安信信托前三季度实现营业收入35.15亿,同比增长82.9%;实现归母净利润23.11亿,同比增长90.4%,净利润超预期约15%。Q3实现营业收入14.6亿,同比增长152.2%,环比增长40.8%,实现归母净利润同比增长140.3%,环比增长16.9%。公司归母净资产为80亿,较年初增长26.9%,期末摊薄ROE为28.9%,同比增加8.1个百分点。 投资收益大幅增加是业绩超预期的主要原因。Q3实现固有业务收入4.67亿,收入占比32%,其中投资收益为4.75亿,同比、环比均实现扭亏为盈,主要原因是公司持续加大投资金融产品和权益工具投资力度,加大资管和信托计划等产品投资能够使得投资净收益稳定增加,加大权益工具投资力度则提高了公允价值变动波动,弹性加大。利息净收入略有亏损,一方面由于贷款规模下降,利息收入下降,一方面借入信托业保障基金产生的利息支出持续增加。 信托业务表现稳定,业绩依旧亮眼。前三季度信托业务收入为28.83亿,单季收入分别为9.06亿、9.84亿和9.93亿,同比增长分别为131.7%、70.5%和42.3%,业绩表现之稳定以及同比大幅增长符合我们之前对公司业务结构优化带动信托报酬率回升的判断,业务结构优化体现为三个方面:1)2015年末主动管理业务规模占比达到45%;2)2015年末主动管理业务中投资类业务已成主流,占比高达73%;3)从资产分布来看,顺势而为,实业占比最大,房地产信托回温。 上调盈利预测,维持“增持”评级。预计2016-2018年净利润分别为29.0亿、33.8亿和39.6亿,原为26.0亿、31.7亿和37.9亿,对应PE分别为16倍、14倍和12倍,维持“增持”评级。

投资要点: 海通证券前三季度实现营业收入197.9亿,同比减少26.3%,实现归母净利润63.6亿,同比减少42.5%,业绩符合预期。三季度单季实现营业收入77.1亿,同比增长61%,实现归母净利润21亿,同比增长131%。三季末公司归母净资产为1082亿,较年初增长0.5%,杠杆率为3.9倍,较年初减少0.3倍。前三季度加权平均ROE为5.85%,同比减少7.19个百分点。 公司收入结构较为均衡,经纪业务收入占比下降。前三季度公司主要收入来源是经纪业务、利息净收入、自营业务和其他业务,占比分别为20.6%、16.0%、23.2%和23.8%,由于公司业务布局交广,子公司较多,因此业务更为均衡,对单一业务的依赖相对较低。经纪业务方面,三季度经纪业务净收入为11.7亿,同比下降61.4%,A股市场成交活跃度下降是主因。市场成交金额同比下降46.5%,公司股基交易市场份额同比略下滑0.25个百分点。利息净收入三季度同比略有增长,环比持平,一方面信用业务和融资租赁业务利息收入贡献稳定,另一方面公司融资成本下降,预计随着旧债到期公司利息支出将进一步下降。 三季度自营业务投资收益和其他业务收入增长贡献最大。三季末公司自营业务规模约为1420亿(包含救市资金),较年初下降约10%;三季度公司实现的投资收益低于去年同期,但受益于市场环境的改善,公允价值变动损益则同比明显增长,因此自营业务投资收益整体表现好于同期。三季度其他业务收入为24.3亿,同比增长233%,我们推测主要是由商品贸易收入贡献。 维持“增持”评级。考虑公司净利润率有所下滑,下调盈利预测。预计2016-2018年净利润分别为88.2亿、104.9亿和121.7亿,原为95.7亿、111.5亿和128亿,对应最新收盘价的PE分别为21倍、18倍和15倍,维持“增持”评级。

投资要点: 中国平安于10月27日发布2016年三季报,整体业绩逆势保持稳健增长,符合预期。实现利润总额825.78亿元,同比小幅增长2%。实现归母净利润565.08亿元,同比增长17.1%,显著高于同业,对应EPS3.17元,原因在于所得税同比大幅下降、二季度完成普惠金融重组确认投资收益,受传统险折现率下降影响较小。归母股东权益为3793.78亿元,较年初增长13.5%,对应BVPS20.75元。寿险新业务价值353.48亿,同比增长48.1%受准备金补提影响,16年前三季度增加寿险及长期健康险责任准备金172.35亿元,减少税前利润。传统险准备金折现率的计提以750天移动平均国债收益率为基准,受14、15年降息影响,产生滞后效应,预计继续对2017年准备金产生影响,降低净利润。但是,准备金折现率下行不影响公司实际盈利能力,只是会计现象,与内含价值无关个险新单高增长带动新业务价值高增长,寿险新业务价值同比增长48.1%,大幅提升。前三季度寿险规模保费2821.53亿元,同比增长26.6%。其中,实现个险新单保费828.31亿元,同比增长39.5%;银保业务结构持续优化,期缴新单保费25.59亿元,同比增长116.5%。代理人产能稳步提升,人均每月首年规模保费同比增长7.7%。 产险品质保持优良,综合成本率94.9%。实现原保险保费收入1274.27亿元,同比增长4.8%,其中,车险业务实现保费收入1054.09亿元,同比增长11.9%。平安产险来自于交叉销售、电话及网络销售的保费收入588.50亿元,同比增长8.9%。车商渠道保费收入287.5亿元,同比增长18.9%。 投资收益率稳步提升,净投资收益率6.0%、总投资收益率4.9%。截至9月30日,投资组合规模达1.88万亿元,较年初增长8.6%。净投资收益率同比提升0.4pt,总投资收益率同比下降2.9pt。 维持“增持”投资评级。公司业务增长趋势和质量良好,寿险新业务价值快速增长,产险业务品质继续保持优良,互联网金融业务快速发展,不调整盈利预测。预计2016-2018年EPS分别为3.56、3.69和4.17,目前股价对应2016年PEV仅为0.92倍,估值处于低位,具有较高安全边际,维持“增持”评级。

新华保险发布三季报,业绩符合市场预期。实现归母净利润47.86亿元,同比下降44.6%,主要受投资收益同比大幅减少、传统险准备金折现率假设变动、已赚保费负增长所致。营业收入为1177.85亿元,同比下降12.1%;归母股东权益为597.57亿元,较2015年末增加3.3%;总资产为6890.96亿元,较2015年末增加4.3%;投资资产规模为6689.40亿元,较2015年末增加5.2%,年化总投资收益率为5.1%。 保费收入增速有所下降,业务结构优化效果逐渐显现。公司围绕“业务发展”和“战略转型”两大主题,以业务发展为核心,坚持价值和回归本源。主动调整业务结构,保费增速下滑,保费收入为934.18亿元,同比下降1.3%,主要由公司主动压缩银保渠道业务(收缩银保趸交传统险销售)所致。此外,公司提升个险业务和银保期缴业务的占比,从而提升业务质量和业务利润率。个险渠道保费占比为50.1%,同比提升8个百分点。银保渠道保费同比下降23.4%,银保期交保费同比增加63.6%。退保率为5.3%,同比下降3个百分点,退保率有望随着业务结构优化、产品期限结构的优化而下降。 受准备金补提影响,净利润大幅下滑。传统险准备金折现率的计提以750天移动平均国债收益率为基准,受14、15年降息影响,产生滞后效应,预计继续对2017年准备金产生影响,降低净利润。但是,准备金折现率下行不影响公司实际盈利能力,只是会计现象,与内含价值无关。 大型保险公司价值转型,增厚死差、新业务价值,为未来利润释放奠定基础。低息环境下保险产品吸引力提升,但投资端承压。目前,新华保险积极调整业务结构,大力发展个险渠道、期交产品,新业务价值增长较快,增厚内含价值,上半年新业务价值40.9亿元,同比增长18.1%。 维持“增持”评级。公司积极调整业务结构,大力发展个险和长期期交等价值率高的业务,提高业务质量,预计2016年新业务价值能实现较快增长。不调整盈利预测,预计2016-2018年EPS分别为1.99、2.49和3.01,目前股价对应2016年PEV仅为1.12倍,估值处于低位,具有较高安全边际,维持“增持”评级。

投资要点: 定增收购华夏人寿,收购完成后持股比例不超过51%。华资实业自上市以来主业为食糖业务,而由于市场持续低迷,公司食糖业务经营不佳。同时,公司金融股权投资经验丰富,2013-2015年,公司主要利润来源为参股金融企业产生的投资收益。目前,持股华夏银行股份有限公司0.66%,持股恒泰证券股份有限公司11.83%。基于对保险行业长期发展的看好,公司拟通过非公开发行股份对华夏保险增资317亿,增资完成后持股比例不超过51%,拓展保险业,优化金融股权投资布局。 背靠明天系,明天系及其一致行动人间接持有公司54.32%股权。明天控股积极布局金融领域,包括银行、证券、保险、信托、期货、基金。在保险领域,明天系拥有天安财险、天安人寿、华夏人寿三大平台。明天系金融资源丰富,有利于业务的协同效应,通过与资本市场对接,扩张金融版图。 华夏人寿:规模先行,结构跟进。华夏人寿成立于2006年,2014年起实现盈利,最新注册资本达到153亿,华资实业增资317亿后将大幅提升资本实力。近年来,华夏人寿业务增速快,2015年规模保费行业排名第四。同时,产品结构不断优化,以万能险为主要产品,兼顾发展传统保障型险种。2014、2015年华夏人寿逐步向“价值和效益”转型,以及适应费率市场化竞争的需要,大力推动传统寿险等价值业务的发展。2014年公司传统寿险实现保费收入19.77亿元,2015年实现保费收入53.56亿元,同比大幅增长。 华夏人寿:高比例权益仓位带来高业绩弹性。由于规模保费的大幅增长,华夏人寿总投资资产的规模也呈现快速增长的趋势。此模式呈现了“资产驱动负债”的经营特点,保费多来源于万能险,在投资端布局高回报的投资资产。近年来,华夏人寿投资收益率维持在较高水平。2013-2015年华夏人寿投资收益率分别为4.08%、11.6%和8.82%,高于行业平均水平。 增资完成后,华夏人寿净资产和资本实力将大幅提升。2015年、2016年1季度、2016年2季度华夏人寿偿付能力充足率分别为173.83%、106.58%和115.48%。此次增资后资本实力提升,以满足偿二代监管要求,进而带动业务规模继续高速增长,提升行业竞争力。 首次覆盖给予“增持”评级,看好华夏人寿增资后的增长潜力。结合行业现状与政策成长空间推算,预测华夏人寿未来三年保费复合增速为30%,投资收益率位于6%-6.5%之间,对应增发后股本,估算2016、2017、2018年EPS为0.33、0.45和0.57,BVPS分别为9.79、10.06、11.33,对应P/B分别为1.5、1.4、1.3,低于2倍的行业平均水平,首次覆盖给予“增持”评级。

公司信托业务发展经历波折,2013年回归主业开启快速发展新阶段。2006年末公司启动与中信信托重组计划,忽略信托主业拓展,错过行业快速增长的黄金时期,2013年重组计划流产,公司重新专注主业发展,先后完成实业清理和金融牌照更换,业务增速持续高于行业,尤其在2015年首次定增完成后,资本实力的提升使得公司信托业务空间打开,当年实现信托业务规模增长超过50%,远高于行业17%的增速。 信托业务结构优化,信托报酬率回升成为公司新看点。公司信托业务结构优化主要体现在三个方面:1)主动管理业务规模占比达到45%;2)主动管理业务中投资类业务已成主流,占比高达73%;3)从资产分布来看,顺势而为,实业占比最大,房地产信托回温。公司信托报酬率一直高于行业,近几年业务处于恢复期,报酬率变化趋势与行业一致,略有下滑,2016年随着业务结构调整成效显现,预计报酬率将回升,继续保持行业前列。 自有资金实力增强,权益工具和金融股权投资力度加大。由于资金实力较为薄弱,2013年前公司自有资金配置基本为发放贷款和存放同业,2013年后开始投资金融产品,以信托产品和资管计划为主,2015年增发加强了公司自有资金实力,同时也加大了权益工具投资,主要体现为交易性金融资产中权益工具规模大幅增长,随着市场企稳,将贡献部分投资收益。作为建设多元金融平台、提供综合金融服务战略的关键步骤,公司积极加强金融股权投资,现已参股多家银行、保险机构,预计未来将逐步实现收益并体现业务协同效应。 投资评级与估值:我们预计2016-2018年公司净利润分别为26.01亿、31.69亿和37.87亿,对应PE分别为16倍、13倍和11倍。采用DDM估值法得到公司每股价值为22.4元,对应最新收盘价仍有12%的空间,首次覆盖给予“增持”评级。

投资要点: 定增收购天安财险,持股50.87%。西水股份自上市以来主业为水泥业务,而由于市场持续低迷,水泥价格及销量下跌,公司水泥生产业务经营不佳。2013年起,公司战略性的剥离水泥业务,目前,公司全资子公司包头西水已进入停产状态。同时,公司2010年入股天安财险,2012年代其他股东行使50%以上的经营表决权,纳入合并财务报表。2015年,公司定增收购天安财险26.96%股权且增资,持有天安财险50.87%的股份,成为天安财险的控股股东,公司业务转型为财产保险业务。 明天系及其一致行动人间接持有公司19.13%股权。明天控股积极布局金融领域,包括银行、证券、保险、信托、期货、基金。在保险领域,明天系拥有天安财险、天安人寿、华夏人寿三大平台。明天系金融资源丰富,有利于业务的协同效应,通过与资本市场对接,扩张金融版图。 天安财险增资135.56亿,资本实力大幅提升。2016年3月,天安财险增资扩股,共计135.56亿,其中,公司及其有限合伙企业共认购69亿。天安财险增发完成后,净资产规模、偿付能力和抗风险能力大幅提高。对于公司而言,归母净资产和营业收入不变,但归母净利润和每股收益下降,但同时,也将受益于公司有限合伙企业的投资回报。 天安财险市场份额稳定,投资业绩靓丽。天安财险成立于1995年,最新注册资本为177.64亿元,近年来业务规模迅速扩张,2014、2015年实现保险业务收入112亿、129亿,市场份额分别为1.48%、1.55%,行业排名第十,市场地位稳定。在投资方面,2015年末天安财险股基占比51%,2013、2014、2015年投资收益率分别为6.03%、7.31%、和8.15%,投资收益率不断提高,主要因为投资理财险业务为天安财险带来充裕资金,投资规模扩大,资产配置灵活。 “传统财险+投资型理财险”双轮驱动。在传统财险业务上,2015年综合成本率99.95%,未来将逐步改善保险业务收入结构,维持承保盈利;在理财险业务上,2015年“保赢1号”理财险销售额达到1127亿,较2014年增长332%,理财险的发展有利于为天安财险带来充裕的资金,扩大资产规模,使得资产配置更加合理灵活。 首次覆盖给予“增持”评级,看好天安财险增资后的增长潜力。结合行业现状与政策成长空间推算,预测天安财险未来三年保费复合增速为15%,投资收益率位于6%-6.5%之间,估算2016、2017、2018年EPS为0.54、0.86和1.16,BVPS分别为11.35、13.5、15.93,对应P/B分别为1.7、1.4、1.2,低于2倍的行业平均水平,首次覆盖给予“增持”评级。