锦龙股份2011Q1的EPS0.11元,同比增长-41%。公司2011Q1营业收入、归属母公司净利润分别为0.20亿元、0.33亿元,分别同比增长14%、-41%,EPS0.11元。业绩下滑主因归于公司持有40%股权的东莞证券同期净利润低于预期。 东莞证券2011Q1贡献锦龙股份净利润的118%。锦龙股份2011Q1投资收益为0.39亿元,几乎全部来自于东莞证券按照权益法核算计入的业绩贡献,占锦龙股份同期净利润的118%,相比2010年的107%提高了11个百分点,东莞证券对锦龙股份的业绩影响进一步提升。 东莞证券2011Q1业绩低于预期归因于投行项目分布不均、自营外部环境不利、佣金率负翘尾影响。我们根据锦龙股份的投资收益来推算,预计东莞证券2011Q1净利润为0.98亿元,相当于2010年东莞证券4.20亿元净利润的23%,低于预期,主要原因:1)投行项目上市进度分布不均,2011Q1公司无投行项目上市,而2010Q1的投行收入为0.19亿元。2)自营方面因创业板综指下跌11.5%对于自营规模相对较低、投资风格侧重挖掘中小盘股票的东莞证券而言较为不利;3)2010年经纪业务佣金率下滑-27%的负翘尾因素也对2011Q1业绩存在不利影响。 东莞证券2011年未来3个季度的业绩发力点预计将来自投行、自营。随着公司投行项目上市进度步入常态、中小盘股票调整充分,投行和自营均有望在未来3个季度里开始发力。 锦龙股份2010年中止的定增事项仍存在重启可能。考虑到东莞证券在A类券商中净资本偏低,在未来可能涉足高资本消耗型创新业务驱动下,其充实资本实力的意愿非常强烈。据此推断,锦龙股份去年中止的定增未来仍有可能重启。且2010年报中已披露公司将积极寻找金融领域投资机会。 投资建议:买入。维持锦龙股份2011-12年EPS0.76、0.80元的盈利预测,合理估值区间20.48~23.64元/股,维持“买入”评级。 风险提示:证券业务盈利波动较大,定增事项存在不确定性。

锦龙股份2010年EPS0.51元,同比增长-23%。公司2010年营业收入、归属母公司净利润分别为0.88亿元、1.55亿元,分别同比增长-46%、-23%,EPS0.51元。业绩下滑主因归于2009年投资收益基数中包含了0.49亿元转让长期股权投资的一次性损益。 东莞证券仍然是锦龙股份主要利润来源。东莞证券贡献锦龙股份2010年净利润的109%,相比2009年的108%下降了1个百分点,仍为锦龙股份最主要的利润来源。 东莞证券净利润下滑主因归于佣金率下滑和人力成本上升。通过对东莞证券净利润变动进行归因分析,经纪收入(佣金率下滑27%)和业务及管理费变动对净利润影响最大,分别贡献了净利润36、10个百分点的下滑。 东莞证券2011年经纪业务收入预计至少与2010年持平。1)佣金率降幅有望缩小至-20%以内。主要受益于东莞2010年划入营业部饱和区而停止了营业部新设、以及协会2011年初推进的佣金管理。2)市场份额有望逐渐提升。主要归于公司前期新增营业部产能逐渐正常化。3)市场成交金额有望增长20%。根据沪深交易所十二五规划,未来5年市值复合增速将达到20%,在周转率不变的情况下,成交金额也将增长20%。 东莞证券2011年投行、自营有望成为主要盈利增长点。1)投行业务瓶颈在于发行通道,有望突破。东莞市投行项目非常丰富,公司主要瓶颈在于保代太少,通道问题一旦解决,投行收入有望实现巨大突破。2)自营业务有望咸鱼翻生。2010年自营亏损0.05亿元,主要归于2010H1投资过于集中导致大额损失,随着人员、风控调整,2011年自营有望发生积极改善。 锦龙股份合理估值:20.48~23.64元/股。参考盈利能力与东莞证券较为接近的西南、东北、国金证券的估值水平,我们取2011PE26~30倍作为东莞证券的估值区间,由此得出锦龙股份合理估值为20.48~23.64元/股。同时考虑到2010年暂停的定增事项仍存在重启可能,维持“买入”评级。 风险提示:证券业务盈利波动较大,定增事项存在不确定性。

海通证券2010年每股综合收益0.33元,在2011年日均股票成交金额2000-2500亿元、沪深300上涨10%的假设下,公司2011年每股综合收益预计为0.43-0.49元,维持“买入”评级。主要理由: 1)公司层面,一季度盈利靓丽,为2011年盈利增长打下坚实基础;作为连续3年AA级券商,未来将有望持续优先享有创新业务扩容红利。 2)行业层面,全年来看,压制行业估值的佣金率下滑问题有望缓和(1季报正逐渐兑现);而抬升估值的诸多催化剂如转融通、标的券扩容、新三板扩容等将接踵而至。 3)目前估值仍然非常安全。2011年公司PE仅为20.7-23.6倍,仍显著低于证券行业平均22.1-25.1倍的估值水平。 4)近期催化剂:在年内新三板扩容的预期下,中小市值股票估值水平将可能持续受到压制,以低估值的银行为代表的大盘股行情有望持续,由此将推动股市成交金额处于高位,利好于经纪业务等。

事件: 2011.4.25晚,海通证券发布公告,拟发行H股并申请香港联交所主板挂牌上市,具体内容如下。 1、发行时间:在股东大会决议有效期内选择适当的时机和发行窗口。 2、发行方式:香港公开发行及国际配售。 3、发行规模:发行的H股股数不超过发行后公司总股本的13%(超额配售权行使前),并授予15%的超额配售权。 4、定价方式:根据发行时国内外资本市场情况、参照同类公司在国内外市场的估值水平确定。 5、募资投向: (1)在海外择机设立或收购证券相关机构,发展证券相关业务。 (2)对海通开元投资有限公司增资; (3)增加运营资本,用于进一步发展融资融券、证券承销、创新业务等; (4)对海通期货有限公司增资; 影响: 继收购香港的大福证券之后,本次H股发行为海通证券迈出的国际化(包括业务、股东结构)的又一步,参考其他金融子行业如银行、保险,我们判断,此类事件对于证券行业或许仅仅是开始。 1、金融股H/A溢价有利于增厚A股股东每股权益,进一步增强股价防御性参考目前金融行业H/A溢价水平(使用总股本加权),银行、保险业分别为22%、26%,即使海通证券H股发行时将该部分溢价给予折让,对应的发行价也将至少和A股价格持平。按照中性假设下H股发行规模等于发行后总股份13%,则对应发行规模为12.29亿股,假设发行价与目前A股股价10.19元持平,

投资建议:买入 招商证券2010年每股综合收益0.88元,在2011年日均股票成交金额2000-2500亿元、沪深300上涨10%的假设下,公司2011年每股综合收益预计为0.97-1.08元。 我们维持对招商证券的“买入”评级。主要理由: 1)目前估值仍然非常安全。2011年公司PE 仅为18.0-20.2倍,显著低于证券行业平均22.7-25.8倍的估值水平。 2)行业层面,全年来看,压制行业估值的佣金率下滑问题有望缓和;而抬升估值的诸多催化剂如转融通、标的券扩容、新三板扩容等将接踵而至。 3)公司层面,作为连续3年AA 级券商,各项创新业务推出后均有望获得优先试点,未来将持续享有业务扩容红利。 4)近期催化剂:在年内新三板扩容的预期下,中小市值股票估值水平将可能持续受到压制,以低估值的银行为代表的大盘股行情有望持续,由此将推动股市成交金额处于高位,利好于经纪业务等。 风险提示:恶性通胀导致货币超调、协会放松佣金管理

锦龙股份2011年盈利仍将主要来源于东莞证券。锦龙股份主营包括自来水和证券业务。2010H1证券业务贡献锦龙股份盈利126%;自来水业务属于公用事业,持续处于盈亏点附近。2011公司盈利仍将主要依靠东莞证券。 东莞证券2011年经纪业务收入预计至少与2010年持平。1)佣金率降幅预计缩小至-20%以内。主要受益于东莞2010年划入营业部饱和区而停止了营业部新设、以及协会2011年初推进的佣金管理。2)市场份额预计将逐渐提升。主要归于公司前期新增营业部产能逐渐正常化。3)市场成交金额有望增长20%。回顾2010年熊市中股票成交金额甚至超过了2009年牛市,核心原因在于股票流通市值的快速扩容。根据沪深交易所十二五规划,未来5年市值复合增速将达到20%。 东莞证券2011年投行、自营有望成为主要盈利增长点。1)投行业务瓶颈在于发行通道,有望突破。东莞市投行项目非常丰富,公司主要瓶颈在于保代太少,通道问题一旦解决,投行收入有望实现巨大突破。2)自营业务有望咸鱼翻生。2010年自营亏损0.05亿元,主要归于2010H1投资过于集中导致大额损失,随着人员、风控调整,2011年自营有望发生积极改善。 东莞证券盈利增长将为股价提供较强的安全性。综合以上对各项业务的预判,我们预计东莞证券2011年净利润将达到6.0亿元,同比增长43%,东莞证券业绩高增长将降低锦龙股份估值水平,为股价提供进一步安全性。 锦龙股份合理估值:20.48~23.64元/股。参考盈利能力与东莞证券较为接近的西南、东北、国金证券的估值水平,我们保守取2011PE26倍~30倍作为东莞证券的估值区间,由此得出,锦龙股份的合理估值为20.48~23.64元/股,潜在上涨空间15~33%。首次给予“买入”评级。 锦龙股份2010年定增中止留出后续想象空间。东莞证券为A类券商,但其净资本在同类券商中明显偏低,考虑到未来涉足高资本消耗的创新业务的需要,其融资需求强烈,据此推断,锦龙去年中止的定增将有可能重启。 风险提示:证券业务盈利波动较大,定增事项存在不确定性。

摘星(*)在即,脱帽(ST)不远。公司发布年报主要起到两个积极作用:1、凭借净利润为正的财报便可向深交所申请摘星(由于并非依靠主营业务盈利,暂且不能同时脱帽);2、重新获得6个月内有效的财务数据提交证监会申请重组批文,获得批文并完成资产交割之后,公司主营变更为租赁业务,新的主营在2010年盈利,因此即可向深交所申请脱帽。公司将由此脱胎换骨,从“*ST”变身成为蓝筹股渤海租赁——国内第二大租赁公司,预计市场关注度将较此前大幅提升。 融资通道打开,租赁龙头地位指日可待。租赁属于资本消耗性行业,资本实力决定市场地位和盈利能力。渤海租赁顺利借壳上市,未来的资本约束问题迎刃而解,赶超龙头公司国银租赁指日可待。 渤海租赁主营的基础设施租赁业务潜力巨大。1、细分市场容量大。国内庞大的基础设施存量及地方政府强烈的融资冲动为该业务创造了厚实的市场基础。2、竞争环境利好于资本实力强的租赁公司。基础设施融资租赁属于资本密集型业务,单一项目融资额甚至可以高达数十亿元,由此决定了该细分市场只属于资本实力强的租赁公司。3、监管差异削弱对手竞争优势。渤海租赁的主要竞争对手金融租赁公司归银监会监管,业务受到诸多风控指标限制,而渤海租赁归商务部监管,业务施展空间更大。 涉足基础设施租赁业务或许仅仅是迈出的第一步。渤海租赁的实际控制人为海航集团,后者旗下还拥有各类租赁公司,考虑到租赁业务的高资本消耗通性,仅以海航集团自有资金持续支持其他租赁业务发展显然压力较大,我们推测,未来不排除公司进一步整合其他租赁资产的可能。 投资建议:长期持有,分享公司成长,维持“买入”评级。1、安全边际较高。2、未来两年高增长。3、行业定价权的先机已占——未来盈利新增长点。4、再融资对于投资角度的多重利好。5、公司合理估值:17~19元/股,对应2012年25~28倍PE。 风险提示:租赁行业监管政策变化。

顺利过会,脱胎换骨,变身蓝筹。2011.1.21晚,证监会公告公司重大重组事项顺利过会。公司将由此脱胎换骨,从“*ST”变身成为蓝筹股渤海租赁——国内第二大租赁公司。预计市场关注度将较此前大幅提升。 融资通道打开,租赁龙头地位指日可待。租赁属于资本消耗性行业,资本实力决定市场地位和盈利能力。渤海租赁顺利借壳上市,未来的资本约束问题迎刃而解,赶超龙头公司国银租赁指日可待。 渤海租赁主营的基础设施租赁业务潜力巨大。1、细分市场容量巨大。国内庞大的基础设施存量及地方政府强烈的融资冲动为该业务创造了厚实的市场基础。2、竞争环境利好于资本实力强的租赁公司。基础设施融资租赁属于资本密集型业务,单一项目融资额甚至可以高达数十亿元,由此决定了该细分市场只属于资本实力强的租赁公司。3、监管差异削弱对手竞争优势。渤海租赁的主要竞争对手金融租赁公司归银监会监管,业务受到诸多风控指标限制,而渤海租赁归商务部监管,业务施展空间更大。 涉足基础设施租赁业务或许仅仅是迈出的第一步。渤海租赁的实际控制人为海航集团,后者旗下还拥有各类租赁公司,考虑到租赁业务的高资本消耗通性,仅以海航集团自有资金持续支持其他租赁业务发展显然压力较大,我们由此推测,未来不排除公司进一步整合其他租赁资产的可能。 投资建议:长期持有,分享公司成长,维持“买入”评级。1、安全边际较高。渤海租赁大股东海航实业购买*ST汇通股权的实际成本在9元每股之上;目前公司PB只有1.82倍,安全边际充分。2、未来2年高增长。 预计2010~2012年公司重组后EPS为0.33元、0.52元、0.68元,未来2年盈利增速为59%、30%。3、行业定价权的先机已占——未来盈利新增长点。公司可以通过做财务安排,先接大项目,再将项目打包出售赚取稳定的中间收入。该模式下,对于资本金的诉求将成为关键,可以预见公司在未来2-3年内可能都将存在融资需求。4、再融资对于投资角度的多重利好。当前股东每股权益获得增厚;渤海租赁资本实力增强提升议价能力。5、我们认为公司的合理估值为17-19元左右,对应2012年25倍PE左右。