维持“推荐”评级 维持12-14年每股收益至0.67/0.83/0.97元的预测,目前股价对应PE分别为11X/8X/7X,维持“推荐”评级。

预计12-14年每股收益至0.64/0.85/1.03元,目前股价对应PE分别为10X/7X/6X。化学工程领域技术壁垒较高,而公司控制了该领域主要的设计院,其技术实力在国内首屈一指,为公司获取EPC项目奠定基础。煤化工领域在十二五期间景气度较高,公司受益明确,“推荐”评级。

上半年业绩基本符合预期 公司上半年实现营收51.7 亿元,同比增长38.1%,营业利润5.0 亿元, 同比增长48.6%,归属上市公司股东净利润4.2 亿元,同比增长70.4%, EPS0.53 元,中期业绩符合预期,公司预计1-9 月净利润增长55%-70%。净利润增长快于营业收入主要还是因为年初取得高新技术企业认证享受15%所得税所致。从分项业务看,装饰、设计、家具和幕墙分别实现收入43.8、2.6、0.2 和5.1 亿元,同比分别增长37.75%、49.82%、29.44%和36.24%。 毛利率稳定,经营效率继续提升 上半年公司综合毛利率16.85%,同比上升0.08 个百分点,从分项业务看,装饰、设计、家具和幕墙毛利率分别为16.32%、27.41%、18.50%和15.85%, 同比分别上升0.29、-1.20、-0.16 和-1.44 个百分点。上半年期间费用率为2.99%, 同比下降0.84 个百分点,其中销售、管理和财务费用率分别为1.53%、1.91% 和-0.45%,同比分别下降0.23、0.24 和0.27 个百分点。报告期公司经营效率进一步提升,主要原因一是规模优势在公司体现更为明显,二是公司精细化的管理手段使得公司最大程度强化费用控制,提高经营产出率。 资金充裕,为公司未来持续增长奠定良好基础 公司前期成功募集资金13.3 亿元,用于工厂化、收购美瑞德少数股权、公司工程中心、升级营销网络以及增资住宅、景观公司等八个项目。我们认为公司已从“简单工厂化”跨越至“深度工厂化”阶段,在工厂化生产日益成熟和完善的前提下,公司凭借自身优势,有望依托高效的流水化作业消除产能瓶颈,通过快速的规模化复制,实现产能的大幅释放,从而实现突破百亿规模后的二次扩张。另外,公司13.2 亿公司债的发行已于前期获证监会批准,将在未来择机发行,两次大规模融资为公司未来的业务发展提供了良好的资金保证。 维持 “推荐”评级 维持12-14 年每股收益为1.43/1.96/2.55 元的预测,目前股价对应PE 分别为29X/21X /16X。我们认为优秀的管理是公司持续领跑行业、实现规模扩张的最有力保证,成功再融资为产能扩张打下基础,行业较低的集中度使得公司规模扩张仍有空间,维持“推荐” 评级。

维持“推荐”评级 调整12-14年每股收益至0.91(-9.9%)/1.23(-16.3%)/1.71(-18.6%)元,目前股价对应PE分别为27X/20X/15X。公司目前仍处于规模扩张期,短期增长虽有所放缓,但中长期仍有较好成长性,维持“推荐”评级。

维持“推荐”评级 维持12-14年每股收益为0.73/0.99/1.35元的预测,目前股价对应PE分别为26X/19X/14X。我们认为房地产行业基本面正在持续好转,而住宅精装修是装饰子板块中成长弹性最大的子行业,公司是规模最大的住宅精装修上市公司,在下游资金缓解、投资新开工见底后,有望实现加速增长,维持“推荐”的投资评级。

上半年业绩基本符合预期 2012年1~6月江河幕墙实现主营收入30.69亿,同比增长27.47%;营业利润1.94亿,同比增长20.73%;实现归属上市公司净利润1.76亿元,同比增长26.64%,EPS为0.31元,基本符合我们的预期。从收入构成看,国内业务实现收入19.15亿元,同比增长19.83%,海外业务实现收入11.52亿元,同比增长42.50%,海外业务在经过去年的低谷期后,重回快速增长轨道。 经营效率提升,费用率下降0.93个百分点 上半年公司综合毛利率21.84%,同比下降0.88个百分点,毛利率下降主要因部分工程变更未能及时确认,下半年确认后毛利率有望提升。上半年期间费用率为12.78%,同比下降0.93个百分点,其中销售、管理和财务费用率分别为2.30、9.88和0.60,同比分别下降0.61、上升0.24和下降0.56个百分点。 新签合同快速增长 公司上半年实现中标额71.03亿元,较上年同期增长34.02%。从分项业务来看,幕墙业务新签合同金额约为58.3亿元,同比增长约10%,内装业务中标额约12.73亿元。公司今年在海外市场表现不俗,除中东市场由于政治局势影响中标情况较不理想外,澳大利亚市场增长势头强劲,美洲、香港在内的东南亚市场都取得突破,中标了香港科学园三期、新加坡LeedonHeight、澳洲TheQuays、美国旧金山55th-Ninth等境内外地标工程。 回款情况暂未好转 上半年公司收现比为82.90%,与去年同期基本持平,应收账款较年初增加19.3%,回款情况暂无明显好转,如果下半年公司加强回款管理,则盈利能力还有改善空间。 维持“推荐”评级 维持12/13/14年每股盈利分别为0.98/1.35/1.75元的预测,当前股价对应动态市盈率分别是20/14/11x。我们判断下半年房地产投资将见底回升,则公司国内业务有望加速。而收购承达国际将成为公司跨出多元化步伐的第一步,因内外装客户高度重合,收购有利于公司整合客户资源,最大限度发掘现有客户的市场潜力,我们认为当前市场并未完全反映内装业务价值,维持“推荐”的评级。

下调12/13/14年每股盈利至1.09/1.25/1.36元的预测,当前股价对应动态市盈率分别是27/19/14x。考虑到公司估值位于历史底部,维持“谨慎推荐”评级。

上半年业绩符合预期 2012 年1~6 月亚厦股份实现主营收入40.47 亿,同比增长38.30%;营业利润3.22 亿,同比增长58.11%;实现归属上市公司净利润2.57 亿元,同比增长50.74%,EPS 为0.41 元,中期业绩符合预期。从收入构成看,装饰、幕墙、设计、木制品和景观工程分别实现收入33.00、6.18、0.58、0.49 和0.20 亿元, 同比分别增长39.91%、13.55%、64.30%、589.11%和220.59%。 成本控制显成效,毛利率提升明显 上半年公司综合毛利率16.32%,同比上升0.84 个百分点,毛利率上升主要是公司今年实施了材料集中采供体系、缩短了供应链,有效地降低了企业的采购成本。上半年期间费用率为3.25%,同比上升0.14 个百分点,主要是利息收入减少所致,管理、销售费用率均小幅下降。其中销售、管理和财务费用率分别为1.04、2.33 和-0.13,同比分别下降0.06、0.01 和上升0.21 个百分点。 新签合同同比增长约16% 上半年公司新承接订单61.46 亿元,同比增长约16%,公司业务结构在几家上市公司中最为均衡,公共建筑装饰、住宅精装修、建筑幕墙和其它(园林、机电安装、智能化等)业务新承接合同分别约占新承接工程合同的52.23%、21.49%、20.79%和5.49%,在地产受调控的背景下,公司加大了公装的拓展。 募投项目投产、营销网络发力 公司募投的木制品工厂化项目于5 月开始试产、幕墙及节能门窗项目已于2012 年6 月底部分试运行,为后续进一步降低成本、提升效率打下基础。截止6 月底,公司累计设立了25 家分公司,亚厦幕墙设立了17 家分公司,全国区域布局日趋完善,上半年省外实现营业收入25.2 亿元,较上年同期增长151.88 %。 回款情况暂未好转 上半年公司收现比为44.38%,较去年同期下降1.05 个百分点,应收账款较年初增加25.6%,回款情况暂无明显好转。 维持 “推荐”评级 维持12/13/14 年每股盈利分别为1.05/1.49/2.03 元的预测,当前股价对应动态市盈率分别是27/19/14x。维持“推荐”的评级。

维持“推荐”评级 维持12-14年每股收益为0.46/0.56/66元的预测,目前股价对应PE分别为8X/6X/5X。我们认为水利水电在近几年的基建投资中,仍属于政策支持、增速较快的细分领域,公司是市场份额最大的企业,受益明确,下半年白鹤滩主体工程、乌东德、辽西北供水等大项目招标有望启动,按照公司的市场地位,这些大型项目中部分中标是大概率事件,有望成为公司股价的催化剂;而投资业务的拓展将为公司形成一批优质资产,利好公司长远发展;公司股价在经过近期的大幅调整后,估值已低于建筑央企平均水平,重申“推荐”的投资评级。

维持“推荐”评级 维持12-14年每股收益为0.73/0.99/1.35元的预测,目前股价对应PE分别为24X/18X/13X。我们认为房地产行业基本面正在持续好转,而住宅精装修是装饰子板块中成长弹性最大的子行业,公司规模最大的住宅精装修上市公司,在下游资金缓解、投资新开工见底后,有望实现加速增长,维持“推荐”的投资评级。

中期业绩符合预期 营收净利润均快速增长。公司上半年实现营收51.7亿元,同比增长38.1%,营业利润5.0亿元,同比增长48.6%,归属上市公司股东净利润4.2亿元,同比增长70.4%,中期业绩符合预期。公司净利润增长显著高于营业收入,主要原因有两个,一是费用率进一步下降,二是所得税率影响。 费用率持续降低。公司上半年营业利润率9.6%,同比上升0.7个百分点,我们判断营业利润上升主要还是公司费用率进一步下降所致,从公司过去的经营历史看,内生增长一直是公司净利润快速增长的一个重要因素,一方面,规模优势在公司体现更为明显,另一方面,公司精细化的管理手段使得公司最大程度强化费用控制,提高经营产出率。公司的管理优势主要体现在四方面:首先,依托扁平化的组织架构,辅以合理的激励机制,打造以职业化团队为核心的“分权”管理模式使公司运转更加规范、高效和专业化;其次,将人才管理作为治理核心,建立了规模全国第一的设计和项目管理团队,同时积极储备后备人才,持续强化其设计和管理优势;再次,管理信息化建设领先,缩短企业“决策链”长度,极大地拓展了人均管理覆盖范围和效率;最后,建立以资金为导向的风险管理体系,严格把关支出,在规模迅速扩张的同时有效控制经营和财务风险。正是其优异的管理能力将各环节紧密联系起来,形成一个有机系统,推动公司稳健、高效地运转。 所得税因素致净利润增长远远高于营业利润增长。公司12年初获得高新技术企业认证,从11年年报开始享受15%的所得税率,但11年中期所得税率仍为25%,实际所得税率大约为27%,而12年中期公司实际所得税率约为16.5%,所得税大致为公司净利润率贡献了0.8个百分点。但所得税率的影响在年底会彻底消除,因此公司全年业绩增速会有所收窄。 下半年投资、新开工有望好转 下半年投资有望好转。上半年经济增长快速回落,固定资产投资快速下滑,我们判断房地产投资大概率在三季度见底回升,而基建投资已有好转迹象,固定资产投资增速大概率在三季度见底,四季度开始逐步回升,无论是房地产还是政府投资的好转,都将对整个装饰行业带来利好,无论是新订单签订还是原有订单的执行都将改善。 宽松信贷政策有利于企业现金流改善。目前央行货币政策正逐步放松信贷政策,未来仍有降息、降准的空间,则整个产业链上的资金链有望好转,同时当前房地产市场销售的回暖也对产业链的资金链有所改善,公司的回款情况有望在下半年有所好转。 客户质量较优,订单饱满 我们预计公司上半年新签订单大约在75-80亿左右,全年新签订单150-160亿。同比增长20-30%。从客户结构看,地产商在公司订单中占比大约为40%,政府部门大约10%,而大型非地产企业在公司客户结构中占比接近50%,公司的业务发展对地产的依赖度仍然较小,客户的整体质量较优。 资金充裕,为公司未来持续增长奠定良好基础 公司前期成功募集资金13.3亿元,用于工厂化、收购美瑞德少数股权、公司工程中心、升级营销网络以及增资住宅、景观公司等八个项目,其中,用于工厂化的三个项目,约占募集资金的一半。相较于其它公司的工厂化,公司独有之处在于完成“基础工厂化”之后,迈出了“深度工厂化”的脚步。此举一方面能够降低成本、提高拿单能力,另一方面能提高效率,促使订单迅速转化为产值。我们认为,在工厂化生产日益成熟和完善的前提下,公司凭借自身优势,有望依托高效的流水化作业消除产能瓶颈,通过快速的规模化复制,实现产能的大幅释放,从而实现突破百亿规模后的二次扩张。 另外,公司13.2亿公司债的发行已于前期获证监会批准,将在未来择机发行,两次大规模融资为公司未来的业务发展提供了良好的资金保证。 维持“推荐”评级 维持12-14年每股收益为1.43/1.96/2.55元的预测,目前股价对应PE分别为25X/19X/14X。尽管短期受系统性风险及前期涨幅较大影响,股价可能有所调整,但我们认为优秀的管理是公司持续领跑行业、实现规模扩张的最有力保证,成功再融资为产能扩张打下基础,行业较低的集中度使得公司规模扩张仍有空间,中长期仍看好公司发展,维持“推荐”投资评级。

公司进入业绩释放期 幕墙的合同周期一般在6-24个月,其执行周期较装饰企业长,受08年金融危机的影响,公司09年新签合同负增长,但10年大幅反弹,当年实现新签合同85.3亿元,同比增长90.4%,按照两年的结算周期,12年将进入结算高峰,因此公司今年将进入业绩释放期,我们预计其收入有望达到80亿元,增长接近40%。从公司待施合同看,2011年底大约有在手合同106亿,我们预计公司今年新签合同可超过135亿元,因此2013年收入有望实现30%以上的增长。 盈利能力有改善空间 公司毛利率与远大幕墙相近但净利率远低于远大,最根本原因在于公司回款较慢,存货量较大,导致资产减值准备增加,相应的资产减值损失也增加。我们的敏感性分析显示,公司(应收账款+存货)/营收的比例每下降10个百分点,可增长约2000万元税前净利润,折合EPS约4分钱。 重申“推荐”评级 预计12/13/14年每股盈利分别为0.98/1.35/1.75元(未考虑收购承达的影响),公司合理价值为22.05~22.58元/股,如果考虑承达,则至少增厚EPS0.15元,参照当前A股内装公司20倍PE的估值水平保守测算,对应股价3元。收购完成后盈利预测和目标价均有上调空间,重申“推荐”的评级。

技术进步是行业发展的主要驱动力,龙头公司受益显著 从“十一五”幕墙行业产量和产值的增速对比看,产值的增速远高于产量的增速,即驱动行业增长的主要原因来自于产品升级带来的造价上升。我们认为, 技术升级的加快更有利于龙头企业的发展,它们通常掌握较多的资金、技术和人才,在市场竞争和技术进步中有利于赢得先机,从而提升自己的市场占有率。 未来中国是全球最大的超高层建筑幕墙市场 根据统计,全球目前在建和拟建的超高层建筑大约1195座,其中高度在150米以上的有718座。从地区来看,中国是在建和拟建超高层建筑最多国家,在建和拟建150米以上建筑数量达到297座,占到全球的41%。我国明确要求, 高度150米以上的建筑宜采用各类幕墙,因此超高层建筑的大量开建为国内幕墙企业带来了巨大的市场需求。 公司进入业绩释放期 幕墙的合同周期一般在6-24个月,其执行周期较装饰企业长,受08年金融危机的影响,公司09年新签合同负增长,但10年大幅反弹,当年实现新签合同85.3亿元,同比增长90.4%,按照两年的结算周期,12年将进入结算高峰, 因此公司今年将进入业绩释放期,我们预计其收入有望达到80亿元,增长接近40%。从公司待施合同看,2011年底大约有在手合同106亿,我们预计公司今年新签合同可超过135亿元,因此2013年收入有望实现30%以上的增长。 盈利能力有改善空间 公司毛利率与远大幕墙相近但净利率远低于远大,最根本原因在于公司回款较慢,存货量较大,导致资产减值准备增加,相应的资产减值损失也增加。我们的敏感性分析显示,公司(应收账款+存货)/营收的比例每下降10个百分点, 可增长约2000万元税前净利润,折合EPS 约4分钱。 公司合理估值在22.05元~22.58元 预计12/13/14年每股盈利分别为0.98/1.35/1.75元,当前股价对应动态市盈率分别是18/13/10x。根据我们绝对估值和相对估值的结果,公司合理价值为22.05~22.58元/股,目前股价为17.59元,有一定的安全边际。因公司业绩有超预期的可能,盈利预测还有上调空间,给予“推荐”的评级。

评论: 重组尘埃落定、上市公司竞争实力将明显增强 重组获有条件通过。我们认为,此次资产重组有利于增强上市公司的竞争实力,有助于解决上市公司与路桥集团之前的同业竞争,获证监会有条件通过是情理之中、意料之内,后续拿到正式批文后,将进行资产交割,则重组事宜完成。 四川省内唯一一个高速公路将进入上市公司。重组完成后,四川省内唯一一个公路总包特级资质将进入四川路桥,有望大幅提升公司在省内路桥施工市场的竞争力,其在川内高速公路市场占有率有望达30%左右。因集团本部所承接项目的毛利率高出上市公司接近5个百分点,单体合同规模是上市公司的两倍,上市公司盈利能力也将大幅提升。 业绩承诺确保重组后上市公司显著EPS增厚。 根据重组方案,大股东承诺注入资产未来三年累计净利润不低于12亿元, 每年平均约4亿元,是公司2011年净利润1.5亿的2.7倍,而重组后,公司股本将增加至5.79亿股,为重组前3.04亿股的1.9倍,因此重组后,将增厚公司EPS0.4-0.5元。

11年净利润增长40.31% 2011年洪涛股份实现营业收入21.67亿元,同比增长43.72%,营业利润1.79亿元,同比增长46.09%,净利润1.36亿元,同比增长40.31%,EPS0.60元。从分项业务看,施工和设计业务分别实现营业收入21.01和0.66亿元,同比分别增长45.25%和7.76%。公司预计2012年1Q净利润同比增长80-110%。 毛利率有望进一步提升 2011年公司综合毛利率15.92%,同比上升0.15个百分点,从分项业务看,施工和设计业务毛利率分别为15.93%和15.38%,同比分别上升0.18和-0.72个百分点。公司IPO募投的工厂化项目将于2012年达产,由于木制品占公司成本的20%-30%,而公司的剧院项目较多,对GRG的需求较大,因此,募投项目投产对公司成本降低作用明显,毛利率有望进一步提升。 费用控制有待加强 报告期公司期间费用率3.72%,同比上升0.4个百分点,其中管理费用率和销售费用率分别为2.11%和2.20,同比分别上升-0.5和0.9个百分点,销售费用率大幅上升主要是公司增大广告费用的投入及在全国设立营销网络费用的增加,由于全国布点已基本完成,随着收入的扩大,未来销售费率有下降空间。 四季度净回款,收现比创新高。 公司全年收现比达95.57%,优于同行,四季度单季净回款达5.8亿,再次证明公司客户质量较好,支付能力较强,在紧缩背景下仍能保证较好的增长质量。 传统优势领域需求依然旺盛。 “教科文卫”是公司的传统优势领域,而文化是“十二五”期间的发展重点,我们目前跟踪到的在建剧院项目超过100个,这些项目将在未来两到三年逐步转化为需求,公司在此类项目的中标率超过30%,有望迎来爆发式增长。 盈利预测有上调空间,维持“推荐”评级 我们维持公司12/13年EPS为1.00/1.51的预测不变,预计14年EPS为2.11元,当前股价对应的PE分别为24/16/11x。受优势市场需求爆发、订单充足、毛利率上行等因素影响,公司盈利预测有上调空间,维持 “推荐”评级。