摘要。2010年公司实现营业收入123.17亿元,同比增长45.33%。归属于上市公司股东净利润为3.06亿元,同比增长20.15%。平均加权ROE为26.25%。 加强优势省份。公司战略稳健同时积极进取,根植福建、走向全国,巩固现有优势省份(福建、重庆)并深耕细作;同时拓展北京、安徽、贵州市场;再视情况考虑进入其他省份。截止2010年末合计开店156家,其中下半年新开门店21家,符合公司年新开店50家的预期。 生鲜带来的集客能力带来毛利率的提升。2010年收入占比中生鲜为53.11%、食品用品为38.60%、服装为8.28%。我们分析2007年-2008年的收入占比:生鲜占比在下降,而高毛利的食品和服装占比在提升。2010年毛利率为19.12%,同比提高了1.22个百分点。我们认为毛利率的提升原因在于生鲜的集客能力和黏性,增加了顾客忠诚度,同时带来超买现象,使得食品用品和服装的增速快于生鲜的增长,最终达到增收增利的最佳状态。 期间费用。公司处于快速发展期,门店扩张带来期间费用的快速上涨,其中销售费用同比增长64.56%,管理费用同比增长64.01%,财务费用同比增长91.37%。 盈利预测。测算公司2011年-2013年EPS分别为0.60元、0.84元和1.13元,对应得PX分别为44.72、32.13和23.89,估值处于行业高位,不具有较高的安全边际。但考虑到永辉生鲜特色鲜明,在品类和品相上有绝对优势,成功将生鲜运营管理标准化。从签约门店看,公司网店充足,异地扩张空间可观,我们维持“增持”评级。

年报摘要。2010年公司实现营业收入105.37亿元,同比增长32.75%;净利润3.78亿元,归属于母公司的净利润2.94亿元,同比增长22.95%,摊薄每股收益为0.58元,平均加权ROE为17.16%。 百货业务表现突出,销售收入同比增长42.06%。公司百货业务2010年实现营业收入58.22亿元,贡献收入55.25%,同比增长42.06%。百货的增长主要因为:旗下各百货门店品类调整和结构优化带来收入高增长,其中武汉国际广场继续引进国际大牌,带来收入增加;武汉广场扩大化妆品的规模经营;世贸广场巩固经营转型成功,强化华中地区第一黄金珠宝和国际名表卖场定位;建二商场和亚贸广场加大管理整合力度,提前完成销售目标;襄樊店进入盈利释放期,成为新的经济效益增长点。我们预计2011年开业的国际广场二期Mall城、十堰人民广场将使百货业务大放异彩。 量贩业务经营稳健。公司量贩业务2010年实现营业收入38.35亿元,贡献收入44.74%,同比增长22.96%。2010年新开门店8家,升级6家,合计量贩75家,其中二级网点36家。 毛利率稳步提升。2010年毛利率为19.87%,同比提高0.14个百分点。2010年一至四季度毛利率分别为19.18%、20.12%、20.02%和20.13%。 期间费用在合理范围之内。2010年公司期间费用合计15.05亿元,同比增长30.42%。其中销售费用同比增长37.91%,管理费用同比增长13.56%,财务费用同比下降18.25%。销售费用增加,主要因为公司2010年新增十堰人商和量贩公司新开网点费用增加所致。管理费用增加,主要系摩尔项目工程土地的摊销较上年同期增加以及管理人员工资增加所致。预计6亿元短融发行,财务费用会略有提升。 投资亮点。(1)拥有武汉黄金地段最核心的商业资产,受益于中西部崛起和城镇化进程;(2)2011年9月29日Mall城开业,2011年底十堰人民广场开业,等同黄金地段再造一新鄂武商。 盈利预测。我们测算2011年-2013年EPS分别为0.77元、1.04元和1.34元,首次给予“买入”评级。

年报摘要。2010年公司实现营业收入118.72亿元,同比增长17.60%;净利润2.50亿元,归属于母公司的净利润2.51亿元,同比增长17.59%,摊薄每股收益为0.37元,平均加权ROE为10.72%。 收入结构稳定。从区域分布看,湖北同比增长17.80%,贡献收入95.55%。重庆同比增长13.28%,贡献收入4.45%。从业态划分看,仓储业务占比77.49%,便民超市占比17.28%,百货业务占比5.07%,与2009年相比变化不大。2010年仓储超市网点154家,新增15家,;便民超市网点520家,新增20家;百货5家,新增1家。 毛利率稳步提升。2010年毛利率为19.02%,同比提高0.87个百分点。2010年一至四季度毛利率分别为18.72%、18.65%、17.61%和21.46%。毛利率上升主要因为公司不断扩充生鲜商品经营品类、扩大精品净菜、高档水果的经营比例,扩大早晨、便当花色品种。 期间费上升较快。2010年销售费用同比增长23.07%,管理费用同比增长29.59%,财务费用同比下降23.44%。销售费用增加系新开门店租金、水电费用增加所致。管理费用增加系管理人员工资增加所致。 投资亮点。(1)积极推进“好邦”便利店品牌,在武汉市率先发展24小时便利店新业务,计划2011年新增50家。现有业务已发展成熟稳定,我们看好公司依托现有平台向便利店业务延伸的高成长性。(2)整合物流资源。江夏低温物流配送中心已经完成基础框架,汉鹏物流二期完成改造并投入运营,咸宁、浠水、恩施、襄樊四个配送中心也处于规划和建设之中。我们认为物流整合将提升公司中后台的运营水平,进而提高公司整体毛利率,同时为公司网点拓展提供有力保障。(3)继续强化生鲜经营主线。(4)拓展增值服务。各类便民增值代收费32亿元。(5)强大的会员基础。2010年新增会员66万人,会员总数达344万人会员消费43亿元,平均会员年消费1250元。 盈利预测。我们测算2011年-2013年EPS分别为0.54元、0.65元和0.79元,我们看好公司物流平台整合带来的毛利率提升和大力进军便利店新业务,首次给予“买入”评级。

报告摘要: 年报摘要。王府井在中国4大区域15个城市运营22家百货门店,分别位于北京(6家门店)、广州、武汉、成都、包头(2家)重庆(2家门店)、呼和浩特、洛阳、长沙、西宁、乌鲁木齐、太原、兰州、昆明以及株洲。2010年营业收入139.5亿元,同比增长25.7%,归属母公司净利润为3.76亿元,同比下滑2.2%,扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东净利润为4.08亿元,同比增长15.04%。扣除非经常性损益后,2010年摊薄每股收益为1.021元,平均加权ROE为13.85%。 毛利率略有下降。2010年毛利率为18.20%,同比下降0.47个百分点。2010年一至四季度毛利率分别为18.30%、18.89%、18.42%和17.44%。期间费用。2010年公司期间费用合计17.43亿元,较2009年增加2.8亿元,增幅为19.08%。其中销售费用同比增长22.35%,管理费用同比增长7.77%,财务费用同比增长39.36%。财务费用增加主要是银行卡手续费增长所致。总体水平仍在合理范围之内。 发展计划。公司在唐山、福州、西宁等地区签署了新的项目,储备项目为持续性发展奠定项目基础。公司计划2011年度营业收入实现同比增长10%以上,预计新开业门店3-5家,受开店费用增加以及现有门店经营装修改造因素影响,年内公司整体费用依然较上年有所增加。同时,公司还将从综合百货延伸到主题百货,进而进军购物中心和线上业务,3-5年提高电子商务业务的比重。 盈利预测。如果2011年收购成都王府井13.51%股权预计将增厚业绩0.09元左右。我们测算2011年-2013年EPS分别为1.50元、1.82元和2.37元,考虑大股东现金增持价为41.51元,首次给予“增持”评级。

2010年营业收入24.43亿元,同比下降了7.5%。主要因为三季度主楼2-7层停业装修导致营业收入下滑。4季度含新开业的三期收入,单季收入7.83亿元,较同期仅增长9028万元,新开业三期在传统旺季4季度销售收入低于我们的预期。 重新开业导致期间费用上涨。由于一二期装修重装开业,三期新开张,其业务宣传费、广告费增加,其中销售费同比增加11.2%。同时三期转固,折旧费用增加(1840万元)导致管理费用同比增加6.90%。 毛利率显示较好趋势。2010年毛利率为18.50%,同比提升0.42个百分点,其中主要为四季度毛利率提升贡献。公司2010年一至四季度毛利率分别为18.42%、18.58%、15.98%和19.39%。 2010年VIP销售收入占大厦总销比重49.5%。在2010年公司经历了布局结构调整、主楼歇业改造、三期工程建设以及筹备全新开业等转型变革期中,VIP的收入是公司盈利稳定的重要保障,2010年会员实现消费10.6亿元,占销售总额的49.5%。2009年全年VIP卡和金卡会员累计消费5.54亿元,占销售总额的23.7%RNAV为17元有较高安全边际。按照中兴商业大厦1、2、3期建筑面积23.7万平方米,2万元/平米测算,RNAV17元有较高安全边际。 盈利预测及投资建议。中兴商业位于沈阳商圈的黄金地段,有较强的招商能力和品牌管控能力,门店定位高端消费,涵盖了国际一二线高端品牌;同时三期项目总建筑面积约9.2万平米,商业经营面积5.9万平米相比一、二期项目6.6万平米的经营面积,等同于再造一个百货店,我们中长期看好公司发展,预计2011年-2012年EPS分别为0.61元和0.73元,分别对应PE22.4X和18.6X,维持“买入”评级。

扣除非经 常性损益2010年实现归属母公司净利润 同比增长41.25%。2010年收入同比增长29.51%,增加收入171.9亿元,其中数码、IT 产品贡献新增收入44.5亿元(其中电脑产品销售增长80%),彩电、音像及碟机贡献新增收入31.7亿元,白电及空调分别贡献新增收入26.2亿元及20.6亿元。归属母公司净利润增长38.82%。 综合毛利率提升了0.41%,到18.14%。其中彩电、音像及碟机毛利率提高了1.03%到19.09%,白电毛利提高了2.98%到21.15%,数码、IT 提高了1.37%到7.31%(数码产品方面,单反机等高端产品的普及带来毛利率提升)。毛利率的提高一方面因为定制、包销、OEM、ODM 等采购手段的不断深入推进,提高毛利率;另一方面;3C 品类产品销售规模扩大,与上游的议价能力提高,同时加大产品单品运作的比例,加强周边产品的销售,带来3C 品类的毛利率水平提升较快。 销售渠道向三四线城市下沉、一二线城市开展多业态店面同步开发。继续贯彻“横向扩张”与“纵向渗透”相结合加快三四线城市的市场开发,网点数目占比由22.74%提高到31.04%。一二线城市由于网点覆盖完成,目前重点加强Expo 旗舰店、区域旗舰店建设,同时适当补充社区店。截止2010年门店1342家,计划2011年新开各类连锁店总数370家(+27.57%)。 加强物流平台建设及提高小件商品物流管理。在2015年前完成60个物流基地的建设,在全国枢纽地区建设10个全自动化存储和分拣仓库,全面提升小件商品的配送覆盖范围和效率。 大力发展电子商务业务。2011年确保实现销售规模50亿元,力争突破80亿元,较2010年番2倍。苏宁易购独立运营,采用独立定价体系;平类上以家电、3C商品为主业,发展商品多元化;易购方面继续依托苏宁电器规模采购的成本优势,一方面强化自主采购符合市场特点的商品。 盈利预测。公司2011-12年摊薄后EPS预测,分别为0.80元和1.01元,对应2011年PE25X,目标价19元,首次给予“买入”评级。

报告摘要: 整体经营风格稳健执着,欧亚品牌在长春具有最好的口碑。从86年制定三星发展战略”至今,公司顺利完成了一步,开始中三星发展。 多年发展过程中,执着于商业经营,没有尝试多元化经营,没有任何不良投资。两大盈利主体都经历或正经历着商圈从无到有由小到大的过程。围绕“商都做精、卖场做大、车百做多”的发展路径,高质量的经营好现代百货、生活馆、综超连锁三大主力业态,提高发展能力。 “低成本”扩张模式和“一店带一城”异地经营模式运作较为成功。 从2005年开始,公司逐步走出长春,走出吉林。从四平、通化、白城、沈阳的扩张情况来看,公司是典型的低成本收购、低成本运营的扩张模式。公司创建了“一店带一城”的异地经营模式,根据业态的相似性,派遣成熟门店的部分管理团队进驻当地进行现场管理。从目前经营情况看,外阜门店进入业绩收获期。 外延式扩张动力强劲,内生性增长潜力巨大。欧亚商都,价值一方面体现在成熟门店的品牌效应带来内生性增长,另一方面体现在商都四期扩建,预计2013年建成,体量增加一倍。商圈成长性加上扩大体量,是欧亚卖场价值的核心点。远期来看,四期建成后最终107万平米体量,目前处于扩建和调整培育期的欧亚卖场会成为未来最大的盈利来源。 盈利预测。公司多年秉承低成本拿地,自建商业物业。物业重估后折股每股RNAV为30.09元,对应现价26元有较高的安全边际。我们预计公司2010年-2012年EPS分别为0.82、1.07、1.45。给予2011年30XPE,对应目标价32元,给予“买入”评级。

2010年实现净利润同比增长58.38%。2010 年公司营业 收入310.52 亿元,同比增长6.39%,主要因为联华超市实现主营业务收入同比增长7.57%。归属母公司净利润实现2.98 亿元,合EPS0.63 元,同比增长58.38%,其中联华超市净利润同比增长21.2%,继续保持行业领先的良好发展态势。百联股份2010 年业绩预增50%以上。 2010 年好美家总体业绩同比实现大幅减亏。好美家完成了对三种集约送货模式的整合,把除奉贤店外的所有上海门店的后仓送货运输全部归并到配送,提高了效率,降低了门店的营运成本,2010 年好美家总体业绩同比实现大幅减亏。预期未来逐步恢复盈亏平衡。 百货经营差强人意。友谊南方商城继续实施品牌、功能结构调整,一期商场品牌提升,强化了休闲食品(点心)一条街的经营特色,二期新楼缩短培育时间, 2010 年净利润同比增长30.97%。西郊购物中心以服务世博、服务社区为中心,以调结构、优环境为主线,以提高商品品牌、扩大社区服务功能为抓手,2010 年取得净利润同比增长14.35%。虹桥友谊商城未来将深度转型“高端主题百货”。友谊百货业绩出现下滑,净利润亏损294.69 万元。我们认为未来百联股份百货资产注入带来的规模优势将增强新友谊股份在上海的议价能力和经营管理能力,体现出整合的协同效应。 超市业务整合继续推进。合并联华标超、华联标超和联华加盟三大板块的业务,充分发挥“联华”和“华联”的品牌影响力,实现内部整合的平稳过渡。联华超市新增网点550 家,净增网点242 家,截止2010 年末,联华超市在全国的网点数达5,236 家(含联营公司),增加生鲜方面经营能力,预计未来毛利率会进一步提高。 盈利预测。我们给予吸收合并前友谊股份EPS2011 年0.71 元,2012 年0.85 元,对于的PE 分别为26X 和22X。我们认为公司拥有上海核心商圈的黄金商业资产,对应目前24X 的PE 首次给予“买入”评级, 对应32XPE 目标价22.5 元。

调研情况:我们这次调研参观了永辉的第一代店和第四代的代表门店及单品类的配送中心,着重与高管就目前二级市场所关心的永辉特色、跨区域经营的可复制性、未来扩张的可持续性进行沟通与交流。 永辉模式:生鲜品类与农贸市场接近,价格略低于农贸市场,但享受现代超市购物环境。亮点一:采优势明显达76%,价格优势明显, 使得永辉在部分生鲜农产品采购中获取了比批发市场多25-30%的利差。亮点二:完善的后台建设是保证生鲜赢利的基础,(1)建立了自己的蔬菜基地,自由品牌提高毛利;(2)通过批发销售掌握个别商品价格的话语权;(3)设有大型专业的豆制品生产加工厂、熟食生产加工、活鱼配送基地、冷冻品中转配送中心、水果储存配送中心、蔬菜种植基地、香蕉培育中心等,保证了门店货源充足和差异化经营。亮点三:采取全品类自营的模式,在确保核心采购优势等前提下,实现了资源的整合,体现其操作的灵活性。 储备门店充足,未来市场空间可观。新涉足江苏、河南、天津、四川, 全国跨区域扩张初现雏形,目前储备店共有128家门店。初具规模的省份(安徽、北京)和不具规模的省份(贵州、天津、江苏、河南、四川)是已经具备规模省份(福建和重庆)的5 倍,市场空间可观 永辉生鲜标准化及集客能力和黏性使得异地扩张可复制性。形成了842万字的采购手册,对千种商品品性描述、产区分布、采购谈判、分拣技术、仓储环节、上架要点、保鲜维护等方面的详细描述。 服装定制包销或成为未来利润高成长武器。 盈利预测:2011和2012年EPS为0.62元和0.88元,短期估值较高, 考虑未来年50家新店的高成长性,我们首次给予“增持”评级

报告摘要: 沈阳在东三省里有较好的商业基础。沈阳市民消费结构的升级已开始启动,处于由传统的基本生活消费向发展型和享受型消费过渡阶段,人们喜欢消费和敢于消费。 中兴商业位于沈阳商圈的黄金地段,有较强的招商能力和品牌管控能力。门店定位高端消费,涵盖了国际一二线高端品牌,与太原街的其他百货商场形成的产品错位;经过20多年持续经营,已在沈阳市以及辽宁省建立极高的品牌认知度,在强势品牌可以获得较高的扣点。 三期扩建,百货体量扩大一倍。三期项目总建筑面积约9.2万平米,商业经营面积5.9万平米相比一、二期项目6.6万平米的经营面积,等同于再造一个百货店。 华平推出,股权梳理明细,管理费用将有所下降。华平将原先持有的26.30%股权悉数减持完毕。现阶段第一大股东沈阳国资对公司的控制力加强,将主导公司未来发展,有助于投资项目的决策速度,降低管理费用。 盈利预测。(1)收入。2010年由于一二期部分停业装修,预计收入17.8亿元低于2009年(19.3亿元);三期2010年9月开始正式营业,预计4季度传统旺季贡献收入3亿元左右,2011年和2012年3期业绩逐步释放,年收入10亿元左右。(2)费用。三期的资本支出包括:7.6亿建筑成本、2亿土地成本,这两项分45年摊销;1.5亿元内装,分5年摊销;机械设备分10年摊销,折合每年将增加2000万左右摊销费;(3)预计2010年、2011年EPS分别0.28元,0.65元。 风险提示。(1)单体百货扩建后未来继续高增长潜力有限,(2)未来2-3年内,沈阳以及太原街商圈将有多家百货店和购物中心开出。

3季报业绩低于预期,金条销售增加带来产品结构改变,销售毛利率下降 营业收入保持较快的增长,但毛利率突显下降。受益世博及黄金价格上涨推动黄饰品销售的提升,豫园商城1-3季度实现营业收入89.5亿元,同比增长37.4%;净利润5.5亿元,同比增长28.5%。其中3季度实现营业收入32.8亿元,同比增长62.8%,环比增长16.9%;净利润1.3亿元,同比增长22.7%,环比增长-32.9%;增收不增利主要因为销售毛利率出现较大下降,Q3销售毛利为12.6%(其中Q1和Q2销售毛利率分别为15.3%、15.4%)。销售毛利下降主要因为避险需求增加,带来销售毛利率较低的金条热销,导致产品结构改变。?3季度期间费用有所下降。3季度三项费用率略有下降,合计8.0%较2季度下降了0.8%。其中财务费用3季度减少1873万元,环比下降了39.7%,主要因期间部分借款结构改变导致。 业绩展望及盈利预测: 4季度收入保持谨慎乐观。第4季度是行业旺季,今年十一黄金周\中秋双节长假,上海商务部抽样统计上海市520家2010年黄金周营业收入同比增加24.4%,豫园及雁荡路销售的世博特许商品日销售额比平日增长30%。同时,考虑世博会对4季度有1个月业绩贡献。我们认为公司黄金饰品销售及与豫园商圈密切相关的旅游、百货和餐饮的销售收入同比将较大提升,预计4季度单季收入29亿元。 4季度销售毛利率下降趋势有望得到遏制。金价继续走高,避险升温金条需求仍会增加,而餐饮和百货的毛利率相对稳定,我们判断4季度销售毛利继续大幅度下降可能较小。 业绩预测。由于公司业绩低于预期,我们调低公司全年的盈利预测,预计预计2010及2011年EPS0.46元及0.48元。考虑到公司在黄金销售和餐饮的外延式扩张,我们维持“增持”评级。

黄金业务2010年或现经营拐点。从2010年半年报分析,零售业务的单店收入全年回升到2008年的水平。单店收入大幅度回升因为世博游客激增和对公司品牌的宣传。公司通过降低毛利率换取市场份额,预计未来有可能继续维持现有较高单店收入水平。同时,积极向华东以外进行外延式扩张布点,拥有“老庙”“亚一”两中华老字号品牌及较高性价比或将受益于二三线城市消费升级。同时公司销售黄金首饰及持有招金股权,将直接受益黄金价格上涨。 餐饮业或是未来发展最快的业务。餐饮业利润贡献处于第二大板块。毛利率高、极易复制,是未来餐饮板块利润增长的主要潜在来源。历史看公司在外延式扩张上相对保守,但2010年世博会无疑对公司餐饮业带来极大利好,2010年上半年收入同比增加50%。公司计划未来5年增开60-90家南翔小笼,相对于现在近20家规模翻3-5倍,成长空间巨大。 世博效应,豫园商圈重振雄风。世博会带来了豫园客流量比往年大幅度增加。2010年上半年财务显示,旅游服务及百货的收入同比增加22%,毛利率略有上升,维持在59.37%较高水平。世博会后游客骤减,2011年该业务板块出现负增长的可能性较大。 盈利预测。基于对黄金业务、餐饮业务未来乐观判断、及与豫园商圈紧密相关的旅游服务世博后效应是否延续的谨慎估计,及医药、房地产和投资收益中性判断,预计2010及2011年EPS0.52元及0.53元。