事件 10月21日,平安银行公布2019年3季度业绩报告,其中营业收入同比增长18.80%,归母净利润同比增长15.47%。 简评 1、营收和净利润单季增速环比小幅下滑,但依然保持高增速 2019年前3季度营业收入1029.58亿元,同比增长18.80%;归母净利润236.21亿元,同比增长15.47%。从单季度来看,3Q营收同比增长19.39%,较上季度增速环比下滑1.62个百分点;3Q净利润同比增长16.01%,较上季度增速环比下滑1.40个百分点。在营收结构上,利息净收入同比增加21.53%,非利息净收入同比增加14.17%。 从利润分解来看,3季度归母净利润同比增加31.65亿元,其中营收同比增加57.06亿元;营业支出同比增加17.74亿元;所得税同比增加3.40亿元。 盈利能力同比小幅提升。2019年3季度加权年化ROE达12.64%,较去年同期增加4bp。EPS为1.32元/股,较去年同期增加0.18元。BVPS为13.82元/股,较去年同期增加1.28元。 2、利息净收入同比上浮21.53%,净息差较年初上升27bp 2019年前3季度利息净收入662.69亿元,同比增加21.53%;占总营收的64.37%,较去年同期上升1.45个百分点。主要因为贷款规模的增加和净息差的回升。前3季度NIM为2.62%,较2季度末持平,较年初提升27bp。其中,生息资产收益率5.21%,同比上升10bp,主要因为贷款利率提升27bp。计息负债成本率2.67%,同比下降23bp,主要因为同业负债和应付债券成本率的大幅下降75bp和92bp;存款利率同比小幅上升6bp至2.48%,其中结构性存款余额5095.61亿元,较2季度末增长706亿,预计4季度在《规范结构性存款的通知》的政策监管下,结构性存款余额占比将有所下滑,带动存款成本率下滑。 2019年前3季度非息收入366.89亿元,同比增加14.17%;其中手续费及佣金净收入278.31亿元,同比增加17.41%;占总营收的27.03%,较去年同期下降0.32个百分点。 3、不良率保持稳定,拨备覆盖率提升显著 前3季度贷款及垫款总额2.15万亿,较年初增长7.69%,不良贷款余额361.27亿,较年初增加12.22亿,不良率为1.68%,较2季度末持平,较年初降低7bp。19Q3关注类贷款占比2.39%,较2季度末和年初分别下降9bp和19bp。 前3季度拨备覆盖率186.18%,较年初增加30.94个百分点。前3季度拨贷比3.13%,较年初增加0.43个百分点。 4、各项资本充足度因可转债强制转股大幅上升 2019年3季度末核心一级、一级和资本充足度分别为9.75%、10.54%和13.36%,较年初分别变动121bp、115bp和186bp;主要因为平安银行260亿可转债在3季度触发强制赎回条款。 5、零售贷款占比继续提升,零售不良率较2季度末下降2bp 平安银行3季度末,发放贷款和垫款总额21511.67亿元,较上年末增长7.7%,其中零售贷款占比59.2%,较2季度末和上年末分别提升0.4和1.4个百分点,零售贷款不良率1.07%,较2季度末下降2bp,较年初保持稳定。其中,住房按揭贷款、新一贷、汽车金融贷款、信用卡和其他类零售贷款余额较年初分别变动4.86%、1.05%、-2.18%、9.66%和38.76%,汽车金融贷款主要受今年汽车行业不景气影响;除其他类零售贷款不良率显著下滑60bp以外,各项零售贷款业务不良率较年初均小幅上升3bp到19bp。零售AUM和零售客户数为1.87万亿和9366万户,较年初分别增长32%和12%。 6、投资建议 从2019年3季度业绩来看,平安银行营收和归母净利润增速保持高增速;资产收益率上升负债成本率下降带动NIM回升,资产质量在贷款收益率继续上升的同时保持稳定,其中零售转型继续深化,零售贷款占比继续提升。我们刚发布了平安银行的深度报告《看得见的改善,给得出的估值》,我们认为平安的改善体现在3方面: 其一、对公贷款投放增加,负债端成本率将下降。260亿可转债强制转股提高各项资本充足率大约1%左右,核心一级资本提高后,平安对公贷款投放将增加,在对公做精的战略安排下,对公贷款存款派生能力强,存款端压力缓解,负债端成本率将稳步下降,预计在年报中可看到。 其二、收益端也将稳步回升,净利润增速超预期。零售贷款占比达到59%,高收益率可维持,而且随着零售投放量减少,结构优化,风险偏好下降,风险将降低。未来收益端将稳步回升。 其三、资产端也将稳步改善。逾期90天贷款全部被计入不良,未来逾期贷款占总贷款的比重也将稳步下降,存量风险继续下降,资产端改善显著。从而无论是成本端、收益端、还是资产端,平安银行都可持续看到改善。 这些都将体现在ROE的回升上,预计ROE将从12.4%回升到14%左右,提升其估值。 目前公司2019年PB估值处于低估状态。此前市场担忧其零售不良率、负债成本等问题,这些担忧将明显缓解,平安的估值将稳步回升。我们预测19/20年营业收入同比增长19.51%/22.22%,净利润同比增长16.02%/17.62%,EPS为1.48/1.75元,BVPS为14.34/15.91元,PE为11.38/9.68,PB为1.18/1.06,维持买入评级,6个月目标价维持22元。

“平银转债”强制转股补资本8月 21日, 260亿可转债触发强制转股条件。 以 2019年半年报测算, 分别提高核心一级资本充足率、一级资本充足率和资本充足率 1.07个百分点,转股之后公司核心一级资本充足率排名可以提升至股份行正数第二位,仅次于招商银行。可转债转股,核心一级资本率提高,平安银行将增加对公贷款的投放。 负债端成本压力根源剖析平安银行付息负债中 68.86%是存款,占比明显高于同业,仅次于招商银行。而付息负债综合成本率达 2.69%,高出同业均值 19个BP,与兴业银行持平,仅次于民生银行。 从结构来看,平安银行存款成本率达 2.49%,在股份行中最高,高出均值 36个 BP,但其他主动负债成本率并不高。 我们认为,平安银行存款压力主要来自于以下几个方面:其一、平安银行整体存款的活期率在同业最低,仅 33.02%; 其二,定期存款的成本率高于同业,结构性存款占比较高或是主要原因; 其三,受零售转型银行,对公存款增速放缓。 对公业务发展路径及对负债端的改善2019年 6月初,平安银行进行了高管的人事调整, 由平安集团团体金融管理委员会副主任兼秘书长张小璐将担任平安银行行长特别助理,协助胡跃飞行长分管对公业务板块,推动“精品公司银行”战略实施。 自从实施零售战略转型以来,平安银行对公业务的规模持续压降,一方面是为了给零售业务让路,另一方面也是让对公业务更加聚焦,提高对公业务的精细化管理水平,包含精选行业、精耕客户、精配产品和精控风险四方面的内容。 2019年是平安银行转型的第三年,公司对公业务的“精品”战略内涵将更加丰富,不仅包括做精,还包括做强。为此, 为此在今年上半年,平安银行提出了对公业务“ 3+2+1”的经营策略。 重回对公有助于缓解公司存款增长难问题。上半年存款较年初增长 8.1%,同比增速达 7.70%,接近 2016年末,明显高于前两年。 此外,公司通过支付结算和交易银行等产品,推动存款结构持续优化。目前,公司企业存款的活期率已经达到 32.62%,较上年末提高了 0.61%,较前两年最低时提高了 1.44%。 存量风险逐渐化解,资产质量稳步提升不良率向下拐点早已出现,在 2018年中,已经下降至 1.68%,但由于当年监管要求加快逾期 90天以上贷款的风险暴露,使得 18年末不良率人维持在 1.75%的水平。今年上半年,随着潜在不良暴露压力的减轻,不良率在 2019年开始呈现明显拐点向下趋势。 2019年二季度末,不良率为 1.68%,较年初下降了 7个 BP,目前仅略高于同业均值 3个 BP 左右。 从对公贷款的资产质量来看, 2015年至 2018年期间,一直呈现逐渐上升的趋势。 一方面是外部宏观经济进入下行周期的影响; 另一方面是转型期间控制了新增对公信贷规模,使得对公贷款规模下降的速度快于不良的出清速度所致。 但是 2019年上半年出现向下观点,二季度末不良率下降至 2.51%, 我们认为,主要原因就在于存量对公不良的持续消化,叠加对公业务做精战略成效的取得。 从 2018年下半年开始,零售贷款的不良率有所上升, 2019年二季度,零售不良率达 1.09%,较年初上升了2个 BP。 我们认为平安银行零售贷款整体不良水平保持稳健可控。 其一、受“共债”风险的影响,行业零售贷款不良率均有所上升。其二、与同业横向比较来看,平安银行零售不良率处于较低水平。 其三、行内多措并举将资产质量稳定在合理水平上。 零售发展带来的资产端优势对平安银行自身而言,零售业务发展也为公司带来了更多的资产端优势。 一方面表现在零售带来更高的息差水平。 零售贷款的收益率水平要明显高于对公信贷,从而在零售转型的过程中,平安银行整体贷款收益率呈现逐季上升趋势。 与同业相比较而言,由于平安银行零售贷款占比高达 58.84%,且定价较高,使得平安银行整体贷款收益率水平处于股份行首位。 另一方面表现在零售带来更低的不良率。 抛开近一年来零售贷款不良率的小幅上升来看,零售贷款的资产质量要明显好于对公贷款,这也是平安银行 2016年以来,整体贷款不良率能够保持总体稳中有降的关键。 未来 ROE 的趋势分析2019年上半年,平安银行 ROE 有了明显的改善。二季度末,算术平均 ROE 为 12.41%,较年初上升了 1.66%个百分点,呈现触底反弹之势。展望未来三年,基于以下商业银行 ROE 趋势分析框架,我们认为公司 ROE 水平有望继续上升。 我们的测算结果显示,在正常情景下,未来三年平安银行的 ROE 可以从目前 2019年二季度的 12.41%,回升至 13.18%;在乐观情景下,可以回升至 14.30%;在悲观情景下,可以回升至 12.29%。 未来 3年,平安银行 ROE 回升的动力主要来自于:其一、 NIM 的回升。来自零售占比高资产收益率高、同时来自“做精对公”战略落实带来存款成本率的下降; 其二、中间业务收入占比的回升。来自综合化优势; 其三、新增拨备占比下降带来的信用成本的降低;存量风险化解带来的拨备计提的减少。 投资建议平安银行的改善主要来自三个动力源。其一、负债端成本率的下降,带来 NIM 回升;其二、零售贷款占比持续回升,零售优势增强,资产端收益率提升;其三、存量风险的下降带来资产质量的持续改善。而这三个方面的改善都将贡献估值。后面两点都已经在估值上有所体现,而其第一点改善在本年 4季度和 2020年看得到。 随着可转债强制转股完成后,核心一级资本充足率回升,平安将增加对公贷款的投放,有助于降低存款成本率,使其综合负债成本率回落到行业均值附近。这三个驱动因素都将持续改善,这些都将体现在 ROE 的回升上,预计 ROE 将从 12.4%回升到 14%左右,提升其估值。 今年上半年,平安银行取得了非常靓丽的业绩。表现在:其一、业绩增持逐季上升,净利润增速超预期; 其二、 NIM 环比持续改善;其三、质量改善各项指标改善,逾期 90天以上贷款占比将继续下降,存量风险降低;其四、零售业务资产端,零售贷款占比仍在上升,业绩贡献继续加大,综合收益率环比上升的同时保持了不良率的相对稳定;其五、零售业务负债端,零售存款增速加快,零售 AUM 持续提高将夯实负债基础;其六、 对公做精做强战略效果初步显现,对公贷款开始实现正增长,对公存款也在缓解整体负债压力。 目前公司 2019年 PB 估值仅 1.04倍,处于低估状态。此前市场担忧其零售不良率、负债成本等问题,从上半年业绩来看,这些担忧将明显缓解,平安的估值将稳步回升。 我们预计公司 19/20年营业收入将分别同比增长 20%/22%, 净利润分别同比增长 15%/16%, EPS 分别为1.66/1.92元, BVPS 分别为 16.05/17.78元,对应的 PE 分别为 10/8.7倍,对应 PB 分别为 1.04/0.94倍。 6个月目标价 22元,维持“买入”评级。

一、 ROE 达 2年高点,资产质量十分优质我们认为 ROE 在 2019年将保持稳定,影响无锡银行 ROE的各项因素除净息差外提升空间已不大,而净息差在今年的宏观环境下改善的可能性较低。而从长期看,无锡银行逐步推进的零售转型将使净息差企稳回升,促使长期 ROE 抬升至 13%至 14%左右, 但鉴于农商行中间业务收入占比低和成本收入占比高的行业特点, ROE 再进一步提升空间有限。 我们预计 2019年无锡银行净息差将温和下滑,预计在 5bp左右, 主要因为资产端收益率将回落,尤其是 LPR 定价的贷款比例进一步提升和 LPR 最新报价逐步下降,而下半年成本端预计将维持现有水平,因此净息差会被拉低。 长期来看,随着无锡银行逐渐零售转型,在资产端收益率有望得到提升,缓解目前的净息差压力。 二、 对公业务:优势客户集中规模以上企业及其核心上下游基于无锡市规模以上工业发达,地区内大型企业居多的特点,无锡银行的公司贷款以规模企业及其核心上下游企业贷款为主,其主要优势业务集中在 1000-5000万贷款的范围内,占比相对较高。 无锡银行的对公贷款资产质量优质的主要原因有五点: 其 一、贷款结构持续优化;其二、稳健严谨的风控管理;其三、客户经营情况良好;其四、股东和关联方支持;其五、抵押、担保充足。 三、零售业务:住房抵押为主,着力线上消费住房抵押为主的模式也是无锡银行长期的零售发展策略,给无锡银行提供了 3大好处:其一、无锡地区房贷风险小。其二、无锡房贷收益率较好。其三、房贷带来大量长期稳定客户,带来其他零售业务。 2019年上半年末,个人消费贷余额达 28.14亿,较年初大幅增长 123.15%,个人消费贷的主要投放是通过线上消费贷的形式发放的。无锡银行大力开展线上消费贷的主要目的有三点:其一、消费贷不良率较低。其二、线上消费贷可以批量获得具有消费贷需求的本地客户,引流成本较低。其三、通过合作,学习掌握线上模式标准化产品的运营模式和风控模式,提升金融科技水平 四、区域扩张:深耕本地市场,异地着力下沉针对区域扩张,无锡银行主要采取深耕本地市场,异地着力下沉的战略思路。无锡银行作为无锡市区唯一的地方性法人银行,目前营业网点已经在无锡实现了全覆盖,并作为无锡市民卡的唯一银行合作机构累计发放无锡市民卡近 430万张。目前随着监管政策对城农商行回归本源、服务当地经济的监管思路,新开设异地分行已被监管暂停,无锡银行的异地扩张只能在已有异地分行的基础上新设立支行和网点,同时提升单点规模。 五、资本充足度下滑,可转债转股后可补缺口我们对未来几年无锡银行的资本缺口进行测算。 无锡银行在 2022年开始核心一级资本将出现缺口,而一级资本在 2019年即出现缺口且缺口较大,而总资本在无锡银行 2022年赎回其在 17年发行的 20亿二级资本债后于 2023年出现缺口,但缺口较小。 假设无锡银行 2018年发行的 30亿可转债在 2020年能以 25%、 50%或 100%的比例进行转股,经测算在 3种转股情况下核心一级和资本在未来 5年均不再存在缺口,只有一级资本可能存在缺口,在 25%转股情况下,2020年将出现 1.82亿的一级资本缺口,而在 50%和 100%转股条件下, 2020年资本将不存在任何缺口。 六、 投资建议从 2019年上半年业绩来看,无锡银行信贷规模继续高速扩张,上半年同比贷款余额增速达到 3年来的高点。 无锡银行经营风格一直稳健,以对公业务为主, 显性和隐性不良全面向好,风险管控能力十分突出;在经济下行周期内,良好的资产质量是稳定业绩的绝佳压舱石。此外,上半年拨备覆盖率大幅增加了 51.35个百分点,抵御未来风险能力显著提升,未来计提压力较轻。 我们预计下半年贷款投放将继续向零售贷款,尤其是收益率较高的消费贷倾斜,有利于提升整体净息差和盈利水平,减少资本金的消耗,缓解资本充足率压力。 9月 23日, 8.78亿限售股解禁,无锡银行股价虽受到一定程度抛压,但和当天银行股整体走势有较大关系,大规模解禁并没有造成解禁后的大规模抛压,我们认为主要是原始股大股东们与无锡银行存在长期战略合作关系,没有大规模抛售解禁股的意图。 我们预测 19/20年营业收入同比增长 7.14%/11.77%,净利润同比增长 11.32%/13.01%, EPS 为 0.65/0.73,BVPS 为 6.05/6.25, PE 为 8.44/7.47, PB 为 0.90/0.88,维持买入评级, 6个月目标价 7.5元。

事件8月 30日, 无锡银行发布 2019年半年度报告。其中,营业收入同比增长 4.69%,归母净利润同比增长 11.33%。 简评 一、 净利润增速保持双位数增长, ROE 回升至近 2年高点2019年上半年营业收入 16.56亿元,同比增长 4.69%;归母净利润 6.44亿元,同比增长 11.33%。从单季度来看, 2Q 营收同比增长 4.29%,增速较上季度下滑 10.19个百分点; 2Q 净利润同比增长 9.21%,增速较上季度上升 0.46个百分点。在营收结构上,利息净收入同比减少-2.86%,非利息净收入同比增加 98.43%。 加权年化 ROE 达 11.78%,较去年同期上浮 0.82个百分点。 EPS 为 0.35元/股,较去年同期增加 0.04元。 BVPS 为 5.61元/股,较去年同期增加 0.40元。 二、 净息差较年初下滑 15bp 使利息净收入下滑2019年上半年利息净收入 14.22亿元,同比减少 2.86%;占总营收的 85.88%,较去年同期下降 6.67个百分点。 上半年净息差为 2.01%,较年初下滑 15bp,较去年同期下滑18bp。 主要因为上半年市场利率下行,无锡银行市场化利率的资产占比远高于市场化利率的负债占比, 因此收益率下降的同时成本率并没有下降, 导致净息差滑落。 其中,生息资产平均收益率同比下滑 14bp,债券投资平均收益率下滑 55bp 而贷款收益率上升 4bp。付息负债综合成本率较去年同期上升 5bp,主要因为客户存款平均成本率上升了 8bp, 虽然已发行债务证券成本大幅降低了 108bp 但占比较低不足以对冲存款成本上升带来的负面影响。 三、 非息收入同比大增,投资收益增加是主要来源2019年上半年非息收入 2.34亿元,同比增加 98.43%;其中手续费及佣金净收入 0.58亿元,同比增加 13.05%; 占总营收的 3.49%,较去年同期上升 0.26个百分点。 上半年投资收益 1.93亿,同比增加 484.52%; 主要因为会记准则更变。 四、 显性隐性不良全面向好,拨备覆盖率大幅增加上半年贷款总额 799亿,较年初增长 9.23%,不良贷款余额 9.15亿,较年初减少 0.22亿,不良率为 1.11%,较年初下滑 13bp,在农商行中仅高于常熟银行。 关注类贷款余额 4.27亿元,占比达 0.52%,较年初下降 35个 BP, 占比较年初下降 29个 BP。 逾期 90天以上贷款达 6.87亿元,较年初下降 11.12%;逾期 90天以上贷款与不良贷款的比例为 75.07%,较年初下降 7.41个百分点。在不良认定标准更加严格的情况下,无锡银行不良贷款余额和不良率实现双降,资产质量全面向好。 上半年拨备覆盖率 286.11%,较年初增加 51.35个百分点,跃居同业第 2, 上半年拨贷比 3.18%,较年初增加 0.26个百分点。 拨备覆盖率大幅增加,抵御未来风险能力显著提升。 五、零售贷款显著增长,大幅向消费贷倾斜资产端, 2019年中个人贷款余额 120.48亿,较年初增加 14.57%。在贷款总额中占比 14.62%,较年初上升0.66个百分点。在结构上看, 住房按揭贷款、 消费贷、个人经营贷和信用卡占零售贷款比分别为 65.9%、 23.35%、7.49%和 3.26%,占比较年初分别变动-3.27%、 11.36%、 -7.10%和-1.00%。 负债端, 2019年中个人存款余额为 498.53亿元, 同比增幅 10.08%, 成本率由 2.49%上升至 2.66%。 六、各项资本充足度因规模扩张下滑2019年上半年末核心一级、一级和资本充足度分别为 9.72%、 9.72%和 15.74%,较年初分别变动-72bp、 -72bp和-107bp,下滑主要因为上半年资产规模显著扩张的情况下缺乏外部资本补充;风险加权资产 1127.01亿,较年初增加 8.66%,略低于贷款增速。 七、投资建议从 2019年上半年业绩来看,无锡银行信贷规模继续高速扩张,上半年同比贷款余额增速达到 3年来的高点。 同时,在规模高速扩张的同时, 显性和隐性不良全面向好, 不良率加关注类贷款占比合计低至 1.63%,在全部上市行中仅高于宁波银行,风险管控能力十分突出;在经济下行周期内,良好的资产质量是稳定业绩的绝佳压舱石。此外,上半年拨备覆盖率大幅增加了 51.35个百分点,抵御未来风险能力显著提升,未来计提压力较轻。 无锡银行经营风格一直稳健,以对公业务为主,零售业务中以低不良的住房贷款为核心,整体资产质量控制好。其主要问题在于净息差相较于同业较低,我们预计下半年无锡银行贷款投放将继续向零售贷款,尤其是零售贷款中收益率较高的消费贷倾斜,有利于提升整体净息差和盈利水平,零售贷款的提升也有利于减少资本金的消耗,缓解资本充足率压力。 我们预测 19/20年营业收入同比增长 7.14%/11.77%,净利润同比增长 11.32%/13.01%, EPS 为 0.65/0.73,BVPS 为 6.05/6.25, PE 为 8.04/7.12, PB 为 0.86/0.83,维持买入评级, 6个月目标价 7元。

一、营收增速有所下滑,利润增速保持高增长 2019年上半年营业收入31.21亿元,同比增长13.63%;归母净利润8.54亿元,同比增长20.16%。从单季度来看,2Q营收同比增长8.66%,增速较上季度下滑6.95个百分点;2Q净利润同比增长19.29%,增速较上季度上升2.38个百分点。在营收结构上,利息净收入同比增加14.76%,非利息净收入同比增加6.82%。 加权年化ROE达12.06%,较去年同期下滑0.48个百分点,我们认为主要原因是可转债转股后权益倍数下滑。EPS为0.35元,较去年同期增加0.03元。BVPS为5.72元,较去年同期增加0.77元。 二、净息差继续提升,保持上市行首位 2019年上半年利息净收入27.05亿元,同比增加14.76%;占总营收的86.67%,较去年同期上升0.85个百分点。上半年净息差为3.03%,较年初上浮3bp,较去年同期上浮16bp。 其中,生息资产平均收益率同比提高2bp,债券投资平均收益率上升14bp而贷款收益率下降10bp。付息负债综合成本率较去年同期降低9bp,主要因为已发行债务证券大幅降低了53bp,而客户存款平均成本率上升了20bp,主要因为个人定期存款占比占比增加4.08个百分点,成本率上升20bp所致。 三、非息收入同比增长6.82%,投资收益增加是主要来源 2019年上半年手续费及佣金净收入1.89亿元,同比减少17.47%;占营收的比重为6.06%,同比下降了2.19个百分点。其中代理业务手续费1.54亿元,同比减少11.15%,主要因为行业受监管资管新规等政策影响,结算业务手续费8.02%,同比增加1.54%。上半年投资收益2.74亿元,同比大增163.58%,主要因为会计准则变更导致部分利息收入被计入投资收益。 四、不良率保持低水位,潜在不良持续改善 上半年末,贷款总额突破1000亿,达1035.34亿,较年初增长11.57%;不良贷款率为0.96%,与一季度末持平,较年初下降3bp,不良率依然维持较低水平。 关注类贷款占比环比下降35个BP。中期末,关注类贷款余额17.77亿元,占比达1.72%,较年初下降35个BP,较一季度末下降23个BP。 逾期90天以上贷款占比较年初下降2个BP。中期末,逾期90天以上贷款达5.81亿元,较年初下降4.86%;占比达0.56%,较年初下降了10个BP;逾期90天以上贷款与不良贷款的比例为58.49%,较年初小幅上升8.29个百分点。 拨备覆盖率继续上升。中期末,拨备覆盖率为453.53%,较年初上升8.51个百分点;拨贷比为4.35%,较年初下降0.03个百分点。总体看,公司拨备覆盖率和拨贷比处于同业最前列,抵补风险能力强。 五、零售贷款稳定增长,投放继续向个人经营性贷款倾斜 上半年零售业务营收13.61亿,其中利息净收入12.62亿元,同比增加19.08%。 资产端,2019年中个人贷款余额514.90亿,较年初增加8.76%。在贷款总额中占比49.73%,较年初下降1.29个百分点。在结构上看,个人经营性贷款、个人消费贷款、住房按揭贷款、和信用卡占零售贷款比分别为65.98%、17.49%、13.03%和3.50%,占比较年初分别变动1.71%、-2.00%、0.98%和-0.69%。 负债端,2019年中个人存款余额为745.41亿元,占总存款比例由年初的55%上升到57.44%,其中个人定期存款占存款总额比例由41.76%提升到44.45%,成本率由3.25%上升到3.45%。 六、核心一级和一级资本充足度因可转债转股大增170bp 上半年末核心一级资本充足度、一级资本充足度、和资本充足度分别为12.19%、12.23%和14.95%,其中核心一级和一级资本充足度因可转债基本全部转股后大增170bp,而资本充足度减少17bp,各项资本充足度跃居行业前列。常熟银行零售业务占比高,资本金消耗较低,同时对公贷款中占大多数的小微公司贷风险权重较一般公司贷款也更低,因此常熟银行在上半年完成可转债转股后资本金充足,可以支撑未来几年的发展扩张。 七、金融科技赋能小微业务 上半年,上线“小微金融+”小程序,实现移动云签,微贷线上审批占比提升至20%。同时,票据贴现接入手机银行,推出“常票融易贴2.0”,实现秒贴到账。依托科技创新实验室,上线汇聚实时查询、分布式影像处理等重点科技项目40个,同比增长21%。 八、投资建议 从2019年上半年业绩来看,常熟银行净利润规模依然保持高速增长,而19Q2增速再次提升。同时净息差也继续提升,达3.03%,较年初上浮3bp。不良率在已经较低的基础上依旧保持下降趋势,充分体现了常熟银行在小微贷款业务方面积累的丰富经验和在风险管控方面的突出优势。零售贷款结构继续优化,向优势业务个人经营性贷款倾向。 我们认为常熟银行的估值虽然高于其他农商行但是相对于招商、宁波等零售优势银行估值仍被低估。其在小微贷款业务上的多年经营经验和能力积累带来的零售贷款业务的高收益和高占比,尤其是经营贷业务上独树一帜,在保持上市行最高的零售贷款回报率的同时持续降低已经很低的不良率,凸显其经营和风控能力,应该给予更多溢价。目前金融供给侧改革的持续推进带来了更多的针对中小银行的定向优惠政策,常熟银行作为和小微贷优势银行将享受到更多监管支持。同时,常熟银行作为银行板块中的小银行,享受小市值溢价和整体板块估值提升带来的溢价。 市场上存在常熟银行的小微贷业务是否具有护城河的疑问。我们认为常熟银行的小微贷模式具有强大的护城河,其他银行很难进行模仿。主要原因有四:其一是先入为主的先发优势。其他中小银行在没有较高的小微贷款规模的前提下,面临发展小微贷模式较高额固定成本的壁垒,利润会被较大的摊薄。而常熟银行经过10年小微贷的运营,已经发展出成熟的商业模式和后台支持,后续增加小微贷投放的边际成本低,收益率较高。其二是同业竞争小。个人经营性贷款属于金融服务中的小众业务品种,大行很难看得上平均只有万元左右的贷款,其三是发展路径优势。线上和线下缺一不可:线下做规模,线上做风控。其四是可复制的优势。常熟银行09年开始做客户下沉,而且逐步将非标化的信贷业务转变为标准化信贷业务,然后在展开复制,从而构建起业务特色。 我们预测19/20年营业收入同比增长14.56%/15.70%,净利润同比增长20.89%/21.61%,EPS为0.66/0.80,BVPS为6.11/6.86,PE为12.02/9.91,PB为1.29/1.15,维持买入评级,6个月目标价维持12元,对应2.0倍PB。持续重点推荐。

1、营收、归母净利润继续增长 2019年上半年营业收入17.44亿元,同比增长14.78%;归母净利润5.80亿元,同比增长14.79%。从单季度来看,2Q营收同比增长5.94%,增速较上季度下滑19.24个百分点;2Q净利润同比增长16.20%,增速较上季度上升5.15个百分点。在营收结构上,利息净收入同比增加13.26%,非利息净收入同比增加22.89%。 加权年化ROE达11.12%,较去年同期下降0.58个百分点。EPS为0.33元/股,较去年同期增加0.01元。BVPS为6.03元/股,较去年同期增加0.01元。 2、NIM较年初下降12bp 2019年上半年利息净收入14.49亿元,同比增长13.26%;占总营收的83.08%,占比同比下降1.33个百分点。上半年NIM达2.52%,较2018年末下降12bp,较去年同期下降17bp。主要原因是计息负债成本率上升。 付息负债综合成本率较去年同期上升26bp,主要因为客户存款因公司和个人定期存款占比双双增加上升了26bp,而同业存拆入成本率也上升了157bp。生息资产综合收益率较去年同期下降11bp,投资证券平均收益率下降了174bp,但贷款收益率逆势上升32bp。 3、中收大幅增长 2019年上半年手续费及佣金净收入0.48亿元,同比增加44.02%;其中,支付结算与代理手续费达0.38亿元,同比增加147.14%。上半年投资净收益2.78亿元,同比增幅39.88%。 4、不良率保持稳定,拨备覆盖率继续提升 2019年上半年末贷款总额629.33亿元,较年初增长5.97%;不良贷款余额为7.91亿元,较年初增长0.10亿元;不良贷款率1.26%,比年初下降0.05个百分点;关注类贷款余额27.74亿元,占比4.41%,较年初减少0.26个百分点。 逾期90天以上贷款余额5.10亿元,较年初减少0.35亿元,占总贷款比0.81%,较年初下降11bp。逾期90天以上贷款占不良贷款的比例为64.48%,比上年末下降5.30个百分点,不良认定标准有所放松,但仍保持在监管要求标准的100%之内。 拨备覆盖率继续上升。不良贷款拨备覆盖率267.02%,较上年末提升18.84个百分点;贷款拨备率3.36%,较上年末上升0.10个百分点。 5、零售贷款占比继续提升,贷款向经营和消费贷倾斜 资产端,2019年上半年末个人贷款余额119.26亿元,较年初增加10.54%。占比达到19.54%,较年初上涨0.76个百分点。在结构上看,个人经营性及消费贷款、住房按揭贷款和信用卡占总贷款比分别为10.12%、9.14%和0.28%,占比较年初分别变动1.19%、-0.47%和0.03%。 负债端,2019年上半年个人存款余额为347.65亿元,占总存款比例由年初的39.11%上升到39.70%,其中个人定期存款余额258.35亿元,占存款总额比例由27.50%提升到29.50%;个人活期存款余额89.30亿元,占存款总额比例由11.61%下降到10.20%。 6、核心一级资本充足度大幅提升 上半年末核心一级资本充足度、一级资本充足度、和资本充足度分别为12.43%、12.43%和14.98%,较年初分别变动1.44%、1.44%和9bp,主要受可转债转股影响,苏农银行18年发行的25亿可转债在19年2月11开始转股,截至上半年末25亿的可转债规模已有12.11亿已转股。风险加权资产合计845.72亿,较年初增加4.47%,低于贷款增速,主要因为贷款投放向零售业务倾斜,贷款加权比重降低。 7、投资建议 从2019年半年报基本面来看,苏农银行有以下亮点: 其一、净利润增速保持高增长。2Q单季净利润同比增长16.20%,增速较上季度上升5.15个百分点。 其二、显性隐性不良实现“双降”,不良贷款率1.26%,比年初下降0.05个百分点;关注类贷款余额27.74亿元,占比4.41%,较年初减少0.26个百分点。 其三、核心一级资本充足率大幅提高,资本实力进一步增强。19Q1核心一级资本充足度较年初大增1.44个百分点至12.43%。预期全部转股后将再度提升核心一级资本充足度1.53%至13.96%,足以满足未来几年资本金需求。 其四、展业区域拓展到苏州城区。3月,吴江银行更名为苏农银行,其展业的范围在拓展,从吴江市区拓展到苏州城区,其已经获准在苏州地区设立了近18家营业网点,已正式开业。初期业务集中在理财、存款等负 债端的业务,未来逐步拓展到资产端业务,业务重点在零售业务上。未来其在苏州城区、郊区的网点数量有望继续增加,而且核心一级资本金也相对充足,便利未来开设新的网点。 苏农银行最大的优势在于其负债端成本率在农商行中最低,同时资产质量改善非常明显,未来成长空间较同业更大。其将零售业务作为主攻方向和未来利润增长点,发展战略清晰,业务发展迅速。更名后获得更大成长空间,充足的资本金也对扩张速度做支撑。当地客户基础优质,在负债端的优势也将慢慢显现在资产端,看好未来零售业务的发展。我们预计公司2019年、2020年归母净利润分别增长14.16%、15.40%,EPS分别为0.51、0.59,对应PB为0.97、0.90,对应的PE为10.10、8.75。维持“买入”评级,六个月目标价7.5元。

事件8月 24日,南京银行发布 2019年半年度报告。其中,营业收入同比增长 23.29%,归母净利润同比增长 15.07%。 简评 一、归母净利增速保持稳定,盈利能力小幅下降上半年,公司实现营业收入 166.39亿元,同比增长 23.29%; 实现归母净利润 68.79亿元,同比增长 15.07%。营业收入和归母净利均保持相对较高增速。单季度来看,二季度实现营业收入79.48亿元,同比增长 16.95%,增速慢于一季度 12.78个百分点; 实现归母净利润 35.59亿元,同比增长 15.08%,增速与一季度基本持平。 盈利能力小幅下降。上半年加权平均 ROE 为 9.61%,年化后为 19.22%,较去年同期下降 0.40个百分点。 EPS 为 0.81元/股,较去年同期高 15.71%; BVPS 为 8.46元/股,较年初高 5.62%。 二、 利息净收入同比增长 5.35%,不及预期,规模扩张较慢是主要原因上半年实现利息净收入 111.53亿元, 同比增长 5.35%, 占营收的比重达 67.03%,同比下降 11.41个百分点。 其中,利息收入同比增长 7.19%,利息支出同比增长 8.45%。 上半年,净息差为 1.94%,较去年同期上升 5个 BP,与一季度数据相比下降了 2个 BP。其中,生息资产综合收益率为 4.85%,较去年整年上升了 15个 BP,付息负债综合成本率为 2.78%,较去年整年下降了 8个 BP。 上半年利息净收入同比增速不及预期,从量价关系来看,价格( NIM)并不是主要原因,更主要的原因在于规模扩张速度较慢。上半年生息资产平均余额为 1.15万亿元,较去年末仅增长1.01%,较去年同期仅增长 2.80%。 三、 非息收入同比增长 88.60%,投资收益增加是主要来源上半年实现非息收入 54.87亿元, 同比增加 25.78亿元, 增长 88.60%, 占营收的比重达 32.97%,同比上升 11.41个百分点。 其中增长主要来自于其他非息收入。 上半年中间业务净收入 21.68亿元,同比增长 14.49%,占营收的比重达 13.03%,同比下降了 1.00个百分点。 手续费及佣金收入同比增加 2.47亿元,其中增长最多的是代理及咨询业务,同比增加 1.83亿元,增幅 17.71%; 增速最快的是银行卡业务,增幅 35.62%,增加 0.22亿元;此外,债券承销和贷款及担保业务也分别同比增长5.76%和 14.37%。而资产托管业务、结算业务和其他业务仍为负增长,合计减少 0.25亿元。 其他非息收入合计 33.18亿元,同比增加 23.03亿元,增幅 226.89%。主要来自会计准则变化使得投资收益的大幅增加所致。 四、潜在不良持续改善,但拨备充足性有所下降不良率连续 4个季度持平。 中期末, 不良贷款余额 46.09亿元,较年初增长 7.89%; 不良贷款率为 0.89%,与年初和一季度末持平。 关注类贷款占比环比下降 13个 BP。中期末,关注类贷款余额 70.79亿元,较年初增长 3.73%;占比达 1.31%,较年初下降 11个 BP,较一季度末下降 13个 BP。 逾期 90天以上贷款占比较年初下降 2个 BP。中期末,逾期 90天以上贷款达 44.10亿元,较年初增长 9.85%; 占比达 0.82%,较年初下降了 2个 BP;逾期 90天以上贷款与不良贷款的比例为 95.68%,较年初小幅上升 1.70个百分点。 拨备充足性有所下降。中期末, 拨备覆盖率为 415.50%,较年初下降 47.18个百分点;拨贷比为 3.72%,较年初下降 0.30个百分点。 总体看,公司拨备覆盖率和拨贷比仍处于同业前列,抵补风险能力依然较强。 五、 零售战略转型缓解资本充足压力中期末,公司核心一级资本充足率为 8.87%,较年初上升了 0.36个百分点,较一季度末上升 0.35个百分点; 一级资本充足率为 10.04%,较年初上升了 0.30个百分点,较一季度末上升 0.34个百分点;资本充足率为 13.11%,较年初上升了 0.12个百分点,较一季度末上升 0.33个百分点。 我们认为,公司资本充足率的提升主要来自于其零售战略转型效果的取得。 2016年下半年,公司大零售战略板块开局, 2017年在总行层面形成了零售金融部、网络金融部、渠道与客户服务部、消费金融中心“三部一中心”的零售板块协同联动, 2018年公司围绕零售板块“三部一中心”架构调整,通过厘清部门职责,优化协作机制,提升了零售业务管理效能。 2019年,公司持续深化大零售战略转型,以客户为中心,完善服务体系,加强数据赋能。 截至中期末,公司零售存款余额 1713.39亿元,较年初增长 299.13亿元,增幅 21.15%,在各项存款中占比19.82%,较年初增长 1.47个百分点;零售贷款余额 1525.11亿元,较年初增长 231.38亿元,增幅 17.88%,在各项贷款中占比 28.29%, 较年初增长 1.36个百分点。 六、投资建议与同业相比,我们认为南京银行具有以下核心优势:其一、资产质量处于同业前列,不良率连续 4个季度稳定在 0.89%,且潜在不良指标均在持续改善。其二、拨备计提充足,为盈利稳定提供有力保障;其三、高股 前 19年 PB 估值仅 0.80倍,处于历史低位,也低于同业平均水平,但公司 ROE 反而要高于同业。 我们认为约束南京银行估值的核心因素在于核心一级资本金的压力,而 2019年这一约束有望缓解,估值需要提升。主要原因: 其一、随着公司零售战略的持续推进,零售占比还将继续提高,零售对集团业绩的贡献也还有较大的提升空间,同时也将缓解负债端成本压力,提高 NIM 水平。因此需要给予相应的零售溢价; 其二、零售业务的持续推进将缓解公司核心一级资本补充压力,资产规模增长有望提速。二季度末公司核心一级资本充足率和资本充足率的环比大幅上升就是很好的佐证。 其三、新推出的定向增发方案虽有波折,但募集规模并未超额下调。最快将在 19年年底完成,提升核心一级资本充足率 1.38个百分点,能够满足未来 3年的资产扩张需求。 我们预计公司 19/20年营业收入同比增长 20%/23%,净利润同比增长 16%/17%, EPS 为 1.52/1.78, BVPS 为9.93/10.82,对应的 PE 为 5.33/4.60,对应的 PB 为 0.81/0.75。给予“买入评级”,六个月目标价 12元。

1、营收、归母净利润同比双双大幅增长 2019年上半年营业收入251.51亿元,同比增长27.35%;归母净利润107.14亿元,同比增长14.32%。从单季度来看,2Q营收同比增长14.54%,增速较上季度下滑27.62个百分点;2Q归母净利润同比增长14.49%,增速较上季度上升0.36个百分点。在营收结构上,利息净收入同比增加11.98%,非利息净收入同比增加55.42%。 年化加权ROE达14.62%,较去年同期上升0.4个百分点。EPS为0.75元/股,较去年同期增加0.09元。BVPS为10.37元/股,较去年同期增加0.42元。 2、NIM较年初增长53bp 2019年上半年利息净收入142.94亿元,同比增长11.98%;占总营收的56.83%,占比同比下降7.8个百分点,主要因为实行了新金融工具准则。上半年NIM达2.29%,较2018年末增长53bp,较去年同期增长16bp。主要原因是在各项贷款平均收益率显著提高的同时计息负债平均付息率明显降低。 其中,生息资产平均收益率同比提高11bp,贷款贡献最大,平均收益率上升30bp,而债券投资平均收益率下滑30bp。付息负债综合成本率较去年同期降低20bp,主要因为已发行债务证券和同业存放拆入成本率分别下降了131bp和53bp,而客户存款平均成本率上升了20bp,主要因为公司和个人定期存款占比均增加所致,其中公司定期存款占比增速迅猛,同比上涨3.97个百分点。 3、手续费及佣金收入、投资收益均上扬 19年上半年手续费及佣金净收入34.04亿元,同比增加9.08%,主要是由于信用卡分期和代理业务等手续费收入增长;受会计准则变更影响,上半年投资净收益59.27亿元,同比增幅32.13%。 4、不良率保持稳定,拨备覆盖率继续提升 2019年上半年末贷款总额9254.91亿元,较年初增长8.79%;不良贷款余额为109.12亿元,较年初增长12.00亿元;不良贷款率1.18%,较上年末上升4bp;关注类贷款余额172.13亿元,占比1.86%,与年初基本持平。 逾期90天以上贷款余额100.86亿元,较年初上涨24.10亿元,占总贷款比1.09%,较年初上升19bp。逾期90天以上贷款占不良贷款的比例为67.55%,比上年末上升14.06个百分点。 拨备覆盖率继续上升。不良贷款拨备覆盖率334.14%,较上年末提升1.19个百分点;贷款拨备率3.94%,较上年末上升0.14个百分点。 5、零售业务表现良好 上半年零售业务利息净收入53.95亿元,同比大增67.11%,税前利润24.15亿元,同比上涨30.97%。 资产端,2019年中个人贷款余额2,905.12亿,较年初增加4.95%。在贷款总额中占比31.39%,较年初下降1.15个百分点。在结构上看,住房按揭贷款、个人消费贷款、个人经营性贷款和信用卡占总贷款比分别为8.67%、17.66%、1.61%和3.45%,占比较年初分别变动0.12%、-0.85%、-0.23%和-0.19%。 负债端,2019年中个人存款余额为2,548.88亿元,占总存款比例由年初的22.09%下降到21.97%,其中个人定期存款余额1863.85亿元,占存款总额比例由15.96%提升到16.07%;个人活期存款余额685.03亿元,占存款总额比例由6.13%下降到5.90%。 6、各项资本充足率指标略有下降 上半年末核心一级资本充足度、一级资本充足度、和资本充足度分别为9.53%、10.84%和12.53%,较年初分别变动-30bp、-38bp和-47bp。风险加权资产合计1.52万亿,较年初增加5.76%。 7、投资建议 2019年半年报经营业绩显示:营收增速最近4个季度保持高速增长,净利润增速较去年同期加速;NIM和零售端收益率继续提升;资产质量和拨备计提力度保持稳定,继续位于同业前列;随着上海银行在零售端持续转型,战略布局和目标客户十分清晰,强劲业绩将带来净息差的回升、利息净收入的大幅增长和ROE的持续改善,有利于提升整体估值。 同时,上海银行在7月6日发布了股价稳定计划,大股东在未来6个月内将完成股价稳定计划,给上海银行股价带来有力的底部价格支撑。其中,联和投资、上港集团、桑坦德银行本次拟增持的金额分别不少于9872万元、5413万元和4798万元。目前3家已增持了3032万元、2707万元和2400万元,总共还剩11944万元。 我们预测19/20年营业收入同比增长27.71%/22.77%,净利润同比增长14.61%/13.23%,EPS为1.89/2.15元,PE为4.73/4.18,PB为0.52/0.45,维持买入评级,6个月目标价维持12元。

事件8月 24日,南京银行发布 2019年半年度报告。其中,营业收入同比增长 23.29%,归母净利润同比增长 15.07%。 简评 一、归母净利增速保持稳定,盈利能力小幅下降上半年,公司实现营业收入 166.39亿元,同比增长 23.29%; 实现归母净利润 68.79亿元,同比增长 15.07%。营业收入和归母净利均保持相对较高增速。单季度来看,二季度实现营业收入79.48亿元,同比增长 16.95%,增速慢于一季度 12.78个百分点; 实现归母净利润 35.59亿元,同比增长 15.08%,增速与一季度基本持平。 盈利能力小幅下降。上半年加权平均 ROE 为 9.61%,年化后为 19.22%,较去年同期下降 0.40个百分点。 EPS 为 0.81元/股,较去年同期高 15.71%; BVPS 为 8.46元/股,较年初高 5.62%。 二、 利息净收入同比增长 5.35%,不及预期,规模扩张较慢是主要原因上半年实现利息净收入 111.53亿元, 同比增长 5.35%, 占营收的比重达 67.03%,同比下降 11.41个百分点。 其中,利息收入同比增长 7.19%,利息支出同比增长 8.45%。 上半年,净息差为 1.94%,较去年同期上升 5个 BP,与一季度数据相比下降了 2个 BP。其中,生息资产综合收益率为 4.85%,较去年整年上升了 15个 BP,付息负债综合成本率为 2.78%,较去年整年下降了 8个 BP。 上半年利息净收入同比增速不及预期,从量价关系来看,价格( NIM)并不是主要原因,更主要的原因在于规模扩张速度较慢。上半年生息资产平均余额为 1.15万亿元,较去年末仅增长1.01%,较去年同期仅增长 2.80%。 三、 非息收入同比增长 88.60%,投资收益增加是主要来源上半年实现非息收入 54.87亿元, 同比增加 25.78亿元, 增长 88.60%, 占营收的比重达 32.97%,同比上升 11.41个百分点。 其中增长主要来自于其他非息收入。 上半年中间业务净收入 21.68亿元,同比增长 14.49%,占营收的比重达 13.03%,同比下降了 1.00个百分点。 手续费及佣金收入同比增加 2.47亿元,其中增长最多的是代理及咨询业务,同比增加 1.83亿元,增幅 17.71%; 增速最快的是银行卡业务,增幅 35.62%,增加 0.22亿元;此外,债券承销和贷款及担保业务也分别同比增长5.76%和 14.37%。而资产托管业务、结算业务和其他业务仍为负增长,合计减少 0.25亿元。 其他非息收入合计 33.18亿元,同比增加 23.03亿元,增幅 226.89%。主要来自会计准则变化使得投资收益的大幅增加所致。 四、潜在不良持续改善,但拨备充足性有所下降不良率连续 4个季度持平。 中期末, 不良贷款余额 46.09亿元,较年初增长 7.89%; 不良贷款率为 0.89%,与年初和一季度末持平。 关注类贷款占比环比下降 13个 BP。中期末,关注类贷款余额 70.79亿元,较年初增长 3.73%;占比达 1.31%,较年初下降 11个 BP,较一季度末下降 13个 BP。 逾期 90天以上贷款占比较年初下降 2个 BP。中期末,逾期 90天以上贷款达 44.10亿元,较年初增长 9.85%; 占比达 0.82%,较年初下降了 2个 BP;逾期 90天以上贷款与不良贷款的比例为 95.68%,较年初小幅上升 1.70个百分点。 拨备充足性有所下降。中期末, 拨备覆盖率为 415.50%,较年初下降 47.18个百分点;拨贷比为 3.72%,较年初下降 0.30个百分点。 总体看,公司拨备覆盖率和拨贷比仍处于同业前列,抵补风险能力依然较强。 五、 零售战略转型缓解资本充足压力中期末,公司核心一级资本充足率为 8.87%,较年初上升了 0.36个百分点,较一季度末上升 0.35个百分点; 一级资本充足率为 10.04%,较年初上升了 0.30个百分点,较一季度末上升 0.34个百分点;资本充足率为 13.11%,较年初上升了 0.12个百分点,较一季度末上升 0.33个百分点。 我们认为,公司资本充足率的提升主要来自于其零售战略转型效果的取得。 2016年下半年,公司大零售战略板块开局, 2017年在总行层面形成了零售金融部、网络金融部、渠道与客户服务部、消费金融中心“三部一中心”的零售板块协同联动, 2018年公司围绕零售板块“三部一中心”架构调整,通过厘清部门职责,优化协作机制,提升了零售业务管理效能。 2019年,公司持续深化大零售战略转型,以客户为中心,完善服务体系,加强数据赋能。 截至中期末,公司零售存款余额 1713.39亿元,较年初增长 299.13亿元,增幅 21.15%,在各项存款中占比19.82%,较年初增长 1.47个百分点;零售贷款余额 1525.11亿元,较年初增长 231.38亿元,增幅 17.88%,在各项贷款中占比 28.29%, 较年初增长 1.36个百分点。 六、投资建议与同业相比,我们认为南京银行具有以下核心优势:其一、资产质量处于同业前列,不良率连续 4个季度稳定在 0.89%,且潜在不良指标均在持续改善。其二、拨备计提充足,为盈利稳定提供有力保障;其三、高股 息率与高分红率;其四、资产综合收益率高,且仍有提升空间;其五、估值处理历史低位,性价比高。公司目前 19年 PB 估值仅 0.80倍,处于历史低位,也低于同业平均水平,但公司 ROE 反而要高于同业。 我们认为约束南京银行估值的核心因素在于核心一级资本金的压力,而 2019年这一约束有望缓解,估值需要提升。主要原因: 其一、随着公司零售战略的持续推进,零售占比还将继续提高,零售对集团业绩的贡献也还有较大的提升空间,同时也将缓解负债端成本压力,提高 NIM 水平。因此需要给予相应的零售溢价; 其二、零售业务的持续推进将缓解公司核心一级资本补充压力,资产规模增长有望提速。二季度末公司核心一级资本充足率和资本充足率的环比大幅上升就是很好的佐证。 其三、新推出的定向增发方案虽有波折,但募集规模并未超额下调。最快将在 19年年底完成,提升核心一级资本充足率 1.38个百分点,能够满足未来 3年的资产扩张需求。 我们预计公司 19/20年营业收入同比增长 20%/23%,净利润同比增长 16%/17%, EPS 为 1.52/1.78, BVPS 为9.93/10.82,对应的 PE 为 5.33/4.60,对应的 PB 为 0.81/0.75。给予“买入评级”,六个月目标价 12元。

事件8月 23日,招商银行发布 2019年半年报,营收同比增长 9.64%,归母净利润同比增长 13.35%。 简评 1、归母净利润增速加快,盈利能力小幅下降上半年,公司总共实现营业收入 1383.01亿元,较去年同期增长 9.64%;实现归母净利润 506.12亿元,同比增长 13.35%。 从二季度单季来看,实现营业收入 695.62亿元,同比增长 7.27%,增速较一季度放慢了 4.88个百分点;实现归母净利润 253.72亿元,同比增长 14.90%,增速快于一季度 3.58个百分点。 盈利能力同比小幅下降。上半年公司归属于普通股股东平均ROE 为 19.47%,较去年同期下降 0.14个百分点,但一季度该项ROE 只有 19.45%,较去年同期低 0.52个百分点,从而二季度单季来看公司盈利能力仍要高于一季度;上半年实现 EPS 2.01元/股,较去年同期高 13.56%;半年度末 BVPS 为 21.17元/股,较年初增长 5.48%。 2、净利息收入同比增长 13.50%,净息差较去年全年高 13个 BP。 上半年,净利息收入合计 874.07亿元,同比增长 13.50%,占营收的比重达 63.20%,较去年同期高 2.15个百分点。净利息收入的同比高增长主要来自于利息收入增速要快于利息支出,具体来看: 首先,利息收入达 1445.17亿元,同比增长 10.17%,主要是生息资产规模增长,资产结构持续优化,以及风险定价水平有所提升带动生息资产收益率提升。贷款和垫款利息收入是利息收入的最大组成部分,占比达 75.47%,上半年这部分资产平均规模同比增长 10.99%,但收益率同比增加 23个 BP 至 5.31%;债券投资利息收入同比增长 0.61%,平均收益率 3.69%,受市场利率下降影响,同比下降 11个基点;同业投资利息收入同比下降 17.42%,平均收益率 2.63%,同比下降 44个基点,主要是公司持续优化资产结构,在市场利率下降阶段,降低了同业资产配置力度。 其次,利息支出达 571.10亿元,同比增长 5.44%,主要是因 为计息负债规模增长,存款竞争加剧推升存款成本率。存款的利息支出同比增长 14.99%,占全部支出的 59.73%,这其中既有规模增长的影响,又有存款竞争加剧带来价的影响,但由于公司活期存款占比较高(平均余额达58.92%),从而整体存款成本仅同比增加 10个 BP 至 1.53%,继续保持较优水平;同业负债利息支出同比减少22.18%,主要是因为自营存款保持平稳增长,负债结构进一步优化,且市场利率有所下降,同业负债量价均有所下降;应付债券利息支出同比增加 23.69%,主要来自债券规模增长所致,平均余额同比增加 43.90%,但成本率反而同比下降 60个 BP。 整体来看,公司净息差水平仍呈上升趋势。上半年净息差为 2.70%,较去年同期增加 0.16个百分点,较去年全年高 0.13个百分点。从单季环比来看,二季度单季净息差为 2.69%,环比下降 3个 BP。主要原因在于企业信贷需求偏弱,对公贷款收益率下滑,以及存款竞争加剧,自营存款成本有所上升 3、 中收净收入同比增长 5.23%,主要来自银行卡、代理业务及结清算业务,托管业务仍在减少上半年,实现非息收入合计 508.94亿元,同比增长 3.58%,占营收的比重达 36.80%,较去年同期低 2.15个百分点。其中,中间业务净收入 389.71亿元,较去年同比增长 4.01%;其他非息收入 119.23亿元,同比增长 2.21%。 手续费及佣金收入合计 425.12亿元,较去年同期增加 21.14亿元,增幅 5.23%。其中占比最高的为托管及其他受托业务( 28.88%),佣金达 36.01亿元,但这部分较去年同期仍减少 8.84%;其次为银行卡手续费、代理服务手续费及结清算手续费,分别占 22.71%、19.21%和 15.46%,较去年同期均分别增加 5.23%、22.67%和 18.80%,这三块是中间业务收入增长的主要来源。 其他非息收入同比增加了 2.58亿元,其中投资收益同比增加 9.84亿元,增幅 14.09%,主要由于票据和债券交易价差收入增加;公允价值变动净收益同比减少 10.68亿元,主要由于票据非标投资、债券和衍生品等估值减少;其他业务收入同比增加 5.75亿元,增幅 27.83%,主要由于租赁业务收入增长。 从业务分部看, 零售业务非息收入是增长的主要来源。 零售金融业务非利息净收入 261.61亿元,同比增长7.07%,占全部非利息净收入的 51.40%; 批发金融业务非利息净收入 181.00亿元,同比减少 7.05%,占 35.57%; 其他业务非利息净收入 66.33亿元,同比增长 26.87%,占 13.03%。 4、 二季度不良贷款和潜在不良均实现较快的下降,拨备充足率大幅提高不良贷款实现“双降”,主要发生在二季度。 半年末,不良贷款余额达 532.21亿元,较年初下降 0.72个百分点,较一季度末下降了 4.36%;不良贷款率为 1.23%,较年初下降了 0.13个百分点,较一季度继续下降 0.12个百分点。 关注类同样实现“双降”, 占比较年初下降 21个 BP。 半年末,关注类贷款余额达 563.11亿元,较年初下降5.09%;关注类贷款占比达 1.30%,较年初下降了 21个 BP。 逾期 90天以上贷款占比较年初下降 9个 BP。逾期贷款 672.34亿元,较年初上升 8.44%,占贷款总额的 1.56%,较年初下降 2个 BP;逾期 90天以上贷款 427.75亿元,较年初上升 1.19%,占比 0.99%,较年初下降 9个 BP; 剪刀差为 80.37%,较年初上升了 1.51个百分点。 不良贷款拨备覆盖率为 394.12%,较年初提高了 35.94个百分点,较一季度末上升了 30.95个百分点;贷款拨备率为 4.85%,较年初下降了 0.03个百分点,较一季度末下降了 0.05个百分点。 拨备覆盖率的提高主要发生 在二季度,从而拨备覆盖率与拨贷比之间的变化差异主要是由于二季度在贷款总规模保持相对平稳增长的情况下,不良贷款实现了较大幅度的下降。 从业务结构来看,不良贷款和不良率的下降主要来自对公领域。 半年末,对公贷款中,不良贷款余额 366.13亿,较年初下降 3.03%,不良率为 2.00%,较年初下降 13个 BP,并且对公贷款各类产品不良额、不良率均实现双降。 而个人贷款中,不良贷款余额 166.08亿元,较年初增加 4.80%,不良率为 0.74%,较年初下降 5个 BP。 其中,除信用卡贷款不良率较年初上升 19个 BP 至 1.30%, 不良额较年初增加 32.92%以外,其他各类零售产品也均实现了不良的双降。 5、 零售优势进一步凸显,数字化获客初见成效零售业务的业务贡献在上半年实现了较快的增长。 2019年上半年,零售业务营业收入达 582.63亿元,同比增长 19.77%;税前利润达 388.20亿元,同比增长 20.97%。而对公业务营收和税前利润增速分别为-3.10%和-3.40%。 从而零售业务的营收贡献达 54.48%,较去年全年提高了 3.85个百分点;税前利润贡献达 59.84%,较上一年提高了 5.13个百分点,这两项贡献提升的幅度均比较明显, 2018年整年两项提升的幅度才只有 1.56和 1.32个百分点。 零售贷款占比继续上升。 2019年上半年,零售贷款规模达 2.24万亿元,同比增长 1.43%,而对公贷款只有同比增长 3.38%。其中增长最快的零售产品为个人住房按揭贷款和信用卡贷款,分别达 11.50%和 13.41%。零售贷款占总贷款的比重达 51.79%,较年初提高了 0.70个百分点。 零售客户基础持续增长,数字化获客初见成效。 上半年末,公司零售客户数 1.34亿户,较年初增长 7.12%,其中金葵花及以上客户 255.94万户,较年初增长 8.33%;管理客户资产规模 7.26万亿元,较年初增长 6.71%,其中金葵花及以上客户资产 5.89万亿元,较年初增长 6.90%,占全部 AUM 的 81.12%。 以“北极星”指标 MAU为指引,零售数字化获客取得新的突破。截至上半年末,招商银行 APP 累计用户数达 9275.80万户,借记卡数字化获客占比提升至 25.78%;掌上生活 App 累计用户数达 8083.94万户,信用卡数字化获客占比提升至 62.65% 6、 受股利分配和次级债赎回影响,资本充足水平较年初有小幅下降半年末,在高级法下,公司核心一级资本充足率、一级资本充足率和资本充足率分别较年初下降了 0.36、0.43和 0.59个百分点至 11.42%、 12.19%和 15.09%;在权重法下,公司核心一级资本充足率、一级资本充足率和资本充足率分别较年初下降了 0.35、 0.42和 0.60个百分点至 11.04%、 11.83%和 14.92%。 一方面是公司在二季度宣布派发 2018年度现金红利约 237.07亿元,按该金额计提应付股利,对应减少未分配利润,进而减少核心一级资本净额;另一方面 4月份赎回二级资本债 113亿元,进一步拉低了总资本净额。 如剔除上述两方面因素,两种方法下各级资本充足率均较上年末有所上升,权重法下,核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别上升 0.42、 0.38和 0.33个百分点;高级法下,核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别上升 0.24、 0.18和 0.27个百分点。 7、 投资建议整体看资产端改善显著,而收益端差强人意, MAU 表现低于预期。( 1)正如预期,资产端不良双降,且关注类贷款占比继续下降。不良率下降主要来自对公不良率的大幅下降,而对公不良率主要来自贸易融资不良率大幅下降近 50个 bp。在中报业绩快报公布时,我们就预计不良率下降主要来自对公,但是超预期的这个下降主要来自贸易融资不良率的降低,由于客户结构和客户质量较好,我们预计贸易融资的不良会继续降低,但是 降幅会有所收窄。另外,信用卡不良率如预期从 1.10%提高到 1.30%,这是行业性的,不足为怪。( 2)收益端,2季度单季 NIM 环比降低到 2.69%,主要是贷款端收益率环比下降,同时由于存款增长缓慢,负债端成本率基本上持平所致。( 3) MAU 表现低于预期。 2018年 MAU 下半年回升近 20%,但是 2019年上半年增长只有 5.8%,从 8100万提高到 8500万,我们认为主要是同业竞争在加剧,所有银行都在向零售转型,都在加大 APP 的推广和使用,试图将客户从他行迁移到招行,难度在增加。上半年,招行;零售客户数达到达到 1.38亿户,相对 2018年年末 1.25亿户而言,同比增长 10%。全年达到 20%概率高。这同我们预计一致。 下半年,招行资产端、收益端和 MAU 的判断。( 1)不良率持平或者环比小幅下降。下半年,零售不良率改善幅度会相对有限,对公不良率继续维持大幅下降概率较低,从而下半年招行不良率要么持平,要么环比小幅下降,出现大幅环比降低概率小。( 2) NIM 环比降。下半年随着 LPR 的实施,政策在引导社会平均融资成本率下降和推进贷款利率并轨,同时打通货币政策传导机制,短端利率下降将逐步传传导到长端,贷款利率将继续下降。另外,招行同业负债占比不高,存款增速放缓,负债端优势不限制。从而下半年 NIM 预计将继续环比下降,但是降幅较同业要小,主要是零售贷款占比高达 53%,贷款利率回落相对小,预计下半年 NIM 环比下降2-3个 bp。( 3)下半年招行表示也将在客户转化上加大投入力度,从而实现 MAU 的增长。我们认为:同商家合作给客户优惠是一种途径,更多的是为客户提供更有竞争力的金融产品,这才是增加客户导流的有效途径。我们在深度报告《估值溢价提升的动因与趋势》预测其零售客户数未来每年增长 20%。如果按照 20%的客户增速来看, 2021年年底,其零售客户数将达 2.4亿户,客户数翻番。从而我们继续维持溢价提持续回升判断。 中长期看,招行的估值溢价将持续回升。( 1)估值溢价来源之一是活期存款占比高,而且同行业差在持续回升。活期高,贡献低息负债,导致付息负债成本率低,带来高 NIM,高业绩增长和高 ROE,贡献高估值溢价。 存款增速放缓,但是零售客户数增长,未来活期占比将回升。未来 MAU 战略的推进,将继续贡献零售客户,以上逻辑依然成立。( 2)估值溢价来源之二不良率下降,且同行业差距扩大,较高的资产质量带来高的估值。上半年不良率继续下降,而且环比在下降 12个 bp,预计下半年依然会环比小幅下降,同时随着金融科技的发展,其对长尾客户的风控水平领先同业,也将对溢价有贡献。( 3)从而我们认为:目前的估值溢价可维持,未来将随着金融科技的应用,估值溢价将继续提高。 我们预计公司 19\20年营业收入同比增长 13%/15%,归母净利润同比增速 16%/17%,EPS 分别为 3.70元/4.33元, BVPS 为 23.64元/26.23元,对应的 PE 为 9.78/8.37,对应的 PB 为 1.53/1.38。维持“买入”评级,六个月目标价 43元,对应 1.8倍的 PB。

一、招商银行估值溢价的四个阶段 招行的零售业务一直领先于同行业,2004年开始一次转型开启零售引领之路,2010年开始二次转型,明确轻型银行战略。但是招商银行的估值溢价是在2015年下半年开始真正出现的。 第一个阶段是2015年上半年之前,招商银行估值与其他上市银行的平均估值接近。如2015年6月末估值溢价率只有6.69%,并且此前一度低于0%。第二个阶段是从2015年下半年至2017年一季度,招商银行的估值溢价率逐渐提高。这段时间招行溢价率扩大的主要原因来自于央行数次降息并大规模释放流动性,导致银行业普遍净息差收窄。而招商银行拥有较多的零售贷款,使得其息差稳定性更强。第三个阶段是从2017年二季度至2018年初,这段时间招商银行估值溢价率大幅提高至70%左右。金融去杠杆背景下,招商银行在零售业务和金融科技方面的竞争优势开始显现。第四个阶段是2018年至今,国内外政治经济形式错综复杂,国外中美贸易战爆发,国内经济下行压力加大,但招行的估值溢价率仍以较快的速度上升。截至2019年6月底,招商银行的估值溢价率已经达到94.33%。 二、估值溢价持续提高的原因分析 招商银行长期领先且不断扩大的ROE水平为其赢得了投资者的认可,也成为其估值溢价的基石。从2015年至2018年,招商银行相对于可比同业的ROE差距从1.06BP上升至3.15BP,平均每年增长0.70BP,表明招商银行与同行业相比,具备更强的高盈利能力。 招行的估值溢价持续提高主要来自两个维度。其一、活期存款占比高且同行业的差距持续回升。较高的活期存款占比带来较低的综合负债成本率,从而导致高的NIM,从而带来高净利润增速和高ROE,带来较高的估值溢价。而且随着活期占比同行业的差距持续扩大,从而综合成本率其较行业的差值也在持续扩大,助推估值溢价的提升。当然零售贷款占比高,资产端优势显著,带来较高的资产收益率,对NIM也有贡献,但是同行业的差值不太显著,但是估值溢价却持续回升,从而资产端优势不是招行估值溢价持续提高的核心来源。 其二、资产质量优于同业且同行业的差距持续扩大。招行不良率和行业均值的差持续扩大,这同零售溢价持续回升保持一致。资产端优势领先,估值可以持续回升。逻辑是:不良率持续下降,同行业差不断扩大,需要计提的拨备减少,确保业绩高增长,从而带动ROE回升,带来较高溢价。 如果把招行估值溢价分为零售溢价和资产质量溢价两个部分,其中活期占比高是零售溢价最为核心的原因,而资产质量溢价主要来自资产质量好于行业均值带来的溢价,而这个也同零售贷款占比高有关,因为零售贷款不良率低,其也来自零售端优势的持续增强。 零售业务优势不仅仅体现在负债端,较高的活期占比和较低的综合负债成本率,同时也体现在资产端,较低的不良率。从而无论是零售溢价或者是资产质量溢价最终都是来自零售业务优势。而这种行业领先优势的持续增强是估值溢价持续提高最为核心的原因。从而我们得出结论:零售业务行业领先优势趋强是其估值溢价持续提高的核心原因。 三、金融科技发展如何增强招商银行的零售业务优势?提升零售溢价 招行发展金融科技的初衷是为了巩固其在零售业务的优势。零售业务是最容易被金融科技颠覆的业务,金融科技公司的出现提高了客户对于服务的期望值,招行通过对标金融科技公司的零售业务金融科技,并提出“移动优先”战略,持续推进两个APP的升级换代;同时从2018年4季度开始推进MAU考核,引入大量互联网和科技人才,并在大数据、云计算、区块链等技术上投入了大量研发资源。 金融科技对于招商银行的原有零售业务优势主要有两点增强: 其一、引流原有零售客户向线上转移,将持卡人变成App用户。手机APP 作为导流的渠道,未来零售客户数将出现稳步增长。随着中国进入无卡时代,手机端APP逐步将代替银行卡成为银行业务的新入口,招商银行的零售客户将从“质”和“量”两个方面迎来突破:一、借力MAU考核激励,零售客户数量会出现几何级数增长,二、金融科技实力强大后,客户画像更加完善,为客户推送产品和服务更加精准,单位客户的贡献度提升。金融科技对招商银行收入端的贡献将逐步显现。 其二、对于长尾客户的风控水平提高。招商银行不良率的快速降低,得益于招商银行在大数据和金融科技方面的技术优势。针对长尾客户,传统的风控模型时是无效的,从而必须要有新的模型和数据来实现更好的风险管控。随着招行开放场景的扩大,场景金融业务的发展,其积累客户数据和信息更加全面和准确,纬度更长,从而在风险管控上的有效性更高。比如:招行在零售长尾客户上,已经积累了10年的数据;在对公的长尾客户上,也已经积累了3年左右的数据;同时招商银行在2017年引入大数据和金融科技技术,开发优化风险评级、预警模型,搭建IFRS9下的预期损失模式拨备模型,打造全链条风险管理,持续优化和改良风控模型。招行的数据积累将极大程度提高其风控管理能力和预警水平,改善其资产质量。而且行业内的领先优势将持续提高,绝对领跑行业,自然在估值端会有显著的体现。 四、未来零售溢价提高预测--对标富国银行 敏感性分析结果显示,招商银行ROE具备进一步上升空间。综合考虑金融科技未来发展的前景,其活期存款占比上升(5%/8%/10%)和不良率下降(5BP/10bp/15BP)的共同影响,招商银行ROE上升的最小值和最大值分别为1%和3%。招商银行零售业务具有明显的先发优势,基础底子深厚,同时在金融科技上明显加大投入力度,也取得了非常明显的成绩,将进一步巩固其零售优势,从而估值溢价率可以达到100%以上后继续回升。 借鉴富国银行发展历史,招行的零售估值依然低,有望回升到2倍以上。从历史上国外银行发展的经验来看,我们目前所处的利率并轨时期类似于2000年前的美国。美国银行业在完成利率市场化且度过储贷危机之后,迎来了2000年到2007年稳定较高ROE的阶段,由于银行估值与其ROE水平显著正相关,而这两个阶段中美银行业的ROE水平相似,均处于15%左右。因此,基于相似的发展阶段,可以用富国银行在2001~2007年对标招商银行目前的估值现状。2001年~2007年,富国银行的PB维持在2.5倍以上,而目前招商银行的PB估值震荡徘徊在1倍~2倍之间。从而,我们认为现阶段招商银行的估值依然是较低,未来仍有较大提升空间。 五、投资建议 招行金融科技上的优势突出,而且,本年开始,金融科技发展将改善其核心业务指标,从而继续巩固其零售业务优势,提高其估值溢价。主要的路径是:其一、活期存款占比将持续回升;因为随着进入无卡时代,手机APP代替银行卡,同时借力MAU考核激励,零售客户数量会出现几何级数增长。目前1.25亿零售客户,预计未来达到2亿左右都不是问题;手机APP用户终将成为招行客户,将贡献活期存款,提高活期存款占比;其二、对长尾客户的风险管控能力提升,不良率继续改善。金融科技实力增强后,客户画像更加完善,招行对长尾零售客户,积累了近10年的数据,风控模型更加有效,对长尾客户的风险管控能力提升,且高于行业均值,不良率将继续改善。 我们认为随着金融科技的发展,将强化零售端优势,同行业均值差将继续扩大,估值溢价可超100%。我们预计公司19\20年营业收入同比增长13%/15%,归母净利润同比增速16%/17%,EPS分别为3.70元/4.33元,BVPS为23.64元/26.23元,对应的PE为9.6/8.2,对应的PB为1.5/1.35。维持“买入”评级,六个月目标价43元,对应1.8倍的PB。 六、风险提示 公司未来可能面临2大方面风险,一是宏观经济下行叠加中美贸易摩擦的不确定新引起新发放贷款的资产质量出现问题,二是经济增长不及预期下,央行若进行降息可能导致行业净息差进一步收窄。

一、业绩增速创新高,盈利能力提升 上半年,平安银行总共实现营业收入678.29亿元,同比增长18.50%,增速创近年来新高;实现归母净利润154.03亿元,同比增长15.19%,增速同样创近年来新高,且略高于我们的预期(14.78%)。 从单季度来看,二季度实现营收353.53亿元,同比增长21.01%,较一季度高5.13个百分点;实现归母净利润79.57亿元,同比增长17.41%,较一季度高4.51个百分点。公司二季度营收和净利增速均高于一季度,有别于其他银行二季度营收增速放缓的现象,成绩取得不易,主要来自于其净息差的持续改善。 盈利能力持续提升。上半年年化加权平均ROE为12.63%,较去年同期高0.27个百分点;EPS为0.85元/股,较去年同期高16.4%;二季度末BVPS为13.78元/股,较年初高7.5%。 二、NIM逐季改善超预期,零售稳定资产收益,对公缓解负债压力 上半年,公司实现利息净收入436.39亿元,同比增长16.6%;其中利息收入同比增长6.2%,主要来自贷款业务和拆放同业;而利息支出反而是同比负增长2.5%,主要来自应付债券和同业负债成本率的下降。 上半年年化NIM为2.62%,较去年同期和去年全年分别高36和27个BP,较一季度继续上升9个BP。其中,生息资产综合收益率同比提高28个BP至5.23%,主要是贷款收益率提高了68个BP,其他资产收益率均为下降;付息负债综合成本率同比下降20个BP至2.69%,除了存款成本率上升14个BP以外,其他负债来源成本率均有所下降。 从单季度定价趋势来看,二季度NIM为2.71%,较一季度高18个BP;生息资产综合收益率较一季度高8个BP,贷款和债权投资收益率分别高13和2个BP;付息负债综合成本率较一季度继续下降11个BP,各类负债成本均在下降,特别是存款成本环比下降了6个BP。 在资产重定价影响下,上半年平安银行净息差仍然逐季改善,超市场预期,但符合我们此前的判断:公司拥有较多零售贷款有助于稳定资产端收益率,而做精对公将有望改善负债端压力。表现在:一方面,上半年零售贷款和对公贷款的收益率分别同比上升了33和45个BP,但单季来看,二季度零售收益率要高于一季度38个BP,但对公贷款收益率要低于一季度27个BP。另外一方面,上半年对公存款成本率要同比下降13个BP,但零售存款同比上升9个BP,从单季度来看,二季度对公存款成本率低于一季度9个BP,但零售存款仍要高于一季度2个BP。 三、非息收入同比增长22.1%,贡献加大。 上半年实现非息收入241.90亿元,同比增长22.1%,占总营收的35.7%,同比上升了1.1个百分点。其中,手续费及佣金净收入达183.91亿元,同比增长2.5%,但占比较去年同期下降4.2个百分点至27.1%;而其他非利息净收入达57.99亿元,同比增长210.8%。 手续费及佣金收入方面,主要来自于银行卡业务收入的持续增加,上半年达148.68亿元,同比增加11.02亿元,增幅8.0%。同时,代理及委托业务、结算业务也分别同比增加了9.68和3.01亿元,增幅46.90%和23.00%;而资产托管业务和咨询顾问业务仍同比下降17.3%和35.2%。 其他非息收入方面,主要受交易性金融资产的投资收益增加的影响,投资收益项达49.38亿元,同比增加37.51亿元,增幅316%。 四、资产质量全面改善,拨备充足性明显提高 不良率环比下降5个BP。二季度末,不良贷款余额349.25亿元,较年初小幅上升0.1%,基本维持稳定,但不良率为1.68%,较年初下降了7个BP,较一季度末继续下降5个BP。 关注类贷款占比环比下降10个BP。二季度末,关注类贷款515.76亿元,较年初下降5.5%,占比为2.48%,较年初下降了25个BP,较一季度末继续下降10个BP。 公司逾期90天以上贷款余额和占比持续下降。二季度末,公司逾期90天以上贷款余额327.79亿元,较年初减少3.46%;逾期90天以上贷款占比为1.58%,较年初下降0.12个百分点;不良贷款偏离度为94%,较年初下降3个百分点。 拨备充足性明显提高。二季度末,拨备覆盖率为182.52%,较年初上升27.29个百分点,较一季度继续上升11.94个百分点;拨贷比为3.06%,较年初和一季度末分别上升0.35和0.12个百分点。 五、零售转型2.0效果巩固,各项指标改善显著 2019年公司零售转型进入2.0阶段,第一次完整提出了零售业务“3+2+1”经营策略,即发力基础零售、私行财富与消费金融“3大业务模块”,提升风险控制与成本管理“2大核心能力”,推动以AI为核心的“1大平台”持续赋能,实现业绩突破式成长,全力打造“中国最卓越、全球领先的智能化零售银行”。从效果来看,成效十分显著,表现在: 其一、零售业务对集团的业绩贡献在巩固并继续提高。上半年,零售金融业务的营收和净利润贡献分别达到56.9%和70.2%,较去年同期提高5.7和2.3个百分点,较去年全年提高3.9和1.2个百分点。 其二、零售贷款占比提升,收益率上升但不良下降。二季度末,零售贷款达1.22万亿元,占总贷款的58.8%,占比较年初和一季度末分别提高了1.1和0.8个百分点。从收益来看,上半年零售贷款的平均收益率为7.74%, 较去年同期上升33个BP,较一季度上升19个BP。同时,在零售共债风险加大的形式下,零售贷款不良率保持相对稳定,二季度末零售不良率为1.09%,较年初仅上升2个BP,较一季度末下降了1个BP。其中,新一贷、汽融贷款、按揭贷款、信用卡分别较年初上升13、8、6和5个BP至1.13%、0.62%、0.15%和1.37%,而抵质押类贷款和小额消费贷款不良率下降34个BP至1.63%。 其三、零售客户基础不断夯实。二季度末,公司管理零售客户AUM达1.76万亿元,较年初增长23.9%,个人存款余额5407.79亿元,较年初增长17.2%;零售客户数达9019.42万户,较年初增长7.5%;口袋银行APP注册客户数7431.93万户,较年初增长19.4%,月活客户2835.13万户,较年初增长9.5%。 六、对公做精做强持续推进,效果初步显现 近两年,在公司进行零售转型的过程中,压降了较多的对公贷款。那么从2019年开始,公司通过管理组织架构调整,开始重点发力“对公做精”战略。为此,也同样提出了对公业务经经营的“3+2+1”战略,即做强行业银行、交易银行与综合金融“3大支柱”,聚焦战略客群与小微客群“2大客群”,坚守资产质量“1条生命线”,做强对公生态,丰富业务场景,提供综合金融解决方案,为零售输送更多优质资产。 在资产端,公司总贷款较年初增长4.2%,其中企业贷款较年初增1.60%,开始恢复正增长,但目前主要增长来源于票据贴现,增长49.3%,一般企业贷款仍有小幅下降,降幅达0.9%,预计在公司补足核心一级之后,一般企业贷款增长也有望实现由负转正。 在负债端,二季度末,公司企业存款余额为1.80万亿元,较年初增长8.1%,其中企业活期存款余额5878.99亿元,较上年末增长10.2%,企业存款活期率有所提高,主要是通过支付结算和交易银行等产品来推动存款结构持续优化。 在中收端,上半年实现了对公业务非息收入的持续增长。其中增长最快的是跨境金融服务收入,同比增长15倍;代理保险业务收入,同比增长7倍;国内证开证及福费廷手续费收入,同比增长12倍。 七、持续推进AI赋能,成本收入比下降 平安银行将“科技引领”作为全行首要发展战略方针。科技投入方面,在去年较科技投入增长82%的高增长基础上,2019年上半年继续加大投入,IT资本性支出及费用合计同比增长36.9%。 在科技引领战略下,公司通过AI赋能管理和业务,来提升产出和效率,并加大创新投入保持持续增长动能,推动投入产出持续优化。从总体效果来看,上半年成本收入比为29.46%,较去年同期下降20个BP,较去年全年下降86个BP。具体来看: 在运营成本方面,通过全方位精细化管理及流程改造,缩短作业流程和管理链条,进一步精简作业类和管理行政类支出,降低零售运营成本,如实现短信支出下降10%、集中作业件均成本下降7%等,推动整体运营成本逐步下降。 在固定成本方面,通过网点标准化、智能化、轻型化转型,降低单网点成本,上半年营业网点减租1.8万平方米,网点综合效益持续提升;以上举措共减少运营及固定成本开支2.1亿元。 在产能效率方面,通过实施AI战略,为业务和管理赋能,零售人力产能得到进一步提升,人均营收同比增长14%。在零售转型、保持业务快速增长的同时,零售成本收入比近两年持续优化。 八、资本充足性持续提高,本年可转债有望强制转股 二季度末,公司核心一级资本充足率、一级资本充足率和资本充足率分别为8.89%、9.71%和12.62%,较年初分别上升0.35、0.32和1.12个百分点,较一季度末继续上升0.14、0.12和1.12个百分点。 公司资本充足性的持续提高主要来自两个方面: 其一是建立了以经济增加值(EVA)和经济资本回报率(RAROC)为核心的综合绩效考核机制,通过调配业务、向低风险业务引导(主要是零售业务转型),加大税务核销力度,加大抵债资产处置力度、减少无效资本占用,提升资本水平; 其二是积极拓展了外源性的资本补充渠道。1月25日公司成功发行了260亿的可转债,已经在7月25日开始转股,强制转股价13.96元,预计3Q会完成强制转股,将提高核心一级资本充足率,对公贷款投放将在下半年持续回升。此外,4月25日,公司也发行了300亿的二级资本债券。 九、投资建议 上半年,平安银行取得了非常靓丽的业绩。表现在:其一、业绩增持逐季上升,净利润增速超预期;其二、NIM环比持续改善;其三、质量改善各项指标改善,逾期90天以上贷款占比将继续下降,存量风险降低;其四、零售业务资产端,零售贷款占比仍在上升,业绩贡献继续加大,综合收益率环比上升的同时保持了不良率的相对稳定;其五、零售业务负债端,零售存款增速加快,零售AUM持续提高将夯实负债基础;其六、对公做精做强战略效果初步显现,对公贷款开始实现正增长,对公存款也在缓解整体负债压力。 目前公司2019年PB估值仅0.84倍,处于低估状态。此前市场担忧其零售不良率、负债成本等问题,从上半年业绩来看,这些担忧将明显缓解。我们认为,本年公司资产端潜在风险的显性化会持续,零售端也将继续改善,从而估值修复要求更高。 我们预计公司19/20年营业收入将分别同比增长20%/22%,净利润分别同比增长15%/16%,EPS分别为1.66/1.92元,BVPS分别为16.05/17.78元,对应的PE分别为8.18/7.05倍,对应PB分别为0.84/0.76倍。6个月目标价19元,维持“买入”评级。

一、扎根西北第一城,经济腾飞助发展 西安市GDP增速高,第三产业发达,为西安银行的战略转型和业务创新提供广阔的发展空间和动能。同时依托政府背景,西安银行成为陕西省地区政务代理合作银行,带来大量业务机会和沉淀资金,截至2018年上半年末,西安银行存款、贷款规模在西安地区的市场份额分别位列第3和第5。 二、净息差和增幅均位居同业前列 西安银行2018年净息差达2.23%,在城商行中第3,增幅22bp,仅次于上海银行。西安银行净息差居前列的原因有2点: 其一、2018年西安银行计息负债成本率为2.49%,在同业中仅高于宁波、成都和长沙银行。较高的存款占比和较低的存款成本率是西安银行负债端成本优势的主要原因。 其二、西安银行日均计息负债与日均生息资产的比例仅为90.40%,位于城商行最低值。表明其同业最优的生息资产投放效率和周转效率,拉高净息差。 三、资产质量同业居前,未来不良压力较轻 西安银行不良率自2015年起波动较小,虽然整体呈波动上升趋势但增长幅度轻微。趋势上在2016年达到1.27%的高点后连续两年小幅下滑;19Q1不良率为1.23%,在同业中仅高于南京银行、宁波银行和上海银行。 从不良贷款认定严格程度来看,西安银行不良认定标准日益趋严。从2015年开始逾期贷款占比、逾期90天以上贷款占比和剪刀差均显著下降。 四、核心一级远超同业,支撑未来发展空间 西安银行于2019年IPO募集资金20.8亿元,为西安银行本身就充足的核心一级资本充足度夯实优势。2019年1季度末,核心一级资本充足度、一级资本充足度和资本充足度分别为13.15%、13.16%和15.48%,其中核心一级资本充足度与一级资本充足度位于同业首位,资本充足度仅次于青岛银行。 五、零售贷款占比较低、同比幅度巨大 西安银行过去作为政府业务代理行,以对公为主,零售基础比较薄弱。17年开始推动五年“战略规划”,重点推进零售业务转型,以房产按揭贷款为基础,以消费贷为增长动能,18年末,个人贷款余额346.12亿元,增幅77.75%。 六、不良集中两行业、多数行业不良极低 近几年来西安银行不断调整贷款结构,将对公贷款向发展前景好、资产质量高的水利、环境和公共设施管理业和租赁和商务服务业等行业倾斜,同时压缩资产质量问题高发的批发和零售业以及制造业贷款占比,整体对公贷款结构持续优化。 西安银行按行业不良率出现两极分化状态,制造业与批发和零售业贷款不良率远远高出其他行业。制造业作为传统上来说不良率较高的行业,在2016年不良爆发后资产质量一直较差,没有缓解趋势;批发和零售业不良余额占总对公不良余额比例在2015年约68%,随后不良余额缓慢下滑,但整体来看该行业资产质量依然不容乐观。其他行业不良率均不超过1%,远低于同业平均水平。 预计未来西安银行随着贷款规模的不断增长和问题贷款的逐渐处置,制造业不良率将稳步下降,加上多数行业贷款资产质量优质、贷款结构不断优化、西安和榆林地区经济好转,未来整体对公贷款质量将稳步提升。 七、投资建议 我们认为西安银行拥有强大的股东背景,政府背景带来大量业务机会和沉淀资金,又依托外资背景,引入先进的风险管理架构、人员制度体系和信贷客户评级系统。作为长期对公为主、稳健发展的银行,公司贷款质量好,负债端成本低,给稳健的业绩增长提供有力支持。同时通过和阿里巴巴深度合作,显著提升金融科技实力,并借助支付宝的“借呗”产品迅速在零售端华丽转型,收益率高不良率低的消费贷迅速拉高零售贷款占比和零售收益率,且显著降低了资本金的消耗。未来随着西安市户籍人口大幅增加、经济蓬勃发展,带来资产负债两端极大的成长空间,西安银行低不良、高增长、资本金充足的优势将更加明显。 我们预计公司19/20年营收增速分别为24.25%/20.63%,归母净利润增速分别为13.87%/14.76%;BVPS为5.34元/5.77元;对应的PE为11.11/9.70,PB为1.26/1.16。我们给予“增持”评级,6个月目标价8.6元。

与同业相比,我们认为南京银行具有以下核心优势:其一、资产质量处于同业前列,不良率连续4个季度稳定在0.89%,且潜在不良指标均在持续改善。其二、拨备计提充足,为盈利稳定提供有力保障;其三、高股息率与高分红率;其四、资产综合收益率高,且仍有提升空间;其五、估值处理历史低位,性价比高。公司目前19年PB估值仅0.80倍,处于历史低位,也低于同业平均水平,但公司ROE反而要高于同业。 我们认为约束南京银行估值的核心因素在于核心一级资本金的压力,而2019年这一约束有望缓解,估值需要提升。主要原因: 其一、随着公司零售战略的持续推进,零售占比还将继续提高,零售对集团业绩的贡献也还有较大的提升空间,同时也将缓解负债端成本压力,提高NIM水平。因此需要给予相应的零售溢价; 其二、零售业务的持续推进将缓解公司核心一级资本补充压力,资产规模增长有望提速。二季度末公司核心一级资本充足率和资本充足率的环比大幅上升就是很好的佐证。 其三、新推出的定向增发方案虽有波折,但募集规模并未超额下调。最快将在19年年底完成,提升核心一级资本充足率1.38个百分点,能够满足未来3年的资产扩张需求。 我们预计公司19/20年营业收入同比增长20%/23%,净利润同比增长16%/17%,EPS为1.52/1.78,BVPS为9.93/10.82,对应的PE为5.33/4.60,对应的PB为0.81/0.75。给予“买入评级”,六个月目标价12元。

事件 7月 25日, 上海银行发布 2019年度半年度业绩快报,其中营收同比增长 27.35%,归母净利润同比增长 14.32%。 简评 1、 整体营收和利润保持高增速, 二季度单季增速有所下滑 上半年, 上海银行营业收入 251.51亿元,较上年同期增长27.35%; 归母净利润 107.14亿元,较上年同期增长 14.32%。 从二季度单季来看,实现营收 121.36亿元,较上年同期增长 14.55%,增速慢于一季度 27.61个百分点;实现归母净利润增速 56.95亿元,较上年同期增长 14.50%,增速慢于一季度 0.37个百分点。 盈利能力同比上升。上半年年化后的加权平均 ROE 为14.62%,较上年同期上升 0.40个百分点; EPS 为 0.75元/股,较上年同期上升 13.64%; BVPS 为 10.37元/股,较年初增加 4.22%。 2、 二季度规模加速扩张, 存贷款规模占比均提升 上半年加大了贷款的投放。 二季度末,公司总资产达 2.16万亿, 较年初增长 6.75%; 其中贷款总额达 0.93万亿, 较年初增长 8.79%,快于总资产增速, 占总资产比 42.75%,较年初提高 0.80个百分点。 存款占比提升,降低负债成本。 二季度末,总负债达 2.00万亿,其中存款总额 1.14万亿, 较年初增长 9.82%,存款占总负债的比重较年初上升了 1.46个百分点至 57.33%。 规模加速扩张。 从资产负债增长节奏来看, 资产端二季度环比增长 5.01%, 为两年来最快环比增速,环比增速较一季度提升3.34个百分点。 上半年在规模加速扩张的情况下,上海银行加大收益较高的贷款的投放和占比,有助于提升整体收益率,而负债端成本较低的存款占比上升 1.46个百分点,降低整体成本率,我们预计上半年 NIM 将环比上升。 3、 不良率较年初上升但环比下降,拨备覆盖率继续提升 整体资产质量基本保持稳定。 上半年末不良率为 1.18%,较年初上升 4bp,较一季度末环比下降 1bp。 拨备覆盖率继续提升。上半年末拨备覆盖率 334.14%,较年初提高 1.19个百分点; 拨贷比 3.94%,较年初提高 0.14个百分点。 4、 2.01亿元股价稳定方案持续进行, 第四大股东额外增持 18.92亿元 7月 6日,上海银行公布股价维稳方案, 持股 5%以上的 3家股东在触发日后应以不低于触发日前最近一个年度自上海银行获得现金分红总额的 15%增持股票,合计金额不低于 2.01亿;根据除权除息后每股净资产 9.6元/股,目前 8.88元/股的股价尚有 8.11%的预期提升空间。 7月 17日,上海银行第四大股东 TCL集团获批将持股比例由 4.99%提升至不高于 6.5%,持股提升比例 1.5%,增持约 2.13亿股,按当前 8.88元/股的股价,增持金额约 18.92亿。 5、 投资建议 从 2019年上半年业绩来看, 整体营收与利润保持高增速,存贷款规模占比双双上升,预计继续提升 NIM,资产质量基本保持稳定, 继续位于同业前列, 拨备覆盖率继续提升。 随着上海银行在零售端持续转型,战略布局和目标客户十分清晰, 强劲业绩将带来净息差的回升、利息净收入的大幅增长和 ROE 的持续改善,有利于提升整体估值。 同时, 在股价稳定方案和 TCL 集团额外增持的双重刺激下,给上海银行股价带来有力的底部价格支撑和可观的提升空间。 我们预测 19/20年营业收入同比增长 18.71%/19.87%,净利润同比增长 20.76%/21.35%,EPS 为 2.00/2.42元,BVPS 为 15.41/18.39元, PE 为 4.44/3.66, PB 为 0.57/0.49,维持买入评级, 6个月目标价 12元。