发力多品牌&全渠道,“潮”聚新兴业态:已具快时尚之形 太平鸟是国内为数不多的能够实现男、女士休闲装业务平衡发展的时尚品牌,公司良好的品牌孵化氛围以及充分的团队激励助力品牌梯队发展战略。我们认为“潮”化的产品风格调整以及渠道后发优势是公司能够顺应客流迁移趋势,及时强化购物中心和电商等新兴渠道布局的重要前提。公司通过产品高频上新以及玩转新营销等方式始终保持时尚度和新鲜感,并据此在年轻客群中快速提升品牌影响力和客户粘性。从品牌发展来看,PB男装/女装仍有向低线城市渗透的空间,乐町和MiniPeace则相继步入渠道快速扩张期。渠道层面,公司推进“以二三线为重点,一四线并行推广”策略,在与渠道商长期合作的基础上,有望迅速布局优质购物中心、奥莱等新兴渠道业态。多品牌、全渠道布局将保障品牌力持续提升、推动业绩快速增长。 历经库存阵痛,“重”筑效率壁垒:拟追快时尚之实 受产品风格短期大幅调整致客群断档以及暖冬天气等因素影响,2015年末公司库存规模快速累积;2017上半年,在大规模计提存货跌价之后,过季库存对经营业绩的拖累步入尾声。且加盟商自2017上半年开始步入渠道补库存阶段,坚定后续渠道扩张信心。为解决库存潜在风险,公司实施“云仓”+TOC零库存战略,实现总仓与门店间的库存共享、流通,并借助TOC模式实现快速补单,保障畅销款的价值最大化,以同步实现售罄率和正价率提升。根据我们测算,若终端折扣率与退货率同时降低1pct,有望带动营收提升1.275%、毛利率改善0.56pct。在效率竞争新时代,公司积极对标国际快时尚品牌,发力物流仓储和信息系统建设,通过增“重”构筑竞争壁垒。 延续强激励传统,品牌发展势头强劲,上调至“买入”评级 太平鸟历来重视团队激励,经营团队以职业经理人为主。2017年公司推出股权激励方案,有望在新阶段强化内部激励、提振管理层发展信心。我们看好公司致力于打造本土一流快时尚品牌集团的发展目标,在新品市场认可度提升及渠道盈利改善的背景下,成熟品牌一线及四线城市渗透率提升、新兴品牌加速扩张,叠加经营效率的改善,我们认为公司强劲增长势头有望持续。考虑到存货跌价计提冲击减弱、运营效率的持续提升以及供应链权限逐步上收背景下成本的有效管控,我们对公司业绩承诺完成情况预期乐观。预计2018年/2019年归母净利增速为38%/31%,EPS为1.35元/1.77元,对应PE为21倍/16倍,上调至“买入”评级。 风险提示:1、渠道扩张进度不及预期的风险;2、产品风格调整与消费者偏好不匹配的风险。

行业复苏叠加渠道洗牌,加速龙头纺企份额提升。 我们认为实体零售销售回暖是带动行业复苏向好的重要因素。中长期来看,考虑到日常更替需求逐步占据家纺产品消费的主要地位,家纺行业有望穿越地产周期;现阶段我国家用纺织品消费占比偏低,未来基于消费频次的提升行业成长空间广阔。此外,近年来优质家纺企业市场份额提升显著。我们判断以下三因素共同作用促进行业格局优化:其一,百货渠道主动出清低效品牌,实体渠道竞争环境改善;其二,电商流量红利消退,优质品牌流量转化优势明显;其三,价格因素弱化,信息不对称背景下头部品牌品质优势放大。 力促零售模式转型,多措并举强化品牌优势。 罗莱生活积极推动零售模式转型,家纺主业自2017年以来持续回暖。公司通过提升产品品质、优化费用投放以及强化供应链管控等三个方面为强化零售端竞争提供了有效支撑。产品层面,受益于产品结构升级,公司床品出厂价逆势走强。费用投放层面,受益组织架构优化,2017前三季度期间费用率显著降低。供应链层面,公司聘任供应链管理专家任副总裁,目前在前端生产与采购环节的优化已初见成效,未来将进一步巩固供应链后端能力,建立以零售为导向、快速应变的供应链管理体系,支撑渠道精细化运营。 “饰”界在变:美居生活理念成就家居消费热潮。 2015年以来,以罗莱生活、富安娜和梦洁股份等为代表的传统家纺品牌先后提出以“家”为核心的业务转型。我们认为,纺企密集推进家居化转型,主观原因在于家纺用品消费频次短期难以提升,而纺企丰富产品品类、进行业务扩张的动力强劲;客观上看,龙头纺企在行业调整的背景下,有望抓住机遇整合供应链及渠道资源实现优势集中。考虑到目前大部分家纺产品销售以场景式布局为主,而大家居产品又是家纺产品的自然延伸,在美居生活意识逐步养成的背景下发展大家居战略有望实现连带消费、提高店铺坪效。 深耕家纺迎业绩释放,借助外力加码家居业务。 在零售渠道洗牌以及优质供应链资源稀缺背景下公司作为家纺龙头企业竞争优势日益显著。家纺主业在前期复苏的基础上有望延续稳增长态势,我们对公司完成收入增长目标预期乐观;此外,在美居生活理念逐步养成的背景下,公司积极拓展大家居业务,有望为长期发展注入新的增长动力。我们看好公司未来发展, 预计2017/2018/2019年归母净利润增速为35%/30%/19%,对应EPS 为0.58元/0.75元/0.90元,对应PE 估值为27倍/21倍/17倍,维持“买入”评级。

公司与润祥公司拟成立锦润国际,安正时尚和润祥公司分别出资1,100万元和900万元或等额外币,分别占锦润国际注册资本的55%和45%。此外,公司实际控制人郑安政自2017年12月20日起至2018年2月9日止,累计增持公司股份875,156股,占总股本0.3%,累计增持金额1,988.47万元,成交均价22.72元/股,公司于2017年12月15日发布的增持计划实施完成。 牵手第三方发力海外品牌运营,多品牌经营思路由“品牌”向“渠道”扩展。女装消费具备长尾市场特征,企业往往倾向于选择多品牌策略并实施渠道精细化管理。公司在运营玖姿主品牌的基础上,先后创立了尹默、安正以及安娜寇,并收购了包括摩萨克和斐娜晨在内的中淑女装新兴品牌。本次合资成立控股子公司,目的在于借助合作方长期经营国外品牌的能力与资源,合作经营国外服饰品牌在中国区的开拓与营销,以及名品集合店的拓展。与前期以“品牌”为核心的多品牌运营策略不同,此次牵手第三方发力海外品牌渠道运营,基于公司强运营能力,既利于其以较低的成本丰富多品牌系列,也有助于强化对渠道的把控。 渠道及库存问题顺利厘清,渠道扩张支撑二次发展。在前期行业调整阶段,公司积极处理自身库存问题、推进渠道结构调整,并优化费用投向提升投放效率。借助五季渠道及退货政策调整,公司库存问题得到有效解决,截至2017年中报公司库存商品跌价准备计提余额占库存商品账面余额的比例降至22.62%,存货库龄结构显著恢复。经历前期渠道调整,公司即将步入新一轮拓店周期。玖姿和尹默等成熟品牌为收入端稳增长提供支撑,新兴品牌储备则是支撑未来收入端成长的重要力量。 借助三级激励深度绑定内部利益,实际控制人增持彰显长期发展信心。 上市以来公司积极扩大激励范围,相继推出包括限制性股权激励、“店长店”以及子品牌核心管理层持股在内的三级激励方案,完善内部激励、强化高增长信心。在主品牌效率改善、新品牌加速扩张的背景下,我们对公司2017年/2018年/2019年度实现不低于2.75亿元/3.60亿元/4.70亿元净利润的业绩承诺预期乐观;考虑到现阶段公司账上现金充足,后续以多品牌并购为主的战略发展目标有望进一步打开公司成长空间,提升增长预期。预计公司2017/2018/2019年EPS为0.98元/1.29元/1.64元,对应PE估值为21倍/16倍/13倍,维持“买入”评级。

女装行业大且分散,成熟市场本土占优 女性群体历来在服饰品类上展现出强劲的消费潜力,而中国女性极高的劳动参与率进一步支撑其消费能力释放。从相对支出水平来看,国内人均女装消费占比相对于美日处于同比略高水平。从绝对支出水平来看,国内人均女装消费支出仍存至少20%提升空间。女装消费支出弹性较大,且具备更强的顺周期性特征。在现阶段终端消费回暖的背景下,女装行业消费增长有望表现出更高的弹性。此外,女装消费具备长尾市场特征,品牌集中度偏低。考虑到女装行业更重视消费体验与客户资源维护,企业更倾向于选择多品牌策略并实施渠道精细化管理。特别地,受益于精细的本土化运营以及国际品牌的冲击缺位,国内成熟女装品牌取得了明显的相对竞争优势。 摒除前期窠臼,步入改善周期 在前期行业调整阶段,安正时尚积极处理自身库存问题、推进渠道结构调整,并优化费用投向提升投放效率。为解决产品库存累积问题,于2014 年将加盟商换货政策调整为退货政策,并发力五季渠道统一消化过季产品。截至2017 年中报,库存问题得到有效解决,存货库龄结构显著恢复。经历前期渠道调整,公司即将步入新一轮拓店周期。以玖姿和尹默为代表的成熟品牌为收入端稳增长提供支撑,风格各异的新兴品牌储备则是支撑未来成长的重要战略布局。此外,公司调整费用投向,在强化一线销售人员激励的同时,合理压缩管理费用,通过降低管理层级提高管理效率。基于同业对比及公司分步注销冗余销售公司的规划,乐观估计管理费用率仍存3%-5%的优化空间。 内控得当外延可期,安正再启新征途 上市以来公司进一步扩大激励范围,相继推出包括限制性股权激励、“店长店”以及子品牌核心管理层持股在内的三级激励方案,完善内部激励、强化高增长信心。此外,截至2017 年中报,公司账上类现金资产规模增至13.54亿元。充足的现金资产不仅有望显著减轻短期财务费用压力,更为其打造多品牌时尚产业集团的扩张战略提供强有力支撑。现阶段,公司已顺利消化前期累积库存并完成渠道结构调整,在主品牌效率改善、新品牌加速扩张的背景下,有望顺利实现股权激励承诺业绩;后续以多品牌并购为主的战略发展目标有望进一步打开公司成长空间,提升增长预期。我们看好公司“夯实根基+聚合外力”的多品牌时尚产业集团发展策略,预计2017/2018/2019 年归母净利润增速为19%/33%/27%,对应EPS 为0.97 元/1.28 元/1.63 元,对应PE 估值为24.01 倍/18.12 倍/14.26 倍,上调至“买入”评级。 风险提示: 1. 渠道扩张进度不及预期的风险; 2. 库存累积的风险。

自营平台与第三方平台齐发力,跨境出口业务维持高增长。公司跨境出口业务主要依托全资子公司环球易购和控股子公司前海帕拓逊经营,上半年合计实现营收49.10亿元、同比增长53.72%,二季度营收增速为69.07%、较一季度环比改善29.19pct。其中,环球易购跨境出口业务实现营收40.30亿元、同比增长44.75%,受益于服装类自营平台销售改善,二季度环球易购出口业务增速为61.23%、较一季度环比提升30.94pct。受益于多维度数据分析能力及成熟的运营团队,公司近三年跨境出口自营网站流量转化率由1.45%稳步提升至1.55%和1.59%;考虑到自营平台培育成熟以及后续新兴市场的开拓,公司跨境出口业务有望维持较快增长。 受益帕拓逊并表范围扩大,归母净利润增速显著高于营收增速。公司先后于2015年12月、2016年10月收购帕拓逊51%、39%股权,目前合计持有其90%股份;受并表范围变化影响,2017年上半年公司实现归母净利润3.15亿元、同比增长98.87%,业绩增速较同期收入增速高36.85pct。近期公司发布第三期股票期权激励计划(草案),拟以19.51元/股的行权价向13名帕拓逊管理层及核心骨干授予400万份股票期权,业绩考核指标为帕拓逊2017年、2018年实现的归母净利润分别达到1.8亿元、2.8亿元,分别较2016年增长58.25%、146.16%,帕拓逊高增长目标有望支撑公司业绩增长。 存货周转天数与应收账款周转天数增长、应付账款周转天数降低,长期借款规模有所增加。报告期末,公司存货周转天数与应收账款周转天数为156.48天、17.60天,同比分别增长32.43天、2.08天;应付账款周转天数同比降低24.21天至34.73天;此外,长期借款规模较期初增长2.02亿元至5.93亿元。考虑到快速扩张阶段随着备货规模增长大概率会出现存货周转率降低及资金占用增长的情况,关注公司在供应链管控及终端运营等层面的改善情况。我们看好公司跨境双向立体零售生态圈业务布局,预计2017-2018年每股收益为0.52元、0.83元,对应目前估值为37倍、23倍,维持“买入”评级。

事件描述。 维格娜丝(603518)于近期发布《2016年非公开发行A股股票预案(三次修订稿)》及《2017年限制性股票激励计划(草案)》。 事件评论。 三次修订非公开发行预案,力争降低现金收购负担。公司拟以49.32亿现金收购TW品牌及相关资产和业务,根据收购方案安排,标的资产转移至甜维你,公司通过第一步收购支付44.39亿元取得甜维你90%股权;其中,除9亿元为自有资金外,其余部分通过外部融资获得。为降低现金收购的财务负担,公司拟通过再融资的方式募资置换先行投入的资金;根据非公开发行安排,公司拟发行不超过2,959.60万股(含)股票,若以5月22日为定价基准日并假设以底价发行,定增募资金额约为7.02亿元;不考虑发行费用,按8%的融资费用率测算,有望节省年均财务费用支出约5,600万元。 TW管理团队纳入激励范围,彰显业务整合信心。公司拟向147名激励对象授予534.5万股限制性股票(占公司股本总额的3.612%),授予价格为13.13元/股;业绩考核目标为以2016年为基期,2017-2019年扣除股份支付费用影响和非经常性损益后归母净利润增长分别不低于20%、60%、90%。此次股权激励覆盖范围较广,除公司高管陶为民、周景平外,还包括VGRASS、云锦及TW三大品牌管理团队核心管理人员及核心技术(业务)骨干;考核内容包括公司业绩考核及个人绩效考核两个层次,将TW主要管理团队纳入激励范围,较好地解决了此前市场对于TW收购完成后团队稳定性与经营持续性的担忧,为从战略层面整合提升TW运营及协同效应的发挥提供了保障。 并表增厚公司业绩,合理设计外部融资方案减轻财务负担。公司于今年3月完成了TW品牌、资产及业务的第一批交割工作,TW于3月1日起纳入并表范围;参考公司披露的《盈利预测审核报告》,预计TW资产运营主体甜维你2017年有望实现营收19.87亿元、净利润3.92亿元。此外,公司通过银团贷款及支付定期收益等方式获得约35亿元外部融资,对应年化利息费用约为2.39亿元;若非公开发行方案顺利实施,有望降低此次收购TW的财务杠杆。暂不考虑非公开发行事项,根据资产交割日期及第一步收购甜维你90%股权的交易安排,预计2017年公司有望实现营收约24.5亿元、归母净利润约1.8亿元。我们预计公司2017-2018年EPS为1.22元、1.51元,对应目前估值为18.82倍、15.22倍,维持“买入”评级。

事件描述。 跨境通(002640)发布2017年一季度报告,报告期公司实现营业收入26.50亿元,同比增长50.72%;实现归母净利润1.59亿元,同比增长82.05%; EPS 为0.11元/股。此外,公司股东、公司董事和总经理徐佳东计划自5月3日起2个月内增持不低于5,000万元公司股份;增持前持股占比为18.47%。 事件评论。 销售规模维持较快增长,毛利率水平环比有所改善。公司业务以全资子公司环球易购为主体、打造多个专业品类垂直电商平台;报告期内,公司基于规模优势及大数据运营能力竞争实力进一步增强,一季度实现营业收入26.50亿元,同比增长50.72%。此外,一季度毛利率为49.31%,同比下滑0.56pct、环比提升1.98pct。 费用控制收效显著,净利率水平显著提升。受销售规模扩张影响,一季度销售费用、管理费用同比分别增长38.83%、107.67%至10.12亿元、0.49亿元;受银行贷款增加影响,利息支持增长致财务费用同比大幅提升643.33%至0.18亿元;综合上述因素,从费用率角度销售费用率、管理费用率、财务费用率同比分别增长-3.27pct、0.51pct、0.53pct 至38.20%、1.85%、0.67%,期间费用率合计降低2.23pct 至40.71%。得益于高效的费用控制,一季度净利率同比提升0.70pct、环比改善1.95pct。 修订重大资产重组方案,收购优壹电商完善渠道布局及品牌储备。公司多采用外延并购的方式丰富渠道布局及品类结构、从而完善跨境双向立体零售生态圈布局。受市场波动影响,为确保方案顺利实施,公司于近期调整重组方案,拟维持优壹电商100%股权收购、百伦科技84.6134%股权不纳入该次拟收购的标的资产。收购优壹电商有望增强公司在母婴、个护美妆及营养保健等领域的布局,实现双方在产品、品牌资源等领域的协同。 主业维持高速增长,借力并购完善跨境双向立体零售生态圈布局、增厚公司业绩。公司拟以17.90亿元对价购买优壹电商100%股权,按照业绩承诺,优壹电商2017年/2018年/2019年承诺实现净利润不低于1.34亿元/1.67亿元/2.08亿元;参照2017年承诺业绩,此次收购PE 估值为13.36x。暂不考虑本次收购事项,预计2017-2018年每股收益为0.47元、0.75元,对应目前估值为35.33倍、22.30倍,维持“买入”评级。

节后订单回暖较慢及成本上涨拖累一季度业绩增速,四月以来订单量及品种结构明显好转。受春节假期较长、节后市场回暖较慢影响,一季度收入端增长有限;2016年以来动力煤价格快速攀升,一季度动力煤均价较去年同期提升近60%,在上网电价稳定、蒸汽价格调整滞后的背景下,成本端压力拖累热电业务毛利率。一般而言二季度为传统印染旺季,四月份以来公司订单量有所回暖;随着产品结构调整升级,印染费均价及印染业务毛利率有望进一步提升;此外,考虑到后续蒸汽价格调整以及高煤价基数效应的减弱,煤价上行对热电业务毛利率的影响或将逐步降低,预计整体毛利率趋于恢复。 环保督察趋严背景下,坚持内涵提升为主、稳中求进的发展方针。印染行业具备高污染特征,为国家限制性准入行业;在环保监管趋严的大环境下,公司基于自身的技术优势及前期治污投入步入环保投资回收期(现阶段环保治理投入与前期基本相当、相对于中小企业而言环保领域增量支出有限),稳定生产及优质产品强化接单能力;未来自身印染业务的增长源于技术升级带来的生产效率提升以及产品结构调整基础上的均价上行。产业整合方面,历史上公司曾推进同业并购但因新增排污权及能耗等指标无法落实而放弃,在鼓励绿色创新与同业整合的政策指引下,政策层面的扩产阻力消除;基于公司低负债及充实的现金流,未来仍将坚持“聚焦核心,适度多元”的战略。 供需改善夯实提价基础,政策推动加速竞争格局重构。印染行业在总量控制、落后产能强制出清背景下,供需格局由整体过剩向中高端产能结构性短缺转变,随着外需恢复、内需改善,行业景气度向上;环保支出增加提升企业运营成本、龙头步入前期环保投资回收期,行业格局加速重构。我们认为公司主业夯实且逐步步入改善周期,随着后续蒸汽价格调整以及高煤价基数效应减弱、热电业务成本端压制因素或将逐步消减;此外,少数股东权益收回、公司债券到期利息支出减少等因素亦有望增厚短期盈利;考虑到政策层面的扩产阻力消除,公司“适度多元”战略可期。我们看好公司在环保大周期背景下优质的订单吸纳能力及产业整合机遇,预计2017-2018年EPS为1.01元/股、1.15元/股,对应PE为12.27x、10.73x,维持“买入”评级。

产销两旺带动营收增长,随着新增产能投放收入端增长有望延续。华孚色纺拥有浙江、黄淮、长江、新疆、越南等五大生产基地,合计150 万锭产能; 为锁定优质棉花资源、强化生产优势,公司积极布局新疆产能、目前已达45 万锭;参照产能建设规划,2017 年将加速新疆16 万锭与越南16 万锭项目的建设,目前新疆16 万绽己进入试生产、越南8 万锭进入设备安装调试阶段,此外阿克苏工业园二期21 万锭己全面开工建设。在外需复苏、内需企稳背景下,考虑到国内外棉价差收窄背景下新疆纱线对低支进口纱的替代(粗略估算新疆吨纱生产成本较内地约低2,000 元),收入端增长有望延续。 低毛利网链业务发展拖累整体毛利率,合理控费带动净利率提升。为实现从纱线制造商向时尚营运商转型,公司加大网链业务布局,成立新疆天孚主导经营阿克苏铁路物流站和新疆棉花市场;公司披露信息显示,新疆天孚供应链公司2016 年实现营收约15 亿、公司整体物料毛利率3.76%;按照新疆天孚棉花年交易量100 万吨、拥有100 家轧花厂的发展规划,随着低毛利网链业务的拓展、未来整体毛利率或将承压;但随着公司合理控制,销售净利率水平自去年三季度以来逐季改善;随着收入端增长与费用端的控制,公司盈利有望延续较快增长,公告显示上半年归母净利润增长区间为30%-60%。 期末存货有所增加,棉花储备充足。报告期末,公司存货规模为30.31 亿元、同比增长11.08%;一般而言公司棉花库存周期约6 个月、整体储备充足。 华孚色纺是我国中高档色纺纱市场双寡头之一,在纺织业转移的背景下公司积极布局越南、新疆产能,顺应订单转移趋势、锁定优质原材料资源;此外, 借助规模优势开展网链业务、转型纺服时尚运营商。考虑到现阶段棉价步入上涨周期,且棉价差处于历史偏低水平、单位产品盈利偏向上行;在新疆纱线竞争力增强的背景下,公司色纺纱线销售有望实现量价齐升;此外,网链新业务发展及政策补助有助于进一步增厚公司盈利。预计2017-2018 年EPS 为0.61 元和0.73 元,对应目前估值18.76 倍和15.83 倍。

美盛文化(002699)发布2017年一季度报告,报告期公司实现营业收入9,292.98万元,同比增长4.63%;实现归母净利润3,116.00万元,同比增长125.58%,EPS为0.06元/股。此外,公司已完成现金认购JAKKS增发的普通股股票,交易完成后合计持有JAKKS普通股股票5,239,538股,占其发行后普通股的19.50%;现因公司筹划新的重大对外投资事项、标的公司属IP文化生态圈相关产业,公司股票自4月25日开市起继续停牌。 收入平稳增长,理财收益增加带动盈利提升。公司以动漫衍生品为基础,重点开拓上下游业务、完善产业链,建立了包括动漫、游戏、影视、衍生品等在内的文化生态圈。一季度公司实现营业收入9,292.98万元,同比增长4.63%;受理财产品收益增加带动投资收益增长影响,报告期内实现净利润3,001.06万元,同比增长96.86%;若剔除非经常性损益影响,扣非归母净利润为390.32万元,同比降低67.75%。参照经营业绩预告,预计公司2017年上半年归母净利润增速区间为80%-110%。 二级市场购入并认购JAKKS增发普通股,可供出售金融资产显著增加。公司全资子公司香港美盛先后于二级市场购入JAKKS普通股1,578,647股,并于日前完成认购JAKKS增发的普通股3,660,891股事项,截至公告日合计持有JAKKS普通股股票5,239,538股。受投资JAKKS影响,报告期末可供出售金融资产较期初增加59.84%至2.52亿元。JAKKS为纳斯达克上市的主营儿童玩具及其他消费产品的设计、开发、生产和销售的公司,此次投资有望进一步整合公司现有资源、完善海外业务布局。 预付款项和存货较期初有所提升,销售商品收到现金增加影响经营活动现金流。报告期末,预付款项和存货分别较期初增加63.70%、9.90%至0.16亿元、1.56亿元;其中,预付款项增长主要受预付原材料采购款增加影响。此外,销售商品收到的现金增加带动经营活动现金流净额同比增长173.71%。 持续推进泛文化生态圈布局。公司前期公告,拟以11.11亿元收购控股股东美盛控股全资子公司真趣网络、近期拟筹划IP相关对外投资事项,持续推进泛文化生态圈布局。暂不考虑利润分配、预计公司2017-2018年EPS为0.72元、0.91元,对应目前股价估值为49倍、39倍,维持“买入”评级。

事件描述 航民股份(600987)发布2017年一季度报告,报告期公司实现营业收入7.19亿元,同比增长6.35%;实现归母净利润0.94亿元,同比增长1.90%,EPS为0.147元/股。 事件评论 环保督察趋严背景下,印染主业基于技术及前期环保投入维持平稳增长。公司以印染为主业涵盖煤炭、热电、运输等配套业务,从历史上看印染收入贡献接近八成。印染业务具备高污染特征,在环保严监管背景下新增产能扩张受限、落后产能加速退出;以航民为代表的龙头企业基于处自身的技术及前期治污投入步入环保投资回收期,在环保治理成本可控的同时订单吸纳能力增强。考虑到外需复苏背景下印染及坯布环节间接出口的恢复,以及下游库存去化后期内需弱复苏趋势的延续,公司整体订单趋势向好;在生产环节成本上涨的背景下,基于历史上较强的成本转嫁能力,考虑到落后产能退出、行业供需格局改善,我们判断公司后续印染费的提价空间仍存。 煤价上行拖累热电业务毛利,随着后续蒸汽价格调整、成本端影响或将减弱。公司热电、蒸汽生产主要为印染业务配套,实际经营中热电厂生产的电力上网销售、蒸汽以自用为主、其余四成外销;2016年以来动力煤价格快速攀升、一季度动力煤均价较去年同期提升近60%,在上网电价固定、蒸汽价格调整滞后的背景下,成本端压力拖累热电业务毛利率。随着后续蒸汽价格上调以及基数效应的减弱,煤价上行对蒸汽业务毛利率的影响或将逐步降低。 公司债到期减少利息支出,控费得当、净利率保持平稳。受益于部分公司债到期,债券利息减少带动财务费用同比降低400万;销售费用及管理费用支出保持平稳,期间费用率降低0.41pct至8.26%。受益于合理的费用控制,在毛利率下滑2.37pct的基础上净利率同比微降0.56pct、整体盈利稳定。 供需改善夯实提价基础,政策推动加速竞争格局重构。印染行业在总量控制、落后产能强制出清背景下,供需格局由整体过剩向中高端产能结构性短缺转变,随着外需恢复、内需改善,行业景气度向上;环保支出增加提升企业运营成本、龙头步入前期环保投资回收期,行业格局加速重构。我们看好公司在环保大周期背景下优质的订单吸纳能力及产业整合机遇,预计2017-2018年EPS为1.01、1.15元/股,对应PE为13.4x、11.7x,维持“买入”评级。 风险提示: 1.染料价格大幅波动的风险; 2.环保监管推进不及预期的风险。

事件描述 乔治白(002687)发布2016年年度报告,报告期公司实现营业收入7.02亿元,同比增长4.60%;实现归母净利润0.63亿元,同比增长2.75%;EPS为0.18元/股。其中,第四季度实现营业收入1.85亿元,同比降低17.41%;实现归母净利润0.19亿元,同比降低9.74%。此外,公司拟每10股派现金红利1.50元(含税)。 事件评论 营收稳步增长,毛利率水平略有下滑。公司以中高端职业装为主业、竞争优势不断增强,2016年受益于职业装订单增长及校服新业务贡献,营收同比增长4.60%至7.02亿元,其中,除职业装以外的业务下滑29.29%,新业务拓展速度放缓。从第四季度来看,由于去年同期单季营收基数较高而本期校服增速放缓致收入增速同比降低17.41%。此外,2016年公司毛利率小幅降低0.63pct至47.53%,其中第四季度降低3.71pct至45.58%,主要是由于零售业务收入下滑所致。 费用小幅增长,盈利能力稳步提升。公司在积极拓展新订单的同时优化费用支出,2016年销售费用、管理费用同比增长2.57%、4.30%,受本期贷款利息支出减少影响财务费用同比减少70.78%,整体费用控制良好带动2016年净利率提升0.71pct至9.73%,其中第四季度净利率提升0.92pct至10.40%。 存货及应收账款较期初均有所提升。截至报告期末,存货规模较期初提升10.45%至1.88亿元;此外,短期借款及长期借款余额合计2000万元,公司资产负债率为24.06%,货币资金占资产总额20.31%,应收账款净额同比下降8.34%。 看好公司中高端校服领域布局,持续关注校服渠道拓展。乔治白专注于职业装领域且保持稳健成长,通过创造性地采用合伙人机制,力图打造中国校服行业第一品牌。看好乔治白由职业装领导者到校服革新者的发展定位:职业装业务发展向好、竞争优势不断增强,未来随着中西部地区产能释放平抑成本及费用的有效控制、净利率相较于行业平均仍存在3-5pct的提升空间。预计2017-2018年EPS为0.24元、0.33元,对应目前估值40倍和30倍,下调为“增持”评级。 风险提示: 1.校服业务推进不及预期的风险。

报告要点。 事件描述。 森马服饰(002042)发布2016年年度报告,报告期公司实现营业收入106.67亿元,同比增长12.83%;实现归母净利润14.27亿元,同比增长5.73%;EPS为0.53元/股。其中,第四季度实现营业收入35.43亿元,同比增长7.86%;实现归母净利润4.25亿元,同比减少18.42%。此外,公司拟每10股派发现金红利2.5元(含税)。 事件评论。 营收维持平稳增长,毛利率水平稳步提升。公司立足于大众消费领域,打造包括成人休闲装“森马”和童装“巴拉巴拉”为代表的多品牌集群;经过长期发展,大众休闲装市场品牌布局及渠道渗透已臻完善、行业步入存量竞争阶段,受益于儿童人口增长及消费升级的中高端童装仍处成长期;受休闲装业务稳健增长及童装业务快速提升带动,2016全年营收同比增长12.83%,其中第四季度同比增长7.86%、增速环比减少8.02pct;受益于供应链优化及合理的成本管控,公司毛利率较去年同期提升0.66pct至38.28%。 销售费用率略有提升,带动期间费用上涨。公司在优化销售渠道的同时顺应消费便捷化趋势加大电商领域布局,电商业务快速发展致仓储物流成本显著提升,受此影响2016年销售费用率提升1.79pct至13.64%,叠加管理费用率提升影响、期间费用率同比增长3.75pct至18.13%;受制于电商物流配套设施瓶颈,公司近期公告投资建设三大物流产业园基地,未来自有产业园基地建成投入使用有望平滑费用支出。 新品入库带动存货提升,应收账款略有提升。受春夏新品入库影响,截至报告期末存货规模较期初提升17.02%至22.03亿元;此外,应收账款较期初提升15.02%至19.44亿元,应付账款较期初提升9.39%至12.16亿元。 持续关注现货制及海外渠道推进进展。在服饰消费潮流快速迭代的背景下,为提高市场响应速度、合理控制库存风险,公司以高效供应链为支撑、力图提升现货比例,目前现货制仍在推广阶段;此外,为开辟增长空间,公司在进一步丰富品牌阵营的基础上扩大渠道覆盖面,布局中东及东南亚市场,持续关注公司海外渠道布局。我们看好公司未来发展,预计2017-2018年EPS为0.61元、0.74元,对应估值16倍、13倍,维持“买入”评级。 风险提示:1.终端需求恶化的风险;2.现货制推进的风险。

报告要点 事件描述 华孚色纺(002042)发布2016年年度报告,报告期公司实现营业收入88.37亿元,同比增长29.88%;实现归母净利润4.79亿元,同比增长42.64%;EPS为0.58元/股。其中,第四季度实现营业收入20.45亿元,同比增长137.22%;实现归母净利润0.78亿元,同比增长73.18%。此外,公司拟每10股派发现金红利0.48元(含税)。 事件评论 优化产品结构、提升产品价值,启动网链业务转型纺服时尚运营商。公司加大研发投入、积极提升产品结构,2016年投入研发资金1.40亿元、同比增长34.28%,报告期实现色纺纱新产品占比提升5.00pct,增加主营利润3,000万;参照公司经营规划,2017年产品结构优化目标为5.00pct。此外,为实现从纱线制造商向时尚营运商转型,公司加大网链业务布局,成立新疆天孚主导经营阿克苏铁路物流站和新疆棉花市场,成立服人网络、易孚电商并启动菁英电商产业园项目,网链相关业务合计贡献近15亿营收。 物料收入占比提升拖累整体毛利,费用率下行带动净利率提升。报告期内,低毛利物料业务实现营收34.46亿元、同比增长117.22%,营收占比提升15.67pct至38.99%;受此影响,棉纺业务整体毛利率同比下滑1.90pct至10.03%。受益于销售规模提升,销售费用率、管理费用率同比分别降低0.90pct、0.65pct,期间费用率下行带动净利率提升0.81pct至5.80%。受益于低基数,报告期内公司实现营业利润1.47亿元、同比增长94.99%。 顺应产业转移趋势布局新疆和越南产能。在东部地区劳动力成本高企、政策红利逐步丧失的背景下,公司顺应产业转移趋势,积极布局新疆和越南产能,累计投资50多亿,形成了包括浙江、黄淮、长江、新疆、越南等五大区域、150万锭产能的业务布局;报告期内,公司在新疆、越南合计投资9.37亿元、获政策收益3.7亿元。目前正在进行新疆二期16万锭色纺纱、15万锭新型坯纱项目建设,阿克苏工业园100万锭项目建成可实现年产16万吨色纺纱;越南正在进行16万锭项目建设,建成后越南纱锭28万锭,产能进一步提升。 华孚色纺是我国中高档色纺纱市场双寡头之一,在纺织业转移的背景下公司积极布局越南、新疆产能,顺应订单转移趋势、锁定优质原材料资源;此外,借助规模优势开展网链业务、转型纺服时尚运营商。预计2017-2018年EPS为0.61元、0.73元,对应目前估值20倍和17倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1. 原材料价格大幅波动的风险; 2. 人民币汇率大幅波动的风险。

报告要点 事件描述 航民股份(600987)发布2016年年度报告,报告期公司实现营业收入31.91亿元,同比增长5.38%;实现归母净利润5.43亿元,同比增长12.07%,EPS为0.85元/股。其中,第四季度实现营收8.11亿元,同比增长8.63%;实现归母净利润1.86亿元,同比增长27.23%。此外,公司拟每10股派发现金股利2.60元(含税)。 事件评论 产能利用率回归历史高位,产销两旺带动营收增长。2016年,公司纺织主业实现营业收入29.19亿元、同比增长5.52%;其中,印染布生产量为9.50亿元,产能利用率为93.09%、接近历史高点(过去5年峰值出现在2013年,为94.74%);印染布销量同比增长8.11%至9.50亿米,印染布产销率为100.04%、期末库存量同比降低14.66%至735.92万米。从销售均价来看,每米均价为3.07元、同比微降0.08元,每公斤均价为91.25元、同比提升4.84元,考虑到实务操作中纺织品加工费亦可根据产品克重区间确定基准价格,因此从单位重量层面来看产品均价略有所提升。 毛利率提升带动业绩增长,四季度利润增速环比大幅提升。公司全年实现营业利润7.67亿元、同比增长11.55%;其中四季度实现营业利润2.54亿元、同比增长28.97%。从成本角度来看,纺织主业生产成本为20.66亿元、同比增长2.22%,其中每公斤印染布直接材料、直接人工及制造费用同比分别增长-7.75%、6.41%和11.22%;在染料等原材料成本上涨的背景下,单位印染布直接材料成本降低或源于生产技术改进所引致的单位原材料耗用量下降。成本节约带动纺织主业全年毛利率同比提升2.28pct至29.23%。 存货规模整体平稳,经营活动现金流稳健。公司采用“代加工”模式生产,下游企业购买坯布下单、公司仅收取加工费,避免了库存沉积所带来的资金沉淀;报告期末公司存货规模为1.89亿元、较期初增长2.42%。经营活动现金流量净额为8.68亿元、同比增长27.94%。 供需改善夯实提价基础,政策推动加速竞争格局重构。印染行业在总量控制、落后产能强制出清背景下,供需格局由整体过剩向中高端产能结构性短缺转变,行业景气度向上;环保支出增加提升企业营运成本、龙头步入前期环保投资回收期,行业格局加速重构。我们看好公司未来发展,预计2017-2018年EPS为1.01、1.15元/股,对应PE为12.7x、11.1x,维持“买入”评级。