海通证券发布2023年三季报，前三季度分别实现营业收入和归母净利润225.74、43.62亿元，同比分别+19.2%、-28.2%；Q3实现营业收入和归母净利润56.05、5.32亿元，环比分别-33.6%、-61.9%；加权平均ROE同比-1.08pct至2.6%；剔除客户资金后经营杠杆较年初-3.0%至3.48倍。 收费类业务显著承压，信用减值损失大幅增长拖累利润。收入端，2023年前三季度公司分别实现收费类和资金类业务收入74.33、71.51亿元，同比分别-20.2%、+37.3%，收费类业务整体表现不佳，低基数下投资收入大幅增长改善业绩。成本端，管理费用同比+3.9%至86.12亿元，带动管理费用率同比+2.09pct至52.4%，信用减值损失同比大幅增长223.5%至14.64亿元进一步拖累利润。 轻资产业务，收入整体下滑，。投行承销规模维持较强韧性。收费类业务方面，经纪、投行和资管净收入分别为28.73、30.11、14.27亿元，同比分别-20.8%、-19.9%、-15.4%。经纪业务随行就市，前三季度全市场股票成交额同比-6.5%，公司代理买卖证券款较年初下降6.4%，收入降幅大于成交额降幅预计受佣金费率下滑及新发基金疲弱下代销业务低迷共同制约。投行业务贯彻“区域化”、“专业化”战略实现承销规模稳定增长，前三季度公司IPO/增发/债券承销规模分别同比+32.2%/+80.4%/+29.6%。资管收入下滑预计系投资者申购情绪不佳致使资管规模收缩所致，截至Q3末，海富通基金股票+混合型基金规模同比-29.6%至265.39亿元。 低基数下投资收入增幅显著稳定业绩。资金类业务方面，利息净收入和投资收入分别为32.73、38.78亿元，同比分别-30.9%、+721.4%。截至Q3末公司买入返售金融资产和债权投资较年初分别+2.8%、+22.9%，推动金融资产利息收入同比+9.2%，利息净收入下滑主要系融资租赁收入减少及借款利息支出大幅增加所致。投资业务受益于金融资产规模增长和资本市场企稳显著改善，截至Q3末公司金融资产规模较年初+3.3%至2835.32亿元。 海通证券深入践行“一个海通”理念，深化“投、融、保、研”及财富管理业务线的协同联动，有望依托集团综合化的金融平台优势支撑业绩增长。预计公司2023-2024年归母净利润分别为63.08和83.80亿元，同比分别-3.6%和+32.9%，对应11月13日收盘价的PB估值分别0.78和0.75倍，维持“增持”评级。 风险提示：资本市场大幅波动风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险、新业务推进不及预期风险。

事件： 公司近期发布了2023年三季报。 2023年前三季度， 公司实现营业总收入225.74亿元， 同比+19.20%； 实现归母净利润43.62亿元， 同比-28.21%。 业绩符合预期。 点评： 手续费收入阶段性承压。 经纪业务方面， 1-9月A股合计成交额183.39万亿元， 同比-3.55%； 公司实现经纪业务手续费净收入28.73亿元， 同比-20.23%， 经纪业务收入随市场成交额下滑阶段性承压， 略跑输行业平均水平。 投行业务方面， 1-9月市场股权融资规模合计9831.95亿元，同比-22.92%； 公司实现投行业务手续费净收入30.11亿元， 同比-19.86%， 承销业务收入随市场景气度下滑有所减少， 降幅与行业平均水平持平。 资管业务方面， 1-9月公司实现资管业务手续费净收入14.27亿元， 同比-15.43%。 另外， 1-9月市场日均两融余额为15909.52亿元，同比-2.85%； 公司实现利息净收入32.73亿元， 同比-30.89%， 跑输行业平均水平。 自营业务收入同比大增。 2023年前三季度， 公司实现投资净收益及公允价值变动合计41.12亿元， 同比+316.62%， 快速增长主要原因是金融工具投资收益增加。 ROE受制于净利润下滑同比减少。 截至2023年9月末， 公司资产总额7361.73亿元， 同比-0.79%； 归母净资产总额1669.79亿元， 同比+1.67%； ROE为2.61%， 较去年同期下降1.09个百分点。 投资建议： 公司是头部券商， 规模优势显著， 前三季度自营业务显著改善， 投资收益同比高增， 有望持续受益于活跃资本市场系列政策， 发展趋势良好。 预计公司2023至2024年每股收益分别为0.54元和0.74元， 对应PE估值分别为18.14倍和13.18倍。 维持对公司“增持” 评级。 风险提示： 宏观经济下行及利率波动风险； 股基成交额大幅萎缩导致经纪业务收入下降； 市场大幅波动导致投资收益和公允价值变动损益变大； 资本市场改革进展不及预期； 公司治理机制变动风险； 信用违约风险； 行业监管趋严风险； 行业竞争加剧风险。

2023年中报概况:海通证券2023年上半年实现营业收入169.68亿元，同比+40.18%；实现归母净利润38.30亿元，同比-19.51%。基本每股收益0.29元，同比-19.44%；加权平均净资产收益率2.29%，同比-0.59个百分点。2023年半年度不分配、不转增。 点评：1.2023H公司投资收益（含公允价值变动）、其他收入占比出现提高，经纪、投行、资管、利息净收入出现下降。2.代理股票交易量有所下滑，金融产品保有规模稳中有升，经纪业务手续费净收入同比-20.29%。3.投行业务总量保持稳定，投行业务手续费净收入同比-19.96%。4.券商资管净收入下滑幅度较大，公募基金业务保持相对稳定，资管业务手续费净收入同比-14.18%。5.自营业务实现显著改善，另类投资业务同比高增，投资收益（含公允价值变动）同比+278.21%。6.信用业务总规模稳中有升，计提信用减值损失大幅增加，利息净收入同比-29.27%。7.境外业务实现业务收入29.79亿元，发生业务支出28.88亿元，整体同比扭亏为盈。 投资建议:报告期内公司公募基金业务保持稳定；自营业务显著改善，另类投资业务同比高增。同时，公司代理股票交易量有所下滑、股权承销收入同比减少导致经纪及投行业务手续费净收入同比回落，计提信用减值损失大幅增加拖累了公司中期业绩。预计公司2023、2024年EPS分别为0.46元、0.54元，BVPS分别为13.08元、13.62元，按9月1日收盘价9.82元计算，对应P/B分别为0.75倍、0.72倍，维持“增持”的投资评级。 风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.全面深化资本市场改革的进度及力度不及预期

事件：海通证券2023年一季报显示，公司2023Q1实现营业收入85.20亿元，同比+106.25%；归属于上市公司股东的净利润24.34亿元，同比+62.25%。 点评：市场回暖助自营收入大幅反弹，子公司拉动其他业务增长。一季度市场回暖，公司自营业务抓住机会提振业绩，实现收入20.13亿元，较去年同期-26.29亿元扭亏为盈，占总营收的23.63%。在其他业务普遍下滑的背景下，公司自营业务收入大幅反弹，成为驱动一季度总体业绩提升的主要力量。 2022年海通国际由于香港资本市场活动大幅减少导致佣金及手续费收入腰斩，叠加二级市场交易的股票和债券投资相关损失，其中大陆和香港股债市场剧烈波动致使交易及投资收入净额录得47.21亿港元巨额亏损，海通国际2022年总营业收入为-11.97亿港元，大幅拖累了海通证券的其他业务业绩。23Q1公司其他业务收入23.26亿元，同比大幅增长225.27%，推测为海通国际等海通证券子公司境外业务销售收入恢复、投资收入反弹进而提振公司其他业务收入。预计随着部分主要经济体通胀增长放缓，各国央行紧缩政策进入尾声，大陆和香港资本市场回暖，海通国际业绩有望实现反弹。 投行业务收入市占双双下滑，富国基金营收改善致收益增厚。一季度行业股权承销规模同比下降，受此影响23Q1公司实现投行业务收入9.06亿元，同比-49.11%，营收占比下滑32.45pct至10.63%。同花顺数据显示，23Q1公司股债承销规模1153.05亿元，同比-33.65%，市场份额1.11%，较去年同期下滑0.55pct；其中，IPO承销规模为75.28亿元，同比-64.63%，市场份额为11.57%，较去年同期下降0.26pct，债券承销规模1011.45亿元，较去年同期-31.21%，市场份额1.00%，较去年同期下降0.46pct。23Q1公司资管业务净收入为4.72亿元，同比-12.67%，营收占比下降7.54pct至5.54%，或因公司资管规模下降导致业务收入下滑。公司对联营企业和合营企业的投资收益为2.16亿元，同比大幅增长188.15%，或因参股公司富国基金营收改善致收益增高。 经纪业务表现不佳，利息净收入同比下滑。23年一季度沪深两市成交量和日均股基成交额双双下滑，导致23Q1公司经纪业务净收入同比-31.72%至9.14亿元，营收占比10.73%，大幅下降21.68pct。公司科技投入持续保持行业前列，持续推进“敏捷化、平台化、智能化、生态化”为核心特征的“数字海通2.0”建设，不断推进金融科技新技术的深入应用，易观数据显示，一站式互联网金融平台“e海通财”2023年4月总月活565.31万人，稳居券商自营类证券服务APP第四位。 公司23Q1利息净收入10.76亿元，同比-35.33%，主要是融资租赁收入大幅下滑和利息支出增加所致。 盈利预测与投资建议：市场回暖趋势不改，公司自营业绩在保持较好水平情况下，经纪与投行业务有望迎来复苏，预计公司总体业绩将继续提升。我们预计2023-2025年EPS分别为1.09/1.20/1.32元，对应2023年PE为8.63x，维持“买入”评级。 风险提示：自营业务表现不及预期、投行业绩增长不及预期、境外业务业绩大幅下滑、监管政策收紧。

2021年年报概况:海通证券2021年实现营业收入432.05亿元，同比+13.04%；实现归母净利润128.27亿元，同比+17.94%。基本每股收益0.98元，同比+8.89%；加权平均净资产收益率8.09%，同比+0.21个百分点。2021年拟10派3.00元（含税）。海通证券2021年经营业绩增速与行业均值基本持平。点评：1.2021年公司经纪、利息、其他业务净收入占比出现提高，投行、资管业务净收入及投资收益（含公允价值变动）占比出现下降。2.财富管理基础进一步夯实，经纪业务手续费净收入同比+15.67%。3.股权融资规模同比有所下滑，债权融资规模保持稳步增长，投行业务手续费净收入同比-0.28%。4.资管业务提质增效，手续费净收入同比+8.66%。5.固定收益类自营业务获得可观收益，投资收益（含公允价值变动）同比+6.10%。6.信用减值同比减少，但总量仍处高位，利息净收入同比+35.37%。7.境外业务收入同比小幅下滑7.50%。投资建议:作为行业龙头之一，公司资本实力雄厚，收入结构多元，具备卓越的综合金融服务平台以及行业领先的国际跨境服务平台。“做深服务价值链、构建客户生态圈”已成为公司发展新阶段的关键着力点与突破点。 预计公司2022、2023年EPS分别为0.96元、1.03元，BVPS分别为13.06元、13.70元，按4月7日收盘价10.08元计算，对应P/E分别为10.50倍、9.79倍，对应P/B分别为0.77倍、0.74倍，维持“增持”的投资评级。风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.全面深化资本市场改革的进度及力度不及预期

2022年年报概况:海通证券2022年实现营业收入259.48亿元，同比-39.94%；实现归母净利润65.45亿元，同比-48.97%。基本每股收益0.50元，同比-48.98%；加权平均净资产收益率3.99%，同比-4.10个百分点。2022年拟10派2.10元（含税）。 点评：1.2022年公司经纪、投行、资管、利息、其他业务净收入占比出现提高，投资收益（含公允价值变动）出现下降。其中，投资收益（含公允价值变动）占比出现多年未见的负值。2.股基交易量有所下滑，金融产品保有规模逆势增长，经纪业务手续费净收入同比-22.43%。3.IPO规模保持增长、项目储备行业领先，但再融资及债权融资规模明显回落，投行业务手续费净收入同比-15.15%。4.券商资管规模出现回落，公募基金业绩贡献同比减少，资管业务手续费净收入同比-38.51%。5.权益自营业务承压较重，投资收益（含公允价值变动）同比由盈转亏。6.信用业务总规模有所回落，融资租赁业务成绩优异，利息净收入同比-6.21%。7.境外业务同比由盈转亏。 投资建议:2022年市场波动导致公司各项业务承压，其中权益自营承压的程度尤为显著，公司投资收益（含公允价值变动）出现多年未见的亏损，进而拖累了整体业绩。公司方向投资规模处于行业前列，在2023年行业整体经营环境环比改善的预期下，公司投资、券商资管、公募基金及境外业务有望实现不同程度的改善，并推动整体经营业绩实现回暖。预计公司2023、2024年EPS分别为0.63元、0.66元，BVPS分别为13.10元、13.65元，按4月3日收盘价9.00元计算，对应P/B分别为0.69倍、0.66倍，维持“增持”的投资评级。 风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.全面深化资本市场改革的进度及力度不及预期

2022年中报概况:海通证券2022年上半年实现营业收入121.04亿元，同比-48.43%；实现归母净利润47.58亿元，同比-41.77%。基本每股收益0.36元，同比-42.86%；加权平均净资产收益率2.88%，同比-2.22个百分点。2022年半年度不分配、不转增。 点评：1.2022H 公司经纪、投行、资管、利息净收入占比出现提高，投资收益（含公允价值变动）、其他业务净收入占比出现下降。2.股基交易量有所下滑，金融产品保有规模实现增长，经纪业务手续费净收入同比-5.75%。3. IPO 规模增势喜人，但投行业务总量同比减少，手续费净收入同比-3.56%。4.资管业务规模延续下降趋势，管理费收入减少，手续费净收入同比-40.75%。5.自营业务承压较重，投资收益（含公允价值变动）同比-86.57%。6.两融规模有所回落，持续压降质押规模，利息净收入同比-8.15%。7.境外业务同比由盈转亏。 投资建议:上半年市场波动幅度加大导致公司各项业务承压，其中自营业务承压的程度尤为显著。第二季度包括自营业务在内的各项业务环比已出现改善，IPO 主承销是亮点，下半年公司业绩进一步改善的空间较大。综合考虑市场各要素变化，下调公司全年盈利预测。预计公司2022、2023年EPS 分别为0.80元、1.03元，BVPS 分别为13.06元、13.70元，按8月31日收盘价9.48元计算，对应P/B 分别为0.73倍、0.69倍，维持“增持”的投资评级。 风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.全面深化资本市场改革的进度及力度不及预期

事件近日公司发布2022H1 中报业绩，实现营业收入121.04 亿元，同比-48.43%；归母净利润为47.58 亿元，同比-41.77%；其中Q2 的营业收入为79.73 亿元，同比-35.07%，环比+93.01%，占比为65.87%；归母净利润为32.58亿元，同比-28.44%，环比+117.16%，占比为68.47%。Q2 整体相较Q1增幅明显。 2022H1 基本EPS 为0.36 元，同比-42.86%，Q2 基本EPS 为0.25 元，同比-28.44%，环比+117.25%；加权平均ROE 为2.88%，较同期减少2.22PCT。 投资要点 1.总营收规模有所下滑，权益市场波动导致投资收益承压受市场波动影响，公司总体业绩有所下滑，其中大自营业务承压下行较多。 2022H1，轻资产业务净收入达61.41 亿元，同比-14.30%，主要系资管、经纪业务手续费净收入明显减少，营收占比为50.73%，较去年同期占比上升20.20PCT。从收入结构来看，资管业务下降最为明显，同比为-40.72%，主要系管理费收入减少，经纪业务、投行业务同比分别为-5.74%、-3.56%。其中，经纪、投行、资管业务Q2 同比分别为-11.47%、-46.96%、-43.85%，环比分别为-15.25%、-63.18%、+1.14%。 2022H1 重资产业务收入为40.84 亿元，同比-62.10%，占比为33.74%。其中利息净收入、投资收益、公允价值变动净收益同比分别为-8.15%、-105.95%、+2.58%，其中投资收益下降幅度巨大，亏损3.62 亿，主要系金融工具投资收益减少。单季度来看，Q2 利息净收入、投资收益、公允价值变动损益同比为-16.72%、+0.94%、-26.27%，环比增速为-14.34%、176.02%、330.15%。 2022H1 公司其他业务收入仅为14.94 亿元，同比-69.62%。海通证券通过全资子公司海通国际证券开展境外业务，遭受香港市场疲软的影响，2022H1 净亏损16.81 亿港元，成为集团业绩下滑重要原因之一。 2.经纪业务小幅下滑，财富管理实力增强2022H1 经纪业务净收入达24.74 亿元，同比-5.74%，占比20.44%，同比上升9.26PCT。其中Q2 营收为11.35 亿元，同比-11.47%，环比-15.25%。 2022H1，公司产品日均保有量在市场整体下滑的背景下，实现同比+9.70%。其中，非货币基金产品日均保有量同比+27.20%；公募产品日均保有量同比+12.10%。持续拓展定投业务，新增定投有效户近1.5 万户，新增客户资产近4 亿元。2022H1，公司客户实现高质量增长，财富管理基础进一步夯实；金融产品销量及保有规模稳步增长。截至2022 年6 月末，公司财富管理客户数量（剔除已销户账户）1,483.75 万户，较上年末增长4.00%；期末客户总资产2.66 万亿元。 公司继续以金融科技为手段提升服务质量、拓宽服务边界，通过线上线下协同，打造更加开放的财富管理平台。公司以“e 海通财”和“e 海方舟”两大品牌为基础，针对零售、财富、机构及量化交易客户不断完善分级交易终端建设。其中，“e 海通财APP”月均活跃人数530 万，排名始终保持行业前五；“e 海方舟”月均交易资产同比增长超40%，月均活跃客户数同比增长 30%，H1 股票、基金交易量同比增长17%。 3.资管业务收入下滑，持续增强主动管理能力2022H1，资管业务收入为10.86 亿元，同比-40.72%，占比8.98%，较同期-1.17PCT。其中，Q2 资管业务净收入5.46 亿元，同比-43.85%，环比1.14%，占比6.85%，较去年同期-1.07PCT。 H1 海通资管公司聚焦资管业务转型并布局公募市场，同时增强主动管理能力。在公募固收、公募权益、私募固收、私募FOF 领域持续发力，净申购明显。截至报告期末，海通资管公司管理规模962.87 亿元，同比-48.83%，其中主动管理规模950.71 亿元，占比提升至98.74%。公司积极推进大集合参公改造工作，H1 全部17 只产品中有15 只已取得证监会批文，2 只审批中。 4.投行业务收入小幅下滑，融资规模继续领跑行业2022H1，公司把握注册制改革的契机，资本市场融资效率持续提高。投行业务净收入24.35 亿元，同比-3.56%，占比20.11%，较同期+9.36PCT。 其中，Q2 投行业务净收入6.55 亿元，同比-46.96%，环比-63.18%，占比8.22%，较同期-1.84PCT。 公司投资银行公司股权融资业务加大项目推进力度，积极拓展“专精特新”企业，巩固了行业优势，市场排名保持行业前列。截至报告期末，共完成IPO 项目14 单，市场排名第三；实现融资金额246.6 亿元，同比+49.18%，市场排名第四。完成科创板IPO 项目9 单，市场排名第二；实现融资金额213 亿元，市场排名第二。2022H1 申报IPO 项目39 单，创历史新高；公司持续推进北交所业务，重点聚焦“专精特新”企业，在审项目3 单，储 备项目5 单。截至报告期末，公司完成573 只债券发行，承销金额1,918亿元，同比-20.93%，其中企业债券承销金额159 亿元，同比-38.70%，市场排名第二。 在境外股权融资业务及债券融资业务方面，海通国际行业领先。截至报告期末，海通国际在香港资本市场共完成11 单股权融资项目，位列香港中资投行第三；在中国风险G3+CNY 债券发行市场中，发行数量位列全球投行第四。 5.利息净收入略有减少，信用减值损失大幅下降2022H1 公司利息净收入30.88 亿元，同比-8.15%，环比-5.24%，主要原因是卖出回购金融资产款利息支出增加。其中，金融资产利息收入82.58 亿元，同比+10.12%；融资租赁利息收入为12.81 亿元，同比-27.69%；利息支出为64.51 亿元，同比+9.18%。融出资金为696.68 亿元，同比-13.11%；买入返售金融资产为420.99 亿元，同比-11.13%。公司信用减值损失大幅下降，2022H1 信用减值损失为1.79 亿元，同比-82.57%，环比-51.17%，主要原因是买入返售金融资产减值损失减少。 6.H1 自营收入成业绩承压直接原因，衍生金融资产规模有所增加2022H1 自营收入为6.92 亿元，同比-89.80%，同比增速承压较大，是造成业绩承压的最直接原因，主要原因是金融工具投资收益减少。Q1、Q2同比分别为+191.42%、-15.11%，环比分别为-98.83%、+226.34%， Q2业绩已经开始扭转Q1 的承压态势。Q2 公司权益乘数为4.22，同比1.22%，杠杆略有提升。 2022Q2，投资资产为2528.11 亿元，同比+1.67%，占比较同期略有下降至33.73%；交易性金融资产为2018.66 亿元，同比-8.45%，环比-5.25%，占总资产的26.93%。其他权益工具投资为66.12 亿元，同比为-31.52%，环比+14.53%，主要原因是其他权益工具投资规模减少。衍生金融资产为22.77 亿元，同比+96.14%，环比+35.17%，主要原因是衍生金融资产规模增加。 7.估值与投资建议公司2022Q1 由于市场震荡导致自营业务拖累当期业绩明显，但核心业务发展总体趋于稳定态势，Q2 业绩下滑幅度持续收窄，长期看好公司前景。 我们假定市场A 股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO 承销费率等总体平稳，预计公司2022-2024年的摊薄EPS 分别为0.65/1.02/1.33 元，对应的PE 分别为14.53 /9.30 /7.11倍，维持“买入”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO 过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。

2022H1市场大幅波动，自营业务拖累公司整体业绩表现， Q2已呈修复态势。 公司财管、资管、 IPO 及场外衍生品业务转型成效显著， 带来充分的增长空间及后劲。 维持增持评级。 自营业务拖累业绩，成本管控优化。 2022H1公司总营收 121亿元，归母净利润 48亿元， 分别同比减少 48%和 42%，业绩下滑主要由于市场大幅回撤， 自营业务净收入同比减少 90%，收入占比由 29%降至 6%。 Q2业绩显著呈修复态势， 单季归母净利润较 Q1翻倍。 公司信用减值损失、职工薪酬、子公司销售成本显著减少，净利润率提升 4pct 至 39%。 财管持续多方向转型， 加强协同发力私人财富业务。 代销业务日均保有量在市场降低背景下同比增长 9.7%， 拓展定投业务，新增有效客户近 1.5万户，新增资产近 4亿元，有望带来持续且稳健的资产增量。 发力私人财富业务，丰富投资选择， 并加强与投行业务的协同， H1通过发行人 IPO员工计划战略配售为公司带来超百位高净值客户，计划净值逾 6.6亿元。 富国基金增势强劲，海通资管转型成效显著。 全集团资管总规模 2.1万亿元，较年初增长 11%，其中富国基金管理总规模超 1.4万亿元，公募管理规模 9329亿元，均创历史新高。 此外， 富国基金还拥有充分创新储备，预计增长后劲充足。海通资管转型成效显著，主动管理规模占比已升至98.7%， 并持续营销公募固收及权益、私募固收、私募 FOF 产品， 净申购明显。 海通资管集合产品投资业绩排名市场同类产品的前 23%。 IPO 和衍生品业务有望持续兑现业绩。 1） 股权承销总额和 IPO 承销金额市场份额分别为 4.5%和 7.4%，均升至近年来较高水平。 H1申报 IPO 项目39单创历史新高，在审及待发 IPO 项目 68单，排名市场前列。 2） 权益类场外衍生品业务将重回部分交易对手方白名单池，收益互换打通与海通国际的交易通道，固收类落地多项新产品，带来新增长空间。 估值 公司坚定顺应行业趋势推进各项业务转型并已取得显著成效， 增长后劲充足。 由于 2022H1市场波动对业绩的影响， 将 22/23年归母净利润预测值下调为 139/156亿元，新增 24年预测值 172亿元，维持公司增持评级。 风险提示 政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。

事件2021年，公司紧抓服务国家战略和实体经济主线，通过“投、融、保、研”紧密联动，以客户为中心的业务体系建设不断完善，业务发展保持良好态势，收入结构持续改善，总资产、归母净资产、营业收入、归母净利润等各项财务指标稳步增长，继续排名行业前列。 2021年，公司实现营业收入432.05亿元，同比+13.04%；归母净利润为128.27亿元，同比+17.94%；基本每股收益为0.98元/股，较去年同期+0.08元/股；加权平均ROE 为8.09%，较去年同期增加0.21PCT。公司手续费类业务收入全面增长，2021全年净收入达到149.92亿元，同比+8.23%，其中经纪业务手续费净收入同比+15.67%，主要是证券经纪业务收入和期货经纪业务收入增加；资产管理业务手续费净收入同比+8.66%，主要是基金管理业务收入增加；投行净收入同比-0.27%，主要是证券承销业务收入增加、证券保荐业务收入减少。投资收益同比16.32%；其他业务收入同比+16.87%，主要原因是子公司销售收入增加。 投资要点1.财务指标较为稳定，重资产业务有所发展2021年，轻资产业务手续费及佣金净收入达到149.92亿元，占总营业收入比重为34.70%，较前三季度的30.37%有所上升，较去年同期的+36.24%下降近1.54PCT。从单季度来看，Q4、Q3的环比增速分别为+29.24%、-5.15%。2021年，经纪业务、投行业务及资管业务的同比分别为+15.67%、-0.27%及+8.66%，其中投行业务收入同比增速较前三季度的-10.7%上升近10PCT；Q4三项业务营收的环比增速分别为-9.10%、+58.17%及+90.48%，Q3环比增速为+38.92%、-24.70%及-35.25%。 2021年重资产业务收入为189.5亿元，同比+14.77%，其中利息净收入、投资净收益、公允价值变动净收益同比分别为+35.37%、+16.32%、-77.14%，前三季度数据分别为+43.10%、+13.30%、+249.17%，Q4投资净收益同比增速上升；Q4、Q3的环比增速分别为-9.25%、48.95%、-256.72%和+0.58%、+110.05%、-44.07%。 2.经纪业务稳步成长，财富管理实力增强公司2021年经纪净收入达60.24亿元，同比+15.67%，较前三季度增速略微提升；其中，2021Q4经纪业务净收入16.19亿元，占营业收入的19.35%，比Q3占比提升3.68PCT，同比、环比增速分别为+16.79%、-9.12%。 报告期内，公司股票基金交易金额19.1万亿元，同比+14.73%。2021年公司客户实现高质量增长，财富管理基础进一步夯实。截至2021年末，公司期末客户总资产2.82万亿元（可交易），较期初增加16.40%；新增客户资产与新开客户净佣金收入分别同比+42.37%、+22.40%。公司着力推进重点产品销售，持续推动产品销售流程化，进展喜人，2021年金融产品销售收入+175%。互联网金融方面，公司以“e 海通财”和“e 海方舟”两大品牌为基础，针对零售、财富、高净值机构及量化交易客户完善分级交易终端建设，满足不同层级客户的综合理财及专业交易需求。 3.资管业务规模持续增长，主动管理表现亮眼2021年公司资产管理业务净收入36.64亿元，同比+8.66%，较上一年+40.79%有所下降，主要是基金管理业务收入增长，其中Q2、Q3同比-0.60%、-15.48%，一定程度上与海通资管于2021年3月24日被暂停新增私募资产管理产品6个月有关。 集团资产管理业务抓住市场发展机遇，规模持续增长，取得了良好的成绩。 截至2021年底，集团资产管理业务总规模达1.9万亿元，较年初+23%。 海通资管管理规模1110亿元，受监管影响同比-54.58%，其中定向资管规模同比-74.96%，在资管规模有所承压下，主动管理规模1,069亿元，占比96.31%，较去年占比提高26.46%，受托管理资产净收入高达16.12亿元，同比+15.01%，资管费率有所提升。海富通基金资管规模4,161亿元，创历史新高，较2021年初+28.7%；富国基金公募资管规模8897亿元，同比+51.31%；权益类、固收类基金一年期、三年期整体业绩排名在大型公司中均名列前茅；公司私募股权投资公司业务管理规模270.5亿元，同比+6.69%，2021年新增基金规模百亿元。 4.IPO 数量名列前茅，企业债承销蝉联第一投资银行业务始终把握产业链的关键环节和价值链的核心地位。2021年公司投行业务净收入49.25亿元，同比-0.28%，主要是证券承销业务收入增长、证券保荐业务收入减少，其中股权主承销收入为24.34亿元，同比+17%。 2021承销总额为5634.62亿元，其中股权融资总额620.84元，同比-34.72%，其中在境内股权融资方面保荐35单IPO 项目上市，实现融资339.64亿元，IPO 项目数量和融资金额的市占率分别为6.68%和6.26%，挂牌数量和融资规模分别位居市场第3和第4。其中16单为科创板项目，数量位居市场第2，融资规模位居第4。公司抓住国资国企并购的市场机遇，持续服务战略客户，2021年完成并购重组项目数量排名市场第5。 债券业务方面，公司全年债券承销金额5013.78亿元，同比+7.60%，其中企业债承销金额473.95亿元，连续三年蝉联行业第一；承销家数排名、承销金额排名市场第六。公司立足服务国家战略，把握创新发展机遇，成功发行全国首批科技创新公司债券、上交所市场首批碳中和债券、上海首单自贸区离岸债券、全国首批、上交所首单乡村振兴专项公司债券等。 5.利息净收入增幅较大，信用减值损失有所下降2021全年公司利息净收入66.21亿元，同比+35.37%，主要原因是融出资金利息收入增加、借款利息支出减少。其中，金融资产利息收入156.26亿元，同比上+11.81%，其中融出资金利息收入53.26亿元，持续增长，同比+20.91%；融资租赁利息收入为33.36亿元，同比-15.18%；利息支出为123.42亿元，同比-5.19%。2021Q4单季度公司利息净收入15.5亿元，同比+15.03%，环比-9.25%。 截至报告期末，公司融资类业务规模1053.74亿元，较年初+42亿元，其中融资融券业务规模739.26亿元，较年初+62.43亿元；2021年公司期末信用减值损失为33.52亿元，同比-26.91%，主要是融出资金减值损失减少。2021年末公司融出资金减值损失为4.85亿元，减少5.39亿元，同比-52.63%。其他资产减值损失大幅增长至4.99亿元，主要系海通银行商誉减值损失增长所致。 6.Q4市场波动导致大自营投资业务增速下降，金融资产同比略有提升2021年大自营收入为为106.8亿元，同比-3.59%，较三季报增速承压较大，主要系Q4市场波动调整环比下滑所致。 2021年公司投资收益和公允价值变动收益为123.29亿元，同比+6.10%。 2021年公司投资净收益为120.38亿元，同比+16.32%。其中，Q4、Q3同比+24.21%、-21.27%，Q4、Q3环比+48.95%、+110.05%。2021年公司公允价值变动净收益为2.91亿元，同比-77.10%。Q4、Q3同比-871.51%、+338.97%，Q4、Q3环比-256.72%、-44.07%。公允价值变动损益变动较大，主要是交易性金融资产公允价值变动收益1.14亿元，占比39.52%，同比-92.11%，公司金融资产规模较年初+7.47%，达到2724.35亿元。 7.估值与投资建议我们看好后疫情时代发展机遇，主动服务并积极融入新发展格局，公司收入结构持续改善，重点业务取得突破，看好“集团化、国际化、信息化”发展前景。 我们假定市场A 股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO 承销费率等总体平稳，预计公司2022-2024年的摊薄EPS 分别为1.02/1.21/1.37元，对应的PE 分别为10.13/8.53/7.55倍，维持“买入”评级。 风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO 过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。

业绩增速较前三季度大幅放缓，ROE 增幅显著收窄。1）公司2021年实现营业收入432.05亿元，同比+13%，实现归母净利润128.27亿元，同比+18%。2）公司2021年实现ROE 为8.10%，同比+0.32pct，较行业平均仅高出0.27pct。截至21年末权益乘数达3.81，与年初基本持平。3）自营、利息、经纪、投行、资管净收入贡献度（剔除其他业务）分别为33%、21%、19%、15%、11%，自营占比下滑超4pct，利息净收入占比提升4pct。 经纪两融市占率双双下滑，IPO承销市占率下滑明显。1）21年公司股基成交额市占率由3.77%降至3.45%，佣金率微降至万分之2.66，但受益于市场高活跃度，经纪收入仍同比+16%至60.24亿元。2）截止21年末公司两融余额达739亿元，较年初+9%，较21H 下滑超3%，市占率由4.18%降至4.03%；叠加债务成本下滑，利息净收入同比增长35%至66.21亿元。3）21年公司实现投行收入49.25亿元，同比基本持平。报告期公司完成股债承销规模5786亿元，同比小幅增长2.34%，市占率同比由5.31%下滑至4.49%；其中IPO 规模347亿元，同比下滑43%，市占率同比由12.93%下滑至5.75%。 自营4Q21单季出现亏损，资管规模同比大幅下滑。1）截至21年末金融投资资产规模较年初+7.5%至2724亿元；其中债券与基金规模分别较年初+25%与+29%至1589与316亿元，占比分别较年初提升8pct 与2pct 至58%与12%。21年公司实现自营收入106.79亿元，同比-4%，其中单季自营收入-0.31亿元。2）21年公司实现资管业务收入36.64亿元，同比+9%，其中基金管理收入21.87亿元，同比+14%。公司资管规模较年初下滑54.58%至1110亿元。旗下海富通基金管理规模较年初增长32.1%至1653亿元。3）21年公司计提38.51亿元减值损失，同比减少16%，其中4Q 单季计提22.83亿元，超过前三季度总和，拖累业绩表现。 根据年报微调经纪市占率等指标，将22-23年BVPS 预测值由13.27/14.24调整至13.26/14.16元，新增24年预测值15.24元，按可比公司估值法，切换估值年份至2022年，给予公司2022年0.90xPB，调整目标价至11.93元，维持增持评级。 风险提示 政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。

公司2021年年1-9月实现营业收入348亿元，同比增长23%；归母净利润118亿元，同比增长39%。公司各业务发展均衡稳健，优势投行业务项目储备尚未充分兑现，未来业绩释放确定性较强，估值处于低位，维持增持。评级。 Q3保持稳健增长，ROE提升至2016年来新高。1）1-9月归母净利润大增39%，其中Q3行业业绩分化更加显著，公司单季归母净利润37亿元，保持21%的稳健增长。2）1-9月年化ROE同比提高1.9个百分点至10.0%，净利润率提高3.9个百分点至33.9%。3）自营、利息、经纪、投行、资管业务收入占比分别为31%、15%、13%、10%、7%，投行占比减少4个百分点。 自营、利息业务是业绩大增主要驱动力。1）1-9月自营净收入同比增长34%。Q3公司稳健增长主要得益于自营业务净收入高增82%至39亿元，金融投资规模较季初增加9.5%至2750亿元，单季综合投资收益率4.1%。 2）1-9月利息净收入同比大增43%，单季增长28%，主要为两融收入增加。公司季末融出资金786亿元，市场份额较上年末略下滑20BP，但规模持续增加。3）经纪业务前三季度增长15%，Q3增长12%，保持稳健。 投行收入下滑主要源于高基数，未来业绩兑现确定性较强。Q3公司投行净收入大幅减少57%，拖累前三季度投行收入下滑11%，主要由于上年同期基数较高。前三季度公司IPO承销份额5.1%，虽较2020年下降较多，但远高于2018、2019年水平，公司股权承销份额同比提高2个百分点至8.8%的新高，债承份额稳居5%。且据中报披露，公司投行项目储备位居行业前列，预计后劲充足。前三季度信用减值损失计提15亿元，同比减少19亿元，未来或随着信用风险的逐步释放，进一步减少对业绩的拖累。 估值公司各业务发展均衡稳健，在市场波动较大、行业业绩分化显著的环境下业绩确定性更强。公司投行项目储备尚未充分兑现，未来释放业绩确定性较强，而公司估值处于低位，因此维持增持评级，预计21/22/23年的归母净利润预测值147/171/190亿元。 风险提示政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。

核心观点 净利润同增39%保持高速增长态势，年化ROE 显著提升至10%。1）公司21年前三季实现营业收入348.39亿元，同比+23%，实现归母净利润118.26亿元，同比+39%，业绩保持高增速。2）公司21年前三季实现年化ROE9.99%，较去年同期显著提升近2pct。3）剔除其他业务，自营、利息、经纪、投行、资管净业务收入占比分别为41%、19%、17%、13%、9%。其中自营、利息占比增长8pct、3pct，相比之下投行、资管占比下降5pct、2pct。 自营业务收入同比增长34%，两融助利息净收入同增43%。1）公司21年前三季实现自营收入107.10亿元，同比+34%，公司金融资产规模较年初增长8.48%至2750.02亿元。在A 股市场赚钱效应较弱的情况下，公司充分发挥了其主动投资管理能力的优势，彰显其自营业务高弹性。2）受益于两融市场持续处于高位，截至21Q3末公司融出资金余额786.45，较年初+8%；叠加利息支出同比-8%，21年前三季公司实现利息净收入50.70亿元，同比+43%。 3）前三季公司实现经纪收入44.06亿元，同比+15%，主要受益于三季度以来A 股市场日均股基成交额持续超万亿水平。 基金管理收入大幅增长，高基数下IPO 承销规模下滑明显。1）公司前三季实现资管收入24.63亿元，同比增长3%；前三季实现直投收入9.16亿元，同增141%，主要受益于参股公司富国基金的公募管理收入大增。2）21年前三季公司实现投行业务收入34.55亿元，同比-11%。21年前三季公司股债承销规模4500亿元，市占率4.83%，同比下滑0.51pct；其中IPO 规模235亿元，同比下滑59%，市占率6.15%，同比下滑9pct。3）21年前三季公司信用减值损失同比下滑55%至15.68亿元，成为业绩大增的重要原因之一。 财务预测与投资建议 维持公司21-23年BVPS 预测值12.44/13.27/14.24，按可比公司估值，维持目标估值21PB 为1.20x，维持目标价14.93元，维持增持评级。 风险提示 政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。

公司8月27日披露12021年中报，2021年上半年，公司实现营业收入1234.71亿元（+31.95%），实现归属于上市公司股东的净利润081.70亿元（+49.00%），报告期末归属于上市公司股东的权益91,581.79亿元（+3.08%），基本每股收益30.63元（+31.25%）。 。财富管理转型稳步推进。上半年，公司实现经纪业务收入51.89亿元（+4.92%）。公司持续推进财富管理体系建设，客户数量不断增加，截至6月末，公司财富管理活跃客户数量1,386.5万户（+11.28%），期末客户总资产2.64万亿元（+28.78%）。 上半年公司实现代销金融产品业务收入1.43亿元（+250.39%），增速亮眼；实现投资咨询业务收入1.13亿元（+34.81%），公司产品整体销售2,606亿元（+17.6%），产品日均保有量900亿元，较2020年日均增长32.4%。两融业务方面，截至6月末，公司实现融资类业务规模1,084.29亿元（+27.58%），实现两融余额765.55亿元（+59.67%），客户结构进一步优化，融券份额稳步提升；股票质押业务规模316.13亿元（-14.51%）。 投行业务行业领先，项目储备丰富。2021年上半年，公司实现投行业务手续费净收入30.08亿元（+45.60%）。股权融资方面，公司完成35个股权融资项目，共募集402.7亿元（+256.69%），其中，完成IPO项目22单，发行金额165.3亿元（+239.43%），发行数量和金额均位列市场第二，包括11单科创板项目和7单创业板项目挂牌，市场排名第一。完成再融资发行13家，发行金额237.4亿元（+269.78%）。公司首发和再融资的在审及待发项目数量分别为53家与22家，项目储备丰富。债券融资方面，报告期内公司主承销各类债券488期，合计承销金额2,378亿元（+5.27%），与上年同期基本持平。 主动化管理占比提升，公募基金业绩表现亮眼。2021年上半年，公司实现资产管理业务收入24.16亿元（+36.98%）。公司资产管理规模达1.86万亿元（+32.86%）。公司主要通过海通资管公司开展资产管理业务，截至6月末，海通资管公司管理规模1,882亿元（-30.73%），实现收入8.6亿元（-0.50%）。 其中主动管理规模1,594亿元（-14.58%），占比提升16.02pct至84.7%。同时，公司分别持有海富通基金和富国基金51%和27.775%的股权。截至报告期末，二者管理资产规模分别达到3,480亿元和1.2万亿元，公募基金管理规模为1,295亿元（+3.52%）和7,900亿元（+34.35%），上半年分别实现净利润1.72亿元（24.64%）和12.42亿元（97.77%）。 交易与机构服务业务盈利能力较强。2021年上半年，公司实现交易与机构服务业务收入64.73亿元（+36.92%）。公司积极拓展权益类场外衍生产品业务，报告期内，场外期权存续交易名义本金规模同比增长超过250%，市占率超过13%，权益类场外衍生产品业务收入同比增长超过150%。公司继续保持在QFII/RQFII市场第一梯队，交易客户总数达131家，客户资产总额936亿元（+53%）。 投资建议：由于公司财富管理业务稳步推进，投行业务和交易及机构业务收入均实现较高水平的增长，同时，公司控股海富通基金，并且作为富国基金的第一大股东之一，资产管理业务盈利能力较强，财富管理赛道逐步得到验证。基于此，我们上调了对海通证券的盈利预测。我们预测公司2021-2023年基本每股收益分别为1.08元、1.19元、1.36元，每股净资产分别为12.64元、13.59元、14.68元，结合公司当前估值和股价，我们给予公司1.2倍PB，对应目标价15.17元，维持“买入”评级。 风险提示：监管加强、政策风险、市场波动、疫情反复

事件2020年，公司克服新冠肺炎疫情和复杂严峻的国际形势带来的挑战，抓住资本市场深化改革带来的发展机遇，积极布局新业务，完善组织架构，取得了良好的经营业绩，主要财务指标稳居行业前列；ROE 持续改善，投行、资管等费类业务收入均创历史最好水平；防范化解风险事项，分类评级连续四年保持行业最高的AA 级。 2020年，公司实现营业收入382.20亿元，同比增加9.64%；归母净利润为108.75亿元，同比增加14.19%；基本每股收益为0.90元/股，较去年同期增长0.07元/股；加权平均ROE 为7.88%，较去年同期增加0.07PCT。公司手续费类业务收入全面增长，2020全年手续费及佣金净收入达到138.52亿元，同比增加39.23亿，增幅39.51%，其中经纪业务手续费净收入同比增长16.37亿，增幅45.84%，主要是代理买卖手续费收入增加；资产管理业务手续费净收入同比增加9.77亿元，增幅40.79%，主要是管理的资产规模增加；投行净收入同比增加16.37亿元，增速为42.87%，主要是股票承销收入增加。投资收益同比增加11.18亿元，增幅12.12%；其他业务收入同比减少13.89亿，增速-16.47%，主要原因是子公司销售收入减少。 投资要点 1.财务指标较为稳定，手续费类业务收入有所增长 面对复杂的宏观环境和国际形势带来的挑战，公司保持战略定力，克服疫情带来的不利影响，抓住资本市场深化改革和对外开放的发展机遇，按照补短板、破瓶颈、努力实现高质量发展的要求，积极布局新业务、拓展新客户，完善架构、激发活力，扎实推进基础设施建设，防范化解风险事项，主要财务指标较为稳定。 2020年，轻资产业务手续费及佣金净收入达到138.52亿元，占总营业收入比重为36.24%，较前三季度的37.13%有所下降，较去年同期的28.84%提升近8PCT。从单季度来看，Q4、Q3的环比增速分别为-29.54%、60.13%。2020年，经纪业务、投行及资管业务的同比增速分别为45.84%、42.87%及40.79%，其中投行业务收入同比增速较前三季度的50.75%下降近8PCT；Q4三项业务营收的环比增速分别为-12.7%、-50.68%、32.24%，Q3环比增速为64.42%、123.29%及-23.81%，Q4经纪业务、投行业务环比增速下降。 重资产业务较前三季度有所改善，其中利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益同比增速分别为17.91%、12.12%及-46.36%，前三季度的数据分别为5.31%、12.74%及-48.69%，Q4利息净收入、公允价值变动净收益同比增速上升；Q4、Q3的环比增速分别为1.05%、-5.59%及148.54%，27.16%、86.41%及-124.45%。 2.经纪业务实现大幅增长，E 海通财不断发力 受益于市场环境流动性持续宽松，A 股成交维持高位，公司2020年经纪业务手续费净收入达52.08亿元，同比增长45.84%，Q4同比、环比增速分别为56.69%、-12.7%，增长幅度较大，主要原因是随着2020年市场风险偏好上行，市场交易量同比增加。据统计，市场2020年度累计日均股基成交量为9071.98亿元，同比增速为62.02%，增速大幅度提升，推动公司经纪业务净收入快速增长。在普惠客户赋能方面，自主研发的“E 海通财”一站式互联网金融平台，在智能化、个性化、社区化建设方面保持行业领先，APP 用户持续增加。截止2020年末，APP 下载量超过3,800万，月均平台活跃用户数稳居行业前5名。在机构客户赋能方面，自主研发的微秒级极速交易、算法交易、高速行情等技术平台，能够有效满足高净值、专业、公私募机构客户的个性化需求。 3.资管业务保持优势向上突破，部分投顾业务不合规待整改 资产管理方面，资产管理业务延续上一年向好趋势。2020年度资产管理业务净收入33.72亿元，同比增长40.79%，首次收入突破30亿元，主要是资产管理规模增加，其中Q4实现9.86亿元，Q3、Q4同比增长56.62%、27.27%，环比变动-23.81%、32.24%。 公司资产管理业务抓住市场发展机遇，保持快速增长态势，券商资管、公募基金、私募股权齐增，取得了良好的成绩。截至报告期末，公司资产管理业务总规模近1.66万亿元。海通资管公司管理规模2,444亿元，其中主动管理规模1,707亿元，占比69.8%，较报告期初增长22.1%；海富通基金管理资产规模3,236亿元，较年初增长22%，全年新发20只基金，发行规模及发行数量均创下海富通成立以来最高记录；富国基金公募基金管理规模5,880亿元，其中主动权益业务高速扩张，管理规模突破2,000亿元；公司私募股权投资 业务管理规模254亿元，同比增加7.17%。 此外，因为相关债券事件影响而收到处罚，需要注意相关处罚对公司的影响，预计短期承压。 4.投行业务显著增长，IPO 保荐名列前位 2020年注册制试点改革进一步深化，公司抓住市场机遇取得了亮眼的成绩，做深价值服务链，构建客户生态圈，承销规模大幅提升。 2020年公司投行业务净收入49.39亿元，同比增长42.87%，营收占比12.92%，主要是股票承销收入增加，其中Q3、Q4同比增速为135.71%、20.14%，环比增长123.29%、-50.68%，Q3成为全年唯一投行业务收入破20亿元的季度，表现领跑全年。2020实现股权融资总额771亿元，同比增长166.78%。其中IPO 项目完成挂牌25家，实现融资总额627亿元，保荐金额同比增长1691.43%，排名行业第二，其中科创板IPO 融资额540亿元，市场份额24.26%，排名行业第一。公司不仅在项目数量上取得了较高的市场份额，更是保荐承销了多家市场关注度极高的明星企业，包括中芯国际、沪硅产业、复旦张江、思瑞浦等多个行业龙头，在集成电路、生物医药等行业树立了海通品牌。截至报告期末，公司在审项目数83家，其中IPO57家，IPO 过会待发25家，丰厚的储备项目为投行业务持续发展奠定基础。 债券业务方面，公司全年债券承销金额4,776亿元，同比增长23%，其中企业债承销金额397亿元，保持行业第一；公司债承销金额1,494亿元，排名行业第五；公司坚持创新驱动，创设市场首单以疫情防控资产支持票据为标的的信用风险缓释凭证、参与首批标准化票据的创设发行、成功发行深交所首单公募短期公司债券。 5.利息净收入维持增长趋势，信用减值损失逐年上升 2020全年公司利息净收入48.91亿元，同比增长7.43亿，增幅17.91%，主要是长期应收款利息收入增加及应付债券利息支出减少。其中，金融资产利息收入139.76亿元，同比上升2.53%；融资租赁利息收入为39.33亿元，同比下降13.60%；利息支出为130.18亿元，同比下降7.25%。 2020Q4单季度公司利息净收入13.48亿元，同比增长71.94%，环比增加1.05%。其中，金融资产利息收入36.01亿元，同比上升9.61%；融资租赁利息收入为9.29亿元，同比增速为-14.65%；利息支出为31.82亿元，同比下降11.36%。 2020年，公司在信用减值损失上的计提较为充分，期末信用减值损失为45.86亿元，同比增长61.07%，主要是应收融资租赁款减值损失增加。2020Q4信用减值损失11.37亿元，Q4、Q3同比增速分别为1.27% 、-17.51%，环比增速分别为107.15%、-75.14%，信用减值损失增速上升。占比方面，信用减值损失占净资产、净利润的比值分别为2.73%、38.10%，较2019年有所上升。 6.投资业务平稳发展，Q4业绩略下滑 2020年公司投资收益和公允价值变动收益为116.20亿元，增幅0.17%，主要是市场波动影响。2020年公司投资净收益为103.49亿元，同比增速12.12%。其中，Q4、Q3同比增速分别为10.51%、56.31%，Q4、Q3环比增速分别为-5.59%、86.41%。2020年公司公允价值变动净收益为12.71亿元，同比增速-46.36%。Q4、Q3同比增速为-39.69%、-268.08%，Q4、Q3环比增速为148.54、-124.45%。 值得注意的是，公司扩表步伐有所放缓。2020年公司交易性金融资产规模为2203.97亿元，较去年增加0.37%，远低于2019年同比增速23.92%。2020年公司权益乘数为3.82，同比下滑12.36%，低于2019年同比增速2.14%；Q4环比下滑-5.27%。 7.估值与投资建议 公司按照补短板、破瓶颈、努力实现高质量发展的要求，积极布局新业务、拓展新客户，完善架构、激发活力，扎实推进基础设施建设，防范化解风险事项，取得了相对良好的经营业绩。我们假定2021-2023年市场A 股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO 承销费率等总体平稳，预计公司2021-2023年的摊薄EPS 分别为1.03/1.31/1.52元，对应的PE 分别为10.71/8.45/7.26倍，维持“推荐”评级。 风险提示：海外摩擦加剧风险；中美利差持续收窄风险；利率快速上行风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；IPO 过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。