调研要点: 公司定位的问题:上海贝岭定位于芯片设计企业,制造类业务由于转型需要及2012年火灾因素已经基本剥离。鉴于公司的芯片设计业务集中于混合集成电路领域,该领域企业典型业态是IDM模式,原因在于混合集成电路对特色制造工艺的依赖程度相当高,国外厂商如TI、国内企业如士兰微均采取这样的构架。坐落于上海的贝岭周边拥有较为丰富的制造资源,公司持有华虹宏力和先进半导体两家晶圆代工厂的股权并拥有良好的合作关系,一定程度上可以弥补缺憾。根据混合集成电路领域的行业规律,我们认为上海贝岭的主营业务和业态均有可能发生一定变化,可能对现有业务进行升级。 公司主营业务问题:贝岭现有业务中,约45%的营业收入来源于集成电路贸易,毛利率仅3.22%,很显然这块业务对业绩会有明显的拖累,也与公司芯片设计型企业的定位不符,预计未来最先剥离的业务将是该项。在芯片业务中,智能电表芯片(计量和PLC)业务占据了较大的比重,根据前期我们对智能电表领域的研究成果,智能电表的出货量高峰期已经过去,并且相关芯片的集中度极其高(特别是PLC芯片领域),支撑公司高速发展的动力可能会不足;公司的电源管理和驱动类芯片业务均是市场竞争激烈的领域,同时无晶圆的策略与IDM厂商的竞争并无明显优势。综合来看公司现有业务与年报中所描述的尚处于中低端领域的状况相符,毛利率显著低于同类企业。我们认为上海贝岭产品线向高端演进所依赖的方式除自身研发而外还极有可能通过外部并购或内部的资产整合来完成。 同业竞争的问题:公司在前几年的资本运作中,遵循的原则之一就是消除同业竞争,这也是公司剥离RFID业务的原因之一。从现有局面看,同业竞争的局面并未完全清除,如公司的平板显示驱动电路业务与晶门科技就存在着一定的竞争关系,放到整个中国电子信息集团层面,华大和上海华虹设计等公司仍旧存在着业务重叠的局面。我们注意到华大剥离国民技术的股权而非电子信息集团内部资源接盘的现实表明在集团内部消除同业竞争的行动并未停止。中国电子信息产业集团的五大业务板块中,其他业务板块均不同程度实现了实质性的整合,做为集团优先发展的集成电路板块未来的整合预期是重中之重。 AH股估值差异的问题:集成电路企业在A股和港股市场上存在较大的估值差异是一个客观存在的事实,这一点公司也较为认可。按照4月11日的收盘水平,业务及规模相近的企业中,A股企业同方国芯、士兰微市值为123亿、71.47亿;港股上市企业中国电子27亿(港币)、晶门科技8.74亿(港币)。我们认为巨大的估值差异将导致港股资产的再融资能力削弱,特别是受半导体硅周期左右的估值逻辑和集成电路设计制造环节重资本投入的双重压力下,适当将港股资产转化成A股资产从中国电子信息集团层面会是有利而无害的策略。 中国电子信息集团的整合预期:中国电子信息集团五大业务板块的构架已经清晰,在国资集团如大唐科技和清华控股等频频于集成电路板块动作的当下,做为优先发展的主业板块集成电路的整合我们认为只是时间问题,特别是在其他业务板块已经基本梳理整合完毕的时点下,集成电路板块的动作将随之而来,深度和广度可能会超预期。中国电子直控的A股集成电路的上市企业仅上海贝岭一家,但该项重组尚存在重大不确定性。 买入评级:我们并不打算测算上海贝岭的业绩,原因在于我们认为未来一年其业务构架可能出现较大的变化。现有业务中低端的现状很显然不符合中国电子信息集团优先发展集成电路产业的思路,集团内外部优质资产均有可能是整合的标的。从中国电子集团已有的动作来看,“缩减控制层级和打造平台企业”是两个主要的形式,上海贝岭基本符合条件,予以买入评级。 风险提示:整合时间和形态具有不确定性;市场和估值波动存在风险。

NFC移动支付商业环境逐渐成熟。随着银联与中移动TSM平台的正式商用,以NFC移动支付为核心的一卡多用商业模式构架完毕。由于NFC移动支付具备共享国内银行卡IC化带来的使用环境成熟,同时在运营商与手机厂商等共同推动下,NFC智能手机在未来渗透率快速提升,促使NFC移动支付用户群体将会急速增长,对SWP-SIM 卡乃至芯片的需求将会呈现爆发性上量的态势。我们认为国产SIM卡芯片商将迎来新一轮成长周期。 SWP-SIM卡芯片标发预期带来公司想象空间。我们认为未来1-2年SWP-SIM卡将会演变成为运营商的标准卡,相对于金融IC卡未来年均3亿张的均值预期,仅国内每年各类SIM卡的市场容量就高达15亿张以上,若未来2年内渗透率达20%,则市场容量就已达3亿张,同时由于SWP-SIM卡芯片是承载运营商新商业模式的硬件基础,基于运营商定制性的设计需求使得芯片价格随时间下降的幅度远低于金融IC卡芯片,是SIM卡市场另一高成长领域。其中,同方国芯作为年出货量超4亿颗的SIM卡芯片龙头企业,即使不考虑目前率先通过银联验证获得先发优势,仅以过往接近27%的市场占有率,公司在SWP-SIM卡市场的想象空间都会被激发。 2014年金融IC卡芯片放量拉升业绩。目前我们金融IC卡已经呈现放量的局面,预计本年度发卡量就将达到2亿张。在国内芯片商产品逐渐成型之后,国产化采购将是大方向。同方国芯率先通过具有金融支付功能的芯片认证是一个良好的开端,预计最晚2014年1Q,我国银行主管机构就将以组织银行进行国产芯片卡的试点应用,是国产芯片登上舞台的一个重要时点。鉴于同方国芯健康卡芯片产品已经有百万量级出货,且与银行卡芯片属于同一系列产品,因此同方国芯在这一领域同样有先发优势。 健康卡类芯片业务推动身份验证产品线。据卫生部十二五规划要求,规划末期健康卡的覆盖率要达到80%,测算整个市场容量至少7亿张。目前众多区域已经由试点到推广阶段,预计2014年以健康卡、具备金融功能社保卡等芯片将贡献收入在1.2亿以上,成为身份证芯片外的另一支撑点。 国微电子特种半导体芯片业务助力本年度业绩。并购国微电子使得公司跨入特种半导体芯片领域,形成智能卡和特种半导体芯片领域同时承担核高基项目的态势,由于该领域高壁垒、高盈利特征,将推动本年度业绩成长。 投资建议。我们预计同方国芯2013-2015年收入分别为8.15、11.90、16.21亿元,复合增长率约40%,对应EPS0.61、0.96、1.26元,予以买入评级。

重要事件: 均胜电子于1月28日发布业绩预增公告,显示经公司财务部门初步测算,预计2012年年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比增加40%左右。 全年业绩基本符合预期。根据公告信息推算,2012年归属于上市公司净利润约2.13-2.27亿左右,对应EPS约0.37-0.39元。这里我们需要关注两个现象:1,德国普瑞并表时间略晚于预期,致使按照会计准则2012年全年仍仅能实现约75%左右的权益比例纳入合并报表,这一定程度上拖累了公司业绩增长的幅度;2,公司通过定向增发扩充了股本数量,由2011年末的3.92亿股变更到2012年末的5.79亿元,增长幅度为47%。因此这两个因素致使从公司每股收益角度并没有带来更多的惊喜。但是经我们进一步了解,得知德国普瑞目前业绩仍旧处于稳定增长阶段,本年度完全并表后为公司净利润增长和EPS的推动作用将会显现。我们认为均胜电子2012年全年业绩符合预期范围之内。 宁波普瑞均胜逐步上量值得关注。普瑞均胜作为德国普瑞技术国产化的前沿阵地一直受到市场的广泛关注。据悉目前普瑞均胜的生产线已经从3月初的1条生产线扩充到了目前的3条,产品涵盖了空调控制器、ECU相关产品、多功能方向盘按键等多个品类,由于目前产能已经实现饱和,预计将于近期再新设一条生产线。从客户结构上,大众、通用是目前产能主要针对的客户群,而新增产线极有可能为福特提供相关产品,预计仅新增产线未来贡献收入就将超过1亿元。2012年全年宁波普瑞均胜实现销售收入已经在7000万左右,上量及跨过盈亏点的速度都超出了我们的预期。因此我们坚持认为宁波普瑞均胜是未来的重大看点之一,应持续关注。 买入评级。由于公司年报并未发布,进一步信息尚待了解。但从公司近一年来各阶段业绩表现上看经营仍旧相对稳健,特别是受益于欧美车系目前热销的局面以及未来深度整合德国普瑞技术的预期,我们仍坚持看好均胜电子未来的发展。预计公司12-14年EPS为0.39、0.52、0.71元,对应PE为24、18、13倍,维持买入评级。

重要事件: 均胜电子于10月27日发布3Q财务报告,报告显示前三季度实现营业收入10.7亿元,同比增长约4.9%,实现归属母公司所有者净利润约8461万元,同比增长约12.38%,对应每股收益为0.22元。 3Q业绩成长,4Q业绩有期待。3Q公司单季销售收入增长约11.47%,毛利率达到19.79%,环比提升约1.54个百分点,并优于去年同期水平。归属于母公司所有者净利润达到约3862万元,同比增长约50%,符合我们前期预测的盈利能力逐步恢复的假设。鉴于目前政治因素导致日系车销售受阻的大环境,做为为大众众多优势车型如迈腾、朗逸等零部件配套的厂商,均胜在4Q延续业绩增长的确定性将更加明显,并且从公司历史数据观察,4Q是同时也是单季销售数量最大的时段,我们认为公司全年销售增长率在10%-15%的概率极大。 宁波普瑞均胜扭亏是本季亮点。从报表数据中观察,公司与德国普瑞合资企业宁波普瑞均胜似乎已逐步走向盈亏点之上,单季确认的投资收益额达到140万余元,虽然数量不大,但这一明显信号表征普瑞均胜承袭德国普瑞的技术开拓国内市场已经取得阶段性成果。前期大众验厂完毕之后开始为公司带来小批量的订单,预计配备车型将是斯科达等德系明星车型,未来产量扩大的效应将为公司带来新的增长动力。 澄清公告拨开市场迷雾。目前市场对公司对德国普瑞的收购存在一些质疑。根据我们的判断,德国普瑞作为一家具有国际级影响力的汽车电子厂商估值尚在合理区间,为公司带来的客户技术等资源整合是未来公司从零部件生产商战略转型到高端汽车电子领军企业的重要举措,公司收购标的合理性和合规性都有所支撑。并且德国普瑞在收购完成之后亦保留下了原班管理团队,均胜集团在整合过程中对其资产结构的优化未来将促使其更具财务风险的抵御能力,因此我们认为在国外相对成熟的市场中德国普瑞出现大的经营性波动的概率较小。 均胜电子收购德国普瑞具有充分的理由和依据。 静待德国普瑞注入公司。从目前的情况分析,德国普瑞注入均胜电子只是时间问题,同时从宁波普瑞均胜的业绩表现上亦看到了德国技术国产化运用的前奏,均胜电子未来涉足电控单元、高端空调控制器等核心汽车电子业务将会是大势所趋,我们认为仅从大众系列车型MQB通用平台的制造模式,豪车配置的向下平移就已经能为均胜电子在国内市场开拓另一片天地,公司业绩值得期待。 买入评级。预计公司12-14年EPS为0.50、0.70、0.80元,对应PE为18、13、11倍。公司资产注入的时点日益临近,目前德国技术国产化的迹象已经显现,在德系车型相对产销的背景下公司业绩值得期待,维持买入评级。

管理软件行业竞争有利高端ERP实施行业。国内企业信息化进程的加速导致中国市场成为SAP和ORACLE两家国际巨头战略布局的重点区域,大数据处理等先进技术并转化商业模式追求对中小企业的广度覆盖。这一趋势将使得以该两家企业软件为实施标的的高端ERP实施服务行业带来用户群体扩大的效应,加之原有客户群的更新升级需求高端ERP实施服务市场增速将明显优于行业整体,预计未来三年复合增长率接近20%,行业集中度提升有利龙头企业。高端ERP实施服务行业的竞争要素包含企业品牌、规模效应、项目经验以及人员素质等几个方面,而只有能不断成长的企业才能维系该竞争要素并获得成功。国际咨询企业的本土化进程已经加速了行业的洗牌,促使本土企业不得不通过差异化服务、并购等多种手段获得成长空间,项目资源和高端人才会加速向优势厂商聚集,从而实现行业集中度上升、收入增长和高水平利润率维系的效应。 汉得信息项目经验和人员结构是核心竞争力。汉得信息拥有10余年的项目实施经验,目前ORACLE实施团队规模在本土厂商中排名第一而SAP实施团队亦在三甲之列,无论是项目承揽能力还是实施能力均属一流。在当前行业高端ERP实施人才稀缺的背景下公司与员工共成长的机制保障了人员的低流失率,形成公司维持长期竞争力的核心因素。 优质客户是公司稳定增长的重要保障。汉得信息年收入中7成来源于老客户新项目的收入,这得益于高端ERP软件部署企业长期信息化规划形成的稳定需求以及公司通过对企业项目实施、人员培训、后续服务及嵌入式营销等多种手段的长期合作形成的强大用户黏性。中兴通讯、青岛啤酒、腾讯等大型企业客户不仅展示了公司的强大的实施服务能力,同时也对公司的品牌有着较大的推动。公司对日软件外包业务呈现出高速增长的态势也为公司成长带来另一重要的推动力。 经验传承和并购扩张为成长助力。汉得信息拥有完善的项目经验传承体系,这是保持核心竞争力的最重要因素之一,将有效缓解核心人员流失对公司的损害。而作为向综合性咨询服务商迈进的道路上,汉得信息通过并购实现业务范围延展并整合客户资源,是实现公司长期成长的重要保障。 投资建议。汉得信息竞争力优势明显,作为龙头企业既可分享行业高速增长的成果又可通过行业集中度提升获得较高的利润率水平,是业绩确定性增长概率较高的企业,预计2012-2014年收入分别为7.45、10.25、13.57亿元,复合增长率37%,对应EPS0.88、1.11、1.39元,予以买入评级。

买入评级.预计12-13年公司每股收益为0.58\0.81元,对应市盈率为24\17倍.军方空管装备升级在十二五期间是行业的重要看点,川大制胜作为行业龙头企业将获得确定极佳的成长空间,公司业务范围具有拓宽的能力,能实现更多的业绩增长点,因此维持买入评级

我们于2012年5月25日对川大智胜进行回访调研,着重了解了外部政治经济条件变化对公司的影响和近期的经营情况,现做如下报告。 公司外部经营环境并未受政治变化影响。国家空管委主任张德江兼任重庆市委书记使得我们较为关注行业主管领导目前使命的变化是否会对行业整体发展方向和投资进程在短期内有消极影响,经过交流我们了解到,国家在空管及其相关领域的政策和投资力度并未发生任何改变,国家既定的规划正一如既往的贯彻实施,空管项目投入稳定增长。公司目前按照既定生产计划实施,经营状态稳定且订单执行顺利。 增发项目进展顺利,模拟机相关业务最先贡献利润。公司去年由增发项目引进的飞行模拟机已经安装调试到位,待国家相关部门批复后即能正式对外承接培训业务,预计近期就能开始产生收益;与之相关的模拟机视景系统的研发工作也已经有序的展开,进展较为顺利,预期本年度由模拟机培训及课件等业务能为公司实现百万级的利润贡献。其它增发项目目前也在有序的进行当中。 军方需求呈现多样化特征。十二五期间我们认为最大的看点在于军民共管目标下的军方空管装备的国产化升级,然而军方对川大产品的需求并不止步于空管装备,某些特种训练模拟相关设备亦是川大智胜依据其核心技术所能支撑和覆盖的。目前公司正进行有针对性的设计和研发,预计未来将会有成形产品问世。 买入评级。预计12-13年公司EPS为0.93、1.30元,对应PE为25、18倍。十二五期间是军方空管装备升级的关键时期,川大智胜作为行业领军企业将获得确定性极佳的成长空间,公司以核心技术为基点多领域的产品渗透模式也拓宽了公司业绩的增长点,维持买入评级。

重要事件:华天科技昨日发布2012年1Q财务报告,报告显示一季度实现营业收入约2.57亿元,同比减少约11.03%,实现归属母公司所有者净利润约2500万元,同比增长约0.53%,对应每股收益为0.06元,同比减少约14.29%。 实现单季度扭亏为盈。虽然公司一季度财报数据平平,但已逐渐看到业绩复苏的迹象。公司1Q销售毛利率已恢复到19.11%,大大优于去年4Q的8.45%水平,表明公司前期面临的售价走低而成本走高的双杀局面已经较大改善,特别是相对于去年4Q的亏损,1Q淡季盈利显示出公司正在随着行业景气复苏逐渐恢复正常水平。1Q虽然扣除政府补贴后实现的税前利润仅789万元,但单季度的扭亏为盈已经给我们一个较为积极的信号,我们认为1Q或有可能是公司全年的业绩低点。 昆山西钛贡献业绩时点逐渐到来。从公司报告显示,公司确认投资损失约214万元,预计与投资昆山西钛所确认的亏损有关。昆山西钛主打的TSV封装业务目前所面临的问题还是集中在产能利用率不足上,根据公司信息显示当前该产线8英寸晶圆封装能力已达到1万片/月,但11年全年封装量为4万片,预计到今年2Q时候才能逐渐接近设计产能,西钛另两项业务晶圆级光学镜头和模组去年尚处于生产导入期,公司预计2Q方能实现盈利。因此昆山西钛本季度的亏损尚可理解,鉴于其高端应用的定位和切合手机及终端设备智能化趋势所布局的业务具有较好的市场空间,我们认为未来昆山西钛实现盈利的概率较大。 产能增长静待产业复苏。公司所属的封装行业具有典型的工艺和产能驱动特征,公司在积极布局铜制程技术降低对黄金等贵金属依赖度的同时有序的进行产能扩张。公司定增项目完结将使得中高端封装产能新增9亿块,高端产能增加5亿块,预计合计新增销售收入将超过6亿元。其中高端封装产品切合的领域涉及手机基带、RF-SIM等热门应用领域,同时也是国内芯片设计企业所积极开拓的领域,我们认为公司具有和国内芯片企业共成长的逻辑,是公司的一大看点。 大股东增持提振市场信心。年初公司发布公告显示控股股东华天微电子股份有限公司及实际控制人将在首次增持起12个月内增持公司股份约200万股,本年度1月19日增持行为已开始实施。我们认为控股股东这一举措表明从产业资本的角度公司目前所处的行业周期及业绩周期都应该都处于相对低位,具有中长期持有的安全边际,因此对提振市场对公司的信心有较大帮助。 买入评级。预计公司12-14年EPS为0.22、0.30、0.34元,对应PE为41、30、27倍。公司工艺和产能储备已经完成,行业景气度回升促使业绩弹性增大,大股东增持提振信心,予以买入评级。

车市疲软暂时压抑利润空间。2012年1Q公司实现了销售收入的正向增长,但净利润与去年同期略有下滑。我们认为是当前汽车市场整体出现的降价趋势压抑了产业链上各环节的盈利空间所导致。公司1Q毛利率为17.58%,与去年同期基本持平,较2011年全年整体水平下降约3个百分点,预计在2Q将逐渐回归到正常水平,特别是零配件电子化的过程和高端汽车电子类产品的量产都将起到维系和提升利润率水平的作用。因此我们认为1Q报表尚不足以反映公司真实的盈利水平,未来改善的空间较大。 核算股本增加是EPS下降的主园。公司1QEPS为0.05元,同比下降约54.55%,主要原因在于纳入核算的股本增长所致。本年度股本总数约3.92亿元,较去年增长约90%,对EPS起到了摊薄的效应。公司基本面并无任何不良变化,1Q利润状况与行业背景相吻合,基本符合预期。 资产注入正在进行时。前期公司已公告了拟向均胜集团等购入德国普瑞相关的所有资产,本次交易涉及金额约24亿元。德国普瑞是一家具有全球领先性的汽车电子企业,年销售额约40亿人民币。一旦完成资产注入,均胜电子的销售额和净利润都将得到极大的增厚,并为公司切实打通高端汽车电子产品线,跻身顶级汽车电子厂商奠定坚实基础。我们认为这个举措将很大程度上提升公司未来的竞争力水平和想象空间。 德国普瑞技术国产化是最大看点。若资产注入完成,均胜电子将拥有德国普瑞的所有专利、技术以及客户资源。德国普瑞在汽车空调控制器、电子控制单元及驾驶员控制系统等高端汽车电子领域具有领先性地位,是宝马、奔驰等高端品牌顶级车型的一级供应商,面对豪车国产化趋势,均胜电子若将其技术引入国内实现本地配套将极大的提升公司目前产品层次和竞争水平。目前德国普瑞已与均胜合资成立了宁波普瑞均胜,技术国产化进程已经展开,只等各家整车厂资质验证之后就可规模化量产,预计核心客户资质审查最快下半年就能完成,普瑞均胜是公司国内业务的最大增长点。 买入评级。预计公司12-14年EPS为0.50、0.70、0.80元,对应PE为24、17、15倍。 并购德国普瑞将使公司成为A股中真正意义上的汽车电子企业,公司零配件产品电子化和高端汽车电子产品的量产都将有助于公司实现业绩的高速增长,预期2Q以后业绩将逐步释放,维持买入评级。

重大事项:ST得亨于2012年3月更名为均胜电子,并拟以定向增发的形式购买德国普瑞控股100%股权、德国普瑞5.1%股权,资产价值折合人民币24亿元,拟向除公司控股股东、实际控制人或者其控制的关联人之外的特定对象募集配套现金为不超过本次交易总额的25%,约合6亿元。 均胜电子在细分汽车电子功能件市场具有龙头地位。均胜电子是目前汽车电子功能件细分领域具有一级供应商资质的核心厂商,客户资源包含了一汽大众、上海大众、上海通用三大国内最具成长实力的整车生产企业,对其销售额接近50%,出风口、进气管及洗涤壶系列市场占有率第一。公司具备工艺和系统集成开发优势,功能件电子化和高端汽车电子装置搭配的发展策略决定了公司与传统零部件企业之间已经存在巨大的竞争差异。 并购德国普瑞促使公司跻身顶尖高端汽车电子装置厂商。德国普瑞是一家具有90多年汽车电子相关生产经验的老牌汽车电子厂商,客户涵盖了全球最知名的主流汽车厂商,奥迪MMI系统、宝马IDRIVE系统就是公司产品的杰作。目前德国普瑞的产品线包括空调控制系统、驾驶员控制系统、ECU等核心汽车电子产品,均部署于各厂商的旗舰型车系上,2011年公司销售额约39亿人民币。其高端领域、高端客户应用的特质决定了均胜电子并购德国普瑞将直接跨入世界顶尖汽车电子制造商的行列。我们认为,均胜电子在产品结构、管理模式、客户资源、技术研发乃至成长模式上都与传统汽车零部件企业有鲜明的差异,公司拥有着不可替代性的核心竞争力,作为A股汽车电子第一股实至名归。 德国普瑞技术国产化是均胜电子近期最大的看点。德国普瑞高端客户和高端应用的特征决定了若其技术国产化将能实现对国内合资企业顶级车型的配套。我们认为当前汽车工业的发展将越来越向中国这类具有制造优势兼具市场空间的区域转移,品牌车企为保障车型的竞争力亦会将顶级车系的配置逐渐向次级车型辐射,因此德国普瑞技术国产化极具市场空间。目前德国普瑞与均胜电子已经成立了合资企业普瑞均胜,对上海大众斯柯达系列形成小规模供货,让我们看到了这一过程实际上已经在发生,我们期待着两者在技术、资源上的深度整合,促使均胜电子成为具有系统及解决方案的核心汽车电子生产厂商。 予以买入评级。预计12-14年公司EPS为0.50、0.70、0.80元,对应PE为18、13、11倍。我们认为均胜电子具有典型的外延及内涵成长双轮驱动特征,德国普瑞的并入将极大提升公司核心竞争力。公司估值逻辑可倾向于电子企业,较传统零部件制造企业应存在较大的估值优势,予以买入评级。

华微电子昨日发布2011 年年度财务报告,报告显示2011 年全年实现营业收入10.98亿元,同比减少约4.34%,实现归属母公司所有者净利润约1.02 亿元,同比增长约23.34%,对应每股收益为0.15 元,同比增长约25%。 半导体行业景气低迷导致公司4Q 亏损。公司全年净利润虽同比增长约23%,但由政府补贴构成的营业外收入是促使净利润增长的主要原因。从公司经营状态来看4Q 出现了单季的亏损,该情况亦同样出现于众多A 股半导体相关企业,因此可以认为是全球半导体产业整体低迷背景下较为符合预期的现象。众多企业的业绩触底表明半导体行业的景气低点或在12 年1Q 逐渐完结,随着行业库存消化及下半年经济形势的明朗,预计公司业绩将在12 年2Q 明显好转。 6寸线已初步达到设计产能要求。经历了近2 年多的运行,公司6 寸线已经于4Q 前后逐渐达到月产4 万片的设计产能。根据我们粗略测算,月产4 万片意味着全年可生产约7.4 亿只各类VDMOS 和约2300 万只各类IGBT 产品,预计贡献销售收入约7 亿元左右,而公司研发的FRD 类新产品也进一步改善了产品线结构,这些均是形成新的收入增长点的重要因素。从年报中我们亦看到,公司VDMOS 的特征尺寸已经从前期规划的0.8-0.5um 部分升级到了0.45um,新开发出的TRENCH 平台将促使产品在先进性和经济性上又更进一步,表征公司技术演进的脚步在继续,这是半导体企业持续成长的根本动力所在。 管理模式变化使得公司更具活力。公司长期坚持走大客户战略,在前期积累的光源类、机箱类、家电类客户中不断推进公司新产品的推广,后续VDMOS 和IGBT销售上量是大概率事件。我们认为公司在营销策略上采取整合营销、组合营销的思路,以产品为导向,通过区域负责人和产品负责人制度去扭转产品结构失衡的策略将有利于公司减少产销不适的风险,是企业焕发新的活力的表现。从效果上看,4Q 存货的下降和经营现金流的改善是公司新的管理体制产生效果的表现,管理能力提升将为公司在行业景气回升中添加新的成长动力。 十二五期间政策扶持为公司发展保驾护航。公司是亚洲最大的功率半导体厂商,国家电子信息制造业十二五规划中已经明确指出“大力推进绝缘栅双极型晶体管(IGBT)、金属氧化物半导体场效应管(MOSFET)、快速恢复二极管(FRD)等高频场控电力电子芯片和模块的技术创新与产业化”,与公司主力产品线完全吻合,公司受到国家政策持续支持将是情理之中。年报显示,尚有接近3577万的各类补贴尚未计入损益,未来持续的资金和政策支持将为公司保驾护航。 买入评级。预计公司12-14 年EPS 为0.21、0.26、0.32 元,对应PE 为22、18、15 倍。行业景气度回升和公司主力产品达产将对未来业绩形成新的支撑,在建项目将使得公司进一步实现规模效益,业绩弹性较大,予以买入评级。

东软载波于2011 年9 月28 日公布三季度业绩预增公告,提示公司截至到3Q 归属于上市公司股东净利润为1.16-1.32 亿元区间,预计同比增幅达到120%-150%。 公司全年业绩超预期增长已成定局。公司前三季度净利润在1.16-1.32 亿元区间意味着相较于去年同期5280 万的水平已经呈现出翻番的增长,高增长来源于本年度国网智能电表招标进程加速推升载波芯片需求所致。今年国网招标已经完成3 期,预计四季度尚有1-2 次招标机会,因此公司4Q 单季业绩合理区间在4000-6000 万左右,全年净利润超1.5 亿已成定局,符合我们上次报告中的预期。 今明两年是行业增长的高峰期。根据测算11-14 年整个载波芯片的需求总量为1.57 亿只左右,对应年均需求数量为3925 万片,因此仅载波芯片领域年平均市场容量就在6.6 亿以上。本年度芯片需求量在3000-3500 万片左右,尚不及年均需求数据,考虑到国网规划完成信息采集系统的时间节点,今明两年行业高速扩容几成定局, 预期12 年载波芯片的需求量将达到5500 万左右。东软载波目前市场占有率位列第一,市场占有率超过50%,因此行业成长空间打开将会使得东软载波充分受益。 公司核心竞争优势突出。在载波芯片相关的国内企业中,东软载波更加专注于通讯方案的研发,有效的抓住了当前载波通信标准不统一造成的各家产品间不能便捷互联互通的行业特质,因此我们更加愿意将东软载波归结为一家方案提供商而非单纯的芯片设计商。并且公司采取的纵向延伸策略有利于在未来突破当前几乎所有载波芯片企业所面临的应用局限于智能电网相关领域的局面,我们认为公司的核心竞争优势明显,业绩增长具有较大的保障。 维持买入评级。将公司11-12 年EPS 调整为1.64、2.40、3.08 元, 对应PE 为28、19、15 倍。载波通信行业处于高速增长期,公司业绩有较大确定性,估值水平显著低于行业水平,维持买入评级。

低压电力线载波通信全球标准纷争,东软载波受益国内寡头垄断格局。东软载波是国内低压电力线载波芯片的龙头企业,市场占有率高达50%以上,稳居第一。全球低压电力线载波通讯行业标准未统一且国内有意推行自己的标准,造成了同类产品间互通性存在障碍,我们认为这是造成目前国内市场呈现区域寡头垄断的最本质原因,也为公司迎来宝贵的不对称竞争机会。东软载波所具有完善的通讯协议和路由算法,使得较其它厂商的方案更易实现跨厂商硬件平台的互联,因此不仅赢得了极高的市场占有率并有能力将这一趋势延续。 未来2年智能电表招标进入高峰期,载波芯片龙头更加受益。预计国内15年前低压窄带载波芯片需求量将达到1.57亿只,对应年需求数量为3925万片左右,年平均市场容量在6.6亿元以上。由于国网规划中15年前将基本实现用电信息的远程采集工作,因此12-13年应为智能电表招标的高增长期,同时也对应低压窄带载波芯片出货的高峰期。我们认为目前载波芯片行业已经形成了区域应用的粘性,龙头厂商可以坐拥行业成长带来的效益,作为市场占有率最高的东软载波最为受益。 下半年国网招标超预期带来今年业绩超预期机会。2011年国家电网已经进行了两轮智能电表招标,共计2899只,达到全年计划招标数的58%。由于上半年招标节奏的加快致使市场预期全年国网智能电表招标数量将突破5000万只。数据显示载波电表在招标的中的比重逐渐超过50%,因此全年载波芯片的出货量大于2500万片是较为确定。目前国网第3轮招标已经启动,行业的爆发推升公司全年净利润超过1.5亿是大概率事件。 智能家居应用扩展提升想象空间。目前国内销售的载波芯片大多是仅具指令传输应用的远程抄表的芯片,实际上载波芯片的应用领域远不止于此。智能家居、路灯控制等均是理想的应用扩展领域。公司将推出的OFDM窄带高速载波芯片表征着东软载波将开辟非智能电网相关领域的市场,鉴于公司与青岛海尔等的合作关系以及家电企业对于智能家居领域的渴望和布局,因此东软载波应用领域扩展是开启投资者想象空间的另一把钥匙。 予以买入评级。预计11-13年公司EPS为1.50、2.08、2.80元,对应PE为34、25、18倍。我们认为东软载波行业寡头地位稳固,近期受益于智能电网建设、远期受益于应用领域扩展带来的蓝海效应,估值较元器件板块45倍水平有优势,今明两年业绩超预期概率较大,予以买入评级。