登海种业净利润敏感性测试说明: 1、制种单产降至较为保守的300公斤/亩的水平,调低单产预期,实际上是调高了公司产品单位成本,调低了公司的毛利率。 2、种子单价主要由市场决定。近两年来,适合单粒的播种杂交玉米种子价格中枢总体保持在45-50元/袋(1.2公斤)左右,2010年4季度,许多公司将价格确定在45-47元/袋,2011年春节之后,部分品种有上调。这里以2011年的全行业单粒播种杂交玉米种子一批价作为超级玉米种子价格的假设。 3、影响每袋种子净利润的指标主要为单产、价格和管理费用。由于管理费用、单产、价格假设未变,因此这里单位净利润也假设为不变。 4、不考虑2011年4季度先玉688预期推向市场后,对公司的业绩贡献,假设先锋对母公司的净利润贡献没有大幅增长。 5、根据目前市场上对超级玉米的诸多担忧,在2010/11年度制种面积既定的情况下,分情景调低公司2011/12年度对超级玉米的制种面积,表示超级玉米(2011年以登海605为主)在2011年推广未达预期后,公司大幅减少未来年度对该品种的制种量。 行业趋势向好,公司受益政策扶持的确定性高。 从政策面上来看,全国现代农作物种业工作会泌的有利影响将体现在以下几个方面:1、行业门槛提高后种子行业集中度有望迅速上升。2、优势科研资源的整合将提升龙头企业的竞争能力。3、鼓励龙头企业改进企业产权和治理结构,建立健全激励约束机制和现代企业制度,提高龙头企业的管理水平。4、国家在税收、信贷、种子基地建设、科研项目、品种审定、科研人员等方面给予龙头企业重点扶持。 我们认为,公司作为目前国内最大的玉米种子“育繁推”一体化企业,除了受益于政策对整个行业带来的利好,成为国家种子战略重点扶持企业的概率非常大。 主要风险:超级玉米推广面积低于预期;自然灾害引发种子大幅减产。 维持登海种业盈利预测,维持“买入”评级,目标价32元。 我们认为,种子销售不同于普通的工业品,一方面市场比较分散,另一方面种子本身的表现,与天气、田间管理等外因紧密相关;尤其在国内当前比较无序的市场竞争环境下,种子企业推广一个品种自然就需要承担很多的外部压力与市场风险。在多变的外部环境下,评估企业价值的核心依据是研发水平与营销能力。 中长期看,无论从每年的参试品种数量,还是研发资金投入规模方面,公司在国内杂交玉米种子业内,都处于领先地位。登海605等公司主导产品成为犬品种的可能性不会因2011上半年的利空而改变,企业中长期成长性仍有保证。这奠定了企业的中长期投资价值。 短期来看,上半年的利空因素或已基本消化,公司股价与估值或已调整充分,公司后期有望迎来业绩预期上调及估值修复行情。 维持登海种业(11/12/13年EPS 0.8/1.25/1.71元,11/12/13年PE27/17/13倍,“买入”评级)业绩预测,维持“买入”评级,当前价21.76元,目标价32元。

中报业绩略超预期。1-6月,公司实现营业收入41.42亿元,同比增长55.45%,归属于母公司所有者的净利润1.1亿元,同比增长68.46%。我们认为,微生态制剂、虾苗销量快速增长,但禽料毛利率下滑,是公司综合毛利率、净利率水平略有上升(毛利率提升0.7个百分点至9.76%,净利率提升0.2个百分点至2.66%)的主要原因,也综合导致了上半年公司业绩略超预期。 饲料销量增长超预期,毛利率总体平稳。报告期,公司实现饲料销量123.50万吨,同比增长40.82%(2011上半年全国饲料总产量约7400万吨,同比增长4%,其中:猪配合饲料和水产配合饲料同比增长约为/70)。其中,禽畜配合饲料76.86万吨,水产配合饲料46.36万n屯(我们预计,虾料销量同比增长50%以上),同比分别增长了35.56%和51.01%。总体上看,公司饲料销量在服务营销和行业景气的共同推动下(尤其是虾养殖行业景气持续向好),同比增速超预期(预期增速30%左右)。 微生态制剂销量有望持续超预期,虾苗销量或达100亿尾以上。我们认为,随着公司服务体系的不断细化和深化,公司加强了微生态制剂产品结构的丰富、调整,和优化,优赝水产苗种和优质的养殖模式的结合,养殖户效益得到提升,公司微牛态制剂、虾苗产品的市场认可度由此也得到提高(上半年,微生态制剂和苗种的销售收入分别比去年同期增加298.42%及201.15%)。我们预计,微生态制剂与虾苗两个产品2011全年销量存在超预期的可能性。 风险因素:原料价格波动、市场恶性竞争、自然灾害和疫病。 维持“买入”评级。公司上半年业绩向好,为全年净利润增长打下了良好的基础(公司公告:2011年1-9月,归属母公司所有者净利润预计同比增长50%-70%)。我们维持2011年公司饲料销量增长预期至40%左右,上调微生态制剂收入同比250%左右的增幅(此前为100%的增幅),苗种业翻番且毛利率提高至35%左右,但预计公司全年因饲料产能扩张较快,新员工培训费用较高(截止2011上半年,公司销量人员已扩至2000人左右),期间费用及新增折旧,可能会拖累当期业绩增幅。维持海大集团2011-2013年盈利预测,预计2011/2012/2013年EPS0.55/0.70/0.90元,维持“买入”评级。

中报业绩符合预期。2011年1-6月,公司实现营业收入4.82亿元,同比增长78.50%,归属上市公司股东的净利润1.42亿元,同比增长347.78%(接近预增幅度上限),扣除非经常性损益后为1.41亿元,同比增长380.45%,对应基本每股收益0.53元。公司预计,1-9月,归属于上市公司股东的净利润同比增长230%-260%。公司三季报预增幅度超出市场预期。 生猪出栏规模扩大,产品价格大幅上涨。今年上半年,公司销售商品仔猪24.56万头、商品肉猪11.92万头、二元种猪1.21万头,同比变动幅度分别为44.56%、41.90%、-20.92%;销售价格同比涨幅分别为39.4%、48.8%、21.7%。公司生猪养殖综合毛利率达38.68%,同比提高了近19个百分点。 “雏鹰模式”是公司的核心竞争力。“雏鹰模式”是与农户紧密合作的规模养殖模式。该模式下,农户、公司、养殖场业主都各自发挥优势,做自己擅长的环节:农户负责养殖;公司负责研发、技术和市场;业主负责出资和物业管理。由于利益统一,各方积极性被充分调动,有利于控制成本和规模扩张;通过“分散养殖、统一管理”保证了疫情风险的可控。我们认为.“雏鹰模式”将继续为公司快速扩张并保持较高的净利率提供有力保障。 产能快速扩张以及产业链延伸是未来2、3年公司业绩主要增长点。公司计划2011-2015年生猪年销售量达到110万头、160万头、240万头、360万头、500万头,年均增氏率接近50%。同时,依赖安全猪源的优势,以及通过未来在终端品牌方面的建设(包括推出牛态猪等高端猪肉),并配合冷链物流体系,公司向屠宰加工领域的延伸有望提高其市场风险抵御能力。 主要风险因素:原料价格波动、自然灾害和疫病、管理风险。 上调盈利预测,维持“买入”评级,目标价40元。剔除猪价波动因素,未来5年内公司产能快速扩张带来的业绩增长较为可观。短期预计猪肉价格将上涨至年底,生猪养殖行业全年高盈利可期,我们估计,公司下半年生猪出栏量同比增速将提高,全年业绩可能继续超预期。我们上调公司11年盈利预测至1.16元(原预测为1.09元),预计2011/12/13年摊薄后EPS为1.16/1.30/1.63元,维持40元目标价,对应2011/12/13年全面摊薄后的动态PE为34/31/25倍。

中报业绩符合预期。2011年1-6月,公司实现营业收入12.45亿元,同比增长43.5g%,营业利润1.25亿元,同比增长85.52%,归属上市公司股东的净利润(扣非)1.25亿元,同比增长85.48%,对应基本每股收益0.15元。公司预计,1-9月,归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长90%-140%。 公司中报业绩、三季报预增幅度总体符合预期。 产品持续旺销,肉鸡屠宰量稳步增加。得益于公司一体化自养自宰产业链经营模式,上半年公司产品延续旺销态势。我们估计,1-6月,公司肉鸡屠宰量同比增长25%左右(鸡肉产品的销售量同比增加23.93%),接近4800万羽左右。我们认为,一体化产业链模式,造就了牛产稳定、疫病可控、产品高品质优势,并获得市场认同,顺利实现放量增氏。 鸡肉价格涨幅高于成本,公司毛利率稳步提升。报告期,鸡肉价格同比涨14.14%,达12129元/吨,玉米价格同比涨9.4g%,豆粕价格同比涨4.06%。 公司主营业务毛利率达到15.78%,同比提升2.58个百分点。我们预计,随着下半年鸡舍取暖费季节性减少、新建鸡舍折旧摊销率下降,并且在鸡肉价格保持平稳的情况下,公司全年毛利率育望同比上升约3个百分点,达到22%左右(此外,财务费用大幅增加,也对上半年的业绩增速产生了一定的负面影响)。 新产能有望于2012上半年投产,为全年销量实现快速增长护航。根据公告,公司本次新增9600万羽肉鸡工程,截止到2011年6月30日,已累计投入资金9.98亿元,占项目计划投资总额的42.01%,预计该项目将于2012年上半年全面建成投产。同时,公司一个祖代种鸡场已经建成投产,公司一体化产业链向上游延伸战略得到顺利落实。我们认为,祖代鸡项目将通过加强公司养殖生产体系的封闭性,进一步提升鸡肉品质;新增商品肉鸡养殖产能,有望兑现公司2012年业绩高增长。 维持盈利预测和“买入”评级,目标价22元。我们认为,在肉类产品价格稳步上行过程中,公司净利率有望稳步提高,预计20 11、2012年肉鸡屠宰量1.4亿只、1.9亿只,每只鸡净利润或分别达3.8、3.5元。我们维持圣农发展(11/12年EPS分别为0.60/0.74元的盈利预测),维持“买入”评级,目标价22元(预计公司未来3-5年的复合增长有望达到45%左右,给予公司2011年40倍PE)。

公司公告称,预计2011年中报业绩同比增长60%-80%,预计盈利4.16-4.67亿元。我们的点评如下:评论:中报业绩预增幅度基本符合预期。 公司中报预增幅度符合我们的预期。我们预计公司上半年业绩增长的主要原因在于,屠宰和养殖业务与去年同期相比大幅减亏,同时来自民牛银行的投资收益增加。 行业景气上行,六和系业绩有望超预期。 截至2009年底,六和集团饲料、种禽及肉制品销量分别达到1010万吨、2.16亿只、125万吨,饲料与肉制品销量均居国内领先位置。我们认为,六和经营上比较成功,归结起来主要有以下三点:饲料产能大,公司的规模效应比较突出;饲料生产、畜禽养殖、屠宰及肉制品三大类业务一体化的模式比较成功;团队管理体系高效。从我们了解到的情况来看,六和系2011年上半年的盈利情况良好。我们认为,2011年畜禽养殖、饲料行业景气相继上行,六和系业绩有望超预期。 产能利用率、企业管理水平提高,肉食品加工有望逐年减亏。 千喜鹤连续3年亏损,但从去年开始大幅度减亏(2010年千喜鹤减亏幅度达2297万元)。我们认为,千喜鹤过去几年的亏损,主要在于猪源不足,管理不善等原因。公司有望通过借签六和的养殖模式,扩大生猪养殖规模,从而保障猪源;此外,千喜鹤的管理机制也在逐渐理顺。我们预计,通过产能利用率和企业管理水平的提高,千喜鹤有望逐年减亏。 饲料海外业务加速扩张,是公司业绩的主要增长点之一。 公司已在越南、菲律宾、孟加拉、印度尼西亚等国家建立了13家海外控股或者全资子公司。由于海外市场下游养殖业集中度较高,国外饲料厂的净利润水平显著高于国内(最高达国内水平的十几)。我们预计,未来公司可能还会在泰国、印度等东南亚国家,继续新建一些饲料加工厂。中长期来看,公司海外市场有望继续保持较快增长,成为未来业绩增长的主要推动力之一。 风险提示:原材料大幅度上涨风险;大型动物疫病爆发的风险;管理水平风险。 维持盈利预测以及“买入”评级,目标价格24元。 我们认为,六和集团整合入上市公司后,公司中长期投资价值更加突出;短期行业景气持续回升,公司业绩存在超预期的可能。

公司公告,将2011年中报业绩预增幅度由20%-50%上调至50%-70%,预计盈利2.04-2.32亿元,对应每股收益0.50-0.57元。我们的点评如下:评论:中报业绩修正幅度符合我们预期,但超市场预期。 公司中报预增修正幅度符合我们的预期。我们预计公司上半年业绩增长的主要原因在于,饲料产能的扩张支持了销量的增长;继续优化产品结构,加大高质、高端、高附加值产品的推广力度;管理水平优势逐渐发挥,费用支出控制效果较好。 2011年下半年起,饲料行业景气有望显著回升。 我们认为,仔猪价格上涨快于生猪价格显示农户补栏积极性增强,下半年生猪存栏量预计将逐步提高,陆续补栏的仔猪将经过4个月左右的育肥期成长成可出栏商品猪,那么包括乳猪料、猪配合饲料等饲料的需求将逐步显现,饲料行业的景气度预计将在3、4季度显著回升,并持续至明年上半年。 公司饲料产能将进入集中投产期,预计教保料、乳猪料仍是2011年销售重心。 公司产能的区域布局将由南向北推进,目前公司发展最成熟的区域市场是福建省,未来计划将逐步完善广东、湖南、华北、东北市场。我们估算,目前公司预混料的产能约为33万吨,浓缩配合料产能约为160方吨。从产能投建的进程和规划来看,预计2011年下半年和2012年上半年公司将迎来饲料新建产能投产的高峰期。2011年,估计公司仍将加大高附加值产品教槽料、保育料和乳猪料的推广力度,由于该类产品毛利率在20%以上,预计将保证配合料产能扩张、比例提高的同时,饲料综合毛利率维持在20%左右。 继续加强种子业务研发投入,优质品种有望陆续推出。 凭借123个试验站,3000多个定位试验点,公司杂交玉米、水稻选育能力居同行业前列。预计未来2-3年,公司对种业研发投入力度可能超预期,金色农华或进入优势品种推出的高峰期,种业毛利率有望逐步从40%上升至60%。短期来看,公司2011年主推品种农华101、天优华占等推广面积有望大幅提高。 坚持产品高端定位,营销管理水平优势突出。 公司坚持产品的高端定位,预计发挥其突出的营销能力,从产品高价策略、发展大客户、加强服务等三个方面来巩固高端定位的优势。此外,公司具备较强的管理水平,主要体现在成本控制及员工激励约束方面。 我们认为,公司营销、管理水平的优势,有望在提高产品销量、控制成本方面得到越发明显的体现。 风险提示: 原材料大幅度上涨风险;大型动韧疫病爆发的风险;公司新建项目投产进程不达预期的风险。 维持盈利预测,维持“买入”评级,目标价40元。 我们认为,随生猪存栏量上升,三、四季度饲料需求将增加,加之下半年种子业务对公司业绩的贡献,公司下半年的业绩或好于上半年。我们维持大北农业绩预测,2011/2012/2013年摊薄后EPS预计分别为1.33/1.72/2.38元,维持“买入”评级,目标价40元,对应2011/2012/2013年的PE分别为30/23/17倍。

我们认为,在2010年行业景气度不高、特别是水产饲料行业的景气度不高的情况下,公司仍然取得了销量、收入、利润较高增长,特别是水产配合饲料取得远高于行业增长率的成绩,主要是公司通过坚持服务营销,为养殖户普遍取得了远高于市场水平的盈利,极大的拉动了公司的成长。预计2011年,公司在华南市场的份额将继续扩大,有望保持30%以上的增长,而华东、华中片区等新市场的销量将加速增长,收入增速有望达到80%以上。 上调盈利预测,维持“买入”评级,目标价22.7元。 我们认为,饲料行业同质化竞争导致产品利润率低的根源,来自于整个行业只做饲料环节的竞争,背离了养户的真正需求(苗种退化、养殖技术缺乏、管理能力低下,是养殖户目前普遍面临,但其依靠自身力量无法解决的问题)。多数饲料企业的战略,实际上并没能够完全贴近养殖户的需求。从这个角度来看,公司的真正的核心竞争力不是苗种优势、饲料优势和调水产品优势,而是围绕养殖链各个环节的完整结合,是能够帮助养殖户实现高于行业平均利润的服务体系优势。这种差异化竞争的战略定位,是保证公司中长期增长的主要动力,也是公司在二级市场可以享受估值溢价的定价依据。 短期来看,公司上半午业绩向好,为全年净利润增长打下了良好的基础。我们上调2011年公司饲料销量增长预期至40%左右,维持微生态制剂收入同比100%左右的增幅,苗种业翻番且毛利率提高至35%左右,但公司全年因饲料产能扩张较快,新员工培训费用较高,期间费用及新增折旧,可能会拖累当期业绩增长。 小幅上调海大集团2011、2012年盈利预测,预计2011/2012/2013年EPS0.55/0.70/0.90元。 主要风险:粮食价格急涨;自然灾害及疫病风险。

公司公告,将中报业绩预增幅度由原来的80%-130%上调至145%-155%。我们的点评如下:评论:中报业绩增幅超市场预期。 公司中报业绩增幅超市场预期,主要原因是二季度公司主营产品父母代肉种雏鸡及商品雏鸡价格上涨幅度较大。我们估计,上半年公司父母代肉鸡苗平均销售价格达到20元/套以上(估计1季度约17元/套、二季度约24元/套),同比增长可能接近80%;估计商品代鸡苗均价在3.5元/羽,同比增长可能在90%以上。 公司是国内最大的白羽祖代种鸡养殖企业,规模和技术是公司核心竞争优势。 公司是国内最大的父母代肉种鸡供应商,公司主营业务包括祖代种鸡的引进与饲养、父母代种雏鸡、商品肉雏鸡的生产与销售。2007-2010年,公司祖代肉种鸡引进量逐年增加,连续四年市场占有率第一,目前达34%以上。 规模优势使公司对上游拥有较强的议价能力,基本锁定了祖代种鸡引进的成本;同批次父母代肉种鸡苗可供应量最大(29万套),形成了与规模化养殖企业稳定的客户关系;此外,行业龙头的地位或使公司在困家种业扶持政策方面首先受益。凭借近20年的养殖经验,公司种鸡养殖、孵化技术国内领先,估计生产效率高于同行10%友右,是国内唯一经农业部批准可引进两大肉种鸡品种并掌握相关养殖技术的公司。 畜禽价格上涨,2011年鸡苗价格有望全年高位运行,或推动公司业绩实现高增长。 截止到7月8日,山东烟台地区的商品代鸡苗平均价格达到4.5元/羽,同比涨幅约95%;父母代鸡苗价格达到25元/套,同比涨幅估计达到80%。 由于肉类食品消费的替代关系,畜禽产品价格在大周期与猪价周期一致。我们认为,下半年猪肉价格仍然高位趋涨,将带动肉鸡价格上涨,从而拉动鸡苗价格上涨。我们估计,公司2011年父母代肉种鸡苗、商品代肉种鸡苗全年平均价格有望分别超过18元/套和3.3元/只(2010年为10.48元/套和2.65元/只)。据我们测算,父母代种鸡苗价格每上涨1元/套,将增厚每股收益0.11元左右,鸡苗产品价格上涨有望推动公司业绩超预期。 主要风险:疫病风险、鸡价波动风险、原材料价格波动风险。 维持盈利预测和“增持”评级。 公司作为国内肉鸡产业链的最上游企业,其业绩对鸡苗价格弹性较大。我们认为,受益于鸡苗价格全年高位运行的利好,公司业绩有望大幅提升。但考虑到人工、饲料等成本的上升,我们暂时维持公司2011/2012/2013午EPS0.71/1.00/1.20元的业绩预测,维持“增持”评级。

生猪产能向龙头企业快速聚集,毛利率水平调头向上。行业产能正在向规模化养殖企业聚集:散养户大量退出;大规模养殖企业加速扩张,2007-2010年,5万头以上的规模养殖企业年出栏量复合增速估计接近50%,远高于全行业5.13%的水平。预计未来3-5年,龙头企业产能扩张速度有望保持在30%以上。此外,行业长期毛利率曲线呈现微笑曲线型变化,随着规模化养殖比例提高,预计行业的毛利率将走出长期曲线底谷,进入右侧的上升通道。 公司是国内谙熟农情、养殖规模扩张最快的专业化生猪养殖企业之一。生猪产品是公司主要的收入和利润来源,占比分别达84%、86%。凭借对农民的了解及多年与农民交道的经验,公司独创了“雏鹰模式”,并实现了近4年来生猪销量70.7%的复合增速。2010年,公司生猪产品销量占全困出栏生猪总量的0.1%,出栏规模达到全围养殖主体的前列。 “雏鹰模式”是公司的核心竞争力。“雏鹰模式”是与农户紧密合作的规模养殖模式。该模式下,农户、公司、养殖场业主都各自发挥优势,做自己擅长的环节:农户负责养殖;公司负责研发、技术和市场;业主负责出资和物业管理。由于利益统一,各方积极性被充分调动,有利于公司控制成本祁规模扩张;通过“分散养殖、统一管理”保证了疫情风险的可控,肉品质量的可追溯。我们预计,未来“雏鹰模式”将继续为公司快速扩张并保持较高的净利率提供有力保障。 产能快速扩张以及产业链延伸是未来2、3年公司业绩主要增长点。公司计划2011~2015年生猪年销售量达到110万头、160万头、240万头、360万头、500万头,年均增长率接近50%。同时,依赖安全猪源的优势,以及通过未来在终端品牌方面的建设(包括推出生态猪等高端猪肉),并配合冷链物流体系,公司向屠宰加工领域的延伸有望提高其市场风险抵御能力。 主要风险因素:原料价格波动、自然灾害和疫病、管理风险。 公司估值:剔除猪价波动因素,未来5年内公司产能快速扩张过带来的业绩增长有望较为可观,短期猪肉价格预计上涨或高位运行至年底,将保证生猪养殖行业全年高盈利状态。公司发布公告将中报业绩预增幅由130%-180%调整为320%-350%。我们上调公司2011年EPS至1.09(原预测为0.91),预测公司2011/12/13年摊薄后EPS为1.09/1.30/1.63,上调目标价至40元,对应2011/12/13年全面摊薄后的动态PE为37/31/25信。

公司公告称,预计2011年中期净利润同比增长10%-30%。点评如下:评论:上年度订单价格执行情况向好,新年度葡萄干市场有望“量增价稳”。 中报业绩预增幅度符合预期。2011年上半年,公司订单量增加,且葡萄干价格持续走高,是其实现净利润增长的主要原因。我们认为,公司今年业绩同比增速将呈现前低后高的态势,故上半年净利预增幅度低于我们对其全年净利同比增长约41%的预测。主要因为上半年销售的产品,都采购自2010/2011年度,新建产能、超募资金尚未开始贡献业绩。2011年7月底进入新作物年度后(2011.9-2012.8),预计公司原料收购量、葡萄干订单量的大幅增长,下半年业绩增长有望加速。 2011年,葡萄干有望成为公司主要盈收来源。我们预计,2011财务年度,公司葡萄干销售均价同比持平,稳定在1.05万元/吨左右,总销量同比增幅或达37%,接近2.5万吨左右(其中,1.5万吨采购自2010/2011年度,1万吨采购自2011/2012年度);苹果销量有望总体平稳,保持在3.6万吨左右(其中,2万吨采购自2010/2011年度,1.6万吨采购自2011/2012年度;公司从2010年升始,就倾向于销售毛利率更高且稳定的葡萄干),收入占比降或至36%左右。果仁(杏仁、核桃仁)销售进入导入期,并贡献业绩,销量有望达到1500吨左右(详细盈利预测见6月2日发布的《朗源股份(300175)投资价值分析报告一跨国食品公司的干果供应商》)。 季节性大订单有望增强公司2011、2012H1业绩增长确定性。 7、8月份,行业有望迎来季节性签署订单高峰。每年的7-8月份,是公司即将进入新季节的关键时节。 按照行业惯例,下游客户一般会对供应商的基地进行考察或认证,8月中上旬开始陆续签订新年度的订单。 我们认为,2011年与往年一样,公司有望在7月下旬至8月初与多数大客户签订整个作物年度的订单,届时,2011与2012上半年的业绩有望被初步锁定。 此外,销售模式变化,有助于增强客户对公司产品的粘性。过去3年,公司主要通过代理商进入欧盟市场,而从新年度(2011.9-2012.8)开始,预计公司将主要通过对终端客户直接供货,同时还会与部分大客户的指定采购商合作的方式实现销售。我们认为,实现对客户的直接销售后,公司获得季节性大订单的可能性将更高,客户对公司产品的粘性也将增强。 主要风险:原科价格大幅波动、自然灾害、管理风险。 维持盈利预测和“买入”评级,上调目标价至23.75元。 在全球葡萄干贸易格局发生变化、欧盟进口需求陆续转向中国的行业背景下,作为国内目前标准化水平最高、产销规模最大、拥有高端客户最多的果品供应商,未来3年,公司产能预计将实现快速扩张,产品线逐年丰富,出口订单饱满,有望推动业绩增长。2011下半年,公司在充足的资金储备下,原料收购量有望实现大幅增长,葡萄干销量同比增速有望加快。 维持朗源股份2011/2012/2013年EPS0.65/0.95/1.30元的业绩预测,维持“买入”评级。由于公司2011上半年订单价格执行情况向好,我们预计,在目前全球总体供给格局没有大变化的情况下,新年度市场向好趋势有望延续(公司销售呈量增价稳态势),且预计新季节订单签订后,2011下半年、2012上半年的业绩都将被基本锁定,我们给予公司2012年25倍PE估值,上调目标价至23.75兀。

公司乳业常年亏损或者微利(2006、2007、2008、2009、2010年1-10月合并会计报表净利润分别为-1,525万元、-2,827万元、-1,822万元、425万元、-1149万元),乳业剥离后将减轻公司的业绩负担;此外,2010年公司屠宰及肉制品大幅减亏,屠宰生猪212万头,同比增长22.64%,销售冷鲜肉23.27万吨,同比增氏43.2g%,毛利润同比增加112.06%,千喜鹤减亏幅度达2297万元。我们认为,通过产能利用率和企业管理水平的提高,未来几年,千喜鹤有望继续逐年减亏。 维持盈利预测以及“买入”评级,目标价格24元。 我们认为,六和集团整合入上市公司后,上市公司业绩有望显著提升,并进一步保证稳定增长,加之对民生银行的投资收益对公司的业绩贡献,公司中长期投资价值突出;短期行业景气持续回升,公司业绩释放动力较为充足,业绩存在超预期的可能。 公司2011年的计划是,在未完成资产重组的情况下,营业收入达90亿元;在完成资产重组的情况下,预计公司将实现主营业务收入558亿元。假设今年完成资产重组,注入资产下半年将进入合并报表,我们估计六和集团2011/12/13年净利润务别达到10/12.5/15.6亿,新希望农牧每年贡献净利润在1.5亿元左右,考虑到剥离乳业资产以及千喜鹤逐渐减亏,我们预测新希望未来3年的全面摊薄后(按重组后总股本计算,2011年按照下半年并表体现业绩)每股收益为11/12/13年EPS0.79/1.33/1.60元,维持“买入”评级,以及24元目标价。

除了易果网,国内已经形成一定规模的鲜果电子商务网站还有搜果网、优果网、上果网、百果园、飞果网、佳果网等,基本都成立于2008年之后。搜果网和优果网站专职高等水果出售不涉及其他食品,主抓宅配和团购业务;上果网是上海市果品有限公司的子公司,兼做网购与实体批发;百果园的渠道不限于网站出售(与上果网雷同),还包括实体店、加盟店等批发渠道,直接面向终端,在深圳约有上百家实体店和加盟店。 我们认为,由于水果作为非标准化产品,要让客户愿意下单,一方面必须有一定经营周期作为积累,另一方面,必须解决标准化的问题。例如,易果网为确保品质,几乎每一个水果都要由专人拣一遍,人工成本较高;此外由于国产水果生产的标准化水平不高,品质不稳定,有时候损耗较大(50%以上)。 虽然,国内鲜果电子商务目前还处于发展初期,但每年可见的销售收入增速较快,潜在市场容量也较大(此外,据不完全统计,09年困内有机市场销售额超132亿人民币,且以每年40%的速率增长)。公司在标准化(出口标准体系)、保鲜能力(自有冷库、气调库、货运公司)果品种类(CRM系统实现)以及基地控制力等方面具备优势,同时在国内市场营销方面业具备竞争力。 主耍风险:原料价格大幅波动、自然灾害、管理风险。 维持盈利预测和“买入”评级,目标价20.8元。 在全球葡萄干贸易格局发生变化,欧盟进口需求陆续转向中国的行业背景下,作为国内目前标准化水平最高,产销规模最大,拥有高端客户最多的果品供应商,未来3年,公司产能快速扩张,产品线逐年丰富,出口订单饱满,有望推动业绩增长。 我们维持朗源股份2011/2012/2013年EPS0.65/0.95/1.30元的业绩预测,维持“买入”评级,目标价20.8元。

“标准化”是农产品价值链的核心内容。农业牛产的分散与生物特性,必然会造成质量安全的不确定性与产品品质的不一致性,但在生活水平提高后,农产品的流通模式与人们的消费偏好,呈现标准、安全、新鲜等需求。20世纪中后期,日本推行农业标准化,使其成为了全球高端农产品生产围之一,农产品总体价格达到全球最高水平。我们认为,果品流通行业是国内尚未发展起来,以小企业居多,但在发达国家已经出现大企业,并与消费升级相关的行业,所以我国果品行业中长期快速增长同样可期。 公司是国内“标准化”水平最高,产销规模最大的果品供应商。历经30年的积累,公司已陆续控制了近15万亩果品基地,形成了从源头到终端的标准化牛产、加工、流通体系,并于近期建立了产地资源管理系统,进一步提升了对产区的全方位控制力。目前,公司产品主要销往东南亚、欧美等国,并打开了高端市场,直接或间接成为卡夫、雀巢、家乐福、Whitworths等供应商。2010年,公司出口富士苹果(3.5万吨,2亿元)、葡萄干(1.8万吨,1.9亿元),困内排名第一,其中,葡萄干是毛利润的主要来源。 现有盈利模式的复制,有望推动公司业绩实现高增长。我们认为,公司未来的利润增怅将主要依靠复制成熟盈利模式获取(例如,Whitworths现在向公司购买葡萄干,也希望从公司买到果仁等其它食品原料);其次,也有望受益于品牌价值在国内零售市场的实现。预计公司未来通过扩张基地、增加新品、提升品牌、完善渠道等方式,有望进一步丰富产品结构,并将标准化、品牌化生产经营模式复制到杏仁、核桃仁、蜜柚、芦柑等大宗果品上。 未来3年有望实现40%左右的净利润增长。根据公告,公司募集资金项目、超募资金2.55万吨葡萄干原料加工项目,有望于2011年底投产,届时,预计葡萄干、果仁产能达4.35万吨,鲜果产能达4.8万吨。我们预计,公司葡萄干销量有望由2010年1.8万吨增至2013年4.5万吨,鲜果销量有望从3.6万吨增至5.3万吨,保障未来3年实现40%左右的净利润增长。 主要风险因素:原料价格大幅波动、自然灾害、管理风险。 首次“买入”评级,目标价20.80元。公司(11/12/13EPS预测0.65/0.95/1.30元,当前价15.95元,PE 25/17/12倍)作为困内目前标准化水平最高,产销规模最大,拥有高端客户最多的果品供应商,未来3年,产能快速扩张,产品线逐年丰富,出口订单饱滴,有望推动业绩增长。结合相对(PE&PEG)估值18.9-20.8元/股的合理价值区间(下限为2011年29倍PE,上限为2010年1.1倍PEG),首次给予“买入”评级,目标价20.8元,相当于2011年32倍PE(中信覆盖农业公司的平均为11/12PE 25/19倍)。

2010年年报和2011年一季报业绩符合预期。公司2010年实现营业收入77.85亿元,同比增长14.53%;归属于上市公司股东的净利润为5.79亿元,同比增长41.82%;基本每股收益为0.70元。2011年一季度,实现营业收入21.89亿元,同比增长32.71%;归属于上市公司股东的净利润为1.94亿元,同比增长66.50%,基本每股收益为0.23元。 饲料稳定增长、屠宰及肉制品减亏、投资收益增加是2010年业绩增长主要来源。2010年,公司销售饲料131.04万吨,销售收入同比增长8.03%,其中海外饲料收入同比增长约35%;屠宰及肉制品大幅减亏,屠宰生猪212万头,同比增长22.64%,销售冷鲜肉23.27万吨,同比增长43.29%,毛利润同比增加112.06%,千喜鹤减亏幅度达2297万元;此外,公司来自民生银行的投资收益为6.58亿元,同比增长45.25%。 一季度利润主要来自于投资收益。报告期内,公司营业收入同比增长32.71%;受原材料价格上涨影响,公司营业成本上涨32.83%;此外,公司乳业加大了市场广告费用和市场宣传费,导致销售费用同比增加32.22%。而公司来自于民生银行的投资收益同比增加59.70%。 内部资源整合以及饲料业务海外扩张是公司业绩主要增长点。公司2011年的计划是,在未完成资产重组的情况下,预计营业收入达90亿元;在完成资产重组的情况下,预计公司将实现主营业务收入558亿元。饲料业务方面,除了国内饲料资源的整合以外,海外业务将加速扩张;屠宰及肉制品方面,通过产能利用率和企业管理水平的提高,预计千喜鹤有望逐年减亏。 风险因素:原材料价格大幅上涨;行业内食品安全事故的外部效应风险。 盈利预测、估值及投资评级:畜禽价格处于上升通道,有望促进后期养殖户的补栏热情,预计二、三季度将迎来饲料需求旺季,有利于公司饲料销售,全年备考业绩或超预期。考虑到公司重组工作完成后,主业更加集中,以及管理水平的逐步改善,预计公司的盈利能力以及市场地位将会进一步提高。维持公司2011/12年EPSI.ol/1.30的盈利预测,维持“买入”评级,目标价24元。

我们认为,饲料行业同质化竞争导致产品利润率低的根源,来自于整个行业只做饲料环节的竞争,背离了养户的真正需求(苗种退化、养殖技术缺乏、管理能力低下,是养殖户目前普遍面临,但其依靠自身力量无法解决的问题)。多数饲料企业的战略,实际上并没能够完全贴近养殖户的需求。从这个角度来看,公司的真正的核心竞争力不是苗种优势、饲料优势和调水产品优势,而是围绕养殖链各个环节的完整结合,是能够帮助养殖户实现高于行业平均利润的服务体系优势。这种差异化竞争的战略定位,是保证公司中长期增长的主要动力,也是公司在二级市场可以享受估值溢价的定价依据。 短期来看,我们预计,2011年公司饲料销量实现30%以上增长,微生态制剂收入翻番,苗种业翻番且毛利率提高至50%左右,1季报有望同比实现较快增长,都将成为公司股价催化剂及业绩增长的保障因素。 我们维持海大集团2011/2012年每股收益1.0/1.3元的盈利预测(未考虑10转增10后,股本增厚对每股收益的摊薄),当前股价为28.6元,维持“买入”评级,目标价45.5元(相当于2012年35倍)。