事件:公司被认定为高新技术企业,享受所得税优惠 4月20日公司发布公告:公司已获得高新技术企业的认定,10年-12年所得税率将降至15%。 点评: 所得税优惠有助于业绩的进一步提升。享受优惠政策之前,公司所得税率按25%征收,因此优惠政策将提升公司净利润水平。据此我们上调公司11年、12年净利润分别至3.42亿元、4.89亿元,对应EPS分别为2.41元、3.45元(上调幅度达到0.28元、0.41元)。 10年、11年公司净利润率将分别升至13.78%、14.18%,较调整前分别上浮1.48个百分点、1.58个百分点。 业绩上调13%,估值优势明显,维持买入评级 11年EPS上调幅度达到13%,目前股价对应的PE仅为28.8X,估值优势明显。家纺行业尚处于高速发展的起步阶段,公司渠道优势业内领先,有望成为家纺行业的真正龙头,一季报高增长的预期使得股价已有所上涨,但所得税率下调的利好有望成为股价上涨的新催化剂,继续给予“买入”评级,EPS的提升使得我们上调目标价至85元(35XPE)。 风险提示 房地产成交低迷减少家纺产品需求的风险。

通过提价及增加原料储备,盈利能力大幅提升 10年公司综合毛利率为47.24%,同比增长3.36个百分点,而期间费用率仅上升0.57个百分点,因此净利率同比增长2.79个百分点。毛利率的增长主要受益于提价及低价原料库存。公司于10年四季度上调出厂价15%以上,在低价时主动增加原料库存(10年存货同比增长110%)。 加盟收入占比逐年提高,毛利贡献率超过直营 10年加盟收入占比由09年的58.32%上升至64.05%,而直营占比则由39.58%降至34.86%。10年加盟渠道毛利贡献率(09年为48%)达到52.67%,超过直营。直营毛利率与加盟毛利率之差高达24.38个百分点,充分显示出公司对于加盟商的让利及支持力度。 多品牌战略效果初显,弱势区域增量明显 在做强富安娜主品牌的同时,公司加大对馨而乐等品牌的投入。10年主品牌收入占比进一步降低,而以馨儿乐为主的其他品牌毛利率上升势头明显,与主品牌的差距不断缩短。区域市场跑马圈地效果明显,以往弱势区域(华中、华北、西南)的销售收入同比增长都在50%以上,收入占比也逐步提升。 盈利预测及投资建议 国内家纺行业刚步入成长期,企业间的竞争仍处于跑马圈地、抢占终端市场阶段。三大家纺公司中富安娜直营占比最高,但公司在获取直营高毛利的同时,也致力于加盟模式的扩张。公司给予加盟商的让利空间(直营毛利率与加盟毛利率之差)也是逐年提升,充分显示出公司快速扩张的意图。预计11年、12年EPS 分别为1.30元、1.71元,业绩复合增速超过30%,目前股价对应11年PE 仅为31X,继续上涨的空间仍然巨大,维持“买入”评级。 风险提示 房地产成交低迷减少家纺产品需求的风险;原料及人工成本上升的影响。

盈利预测与投资建议 公司募投项目实施地点变更,产能投放进度低于我们预期,下调公司盈利预测,2011-2013EPS分别为0.51元/0.92元/1.24元(原来预计2011-2012年EPS分别为:0.54元/0.99元)。考虑公司募投项目产能集中在2012年释放,11年业绩并不能反映其高增长,我们继续维持对泰亚股份的买入评级。 2010年业绩符合预期 2010年公司共计实现营业收入3.54亿元,较上年同期3.26亿元增长8.54%,归属于上市公司股东的净利润为3,787.17万元,较上年同期3,378.00万元增长了12.11%。符合我们预期。 收入增长主要来源于PH鞋底产能的增加 在公司产能趋于饱和的情况下,为满足下游客户需求,公司于2010年新增部分PH鞋底生产设备,导致PH鞋底的收入增长较大。而对客户需求较少的PU鞋底,未来这块业务产能不打算继续增加。 产品竞争力增强、结构调整带来毛利率小幅提升 公司毛利率同比增长0.65%,提升的三个主因:1、作为国内主要运动鞋品牌商的开发伙伴级供应商,公司与客户的技术开发与合作日益紧密,产品竞争力增加,产品溢价能力提高;2、产品结构调整,策略性地选择毛利率较高的订单;3、新增部分毛利率较高的PH产能,对销售毛利贡献增加。 风险提示 1、公司主要原材料(EVA、橡胶)价格波动的风险;2、募投项目达产后市场需求不达预期的风险。

盈利预测与估值 我们预计公司2011-2013年期间毛利率保持稳定,受直营网点建设推进影响,期间费用率将稳中有升。从近期市场对各行业盈利预测调升情况看,大消费中,纺织服装行业居首位。结合我们对公司前景的分析判断,上调公司盈利预测,2011-2013年EPS分别为1.30元、1.68元、2.06元(原来2011-2012年EPS分别为1.28元、1.61元),对应2011-2013年PE分别为23.7/18.4/15.0,维持买入评级,目标价38元。 供应链管理效果显著,管理效率有效提升 成本控制到位,毛利率提升(综合毛利率由38.35%提到41.6%),高于我们40.0%的预测值。毛利率提升主要来自于:1、供应链管理效果显著,集中采购推进,边际采购成本降低,采购规模效应凸显;2、直营收入增长,直营毛利贡献增加;3、产品售价提升带来的销售毛利增加。管理效率提升,期间费用率控制得当(从21.9%降到21.64%)。我们认为在转型“零售”的战略下,公司未来期间费用率将稳中有升。 内外兼修,齐头并进 2011年公司继续围绕将零售终端消费者需求作为战略及经营的核心出发点,在扩大直营比例方向不变的前提下,稳健的推进直营体系的建设。同时稳定现有代理渠道,加强对经销商扶持。采用委托贷款的形式向经销商提供财务资助,实现公司与经销商的双赢。 其他亮点 电子商务业务实现爆发性增长 收购杭州肯纳,进军奢侈品业务 风险提示:直营比例提高增加公司运营风险。

公司10年实现营业收入18.19亿元,同比增长58.81%,略高于市场预期。 渠道扩张及Q4提价带来收入超预期。迫于棉花等原材料的上涨压力,公司对10年冬季新品进行了提价(幅度略低于20%),提价所带来的影响更多体现于Q4。因此公司Q4营业收入高达6.73亿元,占全年收入的37%,使得公司全年收入创新高。10年公司门店数量2085家,净增275家。未来公司每年新增门店的数量仍将超过300家。 业绩略低于预期—毛利率及净利率均有所下滑。 为了配合产品推广及渠道建设广告投入的增加及除罗莱主品牌外的代理品牌转嫁原料涨价能力较弱,是公司业绩增长略低于预期的主要原因。10年销售毛利率为37.8%,较09年下滑1.3个百分点,公司提价效应仅体现于Q4,因此全年产品平均提价幅度低于原料成本的上涨。10年销售费用高达3.42亿(Q4单季度计提1.56亿元),同比增长70.25%,销售费用率亦由09年的17.55%上升至18.82%。其中人工工资费用1.05亿元,同比增长72%(主要为工资水平的提高);广告费用0.68亿元,同比增长150%(主要为广告及宣传费用)。 估值不高,一季报高增长有望成为股价上涨催化剂。 公司针对10年冬品及11年春夏产品的提价,有望覆盖原料成本的增加,同时随着公司品牌效应的增强,毛利率的继续回升可以预期。 预计11年、12年EPS为2.13元、3.04元,目前股价63.69元,11年PE仅为30X,股价经过前期调整已基本到位,一季报高增长的市场预期将成为家纺行业股价止跌上涨的催化剂,维持买入评级,目标价80元。 风险提示。 房地产成交低迷减少家纺产品需求的风险。

收入符合预期—内销收入占比大幅提升 公司10年实现营业收入20.05亿元,同比增长24.79%,符合预期。凭借产品升级及结构调整,北美、欧洲市场量价齐升,收入同比增长30%;非洲市场收入的下滑(同比减少4.9%)缘于经济危机的滞后效应,中低端产品消费依然低迷,基于此公司将高端市场作为主要着力点,10年非洲市场尽管总收入减少,但高端产品份额呈上升态势。内销市场实现销售收入0.86亿元,增幅达到247%,对公司的收入占比也由09年的4.24%上升至6.98%。 净利润低预期—销售费用率大幅增加 公司10年实现净利润1.78亿元,同比增长46.89%,对应EPS为0.239元,低于预期。公司综合毛利率由09年的23.61%上升至26.74%。主要产品毛利率的增加主要得益于产品高端化及适时提价;10年内销、外销毛利率均有提升,内销毛利率提升幅度最大(由34.73%升至42.13%),国内市场毛利率仍居全球市场之首。国内市场渠道扩张与广告投入的并举,使得销售费用同比增加了97%达到1.22亿,销售费用率由09年的3.85%上升至6.08%。 尚处于投入期的内销市场所带来的高费用率导致了公司业绩低于预期。 产品毛利率提升及内销市场的高增长是主要看点 在建化纤发丝产能11年有望逐步达产(大幅提升毛利率)及国内市场的高增长仍是未来主要看点。考虑到海外市场需求的不确定性及内销市场投入初期的高费用,我们下调11年、12年EPS至0.40元、0.61元,目前股价12.10元,对应11年PE为30倍,发制品行业仍处于高增长期,处于龙头的瑞贝卡最为受益,国内市场的垄断地位使得公司应享受较高的估值溢价,维持“买入”评级。.短期受年报再次低预期影响,股价调整的概率较大。 风险提示 海外需求复苏的不确定性;内销收入增长低预期及费用率高预期的风险。

报告关键点: 正装子行业增速放缓 多品牌战略:多角度全方位覆盖细分市场 公司未来收入结构:多点开花 正装子行业增速放缓。2000-2010年针织服装和梭织服装产量复合增速分别为17.5%、13.6%,针织服装产量增速已远超越梭织服装。近年来国内男士西装、衬衫、西裤销量均呈现下降趋势。2004-2009年这三者销量复合增速分别为7%、4%、5%。综合这些数据看,我们认为服饰休闲化是未来服装行业发展的一个大趋势,预计未来正装子行业将维持10%以下的增速。 自主+外购的多品牌战略,定位细分市场。公司深知品牌、营销渠道、产品的研发设计等竞争能力对品牌服装企业的重要性。我们认为,多品牌框架夯实发展根基,强化公司竞争优势,保障公司下一轮高增长。 有效的VIP客户服务模式。一般来说客户的重复性消费和新客户的即时成交率贡献中高端服装品牌的主要收入,目前公司报喜鸟品牌的有效VIP用户8万人左右,贡献50%以上的销售收入。 未来的品牌销售策略。报喜鸟品牌稳健发展,加大力度推广圣捷罗品牌,做大宝鸟品牌团购业务,外购品牌稳定贡献收入增量。 盈利预测与投资建议。根据盈利预测与核心假设,我们预计2010-2012年公司收入和净利润复合增速分别为22.8%、30.8%,2010-2012年公司EPS分别为0.84元、1.10元和1.41元,维持“买入”评级,目标价36元。 风险提示。1、多品牌策略增加公司运营风险;2、销售终端成本增加的风险。

纺织主业做大面临瓶颈,转而做强做深 随着中高端轿车产量占比的逐年下滑,公司拳头产品汽车内饰面料进一步扩张的动力不足。同时纺织业环保压力及劳动密集型的行业特征增大了公司做大的难度。公司对于纺织主业的定位是做强、做深,实施产品结构调整。在继续做强汽车内饰面料的同时,加大运动、保健系列的功能性面料收入占比,大力开拓市场前景广阔的医疗专用纺织产品。 收购威尔德,进入医疗器械行业,承诺未来业绩 通过增发收购了威尔德100%股权,合并后上市公司的资产结构、盈利能力、运营效率均得到了较大提升。同时公司承诺:若威尔德10年、11年、12年任一年度的实际利润数未达到承诺值,其差额部分由认购方以现金方式向上市公司补足。承诺为公司业绩的高增长提供了保障,据我们预测,威尔德未来几年的净利润应高于承诺值,该承诺值将使得公司具有较强的安全边际。 分项估值,公司安全边际为17.34元 纺织板块:预计11年、12年EPS分别为0.13元、0.15元,给予12年20倍PE,对应股价2.95元;医疗板块:预计11年、12年EPS分别为0.27元、0.34元,给予12年32倍PE,对应股价11.02元。长期股权投资:1033万股海宁皮城,市值5.1亿元,对应每股价值为3.37元。合计公司每股价值应为17.34元。由于威尔德的利润贡献有望超预期以及海宁皮革的股价仍有上涨空间,因此17.34元的股价理应为安全边际,是公司价值的底部。目前股价为16.09元,尚低于安全边际,首次给予“买入”评级。 风险提示 威尔德彩超产品市场开拓及盈利能力低预期;纺织行业的系统性风险。

市占率高、研发实力强的运动鞋鞋底生产商。公司依托泉州地区运动鞋产业集群,主要产品为EVA鞋底、PH鞋底、PU鞋底,年产能3100万双,2007-2008年公司在运动鞋鞋底市场的占有率为3.57%和4.10%。公司是安踏、特步最大的鞋底供应商,同时也是361°、鸿星尔克、德尔惠排名前五位的鞋底供应商。 分享下游品牌运动鞋业增长盛宴。未来随着居民收入水平提高、服饰休闲化趋势推进、运动产业品牌化进程加速,运动鞋行业仍拥有广阔的市场空间。 国际比较显示我国运动鞋人均消费量仍有较大提升潜力,预计未来中国运动鞋消费市场年均增长有望保持在15%以上。 公司未来增长点来自于:一、产能瓶颈突破、市场占有率提高;二、研发投入加大、产品结构调整,提升公司综合毛利率。 盈利预测与投资建议。根据核心假设,我们预计2010-2012年公司收入和净利润复合增速为30.6%、37.2%,EPS分别为0.43/0.54/0.99元,目前股价对应2010-2012年PE为68/55/30倍。公司作为国内主要运动鞋品牌商的开发伙伴级供应商,依托泉州地区成熟的产业链优势以及公司自身领先的研发实力,未来将伴随核心客户共同成长。短期看,公司股价虽然偏高,但考虑其募投项目产能集中在2012年释放,11年业绩并不能反映其高增长,因此,我们认为可以给予其相应的估值溢价,首次给予“买入”评级。 风险提示:1、公司主要原材料(EVA、橡胶)价格波动的风险;2、募投项目达产后市场需求不达预期的风险。

事件: 公司公布业绩快报,预计2010年实现销售收入16.23亿元,同比增长12.82%;实现营业利润和净利润分别为1.07亿元和0.76亿元,同比分别增长10.13%和18.75%;基本每股收益0.64元,与去年基本持平。 我们的观点: 受益全球经济稳步复苏,公司经营业绩稳步增长。公司近几年外销收入占比维持在75%左右的水平(外销收入中:美国占比约为41%,欧盟约为34%)。 因此2010年欧盟、美国两大经济体稳步复苏有效的带动了公司丝绸产品出口额的恢复增长。从近期这两大经济体的数据看,消费增长可持续,随着国外市场丝绸库存的消化,企业将加大回补库存力度,我们判断公司丝绸产品出口将延续增长态势。 国内市场开拓有序推进,值得我们关注。公司目前已经组建专门团队进行服装内销品牌的推进,包括与专业策划团队合作、扩大设计师团队等,我们预计公司2011年内销占比有望提升到30%以上的水平。公司目前部分内销产品的毛利率高达40%以上,内销市场开拓,公司综合毛利率水平将稳中有升。 完整产业链优势将继续发挥作用。2011年印度落实2500吨生丝免税进口,预计2011年上半年茧丝价格仍将维持高位,公司的全产业链优势将继续发挥作用。 盈利预测与投资建议。我们预测2010-2012年公司净利润分别为0.76亿元、1.04亿元和1.17亿元,对应2010-2012年EPS分别为0.57/0.78/0.88元(2010年0.57元的EPS按年末总股本计算,按加权平均股本计算则为0.64元),目前股价对应2010-2012年PE为34/25/22倍。在外需复苏延续,内需开拓推进的背景下,维持“买入”评级,一年内合理价值在25元左右。 风险提示:1、原材料价格波动的风险;2、人民币汇率波动的风险。

消费升级、外资品牌“搅局”促进拉链高端市场受宠 内:消费升级带动拉链需求由低端向高端转移。外:YKK推出副品牌冲击拉链中低端市场。对于国内拉链企业而言,既要面对消费升级带来产品转型(由低端向高端)的压力,又要面对外资强势品牌的竞争,内忧外患的双重挤压之下,提高行业集中度及加速产品升级是唯一出路。 全国布局正面效果逐步显现,产品升级加速公司战略转型 作为国内拉链的龙头,公司是国内拉链国际标准和行业标准的主导者。10年H1公司的五大专业拉链生产基地(除天津)均已实现盈利。高毛利的条装拉链及代表高端需求的金属拉链是公司产品由低端向高端转型的主要着力点。目前公司精密金属拉链的设备及技术已研发成功,公司成为全球掌握精密金属拉链制造能力的少数公司之一,对于公司产品升级将是极大促进。 10年公司收入及业绩将大幅反转 伴随消费升级带来的行业景气度上行,公司各区域已实现扭亏为盈,后续产能利用率的提高及区域协同效应的出现,将使得公司盈利能力大幅提升。预计10年收入及业绩同比增幅32%、66%,而未来11年、12年净利润将保持36%以上的增速。公司业绩在09年触底之后,10年将迎来大幅反转。 产能扩张及产品升级是两大看点 公司未来的看点在于规模的进一步扩张(外延式)及产品结构的升级。作为国内唯一掌握精密金属拉链的制造能力的企业理应享有一定的估值溢价。预计公司10年、11年、12年EPS分别为0.33元、0.48元、0.65元。公司股价自春节后反弹幅度将近20%,估值已有所修复,目前公司11年、12年PE为31.1X、22.5X,估值优势不明显,但考虑到公司业绩反转刚刚起步,顺势而为仍有上涨空间,因此维持“买入”评级。 风险提示 主要生产基地达产达效的进度低预期;YKK的低价策略压低行业盈利能力。

丝绸行业需求端:国内市场前景广阔,国外市场稳步复苏 丝绸行业近几年持续稳定增长,盈利能力稳步提升。随着劳动力、能源、运输和环保成本的不断攀升,一批亏损和竞争力低下的小企业将被迫退出,我们认为在长期内可能会呈现行业整合的趋势。我们预计在补库存需求带动下,2011年上半年丝绸出口将延续复苏,随着补库存结束,外围市场真实需求还原,预计下半年行业出口增速或将有所放缓。整体上,我们认为随着国外市场丝绸补库存的延续以及国内市场丝绸内衣、丝绸家纺及蚕丝被等产品需求量的稳步攀升,行业盈利水平将逐步回升。 具有全产业链配套优势的丝绸行业龙头 公司目前已经形成了从蚕茧收烘、缫丝织绸到成衣制作的丝绸产业链,并建立了从中档到高端、从生丝到丝绸服装完整的产品系列。公司将受益于国内广阔的市场前景和全球经济的复苏,全产业链模式下公司的竞争优势将得到进一步加强,“时装化、差异化、高端化”的产品发展路线将不断提高产品的附加值和竞争力。转型内销,打造中高端丝绸服饰家纺内销品牌,国内市场开拓值得关注,建议关注其长期投资价值。 盈利预测与投资建议 我们预测2010-2012年公司净利润分别为0.81亿元、1.03亿元和1.16亿元,对应2010-2012年EPS分别为0.61/0.77/0.87元,目前股价对应2010-2012年PE为32/25/22倍。结合绝对估值结果看,一年内合理价值在23.68元左右,首次给予“买入”评级。 风险提示: 1、原材料价格波动的风险;2、人民币汇率波动的风险。

中国家纺业由导入期已步入成长期 从家纺行业的产值增速、消费结构、行业竞争格局等多个角度,我们认为中国家纺行业已经由导入期步入成长期。在国民收入增长及消费升级的大背景下,家纺行业将迎来高速增长,未来五年15%的增速可以持续。 成长期的家纺业,得渠道者得天下 刚步入成长期的家纺业,企业间的竞争仍处于跑马圈地、抢占终端市场阶段,真正的精耕细作、品牌化运营还并未出现。我们认为成长期的家纺业,得渠道者得天下,拥有最佳渠道扩张能力的企业有望成为未来的领跑者。罗莱家纺是行业渠道战略的领先者,在渠道布局上已取得先入优势,优势最为明显。 加盟模式高净利、高资产周转率的优势突出 在行业成长期,加盟模式提升市占率的功效最为明显,同时对于公司盈利能力及资产运营效率的提升也具有比较优势。加盟为主的罗莱最为受益。 盈利预测 预计公司10年、11年、12年EPS为1.53元、2.10元、2.83元,对应11年、12年PE分别为30X、22X。公司是行业渠道战略的领先者,在渠道布局上已取得先入优势,既带动收入的高增长,又使得自身盈利能力及资产周转率业内领先。因此公司将受益于家纺行业的高速发展,有望成为未来行业的领军者。给予12年28XPE,对应目标价80元,维持“买入”评级。 风险提示 房地产调控影响家纺乔迁方面的需求;加盟商获利空间减少,流失的风险。

消费升级之下,发制品行业高景气度将持续。 05年-09年全球发制品复合增长率高达23.15%。在消费升级的大背景之下,时尚装饰的消费诉求将成为未来发制品的主导需求,也将成为发制品行业增长的最大增量。全球发制品行业未来五年的增速仍将保持20%以上。 公司战略清晰,已成为涉足发制品全产业链的行业龙头。 公司是全球发制品行业规模最大的公司,是国内发制品业的绝对龙头,且已实现贴牌生产向自主品牌运营的跨越(除北美市场外均为自主品牌)。公司已由传统的制造企业转型为拥有品牌运营、掌控终端渠道的全产业链企业。 公司引领国内假发时尚,尽享假发市场高增长的盛宴。 假发已由弥补缺陷的消费属性成功转型为时尚装饰品,公司作为行业龙头将尽享国内假发市场高增长的盛宴。国内收入11年、12年有望达到3-4亿元、8-10亿,15年国内收入有望达到30亿元。 公司转型已成功转型,估值水平需提升。 预计公司10年、11年、12年EPS为0.28元、0.52元、0.74元。从估值角度而言,市场仍将公司视为传统制造企业。自主品牌运作的非洲、国内市场未来五年将超过北美成为收入占比最高的市场,立足长远将公司视为可选消费品更为适宜。发制品行业仍处于高增长期,处于龙头的瑞贝卡(增速高于行业)最为受益,国内的绝对垄断地位等优势都使得公司理应享受到较高的估值溢价,给予公司29倍PE,对应目标价15元,给予“买入”评级。 风险提示。 国内市场消费增长低预期;公司在建项目投产进度低预期。

投资亮点 分享下游户外运动行业增长盛宴 技术领先+产能释放驱动业绩增长 延伸下游产业链,打造自主品牌 综合分析,我们认为公司下游户外运动行业高速增长景气犹存,公司在高端面料设计、研发以及生产方面积累的核心竞争力使公司拥有稳定、排他性的高端客户资源,随着募投项目产能逐渐释放,产能瓶颈有望得以突破,同时公司品牌价值和市场认知度越来越高,新客户开拓前景看好。 盈利预测与投资建议 我们预计2010-2012年公司收入和净利润复合增速为29.7%、45.5%,EPS分别为0.31/0.41/0.63元,目前股价对应2010-2012年PE为43/32/21倍。公司属纺织行业中的针织子行业,考虑纺织行业的35.6倍附近的历史估值中枢,对比户外用品企业探路者(300005)的盈利能力以及相对于所属板块的估值溢价率,结合公司技术壁垒、高端客户资源以及未来45.5%的复合增速,给予10%左右的估值溢价,对应2011年0.86倍PEG,低于纺织板块2011年1.27倍PEG,首次给予“买入”评级。 风险提示 1.客户相对集中的风险;2.汇率波动、出口退税调整的风险。