1.事件。 百润股份发布《上海百润香精香料股份有限公司发行股份购买资产暨关联交易报告书(草案)》等公告,同时复牌。 2.我们的分析与判断。 (一)百润公告证明预调制鸡尾酒正站在风口上。 英伦风的预调制鸡尾酒行业在全球已经风靡30 年,国内在2013年快速爆发,市场容量未来有望从去年20 亿元提高到200 亿元;百润股份收购预调制鸡尾酒RIO 公司,评估增值率为22 倍,收购动态PE 为25.6 倍,另外净利率达到30%!,比肩当年白酒盈利能力的预调制鸡尾酒板块横空出世!黑牛食品12 月投放市场预调制鸡尾酒,刚刚公告聘请金秀贤(都教授)形象代言。敏感性分析显示业绩弹性大,明年销量和毛利率分别为(10000,50%)和(20000,60%)时,隐含的毛利分别为1.0 和2.4 亿元,约相当于2013 年公司整体水平的40%和100%,成长性极佳。 (二)原有营销体系调整已经完成。 原有营销体系包括产品策略和渠道策略等调整已经完成,为公司发展提供稳定的现金流;高管上半年公开表示垂直整合并购,如今年能够实现,也将有相当贡献。预计2015 和2016 年液态饮品/固态饮品收入和销量增速为(22%,16%)/(26%,26%) 和(26%,17%)/(19%,18%)。 (三)公司战略向大健康品牌运营商转变。 公司将超前关注大健康产业,持续布局高科技前瞻性领域。例如 “国豆国浆”非转基因问题,豆浆市场容量2400 亿元,未来手磨豆浆价格上涨之后工业豆浆有空间,公司推出东北大豆纯豆浆符合市场需求,吨价达到奶业水平。公司将持续关注高科技含量、前瞻性的健康产品。 3.投资建议。 新任总裁兼副董事长吴迪年连续大宗接受实际控制人转让898.15 万股,且追加锁定2 年。我们看好新任管理团队对公司价值的提升作用,看好未来时尚饮品预调制鸡尾酒单品业务贡献高弹性和营销体系升级成功,公司有望再次迈入高增长通道,预计EPS2014-2016 分别为0.06、0.40 和0.91 元/股,继续维持2 篇深度分析报告中对作为“甲午年牛股”系列之一的公司“推荐”评级。

核心观点: 1.事件. 公司发布公告,全资孙公司广州达奇公司聘请韩国艺人金秀贤(都教授)为“达奇”鸡尾酒饮料品牌做形象代言。 2.我们的分析与判断. (一)“新示爱神器”预调制鸡尾酒正站在消费市场刚刚爆发仅一年的风口上. 英伦风的预调制鸡尾酒行业在全球已经风靡30 年,国内在2013年快速爆发,市场容量未来有望从去年20 亿元提高到200 亿元。 此次聘请金秀贤做代言人,是公司12 月投放市场预调制鸡尾酒营销计划的推进,代言人形象符合目标消费群体要求。 敏感性分析显示业绩弹性大,明年销量和毛利率分别为(10000,50%)和(20000,60%)时,隐含的毛利分别为1.0 和2.4 亿元,约相当于2013 年公司整体水平的40%和100%。 (二)原有营销体系调整已经完成. 原有营销体系包括产品策略和渠道策略等调整已经完成,为公司发展提供稳定的现金流;高管上半年公开表示垂直整合并购,如今年能够实现,也将有相当贡献。预计2015 和2016 年液态饮品/固态饮品收入和销量增速为(22%,16%)/(26%,26%) 和(26%,17%)/(19%,18%)。 (三)公司战略由传统的食品饮料加工业向大健康品牌运营商转变,未来发展空间巨大. 公司将超前关注大健康产业,持续布局高科技前瞻性领域。例如 “国豆国浆”非转基因问题,豆浆市场容量2400 亿元,未来手磨豆浆价格上涨之后工业豆浆有空间,公司推出东北大豆纯豆浆符合市场需求,吨价达到奶业水平。公司将持续关注高科技含量、前瞻性的健康产品。 3.投资建议. 新任总裁兼副董事长吴迪年连续大宗接受实际控制人转让898.15 万股,且追加锁定2 年。我们看好新任管理团队对公司价值的提升作用,看好未来时尚饮品预调制鸡尾酒单品业务贡献高弹性和营销体系升级成功,公司有望再次迈入高增长通道,预计EPS2014-2016 分别为0.06、0.40 和0.91 元/股,继续维持2 篇深度分析报告中对作为“甲午年牛股”系列之一的公司“推荐”评级。

核心观点: “新示爱神器”预调制鸡尾酒正站在消费市场刚刚爆发仅一年的风口上,贯彻互联网思维的产品在年底顺利上市后,公司主业属性将发生重大转型,此单品业务未来有望实现收入利润几何级飙升。 英伦风的预调制鸡尾酒行业在全球已经风靡30年,国内在2013年快速爆发,市场容量未来有望从去年20亿元提高到200亿元,公司目前主要竞品是冰锐和锐澳等。敏感性分析显示业绩弹性大,明年销量和毛利率分别为(10000,50%)和(20000,60%)时,隐含的毛利分别为1.0和2.4亿元,约相当于2013年公司整体水平的40%和100%。在我们十三年多证券研究从业经历中有很多公司目标消费群体宽泛,黑牛是第一个明确定位目标群体于年轻人的上市公司,值得投资者期待。 原有营销体系包括产品策略和渠道策略等调整已经完成,为公司发展提供稳定的现金流;高管上半年公开表示垂直整合并购,如今年能够实现,也将有相当贡献。预计2015和2016年液态饮品/固态饮品收入和销量增速为(22%,16%)/(26%,26%)和(26%,17%)/(19%,18%)。 公司战略正在发生重大转型,由传统的食品饮料加工业向大健康品牌运营商转变,未来发展空间巨大。 公司将超前关注大健康产业,持续布局高科技前瞻性领域。例如“国豆国浆”非转基因问题,豆浆市场容量2400亿元,未来手磨豆浆价格上涨之后工业豆浆有空间,公司推出东北大豆纯豆浆符合市场需求,吨价达到奶业水平。公司将持续关注高科技含量、前瞻性的健康产品。 CAGR13-16高达169%,业绩高弹性和外延式发展共促估值提升。 新任总裁兼副董事长吴迪年上任不到一个月,即连续通过大宗交易方式,接受实际控制人转让898.15万股,且追加锁定2年。我们看好新任管理团队对公司价值的提升作用,看好未来时尚饮品预调制鸡尾酒单品业务贡献高弹性和营销体系升级成功,公司有望再次迈入高增长通道,预计EPS2014-2016分别为0.06、0.40和0.91元/股,继续维持5月26日《黑牛食品(002387):定位青春时尚第一股开拓大健康饮品战略》深度分析报告中,对作为“甲午年牛股”系列之一的公司“推荐”评级。

(1)品牌战略;(2)发展战略;(3)组织结构;(4)经营管理等中长期影响因素是公司长期投资价值的基础,也是我们判断公司是快速消费品行业中最具长期投资价值潜力A股上市公司的关键依据。作为增量行情下我们首推大白马品种之一的青啤,近年来H股价格始终超越A股,且目前估值仍高出约20%左右。我们认为,随着沪港通的临近,青岛啤酒存在A-H套利空间,A股超额投资机会将再次凸显。 行业集中度已逐年提升至CR5>70%,行业格局有望继续向寡头集中,提升企业经营增长预期。以实际销量份额推算,2013年行业前五大巨头(华润雪花、青岛啤酒、百威英博、燕京啤酒和嘉士伯)的合计市场占有率已达70%以上,其中CR4已超过65%,且座次基本稳定。但与成熟市场相比,行业集中度仍有待进一步提升,以增强盈利能力。以我们五年消费品实业界工作经验判断,预计未来5年啤酒行业市场集中度将有望进一步提升CR5至80%上下,目前可收购的优质标的仅剩河南金星、广东珠江和江苏大富豪等,长期甚至不排除包括前几家巨头在内的大品牌被整合的可能性。规模以上企业有能力率先满足消费升级需求,并有望在原料获取、毛利率提升方面优先受益。 2014年公司有望实现产销量1000万千升的既定目标。随着行业环境的飞速发展,公司发展战略也经历了逐步提升的过程。顺利度过战略扩张期和整合期后,2007年开始,公司进入了一个整合与规模扩张并举的时期。公司规划十二五产销量目标为1000万千升,以2010年635万千升计算,CAGR达到12%。 我们认为,依照目前啤酒行业并购市场的发展趋势,未来的优质标的收购价值将会越来越高,可带动行业整体估值提升。然而,仅以青啤2013年282.91亿元销售收入计算,对应于目前约530亿元左右的二级市场总市值,PS仅为1.9,仍有超过一倍以上的价值提升空间。如若再考虑沪港通以及国企改革等题材因素,公司估值提升潜力巨大。 给予“推荐”评级。预测公司2014~2016年EPS为1.60、1.81和2.02元,对应PE为25/22/20倍。预计未来三年公司的净利润复合增速达到12%;且考虑到国企改革预期,公司在行业集中度不断提升的过程中,其品牌价值也将持续增强,我们给予“推荐”评级。当然不排除因受某些因素影响导致业绩增速低于预期。

核心观点: 1.事件 伊利股份发布2014年半年度报告。 2.我们的分析与判断 (一)单品表现抢眼利好公司业绩 上半年公司净利润增速大幅超越收入增速,继续稳居行业龙头。2014年上半年,公司实现营业收入272.86亿,同比增长13.59%;归属于上市公司股东的净利润为22.93亿元,同比增长31.93%。基本每股收益为0.75元。我们认为,公司在不断升级产品创新能力的过程中,多元化的高毛利明星单品是推动公司良好业绩表现的核心驱动力。 2014上半年公司液态奶、奶粉、冷饮等各项业务全线增长,特别是明星单品对业绩的贡献值进一步增加。分产品来看,上半年液体乳实现营业收入207.09亿元,同比增长15.29%;奶粉及奶制品实现营业收入30.41亿元,同比增长9.1%;冷饮业务实现销售收入30.40亿元,同比增长8.16%。我们认为,除了此前的金典、舒化奶、QQ星、金领冠、巧乐兹等传统明星单品之外,以每益添、畅轻、珍护为代表的产品上半年也实现了高速增长,同比分别达到124.45%、112.12%、149.97%。同时,安慕希常温酸奶、托菲尔奶粉等新品也表现出了极大市场潜力。仅安慕希二季度环比增长就已实现翻番,我们预计在完成安慕希的全国市场铺货后,业绩还将出现新一轮的爆发式增长。而产品结构升级使得公司上半年毛利率同比提升了2.26个百分点达33.12%。 (二)费用使用效率提升 2014上半年,公司销售费用同比上升8.66%至52.22亿,销售费用率为19.01%。与蒙牛同期22%的销售费用率相比,可以部分看出伊利的经营效率已具备一定优势。净利率方面,公司上半年仍维持在8.45%(yoy+1.18pct.)的高位,我们认为,未来公司主营业务有望全线成为行业第一,长期净利率水平将提高至10%上下。 3.投资建议 给予公司2014/15年EPS为1.38/1.70元,“推荐”评级(主营业务分析请详参深度报告《伊利股份(600887):多因素望促业绩确定增长开启总市值加速成长时代》,关注连续三篇深度力荐)。 我们在《三全食品(002216.SZ)深度报告:从30亿到300亿的跨越》中表明了对伊利股份推荐的力度和前瞻性,如果食品饮料板块继续增量资金行情,那么公司将展开重返千亿市值之路。

1.事件 贵州茅台发布2014年半年度报告。同时公告称,贵州茅台酒股份有限公司决定出资人民币2500万元与控股股东中国贵州茅台酒厂(集团)有限责任公司等关联方共同投资设立贵州茅台集团电子商务股份有限公司。 2.我们的分析与判断 (一)公司上半年业绩表现尚可茅台上半年营业收入仍保持正增长,且利润同比基本持平,市场表现仍具有绝对优势。2014年上半年,公司共生产茅台酒及系列产品基酒3.58万吨;实现营业收入143.22亿元,同比增长1.37%;实现归母公司所有者净利润72.30亿元,同比微降0.25%。报告期内实现基本每股收益6.33元。其中,二季度单季实现营业收入68.72亿元,同比下滑1.29%;归属于上市公司股东净利润为35.31亿元,同比下滑3.39%。撇开去年的高基数不论,管理费用的大幅变动是影响公司利润表现的直接主因。公司上半年销售费用率为4.43%(yoy-1.23pct.);管理费用率为10.21%(yoy+2.06pct.);最终三项费用率为14.56%,同比增长2.44个百分点。其中,公司上半年管理费用较上年同期提高了29.60%至14.93亿元,该项费用的大幅变动导致利润稍有下滑。我们认为,考虑到随之而来的中秋国庆旺季对白酒行业,特别是高端白酒的销售拉动目前已经启动,预计公司业绩将在行业旺季中将会恢复良性增长。 分产品看,茅台酒营收状况趋稳,系列酒营收下滑明显。2014年上半年,茅台酒实现营业收入137.54亿元,同比增长2.72%。且仍然维持着94.32%的高毛利率水平;系列酒实现营业收入5.67亿元,同比下降23.08%;毛利率也下降了约8.5个百分点至63.70%。 我们认为,公司凭借主品牌茅台酒的良好表现,在高端酒的市场地位得以进一步巩固。 此外,请投资者注意以下两项数据:一是截至上半年末,贵州茅台合计预收账款为5.44亿元,较年初的30.45亿元下滑了82.13%;二是公司上半年还有近3亿元的利息收入未计入前述的营业收入当中(计入后增速达到3%)。我们认为,公司实际表现应该是符合此前市场预期的。 (二)开拓电商渠道契合大众消费需求 为拓宽产品销售渠道,公司公告将出资2500万元与控股股东茅台集团及习酒公司、保健酒业公司、昌黎葡萄酒业公司等关联方,共同投资设立贵州茅台集团电子商务股份有限公司。茅台电商公司注册资金1亿元,贵州茅台出资额占比25%。我们认为,目前市场上茅台整体库存较低,基本当月都可以消化。而销售增长则主要来自于商超、烟酒渠道、私营企业和婚宴为主的高端个人消费,体现了三公消费退出后,旺盛的高端大众消费需求。而通过建设自有专业化的电商平台,未来将更好地贴合大众消费市场,迎合年轻一代消费人群的购物习惯,进一步拓展与强化了公司的销售渠道。 注册资金1 亿元,贵州茅台出资额占比25%。我们认为,目前市场上茅台整体库存较低,基本当月都可以消化。而销售增长则主要来自于商超、烟酒渠道、私营企业和婚宴为主的高端个人消费,体现了三公消费退出后,旺盛的高端大众消费需求。而通过建设自有专业化的电商平台,未来将更好地贴合大众消费市场,迎合年轻一代消费人群的购物习惯,进一步拓展与强化了公司的销售渠道。 3.投资建议 给予公司2014/15 年EPS 为14.76/16.51 元,对应PE 为11/10 倍。根据我们草根调研的数据显示,经销商预期在今年10 月份就有望完成全年茅台酒的所有计划内销售配额,而计划外的实际成本约合939 元。考虑到下半年将步入行业销售旺季,公司无论采取何种措施(维持计划外配额销售或提前释放2015 年的新配额)都将利好其业绩,因此,我们看好公司下半年的市场表现,“推荐”评级。

1.事件 五粮液发布2014 年半年度报告。 2.我们的分析与判断 (一)公司上半年业绩基本符合预期 公司2014 年上半年实现营业收入116.63 亿元,同比下滑24.85%;归属于上市公司股东净利润40.02 亿元,同比下滑30.90%;报告期内实现基本每股收益1.05 元。其中,二季度单季实现营业收入49.43 亿元,同比下滑27.78%;归属于上市公司股东净利润为13.83 亿元,同比下滑36.11%,仍延续自2013 年三季度以来的单季同比下滑趋势。我们认为,考虑到随之而来的中秋国庆旺季对白酒行业,特别是高端白酒的销售拉动目前已经启动,预计公司业绩将在行业旺季中有所改善,期待下半年销售能弥补下滑。 2014 年上半年,公司毛利率同比提升了3.7 个百分点至75.5%。 我们认为,五粮液在高端酒的市场份额加大或已部分得到验证。此外,公司上半年的期间费用率创出新高。公司上半年销售费用率为15.36%(yoy+7.66 pct.);管理费用率为8.38%(yoy+1.38 pct.);三项费用率高达20.78%,同比增长了9.13 个百分点。这主要是在行业调整期,公司加大了市场支持力度,使得销售费用大幅提升所致。 表面上看公司上半年现金大幅下降49%至68 亿元,但应收票据增加了53.27 亿元,且全部是银行承兑汇票(可视为现金);另外,截至上半年末公司预收账款为11.89 亿元,较年初的8.25 亿元增长了44.20%。我们认为,综合以上信息,反映了行业调整期公司顺应市场变化,以市场调研为基础,以商务消费和大众消费市场为导向,积极推行了一系列营销新策略和新举措,加大了对经销商层面的支持力度,使得经销商活力明显复苏。预计随着旺季的临近,未来经销商打款积极性将进一步提高。 (二)公司调整趋势持续向好 五粮液转型之四大看点:(1)力保价量平衡,调低普五出厂价至609 元/瓶,解决了持续困扰公司业绩的产品价格“倒挂”问题。 并在此基础上积极构建了以核心商家为主的直分销体系;(2)积极布局“全价区覆盖”产品线,初步确立了以“1+5”为主的品牌新格局;(3)继续推进“走出去”战略,以深度区域化为主线,依托五粮液品牌及渠道势能进行渗透式扩张;(4)梳理经销商渠道的同时开始重视新型渠道(如电商)的构建等等。我们此前曾预计,在新的价量平衡点位臵,公司面临的最大难题是在动销恢复后如何有效改善各级经销商的合理利润空间。从目前情况来看,虽然调整的最终效果显现仍需时日,但是趋势正在逐步向好。特别在普五出厂价格下调后,各级经销商的经营情况都获得明显改善,且已经有部分优秀的经销商开始实现盈利。 3.投资建议 给予公司2014/15 年EPS 为1.91/2.14 元,对应PE 为10/9 倍。考虑到公司正逐步摆脱危机走向复苏,维持五粮液为白酒行业首推品种,“推荐”评级。

核心观点: 1.事件公司发布2014年半年度报告。 2.我们的分析与判断 (一)上半年公司业绩总体保持平稳 省外市场特别是云南来思尔业绩向好以及费用控制得力使得公司上半年业绩实现平稳增长。2014年上半年,公司实现营业收入5.02亿元,同比增长4.23%;实现归属于上市公司股东的净利润2,506.01万元,同比增长18.56%,基本每股收益为0.12元,符合我们的预期。具体分析促进增长的因素:一是公司省外市场业绩好转,特别是云南来思尔,通过进一步完善以酸奶等高毛利产品为主导的巴氏奶销售网络的培育和发展,产销量稳步提高,主营业务收入及利润均比上年同期有了较大幅度的提升,分别约为25%、95%;二是2014年上半年公司的费用控制出现了明显改善,期间费用率同比下降2.74个百分点至22%。其中,销售费用率为14.06%(yoy-3.38个百分点),管理费用率为6.56%(yoy+0.58个百分点),财务费用率为1.38%(yoy+0.06个百分点)。我们认为,因为此前在一线市场推广摩拉菲尔遭遇激烈竞争失利,公司现正处于费用收缩与恢复性增长阶段,从目前情况来看进展良好。公司现阶段仍十分看好城市奶未来的市场前景,特别是现正在全国热销的常温酸奶及活性乳酸菌饮料两款产品已取得良好成效,目前正成为公司一个新的增长点。我们预计,皇氏未来将有望成为广西及云南地区的乳制品龙头企业。 (二)密切跟踪跨界收购进程 2014年,公司跨界进入影视文化领域,先后对御嘉影视、盛世骄阳以及北广高清发起收购。我们认为,这三家收购标的基本已涵盖了影视行业内从上游发行制作,到中游版权所有及推广销售,直至下游终端播放平台在内的全产业链领域。预计未来这部分业务将成为公司利润的重要来源。 目前公司对御嘉影视的收购确定性最高,预计今年底并表将是大概率事件。公司同时承诺御嘉影视2014—2017年归属母公司所有者净利润将分别不低于6,500、8,775、11,846、15,992万元,仅此一项,按摊薄后股本计算可分别贡献EPS0.24、0.33、0.45、0.60元。此外,我们尤其看好盛世骄阳这一拟收购标的的资质。盛世骄阳现已与国内外近200家知名影视制作方缔结合作关系,独家拥有国内外影视剧超过30,000集,在新媒体市场的版权及渠道占有率高达80%以上,在国内主流视频网站的覆盖率达98%以上。我们认为,随着目前国家对版权保护的执法力度越来越严格,未来部分地级电视台、网络视频播放、手机客户端等终端播放平台对版权的需求量将越来越大。盛世骄阳作为在新媒体版权及渠道领域拥有极高市场份额的企业显然已领先一步,未来发展潜力巨大。进一步考虑到盛世骄阳所拥有的超过3500万客户群体,结合北广高清6700万的客户(与盛世骄阳未重叠),最终可达到超过1个亿的终端客户群。我们判断,一旦未来收购顺利达成,这一上下游的整合效应将十分显著。 (三)长期仍有待观察公司收购方向 我们认为,公司短期的主要看点还是在于影视文化领域的收购进程。如果拟收购的三家公司最终都能顺利并表,那么,对公司短期的业绩增厚将十分显著,长期发展则取决于公司未来多元化经营的发展方向。总而言之,公司未来成为拥有乳制品生产销售、文化传媒并行的双主业上市公司已是大势所趋。 3.投资建议 不考虑有关收购事项,公司预计,2014年1-9月归属于上市公司股东的净利润同比将增长15%-45%。假设公司2014年能够顺利完成对御嘉影视的收购,且暂时仅考虑这一例收购事件,我们预计,公司业绩未来增长确定性较高。2014-15年按收购后最新股本计算EPS(摊薄)为0.4/0.52元,对应PE为43/33倍。 4.风险提示 文化传媒领域收购进程未达预期;原奶价格大幅提升;食品安全问题等。

核心观点: 1.事件 青青稞酒发布2014年半年度报告。 2.我们的分析与判断 (一)二季度单季业绩继续向下调整。 2014年上半年,公司实现营业收入7.18亿元(yoy-12.94%),归属上市公司股东净利润1.73亿元(yoy-19.15%),EPS为0.39元,业绩已现颓势。其中,公司二季度单季实现营业收入1.86亿元(yoy-24.48%),归属上市公司股东净利润2007.24万元(yoy-61.27%),增速继续单季度下滑趋势,且降幅有所扩大。我们分析公司2014年二季度单季业绩下滑加剧的原因,一是与行业步入深度调整导致大环境不景气逐级传导至二三线酒企有关;二来茅五降价使得行业整体格局降档,特别是走量带来的市场挤压也给二三线酒企造成压力。另外,虽然公司受限制三公消费影响导致省内市场300元以上高档产品销量下滑,但是100-300元的中档酒品仍有一定增长,使得上半年毛利率最终维持在70.49%,未见下降。 作为区域大众白酒消费品,公司继续按照“根据地为王、板块化突破、全国化布局”的思路稳步推进其区域发展战略,西北市场目前开拓卓有成效,正向其他省外市场实现突破。上半年,省外市场营业收入达1.86亿元,占比略提升至26%;而省内市场虽然收入呈现一定下滑,但是毛利率同比继续提升6.74个百分点达到71.94%,显示出较强的盈利能力。特别需要指出的是,西藏天佑德现也已投产,预计今年销售收入有望过亿,再考虑到税收优惠的贡献,青藏地区的整体盈利能力将不断得到优化提升。总体来说,虽然公司2014年业绩在领先中仍难逃向下调整,但本着省内市场优化升级,省外市场培育拓展的方向,公司未来仍有望成为行业中业绩率先改善的翘楚。 (二)修复行情下的弹性品种。 作为区域型大众白酒消费品,随着公司青海市场进一步深耕以及目标市场的逐步扩大,公司在持续加大营销力度的同时,优化了产品结构,在这一点上我们认为还是值得赞许的。另外从稳固区域大本营市场,同时尽可能向外扩张抢占市场份额的角度来看,2014年上半年,公司青海省内市场保持了稳定的盈利能力;省外市场以甘肃、西藏等为代表的市场表现同样抢眼,表明公司省外市场复制青海模式的战略思路已初现成效。按照我们此前对三线白酒分化将在行业调整中加剧的判断,青青稞酒的确是当中表现向好的品种之一。看好行业估值修复行业下,公司未来的弹性空间。 3.投资建议。 作为一系列立足于当地区域市场、针对地区家庭消费的三线白酒小品种代表,我们认为公司短期内业绩仍具备调整和发挥的空间。考虑到今年行业仍有待调整,且公司也预计2014年1-9月归属于上市公司股东的净利润变动幅度为-20%-0%。因此,下调公司2014/15年EPS0.75/0.87元,对应PE为23/20倍,维持“谨慎推荐”。(详细分析敬请参考此前公司深度报告:《关注行业转型期,西北市场跨越式发展》)。

1.事件。 沱牌舍得发布2014 年半年度报告。 2.我们的分析与判断。 (一)2014 年上半年公司业绩降幅收窄。 2014 年上半年公司收入及净利润仍维持下滑,但降幅有所收窄。2014 年上半年,公司实现营业收入7.31 亿元(yoy-3.19%),归属上市公司股东净利润1046.95 万元(yoy-62.94%),每股收益为0.031 元。基本符合预期。此外,截至报告期末,公司预收款项为1.36 亿元,相较期初的2.32 亿元下滑明显;经营活动产生的现金流净额为-9064.21 万元,同比也大幅下降216.08%。我们认为,上半年公司产品销售仍深陷于自2013 年初以来的动销困境,持续面临着较大的经营压力,但市场显然已对此有所预期。 产品结构高端化布局受挫导致公司盈利能力持续下降。2014年上半年,公司毛利率下降了几个百分点至49.19%;净利率则降为1.43%。我们认为,在行业深度调整时期,毛利率及净利率的大幅下滑主要还是因为茅五降价导致公司高端产品动销受困、产品结构大幅下移造成中高档销售受阻且低档产品持续高费用投入所致。 (二)三线白酒分化加剧拉长公司调整周期。 随着以茅五为代表的一线高端白酒降价并定位个人消费品的调整逐步深入,导致无论是在产品品质还是价格上,都开始进入挤占竞争对手市场份额的阶段,调整的层层传导使得一系列三线白酒受到了强烈的冲击。我们预计,接下来三线酒企的分化将会越来越严重。而以沱牌这种省内市场竞争激烈、基地市场不够稳固且品牌推广进程受阻的企业来说,调整之路更是困难重重,改革将在所难免,其调整周期可能也会比预期的要更长一些。 3.投资建议。 期待主动变化。我们预计,公司白酒业务今年将继续面临激烈的市场竞争压力,进入去库存阶段,下调2014/15 年EPS 至0.07/0.1元,维持“谨慎推荐”。(公司价值分析请参考深度报告《控股股东引入战投,引发未来想象空间》)。 与其如此,不如主动改变,请投资者密切关注公司未来动向。

核心观点: 1.事件燕京啤酒发布2014年半年度报告。 2.我们的分析与判断(一) 上半年业绩保持稳定增长 公司上半年继续保持了销售收入增长快于销量增长、利润增速高于收入增速的良好发展态势。2014年上半年,公司实现啤酒销量307万千升,同比增长4.19%,其中,燕京主品牌销量212万千升,同比增长8.65%;“1+3”品牌销量达272万千升,同比增长4.62%。 公司实现营业收入77.57亿元,同比增长5.30%;实现归属于母公司所有者净利润5.81亿元,同比增长10.30%,基本每股收益为0.21元,符合我们的预期。 聚焦“产品结构优化+优势区域寡头”策略继续稳步推进。2014年上半年,公司中高档啤酒销量增长11.8%,占比达到37.6%,提高2.55个百分点。此外,公司基地优势市场继续保持稳定发展态势,北京、广西、内蒙等基地市场地位巩固,局部优势市场如云南、四川、新疆优势区域不断扩展。报告期内,云南市场实现销量13万千升,比去年同期增长9.17%;新疆市场实现销量9万千升,比去年同期增长3.15%;福建市场实现销量16万千升,同比增长6.31%。我们认为,燕京目前已找到了一条合适自己的区域聚焦路线,在巩固基地市场的同时,加大对西部地区的聚焦,目前已成功培育出了以云南、四川和新疆为代表的西部地区优势市场,与基地市场广西形成了一股积极有效的合力,竞争实力得以快速强化,创造了难得的时机和发展空间。 费用方面,2014年上半年,燕京的期间费用率总体同比下降1.83%, 其中,销售费用率11.23%(yoy-2.11PCT.); 管理费用率9.5%(yoy+0.75PCT.);财务费用率为0.3%(yoy-0.46PCT.)。最终,公司的销售净利率同比微增0.39个百分点至8.42%。 (二)国企改革预期有望引爆公司改革红利 目前北京市国资国企改革意见已获得相关部门通过,有望于近期正式对外公布。公司作为北京市所属国有资产的重要组成,目前已经建立起了完善的薪酬体系市场化考核与激励机制。目前所有的外埠公司已相当市场化,收入与业绩直接挂钩且上不封顶;总公司销售部门的激励机制也已初具竞争力,现在正考虑对研发技术相关人员加大奖励力度。但因受各种主客观因素的影响,公司尚未实施业务骨干和管理层的股权激励计划。结合国企改革的政策指引与实施方向,我们预计燕京啤酒有望率先获益。3.投资建议请投资者关注我们8月1日公司深度分析报告《燕京啤酒(000729.SZ):期待改革红利 迎接增量行情》,鉴于北京市国企改革方案公布日期渐行渐近,我们再次重申关注。 我们认为,依照目前啤酒行业并购市场的发展趋势,未来的优质标的收购价值将会越来越高。然而,仅以燕京2013年137.48亿元销售收入计算,对应于目前189亿元的二级市场总市值,其比值仅为1.4:1,处于价值洼地,估值提升空间巨大。 我们预测公司2014~2016年EPS 为0.30、0.34和0.39元,对应PE 为22/20/17倍,未来三年公司的净利润复合增速将达到15%;且考虑到公司在行业集中度不断提升的过程中,其品牌价值也将持续增强,给予“推荐”评级。

国企改革预期有望引爆公司改革红利,未来值得期待。目前北京市国资国企改革意见已获得相关部门通过,有望于近期正式对外公布。公司作为北京市所属国有资产的重要组成部分,目前已经建立起了完善的薪酬体系市场化考核与激励机制。目前所有的外埠公司已相当市场化,收入与业绩直接挂钩且上不封顶;总公司销售部门的激励机制也已初具竞争力,现在正考虑对研发技术相关人员加大奖励力度。但因受各种主客观因素的影响,公司尚未实施业务骨干和管理层的股权激励计划。结合国企改革的政策指引与实施方向,我们预计燕京啤酒有望率先获益。 行业集中度逐年提升至CR5>70%,行业格局有望继续向寡头集中,提升企业经营增长预期。以实际销量份额推算,2013 年行业前五大巨头(华润雪花、青岛啤酒、百威英博、燕京啤酒和嘉士伯)的合计市场占有率已达70%以上,其中CR4 已超过65%,且座次基本稳定。但与成熟市场相比,行业集中度仍有待进一步提升,以增强盈利能力。以我们五年消费品实业界工作经验判断,预计未来5 年啤酒行业市场集中度将有望进一步提升CR5 至80%上下,目前可收购的优质标的仅剩河南金星、广东珠江和江苏大富豪等,长期甚至不排除包括前几家巨头在内的大品牌被整合的可能性。规模以上企业有能力率先满足消费升级需求,并有望在原料获取、毛利率提升方面优先受益。 我们认为,依照目前啤酒行业并购市场的发展趋势,未来的优质标的收购价值将会越来越高。然而,仅以燕京2013 年137.48 亿元销售收入计算,对应于目前约182 亿元的二级市场总市值,PS 仅为1.3,处于价值洼地,估值提升空间巨大。 公司现已形成普通酒以清爽为代表、中档酒以鲜啤为代表、高档酒以纯生为代表的清晰产品线。我们看好未来以鲜啤为代表的中档酒快速崛起所可能带来的业绩拐点。虽然从目前产品结构来看,普通酒走量快、费用投入少,是销售量的主要贡献者。但是从净利润的角度来看(除去费用),中档酒却是贡献最大的品种。 给予“推荐”评级。预测公司2014~2016 年EPS 为0.30、0.34 和0.39元,对应PE 为22/19/17 倍。预计未来三年公司的净利润复合增速达到15%;且考虑到公司在行业集中度不断提升的过程中,其品牌价值也将持续增强,我们给予“推荐”评级。

1.事件 本月发布多篇公告;媒体报道北京国企改革意见望近期公布。 2。我们的分析与判断 (一)国企改革增强发展动力,推动高管激励计划 北京市近日已通过北京市国企改革方案,并有望近期公布。其中竞争类企业是以资本效益最大化为主要目标,分为战略支撑企业和一般竞争性企业。竞争类企业将是国资部分或全部退出的重点。 国企改革将推动公司进一步改进管理体制和激励机制,完善现代企业法人治理结构,进一步提升经营效率,为公司做大做强带来制度基础和持续动力。 (二)注入自控奶源牧场可期,借力拓展销售渠道鉴于国家相关乳业新规要求企业大力加强自控奶源建设,如中国证监会提出要求或依国家法律法规的规定,需将首农集团旗下原奶业务三元绿荷相关股份注入三元股份,首农集团同意届时按照国家相关规定进行办理。如果非公开发行顺利实施,公司有望借助复星集团药店销售网络,快速扩展婴幼儿配方乳粉销售渠道。 (三)完善产业布局产品结构,发展外延式增长公司仍将专注于乳制品生产、加工、销售业务,其中计划优化产品结构,重点发展婴幼儿配方乳粉业务,已获得婴幼儿配方乳粉生产许可证。此外,公司计划依托现有产业政策和行业整合契机,加大国内外的资源整合,结合自身业务发展需求开展行业内并购,实现外延式增长。 公司未来将(1)加强品牌建设。将系统规划市场宣传体系,深度整合新媒体资源,配合多种形式的线上线下活动,形成品牌传播的三维覆盖,提升品牌形象;(2)深化渠道拓展。将持续完善各产品及区域的渠道建设及深度分销策略,提高产品铺市率和市场占有率。婴童渠道为乳粉业务目前主销渠道,在未来几年中,公司计划有针对性的在部分一线市场及其他重点市场拓展商超等现代销售渠道。此外,公司还计划进行电商渠道的拓展;(3)优化产品结构。计划以婴儿配方乳粉系列产品为核心,并以发展液态奶常低温高端产品为重点,不断优化产品结构,提升盈利空间。 3.投资建议 投资者可关注公司未来是否有改变,预计2014-2015年净利润分别为微利和1亿元,鉴于北京市国企改革方案公布日期渐行渐近,调高到推荐评级。

1。事件 近一周乳品板块整体涨幅超过食品饮料行业涨幅。公司四位董事29/30号通过二级市场增持4881.6万股,投入资金超过12亿元。 2。我们的分析与判断 (一)增量行情首推伊利股份 目前食品饮料板块进入增量资金行情阶段,根据我们6月30号《食品饮料行业2014下半年投资策略:增量资金行情看龙头大白马,存量资金行情看甲午年牛股》中,关于“龙头大白马相对估值水平位于底部,若A股市场发动增量资金行情则坚决看多,且首推伊利股份(600887)”的判断,我们认为最近半个月这一市场风格转换迹象已经充分验证。这是我们首推伊利股份的重要逻辑。 同时,伊利四位董事于7月29、30日在二级市场上共增持4881.6万股。我们认为,这仅仅是增量资金行情中才能起作用的催化剂,换句话说,如果放到上半年,基本上也会一日游。当然,高管增持一方面彰显了伊利管理层对公司未来发展的信心;另一方面,考虑到增持股份有6个月的锁定期,可在某种程度上打消市场此前关于管理层股权激励部分减持的疑虑。 (二)业绩趋势保持上升通道 2014年一季度收入增速11%,归属于上市公司股东净利润增幅123%,高于收入112PCT,三项费用率的持续控制及毛利率提升为主因。毛利率提高1.3PCT源于产品结构升级和去年下半年产品售价上调,三项费用率降低2.3PCT、所得税率降低3.8PCT及理财产品投资收益和政府补助等因素,提升净利率近翻倍至8%。预计第二、三、四季度收入增速均达到两位数。 我们认为未来主营业务有望全线成为行业第一,长期净利率水平将提高到10%上下。 3.投资建议 预计2014/15年EPSl.25/1.52元,“推荐”评级(主营业务分析请详参深度报告《伊利股份(600887):多因素望促业绩确定增长开启总市值加速成长时代》,关注最近一年来连续三篇深度报告力荐)。 我们在《三全食品(002216.SZ)深度报告:从30亿到300亿的跨越》中表明了对伊利股份推荐的力度和前瞻性,如果食品饮料板块继续增量资金行情,那么公司将展开重返千亿市值之路。 当然,如果短期内出现资金博弈,将凸显长期投资良机。

1.事件 公告近日与华源农业(大连)有限公司(简称“华源农业”)签订了《战略合作协议》,双方本着诚信、互利、双赢的原则,结成长期的战略合作伙伴关系,共同研发新产品并开拓市场。 2.我们的分析与判断 (一)合作有利于有机豌豆蛋白制品市场开拓 合作内容主要包括华源农业全权代理有机豌豆制品的国外尤其是欧美销售,在全球范围内作为有机豌豆蛋白总经销及独家代理,按照良好作业规范要求进行有机豌豆种植,作为种植基地、双塔食品的国际市场销售伙伴,双方共同向全球推广共同开发的有机豌豆蛋白粉品牌,达成产销供一体的战略关系。另外双方共同开发新产品。战略合作对公司豌豆蛋白、豌豆纤维、豌豆淀粉等有机豌豆蛋白制品市场开拓产生积极作用,有利于推进公司豌豆蛋白等产品的多元化战略,有利于提升豌豆蛋白等产品的附加值和应用价值,不断研发新产品,打造公司未来持续发展能力。 (二)B2B 豌豆蛋白业务业绩拐点今年爆发 预计今年随着高端产能升级扩大,公司业绩拐点引爆,毛利CAGR2012-15 接近200%。若再若能推出下游新产品,则爆发广阔蓝海B2C 业务市场空间。 一季报显示,豌豆蛋白销售较去年同期有较大幅度增长,特别是高端豌豆蛋白市场开拓良好,力促公司整体在销售收入增长84%同时,净利率从6%提升到13%。 (三)B2C 粉丝业务行业整合拐点显现 粉丝行业CR4 不到20%,行业最大的企业市场占有率不到5%。 公司作为国内最大粉丝生产商,主持制定行业标准,有望利用资金、品牌和销售网络优势快速整合全行业。随着行业整合的逐步推进,我们预计毛利CAGR2012-15 接近15%,长期上升空间打开。今年下半年到明年上半年,公司全国经销商网络将完全建立,其中全国商超铺货率将从目前的20%提升到50%。 3.投资建议 维持2014-2015 年EPS 分别为0.56/0.98 元/股增发前预计和“推荐”评级。作为《甲午年牛股》的双塔食品,估值未明显高于国际和国内同类公司,预计随着公司时间节点的展现,市场有望赋予较高估值水平,充分体现其高成长性。