业绩基本符合预期。 前三季度,公司实现营业收入367.5亿元,同比增长28.3%;实现净利润54.5亿元,同比增长155.2%,合EPS1.17元,其中三季度单季实现EPS0.39元,同比增长105.5%,业绩基本符合预期。 自主业务亏损收窄,盈利拐点可期。 前三季度,公司大自主业务亏损4.6亿元,较去年同期亏损收窄3.4亿元,其中三季度单季,大自主业务亏损0.9亿元,环比亏损收窄2.1亿元,亏损收窄的原因主要在于公司销量与产品结构均显著提升。具体来看,前三季度,公司大自主业务实现销量81.2万辆,同比增长19.2%,毛利率同比提升1.51个百分点至18.15%,其中三季度单季19.6%。展望4季度,由于高盈利能力车型CS75进一步放量,我们预计大自主业务毛利率有望进一步提升,且将大概率实现单季扭亏为盈。 合资业务盈利保持平稳。 前三季度,以长安福特未代表的合资业务累计贡献投资收益59.1亿,其中三季度单季19.1亿元,环比基本持平,符合预期。由于长安福特的翼虎、新蒙迪欧4季度销量环比有望小幅提升,因此,我们预计4季度长安福特单季盈利有望创历史新高。展望15年,随着年底重庆三工厂和杭州工厂的陆续投产,以及福瑞斯、锐界等车型的上市,长安福特明年销量将重回高增长通道,盈利弹性也将进一步展现。 盈利预测与投资策略:自主业务盈利拐点的预期推动估值提升。 维持盈利预测,预计14~15年EPS分别为1.76元、2.51元,对应PE8.4倍、5.9倍。我们认为公司当前市值因为自主业务亏损而完全没有反映这块资产的实际价值,随着CS75等车型的持续上量,市场对公司自主业务4季度迎来盈利拐点的预期将越来越强,加之估值切换因素的驱动,估值水平在年内或有显著提升。因此,继续强烈建议投资者现价买入,维持“推荐”评级。 风险提示 宏观经济系统性风险;新产品市场表现不达预期。

前3季度EPS0.23元,符合预期。 今年前3季度,公司实现营业收入8.5亿元,同比增长20.7%,实现归母净利润0.96亿元,同比增长57.8%,合EPS0.23元,符合预期。其中,3季度单季实现营业收入2.8亿元,同比增长9.3%,实现归母净利润0.26亿元,同比增长20.4%。季度业绩波动大主要是因为订单交付不均匀所致,这是由车身模具行业商业模式(个性化小批量)所决定的,我们更关注能反映公司未来两年业绩趋势的预收账款指标。 预收账款再创新高,达8.9亿元,未来两年收入有望保持较快增长。 车身模具的生产交付周期一般在两年左右,因此,预收账款是判断公司未来两年业绩趋势的关键指标之一。受益于上市之后的产能投放,以及自身研发、工艺水平的提高,公司预收账款自2011年出现拐点以来,一直保持着较快增速,今年3季度末达到了8.9亿元,较同期增长13.2%,环比增长21.9%。因此,我们判断公司未来两年模具收入增速有望保持20%左右的复合增长。 未来两年毛利率也有望保持提升趋势。 今年前三季度,公司毛利率同比提升4.3个百分点,至29.4%,我们认为公司未来两年毛利率有望继续保持当前的提升趋势,逻辑在于:①公司海外拿单能力不断提升,盈利能力高的产品占比不断提高,这一点“从公司2006年进入海外市场,到2013年海外市场模具收入超过国内收入”上可以得到佐证。②从成本结构上看,公司的制造费用、人工成本占比高达50%,此类成本结构往往意味着盈利弹性较大,随着收入增长(产能利用率提升),毛利率应有一定提升空间。 盈利预测与投资策略:业绩高增长确定,估值合理,现价买入。 我们预计公司2014~2016年EPS分别为0.49元、0.74元、0.93元,对应PE分别为20.9倍、13.7倍、10.9倍。由于订单锁定了未来两年的业绩高增长,且公司具备全球产业竞争力,当前估值具有较好的安全边际,建议投资者现价买入,维持“推荐”评级。 风险提示 汽车行业需求景气大幅下滑;公司海外战略受挫;人工成本大幅上升。

核心推荐观点:我们看好的是公司长期外延成长性。 在7月24日的深度报告《走在正确的道路上》,我们提出了与当时主流市场逻辑不同的观点:当时市场逻辑重点是公司处于新能源汽车推广政策的风口,且公司因为股权激励行权价格的问题,可能会有刺激股价的利好。我们的推荐结论则主要是因为看好公司的长期外延成长性,支撑这一判断的核心逻辑在于:①公司外延式成长战略正得到有效推进;②公司低速电动车业务有望从行业整合中胜出。因此,看好公司股价更大的上涨空间。 在8月23日公司公告无人机合资项目之后,我们认为无人机项目落地不仅是短期公司战略的兑现,更能让市场对其未来在其他领域的外延式成长充满期待,因此,估值将有望进一步提升。 当前观点:在股价从底部已翻倍的时刻,由于市场对公司长期外延成长性的认识仍有待强化,因此,我们认为股价的进攻性仍然足够,估值有望更上层楼。 隆鑫无人机定位高端,且应用领域可拓展性强。 通过与奥地利西贝尔S100、日本雅马哈RMAX等全球知名竞品的参数比较,表明隆鑫无人机定位在高端民用领域,其主要潜在客户包括电网、石油、交通、农业等部门,可预见的市场容量达300亿元。同时,由于合作伙伴王浩文教授团队资深的无人机研发背景,因此预计未来其产品应用领域可拓展性较强。 力驰低速电动车业务有望从整合中胜出。 目前,政府部门正加速制定低速电动车行业的规范政策,预计行业期待的资质管理办法有望近期出台,届时困扰低速电动车发展的“路权”等问题有望得到彻底解决。从研发、生产、产品准备等角度看,若政府未来发放生产资质牌照,我们预计力驰也将是有力的竞争者之一,从而受益于行业壁垒的提高。 盈利预测与投资策略:现有业务业绩增长确定,估值有望更上层楼。 预计14~16年EPS分别为0.76元、0.88元、1.04元,对应PE22.1倍、19.1倍、16.2倍。由于公司无人机、低速电动车等外延项目的长期成长空间巨大,且未来可能还将继续推进外延成长战略,因此,我们认为估值还将有进一步提升空间,继续建议投资者现价买入,维持“推荐”评级。 风险提示:外延式成长战略受挫;现有传统业务业绩大幅低于预期。

车身模具行业的企业成长依赖人力、设备等资本的高投入。 由于新车型是车身模具行业的核心需求驱动因素,而每款车型的外形参数均不同,这决定了车身模具的研发、生产是高度定制化的,企业收入规模的扩大有赖于持续的人力、设备投入。一般而言,在前期设计、后期调试阶段,高度依赖人工投入,而在铸造生产加工环节则高度依赖机床等设备投入。 车身模具行业集中度有提升空间,中国正承接发达国家产能转移。 由于行业的定制化程度高、且个体车身模具企业的成长严重依赖人力和设备投入,导致行业集中度较低,因此行业存在整合的空间。目前我国汽车模具制造企业约300家,绝大部分规模较小,技术和装备水平有限。根据中国模具协会的不完全统计,2012年我国汽车覆盖件模具收入过亿元的企业仅有14家。 同时,由于在车身模具产品成本结构中人工占比较高,欧美等发达国家占比高达50%左右,而国内一般在25%左右,产品价格具有很强的国际竞争力(价格仅为欧美模具的50%左右,日本模具的70%左右);加之,以天汽模为代表的部分国内企业在设备方面不断更新升级,产品在精度、寿命等方面已逐渐达到国际一流水准,因此,近年来,中国正承接着发达国家的产能转移。 高投入奠定高产出的基础,天汽模进入收获期。 如前文所述,车身模具行业的规模扩张需要大量的人力、设备投入,但行业内多数独立的模具厂由于资金压力,均难有大的扩张潜力。天汽模自2010年底上市融资之后,凭借资金优势,在人工、设备等方面进行了大手笔投入,逐渐拉开了与其他厂家的差距。根据目前的预收账款、存货规模判断,公司的订单已基本可以锁定未来3年的业绩高增长。 盈利预测与投资策略:业绩高增长确定,估值具有安全边际。 我们预计公司2014~2016年EPS 分别为0.49元、0.74元、0.93元,对应PE分别为22.7倍、15.0倍、12.0倍。由于业绩高增长确定,因此当前估值相对于汽车零部件板块或者其他板块小市值、高成长性的公司而言,具有较好的安全边际,建议投资者现价买入,维持“推荐”评级。 风险提示汽车行业需求景气大幅下滑;公司海外战略受挫;人工成本大幅上升。

中报业绩符合调整后的市场预期。 公司上半年实现营业收入242.1亿元,同比增长19.8%(追溯调整后口径,下同),实现归母净利润36.3亿元,同比增长194.9%,合EPS0.78元。 毛利率等代表中长期趋势的指标符合预期,下半年有望继续走高。 上半年,公司大自主业务实现销量58.0万辆,同比增长15.3%。由于规模效应以及产品结构的提升,上半年整车业务毛利率整体提升1.2个百分点至17.0%。分业务来看,狭义乘用车业务上半年毛利率提升3.8个百分点至18.8%,考虑每年1季度公司会计政策选择的原因,预计2季度单季毛利率已达22%左右,下半年由于CS75的放量以及会计政策因素的消除,预计狭义乘用车业务毛利率将进一步提升。微车业务毛利率同比下滑1.6个百分点至14.7%,但相比去年下半年环比提升3.75个百分点,预计下半年难有进一步的恶化空间。整体而言,我们预计下半年收入、毛利率等指标均有望继续走高。 期间费用超预期,影响难有持续性。 上半年公司期间费用率上升0.57个百分点至15.73%(未追溯调整),合肥长安并表以及微车行业竞争加剧导致公司应用谨慎会计处理政策是重要原因。由于下半年CS75放量以及上半年微车业务计提充分,因此,预计下半年期间费用或存在下降的空间。 长安福特等合资企业表现符合预期,明后两年高增长确定。 上半年长安福特实现销量40.0万辆,同比增长38.6%,实现收入528.5亿元,同比增长51.2%,实现净利润73.9亿元,同比增长138.4%,业绩符合我们的预期,也有望消除市场部分谨慎预期,预计全年有望实现净利润150亿元左右。展望明后两年,随着新产能投放与福瑞斯、锐界等新车型上市,长安福特将进入新一轮规模扩张阶段,未来两年盈利也将保持确定性的高增长。 盈利预测与投资策略:下半年自主有望展现弹性,当前正是买点。 由于CS75等车型未来几个月的进一步放量,以及微车盈利恶化空间不大,我们预计下半年自主有望展现较好的盈利弹性,扭亏可期,维持14~15年EPS1.76、2.51元,对应PE7倍、5倍,维持“推荐”评级,当前即是好的买点。 风险提示:宏观经济系统性风险;新产品市场表现不达预期。

市场没有明确的业绩预期,预计中报业绩对股价冲击有限。 上半年,公司实现营业收入158.9亿元,同比增长18.2%,实现归母净利润3.2亿元,同比下降49.6%,合EPS0.19元,其中二季度EPS0.03元。业绩低于我们的预期,但由于市场对其业绩没有明确的一致预期,因此,预计中报业绩因素对股价冲击有限。 二季度销售费用超预期是业绩低于我们预期的主要原因。 二季度,公司实现销量6.7万辆(环比下滑3.6%),实现营业收入79.0亿元(环比下滑1.1%),剔除新马6的因素,表明公司其他车型价格稳定。二季度,公司整体毛利率为23.8%,环比提升1个百分点,预计主要为新马六所贡献。以上两点均基本符合我们的预期,超预期的地方主要是销售费用(源于对新马6和新B70上市推广费用估计不足),二季度公司销售费用为11.2亿元,环比增长26.4%。当然,从管理费用项来看,我们也看到了公司在降成本方面的努力,上半年公司管理费用6.94亿元,同比下降8.3%。 下半年或换挡加速。 随着下半年新马6、CX7等高价值、盈利能力较高的产品放量,收入与毛利率均将大概率迎来拐点,且由于三季度仅有CX7新车上市,销售费用环比下降的概率也较大。因此,总体而言,下半年公司基本面换挡加速的概率较大。 在国企改革的大背景下,市场对一汽集团整体上市的预期或增强。 在我们看来,国企改革作为十八大三中全会确立的经济领域重要改革方向,对于央企而言具有很强的政治约束力,对一汽集团而言,整体上市则是其实现混合所有制等改革目标的重要可选手段。同时,根据集团对一汽轿车的不可撤销承诺:16年7月之前通过资产重组等方式解决同业竞争问题,因此,预计今年底至明年年中将是市场对一汽集团整体上市预期的窗口活跃期。 盈利预测与投资策略:未来一年最具弹性的整车股,继续战略建仓。 下调14~15年EPS至0.93、1.42元,对应PE11.7倍、7.6倍。就当前股价而言,市场对其业绩没有一致预期提供安全边际,对集团整体上市预期存在分歧则提供了弹性,继续建议投资者战略建仓,维持“推荐”评级。 风险提示:销量不达预期;费用继续超预期;整体上市进程低于预期。

调整收购方案显示大股东对二级市场的诚意。 公司公告了关联交易资产收购的调整方案:总体收购方案仍然是85%的股权收购+15%现金收购,但精益达资产评估值由42.6亿元调整为37.9亿元,下调11%;发行价由16.08元/股调整为15.58元/每股(分红除权),发行股份由2.25亿股调整为2.07亿股,下调8%;现金对价由6.4亿元调整为5.7亿元,下调11%。根据宇通客车对于精益达的业绩承诺(14~16年分别为5.4亿元、5.6亿元、6.2亿元),标的资产对应14年PE7.0倍,同时根据收购完成后的备考归母净利润(14~15年分别为26.0亿元、28.7亿元)测算,增厚14年EPS0.13元至1.76元(增厚幅度8.6%)。调整之后的方案总体上较好地平衡了大股东与二级市场股东利益,同时也显示了大股东对二级市场的诚意,符合预期。 现金分红方案对于长期投资者具有较强的吸引力。 公司同时公告称,在满足现金分红条件下,公司14年~16年以不少于当年实现的可分配利润的50%用于现金分红或(和)回购股份。由于公司资本开支高峰已过,前期投入进入收获期,加之经营业绩稳定增长的确定性较高,因此,公司具备大比例分红的潜力,以50%分红比例测算,目前仍有5%左右的股息率,对于长期投资者,尤其是部分海外投资者具有较强的吸引力。 9月份后新能源公交开始放量,业绩弹性或显著好于备考水平。 今年前7月,公司实现各类客车销量2.74万辆,同比下滑2.5%,7月份开始呈收窄趋势(有去年上半年新能源客车政策到期及国四政策预期导致的月度基数因素)。市场最为关注的新能源客车业务,前7月实现销量2400辆左右,预计从9月份开始公司新能源公交放量,全年有望实现销量8500辆~9000辆。根据目前对电池等产业链的调研情况来看,我们认为市场可能低估了电池等零部件成本下降对于公司业绩弹性的贡献。因此,公司的业绩或显著好于备考水平,而从公司一贯的谨慎预期管理角度看,上述判断得以兑现的概率也较大。 盈利预测与投资策略:继续强烈建议长期价值投资者现价买入。 在不考虑并表的情况下,预计14~16年EPS为1.67/2.07/2.44元,按精益达备考业绩并表测算,14~16年增厚至1.80/2.16/2.52元,维持“推荐”评级。 风险提示:传统客车需求不达预期;新能源客车订单执行进度不达预期。

中报业绩超预期,投资收益贡献主要增量。 公司公告2014 年中报业绩:上半年实现营业收入3182.6 亿元,同比增长13.9%;实现净利润135.7 亿元,同比增长18.4%,合EPS 1.23 元。其中,二季度单季收入同比增长11.8%,净利润同比增长25.2%,EPS 0.60 元。业绩超市场预期,原因主要在于二季度投资收益(主要来源于上海大众、上海通用)超预期,单季投资收益增量占净利润增量90%左右。从上半年销量增速来看,上海大众同比增长19.9%,上海通用同比增长7.9%,因此,我们预计上海大众是业绩的主要增量贡献者。 新管理层效应或刚刚开始,年内业绩有望继续展现弹性。 公司上半年基本完成了管理层换届,并开始加大在O2O、车联网、新能源汽车、自主品牌等战略领域的推进力度,向资本市场充分展现了新任管理层在经营战略层面的思路。与此同时,对于资本市场更为关心的业绩弹性问题,我们认为,在国企改革的大背景下,公司下半年业绩或仍有望受益于新管理层效应,弹性仍然值得期待。 旗下合资公司新产品周期为未来三年业绩提供稳健增长的基础。 从明年开始,上海大众将陆续集中投放全新A级、A+级轿车、B 级SUV,上海通用则将陆续投放别克品牌紧凑SUV、换代君威、君越等车型,从而进入自08 年以来的新一轮产品投放大周期。由于投放的车型多为盈利能力强的SUV 等车型以及能够进一步填补当前价格空档的车型,因此,可以预期的是,未来三年,上海大众、上海通用的业绩仍有望保持稳健增长的趋势。 盈利预测与投资策略:进入估值提升阶段,进攻性进一步增强。 上调14~15 年盈利预测至EPS 2.64 元、3.08 元(原预测2.45 元、3.02 元),对应PE 6.2 倍、5.3 倍。由于公司业绩已展现出确定的向上拐点趋势,且具备持续高分红的潜力,因此,我们认为,股价即将进入估值显著提升的阶段,甚至可能提前反映15 年的业绩增长预期,继续强烈建议现价买入,维持“推荐”评级。 风险提示 宏观经济系统性风险导致销量不达预期;新管理层战略推进效果不达预期。

新产品持续推出,阿特兹等车型下半年进入放量阶段 公司自13年进入新一轮产品周期以来,相继推出了X80、新B70、阿特兹、CX7等新产品,其中X80等均已取得了较好的市场反馈,今年5月份推出的新B70、阿特兹两款车型目前仍处于产能爬坡阶段,6月份销量分别达到了2600辆和4100辆,预计下半年稳定月销量有望分别达到3500辆和6000辆的水平。此外,7月30日上市的CX-7由于所处细分市场竞争环境较好,且定价较为合理,因此,预计全年有望实现销量1.5万辆。整体而言,我们预计公司全年有望实现销量32万辆左右(上半年13.7万辆),同比增长30%左右。 下半年有望迎来业绩拐点 由于2季度公司有新B70、阿特兹等两款重量级车型上市,预计销售费用可能仍处于高位,且盈利能力较好的马自达产品占比环比略有下滑。因此,二季度业绩难有向上拐点,而下半年由于公司整体销量环比大幅增长以及产品结构提升,公司业绩有望迎来向上拐点。 集团整体上市是国企改革的关键内容 国企改革作为十八大三中全会确立的重要经济领域改革方向,对于一汽集团这类央企而言,具有很强的政治约束力,而集团整体上市正是其达到国企改革的重要手段。根据一汽集团对一汽轿车的不可撤销承诺:2016年6月28日之前通过资产重组或其他方式整合所属的轿车生产业务,以解决与一汽轿车的同业竞争问题。在证监会严查上市公司承诺事项与中央政府积极推进国企改革的大背景下,预计今年底到明年上半年的时间窗口将是市场对一汽集团整体上市的预期活跃期。从一汽集团自身发展战略的角度考量,由于一汽轿车是公司发展自主品牌最重要的载体,集团应有动力通过整体上市解决向其“输血”的问题(一汽轿车2012年公告称,将投资43亿元建设新能源工厂,目前尚未动工)。 盈利预测与投资策略:继续战略建仓 预计14~15年EPS分别为1.02元、1.52元,对应PE11倍、7倍。考虑安全边际(市场对其业绩预期不高)与未来一年因集团整体上市预期带来的估值弹性,我们继续强烈建议投资者战略建仓,维持“推荐”评级。 风险提示:销量不达预期;整体上市进程不达预期。

大股东结束因自身财务压力导致的减持行为 公司公告称,6月10日~7月24日期间,大股东中国长安以集合竞价的方式减持0.43亿股,减持均价12.5元,并承诺未来12个月内不再减持。由于兵装集团前几年不理性的扩张,导致自身债务压力巨大,而长安汽车作为旗下最优质的资产,因自身发展需要导致分红较少。因此,兵装集团只能在债务融资(今年6月又发行了19亿元5年期中期票据)的同时,依靠通过中国长安出售上市公司股权的方式解决自身债务问题。 长安福特明后两年高增长确定,市场不应忧虑短期同比增速放缓。 有市场观点认为,长安福特未来半年的销量、盈利同比增速数据将显著放缓 将带来股价的调整,至少进攻性不足,并以去年10月份某公司的股价拐点做为案例分析。我们认为,这种观点存在两方面值得商榷的问题:估值和确定性。当在相对估值和绝对估值均处于合理范围,且未来成长性高度确定的情况下,不到半年的高增速“真空期”有何不能接受呢?投资一条重要的准则,需要在信息不充分的情况下做出大概率正确的逻辑判断,并付诸操作,对于投资长安汽车而言,何况信息已经足够充分。因此,我们认为市场不应忧虑长安福特短期同比增速放缓(我们不再赘述长安福特未来产能、产品投放计划)。 大自主盈利拐点可期,时间点只是季度时间尺度的问题。 狭义乘用车产品需求的重要特征是消费者口味差异大且多变,这要求厂家持续保持研发强度开发新产品,而长安汽车自主品牌经过多年的研发投入,目前已经进入收获期,随着CS75的放量,预计其大自主业务盈利拐点已只是季度时间尺度的问题。同时,根据未来公司的新产品规划以及现有产能判断,我们预计公司将很快启动新一轮自主扩张战略。 盈利预测与投资策略:估值尚未充分反映成长性 维持盈利预测:预计14~15年EPS 分别为1.76元、2.51元,对应PE 7.5倍、5.3倍。与上汽(14年7.2倍)等相比,公司当前估值水平尚未充分反映其高成长性,以及未来可能的国企改革等一系列对股价的利好因素。我们看好公司未来半年内突破千亿市值的前景(至少60%涨幅),维持“推荐”评级。 风险提示:宏观经济下滑超预期;新产品市场表现不达预期。

与市场逻辑的差异之处 主流市场逻辑是:公司站在新能源汽车推广政策的风口,与其他新能源汽车标的相比,估值有一定安全边际,因标的稀缺而博弈更容易,且公司由于股权激励行权的价格问题,未来可能有其他刺激股价的利好。 我们认同市场的逻辑,但这一逻辑或许只能支撑股价从底部到现在30%左右的涨幅,而无法看到更高的上涨空间。我们看好公司股价更大的空间源于对其长期成长性的乐观判断,支撑这一判断的核心逻辑在于:①公司外延式成长战略正得到有效推进;②公司小型电动车业务有望从行业整合中胜出。 外延式成长战略展露雏形 由于两轮摩托车业务已进入长周期的下滑趋势之中,因此,公司确定了“以动力为核心,由传统内燃机产品向新能源机车发展,由汽油动力向柴油动力发展,由地面向低空发展,由通用产品制造向核心汽车零部件制造升级”的战略方向,同时积极寻求外延式成长的机会。我们认为,凭借公司的机制优势、销售渠道以及技术优势,公司这一战略得到成功推行的概率较大。 小型电动车业务前景光明 制约小型电动车规范发展的核心生产资质问题有望在未来得到解决,即国家有望出台行业准入标准,相关厂家按照“答案”进行产品研发设计,“考试”合格后即上公告目录,从而彻底解决“路权”等问题。我们预计,小型电动车生产资质相关政策或有望于近期出台,最终入选企业或在10 家左右。 从公司的参股公司--力驰科技的资产规模以及现有研发体系来看,我们认为,综合双方的研发、渠道、资金优势,未来力驰有望在行业整合中胜出。因此,若国家放开小型电动车生产资质,力驰也将是有力的竞争者之一。 外延式成长潜力与小型电动车新锐潜质赋予估值溢价 在仅考虑现有业务的谨慎情景下,预计14~16 年EPS 分别为0.76 元、0.88元、1.04 元,对应PE 14.5 倍、12.5 倍、10.6 倍。由于公司具备外延式成长的潜力与小型电动车新锐的潜质,加之现有业务利润增长预期的确定性较强,我们认为隆鑫理应享受进一步的估值溢价,给予“推荐”评级。 风险提示:外延式成长战略受挫;小型电动车业务不达预期。

公司公告中报业绩预告:上半年实现归母净利润34 亿元~37 亿元,同比增长155%~178%,合EPS 0.73 元~0.79 元。业绩低于预期。 合资业务保持稳定,趋势明朗。 二季度,长安旗下合资公司销量环比保持稳定,业绩贡献最大的长安福特环比略有提升,因此我们预计二季度投资收益相对稳定。随着今年底之后长安福特重庆三工厂、杭州工厂的陆续投产,以及福睿斯、锐界等车型上市,预计未来两年以长安福特为代表的合资业务仍将保持高增长的趋势。 自主品牌的成长性毋庸置疑。 根据业绩预告,我们估计二季度大自主业务亏损有所扩大,但就下半年而言,随着CS75 的快速放量,预计全年仍有扭亏的可能性,其成长性依然是确定的。 仍是最佳的国企改革汽车标的。 6 月20 号,公司公告称,控股股东明确表示“公司将在2016 年6 月30 日前,根据国家相关管理制度和办法实施管理层股权激励计划”。我们认为,国企改革作为十八大三中全会上确立的重要经济领域改革方向,对央企而言就是政治任务,未来一定会得到有效执行,而管理层股权激励作为国企改革的重要实现手段,其推进进程也有望超预期。汽车行业作为竞争性行业,国有车企若能理顺激励机制,将有效提升经营治理水平。考虑长安汽车在自主品牌方面的技术积累以及业绩弹性,我们认为公司仍是最佳的国企改革汽车标的。 盈利预测与投资策略:趋势未变,下蹲是为了跳得更高。 维持盈利预测,预计14~15 年EPS 分别为1.76 元、2.51 元,对应PE 7.6倍、5.3 倍。需要承认的是,相比市场而言,我们的盈利预期是乐观的,理由除了对公司未来合资、自主业绩弹性相对乐观之外,同时也源于对公司战略节奏的把握。退一步而言,即使按照市场今年1.6 元左右的中性偏悲观的业绩预期,对应PE 8.4 倍,考虑公司各块业务的成长性,估值也在可接受范围之内。 因此,我们建议投资者继续持有,短期业绩低于预期并未破坏对公司的推荐逻辑,公司仍是乘用车板块最具进攻性的品种之一,维持“推荐”评级。 风险提示:新产品市场表现不达预期;公司战略推进节奏低于预期。

对大多数投资者而言,对长期趋势的判断固然很重要,但对短期节奏的把握也同样关键。在本篇报告中,我们不再赘述对于长安汽车成长性的看好,而是重点阐述对于公司基本面的短期判断。如果这些短期判断最终得到了验证,我们相信,市场对长安汽车长期趋势,尤其是自主业务的认知有望进一步提升。 大自主业务2 季度大概率迎来业绩拐点。 分季度来看,公司毛利率波动性较大,每年1 季度往往出现环比大幅下降的现象。参考一汽轿车每年4 季度毛利率环比下降的现象,综合长安汽车销量、产品结构以及相关报表科目分析,我们推测,导致这种现象或是汽车行业里正常的会计政策应用所致,即我们认为公司1 季度的低毛利率是合理的。 根据测算,我们预计2 季度公司收入环比保持平稳,而毛利率将有较为显著的回升,即使考虑可能的期间费用环比上升以及合肥长安的并表亏损,2 季度长安汽车大自主业务营业利润也将大概率扭亏。尽管可能的扭亏幅度有限,但却有助于增强市场对公司自主业务的信心,而下半年CS75 的放量则有望进一步强化这种信心。 长安福特2 季度有望保持预期中的平稳。 从长安汽车历史投资收益来看,长安铃木等合资公司的利润规模占比均较小,因此,1 季度长安汽车的投资收益应仍然主要是长安福特所贡献。综合考虑2季度长安福特的销量与产品结构环比保持稳定,我们预计其利润有望保持预期中的平稳。 盈利预测与投资策略:超预期或是向上趋势中的关键词。 预计14~15 年EPS 分别为1.76 元、2.51 元,对应PE 7.0 倍、4.9 倍。公司自主品牌经过多年的积累,已经进入收获期,接下来,公司将向资本市场展现不一样的长安。同时,趋势之所以重要,是因为它往往不断超预期,因此,对于长安汽车这种低估值高增长有题材的标的,继续买入无疑仍是上佳的选择,千亿市值可期,维持“推荐”评级。 风险提示宏观经济系统性风险;新产品市场表现不达预期。

市场一致预期将上调。 公司发布业绩预告称,14 年上半年实现归母净利润8.0 亿元~8.8 亿元,同比增长50%~65%,合EPS 0.78 元~0.86 元。业绩基本符合我们的预期(预计14 年EPS 1.76 元),但市场当前1.6 元左右的EPS 一致预期有望上调。 博世汽柴(RBCD)业绩高增长是主要原因,下半年会更好。 由于国四排放法规逐渐严格执行,主机厂陆续开始产品切换,进入提前备货阶段,上半年RBCD 共轨系统产能处于持续紧张状态,且二季度出货量较之一季度环比提升,根据业绩预告区间估算,估计上半年RBCD 净利润在13 亿元左右,贡献投资收益4.4 亿元左右,是业绩增量的主要贡献者。由于明年1 月1 号法规切换,以及博世共轨产能紧张,预计下游主机厂将进一步加大备货力度。因此,我们预计RBCD 下半年将比上半年更好,全年净利润或达28 亿元。 威孚汽柴共轨油泵配套量上升有望抵消国三产品配套量的下滑。 尽管法规切换导致威孚汽柴P 型喷油器与本部PW2000 业务受到一定冲击,但由于公司为RBCD 配套的共轨油泵配套量上升,预计能够有效抵消国三产品配套量的下滑。全年来看,我们预计共轨油泵配套量达65 万套左右,收入11 亿元左右。 威孚金宁受益于轻型车国四市场增长,短期业绩压力有望缓解。 从去年开始,受博世轻型共轨系统的降价影响,威孚金宁电控VE 泵业务承压,但从今年2 季度开始,由于博世共轨产能紧张,威孚金宁业绩压力有所缓解。 威孚力达后处理系统进入放量阶段。 公司在柴油机后处理系统方面技术与产能储备均有优势,凭借系统平台优势,未来SCR 与DOC/POC 业务将成为拉动业绩增长的重要一极。 盈利预测与投资策略:成长之路还很长。 预计14~16 年EPS 1.76、2.55、3.12 元,PE 15X、11X、9X,且业绩仍有超预期的可能。考虑公司未来在非道路机械国四市场的拓展,以及自身强大的外延式扩张潜力,威孚的成长之路还很长,当前估值极具吸引力,继续强烈推荐。 风险提示 :国四排放法规执行力度不达预期。

公司公告称,控股股东中国长安自14年2月12日至6月9日,以集中竞价交易方式减持长安汽车4663万股,减持均价11.51元/股,占总股本1%,减持后占总股本40.04%。根据减持均价判断,预计减持时间集中在1季报之后。 大股东自身财务压力或是减持的主要原因。 此次减持之前,大股东在13年下半年曾集中减持长安汽车1.8亿股A股,此次减持预计主要还是大股东自身财务压力所致。根据可查的信息,中国长安曾经分别在10年10月20日、11年3月28日发行过两次3年期的中期票据,每次15亿元,兑现日分别为13年10月21日、14年3月30日。同时,由于中国长安前几年非理性扩张,旗下存在诸如哈飞汽车等亏损资产,预计财务压力较大。从中国长安2011年第一期中期票据募集说明书上公开的数据看,2010年9月末,其资产负债率达到了74%。此外,从此次公告信息上看,我们暂时还无法判断中国长安是否会进一步减持,但经过此轮减持以及此前长安PSA、合肥长安的资产处臵,预计即使进一步减持,幅度也有限。 以长安福特为代表的合资公司高增长可以延续。 目前长安福特月销量维持在7万辆左右的水平,翼虎、新蒙迪欧等高盈利能力车型仍处于旺销状态,随着年底重庆三工厂、杭州工厂投产以及Escort、锐界、金牛座等车型上市,公司未来两年高增长趋势确定。此外,长安马自达在CX-5、新马3以及明年投产的SUVCX-3的带动下,向上的趋势同样明确。 大自主业务2季度或能盈亏平衡,有望成为股价最大的催化剂。 公司狭义乘用车经过多年的研发投入,目前已进入收获期,逸动、CS35的旺销仅仅是个开始,4月份上市的CS75目前处于产能爬坡阶段,销售终端多处于加价销售状态,提车周期普遍2个月以上,预计全年有望实现销量5万辆左右。盈利方面,1季度大自主业务亏损1亿元左右,从目前的销量趋势来看,预计2季度大自主业务或能盈亏平衡,有望成为股价最大的催化剂。 盈利预测与投资策略:继续买入持有。 预计14~15年EPS1.76、2.42元,PE6.9、5.0倍,低估值高增长有题材(最佳的国企改革汽车标的),千亿市值可期,继续强烈推荐。 风险提示:宏观经济下滑超预期;新产品市场表现不达预期。