事件:中信证券发布2013年年报。报告期内公司实现营业收入161亿元,同比增长38%;归属于母公司股东的净利润为52亿元,同比回升24%。 投资要点 中信证券全年盈利增长24%,略好于预期:中信证券2013年录得24%的盈利增长,略好于我们之前预期。归因模型显示,经纪业务(61%)和资管业务(21%)是盈利增长的主要正面贡献因子,而承销业务(-28%)及资产减值准备计提(-42%)则是公司盈利的主要负面影响因素。不过由于里昂和华夏并表因素,2013年报与2012年报表可比性较差。 并表致经纪业务和资管收入增幅较大:公司2013年经纪业务收入达56亿元,同比增长92%,我们判断处于交易量因素外,主要缘于三季度起公司并表里昂。从内地经纪份额来看,中信证券全年经纪份额达到6.23%,同比上升41BP,且各季度间变动不大。同时,公司资管业务收入达13.6亿元,同比增长587%,考虑到母公司资管收入增长1倍出头且内地资管规模由2500亿元增至5000亿元,因此资管收入的大幅增长应是华夏基金并表因素所致。 资本中介业务发展迅猛:截至2013年底,中信证券融资融券规模为334亿元,市场份额达到9.6%,继续排名行业第一,且与第二名的差距达到近100亿元。约定式购回和质押式购回合计规模为110亿元,双双排名市场第一。资本中介业务占公司收入比重由2012年的15%提升至去年的28%。不过由于资产负债匹配因素(如融资从事债券投资),公司利息收入增速仍为负。 营业支出增长较多:公司全年营业支出增速达48%,超过收入增速。里昂并表、费用提升及资产减值是公司费用端提升的主因。2013年,中信证券处于转型的关键期,预计随着这一进程结束,费用压力后续有望逐步消除。 财务与估值 考虑到今年行业佣金率超预期下滑,我们下调中信证券2014-2016年每股收益预测至0.53、0.63、0.72元(原2014、2015年预测为0.61、0.74元)。结合目前大型券商平均估值,我们给予公司1.6X 2014年动态PB,对应目标价13.76元,维持公司买入评级。 风险提示:行业同质化风险,证券市场下跌风险。

投资要点 立足福建,辐射全国:兴业证券成立于1994年,2010年上市。兴业证券在20年的发展中,成功从福建本地券商成长为一家初具规模的全国性证券公司。其净资产、利润等核心指标均进入行业前20强,2013年兴业证券获得了证监会A类AA级的最高分类监管评价。依托于海西经济区建设、福建省良好的经济基础及居民财富,兴业证券在后续发展中有着坚强后盾。 “机构业务为主轴”的战略逐步明晰:在完成全国布局和A股上市后,兴业证券曾一度陷入战略瓶颈。基于自身条件,公司管理层去年以来提出以机构业务为主轴,推进“整体金融服务”的战略目标。我们认为,兴业证券有望借此重塑核心竞争力。因:(1)以销售交易为主导的机构业务已成国际投行的主流;(2)监管支持;(3)以专业投资者和上市公司为代表的国内机构业务需求强劲;(4)兴业证券传统业务优势支持该战略。我们预计兴业证券将整合资源,以机构业务部门为纽带,连接各业务条线和不同的客户需求。理想状态下,一个企业从起到落,兴业证券的机构服务都将贯穿其中。 传统业务压力小:由于沿海地区竞争充分,兴业证券经纪佣金率在上市券商中处于较低水平,后续不仅受轻型营业部冲击小,更将通过新设网点,获取佣金率未市场化区域的份额。公司投行业务在经历波折后,近年来重回上升轨道,股债联动战略效果显著。兴业证券自营业务中规中矩,风险偏好较低。 融资融券后来居上,中期业绩有保障:受益于定增资金到位以及业务重视程度提升,兴业证券融资融券业务自去年下半年起提速。我们预计该业务对今年业绩增量贡献将超过25%,有望保障了公司今年业绩增速超越行业。其他创新业务中,我们相对看好资管、质押式购回、直投等与机构相关的业务。 财务与估值 中性假设下,我们预计公司2013-2015年每股收益为0.25、0.36、0.44元。结合其优于行业的中期盈利增速及长期战略优势,我们按照可比公司2014年动态PB溢价10%,即2X 2014年PB以及2014年兴业证券5.62元的每股净资产,首次给予兴业证券“买入”的投资评级,目标价11.24元。 风险提示:行业同质化风险,证券市场下跌风险。

事件: S*ST聚友(000693)重组成功,变身华泽钴镍于今日上市。 投资要点 今年投资收益预计将增厚6000万元:西证股权投资公司是西南证券直投子公司,此次通过定向增发的方式,以4.72元入股华泽镍钴2340万股,锁定期为上市后一年,即2015年1月10日。根据相关会计准则,按照前收盘价7.37元为参考依据,公司在未来一年将逐季确认约6000万元的投资收益,而待明年西证投资持有的华泽钴镍限售股上市后,将再确认彼时股价与7.37元之间差价部分的投资收益。若按照10-13元的价格测算,则2015年还将再确认6000-13000万元的投资收益。 定增即将完成,资本中介业务将有望再上台阶:西南证券去年12月公告收到证监会核准公司定向增发的批复,我们预计公司将于近日完成40亿元左右的定向增发。定增完成后,我们判断公司融资融券、质押式购回以及基于重庆当地的国企融资业务规模将继续高歌猛进,仅定增资金产生的收入就将达到3亿元以上,接近2013年公司(预测)收入的20%。 重庆国企改革将长期利好公司各业务条线:目前重庆国资委旗下资产总计超过2万亿元,排名全国前五。我们判断,随着重庆国企改革启动,西南证券在投行(帮助企业IPO、并购等)及资管(资产证券化)业务领域将有望直接受益,而包括直投、质押融资等业务也将间接受益。 财务与估值 我们预计公司2013-2015年每股收益分别为0.28、0.40、0.51元。目前公司1.8XPB估值水平(再融资前)表明市场对西南证券的前景过度悲观,存在明显纠偏的要求。按照行业平均估值并考虑公司再融资后净资产的可能增厚,给予公司2.4X2013年动态PB,对应目标价11.43元,维持公司买入评级。 风险提示 行业同质化风险,证券市场下跌风险。

事件: 中信证券发布2013年三季报。报告期内公司实现营业收入103亿元,同比增长27%;归属于母公司股东的净利润为37亿元,同比回升27%。 投资要点 前三季度盈利增速由负转正:公司前三季度录得27%的盈利增长,大幅好于中期的-6%,正向行业均值水平靠近。归因模型显示,经纪业务(61%)和自营业务(18%)是盈利增长的主要正面贡献因子,而承销业务(-43%)及利息净收入(-11%)下滑则是公司盈利的主要负面影响因素。不过值得指出的是,公司三季度并表里昂证券致其本期盈利与去年同期的可比性较差。 并表致经纪业务收入剧增:公司前三季度经纪业务收入达36亿元,同比增长61%,远好于同业,我们判断主要因三季度起公司并表里昂所致。三季度公司在内地的经纪份额与二季度基本持平,稳定在6.24%,较去年全年水平高41BP。在部分大券商份额有所下滑的三季度,公司经纪份额表现优良。 由于没有细项数据,尚难判断3季度公司在内地的佣金率情况。 资本中介业务高歌猛进:中信证券三季度资本中介业务继续高歌猛进,其中融资融券规模达226亿元,继续排名行业第一,且三季度环比增速继续快于同业。从买入返售资产变动看,我们判断,截至三季度末,中信证券约定式购回和质押式购回规模已在100亿元上下。不过与上半年的情况类似,公司为战略和自营业务举债较多,仅卖出回购及应付债券就达750亿元,拖累了利息收入未能跟随资本中介业务快速提升。 三季度投资收益助力良多:公司三季度单季投资收益达16亿元,主要依靠其重仓品种中国重工超过30%的股价上涨。展望四季度,由于公司公告采用办公楼售后回租方式盘活资产,后续可能将确认10亿元左右的投资收益。 财务与估值 考虑到公司三季度超预期自营表现,我们上调中信证券2013-2015年每股收益至0.46、0.61、0.74元。结合目前大型券商平均估值,我们给予公司1.8X2013年动态PB,对应目标价15.05元,维持公司买入评级。 风险提示: 行业同质化风险,证券市场下跌风险。

事件:南京银行发布2013 年三季报 投资要点 南京银行业绩符合预期:南京银行2013 年前三季度实现归属于母公司净利润34 亿元,同比增长15%、符合我们之前预期。归因来看,规模增长是公司业绩同比增长的主要驱动力,对业绩产生25%的正贡献。而息差(-7%) 和债券投资(-4%)则是业绩的主要制约因素。 三季度规模增长中规中矩,息差微幅回升:公司前三季度生息资产达4200 亿元,较年初增长24%,增速在上市银行中偏快,不过三季度生息资产环比仅增长3.7%,与存款增长基本保持一致。由于资产结构调整暂停,公司三季度息差止跌,单季微升1BP 至2.26%,不过前三季度2.29%的净息差仍较去年全年水平低13BP。 债券自营继续拖累业绩:南京银行前三季度实现债券自营收益1.4 亿元,较去年下滑62%,是业绩增长的一大抑制因素。由于今年下半年以来债市持续走弱,预计短期内公司债券特色难以有效发挥。 风控表现尚可,成本收入比同比持平:截至今年三季度,南京银行不良贷款余额升至13 亿元,环比二季度提升5000 万元,不良贷款率维持在0.92% 的水平。由于前两年公司拨备计提较多,今年公司在收入增速放缓的背景下持续释放拨备红利。不过前三季度南京银行计提的5 亿元拨备仍足以应对不良贷款的提升。同时前三季度,公司成本控制良好,成本收入比同比持平于30%。 财务与估值 我们维持南京银行2013-2015 年1.53、1.80、2.09 元的每股收益预测。我们给予公司1X 2013 年动态PB,维持9.9 元的目标价及公司买入评级。 风险提示:宏观经济波动、债券市场大跌。

事件:北京银行发布2013 年三季报。 投资要点 北京银行三季报略低于我们预期:北京银行今年前三季度实现归属于母公司净利润110 亿元,同比增长10%,略低于我们之前预估。归因来看,规模扩张和手续费收入增长是公司业绩实现较快增长的主因,正面贡献分别达12% 和7%。而息差(-4%)和业务费用(-3%)则是主要负面影响因素。 资产增长继续放缓,息差有所下滑:前三季度北京银行生息资产规模达1.2 万亿元,较年初增长8%,其中三季度单季几乎零增长。北京银行存款增长则较平稳,9 月末较年初增长14%。值得关注的是,在另两家上市城商行息差企稳的三季度,北京银行息差单季下降7BP 至2.18%。由于这一下降无法被资产结构调整所解释,我们初步判断可能是同业业务影响所致。 手续费维持高增长:北京银行前三季度手续费收入达到33 亿元,同比增长79%,增速在上市银行中继续维持高位。从收入结构角度看,手续费收入已占公司营业收入的15%左右。我们判断,由于三季度债券发行受地方债审计影响,公司投行收入增长可能较上半年放缓,不过理财、银行卡、代理等收入的高增长势头可能仍在维持。 资产质量有所波动,费用率小幅提升:北京银行三季度资产质量略有波动。截至9 月底,北京银行不良贷款余额达34 亿元,环比二季度提升2 亿元, 不良率升至0.61%。公司拨备计提超预期,三季度单季计提8.6 亿元。与此同时,公司前三季度管理费用同比增速达24%,成本收入比提至22%。拨备和费用计提较多是业绩低于我们预期的主要原因。 财务与估值 我们维持公司2013-2015 年每股收益1.55、1.78、2.08 元的预测。结合行业平均估值和公司较低的资产质量风险,我们给予公司1.1X PB,维持10.6 元的目标价和公司增持评级。 风险提示:宏观经济波动、公司资产质量恶化。

事件:海通证券发布2013 年三季报。报告期内公司实现营业收入83 亿元,同比增长20%;归属于母公司股东的净利润为36.9 亿元,同比增长51%。 投资要点 海通证券业绩增速持续优于同业:海通证券51%的盈利增长继续好于行业30%出头的增速。归因模型显示,经纪、费用节约及减值减少是公司业绩快速增长的主因,正贡献分别达34%、12%和15%,而投行(-15%)和资管(-8%)则是公司盈利的主要制约因子。 三季度经纪份额略有波动,佣金率稳定:海通证券三季度单季经纪市占率降至4.70%,较二季度下降14BP。不过由于之前一路高歌猛进,公司前三季度4.78%的经纪份额仍高于去年全年水平。我们判断公司三季度经纪份额下滑可能与融资融券业务规模增长放缓有关。海通证券三季度单季佣金率小幅回升至0.0725%,不过前三季度佣金率仍较去年全年水平低9%左右。 融资融券业务进入调整期:截至9 月底,海通证券融资融券规模达156 亿元,环比仅增长10%左右,市场份额降至5.5%,排名第七。不过考虑到公司融资融券业务实力在业内居于相对领先地位,可能仅是短暂的业务调整。公司约定式购回和质押式购回规模预计超过40 亿元,增长也有所放缓。不过好在上半年资本中介业务增长好于同业,带动公司利息净收入同比增长14%。 前三季度自营业务同比大幅改善:公司前三季度自营业务收入达26 亿元,同比增长38%,且去年前三季度公司计提近5 亿元的减值准备,因此今年自营的改善对业绩支撑明显。不过就三季度而言,由于债市走弱,公司单季仅录得5 亿元自营业务收入。 财务与估值 我们维持以两市日均成交额1800 亿元的假设,但基于资本中介业务整体超预期,我们小幅上调公司2013-2015 年每股收益预测至0.47、0.60、0.70元。结合目前大型券商平均估值,我们给予公司1.8X 2013 年动态PB,对应目标价12.28 元,维持公司买入评级。 风险提示:市场大幅下跌,交易量不达预期。

事件:宁波银行发布2013年三季报。 投资要点 宁波银行前三季度业绩符合预期:宁波银行今年前三季度实现归属于母公司净利润39.4亿元,同比增长18%,符合我们之前预期。前三季度的净利润归因与上半年基本一致,规模扩张依旧是公司前三季度实现较快增长的主因,正贡献达51%,而息差因素对净利润的负贡献达28%。 资产增长放缓,息差顺势企稳:宁波银行前三季度生息资产规模达4398亿元,较年初增长20.5%,但三季度环比二季度仅增长2%,且资产结构变动也不大。但值得关注的是,宁波银行客户存款在经历上半年的快速增长后,三季度环比下滑1.6%,或是受到日趋激烈的存款竞争影响。在资产结构调整暂缓的背景下,公司息差略有回升。宁波银行三季度单季息差达到2.62%,环比回升4BP。从存贷款利差来看,今年前三季度该指标基本维持在5%的水平。 其他收入项有一定失血:公司前三季度自营亏损3.9亿元,同时三季度单季宁波银行汇兑收益由上半年的4亿元下降至1.4亿元,这两项收入变动合计影响公司利润的7.5%。不过从好的方面来看,只要明年自营业务收入转正,其将对宁波银行整体盈利形成显著的正面影响。风控表现依旧稳健,成本收入比向历史均值回归:公司三季度单季不良贷款再增6000万元至13.8亿元,不良率升至0.84%。公司考虑核销后的不良生成率(单季)为0.47%,较二季度略有好转,且尚能被公司今年以来接近0.7%的信用成本所覆盖。同时公司前三季度费用同比增长20%,成本收入比向历史均值回归,接近32%。 财务与估值我们维持公司2013-2015年每股收益1.70、1.98、2.23元的预测。结合行业平均估值和公司优于同业的成长性,我们给予宁波银行1.2XPB,维持11.25元的目标价及公司增持评级。 风险提示:宏观经济波动、公司资产质量恶化。

事件:中信证券发布2013年中报。报告期内公司实现营业收入60亿元,同比增长4%;归属于母公司股东的净利润为21亿元,同比下滑6%。 投资要点 战略转型影响公司上半年盈利:公司-6%的盈利增速远弱于行业。归因模型显示,经纪业务(25%)和自营业务(12%)是盈利增长的主要正面贡献因子,而承销业务(-31%)及利息净收入(-8%)下滑则是公司盈利的主要负面影响因素。从经营层面看,中信证券盈利增长偏弱的很大一部分原因在于公司为了长远发展进行了大规模的债权融资,但资金利用效率偏低。 上半年经纪份额继续上升:继一季度大幅上升后,中信证券今年二季度经纪份额继续稳定向上,这已是该指标自2011年以来连续10个季度提升。上半年公司经纪业务整体份额为6.23%,较去年全年水平提升32BP。传统经纪业务竞争力的不断提升有助于公司创新业务的中长期发展。上半年公司佣金率跟随市场下滑至0.0732%,不过二季度单季提升至0.0765%,债权融资快于资本中介业务发展:借助经纪、投行等传统业务优势,中信证券上半年资本中介业务发展迅猛。公司融资融券规模达226亿元,排名行业第一。约定式购回余额达到35亿元,较年初增加28亿元。上半年资本中介业务利息收入为8亿元左右,同比增幅超300%。不过与此同时,为战略转型考虑,公司债权融资提升速度更快,产生的利息支出达到3.8亿元,同比提升10倍以上,这在很大程度上抵消了资本中介业务产生的增量利息收入。 二季度浮亏增加较多:公司二季度其他综合收益为-7.6亿元,我们预计公司累计浮亏达到9亿元左右,应是公司因短期资金冗余投入固收业务但又遭遇6月底钱荒所致。 财务与估值 根据公司中报,我们下调中信证券2013-2015年每股收益预测至0.45、0.57、0.72元。结合目前大型券商平均估值,我们给予公司1.8X2013年动态PB,对应目标价15.03元,维持公司买入评级。 风险提示:行业同质化风险,证券市场下跌风险。

事件:南京银行发布2013年中报。 投资要点 南京银行中期业绩略低于预期:南京银行2013年中期实现归属于母公司净利润24亿元,同比增长10%、略低于我们之前预期。归因来看,规模增长是公司业绩同比增长的主要驱动力,对业绩产生25%的正贡献。而息差(-11%)和债券投资(-7%)则是业绩的主要制约因素。 资产增长仍快,息差跟随下滑:公司上半年生息资产达4053亿元,较年初增长19%,增速在上市银行中偏快。其中应收款项类资产和同业资产的增速分别达到70%和37%。同时公司存款增长也达到18%,表现好于同业。由于非信贷类资产增长较快,公司二季度息差有所下滑,单季由2.38%降至2.25%,拖累上半年息差降至2.31%,较去年全年水平低11BP。 债券投资收益下滑拖累业绩:南京银行上半年实现债券自营收益1亿元,较去年下滑76%,是业绩增长的主要抑制因素。不过由于去年下半年基数较低,下半年债券自营收益对公司收入的拖累预计将明显减小。 风控表现与同业趋同,成本收入比同比持平:截至今年上半年,南京银行不良贷款余额升至12.5亿元,较年初增加2亿元,不良贷款率升至0.92%,较年初提升9BP。公司上半年考虑核销后的逾期贷款生成率为83BP,处于已披露中报的上市银行的中值附近,略差于其余两家城商行。不过考虑到江苏地区是钢贸和光伏贷款的重灾区,公司截至目前的风控表现尚能接受。公司拨备计提力度有所下滑,上半年信用成本率降至59BP。同时公司对成本也实行严格管控,成本收入比持平于27%。 财务与估值 基于此次中报和一季报,我们小幅下调公司2013-2015年每股收益预测分别至1.53、1.80、2.09元。我们给予公司1X2013年动态PB,对应目标价9.90元,维持公司买入评级。 风险提示:宏观经济波动、债券市场大跌。

事件:宁波银行发布2013年中报。 投资要点 宁波银行中期业绩略超预期:宁波银行今年上半年实现归属于母公司净利润26亿元,同比增长21%,略超我们之前预期。归因来看,规模扩张是公司上半年实现较快增长的主因,正贡献达55%。由于生息资产中非信贷类资产增速较快,因此息差因素对净利润的负贡献达30%。 资产增长迅猛,息差自然回落:宁波银行上半年生息资产规模达4321亿元,较年初增长19%,增速排名上市银行前列,主要因其应收款项类投资(理财及信托产品)增长较快。不过二季度受到8号文影响,公司生息资产增速已明显回落。公司上半年存款增长23%,增速也优于同业。受到非信贷类资产占比提高和重定价因素的双重影响,公司上半年息差回落显著,在一季度息差环比下滑11BP的基础上,二季度公司息差再度下滑20BP至2.58%,上半年整体2.67%的息差较去年全年水平低46BP。不过从细项来看,二季度宁波银行的存贷利差已基本稳定。 风控表现良好,成本收入比创新低:公司上半年不良贷款增加2.05亿元,其中二季度不良仅增加3000余万元,不良率持平于0.83%。公司上半年加回核销的逾期生成率(年化)为63BP,表现好于同业。公司上半年拨备计提充足,信用成本率提升至0.71%,拨贷比也进一步升至2.13%。我们维持今年底公司拨贷比有望达到2.5%监管标准的判断。同时公司费用增长趋缓,上半年成本收入比仅为30.7%,达到上市以来的新低。 财务与估值 结合此次中报,我们小幅上调公司2013-2015年每股收益至1.70、1.98、2.23元。结合行业平均估值和公司优于同业的成长性,我们给予宁波银行1.2X PB,对应目标价11.25元,维持公司增持评级。 风险提示:宏观经济波动、公司资产质量恶化

事件:北京银行发布2013年中报。 投资要点 北京银行中报略好于我们预期:北京银行今年中期实现归属于母公司净利润78亿元,同比增长22%,超我们之前预估。归因来看,规模扩张和手续费收入增长是公司业绩实现较快增长的主因,正面贡献分别达14%和8%。 资产增长趋缓,息差小幅震荡:今年上半年北京银行资产增长平稳,生息资产较年初仅增长7%,其中贷款余额增长10%,而公司同业资产增速近年来持续处于低位,与其他上市银行形成鲜明对比。在今年一季度完成重定价后,公司二季度单季息差较一季度持平,维持在2.25%的水平,较去年全年水平下降7BP。 手续费增长迅猛:北京银行上半年手续费收入达到24亿元,同比增长96%,增速在上市银行中处于高位。细项来看,投资银行收入达到9.8亿元,同比增幅超200%,是公司手续费收入增长的最重要贡献因素。同时,理财业务、银行卡业务及代理业务等手续费收入增幅也在50%以上。 风控表现远超预期,费用率低位徘徊:北京银行今年以来的风控表现远远好于同业。截至上半年,北京银行不良贷款余额达32亿元,较年初提升2.6亿元,不良率为0.59%,与年初持平。公司逾期贷款变化同样平稳,上半年逾期贷款较年初增长8.6亿元,加回核销的逾期贷款生成率(年化)为0.34%,远好于已披露中报的上市银行。同时公司拨备计提充分,截至中期的信用成本率为0.7%,拨贷比进一步提升至2.73%。同时公司费用率仍处于低位徘徊,上半年19.7%的成本收入比与去年同期基本保持一致。 财务与估值 我们小幅调整公司2013-2015年每股收益预测至1.55、1.78、2.08元。结合行业平均估值和公司较低的资产质量风险,我们给予公司1.1X PB,对应目标价10.60元,维持公司增持评级。 风险提示:宏观经济波动、公司资产质量恶化

公司上半年盈利增速与行业基本一致:西南证券上半年8%的盈利增速与同业不相上下。由于去年三季度单季大幅亏损,预计公司今年前三季度盈利有望大幅增长。归因来看,自营和投行是业绩增长的主要正面因素(均为10%),而业务费用则是盈利的主要制约因素(-14%)。 二季度经纪份额平稳,Q2佣金率与Q1持平:西南证券二季度单季经纪份额为0.77%,较一季度微降2BP,上半年整体份额为0.78%,较去年同期持平。公司二季度单季佣金率与一季度持平,维持在0.0639%的行业最低位,这一水平较去年同期下滑接近10%,与行业基本一致。近日公司公告将新设17家营业部,且以重庆当地为主,表明公司希望进一步完善其在重庆布局,进而以营业部为根基拓展当地业务。 资本中介业务快速扩张,深耕重庆战略收益有望逐步兑现:公司上半年融资融券余额达到12.3亿元,较年初增长124%。约定式购回金额达6.5亿元,排名市场前列。此外公司介入当地国资项目的资金规模预计超过10亿元(反映在可供出售资产中)。鉴于公司超过40亿元的短融已获批且近期已成功发行10亿元,后续还有定增资金补充,预计中期其基于服务重庆当地国资客户的资本中介业务发展将远快于行业。由于该业务收益率在8-10%(对比公司去年30亿元自有资金进行权益投资产生亏损),预计今年下半年起将有望显著增厚公司盈利,这也将是公司未来两三年的主要看点之一。 财务与估值 我们系统性上调两市日均成交额预测至1800亿元(原1600亿元),对应上调公司2013-2015 年每股收益至0.27、0.36、0.46元。按照行业平均估值并考虑公司再融资后净资产的可能增厚,我们给予公司2.4X 2013年动态PB,对应目标价11.37元,维持公司买入评级。 风险提示:行业同质化风险,证券市场下跌风险。

事件:海通证券发布2013年中报。报告期内公司实现营业收入56.6亿元,同比增长12%;归属于母公司股东的净利润为26.7亿元,同比增长32%。 投资要点 海通证券上半年业绩表现远优于同业:海通证券30%以上的盈利增长远好于行业10%出头的增速。归因模型显示,经纪、自营业务增长及费用节约是公司业绩快速增长的主因,正贡献分别达18%、11%和10%,其中自营因素是公司盈利远超行业的主因。 二季度经纪份额和佣金率稳定:海通证券今年上半年经纪市占率达4.83%,较2012年全年水平上升24BP。其中二季度经纪份额较一季度基本持平,稳定在4.84%的水平。随着后续公司C型营业部的大量开设,尽管短期内费用有一定压力,但公司经纪份额有望进一步上升。公司二季度单季佣金率小幅回升至0.072%,但今年上半年整体佣金率仍较去年全年水平低10%左右。 资本中介业务已成为中坚力量:截至6月,海通证券融资融券规模达142亿元,较年初增长102%,市场份额达6.4%,排名第三。约定式购回余额为26亿元,6月底启动的质押式购回余额为7.2亿元。融资融券及约定式购回利息收入合计5.3亿元,同比增长超过100%。目前海通证券自有资金超过250亿元,预计下半年其以质押式购回为代表的资本中介业务仍将蓬勃发展。 债券投资成上半年亮点:海通证券上半年投资收益达15亿元,同比增74%。公司债券资产较年初增长78亿元至280亿元。结合上半年债市环境,预计固收业务对公司盈利增长起到了重要影响。不过因6月底以来债市持续调整,近两月公司盈利的环比下滑,预计与其业已庞大的债券自营有较大联系。 财务与估值 我们系统性上调两市日均成交额预测至1800亿元(原预测1600亿元),上调公司2013-2015年每股收益预测至0.45、0.55、0.63元。结合目前大型券商平均估值,我们给予公司1.8X2013年动态PB,对应目标价12.23元,维持公司买入评级。 风险提示:市场大幅下跌,交易量不达预期。

事件:华泰证券发布2013年中报。报告期内公司实现营业收入36.4亿元,同比增长7%;归属于母公司股东的净利润为12.9亿元,同比增长22%。 投资要点 交易量回升及费用节约是盈利增长主因:公司上半年盈利增长好于行业水平。我们的归因模型,公司盈利增长主要来自于经纪业务回升及费用节约,分别贡献了16%和10%的盈利增速。而投行业务(-11%)和自营业务(-6%)收入下滑则是主要的业绩制约因素。 经纪份额提升,佣金率仍在失血:华泰证券二季度经纪份额回升明显,由一季度的5.79%升至6.09%,带动上半年经纪份额提升至5.93%,较去年全年高35BP。不过公司佣金率在去年暂时止跌后,今年上半年再度回落,二季度单季佣金率降至0.0659%,较去年四季度下滑11%。由于经纪份额和佣金率呈反方向波动,尚难判断佣金率下滑是因交易者结构变化还是更趋激烈的市场竞争所致。 资本中介业务受益传统优势:上半年公司融资融券余额达到140亿元,市场份额6.1%,排名市场第四。约定式购回和质押式购回规模分别达27亿元和2.8亿元,排名也在市场前五。公司传统经济业务优势和所处区域的区位优势应是公司资本中介业务发展迅猛的主因。考虑到公司上半年累计发行百亿债券,账目资金仍有80亿元,下半年资本中介业务规模预计仍将较快增长。 低成本收入比似或不可持续:公司上半年成本下降3%,成本收入比降至48%。我们预计在行业创新加速、各家公司投入加大的背景下,公司后期费用可能有一定压力。但这是否能被更高的收入增速所覆盖则仍需观察。 财务与估值 我们系统性上调两市日均成交额至1800亿元(原预测1600亿元),小幅上调公司2013-2015年每股收益至0.42、0.52、0.63元。结合目前大型券商平均估值,我们给予公司1.8X2013年动态PB,对应目标价11.97元,维持公司买入评级。 风险提示:市场大幅下跌,交易量不达预期。