公司发布 2021年半年报，21H1实现归母净利润 173亿元（YoY+22%），集团营运利润 183亿元（YoY+5%）、寿险营运利润 143亿元（YoY+7%）；集团、寿险 EV 分别 4744亿元（较上年末+3%）、3554亿元（较上年末+4%）；剩余边际余额 3577亿元（较上年末+2%）。 平安观点： 寿险：新单增、margin 降，NBV 较大幅下滑。1）短储拉动新单高增，行业性困局下，业务结构回调、NBVM 下行，NBV 大幅下滑。21H1总新单 326亿元（YoY+21%）、个险新单 226亿元（YoY+18%），其中个险期交新单 197亿元（YoY+34%）、占个险总新单 87%（YoY+10pct）。分季度来看，21Q1、21Q2个险新单分别 163亿元（YoY+36%）、63亿元（YoY-11%）；新重疾产品销售承压，二季度新单下滑明显、业务结构或有回调。NBVM 降至 25.4%（YoY-11.6pct），新单降幅较大，导致 NBV同比-9%至 102亿元。2）行业与公司均在转型期，代理人数量缩减、质量下滑。21H1月均代理人 64万人（YoY-16%）、月均产能 5918元（YoY+41%），代理人队伍月均举绩率 50.1%（YoY-12.4pct）。 产险：车险费改成效明显，赔付率上升、费用率下降，综合成本率小幅上升。21H1产险保费 816亿元（YoY+6%），赔付率同比+10.4pct、费用率同比-9.4pct，导致综合成本率同比+1.0pct 至 99.3%。具体来看，1）车险保费 446亿元（YoY-7%），费用率 26.3%（YoY-11.9pct）、赔付率 72.7%（YoY+13.1pct），综合成本率 99.0%（YoY+1.2pct）。2）非车险保费 369亿元（YoY+29%），其中短期健康险 82亿元（YoY+70%）。 投资收益率稳中有升。21H1总投资收益率 5.0%（YoY+0.2pct）、净投资收益率 4.1%（YoY-0.3pct）、测算综合投资收益率 5.6%（YoY+0.1pct）。 国债、地方政府债、政策性金融债占比 20.3%（YoY+2.8pct）；非标资产占比 22.3%（YoY+0.7ct），名义投资收益率 5.2%（较上年末-0.1pct）。 投资建议：车险综改对车均保费的影响或将从 9月起趋于平缓；重疾销售和个险队伍面临行业性困局，公司代理人队伍下滑、新重疾销售承压。基于此，我们调降 NBVM 假设，将 2021年 EVPS 预测从 54.89元下调至 54.12元，目前股价对应 2021年 PEV 约 0.48倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）海内外疫情发展超预期、权益市场大幅波动，信用风险集中暴露。2）清虚后代理人质态提升不及预期，新单增长不及预期。3）利率超预期下行，到期资产再配置与新增资产配置承压。

方正黑体简体 公司发布 2021年中报，21H1实现归母净利润 410亿元（YoY+34%），寿险总保费 4423亿元（YoY+3%）、EV 为 11428亿元（YoY+7%）、剩余边际 8507亿元（YoY+2%）。 平安观点： 行业复苏面临挑战、去年同期基数较高，公司新单小幅下降。21H1总新单 1339亿元（YoY-8%）、长险首年期交保费 807亿元（YoY-14%）、十年期及以上首年期交保费 289亿元（YoY-27%），其中 21Q1分别同比-6%、-10%、-23%，主要由于高基数所致，21Q2分别同比-14%、-32%、-34%，大概率系新重疾产品销售承压。 NBVM 下滑、新单小幅下降，导致 NBV 同比-19%。21H1总 NBV 约 299亿元（YoY-19%）、个险 NBV 约 290亿元（YoY-21%），测算总 NBVM 约22%（YoY-2.9pct）、个险 NBVM 约 36%（YoY-2.9pct）。分险种来看，公司 21H1寿险总新单 743亿元（YoY-17%）；健康险总新单 508亿元（ YoY+6% ）、 占比 38.0% （ YoY+5.3pct），其 中期 交新 单 72亿 元（YoY+33%）。业务结构向好但 NBVM 下滑，或系长期险新单下滑、十年期及以上首年期交保费在总新单中仅占比 22%（YoY-5.4pct）。 主动清虚+行业转型，代理人数量较大幅下滑。21H1个险销售人力 115万人（YoY-32%），其中营销队伍 72万人（YoY-29%）、收展队伍 43万人（YoY-37%)，月均有效销售人力同比有所下降，但绩优人群总体稳定。 经测算，人均产能约 11423元/月（YoY+25%），主要系队伍收缩显著。 把 握 市场 机 会， 投 资收 益率 稳 健提 升。 21H1总 投资 收 益率 5.7%（YoY+0.4pct）、综合投资收益率 5.6%（YoY+0.2pct），主要由于公司灵活调整权益品种收益兑现节奏，保持收益贡献的稳定性。此外，公司持续加大长久期债券配置力度、丰富固收品种策略，净投资收益率 4.3%（YoY+0.04pct），保持基本稳定。 投资建议：行业修复面临较大挑战，公司代理人队伍下滑明显、2020年基数较高，基于此，我们下调 NBVM 假设，2021年 EVPS 预测从 42.08元调降至 41.60元，公司目前股价对应 2021年 PEV约 0.71倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）海内外疫情发展超预期、权益市场大幅波动，信用风险集中暴露。2）清虚后代理人质态提升不及预期，新单增长不及预期。3）利率超预期下行，到期资产再配置与新增资产配置承压。

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寿险：2020年 10月率先开启“开门红”预收工作，个险期交新单高增，预计将带动 NBV 增长。21Q1总新单 221亿元（YoY+34%）、个险新单163亿元（YoY+36%），其中个险期交新单 144亿元（YoY+49%）。预计产品结构以短期储蓄型保险为主，Q1总体 NBVM 或有下滑，NBV 增速或不及新单。 产险：车险保费下滑、非车高增拉动产险业务增长，总保费增幅优于同业。 21Q1产险保费 437亿元（YoY+12%），其中车险保费 219亿元（YoY-7%）、车均保费下降导致车险增速下滑；非车险保费 219亿元（YoY+41%），保持快速增长。 投资高增、准备金增提有限，归母净利润微幅增长 2%。具体来看，公司21Q1单季投资收益达 274亿元（YoY+36%），提取保险责任准备金仅同比+5%，但退保金高达 50亿元（YoY +124%）。 投资收益率保持稳健。公司 20Q1总投资收益率 4.6%（YoY+0.1pct）、净投资收益率 3.9%（YoY-0.3pct）、综合投资收益率 6.0%（同比持平）。 投资建议：公司 21Q1业绩预期兑现，Q2将聚焦队伍与保障险销售，预计将较去年同期有所修复。从业务节奏来看，退保或将趋于平稳。基于此，我们维持新单和 NBVM 假设，2021年 EVPS 预测维持 54.89元，目前股价对应 2021年 PEV 约 0.6倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）权益市场大幅波动，信用风险集中暴露。2）新人产能释放与保障险销售不及预期，NBV 持续下滑。3）利率超预期下行，到期资产与新增资产配置承压。

高基数下，新单与 NBV 增长承压。21Q1总新单 1024亿元（YoY-6%），其中长险首年期交保费 683亿元（YoY-10%）,十年期及以上首年期交保费 197亿元（YoY-23%）、在总新单中占比 19%（YoY-4pct）。尽管公司2020年 9月末即开启“开门红”预收工作，但 20Q1新单基数较高、业务结构相对更优，新单与 NBVM 下滑，导致 NBV 同比下降 13%。 注重队伍质态，加大清虚力度。公司严考核、强清虚，个险队伍规模持续下滑，21Q1个险人力 128万人（YoY-36%）。 准备金增提，但投资收益助增归母净利润。750天均线下行，会计估计变更导致准备金增提 73亿元；21Q1投资收益达 735亿元（YoY+43%）。 丰富固收品种、管理权益类敞口、优化持仓结构，投资收益率基本稳定。 21Q1总 投 资 收 益 率 6.4% （ YoY+1.3pct ）、 净 投 资 收 益 率 4.1%（YoY-0.2pct），预计综合投资收益率 5.0%（YoY+1.2pct）。 投资建议：公司 2020年基数较高、代理人数量总体下滑较大，但高度关注留存率和队伍质态，现已持续加强队伍建设、升级队伍发展模式。基于此，我们维持新单增速假设，2021年 EVPS 预测维持 42.08元，公司目前股价对应 2021年 PEV 约 0.78倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）权益市场大幅波动，信用风险集中暴露。2）清虚后代理人质态提升不及预期，新单增长不及预期。3）利率超预期下行，到期资产与新增资产配置承压。

配股完成增厚资本金， 市场活跃拉动 ROE 提升至 11%。 2020年 7、 8月 公司分别完成 A 股及 H 股配股，募集资金净值 148.21亿元，推动净资产 破千亿，总资产近 5000亿。 2020年公司杠杆率升至 3.85倍（ YoY+0.37倍）， ROE 升至 10.85%（ YoY+1.34pct）。 经纪、投行、自营、资管、利 息、其他业务收入占比分别为 28%（ YoY+6.34pct）、 9%（ -0.85pct）、 28% （ -4.98pct）、 5%（ -0.86pct）、 11%（ +0.57pct）、 20%（ -0.21pct）。 财富管理整合效益凸显， 品牌优势不断强化。 公司经纪业务净收入达 67.20亿元（ YoY+68.29%），股基交易量市场份额 4.25%（ YoY+0.14pct）。截 至 2020年末公司托管外包产品数量 2.63万只（ YoY+27.58%），公、私 募托管产品数量连续七年位处行业第一，机构综合服务业务保持竞争优 势。 同时，加快整合机构及财富管理业务， 推出基金产品池、招财智投等 生态圈产品。 2020年公司代销金融产品规模 1.13万亿元（ YoY+34.79%）， 代销收入 6.27亿元（ YoY+219.25%）。年末公司两融余额 831.36亿元 （ YoY+61.56%），市场份额 5.13%（ YoY+0.08pct）。 期末公司财富管理 客户达 45.4万户（ YoY+28.50%），财富管理客户资产规模达 1.37万亿 元（ YoY+47.31%），高净值客户数达 2.41万户（ YoY+53.71%）。 IPO市占率下降，但再融资承销增速较快。 2020年公司实现投行业务收入 21.46亿元（ YoY+18.36%），其中 IPO 承销规模 142.66亿元（ YoY+0.49%），市场份额降至 3.02%（ YoY-2.04pct），债券承销规模 4125.39亿元（ YoY+0.52%）。 再融资规模 397.52亿元（ YoY+209.11%），增速较高。 资管、 自营收入稳健增长。 截至 2020年末， 公司资管业务规模 5419.22亿元（ YoY-21.14%），主要系单一资管计划规模大幅缩减所致，资管业务实现收入 11.43亿元（ YoY+9.70%）。 自营业务进一步加大公募基金配置规模，强化各策略稳定性，实现收入 67.83亿元（ YoY+10.12%），实现稳健增长。 投资建议： 公司财富管理品牌优势显著， 在居民财富积累及金融资产配置增加大背景下具有良好发展前景。 配股补充资本金， 打开多元化布局空间，利好公司长期发展。 基于此， 中性假设下我们上调公司 21/22/23年归母净利润预期至 109/124/136亿元（此前 21/22年预期为 72/77亿元），同比增速为 15%/14%/10%， 2021年目标估值 PB1.90倍，对应目标价 21元，维持“推荐”评级。 风险提示： 1）资本市场改革进度不及预期； 2）货币政策超预期收紧； 3）疫情反复影响全球风险偏好。

公司发布2020年年报和利润分配预案，全年实现归母净利润246亿元（YoY-11%），集团营运利润311亿元（YoY+12%）、寿险营运利润259亿元（YoY+17%）；集团、寿险EV分别4593亿元（YoY+16%）、3413亿元（YoY+12%）。公司每股合计派发现金股利1.3元（含税），其中包括年度股利每股1.2元（含税）及30周年特别股利每股0.1元（含税），共计125亿元。 平安观点：与寿险：新单与margi双降，导致NBV大幅下滑。 1）续期保费支撑总保费微幅增长。2020年总保费2120亿元（YoY-0.3%），个险续期保费1623亿元（YoY+4%），占总保费76%（YoY-7pct），多年期交转型下，续期保费成为公司保费的护城河。 2）新单保费和NBVM下行，NBV大幅下降。2020年NBV约178亿元（YoY-27%），降幅较深，主要系新单和NBVM均下行。①新单：2020年总新单390亿元（YoY-18%）、个险新单290亿元（YoY-27%），其中个险期交新单220亿元（YoY-33%）、占个险总新单76%（YoY-1pct）。 分季度来看，20H1、20H2个险新单分别为191亿元（YoY-28%）、100亿元（YoY-25%）。②NBVM情况：2020年NBVM仅38.9%（YoY-4.4pct），主要系2020年NBVM较高的传统险首年年化保费仅191亿元（YoY-28%），占比42%（YoY-5pct）。 3）代理人数量与产能双降，未来将全力打造“长航”新引擎，进一步聚焦代理人队伍内质提升和产能升级。2020年月均代理人74.9万人（YoY-5%）、月均产能3259元（YoY-23%），代理人队伍月均举绩率57.8%（YoY-1pct)，疫情与寿险转型深化的双重影响下，队伍量质双降。转型2.0中，将以服务增值和科技赋能打造代理人队伍新动能。产险：非车业务拉动保费增速超同业。2020年产险保费1477亿元（YoY+11%），赔付率同比+1.2pct、费用率同比-0.5pct，导致综合成本率同比0.7pct至99%。具体来看，1）车险保费957亿元（YoY+3%），科技赋能，精细化管理减损降赔，车险费用率37.4%（YoY+0.3pct)、赔付率60.5%（YoY-0.3pct)，综合成本率97.9%，与上年持平。2）非车险保费521亿元（YoY+31%）、占比35%（YoY+5pct）；其中短期健康险89亿元（YoY+73%）。 二级市场助投资收益率提升。2020年总投资收益率5.9%（YoY+0.5pct）、净投资收益率4.7%（YoY-0.2pct）、测算综合投资收益率6.1%（YoY+0.3pct）。从资产配置来看，1）股票和权益型基金基占比10.2%（YoY+1.9pct），预计收益率约15%；2）国债、地方政府债、政策性金融债占比17.5%（YoY+1.3pct），平均久期为16.4年，较上年末增加1.2年。3）非标资产占比21.6%（YoY+0.7ct），久期有所拉长，但收益率略有下滑——名义投资收益率5.3%，较上年末-0.3pct；平均剩余期限5年，较上年末+0.8年。 投资建议：公司20Q4以备战“开门红”为工作重心、积极推动跨年增员，且20Q1新单基数较低，预计2021年业绩有望筑底回升。基于此，我们调整新单和NBVM假设，将2021年EVPS预测从50.02元上调至54.89元，目前股价对应2021年PEV约0.7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）权益市场大幅波动，信用风险集中暴露。2）新人产能释放与保障险销售不及预期，NBV持续下滑。3）利率持续下行，到期资产与新增资产配置承压。

事项：公司发布2020年年报和利润分配预案，2020年实现归母净利润503亿元（YoY-14%），寿险总保费6123亿元（YoY+8%）、总新单1939亿元（YoY+7%）；EV为10721亿元（YoY+14%）、NBV达584亿元（YoY-0.6%）。公司拟向全体股东派发现金股利每股0.64元（含税），总计拟派发181亿元（含税），在归母净利润中占比36%平安观点：，主动调整业务节奏，新单增幅放缓。2020年总新单1939亿元（YoY+7%），其中20H1新单同比+14%、20H2同比-11%，主要系公司20H2主动调整业务节奏。其中，长险首年期交保费1154亿元（YoY+5%）、新单占比60%（同比持平）；健康险总新单697亿元（YoY+5%），其中期交新单仅94亿元（YoY-14%）、占比4.9%（YoY-1.2pct），业务结构略有回调，但短期健康险业务增长、质量改善，助健康险利润总额116亿元（YoY+98%）。 致产品结构调整导致NBVM小幅下滑，新单增长助助NBV降幅同业最低。经测算，公司2020年NBVM约30%（YoY-2.3pct），主要系健康险新单占比下滑，同时定期重疾“康宁保”、“康倍保”和两全附加险的NBVM略低于国寿福。总新单仍同比+7%，助NBV同比-0.6%。 下半年加强清虚，队伍质量逆势改善。2020年个险销售人力137.8万人（YoY-14.6%），其中营销队伍84.1万人（YoY-18.6%）、收展队伍53.7万人（YoY-6.9%)，收展队伍降幅较低、月均有效销售人力同比+9.7%。 经测算，人均产能约7242元/月（YoY+24%），逆势增长。 下调折现率假设、增提长期险准备金，净利润承压。2020年扣除所得税汇算清缴抵扣后的归母净利润同比-5%，主要由于折现率假设从3.52%~4.83%降至3.09%~4.80%，寿险和长期健康险增提责任准备金385亿元，将利润总额拉低42%。权益市场回暖助力公司投资收益稳增。2020年总投资收益率5.3%（YoY+0.1pct）、综合投资收益率6.3%（YoY-0.9pct），主要系其他综合收益仅286亿元，同比减少200亿元，预计2020年股票+权益型基金投资收益率近20%。 投资建议：大力清虚之后，现有队伍有望在培训和激励下保持质态稳定。但公司2020年基数较高、代理人数量总体下滑较大，基于此，我们下调新单增速假设，2021年EVPS预测从43.47元调降至42.08元，公司目前股价对应2021年PEV约0.75倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）权益市场大幅波动，信用风险集中暴露。2）清虚后代理人产能释放不及预期，新单增长不及预期。3）利率超预期下行，到期资产与新增资产配置承压。

计提减值拖累利润增速。年内公司计提信用减值损失 13.06亿元（其中融出资金减值损失 13.56亿元），合计计提减值损失 13.06亿元，同比增长82.15%，若冲回计算，公司净利润 121.28亿元（YoY+34.73%）。净利润率下滑 1.79pct 至 34.4%，ROE 提升 0.44pct 至 8.38%。剔除代理买卖证券款杠杆 4.18倍（+0.72倍）。 市场火爆推动通道类业务占比提升。经纪、投行、自营、资管、利息、其他业务收入占比分别为 21%（YoY+4.02pct）、12%（+3.76pct）、32%（-4.61pct）、9%（-1.67pct）、8%（-0.25pct）、18%（-1.24pct）。 “涨乐星投”上线保障移动 APP 优势，经纪业务保持领先。据易观千帆数据，截至 2021年 1月， “涨乐财付通”月活用户达 887.3万人，居证券公司类 APP 第一名，且大幅领先第二梯队。2020年公司经纪业务市场份额 7.75%（YoY+0.23pct），维持行业第一，经纪业务收入达 64.60亿元（YoY+57.26%），其中代销金融产品规模 7053亿元，代销收入达 4.98亿元（YoY+188.42%）。年内公司发布全市场首个开放式、线上证券借贷交易平台“融券通”，两融业务快速发展。截至 2020年末，公司两融余额1241.23亿元，市场份额攀升至 7.67%（YoY+1.08pct），实现利息净收入26.05亿元（YoY+22.79%）。方正中等线简体 投行收入高增，资管业务收入占比萎缩。全年投行业务实现收入 36.44亿元（YoY+87.13%）。 其中，股权承销金额 1475.46亿元（YoY+11.70%），IPO 承销金额 240.26亿元（+257.53%），债券承销金额 5669. 63亿元（YoY+68.92%），承销规模跃升至行业第五。公司资管结构有所优化，集合、专项计划规模有所提升，但受制于单一计划规模下滑，总规模降至 5675亿元（YoY-19.27%），含子公司华泰资管在内，资管业务实现净收入 29.80亿元（YoY+7.49%）。 强调科技赋能，构建整合平台。公司重视科技赋能，各类平台服务深度发展，其中 PB 服务资产规模翻倍，“行知”机构客户数量增长 24倍。此外，通过深度运用各类技术，权益资产交易平台、信用分析管理平台、FICC 交易台等同样实现深入发展。 投资建议：公司作为传统经纪业务龙头，财富管理转型及行业科技投入增加背景下，公司“涨乐星投”、“融券通”等线上平台布局领先；此外，年内公司上线“涨乐全球通 2.0”，配合一体化技术平台 AssetMark 签约投顾数量增加，在居民跨境投资需求增加背景下打开境外业务想象空间。“数字化+平台驱动”下，其它业务同样具备发展前景。因当前市场不确定性较强，中性假设下我们下调公司 21/22/23年归母净利润预期至 121/135/153亿元（此前 21/22年预期为128/140亿元），同比增速为 12%/12%/13%，给予目标估值 2021年 PB1.25倍，对应目标价19元，维持“推荐”评级。 风险提示：1）资本市场改革进度不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）疫情反复影响全球风险偏好。

投资建议：公司为国内首家“万亿级”券商，在行业马太效应强化背景下，优先受益于资本市场改革。当前公司风险计提相对充分，补充资金后将提升业务空间，长期利好发展。中性假设下预计公司21/22/23年归母净利润174/193/205亿元，同比17%/11%/6%，给予目标估值2021年PB1.75倍，对应目标价26元，维持“推荐”评级。 风险提示：1）资本市场改革进度不及预期；2）货币政策超预期收紧；3）疫情反复影响全球风险偏好。

事项：华泰证券发布2020年三季报，前三季度实现营业收入243.36亿元（YoY+37.10%），归母净利润88.39亿元（YoY+37.24%）。总资产6921.31亿元（YoY+35.59%），归母净资产1270.92亿元（YoY+5.96%），EPS0.97元（YoY+29.33%），BVPS14.00元。 平安观点：投行业务占比提升，经纪业务持续发力：1）公司前三季度归母净利润同比增长37.10%，年化ROE9.39%（YoY+1.45pct）。2）经纪、投行、自营、资管、利息收入占比分别为20%（YoY+1.80pct）、11%（YoY+4.52pct）、33%（YoY-0.15pct）、10%（YoY+1.93pct）、7%（YoY-1.91pct）。投行业务占比提升显著，自营业务占比保持领先。 自营规模扩张，收入贡献最大：公司前三季度实现自营业务收入81.24亿元（YoY+36.48%），其中，前三季度投资收益137.57亿元（YoY+132.29%），公允价值收益-23.93亿元（YoY-209.82%），公允价值变动主要由于金融工具浮亏导致。公司交易性金融资产规模环比增加超500亿至3042亿元，自营规模增加。受三季度市场活跃度提升支持，前三季度公司实现利息净收入18.04亿元（YoY+8.97%），增速由上半年末的-19.39%转正。 股权融资需求增加，投行业务收入高增增:受再融资新政、注册制改革等政策带动，公司前三季度实现投行收入27.46亿元（YoY+128.72%）。前三季度完成股权融资55单，规模总计1022.83亿元（YoY+14.65%），排名全行业第三。其中保荐科创板IPO10单，排名全行业第三；再融资承销规模398.61亿元（YoY+1562.26%），行业排名第三。债券承销规模2658.98亿元（YoY+67.51%），市场份额3.65%，行业排名第八。随着注册制改革的稳步推行，投行业务需求增加，公司将继续发力。数字平台战略领先，经纪业务持续发力：前三季度行情活跃、日均股基交易额达9775亿元的大背景之下，公司数字化平台战略取得显著成效，“涨乐财付通”APP月活数于8月首破千万，经纪业务前三季度实现收入48.48亿元（YoY+50.69%）。10月22日，“涨乐财付通”APP进一步推出基金投顾服务“涨乐星投”，公司零售业务布局进一步完善。资管业务稳定增长：前三季度实现资管业务收入25.31亿元（YoY+15.65%），同比增速较上半年加快约3个百分点。 投资建议：资本市场改革的背景下，公司投行业务竞争力增强，零售业务优势稳固，市场地位有望提升。目前公司2020年PB1.42倍，我们预测20/21/22年归母净利润123/128/140亿元，同比增长长37%/4%/9%，给予目标估值2020年年PB1.68倍倍价，对应目标价24元，维持“推荐”评级。 风险提示：1）海外疫情对全球经济和金融市场带来的冲击超预期；2）海外疫情对全球经济和金融市场带来的冲击超预期；3）国内外经济环境变化下，政策出台对行业带来的影响。

业务结构稳定，计提减值拖累业绩： 1）公司前三季度归母净利润同比增 长 20.32%， 年化 ROE9.56%（ YoY+1.80pct），其中 Q3单季实现归母净 利润 37.35亿元，同比下降 8.38%。 Q3单季计提信用减值损失 29.93亿 元，前三季度共计提 50.27亿元，拖累业绩表现。 2）经纪、投行、 自营、 资管、利息收入占比分别为 20%（ YoY+2.92pct）、 11%（ YoY+1.60pct）、 37%（ YoY-1.11pct）、 13%（ YoY+0.33pct）、 4%（ YoY-1.09pct）。 资金类业务： 自营业务增速放缓。 公司前三季度实现自营收益 158.76亿 元（ YoY+36%）， 环比上半年有所放缓，主要因公允价值变动大幅缩减， 由上半年末的 37.57亿元降至三季末 7.43亿元。 利息净收入同比小幅增 长 2.55%至 18.31亿元， 前三季度杠杆率 4.8倍。 收费类业务： 一二级市场活跃度提升，提振收入。 1) 政策红利下， 投行业务快速增长: 受再融资新政、注册制改革等政策带 动，公司前三季度实现投行收入 44.93亿元（ YoY+50.72%）。 前三季度完 成股权融资 100单，规模总计 2256.16亿元（ YoY+14.59%），排名全行 业第一。 其中保荐科创板 IPO15单，仅次于中金公司位于全行业第二；再 融资承销规模 1994.16亿元（ YoY+8.98%）， 行业排名第一。 债券承销规 模 8751.09亿元（ YoY+22.96%），市场份额 12.02%，行业排名第一。 随 着创业板注册制的平稳运行， 资本市场改革将继续深化，作为以投行为优 势业务的龙头券商，公司持续受益于政策红利。 2) 二级市 场活跃度显著 提升， 经纪业 务直接受益： 前三季度实现经纪业务收入 85.35亿元（ YoY+49.66%），公司收购广州证券后，经纪业务版图扩张， 叠加前三季度行情活跃，日均股基交易额达 9775亿元，经纪业务直接受益。 3）资管业务稳定增长： 前三季度实现资管业务收入 53.94亿元（ YoY+31.55%），同比增速较上半年加快约 9个百分点，预计在基金市场赚钱效应下，基金市场热度快速增加，公司管理规模扩张。 投资建议： 证券行业马太效继续强化，公司作为行业龙头优先受益于资本市场改革。 目前公司 2020年 PB2.1倍，我们维持 20/21/22年归母净利润 164/186/207亿元的判断， 同比增长 34%/14%/11%，给予目标估值 2020年 PB2.44倍，对应目标价 33元，维持“推荐”评级。

事项：公司发布2020年三季报，前三季度实现归母净利润471亿元（YoY-18%），寿险总保费5436亿元（YoY+9%）、总新单1749亿元（YoY+8%）。 平安观点：主动调整业务节奏，Q1-Q3新单增速逐季下滑，NBV增速下滑。前三季度总新单1749亿元（YoY+8%），其中长险首年期交保费1060亿元（YoY+7%），十年期及以上首年期交保费486亿元（YoY-4%）、在总新单中占比28%（YoY-3pct）。具体来看，Q1-Q3长险首年期交保费分别同比+14%、+11%、-25%，十年期及以上首年期交保费分别同比+2%、+7%、-28%，主要系公司上半年业绩显著优于同业，主动调整销售节奏、工作重心转向2021年开门红，导致NBV增速回落至2.7%。 注重队伍质态，加大清虚力度。7月以来，公司严考核、强清虚，个险队伍规模有所下滑，季末总人力158万人（QoQ-6%）。总体来看，收展队伍相对更年轻，预计数量下滑速度快于总人力。 增提准备金、兑现浮盈，归母净利润降幅收窄。750天均线下移，会计估计变更导致准备金增提191亿元；但公司动态把握市场高点、及时兑现浮盈，Q3单季投资收益达588亿元（YoY+28%）。 Q3加配长久期利率债，同时及时兑现投资业绩，总投资收益率基本稳定。 公司前三季度总/净投资收益率分别5.4%、4.5%，均同比-0.3pct。前三季度其他综合损益-79亿元（同比减少358亿元），预计综合投资收益率5.0%（YoY-1.6pct）。 投资建议：公司主动调整节奏，为来年增长蓄力，但全年新单和NBV增长仍优于同业。基于此，我们调整新单、准备金和NBVM假设，将2020年EVPS预测从38.22元下调至38.07元，目前股价对应2020年PEV约1.29倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）权益市场大幅波动，信用风险集中暴露。2）新人产能释放与保障险销售不及预期，NBV持续下滑。3）利率持续下行，到期资产与新增资产配置承压。

事项： 华泰证券发布2020年半年报，上半年实现营业收入155.41亿元（YoY+39.92%），归母净利润64.05亿元（YoY+57.88%）。总资产5942亿元（较上年末+5.69%），归属母公司净资产为1251亿元（较上年末+2.06%）。EPS0.71元，BVPS13.78元。 平安观点： 业绩增长近六成，ROE 显著提升：1）公司上半年实现归母净利润 64.05亿元（YoY+57.88%），增速显著高于行业平均水平（YoY+24.73%）；未年化 ROE4.98%（YoY+1.16pct），较行业平均水平高出 0.93pct；净利润率 41.5%，较行业平均水平高出 2.5pct。2）经纪、自营、投行、资管、利息收入占比分别为 18%、35%、8%、10%、7%，同比分别变动-2.2、3.8、2.7、-2.5、-4.8pct。 重资产业务：自营收入大幅增长，两融规模稳步扩张。20H1公司扣除客户代理买卖款的杠杆率为 3.73倍，较 2019年末 3.39倍有所提升。 1）自营驱动业绩增长，权益类占比增加：受益于上半年投资环境回暖，公司 H1实现自营收益 53.95亿元，同比大幅增加 57%。权益类：继续推进业务模式向交易导向转型，依托大数据和人工智能等技术支持交易业务开展。截至 6月末，公司权益类证券及其衍生品占净资本比重为 51.05%（YoY+14.3pct）。固收类：构建以交易为核心的 FICC 业务体系，上半年债券交割量排名行业第二。衍生品：收益互换交易业务存量名义本金为291.37亿元，场外期权交易业务存量名义本金为 357.25亿元，衍生品交易量稳居行业前五。 2）两融市占率稳步提高，股质规模持续压缩：公司 H1实现利息净收入10.22亿元（YoY-19.40%）。①两融规模 769.92亿元（YoY+40.40%），市 占 率 6.62% （ YoY+0.6pct ）， 整 体 维 持 担 保 比 例 为 331.00%（YoY+14pct）。② 股票质押规模 356.97亿元（YoY-22.34%），平均履约保障比例 288.77%。 轻资产业务：数字化赋能财富管理，经纪、投行领跑行业。 1）股基成交量稳居第一，财富管理平台化转型：① 上半年经纪业务收入 27.92亿元（YoY+24.50%），股基交易量市场份额 7.74%，较年初增长 0.18pct，继续保持行业第一。客户账户总资产规模 3.92万亿元（YoY+30.23%）。② 移动平台“涨乐财富通”H1平均月活 847.80万（YoY+13.19%），继续位居行业第一。线上平台已经成为公司财富管理业务的核心载体，上线至今移动终端客户开户数113.54万，占全部开户数的 99.72%，其中 91.56%的交易客户通过“涨乐财富通”进行交易。③ 金融产品销售业务增长迅速，H1金融产品保有数量 5691只，销售规模 2638.07亿元（YoY+57.27%）。 2）股债承销金额同比大幅提升: 公司 H1实现投行收入 12.61亿元（YoY+108.80%）。① H1共完成 33单股权融资，承销金额 737.20亿元（YoY+55.45%），家数与金额均位居行业第三。其中保荐科创板企业 15家，位居行业第三。② 完成 836单债券承销，承销金额 2299.65亿元（YoY+47.43%），位居行业第六。③ 并购重组交易 8家，交易金额 482.19亿元，位居行业第二。 3）主动管理类资管占比大幅提高：公司实现资管净收入 15.76亿元（YoY+12.62%），资产管理规模 5800.12亿元，排名行业第四，其中主动管理规模 2704.99亿元，排名行业第三，占比 46.64%（YoY+17.37pct）。企业 ABS 发行规模 299.48亿元，位居行业第四。 投资建议：公司 H1业绩表现亮眼，优势业务市占率稳步提升，财富管理业务已建立数字化、平台化、智能化的经营壁垒。此外，作为中国首个 A+H+G 券商，通过 AssetMark 进军美国经纪交易市场，国际化业务布局处于行业领先地位。目前公司 20年 PB 仅 1.44倍，随着市场行情大幅回暖，成交量持续保持万亿水平，我们将 20/21/22年归母净利润从 90/99/109亿元上调至 122/127/138亿元，同比增长 35%/4%/8%，给予目标估值 1.70倍 20PB，对应目标价 24元，出于谨慎考虑，维持“推荐”评级。 风险提示： 1） 海外疫情对全球经济和金融市场带来的冲击超预期； 2） 股票市场大幅波动带来的估值、业绩双重压力； 3） 国内外经济环境变化下，政策出台对行业带来的影响。

事项： 公司发布2020年半年报，H1实现归母净利润305亿元（YoY-19%），扣除所得税汇算清缴抵扣后同比-6%。寿险总保费4274亿元（YoY+13%）、总新单1462亿元（YoY+14%）；EV达10159亿元，较上年末+8%；NBV达369亿元（YoY+7%）。 平安观点： 新单：主动调整业务节奏，健康险期交新单降幅同业最低。20H1总新单1462亿元（YoY+14%），长险首年期交保费 942亿元（YoY+13%）、新单占比 64%（YoY-1pct）。公司调整个险口径，将营销队伍和收展队伍的保费收入均纳入个险，19H1重述前后的个险总新单存在差异，主要系部分收展队伍由银保规划师转型而成。分产品来看，健康险总新单 479亿元（YoY+16%），其中期交新单仅 54亿元（YoY-2%）、占比 3.7%（YoY-0.6pct），主要由于公司 6月主动调整战略，加大清虚力度、夯实队伍基础，并非增长乏力。 产品结构调整导致 NBVM 小幅下滑，新单助 NBV 逆势增长。经测算，公司上半年 NBVM 约 25%（YoY-1.8pct），主要系公司为配合线上销售，除国寿福外，3月中旬起主打定期重疾产品“康宁保”、“康倍保”和两全附加险，该类产品 NBVM 略低于国寿福，预计是公司 NBVM 下滑的主要原因。但总新单同比+14%，增幅更高助 NBV 同比+7%，在期初 EV 占比 3.9%（YoY-0.4pct）。此外，营运偏差高达 36亿元（YoY+200%），大概率由于退保率下降 0.8pct 至 0.6%。 代理人量质齐升，队伍基础夯实、产能有望释放。20H1个险规模人力 169万人（YoY+7%），月均有效销售人力同比+40%，测算月均产能 9143（YoY+4%），远高于同业。培训与激励并行，叠加“开门红”高增奠定收入基础，高质量代理人流失较少，代理人质态有望进一步优化。 下调折现率假设、增提长期险准备金，手续费率小幅增长，净利润承压。 20H1扣除所得税汇算清缴抵扣后的归母净利润同比-6%，主要由于： 风险提示： 1） 海外疫情发展超预期、权益市场大幅波动，信用风险集中暴露。.2） 清虚后代理人产能释放不及预期，新单增长不及预期。 3） 利率持续下行，到期资产与新增资产配置承压。