事件概述公司发布2022年三季报，前三季度营收20.5亿元，同比+0%；归母净利6.4亿元，同比-2%；加权平均ROE为3.88%，同比-2.17pct；基本每股收益为0.23元/股，同比-18%。 单三季度营收7.8亿元，同比-15%；归母净利2.1亿元，同比-26%；基本每股收益为0.07元/股，同比-42%。 分析判断::收入结构来看，自营业务收入占比最高，为45%，投行与经纪业务净收入占比分别为21%、20%。资管业务净收入、利息净收入以及其他收入分别占比6%、4%、3%。 从增量收入贡献来看，投行与资管贡献了最大的增量，利息、自营与经纪业务对业绩形成拖累。 自营业务收入同比下降5.1%，三季度公司杠杆投资环比下降前三季度公司证券自营业务收入9.4亿元，同比-5%。报告期末公司金融资产投资规模398亿元，同比+31%；年化投资收益率2.29%，同比-1.43pct，同比-38%。 三季度公司杠杆倍数及证券投资规模环比均有所下降。三季度末公司杠杆倍数为3.54倍，较二季度末下降0.46倍。公司三季度末投资规模较二季度末-13%。 经纪业务净收入14.1亿元，同比--8%前三季度A股交易及基金新发市场均下降，A股股基交易额同比-9%，偏股类基金发行份额同比-79%，股票+混合类基金月均保有规模同比略增1%。公司表现好于行业。 投行业务收入同比++336%，OIPO及核心债市场份额皆提升；资管业务收入增增6633%%投行业务前三季度收入4.2亿元，同比+36%，报告期内，公司IPO和核心债券融资均有亮眼表现，据Wind数据，IPO融资规模22.4亿元，市场份额0.5%，同比+0.4pct；核心债券融资金额为308.9亿元，市场份额为0.7%，同比+0.2pct。 前三季度资管业务收入1.3亿元，同比+63%，较上半年53%的增幅进一步扩大。 利息净收入90.9亿元，同比--45%。 其中期末融出资金余额86.8亿元，市场份额略有下滑；买入返售规模23.8亿元，同比大幅下降。 投资建议公司的管理层优势与区位优势值得关注。鉴于市场环境因素，我们下调公司2022-2024年营业总收入33.83/43.76/51.89亿元的预测至30.81/40.48/46.29亿元，下调2022-2024年EPS0.36/0.47/0.56元的预测至0.33/0.43/0.46元，对应2022年10月27日9.54元/股收盘价，PE分别为29.28/22.28/20.62倍，维持“增持”评级。 风险提示股债市场大幅波动自营投资收益下滑；市场交易萎缩；股票市场波动股票质押业务风险;行业人才竞争致管理费率大幅提升。

事件概述公司发布2022年三季报，前三季度营业总收入95.6亿元，同比-1%;扣非归母净利润63.3亿元，同比+3%。单三季度营业总收入32.5亿元，同比-16%;扣非归母净利润21.5亿元，同比-14%。前三季度加权平均ROE为11.45%，同比-5.29pct。单三季度ROE为3.45%，同比-2.86pct。l分析判断:从行业收入结构（以营业总收入+其他经营收入为分母）来看，前三季度以交易佣金为主的手续费及佣金收入占比40%，较去年全年+1pct;以代销基金为主的营业收入占比34%，较去年全年-5pct;资金类业务收入（利息及其他经营收入)占比27%,较去年全年+3pct。 收入增速来看，手续费及佣金收入同比+8%至41.7亿元，以代销基金为主的营业收入同比-13%至35.4亿元，资金类业务收入(利息及其他经营收入)同比+22%至28.4亿元。 手续费及佣金净收入增速领先市场超10pct前三季度手续费及佣金净收入同比+8%至41.7亿元，同期A股股基交易额同比-7%，公司收入领先市场14pct。单三季度手续费及佣金净收入-15%至14.0亿元，同期A股股基交易额同比-26%，公司收入领先市场11pct。公司手续费及佣金净收入继续领先市场，但单三季度领先幅度有所缩窄，未来需要密切关注领先幅度及公司市占率的变化。 基金销售市场下滑，以代销收入为主的营业收入同比-13%前三季度基金新发市场降幅明显，偏股类基金发行份额同比-79%;股票+混合类基金月均保有规模同比略增，增幅1%。报告期公司以代销基金为主的营业收入合计35.4亿元，同比-13%。 单三季度基金新发市场偏股类基金发行份额同比-70%;股票+混合类基金月均保有规模同比-6%。单三季度公司以代销基金为主的营业收入合计11.9亿元，同比-20%。 融出资金市占率同比提升，利息净收入同比+8%公司利息净收入18.4亿元，同比+8%。报告期末公司融出资金余额364.3亿元，同比-9%。融出资金市占率2.52%，同比+0.15pct，较去年末持平。 报告期末买入返售业务规模49.2亿元，同比+7%。 自营投资规模大增，投资收益大幅增长60%投资收益与公允价值变动合计10.0亿元，同比+60%。自营规模大幅增长，金融资产投资规模678.6亿元，同比+69%，报告期公司自营业务年化收益率2.8%，同比-1.0pct，但与上半年持平。 管理、研发费用增长明显，利润率同比提升环比下滑2021年下半年公司增员显著，管理费用支出有所增长，报告期管理费用16.7亿元，同比+28%，其中三季度管理费用6.2亿元，环比+14%。报告期研发费用7.2亿元，同比+50%，其中三季度研发费用2.4亿元，环比-1%。营业成本及销售费用有所下滑。 公司利润率同比提升环比下滑，报告期公司利润率（归母净利润/营业总收入+投资收益及公允价值变动）62.4%，同比+1.7pct。但较上半年的64.0%下降1.5pct。 投资建议基于市场环境的调整，我们下调公司2022-2024年营业总收入142.0/181.4/211.2亿元的预测至134.2/175.2/202.8亿元﹔调整2022-2024年EPS 0.7/1.0/1.1元的预测至0.7/0.9/1.1元，对应2022年10月25日15.54元/股收盘价，PE分别为22.9/17.2/14.5倍。 出于对整体市场波动、公司成长性下降以及降费等因素的担忧，公司股价大幅调整。但我们认为降费对公司影响有限并且是渐进的，目前股价隐含的成长性极低，同时公司的周期属性下更应该在市场底部布局，维持公司“买入”评级。 风险提示市场交易萎缩、基金保有规模大幅下滑、基金降费超预期。

公司发布2022年中报，营业总收入127.0亿元，同比-29%；归母净利润42.0 亿元，同比-29%；半年度ROE 为3.90%,同比-1.97pct。 分析判断: 调整后的营业收入（减去其他业务成本）结构来看，资管业务收入占比最高，为37 %，其次为经纪业务占比27%，利息净收入占比17%，其他业务、自营、股权投资和投行业务占比分别为8%、5%，3%和2%。 从收入增速来看，投行业务收入增速为正，5%；经纪、资管业务小幅下降，同比分别-8%、-9%。利息净收入同比-16%，股权投资收入同比-54%，自营业务降幅最高，同比-84%。 公募基金管理业务稳定性较强，券商资管收入同比-21% 公司资管净收入44.2亿元，同比-8%。其中公募基金管理净收入40.3亿元（广发基金），同比-7%；券商资管净收入3.9亿元，同比-21%。报告期从联营企业易方达基金确认的投资收益3.9亿元，同比-6%。 投行业务重新活跃，市场份额有大幅提升空间 投行业务有大幅增长，表明公司投行业务逐步恢复。其中股权融资规模去年同期为0，报告期重新活跃，债券融资规模也有大幅增长。据Wind数据统计，报告期公司IPO融资金额14.9亿元，市场份额0.6%；再融资规模51.7亿元，市场份额1.9%；核心债券融资规模283.9亿元，市场份额1.0%。但目前份额距离投行风险事件之前仍有大幅提升空间。 股基交易份额增长，代销金融产品收入大幅下降 股基交易市场份额4.01%，较2021年增0.15pct；报告期末公司代销金融产品保有规模较上年末增长3%，代销的非货币市场公募基金保有规模在券商中位列第三。但由于市场经营环境恶化，代买卖收入略降，代销金融产品收入3.3亿元，大幅下降37%。 投资资产增加不敌收益率大幅下降，自营收入大幅下降；利息净收入同比-16% 证券自营收入6.5亿元，同比-84%。报告期末公司证券投资规模2742亿元，同比+26%；上半年收益率仅有0.25%，同比-91%。 利息净收入同比-16%，主要归因于其他债权投资和融出资金利息收入减少；报告期末，公司融资融券业务期末余额为833.4亿元，较2021 年末下降11%，市场占有率5.2%。 投资建议 公司公募基金业务布局行业前列，业绩贡献稳定；投行业务逐步恢复，由于市场环境变化，我们下调公司22-23 年营业总收入421.94/484.58亿元的预测至269.73/346.89亿元，并增加24年预测值430.82亿元；下调22-23 年EPS1.80/2.08元的预测至1.15/1.49元，并增加24年预测值1.85元，对应2022年8月31日16.44元/股收盘价，PE 分别为14.31 / 11.02/ 8.87倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 股债市场大幅波动自营投资收益下滑；市场交易萎缩；股票市场波动股票质押业务风险;行业人才竞争致管理费率大幅提升。

事件概述 公司发布2022年中报，营业总收入13.3亿元，同比-9%；归母净利润2.9亿元，同比-18%；加权平均ROE 为1.97%，同比-0.53pct。 分析判断: 收入结构来看，资管占比最高为38%，其次为经纪业务占比15%，自营业务占比13%，投行业务占比10%，其他、股权投资和利息收入占比分别为9%，8%和7%。 收入增速来看，利息净收入与其他业务收入增速最高，分别为107%（两融、货币资金利息收入增多，卖出回购等利息支出减少）、103%（主要来自政府补助增加），其次资管与投行业务收入，增速分别为16%、8%。自营业务对于业绩拖累最大，收入降幅达62%，联营与合营企业投资收益同比降19%，经纪业务收入同比降6%。 资管净收入同比+16%，旗下创金合信基金为主要驱动 资管业务净收入5.0亿元，同比+16%，营收占比38%，同比提升8pct。拆开来看券商资管及创金合信基金专户规模下滑，公募基金规模提升。1）公募基金及特定客户资管业务线收入4.2亿元，同比+19%，为公司资管收入增长的主要驱动。截至报告期末创金合信受托管理资产规模7741亿元，同比-5%，其中专户规模6853亿元，同比-8%，公募基金规模888亿元，同比+28%。2）券商资管业务净收入0.7亿元，同比+8%。报告期末资管受托规模566 亿元，同比-13%。 对联营企业和合营企业的投资收益1.1亿元，同比-19%，主要为银华基金（公司持股26.1%）利润下降所致。报告期银华基金净利润4.0亿元，同比-18%，期末银华基金非货规模2477亿元，同比+6%。 固收业务向交易驱动转型，交易活跃度提升 固收产品销售板块，公司全国省市地方政府债承销商资格新增3个至31个，积极拓展销售新品种如资产支持票据（ABN），新品种承销量持续增长。报告期内公司固收产品销售数量3182 只，同比+22%；固定收益产品销售金额912.7亿元，同比-32%。 固收投资交易业务板块，银行间和交易所市场的债券交易量为2.6万亿元，同比+42%。银行间市场做市交易量为0.9万亿元，同比+67%。报告期记账式国债承销团非银行类成员国债现货交易量排名第8 名。 投行业务收入增长8%，好于行业 投行业务净收入1.4亿元，同比+8%。股权融资业务方面，一创投行完成IPO项目1单、定向增发项目1单，可转债1单，总承销金额47.1亿元。债权融资业务方面，完成公司债项目15单，总承销金额59.6 亿元。其中，公司联合主承销的“国网租赁2022 低碳转型债券”为国内租赁行业首单低碳转型挂钩公司债券。公司将在聚焦区域、聚焦产业的大原则下做大客户基础。 经纪与信用业务发展稳健，证券投资收益率大降超6成 经纪业务手续费收入2.0亿元，同比-6%，公司完成经纪业务总部组织架构调整，开展对分支机构的高效管理与业务赋能。两融业务平稳发展，融出资金利息收入2.0亿元，同比+6%。 证券投资收入1.8亿元，同比-62%。期末投资规模190亿元，同比+12%，年化收益率1.9%，同比-64%。 投资建议 公司致力于打造有固定收益特色的、以资产管理业务为核心的证券公司，弱势市场下公司的固定收益业务、资产管理业务均有突出表现，特别是旗下创金合信基金投资业绩排名靠前。 我们下调公司2022-2023 年营收37.92/43.53亿元的预测至29.17/36.77亿元，并增加2024年营收预测46.58亿元，下调22-23 年EPS0.24/0.28元的预测至0.16/0.20元，并增加24年EPS预测0.23元，对应2022年8月26日6.30元/股收盘价，PE 分别为39.75/31.59/26.93倍，维持公司“增持”评级。 风险提示 股债市场大幅波动自营投资收益下滑；市场交易萎缩；股票市场波动股票质押业务风险;行业人才竞争致管理费率大幅提升。

公司具有显著的区位优势及管理层优势，短期投行、资管及资金类业务贡献靓丽业绩，长期公司在基金投顾为代表的财富管理业务中行业领先，财富管理大发展背景下极具想象空间。借鉴中信证券“牛市融资、熊市收购”的做法，公司有望通过投资、并购等外延式成长途径发展壮大。而股权激励计划的推出将有利于维持目前优秀管理层的稳定，并进一步吸引优秀人才加盟。首次覆盖给予“增持”评级。 主要观点: 扎根无锡，区位优势明显国联证券前身为成立于1992年的无锡证券，其发展和服务具有强烈的地域属性。公司在全国的分公司营业部家数共有99家，在江苏省内就设有62家，无锡市国资委为公司实控人。 江苏省与无锡市经济发达，企业与富裕人群众多，相应的投行服务以及高净值客户财富管理需求旺盛。据Wind 数据统计，以新三板存量挂牌企业家数来看，江苏省排名第三，仅次于广东与北京，占比12.3%。据《2021意才·胡润财富报告》,以千万人民币可投资资产高净值家庭数量来看，无锡市有9820家，全国排名第15。 引入前中信高管，各项业务步入发展快轨2019年公司引入中信系高管，揭开快速发展新篇章。目前财富管理、投行、投资、人力、财务、IT 等重要条线领导均来自中信证券。中信系高管的加入不仅提升了对应业务板块的发展速度，更完善了国联证券整体的战略发展规划。 2019年以来，公司各项业务步入发展快轨。以基金投顾为代表的财富管理业务处于行业领先地位，2021年公司基金投顾签约资产规模达到103亿元，位居行业第1；投行资管业务排名大幅提升，据协会数据，21年投行业务收入排名第32名，较19年提升18名，21年资管业务收入排名第33名，排名首次进入行业中位数（第47名）以内；资本快速的补充同时公司加大杠杆致力于发展客需业务，满足客户交易需求，2021年证券投资业务收入第30名，较2019年提升25名。 盈利预测与投资建议鉴于公司具有显著的区位优势及管理层优势，短期投行、资管及资金类业务贡献靓丽业绩；长期公司在基金投顾为代表的财富管理领域行业领先，财富管理大发展的背景下极具想象空间。另外借鉴中信证券“牛市融资、熊市收购”的做法，公司还有望通过投资、并购等外延式成长途径发展壮大。而公司2022年6月公告拟推出股权激励计划，股权激励计划的推出将有利于留住目前优秀的管理层，以及进一步吸引优秀人才加盟，提高公司成长的确定性与稳定性。 在2022/2023/2024年股基日均交易额分别为10,646.2/12,346.8/12,831.4亿元的核心假设下，预计公司2022/2023/2024年营业收入分别为33.83/43.76/51.89亿元，EPS 分别为0.36/0.47/0.56元，预计公司2022/2023/2024年BVPS 分别为6.14/ 6.61/ 7.17元，7月19日股价11.28元，对应的PB 为1.84/1.71/1.57倍。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示1）财富管理业务发展低于预期；2）注册制下投行责任加大，投行业务尽责及合规风险； 3）权益市场大幅下跌，证券投资业务与股票质押业务风险；4）交易量大幅萎缩，资本市场改革低于预期的风险。

事件概述公司发布其证券子公司半年度业绩。东财证券营业总收入41.8亿元，同比+34%;净利润28.5亿元，同比+37%;归母权益508.2亿元，同比+92%，较2021年末+59%。年化 ROE为13.8%，同比-2.5pct。 分析判断:收入贡献来看，报告期东财证券营收增长10.6亿元，经纪业务收入贡献最大增量，增长5.6亿元，贡献收入增量的53%，自营收入贡献次之，增长2.4亿元，贡献增量的23%，利息净收入增长1.9亿元，贡献增量的18%。 我们推算经纪业务市占率继续提升、佣金率有明显提升经纪业务收入24.4亿元，同比+30%。上半年A股股票交易额同比+8.5%，据我们推算，公司证券交易市场份额3.8%，同比+0.3pct，同比增速8.4%。除零售经纪继续增长之外，公司2021年引入研究所业务相关人才后机构业务排名有所提升，2021H1公司基金分仓成交额2076亿元，行业排名第23，2021年全年基金分仓成交额5223亿元，行业排名提升至22名，预计2022年上半年公司机构经纪业务排名继续提升。我们估算上半年公司平均佣金率约为2.6%%，同比增加0.1%%，同比增速11%，研究能力提升可能是佣金率提升的部分原因。 融出资金市占率继续提升，买入返售规模高增利息净收入9.6亿元，同比+25%。融出资金规模371.0亿元，同比+1%，市占率2.5%，同比增长0.2pct。公司资金充足且融出资金市占率仍大幅低于交易市占率，未来有望继续增长。买入返售规模44.3亿元，同比+366%。 '自营业务规模大幅增长，收益率有所下滑投资收益与公允价值变动合计6.5亿元，同比+59%。公司增资后自营规模大幅增长，自营资产规模586.1亿元，同比+90%;上半年股市债市的市场环境同比恶化，东财证券上半年自营业务年化收益率2.5%，同比降低1.3pct。 '管理费用增长明显，但费用率继续下滑2021年下半年公司引入研究所业务等相关人才，管理费用支出有所增长，上半年管理费用8.7亿元，同比+26%;但受益于各项业务持续增长，管理费用率继续下降，上半年管理费用率21%，同比-1pct。 投资建议经纪交易与信用业务市占率继续提升，公司仍处于持续成长期。个人养老金账户的落地以及家庭财富传承需求将持续推动居民金融资产配置的提升，作为A股财富管理最受益标的公司将持续受益。 我们维持公司2022-2024年营业总收入143.9/189.2/219.1亿元的预测，维持2022-2024年EPS 0.7/1.0/1.2元的预测，对应2022年7月15日22.4元/股收盘价，PE分别为30.8/22.5/19.0倍，维持“买入”评级。 风险提示市场交易萎缩、基金保有规模大幅下滑、公司市占率提升不及预期。

事件概述公司公布2022年一季报，营业总收入32.0亿元，同比增长11%，归母净利润为21.7亿元，同比去年14%，基本EPS为0.17元，平均ROE为4.19%。 分析判断::公司证券交易佣金、利息净收入分别大幅增长29%、37%超越市场；新发基金降幅近9成背景下营业收入（主要为基金代销业务）下降11%；证券投资规模大增收益率下降，投资收益增幅15%。研发费用大增94%，利润率同比继续提升至64%。 经纪交易、两融市占率继续提升，手续费与佣金净收入、利息净收入分别同比++29%%、++37%%报告期市场日均股票交易额10920亿元，同比+7%。公司手续费及佣金净收入（以证券经纪业务收入为主）同比+29%至13.5亿元。据我们推算东财证券2022Q1交易市占率4.09%，同比提升0.66pct。 报告期市场两融日均余额1.74万亿元，同比+4%。公司利息净收入同比+37%至6.1亿元。除客户资金以及其他债券投资产生利息收入增长外，公司融出资金的市占率持续提升，截至2021年末东财证券融出资金市占率2.45%。 新发基金大幅下滑，公司基金代销收入同比--11%%报告期新发基金市场遇冷，市场股票型与混合型基金合计发行1196亿份，同比-87%；从月均保有量来看，报告期股票与混合型公募基金合计月均保有规模8.2万亿元，同比+13%。在新发规模大幅下滑情况下公司代销收入依然保持了相当的韧性，一方面由于公司代销收入中基于保有量占比提升，另一方面基于2021Q1-2021Q4基金业协会数据公司保有规模市占率提升。 但需要注意的是市场股票与混合型基金存量规模3月份较2月份大幅下降，整体下降1.2万亿元至7.4万亿元。若市场波动持续，市场偏股类基金规模可能继续下滑。 证券投资业务规模大增，收益率大幅波动报告期末公司交易性金融资产规模达到536.3亿元，较去年末增60%，但证券投资收入（投资收益+公允价值变动）环比大幅下降50%至1.9亿元。预计主要是由于公司跟投旗下偏股类基金导致，我们预计公司跟投规模十几亿元，该部分投资受股票市场波动影响会较大。研发投入大增，利润率继续提升报告期研发费用2.3亿元，同比大增94%。但在互联网平台规模效应下利润率继续提升，报告期公司利润率（归母净利/（营业总收入+证券投资收入））达到64%。 投资建议公司证券、基金业务均大幅超越市场，证明公司高成长逻辑仍在，公司仍处于高速成长阶段。 基于市场波动以及高频数据下基金保有规模的变化，我们适当下调了市场基金保有规模及交易规模的假设，相应调整公司2022-2024年营业总收入158.8/188.2/220.8亿元的预测至143.9/189.2/219.1亿元；调整2022-2024年EPS1.0/1.3/1.4元（相当于送股后的0.8/1.1/1.2元）的预测至0.7/1.0/1.2元,对应2022年4月22日20.85元/股收盘价，PE分别为28.6/21.0/17.7倍，维持“买入”评级。 风险提示市场交易萎缩、基金保有规模大幅下滑、公司市占率提升不及预期。

事件概述公司发布 2021年年报，营业收入 342.5亿元、同比+17%，归母净利润 108.5亿元、同比+8%；加权平均 ROE 为 10.67%，同比增 0.07pct。基本每股收益为 1.42元，同比+8%。 分析判断: : 基金管理收入占比提升，投行与投资造成短期拖累收入结构来看，基金管理业务净收入占比最高，达到 26%，其次是经纪业务占比 23%，自营业务收入占比 17%，利息净收入占比14%，其他业务、股权投资、投行业务收入分别占比为 11%、4%和 1%。 从增量收入贡献来看，基金管理收入贡献收入增量的 70%，经纪、利息净收入分别贡献 27%、13%，股权投资和其他均贡献9%，投行、资管与自营贡献为负，分别贡献-4%、-5%、-21%。 公募基金保持行业领先，资管规模高增2021年公司实现基金管理业务收入 89亿元，同比+67%。公司公募基金实力强大，分别控股广发基金 54%股权、参股易方达22.7 %股权。受益于公募基金行业大发展，两家基金公司规模持续提升，易方达、广发基金非货公募规模为 12289、6919亿元，规模分列行业第 1、第 3名。 资产管理业务逐渐发力，全年公司受托资管规模达 4932亿元，同比+62%，实现资管净收入 10亿元，同比-19%。规模升而收入降主要由于机构业务占比提升导致。 财富管理优势显著，基金代销保有量排券商第三报告期公司经纪业务净收入 79.7亿元，同比+21%。其中股基交易额市场份额 3.86%，同比略降 0.08pct。公司坚定推进财富管理转型，代销金融产品业务保持快速发展。截至 2021年 12月末，公司代销金融产品保有规模同比增长 17%；代销的非货币市场公募基金保有规模在券商中位列第 3。 投行业务 收入 改善可期 ，投资收益随市回落2021年公司完成 IPO 单数为 0，再融资规模 11亿元，核心债融资 158亿元。2021年 6月随着“福贝宠物”上市申请受理，公司沉寂一年的投行保荐业务复苏。目前公司投行业务排队家数 98，行业排名第 13。随着投行业务逐渐正常化，22年公司投行业务收入改善可期。 自营投资规模增加，收益下降。2021年末公司金融资产投资规模 2359亿元，同比+18%。收益率 2.66%,同比降 0.80pct。公司实现投资收益 57.6亿元，同比-16%。公司启动回购计划实施股权激励3月 31日公司公告，基于对未来发展前景的信心和对公司价值的高度认可，为进一步绑定公司管理层与公司利益，增强公司的核心竞争力，公司拟以约 2.03亿元-4.06亿元回购股份，用于实施A 股限制性股票股权激励计划，回购价格不超 26.65元/股。 投资建议公司公募基金业务行业领先，参控股的广发基金、易方达基金均处行业龙头地位；重回 AA 级监管评级，投行保荐业务复苏，在21年的低基数下投行业务料有大幅改善；大财富管理业务优势明显，驱动公司业绩增长。 我们微调公司 22-23年营业收入 421.94/484.58亿元的预测至398.35/470.66亿元，并增加 24年预测为 543.76亿元，下调22-23年 EPS1.80/2.08元的预测至 1.71/2.02元，并增加 24年预测值 2.33元，对应 2022年 3月 31日 18.10元/股收盘价，PB分别为 1.24/1.22/1.20倍，维持公司“买入”评级。 风险提示股债市场大幅波动自营投资收益下滑；股票市场波动股票质押业务风险;行业人才竞争致管理费率大幅提升。

事件概述公司发布2021年年报，营业收入189.7亿元、同比+8%，归母净利润47.4亿元、同比+18%；加权平均ROE 为12.04%，同比增0.97pct。基本每股收益为 0.71元，同比+18%。 分析判断: 基金管理、经纪与利息贡献最大业绩增量，投行、自营与其他收入贡献负增收入结构来看，基金管理业务收入占比最高，达到25%，其次为自营业务与其他业务，均占比20%，经纪业务占比19%，利息净收入、投行业务、资管业务占比9%、7%、1%。 从增量收入贡献来看，基金管理业务贡献收入增量的113%，经纪、利息净收入分别贡献56%、40%，资管贡献7%，投行、自营与其他业务收入贡献为负，分别贡献-10%、-73%、-37%。 大资管业绩优异，基金管理收入高达47亿元，资管收入同比+73%公司公募基金布局行业领先，分别持有兴证全球基金51%、南方基金9%的股权。兴证全球基金在中长期投资业绩维持行业领先，并累计11次荣获“金牛基金公司奖”，在行业内排名第一。截至2021年12月末，其资产管理总规模6，730亿元，较上年末增长27%，其中公募基金规模5，901亿元，较上年末增长30%。 公司资产管理业务逐渐发力，全年公司资管业务收入2.42亿元，同比+73%。 财富管理业绩优异，利息净收入快速增长2021年，公司经纪与利息收入分别实现35.61亿元和17.24亿元，同比分别增长28%和48%。其中股基交易市占率1.65%，同比略降；代销金融产品收入6.6亿元，同比+45%。 报告期公司基金投顾业务正式获准展业，家族财富服务体系初见成效，交易业务稳步开展，证券经纪业务迎来新增长点。 自营投资收益率有所下降，投行业务收入略降公司证券自营业务拖累整体增长，收入37.3亿元，同比-21%，主要由于投资收益率大降导致。其中投资资产822亿元，同比+12%，年化投资收益率4.79%，同比降1.63pct。 投行业务收入12.42亿元，同比-10%，其中核心债券规模1307.3亿元，市场份额1.78%，同比提升0.51pct；IPO、再融资金额分别为100.7亿元、58.9亿元，市场份额分别为1.67%、0.83%，分别下降0.22pct、0.58pct。 投资建议公司基金管理业务优异明显，将显著受益财富管理大时代，其中公募基金管理规模延续增长态势，资管公募化改造稳步推进，产品创新有序开展；同时机构经纪、代销业务业绩优异，与投资管理业务协同良好。看好公司财富管理产业链后续发展。 基于市场环境的变化，我们下调公司22-23年营业收入229.45/271.09亿元的预测至221.6/248.2亿元，并增加24年预测为273.6亿元，下调22-23年EPS0.95/1.13元的预测至0.84/0.97元，并增加24年预测值1.09元，对应2022年3月30日7.73元/股收盘价，PB 分别为1.24/1.22/1.20倍，维持公司“买入”评级。 风险提示股债市场大幅波动自营投资收益下滑；股票市场波动股票质押业务风险;行业人才竞争致管理费率大幅提升。

分析与判断本研究基于 2022-2024年三年下行市场环境假设下测算东方财富财务表现，发现在下行市场环境下东方财富的业绩仍具相当韧性。在 2022-2024年为大熊市的极端假设下，我们测算东方财富的归母净利润仍然达到 80.1/96.6/87.3亿元，较 2021年分别-6%、+13%、+2%。 上一轮牛市后 2016-2018年进入下行周期，直到 2018年市场环境达到最底部，我们假设 2022-2024年市场同样进入下行区间，同时对各个市场变量的进行更加苛刻假设，主要包括：股基交易额分别 8,160/8,584/7,057亿元，市场两融余额16,728/17,528/12,941亿元，市场偏股类基金规模 76,196/72,765/57,196亿元。 在以上假设下我们测算东方财富 2022/2023/2024年营业总收入分别为 120.7/141.4/132.2亿元，归母净利润分别为 80.1/96.6/87.3亿元，因此即使市场环境转差，东方财富的业绩表现仍将俱相当韧性。 其原因在于，一方面公司证券业务市占率的不断提升将部分抵消市场环境下降的影响；另一方面基金代销业务尾随佣金与销售服务费收入占比提升，认申购费占比下降，这将极大提升公司金融电子商务业务收入的稳定性，同时基金业协会数据显示公司基金代销业务保有规模市占率在提升，由于公司的基金客户相对更加专业，将更能抵御市场波动的影响；最后，公司可转债转股融资极大提升了 BVPS，叠加公司利润的积累，公司金融投资资产规模提升也有望稳定业绩。 投资建议本文在 2022-2024年大熊市假设下测算了公司业绩下限，认为公司业绩在市场下行环境下将俱相当韧性，但我们并不认为本文的假设会成为现实，仅仅是一个压力测试。 我们维持此前中性假设下 21-23年营业收入 52.7/59.5/72.0亿元，EPS0.8/1.0/1.3元的预测，对应 2022年 2月 14日27.49元/股收盘价，PE 分别为 33.3/27.0/20.7倍，维持公司“买入”评级。 风险提示市场交易萎缩、公司市占率提升不及预期、基金销售市场竞争激烈。

事件概述公司发布2021年三季报，前三季度营业收入24.2亿元、同比+16.5%，归母净利润6.3亿元、同比+11.7%；加权平均ROE为5.9%，同比降1.1pct。单三季度营业收入9.6亿元，同比+46.1%，归母净利润2.7亿元，同比98.5%。 分析判断::资管收入占比高达2277%%，资管、自营贡献最大收入增量收入结构来看，证券自营业务占比最高，为33%，其次为资管业务占比27%，经纪业务占比15%，投行业务和股权投资业务占比均为8%，利息净收入、其他业务占比分别为5%和4%。 从增量收入贡献度来看，证券自营业务收入贡献收入增量的81%；资管业务收入贡献47%；利息净收入、经纪业务与股权投资业务分别贡献10%、9%和3%，投行业务收入贡献为负。 自营业务收入高增52%，投资收益率显著提升前三季度证券自营业务收入8.1亿元，同比+52%，公司投资资产规模略有缩减，但收益率显著提升，投资资产176亿元，同比-4.4%；年化投资收益率6.34%，同比增2.22pct；公司自营业务以绝对收益为目标，多策略组合投资，积极布局高景气度、盈利加速向好行业。 资管收入同比+33%，控股基金业绩突出公司积极深化主动管理和产品创设转型，前三季度资管业务收入6.6亿元，同比+33%，控股子公司创金合信坚持公募基金和专户管理双核驱动发展，各项业务发展较快，公司中报表示多只基金产品业绩突出，年化收益率超100%。上半年创金合信期末受托资金7740亿元，公募基金437亿元，分别较20年末+36%、14%。据wind数据，Q3末创金合信非货基规模574亿元，环比+28%，较年初+63%，股+混基金规模296亿元，环比+21.5%，较年初+82%，保有规模增长超过行业平均水平，市占率持续提升。 经纪业务稳健增长，投行业务收入下滑2021年前三季度，经纪业务收入3.6亿元，同比+10%；公司持续推进经纪业务转型发展，通过机制、科技等方式配合组织架构调整，开展团队建设，丰富业务和产品线、提升创设能力，致力于客户开发和综合服务能力的提升。 投行业务前三季度收入1.8亿元，同比-28%，其中IPO融资规模10亿元，市场份额0.26%，同比增2bp；再融资、核心债券融资金额分别为6.1亿元和49.2亿元，市场份额分别为0.14%和0.09%，同比降1.01pct和16bp。 投资建议公司以“成为有固定收益特色的、以资产管理业务为核心的证券公司”为战略目标，固收业务品牌优势显著，坚持金融科技赋能，控股创金合信基金业务发展加速，坚持推动差异化布局。考虑公司大资管业务好于预期原因，我们上调公司2021-2022年营收31.84/35.88亿元的预测至32.96/37.92亿元，并增加2023年预测43.53亿元，上调21-22年EPS0.20/0.23元的预测至0.21/0.24元，并增加23年EPS预测0.28元，对应2021年10月29日6.83元/股收盘价，PE分别为32.96/28.17/24.54倍，维持公司“增持”评级。 风险提示资管业务发展不及预期;股债市场大幅波动自营投资收益下滑；行业人才竞争致管理费率大幅提升。

事件概述东方财富披露 2021年三季报，前三季度实现营业总收入96.36亿元，同比+62%，归母净利润 62.34亿元，同比+83%； 单三季度实现营业总收入 38.56亿元，同比+48%，净利润为25.07亿元，同比+58%。 EPS 为 0.60元，同比+71%；加权平均 ROE 为 16.74%，同比提升 2.48pct。 分析判断: 基金保有规模同比仍高增，公司二季度末代销保有规模占比较一季度提升，基金销售收入同比+75%从市场基金保有量来看， 2021年前三季度股票与混合型基金月均保有规模 7.74万亿元，同比+87%（上半年同比+103%）；新发基金来看，前三季度股票与混合型基金新发规模 1.49万亿份，同比+16%（上半年同比+83%）。 二季度末天天基金“股票+混合公募基金”代销保有规模较一季度末+17.7%至 4415亿元，占比由 5.15%提升至 5.52% 。 前三季度公司营业收入（主要为基金销售业务收入）同比+75%至 40.51亿元（上半年同比+102%）。 前三季度市场股票成交金额同比+20%（上半年同比+21%），手续费与佣金净收入同比+53%（上半年同比+56%）2021年前三季度，市场股票成交金额 191万亿元，同比+20%。我们推算公司前三季度市场份额在 3.7%左右，较去年提升 0.47pct。公司手续费及佣金净收入（以证券经纪业务收入为主）同比+53%至 38.83亿元。 前三季度市场日均两融余额 1.74万亿元，同比+44%（上半年同比+56%），公司利息净收入同比+55%（上半年同比+56%）公司以两融业务为主的利息净收入同比+55%至 17.02亿元，两融业务市场份额继续提升。公司已经发行可转债募资 158亿元，目前公司股价大大超过转股价，预计本次可转债将成功转股，进一步提升公司资本实力及两融份额。 互联网平台成本率继续下降，公司利润率继续提升至 60.75%。 营业成本、销售费用、管理费用同比分别-2.27pct、-1.62pct、 -3.61pct 至 5.26%、 4.32%、 13.52%，前三季度利润率则进一步提升至 60.75%，较去年同期的 55.42%提升 5.34pct。 投资建议资本市场扩容以及居民金融资产配置提升背景下，证券与财富管理行业继续处于发展的重要机遇期，公司坐拥东方财富网、天天基金网等头部流量平台，市场份额仍在继续提升，叠加更低的边际成本优势，兼具β与α。 基金投顾、基金管理以及国际业务是未来的新看点。 2021年 6月，东财国际证券更名为哈富证券，国际业务品牌辨识度提升； 7月，东财证券基金投顾试点获批，预计未来将加速开拓财富管理业务；另外公司基金管理业务有望获得更大发展，这可能有赖于国内被动型产品的崛起。 因为市场环境及公司费率好于预期的原因， 我们上调公司 21-23年营业收入 47.0/55.2/64.8亿元的预测至 51.7/57.7/69.2亿 元 ， 上 调 21-23年EPS0.7/1.0/1.2元的预测至 0.8/1.0/1.3元，对应2021年 10月 15日 33.87元/股收盘价， PE 分别为42.4/32.5/26.0倍，维持公司“买入”评级。维持2021年业绩 55倍 PE 估值估值，将目标价从 39.44元上调至 43.92元。 风险提示市场交易萎缩、公司市占率提升不及预期、基金销售市场竞争激烈。

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主要观点:鉴于公司投资管理业务优势将显著受益财富管理大发展，投行业务21 年有望获得恢复性增长以及公司低估值，首次覆盖给予“买入”评级。 机制灵活盈利能力领先的大型综合性券商公司股权结构均衡、公司治理完善确保市场化的机制。公司没有控股股东和实际控制人，吉林敖东、辽宁成大和中山公用21年来一直在公司的前三大股东之列，截至2020 年末分别持股16.43%/16.24%/9.01%，形成了较为稳定、多元的股权结构，从而确保公司市场化机制的维持。 公司盈利能力突出，自2013 年起广发证券ROE 水平持续超过上市券商均值；从杠杆倍数来看，2013 年起广发证券杠杆倍数持续超过上市券商均值，但近年杠杆趋向平稳，2020 年半年报数据看广发证券杠杆倍数基本与上市券商均值持平。 经纪资管业务持续占优，投行业务有望否极泰来投顾服务领先行业，代理买卖收入市场份额提升。广发证券的经纪与财富管理业务并未实行“价格竞争”策略，公司目标客户为“富裕人群”，佣金水平高于同业。自2015 年起公司便在投顾、平台与产品方面不断加强服务客户能力，向财富管理转型。公司投顾人员数量已多年位居行业第一，投资顾问培训体系完善。 投资管理方面参控股公募基金优势明显。2020 年上半年数据来看，广发证券控股的广发基金、参股的易方达基金净利润分别为9.1 亿元、10.5 亿元，按照相应持股比例计算，广发证券从参控股基金公司获得利润8.0 亿元，在上市券商中排名第1。 2020 年公司投行业务遭遇康美药业风险事件，公司被暂停保荐机构资格6 个月、暂不受理公司债券承销业务有关文件12 个月及责令限制高级管理人员权利的行政监管措施，投行业务停滞。2021 年公司股权承销及公司债承销分别于1 月及7 月恢复。郎酒与百合生物IPO 项目预计21 年重新推进， 2021 年公司投行业务有望实现恢复性增长。 证券自营业务规模有所控制，收益平稳；资本中介业务重两融、轻质押，资本中介业务质量较高；资金类业务信用风险小于同业。 预计2021 年归母净利116.3 亿元，同比+15.9%在2021/2022/2023 股基日均交易额分别为9740/10245/10778亿元的核心假设下，预计公司2021/2022/2023 年归母净利润分别为116.3/124.2/135.3 亿元，2021/2022/2023 年BVPS 分别为14.4/16.0/17.8 亿元，4 月2 日股价对应的PB 为1.10/0.99/0.89 倍。鉴于公司投资管理业务优势将显著受益财富管理大发展，投行业务21 年有望获得恢复性增长以及公司低估值，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示1）财富管理业务发展低于预期；2）注册制下投行责任加大，投行业务尽责及合规风险； 3）权益市场大幅下跌，证券投资业务与股票质押业务风险；4）交易量大幅萎缩，资本市场改革低于预期的风险。

事件概述公司发布 2020年年报，营业收入 60.6亿元，同比增长39.4%；归属于母公司股东的净利润 18.6亿元，同比增长43.4%；ROE 为 8.63%，同比+2.17pct。 分析判断: 投行、经纪同比增幅较大，贡献最大业绩增量分项业务增速来看，投行业务收入 16.7亿元，增速最高，同比+84.9%；经纪业务收入 16.5亿元，同比+44.8%；净利息收入 9.5亿元，同比+22.6%；资管业务收入 1.1亿元，同比+18.1%；自营业务收入 14.0亿元，同比+12.4%。 业绩贡献来看，投行业务对于业绩增量贡献最大，为45%；其次为经纪业务，贡献 30%；利息净收入贡献 10%； 自营收入与其他业务分别贡献 9%和 4%；股权投资与资管业务分别贡献 4%和 1%。 全年投行业务 IPO、核心债业务市占率提升，但20Q4IPO 市场份额下滑公司坚持长短结合、股债并举，加大科创板及创业板项目开拓，同时重视债券业务投入，在特色行业领域持续发挥竞争服务能力优势。据 Wind 数据，公司全年 IPO 承销规模171.9亿元，同比+633%，市场份额同比增加 2.79pct 至3.72%；核心债融资规模 891.0亿元，同比+546%，市场份额增 1.39pct 至 1.89%。全年投行业务收入 16.7亿元，同比+85%。 但四季度 IPO 承销金额只有 24.1亿元，市场份额 2.76%，低于前三季度的 3.95%。 经纪业务收入大幅增长；资管业务规模继续下降但资管净收入提升得益于市场交投活跃，公司 2020年代理买卖证券净收入16.5亿元，同比+44.8%；但股票交易市场份额有所下滑，20年公司股票交易额 4.7万亿元（不含机构席位租赁交易），市场份额 1.12%，同比降 0.10pct。 受资管新规影响，报告资产管理业务规模继续下滑，期末规模 857亿元，同比-17%；但资管净收入 1.14亿元，同比+18%。 自营业务规模提升收益率持平，投资收益同比+12.4%；两融余额大增利息净收入同比+22.6%报告期末，公司自营投资规模 227.5亿元，全年平均投资规模 221.1亿元，同比+13%，投资收益率 6.31%，同比基本持平。公司 2020年保持稳健投资策略，严格控制风险优化资产配置，谨慎开展投资及尝试创新投资品种，获取了稳健投资回报。 公司融资融券业务大幅增长，报告期末 146亿元，同比+65%，市场份额小幅提升 0.03pct 至 0.90%。利息净收入9.5亿元，同比+22.6%。 投资建议鉴于监管环境趋严，我们调降了投行承销规模并调低盈利预测，预计公司 2021/2022年归母净利润分别为20.52/22.59(此前预测值分别为 24.27/27.47亿元)，新增 2023年归母净利润 25.32亿元。目前估值约 1.79倍2021PB，鉴于公司较高的并购预期，维持此前的“增持”评级。