外延式扩张助推一季度业绩高增长,油气设备盈利能力回升 由于外延式扩张和主业订单充足,公司一季度实现高增长。营业收入从去年同期的5000万增长到1.7亿元,扣非净利润从500万增长到800万,对应EPS0.03元。合并报表销售毛利率从40%下降到24%,主要原因是收购的燃气公司毛利率远低于原有业务毛利率;但母公司的毛利率从27%提高到42%,显示油气设备的盈利能力也有所回升。 主营油气设备接单情况良好,订单增长较快 今年以来主营油气设备的接单情况良好。一季度预收款从期初的1400万增长到2900万,其中母公司预收款从期初的477万增加到787万。相比去年同期的增速分别为300%/100%,显示主营业务油气设备接单良好。 一季度是收入确认淡季,今年主业高增长有支撑 从历史看,一季度是收入确认淡季,净利润占比10%-15%;前半年净利润占比30%左右,下半年才是公司业绩实现的旺季。从订单情况看,今年的主业高增长是大概率事件。 估值:维持2013-2015年盈利预测和目标价 我们维持公司2013-2015年EPS分别为0.54/0.66/0.79的预测,目标价17.5元基于燃气业务25倍2013年PE,油气设备38倍2013年PE得出。由于市场对油气设备板块给予较高的估值溢价,我们的目标价存在上行风险。

与市场认为行业将负增长不同,我们认为液压支架行业仍会正增长 我们认为液压支架行业仍会正增长,但长期增速下滑:1)综采机械化率提升是液压支架需求增长第一驱动力,我们认为未来5年综采机械化率仍能提高,但提升速度放缓;2)煤炭的产量仍能正增长,但产量增速放缓。我们预计市场规模从2012年的200亿元提高到2015年的250亿元,CAGR8%,低于过去5年28%的行业增速。 行业整合是趋势,郑煤机能够通过抢占份额获得增长 我们认为在行业低谷期,郑煤机拥有三大优势,能够通过抢占市场份额获得高于行业的增长:1)产品优势:煤炭资源向大煤企集中,自动化和效率更高的高端液压支架增速更快,郑煤机在此市场具有垄断地位;2)资金优势:其资金最为充裕,可利用资金优势提高市占率,同时可主导行业兼并收购;3)管理优势:我们从生产效率,运营能力,盈利能力和劳动生产率几个维度的分析认为,其在行业内具有管理优势。 市场低估了财务成本影响和市场份额提升速度 我们对2013年的预期比市场高10%:1)公司在手现金50亿元,大的资本开支已结束,财务成本很低;2)竞争对手普遍出现资金困难情况,郑煤机的市场份额提升可能超出市场预期。我们认为市场低估了这两点对业绩影响。 估值:重新覆盖给予“买入”评级,目标价12元 我们预计2013-2015年的EPS分别为1.18/1.32/1.50元,2012-2015年CAGR16%左右;按瑞银DCF模型估值(WACC8.7%,贝塔1.3x),给予公司12元的目标价,对应约10倍的2013PE水平。公司当前股价对应2013PE为7.6倍,给予“买入”评级。

一季报高增长基本符合预期. 杰瑞的一季报靓丽:实现营业收入6.06亿元,比去年同期增长120%,净利润1.5亿,同比增长145%,EPS0.33元。公司预计2013年上半年净利润4-4.6亿元,对应EPS0.87-1元,与我们预期基本相符。 盈利能力显著提升,现金流情况正常. 1季度净利润率从22%提高到25%,其中毛利率从37%提高到40%,上升3个百分点。期间费用率从15%下降到13%。主要的原因是今年油服业务作业负荷饱满,毛利率提升。同时需求旺盛,收入增速快于费用增速使得费用率下降。现金流情况正常,公司一季度经营现金流净额-2.22亿元,主要是应收款增加了5亿元。公司一般四季度是回款旺季,一季度是信用销售旺季。我们认为公司的现金流正常。 预计与贝克休斯合作将提高杰瑞的一体化服务和项目获取能力. 公司与贝克休斯最近签订了战略合作协议,合作方式是双方独立拿订单,然后以承包/分包方式合作。合作领域集中在完井一体化领域,包括压裂/固井/连续油管等领域。此合作将杰瑞本土制造和服务能力与贝克休斯的项目管理,井下工具和技术,一体化开发技术实现优势互补,我们相信这将有利于杰瑞一体化服务能力提高和获得项目能力。 估值:目标价70元,“中性”评级. 我们预计公司2013-2015年2.08/2.67/3.34元的盈利预测,给予70元的目标价。 目标价基于瑞银VCAM估值模型(WACC为8.8%,Beta为0.9)。由于一季度以来油服业务超预期,我们的盈利预测和公司估值都存在较大的上行风险。

2012年业绩符合预期,盈利能力下降. 2012年销售收入5.1亿元,同比增长26%,归属上市公司净利润9572万元,EPS0.32元,与我们预测基本一致。净利润率19%,比2011年净利润率23%下降了4个百分点。其中毛利率从43%下降到40%,期间费用率上升1个百分点。全年现金流情况有所好转,期末经营现金流量8200万元,比2011年-780万元大幅好转,主要是应付项目增加,占用了上游供应商资金。 2012年环保设备超预期,预计2013年外延式扩张增厚业绩. 公司2012年的主要看点:1,海外市场开拓:2012年海外收入下降4%,低于我们预期,2,油田环保设备开拓,增长了107%,贡献了公司50%的收入增长额,超出市场预期。我们预计2013年公司的看点主要是:1,通过外延式收购进入天然气上下游;2,油田环保和油气处理设备订单充足,盈利能力回升。 2012年下半年新接订单超预期,2013年主业业绩增长有支撑. 2012年公司设备新接订单7.2亿元,同比增27%,期末在手订单5.2亿元,同比增40%。公司订单交货周期一般都在一年以内,因此我们认为2013年主业业绩增长有支撑。油田环保设备毛利率50%左右,由于环保设备收入比重上升,我们预计2013年盈利能力也会小幅反弹。 估值:维持“买入”评级,目标价由14.0元上调至17.5元. 公司的收入确认主要集中在下半年尤其是4季度,由于公司环保设备超预期,在手现金充裕可能还会有外延式收购,我们上调2013-2015年EPS至0.54/0.66/0.79(原为0.50/0.62/0.72)。我们采用分部估值法,给予燃气业务25倍2013EPE,油气设备业务38倍PE(行业平均水平),得出17.5元目标价。

第四季度业绩低于预期,最坏的时候或正在过去. 公司12年实现收入480.7亿,同比增长3.8%,实现净利润73.3亿,同比下降9.1%,每股收益0.95元,低于我们和市场预期5%。原因主要是第四季度高毛利的混凝土泵车销量大幅下滑,导致总毛利率环比下降12%,而资产减值拨备也有所增加。我们认为,四季度盈利是单季度的底部,最坏的时候正在过去。 良好的产品布局有望使公司继续稳定增长. 我们认为,尽管混凝土泵车13年将依然承压,但良好的产品布局有望带来增长点:搅拌车市场份额将继续提升,干混砂浆新产品逐步放量,市场份额不足3%的土方机有望继续高增长,而起重机和环卫机械也将稳定增长。我们认为,良好的产品布局将使公司13年收入实现8%的增长。 13年行业有望“逐季加速回暖”. 由于主机厂商旺季推货强度低于往年,终端客户由于投资回报率处于低位从而采购较为谨慎,使我们此前“旺季不旺”的判断成为现实。公司在业绩发布会上表示,从公司前瞻性的订单量看,混凝土最前端的产品订单已接近去年的高峰水平,而评审量也在大幅增长,我们认为这表明市场开始乐观,行业存在“逐季加速回暖”的可能。 估值:维持12元目标价,重申“买入”评级. 我们调整公司13/14年盈利预测至1.07/1.20元(原为1.10/1.20元),新增15年业绩预测为1.35元,基于瑞银VCAM模型,得到目标价12元目标价(WACC为8.2%),对应13/14/15年P/E估值分别为11/10/9倍,重申“买入”评级。

年报业绩符合预期 公司2012年收入10.45亿,同比下降7.8%,净利润2.75亿,同比下降15.3%,与业绩快报相符。全年销售油缸19.4万只,其中挖机油缸15.6万只,同比下滑16.6%,非标油缸3.8万只,同比增长3.8%。 新业务进展顺利,但仍处于投入期 公司已研制出油缸端盖及部分阀体的高精密铸件,并开始小规模试产。公司收购上海立新22.86%股权后,持股比例达82.86%,我们认为对上海立新的收购将加快公司在液压阀领域的研发进展。但新业务固定投入较大,在12年新增4亿在建工程的基础上,我们预计13年还需投入6亿,使实际固定资产增长至20亿以上,由此带来的固定折旧成本及财务成本将给净利润带来压力。 挖机油缸订单有望环比回升,行业周期或开始向上 一季度以来,我们预计公司挖机油缸订单环比上升趋势明显。我们认为主要原因是主机厂商的主动补库存,以及公司市场份额的上升,或表明行业周期向上趋势已经显现。 估值:下调盈利预测,下调目标价至13.5元,维持“买入”评级 由于公司的精密铸件及泵阀业务投入高于我们此前预期,由此带来的折旧成本及财务费用增加较我们预期的高,我们下调公司13/14年业绩预测至0.54/0.66元(原为0.59/0.74元),并引入15年业绩预测为0.76元,基于VCAM模型,得到13.5元目标价(WACC为10.4%,原目标价为14元)。

2012年业绩基本符合预期,每股派现金红利0.21元 2012年公司实现收入59.76亿元,同比下降5.02%,净利润3.49亿元,同比下降9.44%,较我们3.57亿元的预期低2%,实现每股收益0.68元。公司每股派发现金红利0.21元,对应的股息收益率为2.6%。 四季度收入同比增速转正,盈利质量依然较高 公司四季度收入14.5亿元,同比增长6.8%,是2011年四季度下滑以来的首次正增长,符合我们此前盈利增速三季度见底的判断,并预计该趋势仍将延续。公司良好的应收账款及存货管理,使公司全年实现3.65亿元经营性现金流,高于净利润,体现出较高的盈利质量。 预计叉车需求将随工业企稳而逐步回升 04至11年间,叉车保有量复合增速23.8%,与工业总产值增速22.7%基本吻合。我们预计,随着工业总产值增速稳步增长,以及工业搬运机械化率的提升,13/14年叉车销量增速分别为17.47%/18.33%,重新进入稳定增长期。 估值:维持盈利预测和目标价不变,维持“买入”评级 我们维持公司13/14年0.80/0.92元的盈利预测,并预测15年每股收益1.05元。 我们的目标价9.6元是基于瑞银VCAM现金流贴现模型(WACC为9.2%)推导得到,分别对应13-15年12/10/9倍PE。

收购并新建空分装置为企业供气,我们预计IRR在10%左右 公司公告收购并新建空分装置为鲁南化肥等企业供气,我们预计2013-2015年供气规模为10.4/10.4/11.5万m3/h,总投资9.5亿元,我们预计IRR10%左右。 2012年收入增长净利润下降,我们预计2013年收入仍将正增长 杭氧2012年收入54亿,同比增长27%,净利润4.5亿,同比下降9%。其中四季度单季净利润0.91亿,同比下降43%。我们判断2013年杭氧收入仍将正增长。按照在手的气体项目运营进展,我们预计2013年气体收入将从2012年15亿元增长到27亿元左右。由于承接了煤化工等大型项目订单,公司在手订单充足,我们预计2013年空分设备能够实现10%以内的增长。 单季营业利润率已经创最低值,但2013年盈利能力恐难以大幅反弹 从单季盈利能力看,杭氧4季度营业利润率8%,同比下降5个百分点,创2007年以来的最低值。我们判断其2013年盈利能力仍难以大幅反弹:1)虽然单季营业利润率已经创了新低,但全年营业利润率和净利率仍较07/08年高,历史数据显示盈利能力会在低位持续1-2年左右;2)气体项目的投资回报率从2011年14%下降到10%左右,低于机械业务的投资回报率,随着气体收入和利润占比提升,整体的收益率水平会被拉低;3)下游钢铁化工投资放缓,行业内部竞争加剧。我们预计2013年营业利润率稳定在目前的低位。 估值:下调盈利预测和目标价,维持“买入”评级 由于2012年毛利率下滑超预期,且2013年可能不会显着反弹,我们下调了气体项目和空分设备的毛利率,并下调了公司2012-14年盈利预测至0.55/0.67/0.85(原为0.68/0.82/0.96元)。基于瑞银VCAM-DCF模型下调目标价至13.5元(由于市场风险偏好上升,我们将WACC假设从8.4%变为8.1%)。

拟收购油田自动化公司,加快在油田管道监测领域的发展 公司拟使用超募资金3825万元收购油田自动化公司潍坊凯特的51%股权,目的在于加快在油气管道监测领域的发展,使收购公司与公司目前的自动化工程业务产生协同效应。收购价格对应2012年标的资产PB3倍,PE14倍。被收购公司承诺2013/2014年净利润1700/2000万元,我们估算按持股比例将增加惠博普投资收益870/1000万元,对应EPS约0.03/0.03元。 外延扩张收购燃气项目,预计对公司影响正面 公司收购的燃气运营项目中两个已分别于2012年7月和2013年2月供气,合计年供气能力8-13亿立方米,我们估算2013年能够实现2500万左右净利润,折合EPS约0.08元。除四平项目之外,我们预计其余三个项目需要投资1.5亿元左右,投产后每年实现4500万元左右净利润,折合EPS0.15元,预计2015年能投产运营。我们估算项目投资回报率15%左右,高于公司目前ROA,对公司影响正面。 2013年毛利率预计有所反弹,外延扩张有望促使业绩高增长 2012年毛利率下滑近4个百分点,公司认为是一次性项目招标影响,我们认为由于项目结算影响,2013年毛利率会回升,但幅度不大。综合机械和燃气业务我们下调公司2012EPS预测至0.31元(原0.37元),上调2013-2014EPS预测为0.50/0.62元(原为0.48/0.60元),2013-2014年EPS增速预测分别为61%/24%。 估值:上调目标价至14元,维持“买入”评级 我们采用分部估值法给公司估值。按目前燃气公司2013年平均25倍PE,油气设备30倍PE,上调公司2013年目标价至14元(原12.50元),维持“买入”评级。

神华网站显示,杭氧中标了宁煤煤制油空分设备项目 神华集团网站显示:神华宁煤400万吨/年煤制油项目12套10万立方空分装置设计,采购合同谈判完成。杭氧股份和德国林德公司分别中标6套空分装置的设计和供货。到2月6日,各方就合同违约罚款,交货期,质保期等达成一致。但杭氧在20日中午公告称投标项目的谈判仍在进行,我们估计可能是最终的价格还未确定,如果谈判完成,我们估计中标金额约25-30亿元,项目毛利率可能较低。 神华项目的中标可能会出现增收不增利情况 我们认为神华项目的中标可能还会出现增收不增利的情况。目前钢铁,化工等投资需求下滑,空分设备的需求主要集中在煤化工项目上,大型煤化工项目的业主方主要是大的国企,议价能力强,价格竞争比前几年更加激烈。 大型空分设备竞争趋于激烈 神华项目的中标和其他一些项目的招标,说明煤化工在项目审批和开工建设方面取得实质性进展,也说明杭氧在空分设备领域的竞争力较强。目前开封空分,四川空分在大型空分项目上也取得突破,陆续中标了几个煤化工项目,整体行业的竞争趋于激烈。 估值:维持2012-2014年盈利预测和目标价 由于难以在2013年看到毛利回升的迹象,我们目前维持2012-2014年EPS分别为0.68/0.82/0.96的盈利预测,基于2012年20倍PE,维持14元的目标价,对应2013PE为17倍。

将杰瑞从KeyCall名单中拿出 公司股价自12年11月底以来已上涨50%,较沪深300同期涨幅高出27个百分点。我们认为公司2013年仍将实现高增长,但逐渐被股价反应。由于已经接近目标价,2013年PE达到29倍,我们将杰瑞从KeyCall名单中拿出。 油田设备:2012年国内新开水平井超预期,2013年国外设备有望高增长 中石油和中石化2012年新开水平井数量分别为1700口/1000口,比2011年分别增长25%/30%,两桶油水平井的推广速度超出了我们预期(2300口)。据此,我们估算到2015年由于水平井开发,压裂设备需求还有100亿左右的市场空间,但在11/12年压裂设备的大量采购之后,国内压裂设备的需求增速会放缓,我们预计将维持在10%-20%的增长。连续油管设备由于在特种作业中应用领域扩大,我们预计能够实现40%左右增长。综合判断2013年国内设备收入增速将达30%左右,海外设备由于大订单有望实现100%左右增长。 油田服务:2013年收入预计高增长,盈利能力也将回升 杰瑞2012年完成了压裂服务246口井,计划2013年完成压裂400-500井次,连续油管服务200-300井次。由于目前水平井作业对压裂和连续油管服务需求旺盛,我们认为杰瑞2013年能够完成此作业规划,预计2013年油服能实现4.5亿元收入。由于压裂泵送服务在2012年下半年已实现盈亏平衡,随着作业量的提升,盈利能力有望快速提高,我们预计油服业务的毛利率将上升到40%。 估值:维持62元目标价和“买入”评级 我们维持2012-2014年1.33/2.08/2.71的盈利预测,仍维持“买入”评级,主要原因:1,委内瑞拉,俄罗斯等海外市场仍有可能获得超预期的订单;2,2013年服务业务的高增长应使得30倍的估值能够获得支撑。我们的目标价62元基于瑞银现金贴现模型(WACC8.1%,Beta0.9),对应2013年30倍PE。

2013年海外市场增长预计会比国内市场更快。 我们预计2013年海外市场增长比国内市场更快。我们预计2012年海外收入约7个亿,刚刚中标的委内瑞拉10个亿设备订单将在2013年交付。杰瑞的设备比海外竞争对手便宜25%-35%,性价比有优势,在南美和俄罗斯等新兴市场都有可能取得更大突破。 油服市场已度过艰难期,预计2013年利润率提升收入规模扩大。 我们预计2013年公司油服队伍将继续扩大。我们按照压裂队伍年作业负荷60%估算,预计能够实现收入约2.5亿元;按连续油管队年收入2000万估算,预计能够实现收入1.6亿。加上印尼增产服务和环保服务,我们预计2013年能够实现服务收入约5-6亿元,占收入比重14%左右。 近期有望提高完井一体化能力。 我们预计公司近期有望提高完井一体化能力:设备方面或会通过收购完善井下工具生产能力;服务方面,开发和完善压裂方案设计,压裂液配方,旋转导向等服务能力。公司目前在手现金充足,我们预计如果没有大的收购活动,近期不会有股权融资的需求。 估值:维持“买入”评级,目标价62元。 我们维持2013-2014年2.08/2.71元的盈利预测,我们的目标价对应2013年PE约23倍。该目标价基于瑞银VACM贴现模型(WACC8.1%)。

杰瑞中标大额订单,海外市场开拓超预期 杰瑞公告中标委内瑞拉石油公司固井设备,连续油管设备1.78亿美元,折合人民币11.19亿元,扣除运费保险费后约11亿元,占2012年收入的40%。设备将在2013年上半年交付并确认收入,我们预计能够贡献EPS0.6元。此订单是杰瑞签订的最大的单一订单,对其开拓南美中东等海外市场有示范效应。委内瑞拉石油公司目前日产量300万桶,其最终目标将日产量提高到500万桶,我们估计杰瑞在委国市场还有中标机会。 国内压裂能力仍然不足,2013年国内设备收入仍有望增长 美国的压裂能力约1500万水马力,年均设备需求约100-200万水马力。国内目前压裂能力约150-200万水马力,最近两年新增30-40万水马力,相对于美国,国内的压裂能力还有广阔提升空间。2012年以来,水平井分段压裂的技术成熟度和经济性已经得到油田广泛认可,在两大油公司推动下,老油田二次开发和新油田增产应用水平井分段压裂方兴未艾。我们预计2012/2013年国内压裂和连续油管设备需求为33/49亿元,2013年国内设备仍将维持增长。 基于海外订单超预期,我们上调盈利预测 我们原预计2013年海外收入7亿,设备收入20亿元,由于海外订单超预期,我们上调2013/2014年设备收入至24亿元,据此上调公司2012-2014年盈利预测至1.33/2.08/2.71(之前为1.31/1.97/2.60)元,CAGR43%。 估值:上调目标价至62元,维持“买入”评级 基于VACM模型(WACC 8.1%),上调目标价至62元,对应12/13PE为30/23倍。相对于海外公司平均15-20倍PE,我们认为应给予杰瑞溢价:原因是中国市场对压裂设备和服务的需求刚刚起步,增速比海外更快;公司正从设备商转型为服务商,服务商市场空间更大,收入更稳定,能够给予更高估值。

公司预告2012年业绩预计增长5%至20% 公司公告2012年业绩预告,全年业绩预计增长5%至20%,对应净利润1.66至1.9亿元,EPS为1.19-1.35元。四季度单季净利润3800至6200万,同比增长12%至82%,环比增速20%-100%,正如我们的预测,四季度业绩环比回升。 公司拟推出限制性股票激励方案 公司11月27日公告的的限制性股权激励预案计划授予高管和技术人员300万股,授予价格10元/股,股票解锁条件是以2012年扣非净利润为基数,2013-2015年扣非净利润增速分别为20%,45%和75%;并且净利润三年持续增长。预留30万股,用于未来引进人才。公司的限制性股票激励计划如果获得通过,高管都将持有股票获得收益,我们认为有利于激励管理团队并维持团队稳定。 海外市场和新产品仍然是长期看点 我们预计今年海外市场能够实现1-1.5亿元收入,比2011年同比增长100%以上,主要来自于印度日本欧洲等地区。我们预计检品机能够实现5000万销售收入,毛利率预计能够达到60%左右,远高于目前产品。公司的数字喷墨设备已经推出,产品线正在从印后设备向印中设备拓展。 估值:下调盈利预测,维持“买入”评级。 根据业绩预告,并由于公司股权激励计划以2012年为基数,我们小幅下调公司2012-2013年盈利预测至1.30/1.60元(原为1.39/1.72元),CAGR21%,我们根据现在行业平均估值,基于2013年17.5倍PE,维持公司28元的目标价和“买入”评级。

压裂相关设备与服务增长的三个驱动力已经成熟。 压裂及相关设备与服务将快速增长的三个驱动力:1)低渗透油气将是未来供给增长主要来源;2)低渗透等常规油气开发中水平井占比提升;3)水平井分段压裂等特种作业比例提升。2011年国内水平井占比10%,分段压裂比例50%,我们认为国内水平井分段压裂应用已度过导入期,即将进入快速成长期。 水平井应用提升拉动相关设备和服务增长。 过去十年油服增长最快领域中,有三个与水平井直接相关。2011年全球直接用于水平井的服务和设备市场320亿美元,其中压裂服务180亿美元。在此过程中诞生了多家收入增长10倍的公司。我们预计未来十年国内与水平井相关设备和服务将快速增长,压裂服务市场从60亿增长到2020年310亿,压裂设备从15亿增长到2020年70亿,CAGR18%,连续油管设备从8亿增长到45亿。 优势地位难以撼动,战略布局已初步成型。 杰瑞的竞争优势在于:1)市场上少数掌控核心部件和核心技术的企业;2)十年积累形成的数据库能产生关键技术的规模效应,新进入者难以复制;对团队激励力度大,团队执行力强;相对竞争对手现金更为充裕,为油服业务开拓提供保障。我们认为其竞争优势五年内难以被撼动。目前杰瑞横向系列化和纵向一体化布局已经初步成型,未来5年设备和服务均有望快速增长。 估值:重新覆盖维持“买入”评级,目标价从40.0元上调至60.0元。 我们认为公司2013年石油设备仍能维持40%以上增长,油服业务的毛利率能够提升到40%左右,预计2012-2014年EPS1.31/1.97/2.60元(之前为1.34/1.80/2.35元),CAGR40%,基于VCAM模型(WACC8.1%),得出60.0元目标价(之前为40.0元),对应2012-2014年PE45/30/23倍。