本报告期内,公司实现营业收入1.96亿元,同比增长27.69%,归属上市公司股东的净利润0.60亿元,同比增长39.57%,摊薄每股收益0.90元,基本符合我们之前预期的0.93元。利润分配预案:每10股转增10股,每10股派3.00元。 海珍品苗种依然会是公司主营收入来源。10年公司贝苗、海参苗产量分别达到232.67亿枚和13.22万公斤,实现销售收入1.13亿元和0.58亿元,分别占营业总收入的58%和30%。其中虾夷贝苗、海湾贝苗、栉孔扇贝苗和海参苗产量分别达到 150亿枚、61.37亿枚、21.3亿枚。在募投项目尚未投产的情况下,公司通过收购、租赁等方式增加育苗水体 5.7万立方米,从而保障11年苗种的供应和自身需求。 公司积极开拓营销和养殖,努力打造海产品全产业链。公司依靠过硬的品质使得“壹桥”成为苗种第一品牌的同时,积极开拓下游产业。在低价获得4万亩海域后,开发海参良种基地项目。11年公司计划利用银行贷款和自有资金新增1万亩围堰海参的改造。此外,公司在北京、大连、沈阳等地设立海参直营店,实现了育苗-养殖-加工-销售全产业链经营模式,挖掘利润新增长点。 估值与投资建议:我们始终认为公司是海产“四架马车”里最具成长性的,其业绩在募投项目投产后全面显现,预计11-13年EPS为1.32元、1.96元和4.48元,再次给予增持评级。 风险提示:苗种繁育病害的风险;自然灾害或遭受污染的风险。

公司一季度销售小包装玉米油约1.5万吨,按照公司往年上半年销售占比30%-40%,下半年60%-70%的情况,预计全年可达8-10万吨。其中毛利40%以上的鲜胚玉米油去年销售300吨,预计今年达到5000吨,散装精炼油5-7万吨。小包装玉米油出厂价13400元/吨,成本10600元/吨;外购毛油价格9000元/吨,毛油精炼加工成本每吨约1000元。 近些年公司会继续会倚重经销商,占比会可能会提高至80-90%。而中国玉米油自营占比较高,因此他们毛利较高但是这几年销售量增长不大。之前西王对经销商是“买一送一”,买5L装的送1L装的,现在改为买5L送500mL,而且给经销商的利润空间较其他的品牌大。我对目前公司销售策略的思考是,短期公司处于树品牌上销售阶段,让利于经销商乃权宜之计,日后在成熟的区域市场逐渐增加自营比例或是缩减经销商的利润空间,对公司整体毛利有所提升。 胚芽价格与玉米价格相关性不大,最主要还是跟随着玉米油价格。去年上半年胚芽2800-2900元/吨,最高达到了4100元/吨,均价3500-3600元/吨,目前山东本地胚芽3900元/吨,东北4400元/吨,公司采购的胚芽以本地为主。 国内玉米油价格被低估。根据USDA数据,过去30年玉米油平均价格高于大豆油11.08%,而国内玉米油市场尚未完全培育,玉米油价格并享受如此溢价。上月底,一级玉米油西王报价10900元/吨,三星报价 10500元/吨,仅略高一级豆油价格(10300元/吨)。目前在大中城市已经有了一定数量的玉米油消费者,随着人们保健观念持续提升,再考虑国内玉米油产量有限和进口供给不足,我们认为相对于美国,国内玉米油的溢价空间应该更大。 小包装玉米油全国销售量20-30万吨,其中金龙鱼8万吨,西王4.6万吨,中国玉米油3.6万吨。公司对已开放成熟的市场继续挖潜,山东销售目标是3万吨,同时也草根调研了一下,山东居民对西王的认知度要好于竞争对手中国玉米油,而福临门和金龙鱼在山东销售不佳。 关键假设与估值:预计公司11年销售小包装玉米油9万吨,散装玉米油销售6万吨,销售均价分别为13500万元/吨和10500元/吨。我们预估11-12年公司EPS为1.21元和1.78元,相对于目前股价,PE不足26和18倍,下行空间十分有限,给予增持评级。

独创“雏鹰模式”使得规模的快速发展。公司独创雏鹰模式不易被模仿,虽然新五丰、新希望等公司试图复制,但最终因为人员培训、企业文化等一系列问题而失败。07-10年公司猪销售量13万头、25万头、48万头和66万头,预计未来两年销售量达到110万头和160万头。 成立担保公司,“雏鹰模式”升级。1、一般与公司合作的农户须交2万左右的保证金,对于普通农户而言有一定压力。而担保公司成立之后,农户只须交1万保证金,担保公司用1000元替农户向银行贷款1万元,这将缓解农户的现金压力,增加合作养殖户的适用范围。2、与公司合作建厂的农户(以出栏1万头的养殖场为例,需120万元的资金)在工程进行一定进度可获得担保。农户需要投入启动资金50万,在工程进度达到50%以上后,公司用5万元替农户担保贷款50万,在接近完工后公司再给予农户补贴15万。 发展无公害生猪产品,进军冷鲜肉市场。公司拟投资40亿元,占地40万亩,在三门峡市附近利用荒山、荒地对猪群进行野外放养,预计5年达产后年出栏100万头。生态猪生长期10-12个月,出栏体重约300斤,预计每斤售价20-30元,每头利润是普通猪的两倍,约800元左右。此外,公司还投资建设冷链仓储物流中心和15万吨冷鲜肉屠宰加工项目,并委托广州愿望星企业管理咨询有限公司进行品牌策划,积极开拓下游产业。 估值和投资建议:我们预估公司11-12年全面摊薄EPS为1.46元和2.17元,对应的 PE 分别为37倍和25倍。考虑到公司未来的高增长,给予增持评级。

本报告期内,公司实现营业总收入77,411万元,同比增长46.53%,归属上市公司股东的净利润实现14,279万元,同比增长89.68%,基本每股收益0.23元,超过之前我们预期的0.20元。此外,公司非公开发行不超过10,473万股,发行价格不低于11.85元/股,好当家集团拟以不少于1.2亿元现金认购, 海参价格高企将持续公司捕捞积极性。公司10年海参捞捕量1354吨,稍低于我们预期的1400吨,平均销售价格191元/公斤。我们考察供需两方面,预计11年海参价格将维持在200元/公斤以上。海参公司现有养殖海域2.6万亩,今年全部改造成“精养池”,使得海参养殖密度和成活率得到提高。在海参高企的刺激下,我们预计11年公司海参捕捞量有望超过1600吨,而公司募投项目达产后,可年新增海参将近3800吨。 10年天气对海蜇影响有限,11年将爆发性增长。海蜇养殖经济效益偏高(毛利率80%左右),周期短(一年两茬,每茬2个月)。10年投苗后天气不佳致使海蜇成活率低,但由于公司海蜇苗投放量较多,捞捕量影响有限达到3965万吨,较09年增加166万吨。海蜇价格坚挺超之前我们的预期,全年达到了12.37元/公斤。 估值与投资建议:中国海参养殖业进入了快速发展时期,公司养殖海域持续扩大将刺激业绩提升。由于海蜇价格超之前预期,上调盈利预测,预计11-12年实现归属于母公司净利润分别为2.47和3.56亿元,EPS分别为0.39元和0.56元,给予12年32-37倍PE,合理价格区间17.92-20.72,再次给予增持评级。 风险提示:灾害天气;经济景气度影响海参价格

正名定分,玉米油王者完美上市。经公司申请并经深圳证券交易所核准,公司证券简称自2011年2月23日起由“金德发展”变更为“西王食品”,证券代码不变。 自有品牌销售是公司的发展重心。西王玉米油品牌已经成为中国玉米油第一品牌,国内最大的玉米油加工企业。公司销售采取聚焦策略,稳抓稳打,10年制定了“6+6”的区域规划方案,巩固已相对成熟的5省1市,选定京津、安徽、河北、河南、江西和四川市场作为重点待开发市场。目前公司进店数2.6万家,其中核心店家3000家,11年公司进店数有望达到5-6万家。预计未来2-3年西王食品小包装玉米油的销量仍将大幅增长,10-12年分别达到5.5万吨、10.5万吨和12.5万吨(08-09年仅有0.44万吨和1.79万吨)。 看好公司未来发展前景理由:1、自身品牌建设,提升产品毛利率。小包装玉米油毛利率在30%左右,散装毛利率仅为10%,公司每多销售一吨自有品牌玉米油比散装多获得3000元毛利,这将显著提高公司利润水平。2、积极扩充产能。公司目前胚芽加工能力为36万吨,玉米精炼产能20万吨,拟新上一条15万吨的玉米油精炼线,合计玉米油精炼产能35万吨。3、积极开拓其他高端植物食用油。公司若激进地扩充玉米油产能,可能会面临原料短缺局面。若公司建立起品牌优势,可适当开拓诸如菜籽油、山茶油等健康油脂。4、成本控制能力逐渐加强。 估值与投资建议:适应公司销售政策变化我们上调了其费用,预估10-12年EPS为0.97元、1.48元和1.85元,相对于目前股价PE为40,、26和21倍,给予增持评级。 风险提示:原料成本上升和供应;植物油价格波动。

重组获批,注入优质的玉米油资产。10年2月金德发展与西王集团签署了协议:1、金德发展向西王集团出售全部资产和负债;2、金德发展向西王集团发行股份,认购西王集团旗下的西王食品100%股权。西王食品是国内最大的玉米胚芽油生产企业。10年11月交易获得了证监会发审委有条件通过。 玉米油小市场却有大发展。根据FAO数据,09年中国玉米油产量占主要植物油产量的1%,美国的比例为10%。00-09年中国玉米油产量复合增长率13.01%,高于同期主要植物油总产量的复合增长率5.60%。随着人们保健观念提升和生活水平提高,未来中国玉米油空间广阔。中国若玉米油消费比例提高到4%,则有100万吨的需求量,远远超过现有产能。 未来2-3年小包装玉米油是公司发展重心。09年,公司销售散装玉米油6.46万吨、自有品牌小包装玉米油1.79万吨,分别减少17.71%和增长306.82%。公司小包装玉米油毛利30%,而散装的仅仅10%左右。10年西王食品制定了“6+6”的区域规划方案,预计未来2-3年西王食品小包装玉米油的销量仍将大幅增长,10-12年分别达到5.5万吨、10.5万吨和12.5万吨。 金德发展未来的空间:1、自身品牌建设,提升产品毛利率;2、扩充产能,预估极限值可达60万吨;3、积极开拓其他高端植物食用油。 估值与投资建议:我们预估公司10-12年EPS为1.00元、1.73元和2.28元。相对于同类上市公司,我们给予11年25-30倍PE,合理的价格区间为43.3-51.9元,目标价50元,首次给予买入评级。 风险提示:原料供应;植物油价格管制

纵观10年海参价格走势,与往年不同一点在于:步入捕捞季节(4-5月和11-12月)海参价格依旧维持高位。截止12月20号,威海水产品批发市场海参参考价格为200元/公斤,而目前好当家海参报价214元/公斤,较春季捕捞旺季提高了5%-10%。 海参价格坚挺刺激捕捞积极性。公司现有养殖海域2.6万亩,11年将全部改造成“精养池”。改造完成后,使得海参养殖密度和成活率得到提高。海参价格高企会提升公司捕捞积极性。我们预计10年下半年公司海参捕捞量650吨左右,全年有望超过1400吨。 海蜇养殖将爆发性增长。今年投苗后天气不佳致使海蜇成活率低,但由于公司海蜇苗投放量较多,捞捕量影响不大。09年公司海蜇养殖面积在1.2万亩左右,若新增1万亩海域在明年5月之前能合拢,则可使公司海蜇养殖面积增长将近一倍。假设12年公司上半年再新增合拢海域1.2万亩,可使得当年海蜇养殖面积再次增加。 估值与投资建议:中国海参养殖业进入了快速发展时期,公司养殖海域持续扩大将刺激业绩提升。我们预计10-12年实现归属于母公司净利润分别为1.25亿元、2.43和3.43亿元,EPS分别为0.21元、0.38元和0.54元,给予12年32-37倍PE,合理价格区间17.28-19.98。考虑到公司2011年可能启动融资项目,再次给予增持评级。 风险提示:灾害天气;经济景气度影响海参价格

本报告期内,公司实现营业收入578,885万元,同比增长43.34%,归属上市公司股东的净利润19,634万元,同比增长27.04%,每股收益0.67元,加权平均净资产收益率9.24%。 逆境中高速增长,符合我们的预期。今年饲料行业面临着较为困难的局面:气温偏低致使水产养殖旺季推迟,大范围长时间的降雨又诱发水产品疫病,畜禽养殖产品如猪的病害也较多。公司凭借其技术和贴身服务,业绩逆市上扬,销售收入增长43%,远远高于行业和同类上市公司的增速。 股权激励将助推公司业绩增长。本次股票期权激励计划限定1665万份股票期权(1500万份是首次授予,155万份预留期权),每份股票期权拥有在可行权日以32.15元的行权价格和行权条件购买1股公司人民币普通股的权利。行权条件:以09年净利润为基数,10-13年的净利润分别不低于09年净利润的120%、144%、180%和225%,饲料销量分别不低于09年饲料销量的125%、156%、195%和244%。激励对象:公司核心管理人员、核心技术和核心业务人员共计125人,占员工总数的2.69%。 估值与投资建议:公司在饲料行业中具有技术、服务和成本控制全方位优势,再考虑到股权激励将助推业绩增长,我们上调对其业绩预估,10-12年公司销售收入为67.5亿元、86.9亿元和109.1亿元,EPS分别为0.73元、0.98元和1.29元,维持增持评级。 风险提示:水产动物、畜禽疫病和极端天气。

本报告期内,公司实现营业收入84708万元,同比增长13.05%,归属上市公司股东的净利润4688万元,同比减少17.56%,每股收益0.18元,净资产收益率4.55%。 营收增速放慢。前三季度公司营收同比增长13%,而近三年复合增长率22%。这是由于美国虾产品进口增长空间不大,而且还要面对东南亚对手的竞争。09年输美对虾公司业务比重76%。 “天灾人祸”致使毛利率下降。前三季度公司毛利率同比下降3.04%。毛利率下降的主要原因是上半年天气异常致使投苗成功率低和原材料价格上涨。国内农产品价格上升导致饲料等养殖成本较高,对虾原料价格同比上年上升12%,而终端产品价格增幅7.59%,而且终端价格上涨滞后于原料的上涨。 开拓国内市场的成败将决定公司发展高度。公司将在全国26个省市增加批发店、超市店中店和专营店,形成多渠道、多层次的销售模式。营销网络建成后,年新增销售收入5亿元,新增净利润超3,000万元。未来几年国内对虾消费成长空间巨大,而公司致力于开发国内市场,这也是我们长期看好公司的原因。 估值与投资建议:我们预估公司10-12年EPS为0.38元、0.54元和0.67元,相对应的PE分别为40倍、28倍和22倍。虽然前三季度业绩低于预期,但我们认为公司内销潜力巨大,因此给予增持评级。 风险提示:原料供应;汇率波动

本报告期内,公司实现营业收入52,621万元,同比增长32%,归属上市公司股东的净利润7,760万元,同比增长0.75%,每股收益0.12元,加权平均净资产收益率5.86%。 营收增长32%,利润增长不到1%主要由于:1、毛利率较低的食品加工业务收入有所增长。随着全球经济回暖,加上公司对外销售渠道畅通,食品加工业务增长符合预期。2、07年的苗种费用结转降低海参毛利率。海参养殖一般以3年为周期,07年公司海参投苗费用8000万元,这将在10年结转,大幅降低海参毛利率。 继续看好公司的原因:1、海参价格将继续维持高位:海参作为高档海珍品,随着中国经济持续复苏,海参的需求将持续增加;而09年黄渤海地区的冰冻,对小养殖户造成一定的损失,考虑到海参养殖周期需要2-3年,10年海参的供应量必然会减少。供给紧张而需求旺盛必然会让海参价格维持高位。2、公司养殖技术的精细化:11年公司会将现有的2.6万亩现有海域全部改造成“精养池”,改造完成后,使得海参养殖密度和成活率提高。3、海参养殖面积不断增加:公司常年海参养殖面积维持在2.6万亩,12年起将达到在3.6万亩左右。此外,公司07年获得苏山岛海域中有9万亩适合海参养殖。目前此片区域属于试养阶段,短期内对业绩影响微乎其微。 估值与投资建议:预估公司10-12年EPS为0.21元、0.35元和0.40元。考虑到海参养殖业进入了快速发展时期,而且公司未来发展空间巨大,继续维持“增持“评级。 风险提示:海参捞捕量受天气影响,海参价格受经济景气度影响,两者都有不确定性。

本报告期内,公司实现营业收入139,894万元,同比增长40.84%,归属上市公司股东的净利润15,042万元,同比增长7.13%,每股收益0.367元,净资产收益率9.32%。 饲料成本提升和鸡肉价格萎靡打压利润增长。随着募投项目逐渐投产,公司鸡肉销售量增加,公司营收增长40%以上。但由于上半年鸡肉价格萎靡以及饲料成本提升,致使成本增加幅度超过营收10个百分点,利润增长落后于营收。 公司后期毛利有望改善。前三季度,公司主营业务毛利率为16.19%,比上年同期下降了5.20个百分点。下降原因主要是鸡肉价格仅上升1.76%,而主要原料玉米价格升幅达21.25%,致使鸡肉单位成本仍上升了8.51%。本年第三季度的主营业务毛利率已恢复到21.18%,接近往年水平,后期鸡肉价格有望继续坚挺,公司毛利也有望改善。 投资新建种鸡场,延伸产业链。目前公司形成了年产饲料61万吨、年饲养肉鸡10,150万羽、年屠宰加工肉鸡9,600万羽的生产能力。为了加强规模效应,延伸产业链,公司拟投资6,800万元,新建祖代孵化厂和5个祖代种鸡场,年提供父母代种鸡200万套。 估值和投资建议:预计10-12年EPS分别为0.67元、0.94元和1.25元,目前对应的10-12年PE为42倍、30倍和23倍,考虑到未来畜禽产品价格将会持续回暖,我们给予增持评级。 风险提示:1、自然灾害;2、畜禽疫情

事件:1、经瓦房店市海洋与渔业局批准,公司获得相关海域共计39,933亩,支付给三级政府的补偿金额为 5,500 万元。2、公司使用1.15亿元超募资金建设开发海参良种基地5,000亩。 点评:公司此次将获得的4万亩海域(比上次公告增加约2万亩),支付给三级政府的补偿费用仅需要5,500万元,远远低于市场价格(约为市场价格的1/8)。新增海域位于谢屯镇附近,方位及水深等具体情况与打连岛海域相似,非常适合海参养殖。海域面积的增加,将进一步提升公司在海珍品苗种繁育的竞争力,以及公司未来海参销售的扩张。 海参良种基地项目建设面积5,000亩,总投资预估1.15亿元, 建设期为1年,若假设海参养殖期2年,13年将可进行捕捞。项目达产后,保守估计每年可新增海参125万斤,新增营业收入将达到2亿元,实现净利润约1.3亿元,以公司目前6700万股本计算,每股可增厚1.95元。 投资建议:虽然新增海域从减少到捕捞需要2-3年的时间,短期内对公司业绩影响有限,但赋予了公司未来发展的高成长性。预计公司10-13年全面摊薄EPS为0.93元、1.38元、2.47元和4.69元,动态市盈率为17.68,再次给予增持评级。 风险提示:1、苗种繁育病害的风险;2、自然灾害或遭受污染的风险。

国联水产是国际领先的水产品供应商,国内唯一享受对美出口对虾“终身零关税”的企业。对虾业务是公司主要营收和利润来源,占比90%以上。 对虾外销遇瓶颈,期待罗非鱼来解困。瓶颈1:美国虾产品进口增长空间有限。07-09年美国虾产品进口量保持稳定,分别为55.87万吨、56.65万吨和55.22万吨。瓶颈2:中国输美对虾占比下降。06年泰国、印尼、中国和越南输美对虾分别占其进口总量的33%,10%,12%和6%,而到了09年这一比例变为35%,13%,8%和8%。罗非鱼是外销增长点。美国是全球罗非鱼主要进口国,进口量复合增长率为18.27%。公司的美国对虾客户同时具有罗非鱼的需求,因此这将大大节省公司的营销成本,募投项目达产后预计新增营收4亿元,2,000万左右的利润。 内销是公司未来的重中之重。未来几年中国国内对虾消费成长空间巨大。公司将在全国26个省市增加批发店、超市店中店、专营店,并配备相应包括冷库、办公室、物流等配套设施,形成多渠道、多层次的销售模式。 估值与投资建议:根据假设,我们预估公司10-12年EPS为0.45元、0.63元和0.75元。我们给予11年30-35倍PE,合理的价格区间为18.9-22.05元。考虑到国内虾产品广阔的市场前景,我们给予增持评级。 风险提示:贸易壁垒;原料供应;汇率波动