事件: 民生银行董事会决议公告:决定取消原来的定向增发融资;拟采用在A股进行可转债融资不超过200亿元; 在港股采用公开发行的方式融资,发行数量不超过16.50亿股,未披露募集金额。 拟公开发行A股可转债。发行规模为不超过200亿元人民币,期限为6年,转股价不低于募集日前20日均价和前1日均价,募集结束后6个月至到期日可转股。 拟公开增发H股。发行规模为不超过增发前H股总股本的40%(16.50亿股),增发价格参照当时公司H股股价走势以及国际市场同类公司的估值水平。 评论: 此次修改后的融资方案相对之前较好。1)H股增发价格较之前的定向增发有所提升。假设港股发行价在6.3港元(近期民生H股最低价),较之前定增方案约提高了16%的发行价;2)A股可转债方式更受青睐,对ROE影响小于直接股权融资;3)A股发行可转债和H股公开增发共计募集资金290亿左右,比之前的定向增发方案提高约35%,可补充公司2011年资本充足率至12.44%。 H股增发价格较之前的定向增发有所提升。假设港股发行价在6.3港元(近期民生H股最低价),折算成人民币在5.31元左右,相对于前次向原有几个大股东定向增发,增发价格4.57元来说,约提高了16%的发行价。 A股可转债方式更受青睐,对ROE影响小于直接股权融资。直接股权融资是先摊薄每股净利润,然后逐渐提高;可转债是并不马上摊薄每股净利润,而是由可转债自身的资本金赚钱先提高每股盈利,之后伴随转股进程逐步摊薄,对公司每股盈利和ROE等财务指标不会立即产生影响。 A股发行可转债和H股公开增发共计募集资金290亿左右,比之前的定向方案增发提高约35%,可补充公司2011年资本充足率至12.44%。按照港股增发价6.3港元、16.5亿股上限进行融资计算的话,H股募集金额约为87.7亿元人民币,A股发行可转债和H股公开增发共计募集资金290亿左右,比之前的定向增发提高约35%,可补充公司2011年(不考虑转股)资本充足率至12.44%;若2011年可转债全部转股,总资本和核心资本充足率分别为12.44%和10.63%。 EPS和ROE摊薄程度可以接受。按照上周五收盘前20日均价5.08元假设,2亿张可转债(每张票面值100)全部可转成39.37亿股,占公司目前总股本267.14亿的14.74%。假设11年转股数量为0-39.37亿股之间,考虑H股增发的影响,我们测算11年摊薄后EPS为0.620-0.707,摊薄幅度为4.7%-16.4%;摊薄后ROE为13.62%-15.76%,摊薄幅度为6.0%-18.7%;即使11年全部债转股后的ROE水平也与09年H股IPO摊薄之后13.62%的ROE持平。投资建议: 民生的超额收益来源于:1)高于同业的贷款定价能力,紧缩环境下相对最受益;2)估值水平具备优势,较行业PE、PB估值均存在10%以上的折价。目前我们仍然维持这样的观点,此次修改后的融资方案好于预期,对公司偏利好。预计公司2011/2012年实现EPS(未考虑融资摊薄)0.742/0.900元,同比增长24.2%/21.3%;如果考虑A股可转债和H股增发预期,目前公司的估值水平仅为1.14x11PB,明显低估,维持公司的“买入”评级。

事件 民生银行董事会决议公告拟向特定对象(上海特健、泛海控股、南方希望、中国人寿、熔盛投资、华泰汽车、船东互保协会)非公开发行境内上市人民币普通股股票(A股);发行数量不超过47亿股股份,发行价格为4.57元/股,即董事会决议公告日前20个交易日公司股票交易均价的90%,募集资金金额不超过214.79亿元;增发股份锁定期为36个月,认购方式为现金认购。 该决议公告仍需得到临时股东大会,A、H股类别股东大会,以及银监会和证监会的审议通过之后方可执行。 评论 定向增发解决公司资本瓶颈,一次性保证未来3年以上的资本需求。摆脱资本约束之后,商贷通业务的发展动力将更加强劲。 此项增发解决公司资本瓶颈。截至2010三季度末公司资本充足率和核心资本充足率分别为10.81%和8.34%,在上市银行中属于偏低水平。按照银监会新资本监管框架对总资本和核心资本充足率的最低要求分别为10%和8%,公司面临资本金压力。此次定向增发股数为47亿股,发行价格4.57元,合计融资214.79亿元。不考虑融资平台贷款影响,公司11年的资本充足率将达到11.95%,核心资本充足率将达到10.13%。 融资一次性能够保证公司未来3年以上的资本需求,商贷通发展动力更加强劲。根据我们测算,公司到2013年的资本充足率和核心资本充足率仍能满足监管要求。摆脱资本约束之后,商贷通业务的发展动力将更加强劲。公司计划商贷通业务未来3年内增长200%以上,商贷通贷款收益率在去年10%的水平上继续提升,进一步提高综合收益。 采用定向增发目的在于减轻对二级市场的影响,虽然增发价格较低对老股东可能略失公平,但也因监管变动而情有可原。银行业上一轮融资潮刚刚结束,采用定向增发的方式有助于稳定市场信心;虽然4.57元的增发价格仅对应2010年1.2倍BVPS,较低的增发价格可能导致其他股东利益相对受损,但由于此前H股IPO之时8%/10%的资本充足率监管要求尚未确定,公司资本规划依然按照4%/8%制定,因而在监管要求变更之后公司才会面临再次融资需求。 EPS和ROE摊薄程度可以接受,产业资本大幅增持彰显对公司未来发展的肯定与信心。 EPS和ROE摊薄程度可以接受。我们预计定向增发完成的时间点会在2010年年报以后,因而不会对10年业绩形成摊薄。我们测算2011年摊薄后的EPS为0.636,摊薄幅度为14.27%,摊薄后ROE为14.29%,摊薄幅度为14.78%,但仍高于09年H股IPO摊薄之后13.62%的ROE水平。 产业资本大幅增持彰显对公司未来发展的肯定与信心。在银行股股价持续低迷的情况下,产业资本的大举介入进一步肯定了银行股的投资价值。民生作为上市银行中战略转型的先驱,其未来业务发展理应更被看好。 投资建议 我们预测公司2010/2011年实现EPS(未考虑融资摊薄)0.597/0.742元,同比增长31.8%/24.2%;公司目前股价对应1.32x10PB/8.42x10PE和1.14x11PB/6.78x11PE,相比较与行业平均水平存在20%左右折价幅度。考虑公司2011年定向增发完成,增发摊薄后11年EPS为0.636元,公司目前股价对应7.95x11PE,较行业PE估值水平折价仍有6%,继续维持公司的“买入”评级。

基本结论 自上而下的紧缩货币政策环境及自下而上的资本约束开启银行业绩增长模式由规模扩张转向ROA提升的时期。分析当前银行的收入结构,ROA的提升只能源于收入方净利息收益率及手续费收入的增长。我们认为民生银行无论在净利息收益率还是在手续费收入增长方面均有足够潜力。 商贷通引领贷款收益率持续提升。经过09年试水,公司战略重点业务商贷通在2010年步入快速增长期。09年底商贷通余额仅为448亿元,而10年上半年就已达到873亿,新增商贷通贷款占上半年新增贷款比例为59%。我们预计全年商贷通余额将完成1500亿元。根据公司未来3年的规划,2013年将达到5000亿元,占贷款余额比例继续提高。商贷通利率上浮方面,年初较基准利率上浮19.66%,9月底24%,目前上浮28%-29%左右。 未来商贷通有望实现资金自给,资金成本率上升的幅度不会持续高于同业。目前商贷通业务贷款派生存款的比率大约为30%,资金需求主要依赖于公司条线。未来商贷通业务发展重点在于选择存款派生比率高的客户。目前采取的主要措施包括1)主办银行制度,客户资金往来账户必须开设在民生以提高资金沉淀;2)激励客户主动为银行吸收存款,例如根据客户推荐存款规模给予贷款利率优惠;3)上下游供应链模式。公司未来商贷通存款派生比率目标为70%(目前为30%),基本实现资金的自我供给,由于这样的存款大多属于结算类资金,多以活期为主,因为资金成本率上升的压力并不会高于同业。 事业部改革提升营销深度,助推手续费收入高增长。2010年上半年公司手续费净收入同比增长96%;其中5大金融事业部实现净手续费收入18.9亿元,占全行手续费收入42%;而整体对公业务全年手续费收入预计将超过38个亿。在信贷资源紧缩背景之下,以事业部为代表的公司业务条线积极提高金融服务深度,以供应链金融及新兴投行业务为业务发展方向,提高手续费收入占比。我们认为这样的手续费收入是可持续的,并非完全利息收入转换为手续费收入。 在经济转型和监管从严的大背景下,中型银行贷款未来的发展趋势必然是转向中小企业,民生占据了中小企业贷款开发的先机,如果能够借此实现对公向零售银行的蜕变,那么商贷通带给民生的不仅仅是良好的品牌形象,而是一次质变的机会。 流程银行建设奠定了民生从对公银行转向零售银行的基石,而商贷通则将助推公司二次腾飞。作为流程银行建设第一阶段的事业部改革明确了分支行业务重点,对业务条线的梳理为分支行重点发展零售业务奠定基础,未来新核心业务系统上线则将成为分支行零售业务发展的新引擎。 投资建议 预计2010/2011公司实现净利润153/198亿,同比增长27%/29%,目前股价对应8.9x10PE/6.9x11PE,1.36x10PB/1.16x11PB,PE、PB估值均在市场低端,公司的相对估值偏低,给予公司“买入”投资建议。 明年紧货币政策下,银行股的投资逻辑是“以价补量”,我们看好民生小微贷款对净息差的提升效应。随着流程银行改革成效的逐步显现和商贷通业务的先行优势更加明显,民生有望实现ROA的持续提升,走上集约化经营之路。

业绩简评: 浦发银行2010年前3季度实现净利润148.4亿元,净利润同比增长44.2%,高于我们预期约5%;未考虑向中移动定增摊薄的EPS为1.29,考虑定增全面摊薄后EPS1.03。三季度单季实现净利润57.6亿元,环比增长15.8%,环比高增长的原因是净利息收入环比增长了12.6%,超过我们预期,同时营业支出与拨备也略低于我们预期。 经营分析: 3季度存款增长稳定,同业负债大幅增长。3季度末存款环比增长6.2%,同业负债环比增长43.8%,带动同业负债环比增长10.8%;资产方,贷款受资本充足率限制(3季度末核心/总资本充足率7.1%/10.2%),3季度环比仅增长了2.7%。09年3季度的低增长基数(09年3季度公司由于资本充足率限制大幅压缩了生息资产规模)以及10年3季度的较快生息资产增长,使得10年3季度末公司的生息资产同比增速一下子由前2个季度的10%左右提升至24.3%,与其他股份制银行相当。我们预计4季度中移动入股后,公司规模扩张仍会加快,加上去年4季度的低增长,预计2010年底生息资产同比增长会进一步加快。 3季度净利息收入环比增长超预期。3季度,公司净利息收入环比增长了12.6%,我们测算3季度单计息净息差2.60%,比2季度提升了8BP,超过原先预期。3季度末公司活期存款占比40.7%,比中期下降了约3个百分点,对息差产生正面影响。但值得关注的是,3季度公司新增的同业负债主要是同业存放(3季度新增约700亿),如果这部分是高利率的同业协议存款,将对下个季度的息差产生负面影响。 不良稳定,关注类贷款余额下降。3季度不良余额环比略上升了2500万,不良率0.60%;3季度末关注类贷款余额下降了5.98亿,关注类贷款占比0.62%。前3季度年化信贷成本0.28%,比中期略下降了20BP;拨备覆盖率307.8%,基本与中期持平。3季度末公司拨备率=1.85%,在上市股份制银行中属于较高水平。 手续费及佣金收入同比增长78.5%,增速异常高。其中信用承诺手续费、顾问和咨询费占据了半壁江山,这两项收入今年中期的收入已接近去年全年。可能主要源于公司因贷款额度限制而进行信贷资产转让的收入,这一点与民生相似。 盈利调整: 我们上调公司2010/2011实现净利润至178.6/207.4亿,净利润同比增长35.0%和16.1%,较之前上调约5%/2%,2010/2011EPS=1.25/1.45元,2010/2011BVPS=8.7/9.8元。(考虑向中移动定增后的全面摊薄/增厚)投资建议: 停牌前股价对应摊薄后1.7x10PB/11.7x10PE,1.5x11PB/10.1x11PE,考虑到公司刚刚融资摊薄,这样的估值水平是较低的。目前市场因手机支付标准可能采用银联的13.56MHz频率而对浦发存在一定质疑,但我们认为,浦发目前的估值内,并没有包含与中移动手机支付的溢价。与中移动定增后,预计2010年底公司资本充足率10.1%/13.0%,资本充足率在股份制银行中处于较高水平,未来规模增长扩张可以重新展开,目前的估值相对偏低。维持对公司的“买入”评级。

南京银行2010年三季报实现净利润18.3亿元,EPS0.77;同比增长49.6%,符合我们预期,净利润增速与净利息收入增速基本一致。三季度单季实现净利润6.3亿元,环比上升了3.1%,其中净利息收入环比增长了5.86%。公司3季报的特点是平稳,息差、拨备等各项业务表现均比较稳定,基本与中期一致。 经营分析。 难得地放缓了规模扩张:3季度公司计息负债/生息资产环比增长了0.7%/0.01%,而1Q09-2Q10的6个季度里,5个季度公司的生息资产环比增长超过了13%,只有4Q09这个季度生息资产环比增长4.2%,这或许显示公司的高速扩张战略有所缓和。3季度末存款环比增长7.5%,贷款环比增长2.1%,较为平稳,生息资产与计息负债的收缩主要体现在同业。3季度末生息资产比年初增长31.0%,存款比年初增长33.3%,但贷款仅比年初增长16.3%、9月底存贷比60.7%,贷款在4季度仍有空间(按全年23%的贷款增速约束,4季度还有45亿的贷款额度)。 息差平平稳稳:我们测算1-3季度末公司净息差2.54%,与中期持平;其中3季度单季度惊喜差2.51%,也与2季度持平。净利息收入同比增长49.1%,主要源于去年较快扩张带来的规模翘尾效应(1-3季度平均的生息资产同比增长了48.8%),净息差并无贡献(1-3季度累积净息差同比下降了4BP),这与很多股份制银行不同。今年以来息差扩大不如其他银行,欲贷款额度受限有一定关系:3季度末贷款占生息资产的比重已经由年初的44.8%下降至38.8%,贷款与同业有200BP以上的收益率差,对公司今年的息差提升带来负面影响。 资产质量基本稳定,关注类略有上升。3季度末不良余额环比下降2500万,但关注类贷款环比上升了2.34亿。前3季度年化信贷成本0.63%,也基本与中期保持稳定,拨备覆盖率提升至222.7%。 总资本充足率下降到10.5%,资本消耗较快。公司风险资产的增加总是远大于贷款,3季度新增贷款34亿,但新增风险资产115亿,与历史一样(2009年新增贷款264亿、但新增风险资产558亿;10年1-3季度新增贷款131亿,但新增风险资产306亿)。这导致公司资本充足率的快速下降:3季度末公司核心/总资本充足率=9.9%/10.5%,比10年中期下降了66BP/111BP。目前的资本充足率仅为2009年初的一半,总资本充足率已经到了监管线边缘;这两年总资产由约1000亿增加到了目前的2000亿,仅增加了一倍;资本消耗似乎有些过快,这样的高资本消耗扩张很难持续。 手续费及佣金收入同比增长47%,增速48.3%,占收入的比重9.3%,与之前保持稳定。 盈利调整。 我们维持公司2010/2011净利润21.7/26.8亿元的盈利预测,同比增长19.7%和19.8%,2010/2011EPS=0.73/0.90元,2010/2011BVPS=6.53/7.30元(配股全面摊薄/增厚,假设2010年完成配股,配股价按目前价格12.9元打6.5折假设,融资50亿,10配2.8股,配股后股本增加至29.8亿股)投资建议。 停牌前股价对应摊薄后2.0x10PB/17.7x10PE,1.8x11PB/14.4x11PE。考虑配股摊薄后的估值较高,但考虑到公司所处地域较好以及较高的扩张潜力,仍维持“买入”评级。

业绩简评: 工商银行2010年中期实现净利润1272.2亿元,EPS0.38;同比增长27.3%,基本符合我们预期。三季度单季实现净利润428亿元,环比基本持平。3季度单季度拨备环比上升了40%,带动1-3季度年化信贷成本由中期的0.32%上升到0.39%,也导致净利润环比略下降0.95%(营业收入环比增长3%)。除了拨备外,其他如存贷款增长、息差、营业支出等均体现出一个字,“稳”!经营分析: 规模平稳增长:3季度存款环比增长4.15%,贷款环比增长3.4%,净利息收入环比增长4.5%。存款结构方面,存款占比50.4%,活期占比48.0%,与1季度基本一致。贷款结构上,票据贷款进一步被压缩,由中期的3.1%进一步压缩至2.0%,位于历史最低水平。同业资产与同业负债保持稳定。 息差略有提升。3季度,我们测算公司单季度净息差2.45%,较2季度提升2BP;累积净息差2.39%。分项目来看,生息资产收益率略有提升,计息负债成本率保持稳定。 不良余额仍较快下降。3季度不良余额环比下降比年初下降127.4亿,不良率1.15%。3季度拨备计较高,比2季度单季度环比上升40%,前3季度年化信贷成本0.39%,比中期提升了7BP。拨备覆盖率提升至210.1%,比中期提升了约200BP。 3季度末公司核心/总资本充足率=9.3%/11.6%,核心资本充足率比中期下降了8BP,总资本充足率比中期还提高了23BP,资本消耗较慢。 手续费及佣金收入同比增长32.9%,增速基本与中期一致。 盈利调整: 我们预计公司2010/2011净利润为1516/1778亿元的盈利预测,净利润同比增长17.9%和17.3%,2010/2011EPS=0.43/0.51元,2010/2011BVPS=2.26/2.50元(配股摊薄/增厚,假设配股在2010年完成,10配0.5,市价4.5打6折,约融资450亿)投资建议: 停牌前股价对应摊薄后2.0x10PB/10.3x10PE,1.8x11PB/8.8x11PE。如果分红率保持在40%,目前股价对应的2010年税后分红收益率在3.1%,具备长期投资价值,维持“买入”评级。

业绩简评: 民生银行2010年前3季度实现净利润130亿元,EPS0.58元,同比增长27.36%,符合我们预期;简单剔除09年海通股权处置收益影响,净利润同比增长106%。同比业绩高增长主要源于规模扩张及净息差的扩大。其中3季度单季实现净利润41.4亿元,环比增长-9.92%;业绩环比负增长源于3季度拨备计提力度加大及单季息差的回落。 经营分析: 业绩同比高增长主要规模扩张及净息差反弹。3季度末公司生息资产同比增长24.47%,循环净息差2.90%(去年同期2.47%)是业绩增长的主要动力。生息资产结构中,同业资产规模同比增长61%,占生息资产的比重较去年同期提高42个百分点。计息负债同比增长22.64%,存款在计息负债中的占比较去年同期提升2百分点,但是债券发行规模同比下降21.46%。3季度公司贷款投放较2季度有所增加,单季新增贷款/新增存款为70.33%,较2季度11.72%有了大幅提高。我们判断这与6月底存贷比考核达标后公司3季度存款吸收压力较2季度有所下降所致。考虑公司较强的贷款市场开拓能力,3季度公司吸收的长期存款自然带来贷款投放的增加。与其它股份制银行类似,我们看到存款在资金来源中的比重有所提升,但受存贷比及资本金压力公司贷款在资金配置中的比重有所降低,受加息顾虑的影响,同业资产配置比重大幅增加。对于公司4季度资产规模趋势的判断,我们认为贷款增速有望提高,但依然不会超越75%的存贷比考核,原因在于公司今年并未用满年初贷款额度且年末贷款需求增加。公司前3季度净息差依然保持2.9%的历史高位给予了我们及市场一定惊喜。但我们看到3季度单季净息差为2.93%,较2季度单季2.98%已经出现下降。考虑公司3季度吸收了一些长期存款的资金成本压力在4季度开始体现,我们认为公司未来息差将出现一定程度的下降。 不良贷款规余额及不良率双降,拨备计提力度加大。公司3季度不良贷款规模余额73.97亿,较中期下降1.15亿元,与今年1季度以来不良贷款规模余额连续两个季度提高的趋势相反。3季度末不良率0.75%,较中期下降4BP。3季度公司加大拨备计提力度,单季计提拨备19.73亿元,约为1,2季度单季的两倍。鉴于公司不良规模余额及结构保持稳定,我们认为公司加大了组合类贷款计提的力度,这与我们与公司日常沟通中所反馈的情况一致。对于未来拨备计提规模的判断,我们认为依然依赖于监管当局对于拨备要求正式文件的出台。 盈利调整: 我们预计公司2010/2011实现净利润153/172亿元,净利润同比增长27%和29%,2010/2011EPS=0.58/0.74元,2010/2011BVPS=3.78/3.98元。 投资建议: 目前股价对应摊薄后1.45x10PB/9.51x10PE和1.37x11PB/7.35x11PE,估值比较优势明显,给予“买入”投资建议。

北京银行2010年前3季度实现净利润59.47亿元,EPS0.95元,同比增长35.44%,符合我们预期。同比业绩增长主要源于规模扩张与拨备计提下降;息差和营业成本对同比业绩增长形成负贡献。其中3季度单季实现净利润20.44亿元,环比增长12.94%,扭转2季度业绩环比下降的趋势;3季度业绩环比增长主要源于规模扩张,成本与拨备同样对3季度业绩环比增长形成正贡献,与2季度大幅计提拨备及确认费用导致单季业绩环比负增长形成较大不同。 业绩同比高增长主要规模扩张,息差表现低于预期。3季度末公司生息资产同比增长37.95%,是业绩增长的主要动力。生息资产结构中,同业资产规模同比增长83.6%,占生息资产的比重较去年同期提高7个百分点。 计息负债同比增长27.72%,存款在计息负债中的占比较去年同期下降1个百分点,但是同业负债同比大幅增长62.72%,在计息负债中的占比提升2个百分点。公司生息资产及计息负债结构变动与其他银行提现出较多的不同:1)吸收存款压力并不大,符合我们此前的判断,存款在计息负债中的占比下降,其中3季度单季存款新增较前两季度大幅下降,预计是源于季节性因素;2)同业负债规模快速增长,虽然3季度末环比中期有所下降,但与其他股份制银行体现出的同业负债下降,存款上升的结构不同;3)债券投资与同业资产规模同时快速增长,这与其它股份制银行受加息预期影响而多配置与同业资产提现出较大不同。基于上述资产负债结构变化,公司前三季度循环净息差2.29%,持续年初以来净息差逐季走低的态势也就在意料之中了。北京银行的客户结构决定了其贷款议价能力并不强,上半年贷款收益率持续走低也印证公司并无调整客户结构实质性措施;存款方面公司活期存款占比较高,重定价的影响较其它银行要弱;因而公司前3季度息差的提升能力寄望于资金业务的突破。但公司债券大幅增加,同业资产规模增速相对较忙则说明公司资金业务在前3季度并没有突出的工作。我们认为在公司现有客户结构和存款结构之下,公司息差的弹性只能寄望于持续加息的到来。 贷款质量一如既往的好。正如我们在之前的报告中表明的北京银行的客户结构决定了其贷款质量要较另外两家城商行要好。3季报末,公司不良贷款规模余额23.33亿元,环比下降3800万元;不良率0.72%,环比下降4BP。不良贷款拨备覆盖率继续提升至265.7%。北京银行对于风险的谨慎态度更多的体现在组合计提比重/一般贷款比重持续的保持1.5%左右,为所有上市银行中的较高水平。 我们预计公司2010/2011实现净利润74/90亿元,净利润同比增长32%和21%,2010/2011EPS=1.2/1.45元,2010/2011BVPS=6.95/8.06元。 目前股价对应摊薄后1.97x10PB/11.45x10PE和1.70x11PB/9.43x11PE,维持“买入”投资建议。

业绩简评 招商银行2010年中期实现净利润205.8亿元,EPS0.95,同比增长53.3%,略低于我们预期,主要原因在于3季度营业支出略超我们预期约。三季度单季实现净利润73.8亿元,环比增长1.21%,低于营业收入7.1%的环比增长。 经营分析 存贷款稳定增长,同业负债下降较快。3季度末公司存款环比增长7.0%,同业负债环比下降19.5%,推动计息负债环比增长3.0%;贷款环比增长3.9%,比年初增长14.9%,生息资产环比增长3.5%,比年初增长14.3%。3季度末核心资本充足率/核心资本充足率分别为8.03%/11.47%。 3季度息差继续提升。我们测算,公司3季度单季净息差2.58%,环比提升了3BP;1-3季度累计净息差2.51%,3季度净利息收入环比增长5.0%,净利息收入的环比提升在上市公司中属于中等水平。2010年1-9月,公司新发放人民币对公贷款加权平均利率浮动比例较2009年全年上升了3.3个百分点,新发放人民币个人住房按揭贷款加权平均利率浮动比例较2009年全年上升了13.51个百分点,新发放人民币个人非住房按揭贷款加权平均利率浮动比例较2009年全年上升了8.14个百分点。但3季度息差的提升仍略低于我们预期,可能的原因在于公司同业存放及拆放负债的规模较大(是存放及拆放同业资产的2倍),这些资产负债的利率敏感性较高,成本上升较快。 不良基本稳定,信贷成本保持低位。3季度末公司不良贷款余额85.2亿元,比中期略下降,比年初减少8.39亿元,不良贷款率0.64%。3季度拨备计提仅5.3亿,环比下降40%,1-3季度年化信贷成本0.31%,继续保持下降态势。3季度末拨备覆盖率304.0%,比中期提升了7个百分点。 资产质量稳定,拨备覆盖率提升。3季度不良余额环比下降3000万,不良率0.57%,前3季度核销1.7亿元。前3季度年化信贷成本0.28%,拨备覆盖率提升至253.5%。整体拨备率1.94%,与浦发相似,处于股份制银行较高水平。 手续费及佣金收入同比增长31.8%。3季度手续费净收入28亿,环比下降了4%;但4季度其他非息收入达到了11.9亿,环比增长了127%,主要原因是3季度债券投资收入达到6.4亿。 前3季度,永隆集团净利润港币9.58亿元,比上年同期增长39.04%。截至2010年9月30日,永隆集团总存款(包括结构性存款)为港币1,022.67亿元,较年初上升10.80%,占整个集团的3.8%;总贷款(包括商业票据)港币713.31亿元,较年初增长34.92%,占整个集团的4.5%。不良贷款余额(包括商业票据)港币3.50亿元,较年初下降16.86%,不良贷款率0.49%。永隆资本充足率为14.28%。 盈利调整 我们预计公司2010/2011实现净利润256/309亿,净利润同比增长40.7%和20.4%,2010/2011EPS=1.17/1.41元,2010/2011BVPS=6.18/7.26元。 投资建议 公司股价对应2.4x10PB/12.5x10PE,2.0x11PB/10.4x11PE。历史来看,公司活期存款占比较高、定期存款中短期的通知存款占比较高、债券久期较短,这些因素将导致公司对加息较为敏感,我们的盈利预测未考虑明年的加息。公司无论是资产质量、息差弹性、拨备率水平都属于股份制银行中有利水平,惟一的压力在于资本充足率水平在上市银行中较低。维持“买入”评级。

业绩简评. 兴业银行2010年中期实现净利润亿元,EPS2.27,同比增长42.0%,符合我们预期。三季度单季实现净利润48.3亿元,环比增长3.0%。3季度净利息收入环比增长7.4%,但税收环比增长了19.7%,导致净利润仅环比增长3.1%。其他项目保持稳定增长。 经营分析. 3季度同业步伐放缓。3公司同业负债环比增长3.5%,而前2个季度分别环比增长29.8%、43.7%;但3季度末同业负债同比增速仍达到100.3%,同业占计息负债比重达到32.4%。3季度存款环比增长7.0%,贷款环比增长了4.1%,生息资产环比增长了5.8%,净利息收入环比增长了7.4%,处于股份制银行平均水平。公司净利息收入同比增速42.3%,与生息资产同比增速43.1%基本一致,利息收入增长基本由规模贡献,这与其他公司很大部分由息差反弹贡献不同。 3季度息差继续下行。按我们测算3季度公司单季净息差2.29%,环比下降了5BP;累积净息差2.35%、环比下降了2BP。3季度公司活期存款占比45%,比2季度末下降了2个百分点。未来,由于同业占比的提升,公司息差目前处于上市银行较低水平,但未来随着同业占比的下降,息差的提升空间更大。但贷款结构来看,贴现占比已经压缩到了仅1%的水平,未来面临反弹。 关注类贷款余额上升较明显。3季度不良余额39.8亿,环比略上升了9300万;关注类贷款余额环比上升6.34亿(上升幅度8.2%)。3季度拨备计提平稳,1-3季度年化信贷成本0.35%。公司目前不良率仅0.48%,拨备覆盖率287.0%,拨备率仅1.39%,离2.5%的拨备率距离较远。 其他:手续费及佣金收入同比增长72%,占营业收入的比重10.8%。3季度末公司核心资本充足率/总资本充足率=8.8%/11.3%,资本较为充分盈利调整. 我们预计公司2010/2011实现净利润162/202亿,净利润同比增长22.2%和24.8%,2010/2011EPS=2.7/3.4元,2010/2011BVPS=15.2/18.0元。 投资建议. 公司股价对应1.8x10PB/10.0x10PE,1.5x11PB/8.0x11PE。由于前期受房地产调控及对融资平台贷款的担心,公司目前估值属于股份制银行低端,股价对负面因素的反应较为充分。维持“买入”评级。

事件:浦发银行公告向中移动(广东)定向增发发行结果n 此次发行数据位28.7 亿股,发行价格为13.75,元/股,总融资后294.6 亿元;发行后中移动(广东)持股比例为20.0%,新国际集团及关联企业持股比例为24.3%。 增发股份限售期为5 年(2015 年10 月14 日解禁,其中2 年是中移动自愿延长的。 点评: 此事虽在预期之内,但对浦发毕竟是一个大事情(资本充足率提升后,规模增长将得以展开),并且预计后续与中移动的具体合作内容也将进入实质性阶段,对浦发股价产生正面刺激。 定增后完成后,预计2010 年底核心资本充足率/总资本充足率分别为10.1%/13.0%,在股份制银行中处于较高水平。上半年底公司核心资本充足率仅在7.01%的监管线边缘,因此3 季度公司贷款投放较慢,补充完资本后,贷款投放又可回归正常。即便按巴塞尔3 的8%的一级资本充足率标准(国内一级资本=核心资本)下,补充完资本后,未来三年公司可支撑25%的规模增长,较不融资的时候,提高了10 个百分点。 我们预计,随着定增的完成,与中移动的合作将进入实质性性阶段,包括:1)存款,中移动或将转移一定量的存款到浦发,可以增加浦发的稳定负债来源;2)客户,未来的手机支付做起来,浦发或可以为其提供账户管理等服务,可以增加浦发的零售客户来源。 从公告来看,截止10 月14 日,9 月底解禁的定增股份如雅戈尔、海通都没有减持,显示对目前股价价值的认可。 投资建议 预计2010/2011 公司实现净利润167/200 亿,同比增长26.4%/19.3%,考虑中移动入股全面摊薄后EPS1.17/1.39 元。目前股价对应中移动入股全面摊薄(增厚)后13.0x10PE /10.0x11PE,1.76 x10PB/1.57x11PB。 我们看好中移动入股后给公司带来的零售负债突破潜力,股份制银行中较高的资本充足率也使其增长有超过其他股份制银行的潜力,维持 “买入”评级。