前三季度业绩增速显著提升，权益乘数与年化ROE较上半年均下滑。1）公司2020年1-9月实现营业收入282.54亿元，同比+11%，实现归母净利润85.02亿元，同比+15%，业绩增速较上半年显著提升。2）公司2020年1-9月实现年化ROE8.08%，同比-6bps，较上半年下滑45bps。截至20Q3公司权益乘数达4.03，较半年末下滑0.37。3）20H1公司自营、经纪、投行、利息、资管收入占比分别为30%、14%、14%、13%、8%。 经纪、投行、资管三大轻资产业务同比增长均超40%。1）受A股市场日均股基成交额同比增长65%的提振，20年前三季度公司实现经纪业务收入22.35亿元，同比+42%。2）前三季度公司实现投行收入38.69亿元，同比+51%，其中仅20Q3单季投行收入即超过上半年。1-9月公司股债承销规模4283亿元，市占率5.51%；其中IPO规模276亿元，市占率由19年的1.37%大幅提升至7.76%，带动公司投行业绩加速兑现。3）前三季度公司实现资管收入23.85亿元，同比+47%，收入增速显著提升，预计主要的收入贡献来自子公司海富通基金与参股公司富国基金的基金管理收入。 自营收入同比持平，利息净收入小幅增长，信用减值计提放缓、增幅显著收窄。1）截至20Q3末，公司金融投资资产规模2722亿元，较年初+9%，前三季度实现自营收入83.84亿元，同比基本持平。2）前三季度公司实现利息净收入35.43亿元，同比小幅增加5%，其中截至三季末融出资金699亿元，较年初增加35%，体现出公司两融余额快速增长。3）20年前三季度公司计提减值损失34.70亿元，同比+98%，较上半年增幅（177%）显著收窄，显示出这一业绩的负面因素有望逐步出清。 财务预测与投资建议预计公司20-22年BVPS分别为11.79/12.53/13.38，按相对估值法，可比公司20PB为1.60x，对应目标价18.87元，维持增持评级。 风险提示政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。

事件：2020Q3海通证券实现营业收入282.5亿元（YoY+12%，中信+28%/国君+25%），归母净利润85亿元（YoY+15%，中信+20%/国君+37%）；加权ROE为6.42%（YoY+0.33pcts，中信7.17%/国君6.89%）。我们认为公司亮点和变化有：公司三季度已完成近200亿的资本补充，行业领先地位将得到巩固，杠杆率有进一步提升空间；政策红利下公司投行业务增收可期，三季度单季实现投行收入22亿元（YoY+136%）。 轻资产业务表现：投行收入超经纪收入，资管收入高增 2020Q3公司累计经纪业务收入38.2亿元（YoY+42%，中信+50%/国君+45%），经纪业务收入增长主要得益于市场行情好转；累计投行收入38.7亿元（YoY+51%，中信+50%/国君+50%）超过经纪业务收入，其中单季投行收入同比增长136%，得益于三季度公司投行业务受益于创业板注册制落地；资管收入23.9亿元（YoY+47%，中信+32%/国君-3%），资管业务增速高于其他头部券商，体现公司较早开展转型的成果。 重资产业务表现：利息支出压力减小，自营同比持平 （1）2020Q3累计利息净收入35.4亿元（YoY+5%，中信+3%/国君+12%）。 从收入端来看，利息收入同比减少3%，其中租赁收入减少13%是利息收入减少的主要原因，金融资产利息收入基本持平，预计是股权质押收入下降与两融利息收入增长相抵消的结果。从支出端来看，利息支出同比减少6%，是公司利息净收入实现同比正增长的主要原因，而利息支出的减少得益于公司完成了200亿元的定增，减轻了债务融资利息支出压力。 （2）2020Q3自营累计收益80亿元（YoY-2%，中信+36%/国君+17%），与2019年基本持平，主要系投资收益增长与公允价值下降相抵，自营收益表现相比同业而言较为低于预期。 （3）2020Q3累计信用减值34.5亿元（YoY+100%，中信+643%/国君-58%），杠杆率由上半年末的4.4倍降至4.03倍，主要是定增后归母净资产环比增加18%的结果，而负债仅环比增长5%。 投资建议：买入-A投资评级。预计公司2020-2022年的EPS为0.85元、0.92元和1.05元，维持6个月目标价为17.1元，对应估值约1.41xPB。 风险提示：重资产业务信用减值风险/海外业务经营风险/政策变化风险。

三季度单季归母净利润同比增长62%，带动前三季度业绩提速。公司10月29日晚发布2020年三季报，前三季度合计实现营业收入282.54亿元，同比增长10.61%，归母净利润85.02亿元，同比增长15.12%，ROE较去年同期提升0.33pct至6.42%；其中三季度单季营业收入、归母净利润分别为104.66亿元、30.19亿元，同比增长40.12%、62.38%。 投行&经纪业务收入翻倍增长提振公司业绩。公司三季度业绩增幅达62%，主要受轻资产业务驱动。公司三季度经纪、投行、资管业务分别实现净收入15.88亿元、21.68亿元、7.46亿元，分别同比增长101%、136%、57%，营收贡献比例分别为15%、21%、7%。从投行发行规模来看，根据Wind统计数据，2020年第三季度公司IPO发行规模达233亿元，市占率达10.76%，排名第4，仅次于建投、中金和中信；再融资发行规模143亿元，市占率3.95%，排名第6；债券承销规模达1299亿元，同业市占率达5.15%，排名第5。 投资业务净收入同比下滑5%，大额减值计提拖累业绩表现。从重资产业务来看，公司三季度投资业务（投资收益+公允价值变动）实现收入22.72亿元，同比下滑5.13%；前三季度投资业务累计收入83.84亿元，同比下滑0.10%。信用业务方面，公司三季度实现利息净收入13.34亿元，同比增长20.07%；截至9月末，公司融出资金、买入返售金融资产余额分别为699.44亿元、614.90亿元，较去年同期分别增加183.23亿元、20.05亿元。 值得注意的是，公司三季度计提信用减值损失5.49亿元，较去年同期减少1.17亿元，但前三季度累计计提信用减值损失高达34.49亿元，拖累业绩表现。 盈利预测：我们预计公司2020-2022年的EPS分别至0.83元、0.96元、1.03元，2020年10月29日收盘价对应的PB分别为1.24倍、1.17倍、1.12倍，维持“审慎增持”评级。 风险提示：市场下行风险、市场成交额大幅萎缩、行业竞争加剧风险、固收信用风险恶化、股权质押风险恶化。

事件： 公司发布 2020三季报， 前三季度营收 282.54亿元、 同比+10.61%， 归母净 利润 85.02亿元、 同比+15.12%； Q3营收 104.66亿元、 同比+40.12%、 环比-3.10%， 归母净利润 30.19亿元、 同比+62.38%、 环比-5.67%。前三季度计提信用减值损失 34.49亿元，同比+99.99%。 经纪业务爆发，投资收入增长略显低迷： 受益于市场交投活跃度提升，叠加上半年 新增有效客户数同比增长超 50%， 经纪业务爆发， Q3收入同比+100.72%（前三 季度+42.27%），占营收比 15.17%（前三季度 13.53%）。信用业务在股质风险缓 释及两融业务扩张 ，呈现出阶段性企稳态势， Q3收入同比+20.07%（前三季度 +5.31%）。投资业务表现来看， Q3同比-7.93%， 主要系去年同期公司交易性金融 资产扩张叠加市场转暖带来的高基数效应， 前三季度公司投资业务收入同比 -2.25%， 占营收比 28.33%， 仍保持首位。 投行表现亮眼、 IPO 业绩贡献较大弹性： 公司紧抓科创板与创业板注册制机遇，项 目储备丰富， Q3公司主承销 IPO 达 15家， 其中 3家为科创板。 Q3投行承销额市 场份额同比+4.82pct 至 7.30%， 仅次于中信建投、中金公司及中信证券， Q3投行 收入同比+135.71%（前三季度+50.75%），占营收比 20.72%（前三季度 13.69%）。 此外公司积极推动境外股权融资， 海通国际持续保持在香港的龙头地位。 投资建议： 公司经营稳健， Q3末有效杠杆率 4.03x（2019年末 4.36x），海外布 局领先有望打开业绩向上空间。随着注册制推行，投行项目加速，业绩持续释放可 期。目前公司对应 2020E P/B1.19x，维持买入-A 建议。 风险提示： 宏观经济恢复放缓、海外业务扩张不及预期

2020年中报概况:海通证券2020年上半年实现营业收入177.88亿元，同比-1.58%；实现归母净利润54.83亿元，同比-0.78%。基本每股收益0.48元，同比持平；加权平均净资产收益率4.26%，同比-0.30个百分点。由于公司2019年因推进非公开发行A 股相关事项未进行分红派息，2020年中期拟10派2.80元（含税），分派红利总额共36.58亿元。 点评：1.2020H1公司经纪、资管、利息、投资收益（含公允价值变动）占比出现提高，投行、其他业务净收入占比出现下降。与行业均值相比，公司资管、投资收益（含公允价值变动）、其他业务净收入占比较高。2.经纪业务随市增长，手续费净收入同比+17.88%。3.债权融资业务保持传统优势，投行手续费净收入同比+3.28%。4.主动管理规模持续快速提升，大资管业务增势喜人，手续费净收入同比+43.36%。5.投资收益（含公允价值变动）小幅增长1.90%。6.计提信用减值损失大幅增加，利息净收入同比小幅下滑1.95%。7.境外业务收入小幅下滑3.96%。 投资建议: 作为行业龙头公司之一，公司资本实力雄厚，各项业务均衡，境外业务持续处于行业绝对领先地位，公司将充分受益于全面深化资本市场改革快速推进所释放的政策红利；完成非公开发行A 股净募资198亿元将为公司打开新的增长空间。综合考虑资本市场动态变化等多方面因素，维持原盈利预测。在考虑非公开发行完成的情况下，预计公司2020、2021年EPS 分别为0.77元、0.79元，BVPS 分别为11.45元、11.92元，按8月31日收盘价15.17元计算，对应P/E 分别为19.70倍、19.20倍，对应P/B 分别为1.32倍、1.27倍，维持“增持”的投资评级。 风险提示：1.权益类及固收类二级市场行情转弱导致公司各项业务无法得到持续改善；2.短期涨速过快、涨幅过大导致公司股价出现快速调整；3.全面深化资本市场改革的进度及力度不及预期

主营业务经营稳健，大额信用减值拖累业绩2020H1归母净利润54.8亿元，同比-0.78%，增速弱于同梯队券商；营业收入177.9亿元，同比-1.58%；EPS为0.48元，加权ROE为4.26%（未年化）。综合看来，公司各业务表现稳健，但大额信用减值拖累业绩。预计2020-2022年EPS为0.75/0.98/1.05元，BPS为11.44/12.09/12.80元，维持买入评级，目标价19.45元。 经纪新开户数提升显著，大额信用减值拖累业绩20H1公司新增开户数同比增长超过40%；新增有效户数同比增长超过50%。20H1经纪净收入22.3亿元，同比+18%，股基交易额市占率3.86%。融资类业务行业地位稳固。20H1末境内两融余额481亿元，较年初+15%。表内股票质押余额376亿元，较年初-11%。20H1利息净收入22.1亿元，同比-2%。20H1计提29亿元信用减值损失，同比+174%，成为业绩增长重要拖累。其他贷款和应收款项、买入返售金融资产、融出资金、应收融资租赁款分别计提8.2、6.7、6.6、6.1亿元减值损失。 衍生品翻倍增长、科创板跟投收益可观，资管收入增速领跑行业交易业务中权益趋势类投资克服市场大幅波动，获得较好收益。新增场外衍生产品交易名义本金同比+147%。期末交易性金融资产中股票类投资275亿元，较年初+15%。固定收益投资适度超前进行仓位和策略调整，积极开展FICC创新业务。期末债券投资1345亿元，较年初-1.5%。20H1自营净收入58.5亿元，同比基本持平。海通创新证券推进科创板跟投业务，累计投资2.65亿元，期末市值13.92亿元。资管主动管理规模较年初+33%。20H1资管净收入16.4亿元，同比+43%，显著优于行业整体水平。 投行业务维持领先地位，海外收入比例保持高位投行业务中股权融资上半年完成11单股权融资项目，16单过会待发，在审科创板IPO行业排名第二。非金融企业信用类债券承销家数和金额均排名第三，企业债承销金额排名第一。20H1投行净收入17亿元，同比+3%。海通国际继续领跑在港中资券商，股权融资项目承销数量位居香港全体投行之首。上半年境外业务收入44亿元，占营收比例25%。 综合金融服务平台布局完善，定增完成夯实资本实力公司是综合金融服务集团，国际业务行业领先。公司已完成定增募集资金200亿元。综合考虑公司上半年业绩表现和当前市场景气程度，上调市场股基成交额、公司IPO与债券承销规模等假设，预计2020-2022年EPS为0.75/0.98/1.05元（前值0.86/0.95/1.01元），对应PE为20、15和14倍。预测2020-2022年BPS11.44/12.09/12.80元（前值11.65/12.29/12.96元），对应PB为1.33、1.25和1.18倍，可比公司2020PBWind一致预期平均数1.72倍，公司综合金融布局完善，给予2020PB1.7倍，目标价19.45元（前值15.15-16.31元），维持买入评级。 风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。

投资要点：海通证券2020年上半年实现归母净利润54.8亿元，同比-0.78%，期末归母股东权益1311.3亿元，较年初+4.0%，ROE为4.26%，较19年同期减少0.30个百分点。信用减值损失大幅攀升是拖累公司业绩的主要原因，展望全年业绩有望同比+11.4%至106.1亿元，维持“买入”评级。 高基数影响下，上半年公司投资类业务收入持平。 2020年上半年，公司投资收入58.5亿元，与去年同期基本持平。其中，投资净收益44.5亿元，公允价值变动净收益16.6亿元。2020年7月至今，资本市场走强，预计自营投资、经纪业务等将驱动公司全年业绩增速转正。 信用减值损失大幅提升，信用业务风险充分释放。 2020年上半年公司的利息净收入22.1亿元，同比下降-2.0%。截至报告期末，公司融资融券余额为479.5亿元，较年初+14.8%，股票质押余额为369.77亿元，较年初-11.5%。2020年上半年公司计提信用减值损失29.0亿元，同比+173.8%，其他贷款和应收款项、买入返售金融资产、融出资金、应收融资租赁款减值分别为8.2亿元、6.7亿元、6.6亿元、6.1亿元。 投行下半年承销规模有望回升，海通国际保持领先优势。 投行业务收入17.01亿元，同比+3.3%。2020年上半年公司IPO、债券承销规模分别为52.1/2259亿元，同比+383%/+26%，2020年上半年，公司完成11单境内股权融资项目，并有16单过会待发；在审IPO项目48家，其中科创板在审项目20家。在境外股权融资业务方面，海通国际继续保持在香港市场的龙头地位，于报告期内完成了18个IPO项目，承销数量位列香港全体投行第一。 经纪业务下半年将受益于市场交投活跃，资管业务管理规模逆势扩张。 1）经纪业务收入22.4亿元，同比+17.9%。2020年上半年，公司股票基金交易金额7.3万亿元，同比增加26.4%，在金融产品销售方面，各类产品日均保有量及销售收入大幅增长，公司实现产品日均保有量577.1亿元，同比增长23.9%。2）资管业务收入16.4亿元，同比增长43.4%，截至报告期末，集团资产管理业务总规模近1.4万亿元，较年初增长16%。，随着规模扩张，未来业绩有望继续保持增长。 投资建议：基于下半年市场走强，公司完成A股非公开发行股票并募集资金198亿元，我们将公司2020-2022年的盈利预测由93.8/107.6/124.7亿元上调至106.1/132.2/149.4亿元，同比增长11.40%、24.62%和13.04%，当前股价对应2020E的净资产为1.31倍PB，维持“买入”评级。 风险提示：市场波动风险、信用业务风险、政策落地效果不及预期。

事件公司坚持稳健经营，聚焦发展主线，加强业务协同，推进集团管控，通过持续做深服务价值链、构建客户生态圈，积极把握以注册制扩大试点为重点的资本市场变革发展机遇，全方位提升公司的综合竞争实力。 公司实现营业收入177.88亿元，同比减少1.58%；归母净利润为54.83亿元，同比减少0.78%；扣非归母净利润为51.09亿元，同比下降2.31%。基本每股收益为0.48元/股，与去年持平；加权平均ROE为4.26%，较去年同期减少0.3PCT。公司表示，业绩下滑主要来源于29亿资产减值准备；手续费类业务收入全面增长，其中经纪业务手续费净收入22.35亿元，同比增幅17.89%，主要是坚定财富管理转型，产品体系不断完善；资产管理业务手续费净收入16.40亿元，同比增幅43.35%，主要是不断提升主动管理规模成效显著；投资收益及公允价值变动收益合计61.12亿元，同比增幅1.90%，主要是把握市场机遇，积极调整投资策略，获得较好收益；其他业务收入29.53亿元，同比减幅36.42%，主要是子公司销售收入减少。此外，近期证监会公布2020年证券公司分类评价结果，海通证券继续保持AA级，后续表现值得期待。 投资要点1.财务指标稳居前列，手续费类业务收入全面增长面对复杂的宏观环境和国际形势带来的挑战，公司保持战略定力，克服疫情带来的不利影响，抓住资本市场深化改革和对外开放的发展机遇，按照补短板、破瓶颈、努力实现高质量发展的要求，积极布局新业务、拓展新客户，完善架构、激发活力，扎实推进基础设施建设，防范化解风险事项，取得了良好的经营业绩，主要财务指标稳居行业前列。 2020H1，以手续费及佣金净收入为代表的轻资产业务同比增速为17.65%，占比为32.16%，较Q1的39.24%有所下滑，较去年同期的27.24%提升近5PCT。Q2、Q1的环比增速分别为8.66%、-2.99%；其中经纪业务、投行及资管业务的同比增速分别为17.89%、3.29%及43.35%；Q2的环比增速分别为-23.91%、33.05%、48.15%，Q1环比增速为43.47%、-18.01%及-14.73%。 重资产业务有所承压，其中利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益同比增速分别为-1.96%、-5.27%及27.77%，Q2、Q1的环比增速分别为-9.57%、-42.28%及314.27%，47.98%、8.78%及-337.13%。 2.经纪业务借助金融科技持续发力公司股基交易量为7.32万亿元，同比增长26.41%，市场份额高达7.73%，同比增长5.47%，主要受益于市场环境流动性持续宽松，A股成交维持高位。在普惠客户赋能方面，自主研发的“e海通财”一站式互联网金融平台，在智能化、个性化、社区化建设方面保持行业领先，其中APP用户超过3,500万，月均平台活跃数近400万，同比增长超过30%。在机构客户赋能方面，自主研发的微秒级极速交易、算法交易、高速行情等技术平台，有效满足高净值、专业、公私募机构客户的个性化需求。通过“e海方舟”交易的机构客户数急速上升，同比增长超过10倍，股基交易量同比增长超过200%。 3.资管主动管理能力提升，增速显著资产管理方面，2020H1海通资管公司实现资产管理业务净收入8.7亿元，同比增长44%，排名行业第四，实现净利润5.2亿元，同比增长15%，主要受益于“大集合”公募化改造持续推进，公司主动管理规模增长。海通资管公司最近两年大力压缩通道业务规模，回归主动管理本源，2020H1管理总规模2,717亿元，其中主动管理规模1,866亿元，占比提升到了68%。 根据基金业协会截至2020Q2的统计，海通资管公司私募资产管理月均规模人民币2467.07亿元，行业排名第九；私募主动管理资产月均规模人民币1496.39亿元，行业排名第七。 4.投行业务排名靠前，品牌价值提升2020H1公司投行业务净收入17.00亿元，同比增长3.29%。在境内股权融资业务方面，公司抓住科创板和创业板注册制改革试点的机遇，加大项目拓展，严控项目质量，加快项目落地。报告期内，境内股权融资业务取得瞩目成绩，2020H1完成11单股权融资项目，并有16单过会待发；在审IPO项目48家，再融资项目12家，合计在审数量排名行业第三。债券业务各项排名均处于行业前列，其中债券承销金额排名取得历史最佳成绩，为全行业第四其中。科创板表现亮眼，H1申报科创板IPO项目20家，行业排名第二；报告期末在审科创板IPO项目20家，行业排名第二；在集成电路领域已建立突出的品牌优势，树立了公司投行在生物医药领域的市场影响力。 5.利息收入略微下降，减值计提增长而拖累业绩2020H1公司利息净收入22.09亿元，同比下降1.96%。其中，金融资产利息收入70.04亿元，同比增长5.25%，预计两融规模上升贡献较大。H1公司融资类业务规模849.92亿元（不含资管），其中，融资融券余额增加了61.83亿元至479.46亿元，股票质押融资余额减少48.1亿元至369.77亿元。截至H1，公司买入返售金融资产589.44亿元，同比下降10.46%；融出资金577.32亿元，同比增长10.82%。 此外，受疫情影响，融资租赁收入19.85亿元，同比下降15.87%。 公司利息支出67.80亿元，小幅增长0.28%，主要系融资租赁业务产生的利息支出。 而公司在信用减值损失上的计提较为充分，期末信用减值损失为29.00亿元，同比增长173.81%，主要系融资类业务减值损失增加。 H1，公司对融出资金、买入返售金融资产等计提资产减值准备29亿元，其对净利润的影响超过去年净利润的10%。公司股质业务履约担保比例为278.5%。我们认为H1做了充分的减值计提准备，主要系业务结构差异所致，使得信用业务风险降低，资产质量得以提高。 6.投资业务总体保持平稳，衍生业务主要为服务客户2020H1，公司固定收益投资把握宏观政策趋势和债券市场波动节奏，适度超前进行仓位和策略调整，取得了良好收益；积极开展量化交易、国债期货、利率互换等FICC创新业务。H1，公司新增场外衍生产品交易名义本金规模417.05亿元人民币，同比增长147.48%。 国债期货持仓规模约59.8亿元，套利组合现券规模约91亿元，国债期货交易量和持仓量在中金所国债期货市场位居前列。H1，公司利率互换名义本金投资规模276亿元，已与78家机构签署了NAFMII协议，在券商同业中排名前二，是目前利率互换市场较活跃的参与者之一。公司积极参与黄金交易所黄金市场交易，2020H1，公司黄金租赁本金存量110.23亿元；黄金期权存量交易规模99.63亿元，期权费存量余额14.1亿元。 7.海外疫情缓和，国际业务有望改善2020H1，公司境外业务收入占比24.89%，同比增速为-2.89%。海外平台主要有海通国际、海通银行及海通恒信三家子公司，建立了业内领先的国际业务平台，主要深耕香港、欧美市场。2020H1，海通国际继续保持在香港投行中的领先位置，在香港资本市场完成了18个IPO项目，IPO成交数量在全体投行中位列第一。海通国际重点拓展战略客户，打通港股、A股、美股、日股及印度股票的研究资源，提升交易能力，期内股票交易额突破2200亿港元，同比增长42%。 海通银行继续秉持“本地业务”和“中国元素”跨境业务双轮驱动的策略，克服海外疫情影响，完成多单债券承销业务。同时，自贸区分公司作为首批加入自贸区FTU（自贸区分账核算单元）体系的证券机构，在2020H1聚焦自贸区及临港新片区金融改革动态，探索多样跨境业务模式。我们认为，随着疫情逐渐好转，国际业务有望回归正增长。 8.估值与投资建议2020年8月，公司完成200亿元A股股票非公开发行，夯实资本实力。同时，公司通过发行公司债、短期公司债、收益凭证、短期融资券等方式完成境内融资537亿元。多种债务融资工具并举，增强了公司流动性管理能力与风险防控能力，同时降低了综合融资成本。 按照补短板、破瓶颈、努力实现高质量发展的要求，积极布局新业务、拓展新客户，完善架构、激发活力，扎实推进基础设施建设，防范化解风险事项，取得了相对良好的经营业绩。我们假定2020-2022年市场A股股票交易量平均增速为25%左右，新发基金同比增速分别为100%、30%、30%，经纪业务佣金率、两融费率等总体平稳，预计公司2020-2022年的EPS分别为0.90/1.17/1.39元，对应的PE分别为16.86/12.93/10.94倍，维持““推荐””评级。 风险提示：中美摩擦波动风险；市场大幅下跌风险；宏观经济下行风险；公司业绩不达预期风险；监管风险；疫情持续

公司披露2020年中报，业绩同比小幅下滑。2020上半年公司实现营收177.88亿元，同比-1.58%;归母净利润54.83亿元，同比-0.78%。 营收利润下滑主要系投资业务上半年表现较弱、投行增速较小及国际业务拖累。①2020H1海通国际净利润8.43亿元，较去年同期17.07亿大幅下滑。②投资业务收入61.12亿。同比增长仅1.90%（据中国证券业协会全行业同比+13.24%）。其中投资收益44.49亿，同比-5.27%。公允价值变动损益16.63亿（主要为科创板跟投及直投浮盈，据测算上半年浮盈为9.87亿元）。③投行业务上半年实现营收17.01亿，同比增长仅3.29%；据中国证券业协会统计，全行业投行业务上半年同比+28.10%。 杠杆率持续提升，年化ROE8.52%。2020H1，海通归母净资产1311.33亿元，同比+7.14%。杠杆率自2019年末的4.51倍上升至2020H1的4.66倍。剔除客户保证金杠杆倍数由2019年末的3.68倍小幅下降至2020H1的3.66倍。2020H1整体年化ROE8.52%，同比下降6.58pct。 营收结构持续重资产化转型。代理买卖净收入21.94亿，占总收入的比12.33%，同比+26.27%。利息净收入22.09亿，占12.42%，同比-1.96%。资管与基金业务合计16.39亿，占9.22%，同比+43.35%。代销金融产品业务0.41亿，0.23%，同比+76.91%。其他业务（商品销售）29.53亿，占16.60，同比-36.42%。其它收入9.39亿，占5.28%。2020H1重资产业务占比46.78%，较去年同期46.52%小幅提升。 投资建议。预计公司2020-2022年每股净资产为11.83、12.78、13.72元，对应PB为1.28、1.19、1.11倍。考虑到龙头券商溢价、可比券商2020年1.25X-2.20XPB的估值中枢，给予公司2020年1.40xPB估值，A股合理价值为16.57元/股，给予H股合理估值0.8xPB，H股合理价值10.69港币/股，维持A、H股“买入”评级。 风险提示。权益及占债券市场波动导致业绩不达预期。

归母净利润小幅减少，收入结构稳定：1）公司合并口径归母净利润减少0.78%；年化ROE8.65%，净利润率30.83%，与去年同期基本持平。2）自营、经纪、利息、投行、资管业务净收入占比分别为33%、13%、12%、10%、9%，各项主营业务占比变化均不超过3%，业务结构较为稳定。 财富管理数字化平台快速成长，主动管理转型下资管业务增幅亮眼：（1）受益于市场活跃度提升，1H2020公司经纪业务实现收入22.35亿元，同比增长18%，股票基金交易金额市占率稳定在3.9%左右；数字化运营平台e海通财APP新增多项功能，平均月活数同比增长超过30%，机构综合服务平台“e海方舟”交易量同比增长超过200%。（2）资管业务净收入16.40亿元，同比增长43%，显著高于行业增速。海通资管业务总规模2717亿元，主动管理占比提升至68%。（3）由于子公司销售收入减少，其他业务收入41.56亿元，同比下降16%，占总营收比例从上年同期的28%降至23%。 投行业务收入稳健市占率提升，大额信用减值损失拖累整体业绩表现：（1）投行业务净收入17.01亿元，同比增长3%。股债承销金额合计2,633亿元，其中IPO金额43亿元，市占率分别提升至5.1%和3.1%，科创板表现亮眼，申报IPO项目数与期末再审项目数均为行业第二名，项目储备充足，下半年投行业务收入有望进一步增长。（2）利息净收入22.09亿元，同比减少2%，主要由于融资租赁收入减少16%至1,985亿元。融资类业务规模总体稳定。信用减值损失同比增加174%至29亿元，主要是其他贷款和应收款项减值准备增加。（3）自营业务净收入58.48亿元，与上年同期基本持平，自营规模增长7%至2,667亿元。 估值 根据最新业绩数据调整原有盈利预测，预计公司20/21/22年的归母净利润为113/129/148亿元，对应EPS0.86/0.99/1.14元，维持增持评级。 风险提示 政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。

事件：公司发布H120财报，营收177.88亿元、同比-1.58%，归母净利润54.83亿元、同比-0.78%；Q2营收108.01亿元、同比+38.31%、环比+54.61%，归母净利润32亿元、同比+82.21%、环比+40.20%。加权平均ROE 同比30bp 至4.26%。 业绩下滑主要系收入端表现低迷，其中投资业务收入同比略增0.02%，利息净收入同比略降1.96%，子公司销售收入下滑导致其他业务收入同比-36.42%，同时信用减值损失计提同比+174%。 投资业务Q2转好，上半年整体表现低迷：Q220市场转暖下，公司投资业务同比354%（Q1同比-74%），H120整体同比+0.02%至58.48亿元，占营收比32.88%位居第一。全资子公司海通创新营收同比+216%、净利润同比+217%至5.16亿元，截至H120末完成科创板跟投5家，累计投资2.65亿元，期末市值13.92亿元。 经纪/资管表现稳健、投行/信用暂时承压：【经纪】H120新增有效户数14万、同比增长超50%，e 海通财 APP 月活同比增长超30%。H120经纪业务收入同比+17.89%，占营收比12.56%。【资管】海通资管管理规模同比-12%、主动管理占比提升至68%，盈利能力持续增强，净利润同比+15%。海富通及富国基金净利润同比+44%/+64%。整体资管收入同比+43.35%。【投行】股权业务进步明显，IPO承销额份额同比+132bp 至3.11%，上半年科创板申报数行业第二，期末在审数行业第二。公司投行业务收入同比+3.29%，占营收比9.56%。【信用】股质余额同比-24%、较年初-12%，平均履约担保比例278.49%，同时计提29亿信用减值损失，风险缓释，其他如华泰/国君/东方/中信计提2/1.2/13/20亿元，计提较为充分。 投资建议：公司经营稳健，海外布局领先有望打开业绩向上空间。作为头部券商持续受益资本市场做大做强，随着注册制推行，有望享受投行业务增量，业绩持续释放可期。目前公司2020EP/B1.38x，维持买入-A 建议。 风险提示：海外疫情影响宏观经济、 国内资本市场景气度下行、 监管政策变化

20H1公司业绩增速与ROE均明显高于行业平均。1）公司2020H1实现营业收入177.88亿元，同比-2%，实现归母净利润54.83亿元，同比-1%，20H1公司业绩表现明显低于行业平均（25%）。2）公司2020H1实现年化ROE8.53%，同比-54bps，较行业平均仅高出44bps。截至20H1公司权益乘数达4.40，较年初提升0.04，行业领先。3）20H1公司自营、经纪、利息、投行、资管收入占比分别为34%、13%、12%、10%、9%。 资管收入逆势大增43%，佣金率小幅下滑经纪收入+18%。1）截至20H1海通资管AuM较年初逆势提升5.%至2717亿元，实现资管收入8.87亿元，同比+33%；海富通与富国基金管理规模较年初分别+13%、+21%，助公司实现基金管理收入7.52亿元，同比+57.65%。2）20H1公司股基成交额7.32万亿元，同比26%，佣金率由19年的万分之3.05降至万分之2.78；公司实现经纪业务收入22.35亿元，同比+18%。3）截至20H1，公司自营资产规模2667亿元，较年初+7%，其中股票规模增加15%至275亿元，20H1实现自营收入61.12亿元，同比+2%。 两融、股质一增一减，减值计提大幅拖累业绩。1）截至20H1公司两融余额479亿元，较年初+15%，两融市占率4.12%；股票质押余额376亿元，较年初-24%，信用收入同比-2%至22.09亿元。2）20H1公司实现投行收入17.01亿元，低基数下同比+109%。20H1公司股债承销规模2601亿元，市占率5.58%；其中IPO规模43亿元，市占率由19年的1.37%升至3.11%，下半年投行业绩大概率加速释放。3）20H1公司计提减值损失29.11亿元，同比+177%，主要是其他贷款和应收款项减值准备增加所致，大幅拖累业绩。 财务预测与投资建议 预计公司20-22年BVPS分别为11.79/12.53/13.38，按相对估值法，可比公司20PB为1.60x，对应目标价18.86元，维持增持评级。 风险提示 政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。

海通证券披露2020年半年度报告,业绩符合预期 2020年上半年，公司实现营业收入177.88亿元，同比降低1.58%；归属于母公司股东的净利润54.83亿元，同比降低0.78%。上半年EPS为0.48元，与去年同期持平；上半年加权ROE为4.26%，同比减少0.3个百分点。营业收入减少主要源于子公司销售收入减少。 经纪业务同比增长17.89% 公司2020年上半年实现经纪业务收入22.35亿元，同比增长17.89%。2020年上半年，公司新增开户数约百万，同比增长超过40%；新增有效户数14万，同比增长超过50%；e海通财APP月均平台活跃数同比增长超过30%。 投行业务同比增长3.29% 公司2020年上半年实现投行业务收入17.01亿元，同比增长3.29%。公司上半年完成11单股权融资项目，并有16单过会待发；在审IPO项目48家，再融资项目12家，合计在审数量排名行业第三。其中，科创板表现亮眼，上半年申报科创板IPO项目20家，行业排名第二；报告期末在审科创板IPO项目20家，行业排名第二。 资管业务收入同比增长43.35% 公司2020年上半年实现资管业务收入16.4亿元，同比增长43.35%。资管业务稳健增长主要源于公司提升主动管理规模成效显著。截至报告期末，集团资产管理业务总规模近1.4万亿元，较年初增长16%。 盈利预测与投资建议 我们预计2020-2022年净利润预测为121.73亿元、148.44亿元、179.01亿元，增速为43%/18%/20%，每股收益为1.06元、1.29元、1.56元，当前股价对应的PE为14/12/10x，PB为1.26/1.17/1.07x。我们对公司维持“增持”评级。 风险提示 市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性；金融监管趋严；市场竞争加剧；创新推进不及预期等。

公司上半年收入及利润端均呈现负增长，大额计提减值拖累业绩。公司8月28日晚发布2020年中报，上半年实现营业收入及归母净利润分别为177.88亿元、54.83亿元，较去年同期分别下滑1.58%、0.78%，增速均低于行业（+19.26%、+24.73%），主要系大额计提29亿元资产减值准备拖累业绩。上半年公司整体ROE为4.26%，较去年同期下降0.30 pct，略高于行业整体水平（3.98%）。 经纪业务净收入中，代理买卖、席位租赁、代销金融产品、期货经纪业务占比分别为74%、17%、2%、7%，分别同比增长22%、25%、77%、19%。投行业务中，从发行规模来看，公司IPO发行规模为43亿元，排名第9，市占率为3.11%/+1.74pct；再融资发行规模为93亿元，排名第11，市占率为1.81%/-0.89pct。债权发行规模2465亿元，同业排名第4，同业市占率为6.14%/+0.39pct。 资管业务净收入同比增长43.35%，主动管理转型成效显著。上半年公司实现资管业务净收入16.40亿元/+43.35%，高于行业平均水平（+12.24%），占营收比重较去年同期上升2.9pct至9.2%。细分来看，资管、基金管理业务收入占比分别为54%、46%，分别同比增长33%、58%。截至6月末，集团资产管理总规模近1.4万亿元，较年初增长16%。 证券投资业务综合收益率微降0.38pct至2.36%。公司上半年证券投资净收入同比小幅增长1.90%，占营业收入比重维持34%，综合收益率为2.36%/-0.38pct。截至2020年上半年，投资端规模为2697亿元，较上年末增加190亿元；公司自营权益类、非权益类证券及证券衍生品占净资本比例分别为32.09%、181.43%，较上年末分别增减-2.31pct、30.93pct。 l 信用业务：两融规模增长，股质规模持续压缩。公司上半年两融业务利息收入为19.77亿元，同比增长6.85%；股质利息收入13.02亿元，同比减少28.77%；融资租赁收入19.85亿元，同比减少15.87%。从规模端来看，截至6月末，公司融出资金、股票质押余额分别为577亿元、376亿元，较上年末分别增减+9.34%、-11.01%，股质业务规模进一步压缩。 值得注意的是，公司上半年大幅计提信用减值损失合计29.00亿元，而去年同期仅10.59亿元。从具体减值科目来看，公司信用减值损失增长主要来源于其他贷款和应收账款、融出资金及买入返售金融资产，分别较去年同期增加6.81亿元、4.38亿元、4.06亿元。 盈利预测：考虑到公司8月完成200亿元定增，我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.75元、0.87元、0.93元，2020年8月28日收盘价对应PB分别为1.49倍、1.41倍、1.34倍，维持“审慎增持”评级。 风险提示：市场下行风险、成交额大幅回落、政策落地不达预期、行业竞争加剧风险、固收信用风险恶化、股权质押减值风险。

1Q2020业绩下滑,自营贡献占比大幅下降:1)公司1Q2020营业收入和归母净利润分别同比下降29.31%和39.45%。公司年化ROE7.29%,净利润率32.67%,较上年同期均下降了5个百分点。2)自营、经纪、信用、投行、资管业务收入占比分别为18%、18%、17%、10%、9%。与上年同期相比,自营业务占比下降31个百分点,经纪业务占比增加9个百分点。 经纪、投行业务保持稳健,信用减值计提增加:1)受益于市场活跃度较高,1Q2020公司经纪业务实现收入12.69亿元,同比增长32%。2)投行业务实现收入7.30亿元,同比增长25%,股债承销金额1,149亿元,与1Q2019相比,行业排名由第7位上升至第5位,市占率由从4.11%提升至4.82%。受疫情影响,20年第一季度IPO承销金额为0。3)实现信用收入11.60亿元,同比增长27%,利息支出同比增长7%。受到融资类金融资产信用损失增加的影响,一季度信用减值损失计提6.92亿元,同比增加162%,拖累业绩表现。 自营业务下滑明显,资管业务增速领先:1)1Q2020公司自营业务实现收入12.54亿元,同比大幅下降74%,受市场行情回落影响,公允价值变动收益为-14.55亿元,相较1Q2019(23.97亿元)由正转负。截至3月公司拥有金融投资2,637.03亿元,较年初增加5.8%。若后期市场回暖,自营业务有望边际改善。2)1Q2020实现资管业务收入6.61亿元,同比增长63%,显著高于行业增速(16.4%)。3)由于子公司销售收入缩水,1Q2020其他业务收入19.13亿元,同比下降15%;但其他业务收入贡献仍维持了27%的较高占比。 估值 预计公司20/21/22年的归母净利润为113/129/147亿元,对应EPS0.98/1.12/1.28元,维持增持评级。 风险提 示政策出台对行业的影响超预期;市场波动对行业业绩、估值的双重影响。