事件2020年，公司克服新冠肺炎疫情和复杂严峻的国际形势带来的挑战，抓住资本市场深化改革带来的发展机遇，积极布局新业务，完善组织架构，取得了良好的经营业绩，主要财务指标稳居行业前列；ROE 持续改善，投行、资管等费类业务收入均创历史最好水平；防范化解风险事项，分类评级连续四年保持行业最高的AA 级。 2020年，公司实现营业收入382.20亿元，同比增加9.64%；归母净利润为108.75亿元，同比增加14.19%；基本每股收益为0.90元/股，较去年同期增长0.07元/股；加权平均ROE 为7.88%，较去年同期增加0.07PCT。公司手续费类业务收入全面增长，2020全年手续费及佣金净收入达到138.52亿元，同比增加39.23亿，增幅39.51%，其中经纪业务手续费净收入同比增长16.37亿，增幅45.84%，主要是代理买卖手续费收入增加；资产管理业务手续费净收入同比增加9.77亿元，增幅40.79%，主要是管理的资产规模增加；投行净收入同比增加16.37亿元，增速为42.87%，主要是股票承销收入增加。投资收益同比增加11.18亿元，增幅12.12%；其他业务收入同比减少13.89亿，增速-16.47%，主要原因是子公司销售收入减少。 投资要点 1.财务指标较为稳定，手续费类业务收入有所增长 面对复杂的宏观环境和国际形势带来的挑战，公司保持战略定力，克服疫情带来的不利影响，抓住资本市场深化改革和对外开放的发展机遇，按照补短板、破瓶颈、努力实现高质量发展的要求，积极布局新业务、拓展新客户，完善架构、激发活力，扎实推进基础设施建设，防范化解风险事项，主要财务指标较为稳定。 2020年，轻资产业务手续费及佣金净收入达到138.52亿元，占总营业收入比重为36.24%，较前三季度的37.13%有所下降，较去年同期的28.84%提升近8PCT。从单季度来看，Q4、Q3的环比增速分别为-29.54%、60.13%。2020年，经纪业务、投行及资管业务的同比增速分别为45.84%、42.87%及40.79%，其中投行业务收入同比增速较前三季度的50.75%下降近8PCT；Q4三项业务营收的环比增速分别为-12.7%、-50.68%、32.24%，Q3环比增速为64.42%、123.29%及-23.81%，Q4经纪业务、投行业务环比增速下降。 重资产业务较前三季度有所改善，其中利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益同比增速分别为17.91%、12.12%及-46.36%，前三季度的数据分别为5.31%、12.74%及-48.69%，Q4利息净收入、公允价值变动净收益同比增速上升；Q4、Q3的环比增速分别为1.05%、-5.59%及148.54%，27.16%、86.41%及-124.45%。 2.经纪业务实现大幅增长，E 海通财不断发力 受益于市场环境流动性持续宽松，A 股成交维持高位，公司2020年经纪业务手续费净收入达52.08亿元，同比增长45.84%，Q4同比、环比增速分别为56.69%、-12.7%，增长幅度较大，主要原因是随着2020年市场风险偏好上行，市场交易量同比增加。据统计，市场2020年度累计日均股基成交量为9071.98亿元，同比增速为62.02%，增速大幅度提升，推动公司经纪业务净收入快速增长。在普惠客户赋能方面，自主研发的“E 海通财”一站式互联网金融平台，在智能化、个性化、社区化建设方面保持行业领先，APP 用户持续增加。截止2020年末，APP 下载量超过3,800万，月均平台活跃用户数稳居行业前5名。在机构客户赋能方面，自主研发的微秒级极速交易、算法交易、高速行情等技术平台，能够有效满足高净值、专业、公私募机构客户的个性化需求。 3.资管业务保持优势向上突破，部分投顾业务不合规待整改 资产管理方面，资产管理业务延续上一年向好趋势。2020年度资产管理业务净收入33.72亿元，同比增长40.79%，首次收入突破30亿元，主要是资产管理规模增加，其中Q4实现9.86亿元，Q3、Q4同比增长56.62%、27.27%，环比变动-23.81%、32.24%。 公司资产管理业务抓住市场发展机遇，保持快速增长态势，券商资管、公募基金、私募股权齐增，取得了良好的成绩。截至报告期末，公司资产管理业务总规模近1.66万亿元。海通资管公司管理规模2,444亿元，其中主动管理规模1,707亿元，占比69.8%，较报告期初增长22.1%；海富通基金管理资产规模3,236亿元，较年初增长22%，全年新发20只基金，发行规模及发行数量均创下海富通成立以来最高记录；富国基金公募基金管理规模5,880亿元，其中主动权益业务高速扩张，管理规模突破2,000亿元；公司私募股权投资 业务管理规模254亿元，同比增加7.17%。 此外，因为相关债券事件影响而收到处罚，需要注意相关处罚对公司的影响，预计短期承压。 4.投行业务显著增长，IPO 保荐名列前位 2020年注册制试点改革进一步深化，公司抓住市场机遇取得了亮眼的成绩，做深价值服务链，构建客户生态圈，承销规模大幅提升。 2020年公司投行业务净收入49.39亿元，同比增长42.87%，营收占比12.92%，主要是股票承销收入增加，其中Q3、Q4同比增速为135.71%、20.14%，环比增长123.29%、-50.68%，Q3成为全年唯一投行业务收入破20亿元的季度，表现领跑全年。2020实现股权融资总额771亿元，同比增长166.78%。其中IPO 项目完成挂牌25家，实现融资总额627亿元，保荐金额同比增长1691.43%，排名行业第二，其中科创板IPO 融资额540亿元，市场份额24.26%，排名行业第一。公司不仅在项目数量上取得了较高的市场份额，更是保荐承销了多家市场关注度极高的明星企业，包括中芯国际、沪硅产业、复旦张江、思瑞浦等多个行业龙头，在集成电路、生物医药等行业树立了海通品牌。截至报告期末，公司在审项目数83家，其中IPO57家，IPO 过会待发25家，丰厚的储备项目为投行业务持续发展奠定基础。 债券业务方面，公司全年债券承销金额4,776亿元，同比增长23%，其中企业债承销金额397亿元，保持行业第一；公司债承销金额1,494亿元，排名行业第五；公司坚持创新驱动，创设市场首单以疫情防控资产支持票据为标的的信用风险缓释凭证、参与首批标准化票据的创设发行、成功发行深交所首单公募短期公司债券。 5.利息净收入维持增长趋势，信用减值损失逐年上升 2020全年公司利息净收入48.91亿元，同比增长7.43亿，增幅17.91%，主要是长期应收款利息收入增加及应付债券利息支出减少。其中，金融资产利息收入139.76亿元，同比上升2.53%；融资租赁利息收入为39.33亿元，同比下降13.60%；利息支出为130.18亿元，同比下降7.25%。 2020Q4单季度公司利息净收入13.48亿元，同比增长71.94%，环比增加1.05%。其中，金融资产利息收入36.01亿元，同比上升9.61%；融资租赁利息收入为9.29亿元，同比增速为-14.65%；利息支出为31.82亿元，同比下降11.36%。 2020年，公司在信用减值损失上的计提较为充分，期末信用减值损失为45.86亿元，同比增长61.07%，主要是应收融资租赁款减值损失增加。2020Q4信用减值损失11.37亿元，Q4、Q3同比增速分别为1.27% 、-17.51%，环比增速分别为107.15%、-75.14%，信用减值损失增速上升。占比方面，信用减值损失占净资产、净利润的比值分别为2.73%、38.10%，较2019年有所上升。 6.投资业务平稳发展，Q4业绩略下滑 2020年公司投资收益和公允价值变动收益为116.20亿元，增幅0.17%，主要是市场波动影响。2020年公司投资净收益为103.49亿元，同比增速12.12%。其中，Q4、Q3同比增速分别为10.51%、56.31%，Q4、Q3环比增速分别为-5.59%、86.41%。2020年公司公允价值变动净收益为12.71亿元，同比增速-46.36%。Q4、Q3同比增速为-39.69%、-268.08%，Q4、Q3环比增速为148.54、-124.45%。 值得注意的是，公司扩表步伐有所放缓。2020年公司交易性金融资产规模为2203.97亿元，较去年增加0.37%，远低于2019年同比增速23.92%。2020年公司权益乘数为3.82，同比下滑12.36%，低于2019年同比增速2.14%；Q4环比下滑-5.27%。 7.估值与投资建议 公司按照补短板、破瓶颈、努力实现高质量发展的要求，积极布局新业务、拓展新客户，完善架构、激发活力，扎实推进基础设施建设，防范化解风险事项，取得了相对良好的经营业绩。我们假定2021-2023年市场A 股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO 承销费率等总体平稳，预计公司2021-2023年的摊薄EPS 分别为1.03/1.31/1.52元，对应的PE 分别为10.71/8.45/7.26倍，维持“推荐”评级。 风险提示：海外摩擦加剧风险；中美利差持续收窄风险；利率快速上行风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；IPO 过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。

海通证券于 2021年 3月 31日发布 2020年报， 数据显示，公司全年实 现营业收入 382.20亿， 同比增长 11%；实现归母净利润 108.75亿， 同比 增长 14.20%；总资产 6940.73亿元； 归属于母公司股东的净资产 1534.48亿元，主要财务指标保持行业前列。 点评： 财富管理转型稳步推进，机构经纪能力显著提升。 2020年集团财富管理 业务实现营收 102.60亿元，同比增长 9.23%。公司以做大客户规模、优 化收入结构、打造差异化财富管理服务品牌为目标，不断完善业务体系。 截至 2020年末，公司财富管理客户数量 1315万户，较年初增长 14.5%， 期末可交易客户总资产 2.44万亿元，较年初增长 31.4%， 全年公司股票 基金交易金额 16.63万亿元，同比增长 57.7%。 投行业务表现亮眼， IPO 融资额排名行业前列。 2020年集团投资银行业 务实现营收 55.76亿元，同比增长 53.06%。公司全年完成 47个股权融 资项目，实现融资总额 771亿元，其中 IPO 项目完成挂牌 25家，实现 融资总额 627亿元，排名行业第二，其中科创板 IPO 融资额 540亿元， 市场份额 24.26%，排名行业第一。 资管业务保持快速增长态势，主动化转型成效明显。 2020年集团资产管 理业务实现营收 43.15亿元，同比增长 48.05%，主要得益于主动管理规 模持续增长。截至 2020年末， 公司资产管理业务总规模近 1.66万亿元； 海通资管公司管理规模 2444亿元，其中主动管理规模 1707亿元，占比 69.8%，较年初增长 22.1%；海富通基金管理资产规模 3236亿元，较年 初增长 22%，全年新发 20只基金，发行规模及发行数量均创新高。 交易业务保持稳定，融资租赁业务持续开拓。 2020年集团交易及机构业 务实现营收 85.01亿元，同比增长 1.30%，融资租赁业务实现营收 44.18亿元，同比增长 17.47%。 投资建议： 我们预计 2021—2023年公司收入分别为 424.34、 475.23、 533.46亿元，归母公司净利润为 134.14、 141.66、 159.4亿元， 调整目标 价为 12.8元， 维持“增持”投资评级。

2020年年报概况: 海通证券 2020年实现营业收入 382.20亿元，同比 +9.64%；实现归母净利润 108.75亿元，同比+14.20%。基本每股收益 0.90元，同比+8.43%；加权平均净资产收益率 7.88%，同比+0.07个百分点。 2020年中期公司 10派 2.80元（含税，已实施）， 2020年末公司拟 10派 2.5元（含税） 。 点评： 1.2020年公司经纪、投行、资管、利息净收入占比出现提高，投 资收益（含公允价值变动）、其他业务净收入占比出现下降。 从收入结构 的变化中可以看出，经纪、投行、资管业务是驱动公司 2020年业绩持续改 善的主要因素。 2.经纪业务实现较大幅度增长，手续费净收入同比+45.84%。 3.投行业务总量同比实现大幅增长，手续费净收入同比+42.87%。 4.主动管 理规模持续提升，大资管业务增势喜人，手续费净收入同比+40.79%。 5. 投资收益（含公允价值变动） 同比+0.17%。 6.两融规模大幅回升，持续压 降质押规模，大幅计提减值准备，利息净收入同比+17.91%。 7.境外业务收 入同比+8.20%，实现稳健增长。 投资建议: 虽然报告期内公司大幅计提资产减值拖累业绩，近期资管业 务领域遭遇监管措施，但作为行业龙头公司之一，公司在完成定增后资本 实力得到进一步增强，境内外各项业务均衡快速发展，行业地位难以撼动。 公司估值目前破净且全行业最低，存在估值修复的预期。 预计公司 2021、 2022年 EPS 分别为 0.91元、 0.95元（摊薄）， BVPS 分别为 12.25元、 12.60元，按 4月 1日收盘价 11.11元计算，对应 P/E 分别为 12.21倍、 11.69倍，对应 P/B 分别为 0.91倍、 0.88倍，维持“增持”的投资评级。 风险提示： 1.权益类及固收类二级市场行情转弱导致公司各项业务无 法得到持续改善； 2.短期涨速过快、 涨幅过大导致公司股价出现快速 调整； 3.全面深化资本市场改革的进度及力度不及预期

业绩同增14%低于行业平均，ROE同比微降。1）公司2020年实现营业收入382.20亿元，同比+11%，实现归母净利润108.75亿元，同比+14%。2）公司2020年实现ROE7.78%，同比-3bp，仍较行业平均高出0.6pct。截至20年末权益乘数达3.82，较年初下滑0.54。3）分业务来看，自营、经纪、投行、利息、资管净收入贡献度分别为29%、14%、13%、13%、9%。 增经纪收入顺势大增46%，IPO大幅放量带动投行收入同增43%。1）20年公司股基成交额市占率由3.88%降至3.77%，同时佣金率降至万分之2.8，但受益于市场高活跃度，经纪收入同比+46%至52.08亿元。2）20年公司实现投行收入49.39亿元，同比+43%。报告期公司完成股债承销规模5653亿元，市占率提升0.4pct至5.31%；其中IPO规模608亿元，高居A股第二，市占率增至13%。3）20年公司实现资管业务收入33.72亿元，同比+41%，主要受益于海通资管主动管理改造与基金管理板块的共同发力，其中海通资管主动管理规模达1707亿元，占比较年初提升22%至70%。 增两融余额大增62%，自营收入小幅下滑3%。1）截止20年末公司两融余额达677亿元，同比+62%，市占率提升8bp至4.18%；利息净收入同比增长18%至48.91亿元。2）截至20年末自营资产规模较年初+2%至2535亿元；其中股票类规模同比+31%至312亿元，债券类规模同比-7%至1272亿元。 20年公司实现自营收入110.77亿元，同比微降3%。3）20年公司计提45.97亿元减值损失，同比增加62%，主要受股票质押与融资租赁业务负面影响，此外永煤债违约、投顾业务处罚暂停等风险事件显著拖累公司估值水平。 财务预测与投资建议考虑到21年市场行情及活跃度的负面影响，将公司21-22BVPS由12.53/13.38下调至12.32/13.02，新增23BVPS为13.83元，按可比公司法，目标21PB为1.10x，对应13.55元，维持增持评级。 风险提示政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。

事件：公司发布2020年报，全年营收382.20亿、同比+9.64%，归母净利润108.75亿、同比+14.20%；Q4营收同比+6.96%、归母净利润同比+11.02%。加权平均ROE同比+0.07pct至7.88%。有效杠杆率同比-0.54x至3.82x。 盈利能力较低大宗商品业务有所下滑，但投资收入同比-3.26%，使得整体业务盈利承压。此外信用减值损失同比+61.07%，主要系融资租赁/股质/两融等计提减值，应收融资租赁款/买入返售金融资产/融出资金减值分别同比+71%/139%/100%。 经纪业务展现高弹性、投行IPO亮眼：1）市场景气度带动下，公司零售经纪业务受益明显。在持续推进财富管理转型中，投顾人数同比+20%、占中前台人数比62%。代销金融产品净收入同比+143%（证券经纪业务净收入同比+47%）。2）公司投行地位较为稳固（行业第6），承销额市场份额同比+0.07pct至4.87%，投行收入同比+42.87%。IPO承销额同比+1647%，市占率12.86%、仅次于中信建投（17.77%）。完成IPO计25单，其中科创板12单、承销额市占率24.26%、行业第1。公司在手项目储备丰富，有望为投行业务持续释放提供支撑。3）两融余额同比+62.06%，股质余额同比-20.31%（2017年末的30%）。 资管主动化转型成效明显、投资业务暂时承压：1）海通资管规模同比-5.42%，但主动管理占比同比+22pct至66.84%，净收入同比+45.43%。此外得益于高景气度催生的公募基金火爆销售行情，基金管理业务净收入同比+36.75%。2）市场波动影响，同时2019年公司交易性金融资产扩张叠加市场转暖带来的高基数效应，使得公司2020年投资收益略有承压。 投资建议：公司资本实力雄厚，净资产规模仅次于中信。经营稳健，配股完成有望进一步打开业务向上空间。海外布局领先，收入贡献稳定在25%。目前对应2021E P/B 0.91x，维持买入-A评级。 风险提示：业务同质化导致的恶性竞争加剧、二级市场大幅波动、政策变化

前三季度业绩增速显著提升，权益乘数与年化ROE较上半年均下滑。1）公司2020年1-9月实现营业收入282.54亿元，同比+11%，实现归母净利润85.02亿元，同比+15%，业绩增速较上半年显著提升。2）公司2020年1-9月实现年化ROE8.08%，同比-6bps，较上半年下滑45bps。截至20Q3公司权益乘数达4.03，较半年末下滑0.37。3）20H1公司自营、经纪、投行、利息、资管收入占比分别为30%、14%、14%、13%、8%。 经纪、投行、资管三大轻资产业务同比增长均超40%。1）受A股市场日均股基成交额同比增长65%的提振，20年前三季度公司实现经纪业务收入22.35亿元，同比+42%。2）前三季度公司实现投行收入38.69亿元，同比+51%，其中仅20Q3单季投行收入即超过上半年。1-9月公司股债承销规模4283亿元，市占率5.51%；其中IPO规模276亿元，市占率由19年的1.37%大幅提升至7.76%，带动公司投行业绩加速兑现。3）前三季度公司实现资管收入23.85亿元，同比+47%，收入增速显著提升，预计主要的收入贡献来自子公司海富通基金与参股公司富国基金的基金管理收入。 自营收入同比持平，利息净收入小幅增长，信用减值计提放缓、增幅显著收窄。1）截至20Q3末，公司金融投资资产规模2722亿元，较年初+9%，前三季度实现自营收入83.84亿元，同比基本持平。2）前三季度公司实现利息净收入35.43亿元，同比小幅增加5%，其中截至三季末融出资金699亿元，较年初增加35%，体现出公司两融余额快速增长。3）20年前三季度公司计提减值损失34.70亿元，同比+98%，较上半年增幅（177%）显著收窄，显示出这一业绩的负面因素有望逐步出清。 财务预测与投资建议预计公司20-22年BVPS分别为11.79/12.53/13.38，按相对估值法，可比公司20PB为1.60x，对应目标价18.87元，维持增持评级。 风险提示政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。

事件：2020Q3海通证券实现营业收入282.5亿元（YoY+12%，中信+28%/国君+25%），归母净利润85亿元（YoY+15%，中信+20%/国君+37%）；加权ROE为6.42%（YoY+0.33pcts，中信7.17%/国君6.89%）。我们认为公司亮点和变化有：公司三季度已完成近200亿的资本补充，行业领先地位将得到巩固，杠杆率有进一步提升空间；政策红利下公司投行业务增收可期，三季度单季实现投行收入22亿元（YoY+136%）。 轻资产业务表现：投行收入超经纪收入，资管收入高增 2020Q3公司累计经纪业务收入38.2亿元（YoY+42%，中信+50%/国君+45%），经纪业务收入增长主要得益于市场行情好转；累计投行收入38.7亿元（YoY+51%，中信+50%/国君+50%）超过经纪业务收入，其中单季投行收入同比增长136%，得益于三季度公司投行业务受益于创业板注册制落地；资管收入23.9亿元（YoY+47%，中信+32%/国君-3%），资管业务增速高于其他头部券商，体现公司较早开展转型的成果。 重资产业务表现：利息支出压力减小，自营同比持平 （1）2020Q3累计利息净收入35.4亿元（YoY+5%，中信+3%/国君+12%）。 从收入端来看，利息收入同比减少3%，其中租赁收入减少13%是利息收入减少的主要原因，金融资产利息收入基本持平，预计是股权质押收入下降与两融利息收入增长相抵消的结果。从支出端来看，利息支出同比减少6%，是公司利息净收入实现同比正增长的主要原因，而利息支出的减少得益于公司完成了200亿元的定增，减轻了债务融资利息支出压力。 （2）2020Q3自营累计收益80亿元（YoY-2%，中信+36%/国君+17%），与2019年基本持平，主要系投资收益增长与公允价值下降相抵，自营收益表现相比同业而言较为低于预期。 （3）2020Q3累计信用减值34.5亿元（YoY+100%，中信+643%/国君-58%），杠杆率由上半年末的4.4倍降至4.03倍，主要是定增后归母净资产环比增加18%的结果，而负债仅环比增长5%。 投资建议：买入-A投资评级。预计公司2020-2022年的EPS为0.85元、0.92元和1.05元，维持6个月目标价为17.1元，对应估值约1.41xPB。 风险提示：重资产业务信用减值风险/海外业务经营风险/政策变化风险。

三季度单季归母净利润同比增长62%，带动前三季度业绩提速。公司10月29日晚发布2020年三季报，前三季度合计实现营业收入282.54亿元，同比增长10.61%，归母净利润85.02亿元，同比增长15.12%，ROE较去年同期提升0.33pct至6.42%；其中三季度单季营业收入、归母净利润分别为104.66亿元、30.19亿元，同比增长40.12%、62.38%。 投行&经纪业务收入翻倍增长提振公司业绩。公司三季度业绩增幅达62%，主要受轻资产业务驱动。公司三季度经纪、投行、资管业务分别实现净收入15.88亿元、21.68亿元、7.46亿元，分别同比增长101%、136%、57%，营收贡献比例分别为15%、21%、7%。从投行发行规模来看，根据Wind统计数据，2020年第三季度公司IPO发行规模达233亿元，市占率达10.76%，排名第4，仅次于建投、中金和中信；再融资发行规模143亿元，市占率3.95%，排名第6；债券承销规模达1299亿元，同业市占率达5.15%，排名第5。 投资业务净收入同比下滑5%，大额减值计提拖累业绩表现。从重资产业务来看，公司三季度投资业务（投资收益+公允价值变动）实现收入22.72亿元，同比下滑5.13%；前三季度投资业务累计收入83.84亿元，同比下滑0.10%。信用业务方面，公司三季度实现利息净收入13.34亿元，同比增长20.07%；截至9月末，公司融出资金、买入返售金融资产余额分别为699.44亿元、614.90亿元，较去年同期分别增加183.23亿元、20.05亿元。 值得注意的是，公司三季度计提信用减值损失5.49亿元，较去年同期减少1.17亿元，但前三季度累计计提信用减值损失高达34.49亿元，拖累业绩表现。 盈利预测：我们预计公司2020-2022年的EPS分别至0.83元、0.96元、1.03元，2020年10月29日收盘价对应的PB分别为1.24倍、1.17倍、1.12倍，维持“审慎增持”评级。 风险提示：市场下行风险、市场成交额大幅萎缩、行业竞争加剧风险、固收信用风险恶化、股权质押风险恶化。

事件： 公司发布 2020三季报， 前三季度营收 282.54亿元、 同比+10.61%， 归母净 利润 85.02亿元、 同比+15.12%； Q3营收 104.66亿元、 同比+40.12%、 环比-3.10%， 归母净利润 30.19亿元、 同比+62.38%、 环比-5.67%。前三季度计提信用减值损失 34.49亿元，同比+99.99%。 经纪业务爆发，投资收入增长略显低迷： 受益于市场交投活跃度提升，叠加上半年 新增有效客户数同比增长超 50%， 经纪业务爆发， Q3收入同比+100.72%（前三 季度+42.27%），占营收比 15.17%（前三季度 13.53%）。信用业务在股质风险缓 释及两融业务扩张 ，呈现出阶段性企稳态势， Q3收入同比+20.07%（前三季度 +5.31%）。投资业务表现来看， Q3同比-7.93%， 主要系去年同期公司交易性金融 资产扩张叠加市场转暖带来的高基数效应， 前三季度公司投资业务收入同比 -2.25%， 占营收比 28.33%， 仍保持首位。 投行表现亮眼、 IPO 业绩贡献较大弹性： 公司紧抓科创板与创业板注册制机遇，项 目储备丰富， Q3公司主承销 IPO 达 15家， 其中 3家为科创板。 Q3投行承销额市 场份额同比+4.82pct 至 7.30%， 仅次于中信建投、中金公司及中信证券， Q3投行 收入同比+135.71%（前三季度+50.75%），占营收比 20.72%（前三季度 13.69%）。 此外公司积极推动境外股权融资， 海通国际持续保持在香港的龙头地位。 投资建议： 公司经营稳健， Q3末有效杠杆率 4.03x（2019年末 4.36x），海外布 局领先有望打开业绩向上空间。随着注册制推行，投行项目加速，业绩持续释放可 期。目前公司对应 2020E P/B1.19x，维持买入-A 建议。 风险提示： 宏观经济恢复放缓、海外业务扩张不及预期

2020年中报概况:海通证券2020年上半年实现营业收入177.88亿元，同比-1.58%；实现归母净利润54.83亿元，同比-0.78%。基本每股收益0.48元，同比持平；加权平均净资产收益率4.26%，同比-0.30个百分点。由于公司2019年因推进非公开发行A 股相关事项未进行分红派息，2020年中期拟10派2.80元（含税），分派红利总额共36.58亿元。 点评：1.2020H1公司经纪、资管、利息、投资收益（含公允价值变动）占比出现提高，投行、其他业务净收入占比出现下降。与行业均值相比，公司资管、投资收益（含公允价值变动）、其他业务净收入占比较高。2.经纪业务随市增长，手续费净收入同比+17.88%。3.债权融资业务保持传统优势，投行手续费净收入同比+3.28%。4.主动管理规模持续快速提升，大资管业务增势喜人，手续费净收入同比+43.36%。5.投资收益（含公允价值变动）小幅增长1.90%。6.计提信用减值损失大幅增加，利息净收入同比小幅下滑1.95%。7.境外业务收入小幅下滑3.96%。 投资建议: 作为行业龙头公司之一，公司资本实力雄厚，各项业务均衡，境外业务持续处于行业绝对领先地位，公司将充分受益于全面深化资本市场改革快速推进所释放的政策红利；完成非公开发行A 股净募资198亿元将为公司打开新的增长空间。综合考虑资本市场动态变化等多方面因素，维持原盈利预测。在考虑非公开发行完成的情况下，预计公司2020、2021年EPS 分别为0.77元、0.79元，BVPS 分别为11.45元、11.92元，按8月31日收盘价15.17元计算，对应P/E 分别为19.70倍、19.20倍，对应P/B 分别为1.32倍、1.27倍，维持“增持”的投资评级。 风险提示：1.权益类及固收类二级市场行情转弱导致公司各项业务无法得到持续改善；2.短期涨速过快、涨幅过大导致公司股价出现快速调整；3.全面深化资本市场改革的进度及力度不及预期

主营业务经营稳健，大额信用减值拖累业绩2020H1归母净利润54.8亿元，同比-0.78%，增速弱于同梯队券商；营业收入177.9亿元，同比-1.58%；EPS为0.48元，加权ROE为4.26%（未年化）。综合看来，公司各业务表现稳健，但大额信用减值拖累业绩。预计2020-2022年EPS为0.75/0.98/1.05元，BPS为11.44/12.09/12.80元，维持买入评级，目标价19.45元。 经纪新开户数提升显著，大额信用减值拖累业绩20H1公司新增开户数同比增长超过40%；新增有效户数同比增长超过50%。20H1经纪净收入22.3亿元，同比+18%，股基交易额市占率3.86%。融资类业务行业地位稳固。20H1末境内两融余额481亿元，较年初+15%。表内股票质押余额376亿元，较年初-11%。20H1利息净收入22.1亿元，同比-2%。20H1计提29亿元信用减值损失，同比+174%，成为业绩增长重要拖累。其他贷款和应收款项、买入返售金融资产、融出资金、应收融资租赁款分别计提8.2、6.7、6.6、6.1亿元减值损失。 衍生品翻倍增长、科创板跟投收益可观，资管收入增速领跑行业交易业务中权益趋势类投资克服市场大幅波动，获得较好收益。新增场外衍生产品交易名义本金同比+147%。期末交易性金融资产中股票类投资275亿元，较年初+15%。固定收益投资适度超前进行仓位和策略调整，积极开展FICC创新业务。期末债券投资1345亿元，较年初-1.5%。20H1自营净收入58.5亿元，同比基本持平。海通创新证券推进科创板跟投业务，累计投资2.65亿元，期末市值13.92亿元。资管主动管理规模较年初+33%。20H1资管净收入16.4亿元，同比+43%，显著优于行业整体水平。 投行业务维持领先地位，海外收入比例保持高位投行业务中股权融资上半年完成11单股权融资项目，16单过会待发，在审科创板IPO行业排名第二。非金融企业信用类债券承销家数和金额均排名第三，企业债承销金额排名第一。20H1投行净收入17亿元，同比+3%。海通国际继续领跑在港中资券商，股权融资项目承销数量位居香港全体投行之首。上半年境外业务收入44亿元，占营收比例25%。 综合金融服务平台布局完善，定增完成夯实资本实力公司是综合金融服务集团，国际业务行业领先。公司已完成定增募集资金200亿元。综合考虑公司上半年业绩表现和当前市场景气程度，上调市场股基成交额、公司IPO与债券承销规模等假设，预计2020-2022年EPS为0.75/0.98/1.05元（前值0.86/0.95/1.01元），对应PE为20、15和14倍。预测2020-2022年BPS11.44/12.09/12.80元（前值11.65/12.29/12.96元），对应PB为1.33、1.25和1.18倍，可比公司2020PBWind一致预期平均数1.72倍，公司综合金融布局完善，给予2020PB1.7倍，目标价19.45元（前值15.15-16.31元），维持买入评级。 风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。

投资要点：海通证券2020年上半年实现归母净利润54.8亿元，同比-0.78%，期末归母股东权益1311.3亿元，较年初+4.0%，ROE为4.26%，较19年同期减少0.30个百分点。信用减值损失大幅攀升是拖累公司业绩的主要原因，展望全年业绩有望同比+11.4%至106.1亿元，维持“买入”评级。 高基数影响下，上半年公司投资类业务收入持平。 2020年上半年，公司投资收入58.5亿元，与去年同期基本持平。其中，投资净收益44.5亿元，公允价值变动净收益16.6亿元。2020年7月至今，资本市场走强，预计自营投资、经纪业务等将驱动公司全年业绩增速转正。 信用减值损失大幅提升，信用业务风险充分释放。 2020年上半年公司的利息净收入22.1亿元，同比下降-2.0%。截至报告期末，公司融资融券余额为479.5亿元，较年初+14.8%，股票质押余额为369.77亿元，较年初-11.5%。2020年上半年公司计提信用减值损失29.0亿元，同比+173.8%，其他贷款和应收款项、买入返售金融资产、融出资金、应收融资租赁款减值分别为8.2亿元、6.7亿元、6.6亿元、6.1亿元。 投行下半年承销规模有望回升，海通国际保持领先优势。 投行业务收入17.01亿元，同比+3.3%。2020年上半年公司IPO、债券承销规模分别为52.1/2259亿元，同比+383%/+26%，2020年上半年，公司完成11单境内股权融资项目，并有16单过会待发；在审IPO项目48家，其中科创板在审项目20家。在境外股权融资业务方面，海通国际继续保持在香港市场的龙头地位，于报告期内完成了18个IPO项目，承销数量位列香港全体投行第一。 经纪业务下半年将受益于市场交投活跃，资管业务管理规模逆势扩张。 1）经纪业务收入22.4亿元，同比+17.9%。2020年上半年，公司股票基金交易金额7.3万亿元，同比增加26.4%，在金融产品销售方面，各类产品日均保有量及销售收入大幅增长，公司实现产品日均保有量577.1亿元，同比增长23.9%。2）资管业务收入16.4亿元，同比增长43.4%，截至报告期末，集团资产管理业务总规模近1.4万亿元，较年初增长16%。，随着规模扩张，未来业绩有望继续保持增长。 投资建议：基于下半年市场走强，公司完成A股非公开发行股票并募集资金198亿元，我们将公司2020-2022年的盈利预测由93.8/107.6/124.7亿元上调至106.1/132.2/149.4亿元，同比增长11.40%、24.62%和13.04%，当前股价对应2020E的净资产为1.31倍PB，维持“买入”评级。 风险提示：市场波动风险、信用业务风险、政策落地效果不及预期。

事件：公司发布H120财报，营收177.88亿元、同比-1.58%，归母净利润54.83亿元、同比-0.78%；Q2营收108.01亿元、同比+38.31%、环比+54.61%，归母净利润32亿元、同比+82.21%、环比+40.20%。加权平均ROE 同比30bp 至4.26%。 业绩下滑主要系收入端表现低迷，其中投资业务收入同比略增0.02%，利息净收入同比略降1.96%，子公司销售收入下滑导致其他业务收入同比-36.42%，同时信用减值损失计提同比+174%。 投资业务Q2转好，上半年整体表现低迷：Q220市场转暖下，公司投资业务同比354%（Q1同比-74%），H120整体同比+0.02%至58.48亿元，占营收比32.88%位居第一。全资子公司海通创新营收同比+216%、净利润同比+217%至5.16亿元，截至H120末完成科创板跟投5家，累计投资2.65亿元，期末市值13.92亿元。 经纪/资管表现稳健、投行/信用暂时承压：【经纪】H120新增有效户数14万、同比增长超50%，e 海通财 APP 月活同比增长超30%。H120经纪业务收入同比+17.89%，占营收比12.56%。【资管】海通资管管理规模同比-12%、主动管理占比提升至68%，盈利能力持续增强，净利润同比+15%。海富通及富国基金净利润同比+44%/+64%。整体资管收入同比+43.35%。【投行】股权业务进步明显，IPO承销额份额同比+132bp 至3.11%，上半年科创板申报数行业第二，期末在审数行业第二。公司投行业务收入同比+3.29%，占营收比9.56%。【信用】股质余额同比-24%、较年初-12%，平均履约担保比例278.49%，同时计提29亿信用减值损失，风险缓释，其他如华泰/国君/东方/中信计提2/1.2/13/20亿元，计提较为充分。 投资建议：公司经营稳健，海外布局领先有望打开业绩向上空间。作为头部券商持续受益资本市场做大做强，随着注册制推行，有望享受投行业务增量，业绩持续释放可期。目前公司2020EP/B1.38x，维持买入-A 建议。 风险提示：海外疫情影响宏观经济、 国内资本市场景气度下行、 监管政策变化

公司披露2020年中报，业绩同比小幅下滑。2020上半年公司实现营收177.88亿元，同比-1.58%;归母净利润54.83亿元，同比-0.78%。 营收利润下滑主要系投资业务上半年表现较弱、投行增速较小及国际业务拖累。①2020H1海通国际净利润8.43亿元，较去年同期17.07亿大幅下滑。②投资业务收入61.12亿。同比增长仅1.90%（据中国证券业协会全行业同比+13.24%）。其中投资收益44.49亿，同比-5.27%。公允价值变动损益16.63亿（主要为科创板跟投及直投浮盈，据测算上半年浮盈为9.87亿元）。③投行业务上半年实现营收17.01亿，同比增长仅3.29%；据中国证券业协会统计，全行业投行业务上半年同比+28.10%。 杠杆率持续提升，年化ROE8.52%。2020H1，海通归母净资产1311.33亿元，同比+7.14%。杠杆率自2019年末的4.51倍上升至2020H1的4.66倍。剔除客户保证金杠杆倍数由2019年末的3.68倍小幅下降至2020H1的3.66倍。2020H1整体年化ROE8.52%，同比下降6.58pct。 营收结构持续重资产化转型。代理买卖净收入21.94亿，占总收入的比12.33%，同比+26.27%。利息净收入22.09亿，占12.42%，同比-1.96%。资管与基金业务合计16.39亿，占9.22%，同比+43.35%。代销金融产品业务0.41亿，0.23%，同比+76.91%。其他业务（商品销售）29.53亿，占16.60，同比-36.42%。其它收入9.39亿，占5.28%。2020H1重资产业务占比46.78%，较去年同期46.52%小幅提升。 投资建议。预计公司2020-2022年每股净资产为11.83、12.78、13.72元，对应PB为1.28、1.19、1.11倍。考虑到龙头券商溢价、可比券商2020年1.25X-2.20XPB的估值中枢，给予公司2020年1.40xPB估值，A股合理价值为16.57元/股，给予H股合理估值0.8xPB，H股合理价值10.69港币/股，维持A、H股“买入”评级。 风险提示。权益及占债券市场波动导致业绩不达预期。

归母净利润小幅减少，收入结构稳定：1）公司合并口径归母净利润减少0.78%；年化ROE8.65%，净利润率30.83%，与去年同期基本持平。2）自营、经纪、利息、投行、资管业务净收入占比分别为33%、13%、12%、10%、9%，各项主营业务占比变化均不超过3%，业务结构较为稳定。 财富管理数字化平台快速成长，主动管理转型下资管业务增幅亮眼：（1）受益于市场活跃度提升，1H2020公司经纪业务实现收入22.35亿元，同比增长18%，股票基金交易金额市占率稳定在3.9%左右；数字化运营平台e海通财APP新增多项功能，平均月活数同比增长超过30%，机构综合服务平台“e海方舟”交易量同比增长超过200%。（2）资管业务净收入16.40亿元，同比增长43%，显著高于行业增速。海通资管业务总规模2717亿元，主动管理占比提升至68%。（3）由于子公司销售收入减少，其他业务收入41.56亿元，同比下降16%，占总营收比例从上年同期的28%降至23%。 投行业务收入稳健市占率提升，大额信用减值损失拖累整体业绩表现：（1）投行业务净收入17.01亿元，同比增长3%。股债承销金额合计2,633亿元，其中IPO金额43亿元，市占率分别提升至5.1%和3.1%，科创板表现亮眼，申报IPO项目数与期末再审项目数均为行业第二名，项目储备充足，下半年投行业务收入有望进一步增长。（2）利息净收入22.09亿元，同比减少2%，主要由于融资租赁收入减少16%至1,985亿元。融资类业务规模总体稳定。信用减值损失同比增加174%至29亿元，主要是其他贷款和应收款项减值准备增加。（3）自营业务净收入58.48亿元，与上年同期基本持平，自营规模增长7%至2,667亿元。 估值 根据最新业绩数据调整原有盈利预测，预计公司20/21/22年的归母净利润为113/129/148亿元，对应EPS0.86/0.99/1.14元，维持增持评级。 风险提示 政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。