1季度重卡行业销量预计同比增长12%。我们预计2011年随着保障房建设、水利建设及区域振兴规划带来的基础设施建设投资逐步落实,重卡行业销量能实现8%的增长,而由于货币紧缩政策影响的滞后性,1季度重卡行业销量增速会达到12%。 不同的心态将导致整车企业采购周期明显提前。去年上半年旺盛的市场需求超出车厂预期,导致整车企业由于零部件的储备不足出现生产吃紧的现象。今年为迎接旺季的来临,整车厂明显加大了对库存的储备,从我们调研的情况看,2月份零部件企业的生产繁忙程度明显超过了整车厂。从通常的思维来看,由于去年整车厂出现了配件慌,那么在2011年1季度加大常规配件的储备以应对2季度的产销高峰,应当是一个了似乎理性的选择。从数据统计看,从去年11月开始整车企业就开始储备库存,其中改装车的储备情况最为明显,我们预计这种情况将延续到2011年4月份度结束。 上半年公司市占率有望出现上升。从公司重卡发动机在行业中的市占率统计看,2010年上半年是公司市占率的阶段性低点,我们认为产生这样的原因有是公司单月的生产能力不能满足客户需求,同时公司在产销旺季来临前储备的库存也明显不足,导致出现漏单现象。 2010年底公司完成产能扩产工作,我们预计公司发动机的设计产能从之前的65万台,提高到75万台,同时公司也明显加大了对产成品的储备工作,我们预计2011年上半年公司重卡发动机在行业中的市占率将达到42%,与去年同期相比提升4个百分点。 盈利预测和投资建议。我们预计由于整车企业库存的提前储备,会导致今年1季度零部件企业的销量增速要明显的超过整车的销量增速,同时由于公司2011年上半年的市占率会出现提升,因此今年1季度公司业绩有可能明显增长。我们预计2011年公司销售各种发动机63.9万台,同比增长13.9%,其中重卡发动机47.9万台,同比增长12%;1季度公司销售各类发动机19.2万台,同比增长28%,其中重卡发动机14万台,同比增长26%。我们预计2010年公司实现EPS4.03元,2011年公司实现EPS达到4.92元,同比增长22.2%,其中1季度实现EPS1.34元,同比增长38.1%,我们维持对公司的增持评级,认为在1季度公司可能出现较明显的交易性机会。 风险提示:经济出现回落,2011年重卡行业销量增速不及预期。

事件:公司公布1月份销量数据,1月份公司销售整车20966辆,同比增长39.7%,其中全顺销售6071辆,同比增长51.25%,轻卡销售8002辆,同比增长39.5%,皮卡及SUV销售6893辆,同比增长31.1%。 点评:1月份销量高增长有2方面原因造成,一是由于1月份本身是产销旺季,需求强劲造成公司销量增长;一是由于12月份的部分订单转移到1月份结算,这也变相推高了1月份的销量数据。 从历史数据看,2010年公司12月份的销售数据有所偏低,结合当时的市场环境看,由于多数企业在11月份基本完成了当年的销售任务,因此在12月份出现推迟结算的现象也属于正常情况。 我们预计2011年1季度公司销量达到50566辆,同比增长21.7%,按照历史经验看1季度公司销、管费用率会偏低,我们预计1季度公司实现EPS0.78元,同比增长36.6%。 通俗的来讲,我们认为2010年公司保守的财务政策为2011年的利润增长打下坚实的基础。我们预计2011年全年公司销量达到219652辆,同比增长22.9%,全年实现EPS2.65元,同比增长33.8%,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:钢价和人工成本大幅上涨导致公司毛利率出现下滑;公司N350销售不及预期。

2011年1月27日,悦达投资发布2010年业绩预增公告:2010年归属母公司净利润预计同比增长120%左右。预计2010年归属母公司净利润7.13亿左右,折合每股收益1.31元。 点评:公司公告的业绩完全符合我们此前预期,业绩增长的主要原因是公司持股25%的东风悦达起亚汽车有限公司2010 年销售汽车超过33 万台,净利润同比大幅增加;同时,公司所属公路、煤矿企业业绩也有一定幅度的增长。我们预计汽车和公路业务仍将是公司主要赢利点,今年3月份正式上市的新远舰成功进入中级车市场是大概率事件,并将推动公司产品结构进一步上移,提升公司盈利水平。公司的高速公路业务仍是稳定的现金流来源。 考虑到汽车业务的成长空间和纺织业务持续减亏的可能,我们预计公司 2010-2012 年 EPS 分别为1.31元、1.57元和1.74元,未来两年复合增长率为15.25%,给予公司 2011 年12-15的PE,合理估值区间为18.84-23.55元,继续维持“增持”评级。

盈利预测和投资建议。公司2010年销售客车4.12万辆,我们预计在此销量下公司实现EPS1.65元;展望2011年我们预计大客车行业销量增速达到20%,但由于产能受限公司销量达到4.72万辆,仅增长约15%,实现EPS2.07元;2012年随着公司产能的陆续投放我们预计公司销售规模达到6万辆,实现EPS2.66元。目前股价对应2011、2012年PE仅为10.9倍和8.5倍,维持对公司的买入评级。 风险提示:钢价和人工成本大幅上涨导致公司毛利率出现下滑;公司产能不足导致销量低于预期;客车行业有大量新竞争者进入,导致行业格局发生变化。

盈利预测和投资建议。从销量看,2010年公司销量预计在4.1万辆上下,2011年虽然产能受限,但我们预计公司通过订单管理在淡季时多备库存的方式,仍能保证15%或以上的销量增长。由于产能偏紧,公司产品议价能力增强,在钢价和人工成本上涨的背景下,毛利率仍能维持2010年的水平。根据以上假设,我们预计公司2010、2011年分别是EPS1.65元和2.07元,目前股价对应2010年和2011年PE分别为13倍和11倍,维持对公司“买入”的评级。 风险提示:钢价和人工成本大幅上涨导致公司毛利率出现下滑;公司产能不足导致销量低于预期;客车行业有大量新竞争者进入,导致行业格局发生变化。

1.制动系统龙头企业 公司是生产和销售汽车制动系统的龙头企业,主要产品--制动器的年产量长期位居市场前三位。公司产品包括:盘式制动器、鼓式制动器、真空助力器、制动总分泵、ABS等。从2010年中报公司公布的数据看,盘式制动器和鼓式制动器仍然是最主要的收入来源,占销售收入的70.47%;同期,公司自主研发并批量生产的ABS销售收入占比达到3.76%,比2009年提高0.35个百分点。 2.制动器市场仍有拓展空间 合资品牌和海外市场空间广阔。公司制动器产品的市场地位稳固,客户主要包括一汽大众、上汽通用五菱、奇瑞汽车、柳州五菱、重庆长安、众泰汽车等。我们认为公司已经积累的客户信任度是进一步扩大制动器合资品牌市场的关键。此外公司也在积极拓展以发展中国家和美国为主的海外市场,这为未来的销量增长提供了另一条快速通道。 产能迅速提升,弹性较大。公司盘式制动器和鼓式制动器2009年设计产能均为250万套,制动器募投项目在2011年上半年可以完全投产,届时盘式/鼓式制动器的设计产能将分别达到510万套和370万套。从销量看,公司的实际产能大大超出设计产能,2009年盘/鼓式制动器的销量分别为407万套和287万套,预计2010年盘/鼓式制动器销量将分别达到518万套和403万套。公司的铸造线年产能为2万吨,明年新生产线投产后将达到3.8万吨,铸造能力提升后产能可能出现较快增长,而且公司目前以单班生产为主,因此实际产能的弹性较大。 3.ABS产品是快速增长点 ABS产品存在快速增长可能。公司自主研发的ABS产品在技术上已经较为成熟,正处于快速拓展市场的阶段。目前1.6L以上的轿车和合资品牌乘用车都配有ABS,1.6L以下轿车以及微型车的配备率还比较低,随着对安全的注重,ABS在低端车上特别是微客上的渗透率提升,公司市场存在迅速扩大的可能。 公司目前拥有25万套ABS的产能,还可通过提升生产自动化率进一步提升产能。预计2010年ABS销量达到9万套。 4.毛利率保持稳定 公司的主要产品盘式制动器的毛利率水平稳定在22%左右。鼓式制动器和ABS的毛利率下滑较快,从2010年半年报披露的数据来看,毛利率分别为15.59%和15.48%。鼓式制动器由于工艺简单、换代慢,因此毛利率受原材料价格影响较大。ABS产品配套的主要是微客和中低端商用车,由于微客本身售价较低,因此配套产品的毛利率偏低,这种情况将在公司低成本的微客专用产品供货后得到解决。我们认为随着公司ABS产品上量,其毛利率水平将在2011年有所反弹并呈上升趋势。 公司的制动器、制动泵、真空助力器销售价格较为稳定,但是ABS的价格从千元以上大幅下降,这主要有两方面原因:第一、ABS处于市场培育期,公司低价格供货以培育市场;第二、目前公司ABS为微客配套占比较大、微客ABS的售价较低。预计市场成熟后,ABS的价格会有提升空间,公司还在积极拓展轿车客户,提升ABS的产品结构。 5.盈利预测及投资评级 公司除了在传统制动器领域具有明显优势外,未来最大的看点在于ABS业务的拓展。预计ABS产品将在中低端乘用车市场率先取得突破,并逐步向中高端乘用车市场渗透。我们预计2010年,公司的盘/鼓式制动器销量将分别达到518万套和403万套,制动泵、真空助力器和ABS的销量分别达到616万支、68万套和9万套。预计2011-2012年公司制动器销量稳定增长,ABS销量有迅速扩大的可能。 我们认为在乘用车市场稳步增长的背景下,公司通过产品成本控制、整合上游供应商等手段能够维持较高的毛利率水平。由于公司明年有加薪计划,因此管理费用率预计将保持稳定。预测2010-2012年EPS分别为0.62元、0.80元、0.91元,按照12月9日收盘价计算2010-2012年动态市盈率为39.99倍、30.82倍和26.85倍,考虑到ABS以及研发中的模块化集成产品具有电子设备的属性和快速增长的可能,首次覆盖给予增持评级。 6.风险提示 1)宏观经济环境发生较大转变。如果经济出现较大变化造成乘用车需求大幅减少,会影响公司的产品销量,利润水平降低。 2)原材料价格大幅上涨。公司产品的主要直接材料包括钢板、生铁和铝材及外购零配件,材料成本占总成本的83%左右,如果原材料价格出现大幅上涨会影响公司毛利率水平。 3)ABS渗透率低于预期。如果ABS在低端车市场的渗透率低于预期,会影响公司的盈利增长。 4)新产品研发遇到重大障碍。如果公司的ESP以及模块化集成产品研发遇到重大障碍,则会影响公司的成长性。

公告事项:公司计划非公开发行股份数量不超过11285.8万股(含11285.8万股),无锡产业集团拟增持威孚高科A股3601.76万股,增持后持股比例为20%;博世公司拟增持威孚高科A股7684.04万股,增持后持股比例为14%。 本次发行价格为不低于定价基准日前二十个交易日公司股票交易均价的百分之九十,即发行价格不低于25.83元/股。 本次非公开发行股票募集资金预计用于WPS研究开发及产业化和柴油共轨系统零部件产能提升项目、汽车尾气后处理系统产品产业化项目、工程研究院项目、产业园区建设项目、汽车动力电池材料及动力电池研发项目、股权收购、补充流动资金等项目。 点评:本次发行前无锡产业集团和博世公司分别持有公司17.63%和3.24%的股权,本次发行后两家公司合计的股权比例从之前的20.87%提升到34%。 本次增发的好处有2点,1是增加了大股东的控股股东地位,使得公司被恶意收购的可能性降低;2是增加了博世公司在威孚高科的话语权,为今后威孚高科和博世汽柴进一步的合作打下基础。 目前博世汽柴具备年产100万套共轨系统的产能,而共轨系统所需的泵基本由威孚高科提供,目前威孚高科已经成为了博世汽柴全球第二大,国内第一大的零部件供应商。我们预计完成增持后,随着募集资金项目的投产,威孚高科在博世汽柴中的供应比例将会进一步提升,特别是尾气后处理项目,我们预计在2012年下半年或者2013年对威孚高科业绩产生实质影响。 本次增发后公司股本将增加19.89%,按照增发后股本计算,我们预计2010、2011年公司分别实现EPS1.28元和1.58元,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:若2011年国内重卡销量大幅下滑,则公司业绩有下降的风险。

悦达投资是一家综合类投资控股公司,业务主要涉及:汽车、公路、煤炭采掘、纺织和拖拉机。2010年上半年,汽车业务发展迅速,成为公司最主要的利润来源。公路收费业务为公司提供稳定的现金流收入,上半年仅京沪高速就为母公司贡献投资收益1.6亿元。 汽车业务是未来主要增长点:汽车业务源于公司持有25%股权的东风悦达起亚汽车公司,主要车型均从韩国起亚引进。起亚在全球范围拥有庞大的研发网络,强劲的研发实力加快了新产品的开发进程。公司今年10月刚刚推出新款SUV智跑,预计明年2-3月还将推出一款中级轿车--K5。两款新车的视觉冲击力很强,特别是即将上市的K5外型时尚,作为远舰的换代产品有望大幅提升东风悦达起亚在中级轿车市场的份额。 公司整车销量今年首次突破30万台,明年预计突破40万台。汽车业务的规模效应开始显现,成本不断降低。我们保守估计未来的单车净利润维持在7000元左右。预计2010-2012年汽车业务EPS分别为1.06元、1.32元和1.48元。 公路收费提供稳定现金流:公司目前拥有京沪高速沂淮段、陕西西铜高速以及徐州三环的公路收费权。我们预计2010-2012年公路收费归属母公司的净利润分别为4.8亿元、5.0亿元和5.3亿元,对应EPS分别为0.87元、0.92元和0.96元。 煤炭采掘规模较小:2010年上半年,乌兰渠煤矿销售煤炭50万吨,收入8446万。随着正品煤的开采,下半年煤炭平均售价或将有所提高,我们预计2010-2012年煤炭业务实现净利润1800万、1900万和2000万,对应EPS分别为0.033元、0.035元和0.037元。 纺织和拖拉机仍在扭亏中:公司上半年储备了部分棉花,受益于纱线价格大幅上涨,纺纱业务经营情况稍好,织布业务仍然亏损。2009年纺织业务亏损5125万,今年预计减亏至4100万左右。在海外市场复苏缓慢的背景下,拖拉机的海外销售市场并没有得到拓展,今年拖拉机业务预计亏损3100万左右。 盈利预测及投资评级:公司的汽车业务拥有较高的业绩弹性,在新车型陆续推出后有望提高市场份额,并有助于产品结构向中高端移动。现金流收入主要来源于公路收费业务,今年以来京沪和西铜两段公路的营收增长达到20%,预计未来增速在5%左右。我们预计短期内煤炭业务将维持目前规模,而拖拉机业务的扭亏还需等待海外市场的复苏。 综合公司各项业务考虑,预测2010-2012年EPS分别为1.31元、1.57元、1.74元,按照11月11日收盘价计算2010-2012年动态市盈率为14.42倍、12.03倍和10.87倍,首次给予增持评级。 风险提示:1)汽车业务利润向零配件企业分流。公司汽车业务和韩方合作,主要技术均引进自韩国起亚。不排除未来汽车业务利润向零配件企业分流的可能。2)乘用车需求减少。各乘用车厂商产能扩张较快,如果市场需求减少,可能会影响车企利润。

关于3季度公司销售费用超预期的分析。3季度公司销售费用达到2.80亿元,同比增长29.87%,环比增长41.98%,当季销售费用率达到7.07%,超出市场普遍预期。我们认为3季度公司销售费用超预期的主要原因是由于准备SUV产品N350上市造成的,我们认为按照公司一贯的稳健原则,N350的促销和开办费用会在3季度和4季度的利润表中有所体现。 关于目前公司现有产能情况的跟踪。公司现在有3条生产线,分别是年产8万辆的轻卡生产线,年产8万辆的皮卡和SUV生产线,年产5万辆的全顺商用车生产线。从目前的人员生产安排看,公司多数岗位是1班工作制,少数环节如涂装线有时候需要在周6加班,因此我们认为若需求上升公司有通过加班提高产量的潜力。 关于N350生产和销售的安排。公司推出的新款N350产品被命名为驭胜,该车型已于本年10月份下线,预计在12月份上市。N350项目预计总投资5.98亿元,截至2010年上半年已经投资了4.43亿元,N350采用企业原有的皮卡、SUV生产线,与全顺商用车共用JX4D24柴油发动机,另外底盘、前桥、后桥、车身也由公司现有的工厂供应,因此该项目接近6亿元的投资基本为研发费用投入。N350是公司2006年上马的项目,其研发费每年都有摊销,因此N350上市并不会对公司带来很大的财务压力。 由于N350项目在固定资产上的投资非常少,我们预计其最大的固定资产投资是在模、夹具上的投入,预计金额不超过1亿元,因此N350项目的盈亏平衡点会非常低,我们预计N350的年销量达到4000辆以上就可以保证盈利了。 目前公司拥有100家一级经销商,500个维修点,公司将利用现有渠道对N350进行推广。我们预计N350的售价在12-15万元之间,其目标客户瞄准国内2、3线市场,公司现有的营销渠道已经可以保证N350在初期的顺利推广。 竞争对手长城汽车下属柴油SUV的产销分析。目前国内最主要的柴油SUV生产商是长城汽车,长城生产的哈弗H系列SUV约有30%为柴油版,2010年前9个月哈弗H系列的销量达到8.1万辆,预计全年销量达到11万辆,同比增长73.2%按30%计算,则柴油版SUV的销量达到3.3万辆。根据我们的调研,我们发现经销商普遍认为月销量达到3000辆的柴油版SUV已经可以算得上是非常成功的畅销车型了,从这点可以看出目前的柴油版SUV仍属于刚开始起步的阶段。 N350搭载了JX4D24的柴油发动机,采用博世第2代高压共轨电喷技术,最大输出功率为90kW,最大扭矩可达290NM,车身尺寸为4740mm×1894mm×1862mm,轴距为2750mm。N350和哈弗H版车型都采用的是非完全承载式车身,都是手动变速箱,N350在动力系统上占有优势。 关于全顺商用车出口的看法。从半年报公司披露的在建工程看,公司正在筹备福特越南工厂的V348KD件项目,但我们认为该项目对公司的利润影响较小。目前中国生产的是全顺3代和全顺5代的产品,越南生产的是全顺4代的产品,我们认为把全顺5代产品以KD件的方式出口的越南是为了满足当地的高端市场需求,但规模不会很大。 盈利预测和投资建议。2010年公司产销规模突破17万已成定局,我们预计全年公司销售汽车17.9万辆,同比增长56.39%。由于公司在4季度进行N350的上市推广活动,因此2010年下半年的销售费用会相应增加从而影响公司全年盈利,受此影响我们预计2011年公司实现EPS2.21元。展望2011年,我们预计N350的全年销量将达到2.5万辆,产品毛利率达到21.7%,受此影响我们预计2011年公司实现EPS2.65元。目前股价对应公司2010、2011年PE分别为13.8倍和11.5倍,维持对公司“买入”的评级。 风险提示:国家严厉调控造成经济二次探底;由于柴油紧缺,造成N350上市后不被市场接受。

高速公路年均增速超过13%。我国公路的修建里程数保持着3%以上的增长速度,近五年的高速公路里程数年均增速在13%左右。公路里程数长期稳定的高增长,既是客运需求向好的基础,又是客车需求上升的动因。 公路客运量和周转量快速增加。我国公路旅客周转量和客运量的增速长期保持在5%以上。2010年上半年公路旅客周转量同比增速为9.9%,客运量同比增速为7.6%,客运需求十分旺盛,这将会带来客车需求的持续增长。 平均运距触底回升,公路客运覆盖更多无铁路地区。国内公路客运的平均运距已经触底回升。动车组的开通高峰已经过去,高铁的昂贵票价使得并行的公路客运线路拥有自己价格优势和发展空间。随着中西部地区开发以及城市化进程推进,公路客运线路的覆盖范围也会随之扩大,重点覆盖无铁路的地区。 产能充分,未来扩张不会大幅增加人工开支。公司目前产能充分,2009年的大/中型客车整体产能利用率为51%,轻客整体产能利用率仅为31%。公司员工数目充足,用工压力较小,即使未来产量迅速扩大也不会带来过多的人工成本。 毛利率水平稳中有升。2010年3季度金龙汽车的毛利率为12.71%,已经连续6个季度同比上升。考虑到目前公司产能利用率较高,且今年出口恢复较快,出口产品的毛利率水平一般高于国内,我们预计2010年的整体毛利率水平会在13%左右。预计未来随着产能利用率上升,公司的毛利率水平会有进一步提高。 股价刺激因素。1)四季度是客车销售传统旺季,毛利率水平会大幅提高。2)扩大内需、节能环保等内容是“十二五”规划关注的重点,如果未来出台节能环保鼓励政策将使人们更愿意选择公共交通方式。3)节能环保鼓励政策将促进老旧客车的升级换代,旧车更新需求增加。 盈利预测与估值。预计公司2010-2012年的每股收益分别为0.68元、0.80元和0.96元,目前股价对应PE水平分别为15.10倍、12.71倍和10.62倍,给予公司买入的投资评级。 主要不确定因素。1)“三龙”在采购、生产、销售等环节难以有效整合,并且产品线相仿,如果内部品牌间竞争过多,可能会影响市场份额的进一步扩大。2)公司和主要竞争对手相比,加工深度不高,需要采购的零配件较多,利润可能被零配件企业分流。3)通胀压力可能会使资源品价格大幅上升,导致公司毛利率下滑。

公司大中轻型客车产品线齐全。公司旗下3大品牌均生产大、中、轻三型客车,并且各有侧重。金龙客车以大型和轻型客车为主,金旅客车的轻客销量最大,苏州金龙则以大、中型客车为主。今年以来大型和轻型客车市场的销量增速较快,据中汽协数据显示,金龙汽车今年前9个月的大型客车销量比去年同期增长99%,而轻型客车的同比增幅为79%,可以看出金龙汽车不仅在大型客车市场上快速扩张,在轻客产品线上的布局也获得了良好的成效。 销量和市占率快速提升。据中客网统计金龙汽车2005~2009年的客车市场占有率始终维持在27%以上。2010年前八个月公司累计销售客车40721辆,同比上升57%。金龙汽车目前的市占率已经达到32%,我们预计随着需求的持续旺盛,公司市占率将会进一步提升。 出口复苏,外销占比不断增加。金龙的客车出口量自2009年下半年开始复苏,外销占比不断增加。2010年上半年金龙累计出口客车4689辆,占总产量的16%,同比增长134%。根据中国的客车出口增长趋势,我们预计金龙的海外市场能保持较长期的恢复性增长。 产能充分,具备扩张潜力。公司目前产能充分,没有进一步投资扩建的需要。大金龙的大/中型客车的产能为2.5万辆、轻型客车的产能为2.5万辆;小金龙具备年产大/中型客车1.5万辆、轻型客车2.5万辆的能力,苏州金龙的大/中型客车的产能约为1.8万辆、轻型客车的产能约为0.4万辆。按照实际销量计算,金龙汽车2009年的大/中型客车整体产能利用率为51%,轻客整体产能利用率仅为31%。相比竞争对手宇通客车三班满负荷生产的情况,金龙汽车足够的产能为公司进一步提高市占率做好了准备。 未来产量扩大不会大幅增加人工开支。据公司年报统计,金龙汽车2009年的员工销量比为0.21人/辆,不仅大幅高于宇通客车,而且处于历史高位,这说明金龙汽车目前的员工数目充足,未来不存在大规模的招工需求。2009年金龙汽车员工的人均开支为6.6万元,大幅低于主要竞争对手--宇通客车的13.5万元。我们分析这主要有两方面原因:第一、宇通客车用工压力大,雇佣大量临时工,造成在职员工数目比实际雇佣人数少,出现人均开支过高的现象;第二、宇通客车三班倒的生产节奏产生大量加班费用。相比之下,金龙汽车由于用工压力较小,即使未来产量迅速扩大也不会带来过多的人工成本。 毛利率水平稳步提升。2005年开始公司毛利率水平稳定在13%左右,整体毛利率水平长期低于竞争对手--宇通客车。这主要有两方面原因:第一、金龙汽车的轻客销售占比不断扩大,轻客的利润率低于大/中型客车。第二、金龙汽车的加工深度不高,外购零配件较多,加工深度不足造成利润率偏低。不过2006年开始两家公司的毛利率差距有了逐步缩小的趋势,2010年3季度金龙汽车的毛利率为12.71%,已经连续6个季度同比上升。考虑到公司今年出口恢复较快,而出口产品的毛利率水平一般较高,因此我们预计2010年的整体毛利率水平会在13%左右。预计未来随着产能利用率上升,公司的毛利率水平会有进一步提高。 盈利预测和投资建议。我们预计公司2010、2011年EPS分别达到0.68元和0.83元,目前股价对应2010、2011年PE分别为15.01倍和12.25倍,考虑到公司的盈利弹性,我们给予公司买入的投资评级。

2009年业绩的冬天难再来:(1)由于公司钢铁存货与高铁扣件闭口合同方式销售形成冲销,公司利润对钢材价格下跌的敏感系数明显下降;(2)山东晋德和浙江晋吉09年大幅亏损,已在本年3月扭亏为盈;(3)目前公司出口业务虽基本无利润,但亦不构成明显负面因素。 晋亿实业将成为继时代新材受高铁带动后第二波受益重载铁路需求的公司:公司近几年实施的产品结构调整和转型升级已经取得了明显的效果,由于铁路扣件和汽车紧固件毛利率较高,因此带动公司综合毛利率上升,公司营业收入增长和整体盈利能力大幅提升。铁路重载货运线路建设对扣件的带动从2012年开始体现。 货运重载线路的建设将为公司铁路扣件带来持续发展潜力:未来10年间将增加7.31万公里重载货运铁路,是新增客运专线的3.87倍。按照客运专线扣件系统采购价每公里100万、重载扣件系统采购价每公里80万来计算,今后到2020年客运专线扣件系统需求在116.13亿左右,高速重载扣件系统需求在594亿左右,加总未来平均每年铁路扣件需求量约71亿,其中重载货运扣件未来招标金额将是客运专线的5.11倍。目前公司高铁扣件的市场占有率为23%左右。 汽车紧固件业务破冰丰富了公司产品向高端转移的路径:公司汽车紧固件产品从5年前开始培育,目前可以批量供货的产品规格达到3000个,随着与主机厂合作的深入,我们预计明年公司还可新增500-600个产品规格。公司现有设计产能可以达到5亿元的年产值,我们预计公司2010汽车紧固件收入在2亿元左右,2011年的紧固件收入在3亿元左右,同比增长接近50%。 盈利预测及估值建议:2010-2012年预测EPS为0.37元、0.48元和0.73元,PE为25.62倍、19.75倍和12.99倍,明显低于总市值相近的时代新材,相对估值与总市值是其10倍的中国南车相仿,我们认为晋亿实业有低估现象,合理估值应为2011年25倍市盈率,给与6个月目标价为12元,“买入”评级。 主要风险。(1)铁路扣件工艺变化风险;(2)第二大股东丁建中减持风险;(3)铁道部推迟推出重载货运铁路建设计划风险。

事件:公司今日发布2010年3季报。前3季度,公司实现营业收入469.15亿元,同比增长84.45%;实现归属于母公司所有者净利润48.01亿元,同比增长101.53%,对应EPS5.76元。 其中,第3季度公司实现营业收入136.91亿元,同比增长42.05%;实现归属于母公司所有者的净利润15.66亿元,同比增长35.02%,对应EPS1.88元。 公司同时公布全年的预增公告,全年实现归属母公司净利润59.63-69.85亿元,对应EPS7.16-8.38元。 点评:公司发动机销量仍维持高位。3季度虽然国内重卡销售出现调整,但公司发动机销售目前仍未受到影响,我们预计3季度公司发动机仍维持在13万台的规模。我们认为这主要是2方面原因造成,一方面是公司上半年产能紧张,出现推单现象,一方面是由于发动机的销售本身就滞后于整车销售,我们预计4季度公司发动机销量环比会小幅回落到11-12万台。 费用控制卓越。3季度公司费用控制良好,本季度销售费用率和管理费用率分别为3.85%和3.82%,处在历史低位。从绝对值上看,本季销售费用和管理费用同比仅分别增长15.07%和23.61%,要远低于当季销售额的增速。 盈利预测和投资建议。我们预计2010年公司销售发动机销量达到54.6万台,同比增长69.35%;销售变速箱94.20万台,同比增长77.06%;销售重卡9.90万辆,同比增长69.22%。我们预计2011年整个重卡行业增速会明显回落,行业增速回落到10%以内,公司业绩增长会明显放缓。根据以上假设,我们预计公司2010、2011年EPS分别为7.53元和8.11元,目前股价对应2010、2011年PE分别为14.20倍和13.18倍,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:由于商品房销售陷入僵局,可能会影响明年的地产开工,同时保障房建设存在不确定性,这可能导致2011年重卡销售不及预期。

2010年前3季度公司实现EPS1.05元。前3季度公司实现营业收入91.32亿元,同比增长56.57%,实现归属母公司净利润5.46亿元,同比增长61.81%,实现EPS1.05元。其中,第3季度公司实现营业收入36.07亿元,同比增长57.84%,实现归属母公司净利润1.84亿元,同比增长27.03%,单季实现EPS0.35元。 3季度公司销量创历史新高。3季度公司销售客车11196辆,同比增长49.80%,环比增长12.31%,单季度销量创历史新高,由于4季度是公司传统的产销旺季,我们预计4季度公司销量将超过1.2万辆。 在用工成本大幅上升情况下,毛利率环比仍然出现上升。由于公司产能利用率已经达到极限,多项生产环节在9月已经开始3班生产,导致当期加班费用快速上升;另外由于富士康和格力空调在郑州建厂,造成当地工资水平上升。从我们了解到的情况看,9月份一线工人的平均月收入已经超过3千元。虽然人工成本上升,但是3季度公司产品毛利率仍然达到17.38%,同比、环比各提升了0.31和0.61个百分点,毛利率向上趋势不改。 盈利预测和投资建议。从销量看,2010年公司销量超过4万辆已经没有悬念,2011年虽然公司产能受限,但销量预计仍然有15%的增长;从毛利率看,预计受钢价和人工成本上升影响,2011年公司毛利率水平为17.18%,与2010年基本持平。根据以上假设,我们预计公司2010、2011年分别实EPS1.65元和2.09元,目前股价对应2010年和2011年PE分别为14.85倍和11.72倍,维持对公司“买入”的评级。 风险提示:若国内经济出现二次摊底,则公司销量可能不及预期;若国内钢价出现非理性上涨,则公司产品毛利率有下滑的可能。