2024 年 3 月 29 日， 江铃汽车发布 2023 年年报： 2023 年公司实现营收331.67 亿元， 同比+10.2%； 归母净利润 14.76 亿元， 同比+61.3%； 扣非后归母净利润 9.95 亿元， 同比+533.3%， 其中 2023Q4 实现营收 96.59亿元， 同比+19.7%； 归母净利润 4.66 亿元， 同比+135.6%； 扣非后归母净利润 3.38 亿元， 同比+310.7%。 投资要点:2023 年公司营收同比+10%， SUV 销量表现亮眼。 2023 年公司实现营收 331.67 亿元， 同比+10.2%， 主要系整车业务贡献主要增量（ 2023 年整车业务营收 304 亿元， 同比+12.3%）。 分车型销量来看： 轻客销量 8 万辆， 同比 3.9%； 轻卡销量 6.3 万辆， 同比-3%；皮卡销量 6 万辆， 同比-5%； SUV 销量 10.7 万辆， 同比+39.1%（ SUV销量增长较快主要系海外需求上升所致）。 毛利率&净利率双双走强， 归母净利润大幅增长。 2023 年公司归母净利润 14.76 亿元， 同比+61.3%， 主要系营收高增叠加盈利水平大幅上升所致。 2023 公司毛利率 15.38%， 同比+1.14pct， 净利率 3.21%， 同比+0.34pct。 2023 年公司期间费用率 10.65%， 同比-1.74pct， 具体看公司销售/管理（ 不含研发） /财务/研发费用率分别为 4.42%/2.97%/-0.62%/3.88%， 同比分别-0.38pct/-0.24pct/-0.07pct/-1.05pct， 得益于公司持续推进降本增效， 精益管理， 各项费用率均得到有效控制。 轻型商用车龙头， “出口+新品” 双轮驱动。 1） 出口。 2023 年受益于国内汽车出口热潮， 公司出口销量 9.6 万辆， 同比大幅增长52%。 此外公司已与福特签署了整车出口合作框架协议， 未来公司有望依托福特成熟的全球业务布局和网络， 继续保持出口销量高速增长， 打造支撑福特全球市场销售网络的出口产品工程及制造中心。 2） 新品。 2023 年 6 月， 江铃皮卡全新品牌“大道” 上市， 定位“中国皮卡全场景专家”， 覆盖了十万元以上中高端商乘兼用型以及乘用越野皮卡， 确立三大系列产品并存的策略， 完成皮卡市场全价格带 产品矩阵布局。 2023 年 12 月， 江铃皮卡首次引入福特 Ranger， 定位高端乘用类皮卡， 皮卡高端化再下一城。 盈利预测和投资评级 公司 SUV 出口表现亮眼， 叠加未来大道、Ranger 等高端皮卡新品放量， 未来有望实现量利齐升， 因此我们预计公司 2024-2026 年实现营业总收入 432、 521、 615 亿元， 同比增速为 30%、 21%、 18%； 实现归母净利润 18.4、 23.4、 28.5 亿元，同比增速为 25%、 27%、 22%； EPS 为 2.13、 2.71、 3.3 元， 对应当前股价的 PE 估值分别为 14、 11、 9 倍， 首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 原材料价格持续上涨； 销量不及预期； 新车型销量不及预期； 新工厂产能爬坡不及预期； 海外市场拓展不及预期； 新品研发进度不及预期

公司是国内轻型商用车领先企业，中外合资基础扎实，股息率高江铃汽车是南昌江铃投资与福特汽车的合资公司，产品覆盖轻客、轻卡、皮卡、越野SUV均在细分市场具备一定程度的领先性。长期以来注重股东回报，股息率较高。 重磅新品发布带动销量提升，高价值量产品支撑公司开启新周期2023-2024年，福特旗下具有全球号召力的传奇皮卡RANGER和传奇越野BRONCO在江铃汽车开启国产化。作为细分市场消费升级产品，上述重磅新品有利于带动公司产品量价齐升，带动业绩反弹。同时，公司电动智能化轻型商用车开启发力，福特纵横经销店加快建设，海外渠道持续开拓，并与福特方面达成更加深入的海外合作协议，支撑公司开启全新发展周期。 降本增效成果初现，业绩提升未来可期近年来，公司积极推动重卡不良资产最小化运营，计提减值瘦身缩表，轻装上阵。同时积极推进各项举措降本增效，管理、销售费用稳步下行，利润率触底反弹。同时面对新增产品，计划以提升效率和增加作业时间的方式精益生产，最小化费用，有望借助新品提升业绩。 投资建议与盈利预测综合考虑公司新品发布销量扩张带来的规模化效益，以及公司体系优化，持续降本增效，聚焦主业的成效，预计2023-2025年，公司归母净利润分别为14.75\17.82\20.58亿元，同比增长61.24%\20.78%\15.48%，对应A股总体PE13.49\11.17\9.67x，首次覆盖，给与“增持”评级。 风险提示福特品牌国内市场号召力不及预期风险、电动智能化发展不及预期风险、皮卡\越野等细分市场车型市场普及节奏慢于预期风险、生产及经销体系费用超预期风险、海外市场扩展不及预期风险

事件。公司2019年业绩预告,2019年公司实现收入291.7亿元,同比增长3.3%,实现归属于上市公司股东净利润1.49亿元,同比增长61.0%。 受行业利空影响,商用车销量承压。公司2019年共计销售整车29.0万辆,同比增长1.75%。其中商用车共计销售23.8万辆,同比下滑12.6%。福特品牌商用车销售4.1万辆(-6.0%),JMC品牌卡车销售9.4万辆(-10.75%),JMC品牌皮卡销售5.9万辆(-18.4%),JMC品牌轻客销售3.6万辆(-10.5%)。我们认为商用车销量下滑一方面是由于宏观经济活动减弱,导致需求端不振,另一方面“大吨小标”事件使得轻卡行业三季度销量承压。预计随着经济筑底,同时“大吨小标”影响逐步消除,2020年公司商用车有望平稳回复。 受行业整体下滑,领界销量略不及预期。公司2019年共计销售乘用车5.2万辆,同比增长706%,其中福特品牌SUV实现销量5.03万辆,同比增长784%。领界2月上市以来月均销售4000余辆,其中上市初期月销量达到6000辆,之后逐步滑落至3000-4000辆左右。我们认为一方面是由于行业整体销量复苏程度不及预期,另一方面自7月1日起多个省市提前实施国六,由于政策实施突然使得领界车型国六车型上市进度略微滞后。同时行业二季度起为清理渠道国五库存,行业折扣率大幅增加,而作为新上市车型以及指导价格较低,新车折扣力度较小,抑制了领界的销量。 长期看福特发力中国市场及海外市场增量。福特为扭转在华市场颓势,将在中国市场推出多款新车并国产化林肯。领界作为福特重要的一款产品,将和锐际、探险者以及林肯冒险家组成福特在华SUV产品序列,有望逐步恢复福特市场份额。同时公司和福特达成协议,2020年将向南美洲出口领界,为公司带来新的业绩增量。背靠福特销售渠道和品牌背书,公司有望成为自主品牌海外出口2.0版本的第一批受益者。 盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年EPS分别为0.17/1.00/1.43元,对应PE为83.9/14.5/10.2倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端销量或不及预期;海外市场存在一定不确定性。

事件: 公司发布2019年11月产销数据,11月份公司共销售车辆2.5万台(+6.50%),1~11月累计销售车辆25.0万台(+3.0%)。 评论: 1、促销边际效用递减,11月销量增速放缓 11月公司共销售整车2.5万辆(+6.50%),其中福特品牌8280辆(+106.0%)、JMC品牌16,920辆(-13.2%),驭胜品牌139辆(-38.50%),重卡121辆(-27.98%)。1~11月累计销售整车25.0万辆(+3.0%),其中福特品牌8.1万台(+83.7%)、JMC品牌16.7万辆(-12.7%),驭胜品牌1,286辆(-80.5%),重卡764辆(-12.5%),福特品牌SUV累计销售46,012辆(+757.95%),为江铃销量增长做出了重要贡献。我们认为由于公司促销活动带来的边际效益递减及行业竞争加剧导致11月销量环比承压。 2、SUV快速增长,带动福特品牌销量上扬 福特商用车11月销量4,413辆(+17.74%),1-11月累计销量34,991辆(-9.67%);福特SUV11月销量3,867辆(+1326.94%),1-11月累计销量46,012辆(+757.95%)。福特SUV销量的增长带动了整体福特品牌销向好。随着“福特中国2.0”计划的持续推行和公司在纯电动紧凑型SUV细分领域的持续深耕,我们认为福特SUV将持续发力,助力公司销量增长。 3、开拓海外市场,打开新增长空间 江铃汽车着力开拓海外市场,尤其是在东南亚和南美洲等新兴市场。我们认为,新兴市场如南美市场具有潜力,同时领界兼具品牌和成本优势,海外市场的开拓将为公司带来新增长空间。 4、盈利预测与投资建议 公司开拓乘用车市场效果显著,同时积极拓展海外市场,未来有望进一步打开公司的成长空间。预计19年~21年净利润为2.8亿、4.3亿、5.4亿,给予“审慎推荐-A”评级。 5、风险提示:促销费用上升;销量不及预期

事件。公司发布公告,将向福特贸易公司销售 CX743 整车,销售区域指双方约定的南美洲的国家和市场。公司预计本协议项下的 2020 年度交易额约为人民币 4.77 亿元。 出口将为公司打开新的增长空间。本次出口车型 CX743 的姊妹车型 JF8为江铃与福特联合打造的紧凑级 SUV 领界,我们预计 CX743 大概率为领界的出口版本。今年 6 月公司曾发布关联交易公告,和福特汽车签署两项协议,对中国 CX743 ICA 车型提供工程服务以适应南美需求,并委托部分供应商进行工程、开发及测试工作,并对两项合作协议分别向福特收取3840 万和 1900 万元人民币的工程、测试及开发费用。而此次交易为整车出口协议,是领界进军南美市场的实质性进展。 新兴市场潜力巨大,南美市场尤为突出。近三年汽车新兴市场销量增速不断上升,成为全球车市的新引擎。其中南美洲表现尤为亮眼,2018 年南美洲销量同比增长+7%,为全球增速最快的区域。南美市场销量前三的国家分别为巴西、阿根廷和智利,2018 年分别销售 254 万辆、80 万辆和 43万辆,占南美洲总销量 88%的份额。2018 年南美洲销量前五的车企分别雪佛兰、大众、菲亚特、雷诺和福特,分别销售 63/55/42/40/37 万辆。 目前南美洲的 SUV 渗透率只有 17%,SUV+轻卡+皮卡的渗透率为 35%,仍有相当大的提升空间。领界在外观、配置以及价格上产品力突出,登陆南美市场后面对销量排名前列的 SUV,如 Compass,Renegade (自由侠) 和 Kicks(劲客)仍具有强劲的竞争力。根据 Marklines 统计,2018 年Compass 在南美共销售 6.4 万辆,参考其销量,领界有望为公司带来较大的边际增量。 国内汽车产业进入出口 2.0 时代,江铃望率先受益。我国汽车产业具备成熟供应链体系、响应速度及成本优势。国内车市增速换挡之时,海外市场有望为国内汽车产业打开新的增量空间。保证产品力的同时,品牌和渠道将成为国内车企海外市场成败的关键。出口模式上,自主品牌海外并购二次赋能以及合资品牌逆向出口具备扩大海外份额的先天优势。江铃背靠福特在全球的品牌影响力和渠道体系,有望成为出口 2.0 时代率先受益者。 盈利预测与投资建议。预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 0.48/1.12/2.33元,对应 PE 为 31.2/13.4/6.4 倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端销量或不及预期;海外市场存在一定不确定性。

事件:公司2019年前三季度实现销售收入204.08亿元,同比提升1.08%;归母净利润1.58亿元,同比-27.93%;扣费归母净利润-0.47亿元。 三季度销量同比转正,业绩改善超市场预期。分季度看,公司三季度业绩改善幅度超出市场预期:Q1-Q3分别实现收入65.06/72.16/66.86亿元,同比0.39%/-7.57%/13.28%;归母净利润0.25/0.34/0.99亿元,同比-83.62%/-79.62%/198.65%;扣费归母净利润-0.70/-0.64/0.87亿元,同比-198.04%/-184.49%/176.95%。其中,收入端改善主要源自公司整车销量的持续改善:Q1-Q3公司实现整车销售6.34/7.01/6.39万辆,同比-2.42%/-9.87%/17.38%,单车ASP10.25/10.29/10.47万元,同比2.9%/2.6%/-3.5%,三季度ASP降幅小于销量增幅。从销量结构看,JMC品牌卡车及轻客Q3销量同比增加14%/23%,是业绩贡献的主要增量。根据第一商车网数据,江铃轻客9月行业市占率26.5%,1-9月市占率23.29%,考虑到公司在9月成都车展亮相的全顺商旅车型及域虎9,公司商用车业务在四季度进一步复苏可期。 前三季度毛利率同比+1.62PCT,期间费用率同比+2.16PCT。毛利率方面,公司受益于毛利率较高的商用车占比的提升,Q1-Q3毛利率主机改善,分别为13.91%/15.78%/17.76%。前三季度各项费用率分别为销售费用率5.39%,同比+1.73PCT;管理费用率3.16%,同比+0.61PCT;研发费用率6.01%,同比-0.12PCT;财务费用了-0.67%,同比-0.06PCT。其中,销售费用率逐季增加(4.86%/5.40%/5.88%)主要由于整体车市下滑所致,研发费用随着二季度国六切换完成,三季度有所下降,前三季度分别为5.53%/6.61%/5.80%。 前三季度经营性现金流转正。公司前三季度经营性现金流12.83亿元,同比(-22.89亿元)增加35.72亿元,主要是公司由于支付货款减少所致,分季度看,Q1-Q3分别为-1.52/16.27/-1.91亿元。 盈利预测与投资建议。预计公司2019年盈利4.14亿元,2019-2021年EPS分别为0.48/1.12/2.33元,对应PE为32/14/7倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端销量或不及预期;海外市场存在一定不确定性。

事件描述江铃汽车发布 2019年三季报, 前三季度营业收入 204.08亿元, 同比增长1.1%, 归母净利润 1.58亿元, 同比减少 27.9%; Q3单季度实现营业收入66.86亿元,同比增长 13.3%,实现归母净利润 0.99亿元,同比增长 198.7%。 事件评论? 受益收入增长和毛利率提升, Q3业绩明显改善。 三季度公司整车销量6.4万辆, 同比增长 17.4%, 其中全顺轻客、 JMC 皮卡、 轻卡、 JMC轻客销量分别同比下滑 15.2%、下滑 24.6%、增长 13.8%、增长 23.3%。 三季度收入同比增长 13.3%, 收入增速稍慢于销量表现, 主要是高单价的福特轻客销量占比下降所致。 三季度归母净利润 0.99亿元, 同比增长 198.7%, 环比增长 191.2%, 业绩改善明显, 除了受益于收入端同比增长以外, 主要是受益于毛利率同比和环比的大幅提升。 ? 毛利率持续提升, 费用率整体小幅下降。 三季度公司毛利率 17.8%, 同比提升 3.2个百分点, 主要是受益于降税和成本控制; 环比提升 2.0个百分点, 预计主要受益于产品结构改善和季节因素, 高端轻卡销量占比有所提升。 三季度期间费用率 14.1%, 同比下降 0.8个百分点, 其中销售费用率 5.9%, 同比增加 1.1个百分点, 主要是国六产品上市费用和促销投入增加; 管理费用率( 不含研发) 3.1%, 同比持平; 研发费用率 5.8%, 同比下降 1.6个百分点, 主要与研发项目进度结算有关。 ? 战略定位清晰明确, 长期发展空间大。 基于自身禀赋和股东资源, 公司制定了“ 2025战略”, 致力于“ 成为轻型商用车的行业领导者和高性价比福特产品的提供者”, 战略定位清晰。 随着战略持续推进, 公司有望夯实轻型商用车龙头地位; 乘用车业务方面, 作为福特全球高性价比SUV 平台, 随着后续车型国内上市和出海, 公司长期发展空间被打开。 ? 领界开启乘用车新篇章, 商城并举助力长期发展。 公司轻型商用车业务底部探明, 整体呈现逐步改善态势。 展望四季度, 旺季到来领界销量将继续爬坡, 助力业绩改善。 中长期看, 未来将陆续推出高性价比 SUV产品, 乘用车新车周期逐步发力。 考虑到乘用车行业复苏低于预期, 我们将 19/20/21年 EPS 从 0.57/1.68/2.80元下调至 0.40/1.26/2.28元 ( 19年下调 29%), 对应 PE 分别为 37.1X、 11.8X 和 6.5X。 维持买入评级。 风险提示: 1. 领界销量爬坡不及预期; 2. 轻型商用车销量低于预期。

事件描述 江铃汽车发布9月销量,总销量2.6万台,同比增长18.92%,其中福特品牌SUV为4808台,同比增长674.24%,福特品牌商用车为3725台,同比增长3.79%,JMC品牌轻客为3875台,同比增长29.56%,JMC品牌卡车为8546台,同比增长2.96%,JMC品牌皮卡为4847台,同比下滑20.08%。 事件评论 旺季来临,9月领界销量环比回升。9月公司总销量2.6万台,同比增长18.92%,创年内月度销量增速新高。乘用车方面,9月福特品牌SUV销量4808台,环比增长34%,主要是受益旺季带来领界销量回升。展望后续,随着行业逐步回暖和年底旺季到来,领界销量有望继续爬坡。 轻客销量回暖,轻卡销量延续增长态势。9月公司轻客+轻卡+皮卡合计销量2.1万辆,同比增长0.2%。具体来看,9月福特品牌+JMC品牌轻客合计销量7600台,同比增长15.5%,扭转前期下滑态势;轻卡销量8546台,同比增长2.96%,仍然是受益于大吨小标治理带来的标载轻卡市场扩容,预计四季度销量有望延续增长表现;JMC品牌皮卡4847台,同比下滑20.08%,仍一定程度受到国六切换的影响,随着域虎柴油国六皮卡于9月初上市,预计四季度销量有望逐步改善。 三季度销量实现两位数增长,预计业绩同比扭亏为盈。总量看,三季度公司累计销量6.4万辆,同比增长17.4%,环比下滑8.9%;分业务看,乘用车方面,行业需求低迷背景下,三季度福特品牌SUV累计销量1.2万辆;轻型商用车方面,三季度累计销量5.1万辆,同比小幅下滑0.9%。Q3轻型商用车销量同比下滑收窄,但是领界销量不够大对业绩贡献不明显,预计三季度业绩环比保持平稳,同比扭亏为盈。 战略定位清晰明确,商城并举助力长期发展。基于自身禀赋和股东资源,公司制定“2025战略”,致力于“成为轻型商用车的行业领导者和高性价比福特产品的提供者”,战略定位清晰。随着战略持续推进,公司有望夯实轻型商用车龙头地位;乘用车业务方面,作为福特全球高性价比SUV平台,随着后续车型国内上市和出海,公司长期发展空间被打开。预计公司2019-2021年EPS为0.57/1.68/2.80元,对应PE为27.6X、9.4X和5.6X,维持买入评级。 风险提示: 1.领界销量爬坡不及预期;2.轻型商用车销量低于预期。

行业偏淡背景下,8月领界销量环比保持平稳。8月公司总销量2.2万台,同比增长16.35%,创年内月度销量增速新高,主要是受益于商用车销量表现较好。乘用车方面,8月福特品牌SUV销量3586台,相比7月3660台基本保持平稳,主要是因为行业需求整体偏淡。展望后续,随着金九银十行业旺季开启,领界销量有望继续爬坡。 轻卡销量表现靓丽,助力8月轻型商用车销量增速年内首次转正。8月公司轻客+轻卡+皮卡合计销量1.8万辆,同比增长3.3%,扭转前期下滑态势。具体来看,8月轻卡销量7642台,同比增长31.35%,表现靓丽,主要是受益于大吨小标治理,标载轻卡市场有所扩容;JMC品牌皮卡3687台,同比下滑17.96%,预计仍受国六切换的影响;福特品牌+JMC品牌轻客合计销量6475台,同比下滑6.6%,降幅继续收窄。 战略定位清晰明确,商城并举助力长期发展。基于自身禀赋和股东资源,公司制定“2025战略”,致力于“成为轻型商用车的行业领导者和高性价比福特产品的提供者”,战略定位清晰。随着战略持续推进,公司有望夯实轻型商用车龙头地位;乘用车业务方面,作为福特全球高性价比SUV平台,随着后续车型国内上市和出海,公司长期发展空间被打开。 领界开启乘用车新篇章,长期发展空间大。展望下半年,领界销量继续爬坡,叠加轻型商用车销量恢复,助力业绩改善。中长期看,未来将陆续推出高性价比SUV产品,且领界率先向南美洲出口,未来有望开拓更多市场、出口更多车型。预计公司2019-2021年EPS为0.57/1.68/2.80元,对应PE为26.0X、8.8X和5.3X,维持买入评级。

事件描述 江铃汽车发布2019年中报,实现营业收入137.22亿元,同比下滑3.96%,实现归母净利润0.59亿元,同比下滑81.55%;Q2单季度实现营业收入72.16亿元,同比下滑7.57%,实现归母净利润0.34亿元,同比下滑79.62%。 事件评论 轻型商用车销量下滑叠加费用增加较多,Q2业绩有所承压。二季度公司整车销量同比下降9.9%,收入同比下滑7.57%,收入增速好于销量表现,主要受益领界放量带来均价提升。二季度归母净利润0.34亿元,同比下滑79.62%,主要是因为三方面因素:1)盈利较好的全顺轻客、JMC皮卡、轻卡二季度销量分别同比下滑17.9%、21.1%、26.8%,导致产品结构恶化,对盈利造成较大负面影响;2)二季度期间费用同比增加1.9亿,对于业绩有较大拖累;3)国VI切换导致爬坡受阻,领界二季度销量1.3万辆,由于整体规模较小,业绩贡献尚不明显。 受益降税和成本控制,Q2毛利率明显改善。二季度公司毛利率15.78%,同比提升1.28个百分点,环比提升1.87个百分点,一方面与增值税4月1日起降税有关,另外也受益于公司成本控制。期间费用率方面,二季度销售费用率5.41%,同比增加2.01个百分点,主要是为应对激烈竞争而增加促销投入;二季度管理费用率(含研发)9.97%,同比增加1.84个百分点,费用增加主要来自领界商标使用费用及员工薪酬。 战略定位清晰明确,长期发展空间大。基于自身禀赋和股东资源,公司制定了“2025战略”,致力于“成为轻型商用车的行业领导者和高性价比福特产品的提供者”,战略定位清晰。随着战略持续推进,公司有望夯实轻型商用车龙头地位;乘用车业务方面,作为福特全球高性价比SUV平台,随着后续车型国内上市和出海,公司长期发展空间被打开。 领界开启乘用车新篇章,短期承压不改长期成长趋势,维持“买入”评级。上半年公司业绩承压,但不改长期成长逻辑。展望下半年,领界销量继续爬坡,旺季月销仍有望达到万辆,助力业绩改善。中长期看,未来将陆续推出高性价比SUV产品。考虑到下半年行业竞争较激烈,我们将19/20/21年EPS从0.83/1.92/3.18元下调至0.57/1.68/2.80元(19年下调31%),对应PE分别为28.1X、9.5X和5.7X。维持买入评级。 风险提示: 1.领界销量爬坡不及预期; 2.轻型商用车销量低于预期。

事件:公司发布了5月产销快报,其中福特品牌SUV(撼路者+领界)销量3313台,相比上月环比有所下滑。实现总销量2.2万辆,同比下滑8.75%。国六切换之际,公司主动控制批售量。多个省市宣布将国六实施时间提前到今年7月1日,从政策时间节点来看,这些地区多是在今年年初宣布提前实施国六标准,而从整车企业销售研发时间节点来看,是按照2020年实施来准备。同时考虑到2017年1月1日行业刚完成了国五的升级,间隔时间不长,因此对于产业来讲准备切换的时间过短,政策具有突发性。我们认为公司在政策切换之际主动降低批发量,集中清理国五库存是理性之举。 国六实施影响消费者心理,引起持币代购情绪。我们认为国五到国六的切换引发了消费者两个担心--国五车型的保值率快速下降及国五车型的使用年限问题。同时由于整车企业已经开始切换或即将切换生产国六车型,车企均开始减少批售量集中清理现有国五库存,加大了终端折扣,媒体的全面报道引发了消费者的持币待购情绪。两者共同作用一定程度压制了行业终端需求。 政策递延需求而非消灭需求,公司成长逻辑不改。政策因素带来行业的短期下滑使部分销量延后,预计三季度需求将得到集中释放。公司核心产品领界具有强劲的产品竞争力,在国内市场已成为福特品牌销量最高的车型,是福特维持在华市场份额和渠道的支柱。海外市场领界已经确定出口南美,对标南美SUV畅销车型Compass,Renegade(自由侠)和Kicks(劲客),参考其销量,有望带来较大的边际增量。我们认为江铃核心逻辑是受益福特通过联盟、合资当地企业、平台共享等方式削减成本的战略调整,并有望成为福特全球体系的合作伙伴,从而取得乘用车业务领域的突破。 盈利预测与投资建议。我们看好江铃福特领界在国内以及海外为公司业绩带来的弹性,同时看好公司在乘用车业务上取得新的拓展。预计公司2019-2021年实现归属净利润10.2/21.9/30.8亿,对应PE为20.1/9.3/6.6倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端销量或不及预期,海外市场存在不确定性。

受国六切换影响,5月领界销量环比出现下滑。5月福特品牌SUV销量3313台,相比4月6092台环比下滑较多,主要是因为7月1日起多地开始实施国六排放标准,公司主动控制领界批发销量来帮助渠道去库完毕。具体来看,前5月领界批发销量超过1.9万辆,零售销量累计1.5万辆左右,测算目前领界库存0.4万辆左右,6月有望顺利消化现有库存。需求方面,跟踪显示,目前部分门店国五车型现车较少,导致部分需求被压制,此外由于领界目前终端优惠幅度较小,而国五竞品车型优惠幅度较大导致领界销量被一定程度分流。展望后续,随着国五去库完毕,6月起领界销量有望逐步回升,依然看好未来月销过万。 轻型商用车业务短期承压,5月销量下滑较多。商用车方面,5月JMC品牌皮卡4679台,同比下滑21.8%,未来随着汽油皮卡逐步推广,有望逐步好转。5月福特品牌商用车销量2987台,同比下滑7.9%,JMC品牌轻客2850台,同比下滑30.8%,轻客表现相对低迷。全年看,国六升级及皮卡放开等利好下,公司轻型商用车销量仍有望保持平稳。 领界将出口南美洲,江铃确立福特全球高性价比SUV地位。近期江铃与福特签署协议,决定将领界进行出口,明确了江铃的战略地位为福特全球高性价比SUV平台,领界向南美洲出口只是江铃海外拓展的第一步,未来有望开拓更多市场、出口更多车型,公司长期发展空间被打开。 领界开启乘用车新篇章,吹响成长号角,维持“买入”评级。国内市场,短期由于国六切换影响领界爬坡,下半年月销依然有望过万,且未来将陆续推出高性价比SUV产品。海外市场,领界率先向南美洲出口,未来有望开拓更多市场、出口更多车型。公司乘用车新车周期逐步发力,开启新一轮成长阶段。预计公司2019-2021年EPS至1.25、2.54和3.85元,对应PE为18.9X、9.3X和6.2X,维持买入评级。

事件。公司发布2019年一季报,实现销售收入65.06亿元,同比增长0.4%;实现归属净利润0.25亿元,同比下降83.6%;扣非后实现归属利润-0.7亿元,同比下滑198%;实现经营活动净现金流-1.91亿元,上年同期为-13.97亿元,大幅改善。 领界销量持续爬坡,商用车销量承压。2019年第一季度,公司累计销售6.5万辆整车,同比下降2.01%。其中轻卡2.16万辆(-3.2%),皮卡1.4万辆(-21.9%),JMC品牌轻客0.7万辆(-20.4%),由于停售S330,驭胜SUV销售459辆(-87%),福特品牌轻客0.8万辆(-16.4%)。领界一季度实现销量共计1.04万辆,1-3月分别实现1516/2708/6170辆,销量稳步提升,产量爬坡有序,符合预期。 一季度为全年低点,静待领界下半年贡献业绩。公司一季度受益领界放量,但商用车业务受结构调整以及市场因素有一定下滑,综合影响下收入端保持小幅增长。由于领界正处于产能爬坡期,同时公司一季度为上市领界销售费用同比增长1.28亿元(+68.3%),规模效应未得到体现。后续随着产能利用率提升,领界有望为公司带来巨大业绩弹性。我们认为公司一季度为全年低点,后续随着领界快速上量,公司业绩将迎来重要拐点。 乘用车业务脱胎换骨,江铃福特大有可为。年初公司上市江铃福特品牌SUV领界,该款车:1)是江铃福特推出的第一款承载式紧凑级SUV,也是江铃福特面向主流乘用车市场的第一个产品;2)是福特品牌自2015年来第一款全新的车系;3)新车可以进入长安福特渠道销售,销售网络扩大6-7倍。长期看,领界得益产品竞争力月销量中枢有望达到1-1.1万辆。江铃福特未来还将规划多款SUV车型,产品系列将扮演福特在华维持市场份额和实现反转的核心角色,同时富山工厂将在明年投产,届时公司将形成35万产能的SUV产能,有望为上市公司乘用车业务开启新的篇章。 盈利预测与投资建议。预测公司2019-2021年实现归属利润10.2/21.9/30.8亿元,对应PE分别为24/11.2/7.9x,公司导入福特乘用车系列产品为公司带来巨大的业绩弹性,维持“买入”评级。 风险提示:领界销售或不及预期;单车盈利或不及预期;车市低迷持续时间或超预期;预测假设与实际情况有差异的风险。

公司发布2018年报,符合预期。公司2018年实现收入282.5亿元(-9.88%),实现归属净利润9183万元(-86.7%),拟每10股派发0.4元现金红利。公司2018年毛利率为13.6%,同比下滑6.5pct;销售净利率为0.33%,同比下滑1.87pct;加权ROE为0.83%,同比下滑4.68pct。 商用车稳定,乘用车受到行业拖累。公司2018年销售整车28.5万辆(-8%),其中轻卡10.5万辆(-2.43%),皮卡7.3万辆(+0.8%),轻客8.3万辆(-0.97%),福特品牌SUV 5700辆(-42.8%),驭胜品牌SUV 6900辆(-76.4%)。公司商用车各条业务线基本保持稳定,业绩下滑主要受到国内乘用车市场景气度下滑影响,同时公司为保持产品竞争力在新产品、新技术、新业务等各方面密集投资,研发支出(96%费用化率)17.35亿元,连续5年保持15亿以上的研发投入。 乘用车业务脱胎换骨,江铃福特大有可为。年初公司上市江铃福特品牌SUV领界,该款车:1)是江铃福特推出的第一款承载式紧凑级SUV,也是江铃福特面向主流乘用车市场的第一个产品;2)是福特品牌自2015年来第一款全新的车系;3)新车可以进入长安福特渠道销售,销售网络扩大6-7倍。领界1-2月累计批售4200辆左右,但仍难满足终端需求,提车周期需一个月左右,随着3月份下旬产能开始逐渐释放,当月销量有望达到6000辆,4月份有望破万。长期看,领界得益产品竞争力月销量中枢有望达到1-1.1万辆。江铃福特未来还将规划多款SUV车型,产品系列将扮演福特在华维持市场份额和实现反转的核心角色,同时有望为上市公司乘用车业务开启新的篇章。 行业仍处底部,公司受益新品穿越周期。从库存周期来看,乘用车市场正处于主动去库存向被动去库存过渡阶段,当前时点批发数据仍将承压,主机厂盈利修复需综合考虑宏观经济和居民端收入影响。我们认为公司利空出尽,乘用车板块较强的盈利能力将为公司带来巨大盈利弹性,有望穿越行业周期。 盈利预测与估值。预测公司2019-2021年实现归属利润10.2/21.9/30.8亿元,对应PE分别为18.3/8.5/6.0x,公司导入福特乘用车系列产品为公司带来巨大的业绩弹性,维持“买入”评级。 风险提示:领界销售或不及预期;单车盈利或不及预期;车市低迷持续时间或超预期;预测假设与实际情况有差异的风险。

报告要点 事件描述 3月5日,江铃汽车发布2月份产销快报,总计销量1.40万台,同比增长1.64%,其中福特品牌SUV为2905台,同比增长840.13%,福特品牌商用车为1375台,同比下滑39.53%,JMC品牌轻客为1364台,同比下滑6.77%,JMC品牌卡车为4053台,同比下滑10.67%,JMC品牌皮卡为3308台,同比增长6.88%。 事件评论 领界2月销量稳步爬坡,符合预期。公司2月福特品牌SUV销量2905台,预计主要为领界贡献,相比1月1300台处于正常爬坡过程。根据终端调研,领界目前仍处于供不应求状态,等车周期1个月左右,部分地区需要加装潢提车,主销车型12.98万和14.98万,中枢售价高于此前预期。领界电视广告3月起在CCTV及各大卫视黄金时段播出,有助于进一步提升产品热度,助推销量向上。我们判断领界3月销量开始快速爬坡,未来销量中枢将达到1万台以上。 轻客延续去库存,皮卡销量稳住,全年看商用车销量有望保持平稳。公司2月福特品牌商用车1375台,同比下滑39.53%,主要与公司主动帮助全顺经销商去库存有关,零售销量预计好于批发销量水平。2月JMC品牌轻客1364台,同比下滑6.77%,相比1月下滑幅度收窄。2月JMC品牌皮卡为3308台,同比增长6.88%,扭转了1月大幅下滑的趋势。全年来看,国六排放升级以及皮卡放开等政策利好公司轻卡与皮卡业务,商用车销量有望保持平稳。 投资建议:领界开启乘用车新篇章,商用车有安全边际,给予“买入”评级。1)乘用车业务:我们判断领界月销过万为大概率事件,且后续高性价比福特SUV车型有望继续推出,公司乘用车新车周期将逐步发力。2)轻型商用车业务:公司盈利有望逐步企稳,具备安全边际。预计公司2018-2020年EPS分别为0.11、1.15和1.95元,对应PE为193.1X、17.8X和10.5X,维持买入评级。 风险提示: 1. 乘用车新车型销量低于预期; 2. 轻型商用车业务竞争加剧超出预期。