年三文鱼养殖规模将翻倍增长,为公司提供新的利润增长点,同时也开创了中国大西洋鲑鱼养殖产业。 维持“增持”评级。预计11-13年EPS0.46/0.69/0.85元(注:现有盈利预测尚未包含三文鱼和胶原蛋白的利润贡献;11-12年小幅下调0.01/0.03元,主要小幅调减海参捕捞量并上调费用率)。目前股价对应11-13年PE35/24/19倍,考虑未来海域资源稀缺性的价值、公司产品“消费升级”的属性以及新增业务对利润贡献的潜力,我们维持“增持”评级。

投资要点: 一季报业绩略超预期。2011年一季度公司实现营业收入6.18亿元,净利润9391万元,归属母公司净利润8516万元,分别同比增长32.4%、20.7%、54.9%(2010年定增收购少数股东权益使一季度归属母公司净利润增幅高于净利润增幅),每股收益0.28元,略高于我们0.23元的预期。 酵母量价齐升推动收入增长。①量增:一季度公司继续加大市场开拓力度,使酵母系列产品销量在国内外市场均有所增长,我们估计一季度公司共销售酵母产品约3万吨,同比增长在20%以上;②价升:公司出口、内销的酵母产品分别于去年11月、12月份提价5%,以消化不断上涨的成本压力(目前竞争对手也开始提价)。酵母销量增长和价格提升带动出口和内销收入均实现了30%以上的增长。 糖蜜价格同比涨20%,成本压力仍存。一季度公司糖蜜采购价格在1200-1300元/吨,同比上涨20%左右,糖蜜价格持续上涨侵蚀酵母产品盈利水平,一季度公司综合毛利率同比下降3.4个百分点至32.2%(但由于去年年底提价,毛利率环比回升1.3个百分点)。由于公司成本采用先进先出法,二季度使用的糖蜜成本环比继续提升,酵母产品毛利率承压。我们认为公司可能采取以下方式消化成本压力:①适量进口糖蜜,目前东南亚糖蜜到港价较国内价格低10%左右,由于糖蜜加工属重污染行业,以前国家对糖蜜进口限制较多,但如果糖蜜价格继续维持高位公司可争取一定的进口配额。②如果糖蜜价格继续上涨导致毛利率大幅下降,不排除公司下半年会择机继续提价。 产能释放继续推动业绩增长,预计11-13年 EPS 分别为1.29/1.56/1.95元,当前股价对应11-13年PE28/23/19倍,维持买入评级。去年底崇左三期1.5万吨酵母及深加工产能投产,可于今年贡献利润,此外公司将通过技术改造、外购等方式扩大酵母生产规模,不考虑埃及基地1.5万吨酵母产能,预计2011年公司酵母总产能达到13万吨以上。新增产能陆续释放将驱动业绩持续增长。 预计11-13年 EPS 分别为1.29/1.56/1.95元,当前股价对应11-13年PE28/23/19倍,维持买入评级。

投资要点: 季报业绩基本符合预期:2011年一季度公司实现营业收入1.43亿元,同比下降6.6%,归属母公司净利润2479万元,同比略增2.7%,每股收益0.04元,基本符合预期。 营业收入略降主要原因是春节因素致水产加工业务收入略降。一季度是海参捕捞淡季,公司收入主要由水产加工业务构成。一季度收入较去年略有下降,我们认为一方面是由于今年春节较去年提前10天,公司速冻食品部分提前至2010年4季度所致,另一方面今年招工形势较去年严峻,节后复工进度受到影响。预计二季度水产加工板块会有较好表现:公司通过提薪(20%左右)解决招工难问题;此外,日本震后对我国水产加工企业订单增加,新增订单有望在二季度体现。 过冬海参占比提升导致毛利率提升。一季度,公司销售的海参主要是部分过冬海参以及上一年加工的淡干海参。我们估计今年公司过冬海参销售额在3000-5000万元左右,较去年有所增加,海参销售占比的提升使公司综合毛利率提高5个百分点至30.1%。 一季度费用率同比略有提升。一季度公司三项费率为13.6%,较去年同期增加4.4个百分点,其中销售费用率提高1.6%,主要是一季度好当家海洋食品销售公司设立济南、北京物流中心新增费用150万元,以及加大广告投入支出50万元;此外,受贷款利率上浮影响,财务费用较去年增加105%,费用率增加3.3个百分点至6.1%。 海参价格暂时坚挺,未来两周价格是关键。本周威海海参价格在170-180元/公斤,较上周略有下降,但变化不大。未来两周逐步进入海参旺产期,如果价格仍然坚挺,则基本确认“核污染”的并未影响海参市场整体消费,那么海参价格“稳中有升”的判断将得到支撑(整体需求稳定、虾池养殖面积缩减、淡干海参补库存拉动短期需求)。 维持“买入”。我们预计11-12年公司实现归属母公司净利润2.54/3.89亿元,不考虑增发摊薄EPS0.40/0.61元,当前股价对应PE32/21倍。考虑公司海参养殖规模进一步扩张的空间、公司海参量价齐升的预期以及未来两年65%的复合增长率,维持“买入”评级。

公司公布非公开发行预案:拟以不低于6.5元/股价格发行不超过17698.2万股,募集资金11.5亿元,投向30万亩高效农业节水滴灌工程项目、现代农业滴灌设备生产建设项目以及现代农业物流体系建设项目。 滴灌项目解决公司发展现代化大农业的水资源问题。公司现有耕地主要集中在河西走廊的干旱少雨地区,水资源短缺限制了公司种植经济效益更高但需水量较大的作物品种。本次增发在现有10个农场中实施总计30万亩的滴水灌溉工程,项目建成后公司47万亩耕地基本完成滴灌铺设,未来可根据市场需要调整种植结构,减少亩利润较低的啤酒大麦,增加附加值较高的蔬菜、瓜果、棉花等作物种植面积。此外,本次增发拟投资新建20条农业节水滴灌生产线,新增产能合计40000万米,投产后公司滴灌设备总产能达到26条滴灌生产线、年生产能力52000万米,为公司滴水灌溉工程提供设备支持。 现代农业物流体系建设解决公司发展现代化大农业的仓储运输问题。公司拟建设12万吨的果蔬气调库,并在北京、上海、成都、深圳等10多个核心城市建立农产品物流集散中心。气调库投产后公司可实现时令果蔬的淡储旺销,使果蔬生产旺季集中上市时几毛钱的价格提高到生产淡季的几块钱,价值翻倍。 此外,物流集散中心建设一方面响应政府为解决食品安全、降低物流成本而提出的“农超对接”,另一方面也有利于未来公司提升绿色有机食品的品牌溢价。 重申看好亚盛集团的理由:1)主业转型:剥离亏损工业资产,公司主业聚焦现代化大农业,现有342万亩土地提供资源保障。2)盈利模式转变:依托啤酒花、马铃薯、苜蓿和蔬菜瓜果等主导产品的产业化,将传统家庭承包经营逐步转变为现代农场统一经营模式,提升农业资产盈利水平。(详见我们2010年12月20日报告《亚盛集团:剥离亏损工业资产,聚焦现代化大农业,目标价10-12元,上调评级至“买入”》)。 维持“买入”评级。预计10-12年公司实现归属于母公司净利润1.56/3.06/5.04亿元,不考虑增发摊薄EPS0.09/0.18/0.29元。考虑未来三年公司净利润复合增长率61%,及通胀背景下土地资源价值升值预期,给予2012年35倍PE估值,对应一年内合理价格区间在10元左右,维持“买入”评级。

公司公布股权激励计划(草案)修订稿:拟授予激励对象1510万份股票期权(其中首次授予1360万份),占总股本的5.19%。自授权日起12个月后,激励对象可以32.15元的行权价按10%、30%、30%、30%的比例分四期行权。行权条件:11-14年饲料销量不低于275/345/430/535万吨,净利润不低于2.3/2.8/3.5/4.3亿元,净资产收益率不低于10.4%/11.4%/12.4%/13.4%。 修订稿与前次草案相比主要有以下几点变化:①激励人数和股票期权份数略降。修订稿中激励人数为121人,较前次方案减少4人,主要是回避实际控制人和主要控股股东通过关联方间接增持的情况。相应计划授予的股票期权数减少155万股。②行权条件更加严格,新增净资产收益率指标。除饲料销量和净利润指标外,修订稿将“净资产收益率”列入行权条件,规定11-14年净资产收益率不低于10.4%/11.4%/12.4%/13.4%,我们预计2010年公司ROE在9.5%左右,ROE指标每年持续上升1个百分点主要来自近年新投饲料厂盈利能力的提升。③此外,激励对象的行权比例由此前的10%/10%/40%/40%改为10%/30%/30%/30%,行权比例重心前移。且若公司在任一年度业绩考核不达标,则相应行权期内的可行权数量由公司注销,不得再顺延。 期权摊销费用较前次测算有所下降。首先,期权份数下降导致摊销费用下降。 假设授权日股价等于行权价32.15元,则按照此首批1360万份期权对应的摊销费用13009万元,较前次方案下降约860万元。其次,近期公司股价随农业板块调整,假设授权日股价等于4月18日收盘价28.64元,则期权摊销费用降至9000万元左右。期权费用对利润表的账面压力减小(不直接影响现金流和实际利润)。 股权激励方案修订稿进一步彰显管理层对公司未来盈利能力的信心,维持“增持”评级。公司凭借强大的服务营销体系及高效的执行力实现饲料产销规模快速扩张,股权激励方案出台后,贴近饲料销售一线的分子公司管理人员动力更足,而更加严格的行权条件显示管理层的信心。预计10-12年全面摊薄EPS0.72/0.92/1.21元(11-12年考虑期权费用影响),三年复合增长率32%,目前股价对应11-12年PE31/24倍,考虑公司作为养殖服务综合提供商持续增长可期,以及股权激励方案对业绩的有力支撑,给予2012年30倍PE,一年目标价36元,距目前股价有27%上涨空间。二季度逐步进入水产饲料和苗种销售旺季,建议“增持”。

商品代鸡苗是公司核心产品。公司主要从事父母代肉种鸡的饲养、商品代鸡苗的生产销售以及肉鸡养殖、屠宰和加工业务。其中鸡苗销售是公司核心业务,公司现有父母代种鸡存栏规模约180万套,年销售商品代鸡苗在1.6-1.7亿羽,2010年鸡苗业务实现销售收入3.5亿元、毛利2.8亿元,占到公司总收入、毛利比重分别为35%、58%。 鸡苗价格大幅波动是导致公司利润大幅波动的关键因素。鸡苗位于肉鸡产业链中间阶段,上游有父母代种鸡供给量影响,下游有商品代肉鸡养殖行情的影响,且商品代肉鸡饲养周期仅有35-45天,下游较短的生产周期导致鸡苗供需形势在短期内可能会发生较大改变进而引起鸡苗价格的上下波动。此外,近年来频发的疫病也加大了鸡苗价格的波动幅度。根据鸡病专业网数据,鸡苗价格在08年春季达到5元/羽以上,08年底迅速跌至0.7元/羽左右;2010年鸡苗价格从6月份1元/羽的低点快速反弹至年底的4元/羽以上。鸡苗价格的大幅波动是导致公司08-10年利润“下降-亏损-扭亏为盈”变化的关键因素。 预计鸡苗价格上半年高位运行,下半年大幅回落可能性较小。2010年下半年养殖行情开始复苏,毛鸡、鸡苗价格均大幅回升,但父母代雏鸡价格持续低迷,到年底才有所反弹,一定程度反映出鸡苗生产企业引种积极性不高。假如鸡苗企业从2011年年初开始大规模引种,那么经过“24周的育雏育成期+21天孵化期”,商品代鸡苗集中供应也要在下半年出现,加上下半年节假日较多对需求形成支撑,下半年鸡苗价格虽有回落的可能,但大幅下跌的可能性不大。全年均价同比仍将有较大幅度的上涨,从而推动全年业绩大幅增长。 非公开定向增发项目弥补产业链短板。公司公告拟以不低于19.36元/股的价格发行不超过4500万股,募集资金8.4亿元,投向商品鸡养殖项目(产能4536万羽)、商品鸡屠宰加工项目(产能为3600万羽)、粪污处理沼气提纯压缩项目。项目投产后,公司商品鸡出栏规模可达到5500万羽左右,屠宰产能达到5600万羽,产业链下游有所加强,一定程度上可平滑业绩波动。 预计11-13年EPS0.82/0.84/1.04元(11年上调0.12元),同比增长98%/3%/24%,预测市盈率分别为27/26/21倍。公司业绩的价格弹性较大,考虑上半年鸡苗价格高位运行,半年报有望较好,我们暂时维持“增持”评级。

投资要点: 公司2011年1季度实现营业收入5.44亿元,归属母公司净利润4517万元,同比分别增长30.1%、74.9%。全面摊薄EPS0.055元,每股经营活动现金流0.03元,业绩略超我们和市场预期(净利润增长70%)。此外,公司预计上半年净利润将同比增长80-130%。 业绩增长来自单只鸡盈利提升及宰杀规模增长。①我们估计一季度公司肉鸡宰杀规模在1900万羽左右,鸡肉产品销量4.37万吨,同比增长12.88%,规模增长主要来自产能提升。②一季度公司鸡肉平均售价12050元/吨,同比增长13.08%(较去年四季度环比增长4%);而一季度肉鸡单位成本同比提升9.56%,故肉鸡屠宰毛利率较去年提升2.75个百分点至14.27%,单只鸡毛利约为4.4元,同比提升60%以上。去年三季度开始国内鸡肉价格持续回升,并在今年一季度继续维持高位,一方面去冬今春天气寒冷,北方养鸡难度加大,肉鸡供应减少;另一方面肉猪价格持续高位一定程度上也对鸡肉价格形成支撑,我们预计肉鸡价格高位运行趋势有望贯穿上半年。 自筹资金建设定增项目导致财务费用同比大幅提升。一季度公司财务费用1481万元,较去年同比增长243.5%,主要是公司为争取新增的9600万羽肉鸡工程建设项目尽早投产,筹措资金先行建设。一季度公司短期借款较年初增加2.48亿元,同比增46.8%。预计待定向增发不超过15亿元的募集资金到位后,公司财务状况将得到有效缓解。 公司订单饱满,产能扩张推动业绩增长。除牵手肯德基、麦当劳两大餐饮连锁巨头外,公司与太太乐、福喜等也形成稳定合作关系,随着大客户业务持续增长,以及同行产品出现问题造成的部分市场空缺,公司产品的意向定单远大于实际产能,基本是“以产定销”。随着新增9600万羽肉鸡工程于6月份前后投产,公司肉鸡产能将近2亿羽,未来三年至少增加至2.52亿羽,产能瓶颈得到有效缓解,产销规模扩张将推动业绩持续增长。 维持“买入”评级。预计11-13年公司肉鸡宰杀量1.35/1.80/2.4亿羽,全面摊薄EPS0.60/0.78/1.04元,三年复合增长率46%。11-13年动态PE29/22/17倍,相比公司稳定的大客户销售渠道、产业链一体化的风险消化能力及业绩快速增长的潜力,目前估值较为合理,维持“买入”评级,建议长期投资者积极关注。

投资要点: 年报业绩符合预期:公司2010年实现营业收入6.24亿元,归属母公司净利润7336万元,分别同比增长31.8%、32.7%。每股收益0.30元,基本符合我们年报前瞻中的预期。 海参量价齐升是业绩增长主要推动力。2010年公司实现鲜海参销量560吨左右,同比增长33%,增量主要来自于莱州海区、担子岛海域底播项目的逐步达产。在持续增长的海参消费和有限的资源供给影响下,2010年海参价格持续上涨,根据威海水产品批发市场数据,10年上半年鲜海参均价在180元/公斤,同比增长60%以上,下半年捕捞旺季海参均价在200元/公斤左右。在海参量价齐升推动下,2010年公司实现海参销售收入1.19亿元,同比增长66.5%。 同时,尽管由于海参底播项目转固定资产带来折旧费用增加进而使海参单位成本上升11.5元/公斤,毛利率仍略提升0.9个百分点至68.9%。 对公司的看法我们与市场主要有两点不同。①市场认为,公司主业仍以水产加工为主,盈利能力较差。我们认为,海参收入占比已从07年5%提升至10年的19%,而同期水产加工业务收入占比则由77%降至59%,从收入结构来看,水产加工确实仍占比最大,但从毛利结构看,2010年海参毛利占比达到55%,而水产加工仅有17%,且公司海参90%是鲜销,销售费用较少,海参已成为公司第一大利润来源。11-12年底播海参逐步达产放量,而预计公司水产加工业务维持现有规模,海参收入利润占比将继续提升。公司净利润增速由此前平均20%升至2010年30%以上,公司在年报中预计2011年净利润增速仍在30-50%。②市场认为,公司海参底播面积4.1万亩,相比其他两家水产养殖企业无资源优势,1-2年达产后难有新增长点。我们认为,公司实施增发项目时为保守起见4.1万亩海域投礁、投苗密度尚未达到实际可利用的50%,现有海域投苗密度仍有增长空间,且公司在乳山租赁2000亩围堰海域也可成为增量海参来源。此外,公司寻找新增海域也在进行中,不排除公司会取得新的外海海域。 除海参业务外,公司三文鱼和胶原蛋白业务也在顺利推进中。其中首批产能1000吨的三文鱼项目预计于今年下半年陆续达产,未来两年有望实现翻倍增长,成为新利润增长点。 维持“增持”评级。我们继续看好公司海参量价齐升的趋势和海域扩张的潜力、以及三文鱼试养成功后的市场爆发力。预计11-13年EPS0.47/0.72/0.90元。考虑未来海域资源稀缺性的价值、公司产品“消费升级”的属性以及新增业务对利润贡献的潜力,给予2012年35倍PE,一年目标价25元,维持“增持”评级。 风险因素:消费者对核辐射担忧影响到海参全年消费

年报业绩符合预期。2010年公司实现营业收入10亿元,归属母公司净利润4445万元,分别同比增长38.2%、204.8%,EPS0.41元,基本符合我们年报前瞻中的预期。2010年每股经营现金流1.07元,同比增长381%。分配预案:每10股派发现金股利1元(含税)。 鸡苗价格回升是推动业绩增长的主因。①鸡苗是公司最主要的利润来源。2010年鸡苗业务分别实现收入、毛利3.52亿元、7200万元,占公司总收入、毛利额的35%、58%,鸡苗业务是影响公司利润的关键因素。②鸡苗销量稳定。公司现有种鸡存栏量约180万套,其中产蛋鸡约占三分之二左右,按照母鸡一个生产周期产蛋170枚以及85%孵化率计算,公司鸡苗产能在1.7-1.8亿只,我们估计公司2010年实现鸡苗销量约1.65亿只左右,相比09年略有增长。③鸡苗价格同比增25%左右,是推动业绩增长主因。2010年鸡苗价格先抑后扬,上半年鸡苗均价1.7元/只左右,平均一只鸡苗亏损0.3元/只,下半年随畜禽产品价格周期性回升以及中秋国庆等节假日对需求的拉动,鸡苗价格快速反弹,最高涨至4元/只,全年均价约为2.2元/只,同比上涨25%左右,鸡苗毛利率提升13个百分点至20.3%。价格上涨是公司三季度开始扭亏为盈的主要驱动力。 肉鸡屠宰业务和沼气发电业务盈利能力均有所提升,形成新增长点。公司现有肉鸡屠宰产能3000万羽/年,预计2010年屠宰量在2000万羽以上,由于屠宰规模扩大以及肉鸡价格回升,鸡肉产品实现营业收入5.5亿元,同比增37%,且毛利率提升4.8个百分点至5.5%,子公司蓬莱民和食品实现净利润1645万(09年亏损138万)。此外,以鸡粪为原料进行的沼气发电业务也全面达产,2010年实现收入1200万元,同比增76%,毛利率由09年-39%提升至45%。公司目前沼气年可发电2190kwh,已成功注册联合国CDM(清洁发展机制)项目,未来碳交易也为公司提供新利润来源。 预计11-13年EPS0.70/0.84/1.04元,同比增长70%/19%/24%,预测市盈率分别为30/25/20倍,公司业绩的价格弹性较大,考虑一季度鸡苗价格仍呈上升趋势(均价在3元/只左右),一季报有望超预期,我们维持“增持”评级。

公司公告:日本地震并发生核泄漏后,公司生产经营情况一切正常,各项业务有序进行,烟台市海域也未出现任何异常。 全资子公司对日出口业务未受影响。公司出口业务中只有全资子公司烟台山海食品的部分业务是面向日本市场(总公司出口业务主要针对欧美地区)。山海食品主要从事水产品、肉禽蛋、果蔬产品冷藏加工,2009年净利润266.5万元啊,占公司净利润比重仅4.7%。山海食品的日本客户主要集中在东京及以南地区,离灾区较远,除电力供应不正常外未受到任何影响,目前公司加工和装运计划均正常进行。 国内海域受到核污染的可能性极小。核污染可以通过洋流和灰尘传播,首先,从洋流方向来看,放射性物质随海水进入我国海域的可能性几乎不存在(见图1)。日本东海岸洋流主要有:①起源于菲律宾吕宋岛沿日本东海岸向东北方向的日本暖流;②起源于白令海域沿日本东海岸向西南方向的千岛寒流(两股洋流在北海道附近交汇形成世界最大的北海道渔场)。不存在从日本流向我国的洋流(即使有,也要先途径日本海岸线、朝鲜半岛、再转弯进入黄渤海海域,放射性物质已基本被稀释)。其次,从风向来看,我国东部海域受到污染的概率较小。世界气象组织和国际原子能机构分析认为:近期日本中北部主要以西风或北风为主,放射性污染物主要影响本州岛的中北部,对中国没有影响;且近期震区有降水发生,有利于放射性物质的沉降,影响范围缩小。即使风向发生逆转,深海养殖的海参相对陆地生物也更不易受侵害。 从长期来看公司有可能受益于日本地震及核泄漏事件。①日本是水产品消费大国(人均消费在60kg以上,是我国和美国的2.5倍左右),也是进口大国(09年水产品进口133亿美元,占全世界水产贸易15.8%)。本次地震重灾区北海道、岩手、青森、宫城海洋渔业产量占全日本产量43%左右,震后日本水产品自给率将会下降,国内水产公司对日出口量有望增加。②海参作为具有提高免疫力、防辐射的天然保健品,有望继03年非典、09年甲流后再一次受到消费者关注;而如果从日本进口的海参减少(09年进口金额166亿日元,约8000-10000吨),海参价格将继续高位运行。 近期股价调整提供买入良机。我们继续看好公司海参量价齐升的趋势、海域扩张的潜力、以及三文鱼试养成功后的市场爆发力。预计11-12年EPS0.47/0.72元(现有盈利预测尚未包含三文鱼和胶原蛋白的利润贡献)。 考虑未来海域资源稀缺性的价值、公司产品“消费升级”的属性以及新增业务对利润贡献的潜力,给予2012年35倍PE,一年目标价25元,维持“增持”评级,近期股价调整提供买入良机,建议投资者积极关注。

年报业绩略超预期。2010年公司实现营业收入22.6亿元,归属母公司净利润4.2亿元,分别同比增长49.4%、104.6%。全面摊薄EPS0.93元,略高于我们此前预期0.91元(按增发前4.52亿股本计算)。利润分配预案:拟向全体股东每10股转增5股,派发现金5元(含税)。 虾夷扇贝产销规模扩张和毛利率提升是利润增长主要推动力。①扇贝底播面积持续增加为业绩增长提供资源保证。公司现有确权海域面积285万亩,较09年增加125万亩,新增扇贝投苗面积120万亩,预计2012年可以实现90万亩左右的滚动收获面积。丰富的海域资源为业绩增长奠定基础。②扇贝量、利齐升。2010年公司底播扇贝产量近5万吨,较09年增长90%以上,实现扇贝销售收入9.05亿元,同比增长62.3%,我们认为销售收入增速小于产量增速主要由于加工扇贝比重的增加(约50%)带来的销售均价下降。2010年扇贝毛利率提高11.5个百分点至62.3%,主要是由于单产提升带来的单位采捕成本下降,2010年上半年扇贝亩产达到160-170公斤/亩(历史水平在80-140公斤/亩),相应毛利率也提升至71%,下半年亩产回落至正常水平,预计在110-120公斤/亩左右。2010年扇贝收入、毛利增加额占公司总收入、毛利增加额的47%、80%,是利润增长主要推动力。③国际市场拓展顺利。2010年公司海外市场销售收入8.89亿元,同比增长41.4%,其中美国“直击终端”战略显著,全年实现3302万美元销售额。 战略重心由“资源”到“市场”,未来将全面推进全球资源、全球贸易、全球流通的“市场+资源”战略。预计2011年公司确权海域面积达到300万亩,3年后滚动收获面积100万亩,产能约12万吨,占国内底播贝市场的80%,资源储备充足,关键看终端市场开拓进度。目前公司产品已进入国内120多个城市,拥有1200多个经销网点,数量较10年上半年已翻倍;此外,公司加工产品已成功布局美国、加拿大、欧洲、港台、日本等地区,海外子公司盈利均有大幅增长。我们认为经过多年探索公司已具备经营品牌、渠道的经验,未来公司销鲜扇贝仍以国内市场为重点,加工扇贝国内、国外两条腿走路,通过“市场”来实现“资源”的价值。 上调盈利预测,维持“买入”评级。由于公司扇贝产销规模持续超预期,且国内外市场开拓进展顺利,我们上调2011/2012年公司每股收益至1.27元、1.50元(较前次预测上调0.06元、0.08元),目前股价对应2011/2012年PE估值31/26倍,维持“买入”评级。

年报业绩略超预期。公司2010年实现营业收入7.74亿元,归属母公司净利润1.43亿元,分别同比增长46.5%、89.7%,全面摊薄EPS0.23元,高于我们年报前瞻中的预期0.20元。本年度公司无利润分配或转增。 海参产品量价齐升推动业绩增长,其他业务盈利超预期。①2010年公司海参捕捞量1354吨,同比增长34.1%,其中下半年捕捞599万吨,同比增长69%;同时2010年海参价格持续上涨,09年海参销售均价为124元/公斤,2010年上半年为180元/公斤,下半年涨至204元/公斤。但由于今年海参结转成本较上年翻倍增长,导致海参销售毛利率下降9.85个点至33.57%。2011年海参销量增长带来单位海参结转成本的下降将推动毛利率回升。②其他业务盈利超预期。2010年由于出口形势好转,公司食品加工业实现收入3.11亿元,同比增59.8%,毛利增加8.36个点至10.2%,盈利为近10年最好水平;海蜇捕捞量3965吨,同比增4.36%,但天气原因导致的行业性减产带动销售均价上涨48%,毛利率也增加3.9个点至83.8%。 定向增发项目拟扩大海参养殖规模并建设苗种养殖场。公司今日公布非公开发行预案:拟以不低于11.85元/股的价格发行数量不超过10473万股的股票,募集资金12.41亿元。其中大股东好当家集团拟认购不少于1.2亿元。募集资金拟投向围堰海参养殖项目、海参育苗项目和苏山岛人工鱼礁项目。项目达产后公司新增海参养殖面积1.88万亩,海参生产规模3803吨,海参苗213吨。 海参行业“资源为王“,增发项目提升公司价值。公司现有海参养殖面积2.7万亩,增发项目投产后海参养殖面积达到4.58万亩,此外,苏山岛另有8万多亩适养海参的海域,如本次人工鱼礁项目顺利达产,则剩余海域有望得到进一步开发。有别于扇贝等大众水产品的“渠道为王”,海参(尤其是品质高的底播海参)正处于“资源为王”的时代,海参需求旺盛、养殖海域稀缺以及海参产品持续提价表明海参行业属于典型的卖方市场,拥有丰富而优质养殖海域资源是提升公司价值的关键要素。 上调评级至“买入”。我们预计11-12年公司实现归属母公司净利润2.54/3.89亿元,不考虑增发摊薄EPS0.40/0.61元(盈利预测未考虑增发项目),若考虑增发摊薄则EPS0.34/0.53元(当前总股本6.34亿股,假设发行1.04亿股,业绩摊薄14%),当前股价对应11-12年摊薄后PE41/27倍。考虑公司海参养殖规模进一步扩张的空间、公司海参量价齐升的预期以及未来两年65%的复合增长率,给予公司2012年35倍PE(农林牧渔板块12年PE33倍),对应合理价值为18.5元,据目前股价有30%上涨空间,我们上调公司评级至“买入”。

公司公布业绩快报:2010年实现营业收入6.24亿元,归属母公司净利润7377万元,分别同比增长31.75%、33.39%。全面摊薄EPS0.303元,略低于我们预期0.309元。 海参量价齐升推动业绩持续增长。①底播海参逐步达产,海参销量持续增加,但略低于此前预期。我们估计2010年公司海参销量在500-600吨之间,较2009年的420吨销量有30%以上的增长,但略低于我们此前650吨的预期。我们认为海参销量低于早前预期一方面是由于去年冬天渤海冻冰对捕捞进度有一定影响,另一方面不排除公司将部分鲜海参加工为淡干海参转为库存的可能。②海参价格居高不下,高于此前预期。海参价格自09年下半年以来持续上涨,10年上半年鲜海参均价在180元/公斤,同比增长60%以上;下半年捕捞旺季海参价格不跌反涨,均价在200元/公斤,12月份部分海域海参价格最高到250元/公斤。海参量价齐升带动公司净利润增速由此前平均20%升至30%以上,公司业绩迈上新台阶。 近期淡干海参和胶原蛋白全面提价,终端建设小有成效。我们从相关经销商渠道获知,近期公司将全面上调淡干海参及胶原蛋白产品价格(包括出厂价和零售价),最低涨幅在10%左右,部分畅销产品涨幅超过30%。虽然淡干海参及胶原蛋白短期对公司利润贡献不大(估计淡干海参销量占公司海参捕捞量的10%左右),但我们认为本次涨价至少传递两个信号:①海参仍处于卖方市场,据了解公司淡干海参在今年年初一度供不应求,未来海参价格仍有继续上涨的趋势,公司将加大淡干海参的销售比例;②终端开拓小有成效,市场对新产品较为认可。2010年公司新增加盟店在100家以上,重点销售淡干海参、胶原蛋白和水产加工品三大系列产品。胶原蛋白作为公司开拓终端市场的代表性产品之一,市场口碑较好,预计2010年销量在40吨上下,本次胶原蛋白系列产品价格均有不同程度上调(胶原蛋白粉涨幅在10%以上,胶原蛋白营养面膜价格涨幅150%以上),反应公司产品已具有一定的市场认可度,终端建设小有成效。 维持“增持”评级。我们继续看好公司海参量价齐升的趋势和海域扩张的潜力、以及三文鱼试养成功后的市场爆发力。预计11-12年EPS0.47/0.72元(现有盈利预测尚未包含三文鱼和胶原蛋白的利润贡献)。考虑未来海域资源稀缺性的价值、公司产品“消费升级”的属性以及新增业务对利润贡献的潜力,给予2012年35倍PE,一年目标价25元,维持“增持”评级。