预计公司14~16 年的EPS 分别为0.32、0.48、0.71 元,对应的PE 分别为58、38、26 倍。公司“一二线城市产品升级+渠道深耕”的成长逻辑已经得到市场的认可。未来伴随行业集中度的提升,品牌价值提升及品牌渠道多样化仍将是行业的主要竞争模式。公司已与罗兰贝格合作,将加强内部管理创新、营销渠道的变革,带来全方位的组织提升;公司高端产品的研发能力已经得到市场的检验,下半年将继续有新产品推出,提升产品品牌价值;私厨系列及龙凤的经营也将逐步改善,故维持“增持”评级。

一季度业绩同比增长42.13% 2014 年第一季度公司实现主营业务收入102.42 亿元,同比增长5.5%;归属于母公司的净利润为10.78 亿元,同比增长42.13%;扣非后归属于母公司的净利润为9.6 亿元,同比增长31.68%;EPS 为0.49 元。 业绩增长主要来自屠宰放量和肉制品原料成本下降 一季度公司屠宰391 万头,同比增长38.5%;高低温肉制品销量40 万吨,同比增长7.43%。屠宰盈利主要靠量的规模扩大,预计一季度屠宰头均净利约60-70 元,同比略有上升。2013 年公司开始拓展渠道, 2014 年一季度网点相比上年同期大幅增加,渠道开始发力,生鲜冻品销量也随之增加。生猪价格自去年12 月份中旬以来一路下降, 目前已降至10.5 元/公斤左右,公司原料成本下降,一季度公司毛利率提高2.9 个百分点至22.14%。 一季度已计提7900 万存货减值损失 公司已经在10-12 元储备了约39 亿元的存货,对此公司一季度计提了7900 万元存货减值损失。若后期猪价提升,公司将冲回,确保业绩的增长。 首次给予“买入” 预计公司2014、2015、2016 年的EPS 分别为2.26、2.63、3.01 元,对应的PE 分别为16、14、12 倍。公司渠道开始发力,屠宰量放大、低成本原料储备及新产品开发将提升公司业绩,且公司估值具有优势,首次给予“买入”评级。 风险提示 肉制品行业爆发重大食品安全事故的风险;下游需求有可能低于预期。

业绩低于预期 2014年第一季度公司实现主营业务收入40.19亿元,同比增长37.8%;归属于母公司的净利润为1.6亿元,同比下降19.05%;EPS为0.1元。公司预计上半年净利润变化幅度为【-15%、15%】 公司逆势扩张致销售收入增长,但3月份增速下滑 2013年公司采取逆势扩张战略,销售人员由年初的1.2万人增至年中的1.8万人,并进一步增至年底的2.5万人。预计一季度公司销量增长约30%左右,其中一、二月份增速约50%,3月份增速下降至20-30%。虽然公司增速远高于行业增速,但一季度生猪价格不断下挫、养殖户亏损幅度逐渐加深,公司饲料销量增速也开始下降。 公司继续开拓市场,费用率略有上升 由于销售人员较上年近翻番、新设子公司增加及一季度会议较多,公司一季度期间费用较上年同期增长68%;期间费用率较上年同期提高3.04个百分点,致16.72%。 维持“增持” 下调公司盈利预测,预计公司2014、2015、2016年的EPS分别为0.52(-0.16)、0.93(-0.05)、1.28元,对应的PE分别为21、12、8倍。生猪养殖行业已经深度亏损8周,虽然养殖行业拐点还需进一步确认,但初步迹象已现,且公司逆势扩张的战略将在行业复苏中使得公司业绩快速增长,公司股价已有调整,故维持“增持”评级。 风险提示 养殖行业恢复低于预期

事件:公司发布2013 年年报:2013 年公司实现主营业务收入179.3 亿元,同比增长16.04%;归属于母公司的净利润为3.4亿元,同比下降24.76%。 公司发布2014 年一季报:2014 年一季度公司实现主营业务收入30.4 亿元,同比增长8.05%;归属于母公司的净利润为0.08 亿元,同比增长73.21%。 公司预计2014 年上半年归属于母公司的净利润将同比增长20-50%。 评论: 饲料行业不景气,公司2013 年业绩下滑。 由于天气异常致持续低温及降雨较多、多种养殖产品病害高发等因素,水产养殖规模缩减;2012 年末“速成鸡”事件、2013 年上半年“黄浦江死猪”事件,人感染H7N9 禽流感疫情持续多发等因素,猪、禽、水产品都面临消费不旺,终端消费价格低迷。综合来看,2013 年水产养殖行业面临养殖规模缩减、养殖能力下降,饲料行业景气度不高,带来公司业绩下滑。 虽行业低迷,但华中、华东、海外市场及猪料依然有亮点。 分地区看,除华南地区因降雨多、疫情重等因素出现销售收入和毛利率下滑外,华中、华东、海外市场均实现正增长。 其中,华中市场实现销售收入46.5 亿元,同比增长31.9%,各饲料品种毛利率均保持稳定增长,随着未来产能的释放,将成为公司又一个具有综合优势的市场;华东市场实现销售收入23.9 亿元,同比增长23.9%,毛利率同比增长1 个百分点;海外市场实现收入4.8 亿元,同比增长58.9%。 2013 年公司猪料销量约80~90 万吨,同比增长约30%。经过公司在华南市场两年多的经营,猪料市场占有率及高毛利的前期料比例逐步提高。据相关数据统计,公司猪料在华南市场的占有率仅次于双胞胎。2014 年随着华南市场的继续巩固及华中市场的放量,预计猪料将继续保持增长。 一季度业绩实现正增长,费用率下降。 一季度是公司销售淡季,业绩占全年的比重低,业绩对全年的参考性不大。但在一季度值得关注的一点是,公司期间费用率得到了控制,同比上年同期下降了0.66 个百分点。 预计2014 年水产饲料将景气回升。 一般4 月份是水产投苗旺季,水产料也将从5 月份开始迈入销售旺季。一季度鱼、虾等水产价格略有上涨。预计由于生猪供需天平倾斜,二季度生猪价格将略有回升;生猪养殖持续亏损,母猪存栏规模下降,生猪养殖行业未来有可能迎来行业拐点。由于行业主动去库存、冻鸡肉库存降低及需求逐步回升,肉鸡养殖行业景气度高于上年。因此,预计在目前水产价格较理想及下半年畜牧行业好转的预期下,养殖户对水产价格走势较乐观。二季度温度回升,天气正常,预计整体投苗量将进入正常状态,水产料行业景气回升。 2014 年公司经营也将改善。 公司2013 年产能达到1045 万吨,而销量仅479 万吨,产能利用率不到50%。水产料行业景气回升,做为以产品和服务模式领先的龙头企业,海大集团将超过行业增速增长,预计公司2014 年销量将可能恢复增长至约600 万吨,产能利用率将得以提升。公司之前采取人员扩张战略,随着2014 年销量提升,人均效益也将增加。公司已于2013 年底完成定增,财务费用也将下降。 维持“买入”评级。 预计公司2014、2015、2016 年的EPS 分别为0.53、0.69、0.86 元,对应的PE 分别为19、15、12 倍。水产养殖投苗进入旺季,预计在下半年畜牧行业好转的预期下,养殖户对淡水鱼价格的未来走势可能比较乐观,养殖户投苗积极性将提高,水产料行业将可能迎来恢复性增长。此外,公司的猪料和海外市场将继续保持增长态势。行业有望恢复增长,且公司经营也将改善,维持“买入”评级。 风险提示。 水产价格不如预期;养殖户投苗低于预期;原材料价格大幅上涨。

投资要点: 水产料行业不景气,公司2013年业绩下滑 由于天气异常致持续低温及降雨较多、多种养殖产品病害高发等因素,水产养殖规模缩减;2012年末“速成鸡”事件、2013年上半年“黄浦江死猪”事件,人感染H7N9禽流感疫情持续多发等因素,猪、禽、水产品都面临消费不旺,终端消费价格低迷。综合来看,2013年水产养殖行业面临养殖规模缩减、养殖能力下降,饲料行业景气度不高。水产行业的不景气带来公司业绩的下滑,根据公司2013年业绩快报显示,海大集团2013年实现营业收入180.95亿元,同比增长17.11%;归属于上市公司股东的净利润为3.43亿元,同比下降24.13%。 即将进入投苗旺季,预计如果天气正常,未来水产料将进入恢复增长 一般4月份是水产投苗旺季,水产料也将从5月份开始迈入销售旺季,目前阶段是判断水产料未来景气度的关键时期。养殖户投苗一看天气二看水产价格未来的走势。 1、2013年天气异常,投苗期相对以往而言,持续低温及降雨较多,导致投苗情况一般及疫情高发。2014年,到目前为止,天气还算正常。按照水产养殖大小年轮替的惯例,今年是水产养殖大年的概率较大。 2、对于水产料未来的价格判断:预计在下半年畜牧行业好转的预期下,水产价格走势将较乐观。 首先,一季度主要水产品价格略有上涨。 一季度,罗非鱼价格维持在16.5元/公斤,较12月上涨2元/公斤,比上年同期上升1.5元/公斤;草鱼均价约为11.73元/公斤,虽然同比略有下降,但环比价格仍略有上升;鲤鱼均价7.98元/公斤,环比略有下降。由于疫情,全球对虾养殖产量下降,对虾价格持续上涨,中国虾价指数年初以来涨幅达到近40%,以广东湛江为例,40支/斤规格的南美白对虾平均报价39元/斤,与去年同期19元/斤相比,涨幅100%。 其次,作为替代品猪、鸡的价格走势下半年也将有好转。 预计二季度生猪价格将可能回升,周期拐点看亏损持续时间长短和母猪淘汰进度。猪肉价格自12月中旬下跌至目前的11.15元/公斤,猪粮比已降至4.8。伴随生猪价格的下降,生猪养殖行业从1月初开始亏损,3月份初已进入深度亏损, 目前头均亏损已达到300元/头。这波生猪价格下降的特点是下降幅度大、且较快进入深度亏损。生猪养殖行业已经进入深度亏损,价格下降空间有限,目前生猪价格已经进入筑底阶段。截止2月底,生猪、能繁母猪存栏量分别为43416、4869万头,较上年同期分别下降1.24%、3.74%,环比分别下降了0.9%、0.79%,已经持续5个月下滑。由于生猪价格超预期下跌及后期亏损,自12月开始养殖户补栏积极性降低,目前仍处于观望状态,而生猪养殖需要4~5个月的周期,预计二季度生猪供应将略降低。综合消费需求、供给因素看,预计猪价将可能会二季度回升。下半年行业拐点能否出现,主要还在于亏损持续时间长短和母猪淘汰进度。目前由于持续的亏损,少数部分地区已经出现淘汰母猪的现象,但淘汰进度比较缓慢。按照以往的规律,生猪养殖企业连续深度亏损4-6个月,能繁母猪淘汰进度将加速, 将可能迎来下轮上涨周期。 肉鸡养殖有可能好于上年同期。肉鸡养殖行业自2012年下半年开始亏损,已持续近2年。由于对五一、端午节的消费需求的预期,鸡苗价格自2月底开始回升,3月份中旬孵化场利润达到盈亏平衡点,目前已经开始盈利。2013年祖代鸡引种量为153万套,较2012年的135万套继续增长13%。目前部分祖代鸡企业将50周以上的种鸡提前淘汰, 约占产能的8-9%,但在引种量继续增长下,肉鸡的可供给量仍是充足的。另一主要因素是下游需求的恢复,目前H7N9疫情已缓解,预计终端消费将逐步恢复,肉鸡养殖行业将好于上年同期。 2014年公司经营将改善 公司产能利用率将提高。公司2013年产能约1000万吨,而销量仅约480万吨,产能利用率不到50%。水产料行业景气回升,做为以产品和服务模式领先的龙头企业,海大集团将超过行业增速增长,预计公司2014年销量将可能恢复增长至约600万吨,产能利用率将得以提升。 饲料原料成本控制将改善。由于去年水产养殖行业低迷,对鱼粉需求下降,鱼粉价格自4月份开始下降。公司12年鱼粉采购量比较大,大概用到13年8月份才结束。公司鱼粉采购成本约1万2元/吨左右,而到7、8月份鱼粉价格降到9000多元/吨,反而增加了成本压力。年初以来,鱼粉价格下降,低于上年同期水平,且玉米由于上年丰产,价格亦出现下降,公司今年饲料原料成本控制将改善。 公司费用率将有可能下降。随公司的扩张销售人员增加,2011、2012年公司的销售人员分别为1946、2868人。2013年行业不景气,销量低于原先预期的约600万吨,按照预期销量配臵的员工的增加使得公司2013年的管理费用和销售费用提高。2014年行业景气有望恢复,预计公司销量增长将提高人均效益。公司已于2013年底完成定增,财务费用也将下降。 提高评级至“买入” 预计公司2013、2014、2015年的EPS 分别为0.32、0.53、0.69元,对应的PE 分别为30、18、14倍。水产养殖投苗即将进入旺季,预计在下半年畜牧行业好转的预期下,养殖户对淡水鱼价格的未来走势可能比较乐观,养殖户投苗积极性将提高,水产料行业将可能迎来恢复性增长。此外,公司的猪料和微生态制剂将继续保持增长态势。行业有望恢复增长,且公司经营也将改善,提高评级至“买入”,后续我们仍将对水产投苗进度进行持续跟踪。 风险提示 水产价格不如预期;养殖户投苗低于预期。

事件: 大北农发布2013年度业绩快报:预计2013年公司实现营业收入166.61亿元,同比增长56.6%;营业利润为9.36亿元,较上年同期增长16.08%;归属于上市公司股东的净利润为7.74亿元,同比增长14.67%;摊薄后的EPS 为0.48元。 评论: 逆势扩张,业绩保持增长 2013年生猪养殖维持弱势格局,猪料销量的增速也随着放缓,预计2013年猪饲料产量约8000万吨,同比增长3.6%。2013年大北农采取逆势扩张的战略,公司销售人员几乎翻倍,精耕渠道,预计2013年饲料销售收入同比增长约60%以上。 按照过去几年的经验看,新人前3个月是纯费用投入阶段,4-6个月贡献少部分收入但利润仍为负,6个月以后开始逐步贡献利润。大北农1-4季度单季度收入增速分别为38.7%、51.5%、64.4%和64.8%,归属于上市公司的利润增速分别为10.4%、-7.5%、4.7%和35%。新人在四季度已开始贡献利润,逆势扩张的战略效果已开始显现。 生猪养殖已经进入筑底阶段,预计二季度生猪价格将回升 截止1月底,生猪、能繁母猪存栏量分别为43810、4908万头,较上年同期分别下降2.23%、3.16%,环比分别下降了4.2%、0.61%。存栏规模虽有下降,但仍处于较高水平,生猪价格将维持弱势,目前处于筑底阶段。由于持续的亏损,少数部分地区已经出现淘汰母猪的现象。按照生猪价格调控预案,为防止生猪价格过度下跌, 发改委将准备启动中央储备冻猪肉收储工作。节日效应过后,猪肉消费需求将有所回升。由于生猪价格超预期的下跌,自12月开始养殖户补栏积极性降低,目前仍处于观望状态,而生猪养殖需要4~5个月的周期,预计二季度生猪供应将略降低。综合收储、消费需求、供给三因素看,预计猪价将于二季度略有回升。 此次的亏损能否带来行业拐点,目前尚具有不确定性,还需要重点观察亏损周期长短、母猪淘汰进度和疫情等指标的变化。 2014年公司业绩将继续保持增长 长期看,饲料行业是大而小的行业,行业集中度在不断提高,且生猪规模化程度不断提高,饲料行业将保持长期增长趋势,龙头企业将获得更高的发展空间。 预计公司2014年业绩将继续保持30-40%的增长,第一,新增人员将发挥效益,人均利润回升。新人在四季度已开始部分贡献利润,预计2014年将全面进入利润贡献期;第二,合创企业开始盈利。2013年公司新设立5家合作创业企业,对2013年的业绩有拖累。但目前看,最早开设的丰沃新农已经开始实现单月盈利,后续随着销量和产能利用率的提升,预计2013年新设的合创企业将在2014年贡献业绩;第三,公司人员增加,在“产品+平台+网络”的综合优势下,公司饲料销量将继续保持增长。 维持“增持”评级 预计公司2013、2014、2015年的EPS 分别为0.48、0.68、0.98元,对应的PE 分别为28、20、14倍。公司的产品结构及营销服务一直领先于行业,网络信息平台已见雏形,未来将在“产品+平台+网络”的大服务平台战略下,将保持长期增长趋势,维持“增持”评级,每次的调整都是建仓的良机。 风险提示 生猪价格走势不符预期;公司饲料销量低于预期

业绩略低于预期 2013年前三季度公司实现主营业务收入111.43亿元,同比增长52.81%;归属于母公司的净利润为4.47亿元,同比增长3.29%;EPS为0.28元。业绩环比、同比均出现增长。 公司业绩增收不增利 中报显示,公司上半年新增员工5088至18120人。公司采取人海战术,逆势扩张致公司收入大幅增长。因原料成本上升,公司毛利率下降1.23个百分点。人员的增加及新成立公司致期间费用率达到14.78%,较上年同期提高0.98个百分点。因此,毛利率的下降和期间费用率的上升,使得公司业绩增收不增利。 公司业绩领先于行业 虽然公司业绩仅同比增长3.29%,但领先于行业其它公司,其中新希望(-24.91%)、唐人神(-32.98%)、金新农(-33.55%)。 预计四季度业绩环比将继续改善 三季度生猪价格提升,养殖效益增加,饲料有小幅提价;四季度随着新玉米和豆粕上市,预计原料成本将下降,饲料毛利率将略有提高。由于前期补栏较多,四季度存栏量较高且结构中以大猪为主,预计饲料销售将继续增长。期间费用率从三季报的环比数据看,略有下降,考虑到有部分新进员工开始产生效益,预计四季度有可能小幅下降。 维持 “增持”评级 公司2013、2014、2015 年的EPS 分别为0.49、0.68、0.98 元,对应的PE分别为31、22、15倍。饲料及养殖行业的发展空间大,公司的产品和营销服务都是行业的标杆,长期给予“增持”评级。 风险提示:猪价不如预期,影响饲料销售;新玉米、豆粕价格不如预期,影响公司成本。

业绩低于预期 2013年前三季度公司实现主营业务收入138.21亿元,同比增长14.91%;归属于母公司的净利润为3.52亿元,同比下降14.97%;EPS为0.36元。 疫情及天气因素致公司业绩同比下降 2013年接连发生“速生鸡”、“H7N9禽流感”事件,且持续时间较长,终端产品销售需求急剧下降,肉鸡养殖行业长期亏损,导致禽料需求下降。国内大范围出现长时间持续降雨、且终端价格偏低,养殖户投放养殖的时间推迟和意愿下降,水产养殖行业持续低迷。虽然8月中旬后,水产饲料略有转好,但旺季剩余时间短,公司全年业绩下降已成定局。 公司继续开拓市场,费用率略有上升 前三季度公司的销售费用率和管理费用率分别为2.51%、3.21%,较上年同期分别提升0.1、0.13个百分点。虽然行业低迷,但公司继续增加销售人员及市场投入,拓展水产料在华东、华南的市场,同时积极布局猪料销售渠道。市场的拓展将为明年天气恢复常态时提供较大的保障。 下调评级至“增持” 预计公司2013、2014、2015年的EPS分别为0.41、0.63、0.81元,对应的PE分别为30、19、15倍。公司是水产行业龙头企业,研发与服务营销等核心竞争力明显,具备长期投资价值。旺季已基本结束,公司2013年业绩出现下降已成定局,故下调评级至“增持”评级。 风险提示:明年天气情况不如预期影响水产料销售;如发生疫情将影响禽料销售。

业绩符合预期 2013年前三季度公司实现主营业务收入6.38亿元,同比增长76.16%;归属于母公司的净利润为1.35亿元,同比增长136.47%;EPS为0.38元。 品种优势助公司业绩快速增长 在行业高库存下,品种将是企业制胜的关键。主力品种中,登海先锋继续稳定增长;经过前期的推广,登海605及良玉99开始发力,进入快速成长期。登海605的推广面积已达到700多万亩;良玉推广面积约200万亩。登海先锋上年度收入、净利润分别同比增长15.59%、24.72%;母公司上年度收入、净利润分别同比增长47.64%、97.65%。 预收账款大幅增长 预收账款数据是三季度报告中重点关注的指标,反映对本年度销售的预期。截止9月底,预收账款从去年1.71亿元增加到2.84亿元,增幅66%,其中母公司从1.05亿元增加到1.63亿元,增幅55%。与我们草根调研的情况相符,预计公司后期种子实际销售也将大幅增长。 本年度优势品种推广面积将继续增长 登海605已经进入农业部的主推序列,预计本年度的推广面积将至少达到1000万亩以上;良玉系列推广面积将增长约30%;登海先锋已进入稳定期,预计推广面积增长约5%-10%;618将成为又一优势品种,预计今年推广面积将大幅增长。 维持 “增持”评级 预计公司2013、2014、2015年的EPS分别为1.06、1.35、1.60元,对应的PE分别为29、23、19倍。品种优势助公司业绩快速增长,远远超出行业平均,目前股价对应的估值并不高。优势品种陆续进入扩张期,且公司研发实力强,品种储备完善,故维持“增持”评级。 风险提示:种子销售不如预期,影响公司业绩。

投资要点: 上半年归属于母公司净利润约3000万元,比上年同期增长约808%。业绩增长的主要原因是:第一,公司加强库存管理,周转率比上年同期有所提高;第二,提高资金的使用效率及收益,降低运营成本,资金运营的收益相对于去年同期大幅增加。 预计下半年压榨利润将略转好。不考虑极端天气出现,预计2013年大豆产量增加,全球大豆库存消费比提高,大豆出口价将下降。上半年成本降低,终端竞争激烈,豆油价格出现下降,预计下半年将趋稳。禽流感的影响逐渐消退及四季度需求增加,禽畜养殖效益好于上半年,预计豆粕价格将相对稳定。 延伸产业链,提高附加值。食用油综合加工募投项目预计将于年底建成,投产后将延伸公司产业链,建立自有品牌,通过中、小包装等形式将产品投放至终端客户,提高附加值,也是公司作为粮油企业转型的第一步。 维持“增持”评级预计公司2013、2014、2015年的EPS分别为0.45、0.75、1.31元,对应的PE分别为30、18、10倍。股权激励方案已出台,彰显了管理层对公司未来发展的信心。公司已开始转型的第一步,计划延伸产业链,通过建立自有品牌和调整产品结构,提高附加值,形成具有影响力和竞争力的综合粮油企业,维持“增持”评级。 风险提示:大豆压榨行业好转的程度存在一定的不确定性,可能影响公司业绩。

事件: 海大集团发布2013年中期业绩修正公告:预计2013年1-6月归属于母公司净利润同比下滑0-20%,低于预期。 评论: 业绩低于预期主要是由于禽业突发事件、水产料低迷及成本上升等因素 2013年上半年归属于上市公司的净利润较去年同期下滑0-20%,大幅低于公司一季报预披露的中报同比增长20-50%,低于预期的主要因素有三: 第一,2013年上半年,接连发生“速生鸡”、“H7N9禽流感”事件,且持续时间较长,终端产品销售需求急剧下滑,肉鸡养殖长期亏损,导致禽料需求下降。 第二,上半年国内大范围出现长时间持续降雨,气温降低,且终端价格低于预期,养殖户投放养殖的时间推迟和意愿下降,在后期养殖中鱼虾摄食下降、生长速度慢,且发病率高于去年,养殖户的养殖量和养殖效益明显下降,对水产饲料需求降低,水产养殖行业整体上比较低迷,水产饲料行业景气度下降。 第三,饲料原料采购成本高于预期。2013年以来,全球大豆、玉米等大宗农产品的库存消费比持续偏高、终端养殖效益下降等因素,各类原料价格呈现逐步走低的趋势,实际现货采购价格预期提高了10%以上。饲料成本价格上升,而受终端消费影响,不能完全转移成本,预计饲料毛利率将有所降低。 饲料业务预计下半年将转好 预计从9月中旬开始,因节假日增多及季节性需求增加等因素,对禽类需求增加。从养殖周期往前推,补栏将从7月下旬或8月初开始,同时对禽料需求开始增加,预计禽料下半年将转好。 雨季基本结束,三季度水产养殖将进入正常。预计四季度禽畜价格因季节性因素而上升,从而带动水产价格的上涨,因此预计三季度鱼虾摄食量也将增多。因去年下半年低基数,预计三季度水产料将实现环比、同比正增长。 给予为“买入”评级 不考虑增发摊薄,预计公司2013、2014、2015年的EPS分别预计为0.53、0.68、0.88元,对应的PE分别为22、17、13倍。公司是水产行业龙头企业,研发与服务营销等核心竞争力优势明显,已形成“苗种-养殖模式-水质控制-疫病防疫-饲料”的全方位养殖服务,具备长期投资价值。目前股价已经反映了业绩下滑的预期,而下半年禽、水产养殖行业景气将转好,公司经营将迎来拐点,给予“买入”评级。 风险因素 水产养殖行业景气回升低于预期。

预计公司2013、2014、2015年的EPS 分别为0.45、0.75、1.31元,对应的PE 分别为26、19、11倍。大豆压榨行业已过最艰难期,压榨利润将提升。公司已开始转型的第一步,计划延伸产业链,通过建立自有品牌和调整产品结构, 提高附加值,形成具有影响力和竞争力的综合粮油企业,给予“增持”评级。

事件: 公司发布2013年一季报,业绩略高于预期。2013年一季度公司实现营业收入11.11亿元,同比增长24.78%;实现归属于母公司的净利润5.45亿元,同比增长34.65%,EPS0.27元,高于我们之前预测的30%的增速。公司预计2013年上半年业绩变动幅度为【0%,30%】。 评论: 需求恢复、产能扩张及市场开拓将推动公司业绩继续增长 金葡萄菌事件已过,及2013年经济逐步企稳小幅回升带来终端消费需求的逐步恢复,在去年一季度低基数的基础上,2013年前两个月速冻米面的产量增速达到64%。三全食品在终端需求恢复、产能扩张等因素下,一季度实现销售收入11.11亿元,同比增长24.78%,远高于上年四季度的零增速。 随着2012年四季度成都基地的上线和12月份郑州二期的投产,公司现有产能已经达到41.66万吨。2013年天津、江苏太仓基地也分别预计将于5月份和8月份投产,公司的产能将增加到62.83万吨。 速冻食品行业虽仍处于快速发展期,一二线城市已基本覆盖,行业未来发展的重点将在于高端市场和三四线城市,以及业务市场的拓展。公司“高端产品+渠道深耕+业务市场开拓”的战略契合行业发展重点,未来将进一步提升公司竞争优势和市场份额,巩固龙头地位。 预计在需求恢复、产能扩张和市场开拓下,公司业绩增速将继续保持增长。 毛利率将比去年提高 一季度公司的毛利率达到33.87%,较上年度同期提高了1.94%,主要原因在于猪肉价格的下降及产品结构的调整。因生猪存栏量较高而需求下滑,行业供过于求,预计猪肉价格可能在二季度完成筑底后,于三季度反转,但猪肉价格低于去年平均水平。虽然面粉价格略有上涨,但由于猪肉价格的下降、高端产品比重提高及与经销商合作模式的转变,预计公司毛利率将高于去年。 收购龙凤,巩固行业龙头地位 2011年速冻食品行业四大龙头中,三全、思念、龙凤湾仔码头分别占27%、20%、12%、11%的市场份额。三全食品此次收购龙凤,将实现龙头间的强强联合,将实现优势互补和资源共享,有利于公司进一步丰富产品结构,多品牌运作,完善市场布局,增强市场竞争力,扩大市场份额。 维持“增持”评级 公司2013、2014、2015年的EPS分别为0.48、0.65、0.86元,对应的PE分别为32、24、18倍。速冻食品行业是一个朝阳行业,符合消费模式的转型,市场需求长期稳定增长。公司产能的逐步释放,“高端产品研发+渠道深耕+业务市场开拓”的战略,带来公司业绩的增长和市场份额的进一步提升。虽然公司的估值较食品行业略偏高,但长期看速冻食品行业处于快速发展期,短期行业需求正在恢复,且随着产能的扩张,公司也将享受高速行业增速发展,可以给予估值溢价,维持“增持”评级。

事件: 公司发布2012年年报,业绩略低于我们预期。2012年上半年公司实现营业收入106.40亿元,同比增长35.78%;实现归属于母公司的净利润6.75亿元,同比增长34.01%,EPS0.84元,拟每10股转增10股并派发现金1.80元(含税)。 评论: 调整产品、客户结构及加大销售服务是公司业绩稳定增长的主要原因 2012年公司饲料销售量为243.28万吨,比上年增长34.22%,远高于行业6%的增速,其中猪饲料210.97万吨,比上年增长35.68%;饲料收入达到96.12亿元,同比增长38.49%。公司致力于为养殖户提供高端、高档、高附加值的产品,去年建立了与经销商、养殖户为事业合作伙伴的“事业财富共同体”,是公司饲料业务高速增长的主要原因。公司将继续增加销售人员,加大及提高销售服务,预计2013年公司饲料业务将继续增长。 公司优势品种种子销售快速增长 2012年公司种子业务收入达到5.86亿元,同比增长10.27%,其中优势品种“天优华占”、“农华101”分别增长61.15%、21.7%。全国现代农作物种业发展规划(2012-2020年)发布,明确提出构建以企业为主体的商业化育种体系,利好种业企业建设自主研发体系,企业成为种业研发主体,有利于具有研发实力的公司。种业行业供过于求已成共识,但拥有好品种和销售渠道的企业将受益。公司2012年继续投入1.25亿元用于新品种的设计、培育与实验,培育高产、优质、多抗、广适性的育种材料、品系。公司的“天优华占”、“农华101”已被市场认可,未来可能将有新的品种继续被研发出来,预计公司种子业务将继续增长。 动保业务或将成为公司又一业绩增长点 2012年公司的动保收入达到2.05亿元,同比增长9%,但公司毛利率提高5个百分点到69.2%。2012年公司作为主要完成单位之一申报的“重要动物病毒病防控关键技术研究与应用”项目,获得2012年度国家科学技术一等奖;继“猪圆环病毒2型灭活疫苗”之后,动物医学中心作为主要研发单位又成功研发了“鸭传染性浆膜炎二价灭活疫苗”,并获得农业部核发的《新兽药注册证书》。公司每年拨出资金致力于动物病毒病防、新型中兽药制剂等领域的研发。新品种的不断研发及认证,将使得动保业务持续增长。养殖规模化程度不断提高,动保业务有可能成为公司又一业绩增长点。 饲料行业景气下滑 中国生猪养殖行业演变过程与美国十分类似,目前行业状态处于美国80年代的中期--散养户数量急剧减少、大型养殖企业产能扩张迅速。但从美国经验看,生猪养殖集中度的变化并不会改变猪价波动周期,波动周期基本在3-4年。 目前,全国外购生猪和自繁自养生猪养殖平均亏损达到100元/头以上。随着生猪行业的低迷,仔猪和二元母猪的补栏积极性也降低,出售仔猪已处于盈亏点。中国能繁母猪存栏量持续处于较高水平,而受经济影响需求增速有限,生猪行业供大于求局面将持续。预计二季度生猪养殖将继续亏损,生猪价格低位约在5.8-6元/斤。按照以往生猪周期看,亏损周期将至少维持4-6个月。 生猪养殖业将继续亏损,养殖户积极性不高,生猪存栏量已开始下降,对饲料需求将下降,行业竞争将加剧。饲料周期一般滞后于养殖周期,综合来看,预计猪饲料增速将下降,行业景气下滑。 长期维持“增持”评级 公司2013、2014、2015年的EPS分别为1.08、1.43、2.05元,对应的PE分别为19、14、10倍。养殖行业二季度将持续亏损,猪周期拐点在下半年,公司饲料业务短期将承压;从中长期内,公司的文化制度是深入到基层以及合作的经销商,公司以适应行业需求变化不断研发高端产品,可以说产品和服务都是行业的标杆,在饲料及养殖行业的发展空间大,长期给予“增持”评级。

事件: 好当家公布2012年年报:好当家发布2012年实现收入10.29亿元,同比增长16.78%;归属于母公司的净利润为2.17亿元,同比增长4.44%,实现每股收益0.3元;拟每10股分配0.9元(含税)。 评论: 2012年海参、海蜇两产品均以量补价 2012年因南参大量上市及四季度三公消费缩减等因素,海参销售均价为166.78元/公斤,较上年同期下降10.19%,但捕捞量达到2928吨,同比增长28.27%。海蜇捕捞量同比增长75.66%至5550吨,但价格却降到了10.77元/公斤,同比降幅达47.79%。 公司毛利率下降 因海参、海蜇价格下降,公司2012年毛利率下降了3.86个百分点,其中海参下降了8.35个百分点、海蜇下降了1.5个百分点。 期间费用率上升 2012年期间费用率上升了0.74个百分点至10.02%,主要是由于销售费用大幅增加,销售费用率提高了0.86个百分点。2012年公司继续加大品牌建设和市场开拓力度,投资5000万元深入开展“好当家有机刺身”品牌打造和国内市场渠道拓展,聘请影视明星蒋雯丽代言。 预计2013年海参价格将与上年基本持平,长期看品牌渠道建设 因投苗量下降,2013年南参产量预计减产,幅度约10%,但低于原先的预期。目前价格在150~160元/公斤,预计4月南参集中上市,价格将会略有下降。从供给看,虽然南参产量下降,但从北参可捕捞面积预测,北参可捕捞量是上升的,预计2013年海参总供给量将上升。从需求看,经济只是弱势复苏,且三公消费缩减,预计需求恢复有限。因此,预计2013年海参价格将与上年基本持平。 海参行业整体而言还处于粗放竞争状态,可养殖海域已被很大程度开发,未来品牌、渠道将是核心竞争力。目前公司已开始转型,重点加大品牌建设和市场开拓。公司2012年继续加大在北京、上海、南京、广州、深圳、济南、青岛等大城市开展品牌和产品宣传,对品牌的知名度又有一定的提升。在营销网络上,公司不断向纵深发展,2012年销售公司总部由济南迁至北京,形成了以北京为营销中心,将全国划分为五大区域的管理格局,成立了北京、上海、济南、青岛四家分公司,新增18家直营店、74家加盟店、淘宝网店、旗舰店陆续开业,并在餐饮、保健品、团购等渠道方面。 维持“增持”评级 维持公司2012、2013、2014年的EPS分别为0.37、0.48、0.62元,对应的PE分别为20、15、12倍。虽然今年对海参价格预期偏中性,但公司海参可捕捞量将继续增长,且公司已开始转型,注重品牌、渠道建设,形成长期核心竞争力,故维持“增持”评级。