主要品种育种销售良好。2011年育种生产已经结束,目前正处于种子加工、入库时期,我们对公司2011/2012产季育种及销售持乐观态度,公司优势品种放量及提价将成为推动公司盈利增长的主要动力。 子公司及少数股权整合逐步兑现。2009、2010、2011(1-9)少数股东损益在总净利占比为40%、45%、60%,具有巨大整合空间。2011年4月以5376万元受让四川隆平28%股权,近日公告拟受让股份数量为湖南隆平种业总股份的5-10%,显示公司少数股权整合预期正在逐步兑现。 预计公司2011-2013年收入为15.3、18.0、21.6亿元,归属母公司净利为1.3、2.1、3.0亿元,对应EPS 为0.48、0.74、1.08元,对应2010-2013年收入、净利复合增速分别为19%、59%,维持公司推荐评级。 风险提示:自然灾害风险;子公司及少数股权整合低于预期风险;政策风险。

化肥销售行业迎来兼并扩张潮。化肥管制放开后,化肥分销商有动力扩张整合并使渠道扁平化以提高盈利;资金壁垒限制小企业做大、部分省级农资企业重心转移、09年部分企业资金链为行业整合提供机遇;2万余家销售企业、1.54亿吨的年销量也为行业整合提供极大空间。 辉隆股份拉开兼并扩张大幕。公司专注化肥流通,公司2010年销售化肥245万吨,全国农资流通行业排名第四,团队激励到位,“事业部+配送中心+加盟店”销售模式先进,并借助年初融资走上加速扩张道路,2011年7月、8月收购新安农资、吸收陕西惠友设立陕西辉隆标志公司兼并扩张大幕已拉开。 合理股价26.40-28.80元。预计公司2011-2013年销售化肥330、410、490万吨,对应收入78、102、131亿元,归属母公司净利1.7、2.30、2.9亿元,10-13年复合增速为29%,对应EPS为0.77、1.06、1.35元,给予2011年33-35倍PE,合理股价为25.3-26.8元,对应2012年PE为24-25倍,DCF估值中枢为26.4元/股,处于合理区间,公司将迅速扩张,维持公司推荐评级。 风险提示。化肥价格大幅波动;我国化肥产能仍处于过剩状态;国家淡季储备及补贴政策变化;化肥出口政策变化。

三季度是销售淡季。2011年6-9月,公司收入2,736万元,对应净利-1,698万元,其中少数股东损益-771万元,归属母公司净利-926万元。 行业销售规模增加机遇。2010年种子行业销售规模在800亿元左右,其中玉米种子210亿元,随着良种率提升和种子价格上涨,预计到2015年行业规模将提高到1200-1300亿元,其中玉米种子在420亿元左右。 行业集中度提升机遇。《国务院关于加快推进现代农作物种业发展的意见》、农业部新版《农作物种子生产经营许可管理办法》要求建立商业化育种体系、提高行业门槛、推动企业兼并重组,龙头企业将最为受益。 公司未来业绩增长仍将来自于登海先锋和公司超试玉米育种面积的增加,预计2011-2013年归属母公司净利为2.7、3.5、4.5亿元,EPS 为0.75、1.00、1.28元,销售旺季将于11月开始,2011年后公司业绩仍将保持较快增速,维持公司推荐评级。 风险提示:天气、病虫害等对育种影响;销售进度低于预期风险。

事件: 三季报:2011年1-9月,收入28.85亿元,+42.7%,归属母公司净利-0.48亿元,-166.4%,EPS为-0.047元。2011年6-9月,收入8.13亿元,+10.0%,归属母公司净利650万元,-92.8%,EPS为0.006元。 点评: 开始缓慢扭亏。自2009年番茄酱价格下跌后,公司利润率大幅下降,2009、2010、2011(1-9)毛利率分别为29.9%、24.4%、17.1%,净利率分别为9.8%、-2.0、-1.8%,2011年前三季度单季度净利为-10,639、5,235、650万元,显示番茄酱价格自底部回升后,公司开始缓慢扭亏。 番茄酱减产推动我国出口价格回升。WPTC预计2011全球番茄酱产量难以恢复,2010、2011年减产幅度为12.0%、0.4%,自2009年产量高点后持续减产将推动全球番茄酱价格自底部回升。 业绩预测:假设2012年增发完成,预计2011-2013年归属母公司净利2.0、5.0、8.6亿元,以10.06亿股本计,EPS为0.20、0.50、0.86元,假设增发6.13亿股,全面摊薄后EPS为0.12、0.31、0.53元,基于增发资产注入,番茄酱价格缓慢回升,公司盈利好转,维持公司推荐评级。 风险提示:增发实施进度;新增产能建设进度;糖价回落风险;原料价格大幅上涨风险。

业绩稳定增长。2006-2010年净利复合增速为23.5%,在收入下降的2009年(-15.7%),净利仍然维持较好增速(+20.7%)。2011年1-9月,毛利率、净利率为23.3%、11.0%,相对2010年同期上升1.9、0.5个百分点。 海参放量支撑业绩增长。公司4.14万亩海参养殖海域满产产量为1656吨/年(理论轮捕值),预计将在2013年末达到满产。2010年销售海参564吨,收入及毛利占比为19%、55%,预计2011-2013年销售海参800、1100、1500吨,海参放量将支撑公司业绩快速增长。 三文鱼业务有望成为新的业绩增长点。公司规划做大三文鱼养殖业务,预计第一批三文鱼上市将在2011年底-2012年初,预计三文鱼业务2011-2013年EPS 贡献为0.01、0.06、0.12元。 维持推荐:海参放量将支撑业绩快速增长,不考虑三文鱼业务盈利贡献时,预公司2011-2013年EPS 为0.43、0.62、0.92元,维持推荐评级(考虑三文鱼业务,预计2011-2013年EPS 为0.43、0.69、1.03元)。 风险提示:食品安全风险;自然灾害影响;三文鱼业务存在不确定性。

投资要点事件: 三季报:2011年1-9月,收入8.82亿元,+11.96%,归属母公司净利1.07亿元,+50.40%,EPS 为0.53元,ROE 为12.27%。6-9月,收入3.66亿元,+17.87%,归属母公司净利0.47亿元,+107.90%,EPS 为0.21元。 点评: 利润率持续提升。公司毛利率、净利率水平呈持续上升趋势,2009、2010、2011(1-9)毛利率分别为14.2%、17.3%、19.6%,净利率分别为8.8%、10.5、12.2%。 水产品、冷饮业务扩张迅速。水产品加工是公司传统业务,冷饮业务自2009年展开后盈利占比迅速扩大,2011年1-6月,两者毛利占比分别为72%、21%。2011年7月公司完成增发,公司水产品加工、冷饮业务产能得到迅速扩张。 盈利维持高增速。预计公司2011-2013年归属母公司净利为1.77、2.60、3.59亿元,对应EPS 为0.76、1.12、1.55元,2007-2010年收入、净利复合增速分别为39%、37%,预计2011-2013年净利增速仍将维持在40%左右,维持公司推荐评级。 风险提示:食品安全风险、国际宏观经济风险、产能扩张进度低于预期风险。

投资要点 事件: 三季报:2011年1-9月,收入64.60亿元,+53.6%,归属母公司净利1.05亿元,+11.4%, EPS 为0.46元,ROE 为6.7%。其中6-9月,收入27.0亿元,+70.8%,归属母公司净利0.54亿元,+2.2%,EPS 为0.23元。 点评: 公司收入增速扩大。2010年、2011年1-9月,收入增速分别为36%、54%,显示公司在扩张期收入迅速增长,受毛利率下降影响(分别为7.1%、5.8%),同期净利增速分别为15%、14%,低于收入增速,净利率分别为2.5%、1.7%。 企业库存将受益于化肥价格上行。2011年化肥再拾上升趋势,截止2011-10-24日,长三角地区钾肥、磷肥、尿素价格为3,250、3,350、2,350元/吨,较2011年初涨幅分别为15%、15%、18%。 辉隆股份走上扩张道路。自2011年初上市后,辉隆股份借助优秀的组织结构和先进的“事业部+配送中心+加盟店”销售模式迅速走上扩张道路,截止2011年6月末,配送中心增加至67个,加盟店增至2,602个。 预计公司 2011-2013年归属母公司净利为1.68、2.29、2.76亿元,2010-2013年间复合增速为26%,对应EPS 为0.77、1.06、1.27元,对应2011-2013年PE 为25、18、15倍,维持公司推荐评级。 风险提示:化肥价格大幅波动;我国化肥产能仍处于过剩状态;国家淡季储备及补贴政策变化;化肥出口政策变化。

投资要点 事件: 中粮屯河 2011年5月公布《增发预案》,此次公布《增发预案修订稿》,对原计划增发项目、募集资金金额、增发股本数量、增发价格下限等作出较大修订。 点评: 原有非公开增发预案:公司原股本10.06亿股,计划以不低于10.47元/股的价格向不超过10名投资者发行不超过2.50亿股,募集资金总额不超过25.70亿元,其中大股东中粮集团(持股比例59.60%)拟以内蒙中粮100%股权、以及不低于6.5亿元且不高于13亿元现金参与本次认购,募集资金主要投向表1中十个项目(详见表1)。 现有修订后非公开增发预案:公司原股本10.06亿股,计划以不低于7.98元/股的价格向不超过10名投资者发行不超过6.13亿股,募集资金总额不超过48.85亿元,其中大股东中粮集团(持股比例59.60%)以现金参与此次增发,并承诺本次发行完成后持有的公司股权比例不低于55%(即参与此次增发认购不低于2.91亿股,投入资金不低于23.21亿元),募集资金投向表2中九个项目(详见表2)。 公司业务变化:公司原主要产品年产量为:番茄酱33万吨,甜菜糖35万吨。增发完成后,正常情况下,公司主要产品年产量为:番茄酱35万吨,甜菜糖35万吨,澳洲Tully糖业甘蔗糖25万吨,承接中粮集团原原糖进口业务,原糖加工30万吨,番茄红素30吨(详见表3)。 假设2012年增发完成,各业务合并报表,预计2011-2013年收入为39.2、88.9、89.2亿元,归属母公司净利为2.0、5.3、9.1亿元,按照10.06亿股本计算,对应EPS为0.20、0.50、0.86元,假设此次增发6.13亿股,按照16.19亿股本计算,全面摊薄后EPS为0.12、0.31、0.53元,基于资产注入,番茄酱价格回升,公司盈利好转,维持公司推荐评级。

投资要点 事件:2011年三季报,2011年1-9月,收入20.7亿元,+31.7%,归属母公司净利3.1亿元,+5.5%, EPS 为0.43元,其中三季度收入8.9亿元,+13.9%,归属母公司净利0.9亿元,-23.9%,对应EPS0.13元。 点评: 台风造成一次性损失。三季度核销台风造成荣成分公司损失10,638万元,一次性影响业绩0.15元,另外公司对其保险金额为2,765万元,目前尚未确定赔偿金额,预计将造成公司鲍鱼、海胆养殖业务短期放缓。 还原后前三季度净利增速42%。如果将台风损失还原至公司净利,则公司2011年1-9月净利为4.1亿元,同比增长42%,其中2011年三季度净利为2.0亿元,同比增长65%。 扇贝捕捞放量。2010年扇贝捕捞33万亩,扇贝鲜销及加工毛利占比74%,是公司主要盈利来源,2010年扇贝投苗120万亩将支撑捕捞面积快速增长,预计2011-2013年捕捞面积为45、60、80万亩,扇贝放量将维持公司业绩高增速。 维持公司推荐评级。预计公司2011-2013年归属母公司净利为4.93、7.73、11.74亿元, CAGR2010-2013为40%,对应EPS为0.69、1.07、1.65元(上次预测值为0.79、1.08、1.66元),排除2011年台风影响,公司仍将维持业绩高增速,维持公司推荐评级。 风险提示:环境污染、食品安全、自然灾害风险。

事件: 半年报:2011年1-6月,收入5.2亿元,+8.1%;毛利率18.3%,比2010年上升1.0个百分点;净利6038万元,+28.6%,净利率11.7%,EPS为0.31元,1、2季度分别为0.09、0.22元,年化ROE为16.7%。 1-9月业绩预告:预计归属母公司净利增长50%-80%(即为0.45-0.54元)。 点评: 水产品冷冻切片业务产能瓶颈将突破。目前产能为3万吨,2010年已满产,2010年收入、毛利贡献分别为76%、65%,预计新增2万吨产能将在2011年底或2012年初投产,目前订单充裕,预计投产当年新增2万吨产能利用率即能达到70%左右。 冷饮业务拓展迅速。公司冷饮业务于2009年开始,2010年即出口520吨,单价在10万元/吨、净利率在20%左右,围绕原水产品业务客户,冷饮业务将迅速拓展。 盈利维持高增速。公司2008年2月上市,2007-2010年收入、净利复合增速分别为39%、37%、预计2011-2013年净利增速仍将维持在40%左右,维持公司推荐评级。 风险提示:食品安全风险、国际宏观经济风险。

投资要点 事件: 2011年1-6月:收入4.0亿元,-16.9%;毛利率57.5%;归属母公司净利9586万元(1季度7253万元),-34.9%,EPS为0.27元,年化ROE为19.7%。1-9月业绩预告:预计归属母公司净利下降20%-50%,EPS为0.17-0.28元。 点评: 登海先锋、登海种业净利下降一致。假设少数股东损益全来自登海先锋,则登海先锋2010H、2010A、2011H净利分别为1.72、3.59、1.08亿元,2011H同比下降37%,登海种业母公司及其它同期净利同比下降32%。 需求旺盛,销售前移。玉米种子销售季节为11月至来年6月,由于先玉335需求旺盛,登海先锋销售前移,2010年11-12月收入同比增长142%,导致2011H同比下降26.5%,这是2011H净利下降的主要原因。 行业规模增加和集中度提升双重机遇:2010年我国种子市值在800亿元左右,其中玉米种子210亿元,预计2015年将增加至1200亿元、420亿元;国务院要求建立商业化育种体系、推动种子企业兼并重组。 销售旺季将于11月开始,预计2011-2013年归属母公司净利为2.9、3.5、4.5亿元,EPS为0.75、1.00、1.28元,维持公司推荐评级。 风险提示:风险提示:天气、病虫害等对育种影响;销售进度低于预期风险。

优秀化肥区域分销商。化肥分销贡献公司收入及毛利的九成,辉隆股份走上“配送中心+加盟店”的连锁经营模式,渠道扁平化使得公司毛利率提升至6-8%左右。 收购兼并大幕拉开。在国有农资企业改制、金融危机影响后,部分地区农资销售出现空白,为公司外延扩张提供条件。2011年收购黄山新安农资51%股权、投资设立陕西辉隆(收购团队)标志公司开始收购兼并。 预计2011-2013年归属母公司净利为1.8、2.4、3.1亿元,增速为27.6%、36.7%、29.0%,对应EPS 为0.81、1.10、1.42元,公司销售模式优秀,全国扩张已经展开,维持公司推荐评级。 风险提示:化肥价格大幅波动(类似2008-2009年);地方化肥销售政策、行政壁垒;

事件: 公司公布《股权激励(草案)》。 点评: 一、点评:公司激励到位 1、公司薪酬激励到位: 参考公司年报,公司高管薪酬水平较高。公司曾于2008年公布2008-2010年股权激励方案(董事长提供212万股股票进行激励,经过历次股本变更后为1272万股,占总股本的1.79%),后由于经济危机影响,转为2011年董事长大宗交易减持后(公司大股东长海县獐子岛投资发展中心接盘)现金奖励。 2、对公司业绩乐观 我们对于公司2011-2013年业绩持乐观态度(参见调研报告《獐子岛(002069):扇贝捕捞面积扩张,业绩增长无虞,2011-08-16》):公司扇贝业务占总毛利的七成,2010年扇贝投苗120万亩,预计2011年投苗50-60万亩,投苗基本完成,预计2011-2013年扇贝捕捞面积为45、60、80万亩,年增速在30%以上,扇贝放量将维持公司业绩快速增长。 预计公司2011-2013年归属母公司净利为5.67、8.06、12.03亿元,同比增速分别为34.1%、42.1%、49.4%,归属母公司净利CAGR2011-2013为42%,对应EPS为0.80、1.13、1.69元,对应ROE为20.1%、23.3%、27.3%,均能满足公司行权条件。 假设此次股权激励成功实施,扣除相关费用,预计2011-2013年归属母公司净利为5.60、7.69、11.81亿元,同比增速分别为32.6%、37.3%、53.6%,归属母公司净利CAGR2011-2013为41%,对应EPS为0.79、1.08、1.66元,对应ROE为20.0%、22.6%、27.1%,仍能满足公司行权条件。 风险提示:环境污染、食品安全、自然灾害风险。

事件: 2011年中报:2011年1-6月,收入20.7亿元,同比增长61.5%;毛利率17.1%,同比下降12.7百分点;归属母公司净利-5403万元,同比下降166.4%,EPS为-0.05元,其中1、2季度EPS分别为-0.11、0.05元。 点评: 公司业绩走出低谷:2010年3季度至今单季度净利分别为0.9、-2.3、-1.1、0.5亿元,番茄酱价格好转带动公司业绩走出低谷。 全球番茄酱价格持续向好:WPTC预计2011年全球加工用番茄产量为3723万吨,相对2010年下降0.4%,相对2009年高点下降12.3%。我们测算2011年全球需求量为4017万吨,产量缺口为294万吨,减产将推动番茄酱价格及盈利回升。 维持推荐:预计2011-2013年归属母公司净利为1.96、5.42、7.49亿元,按照10.06亿股本计算,对应EPS为0.20、0.54、0.74元,假设此次增发发行2.50亿股,全面摊薄后EPS为0.16、0.43、0.60元,基于番茄酱价格回升,公司盈利好转,维持公司推荐评级。 风险提示:增发项目实施进度;糖价回落风险;原料价格大幅上涨风险。

维持推荐:不考虑三文鱼业务盈利贡献时,预公司2011-2013年EPS为0.45、0.63、0.89元,海参放量将支撑业绩快速增长,三文鱼业务一旦成功将成为新的业绩增长点,维持推荐评级(考虑三文鱼业务,预计2011-2013年EPS为0.45、0.69、1.01元)。